行业与公司 * 行业涉及宏观经济、财政与货币政策、国际贸易、科技产业及大类资产配置[1][5][19] * 公司层面未具体提及特定上市公司，但讨论涵盖中国制造业企业、科技企业及美国科技公司[14][17][19] 核心观点与论据 中国宏观经济目标与规划 * 2035年中国人均GDP目标为2万美元以上，实际值比2020年翻一番，隐含未来10年名义增速约3.5%，实际增速约4.17%[1][2] * 十五规划强调高质量发展和科技自立自强，科技重要性显著提升，改革开放要求取得新突破[1][4] * 未来十年稳增长压力不大，政策将延续高质量发展和科技自立自强为核心[5] 政策环境分析 * 未来需求端政策将"供给化"，通过向企业提供资金支持、鼓励投资和创新来提高居民收入和创造优质消费品，刺激消费效果较慢[1][6][9][10] * 反内卷政策核心是解决发展新质生产力过程中的无序竞争，提高政策资源利用效率，价格下行可能源于技术进步和国产替代效应[1][11] * 2025年积极财政政策（赤字率4.0%，新增政府债务较2024年增加2.9万亿元）是超常规逆周期调节，未来财政政策基调将保持审慎，注重提高财政效能和保障国家战略任务[12][13] 外需与出口展望 * 2025年中国出口强劲（全年出口增速预计超5%）并非源于抢出口，而是企业开辟非美市场（欧洲、非洲、拉美、东亚）及境外投资带动（1-8月对"一带一路"国家ODI投资增速达26个百分点）[3][14][15] * 2026年发达国家宽财政宽货币政策共振（如美国基础设施法案、美联储降息约100基点）将改善全球外需环境，特朗普政府贸易政策趋于稳定，外需环境预计比今年更好[3][16] 科技产业与全球视角 * 不认同当前AI存在严重泡沫，认为AI技术尚未像90年代互联网革命那样显著改变经济潜在增速[17][18] * 美国新旧经济温差明年将收敛，因宽财政宽货币政策提振传统需求（地产、建筑投资）及贸易谈判带来的大规模投资[18] * 中美科技板块共振是投资重点，中国因逆周期政策退坡，科技板块相对收益较高[19] 大类资产配置展望 * 股票：看好中美科技股，中国消费和地产等顺周期方向相对弱势[19] * 债券：因科技股行情虹吸资金，预计区域震荡[19] * 商品：看好以铜为代表的大宗商品，因发达国家宽财政宽货币政策[19] * 汇率：美元指数维持高位震荡，人民币兑美元有升值空间，合理区间为6.9~7.0[19] 其他重要内容 消费刺激路径与措施 * 提高居民消费率需从供给侧入手，包括促就业、稳收入、扩大优质消费品和服务供给（如借鉴美国NBA创造近千亿美元服务业收入）[6][7] * 各地通过举办大型演唱会、篮球联赛等活动扩大优质服务业供给，并清理限制措施（如汽车限购放松，据中汽测算全国取消限购每年可新增100万辆以上汽车消费，拉动社零总额增长0.5个百分点）[8] 潜在风险与转折点 * 需关注2025年超常规逆周期调节何时结束，一旦结束宏观环境将回归常态化[13]

日本金融市场表现 - 日本金融市场遭遇股债汇“三杀” [1] - 东京股市两大股指连续4个交易日下跌，日经股指累计下跌2700多点 [1] - 东京债券市场日本长期国债价格下跌，新发行10年期国债收益率一度升至1.775%，为2008年6月以来最高 [1] - 东京外汇市场日元不断走软，日元对美元汇率下探至1美元兑换155日元左右 [1] 股市下跌驱动因素 - 投资者担心日本首相涉台言论导致日中关系持续恶化 [1] - 百货、运输、酒店等与入境消费关系密切的行业股票大跌 [1] - 一些倚重中国市场的公司股票因业绩前景难料遭到投资者抛售 [1] - 纽约股市频繁调整导致日本股市投资者选择获利了结、离场观望 [1] 市场波动的政策背景 - 日本首相力推积极财政政策并主张保持宽松货币政策 [1] - 投资者对日本政府财政状况恶化的忧虑不断上升 [1] - 媒体纷纷报道日本政府拟推出大规模财政刺激计划，加剧日元贬值势头 [1]

市场表现与资产价格动态 - 东京股市两大股指连续4个交易日下跌，日经股指累计跌去2700多点 [1] - 东京债券市场长期国债普遍遭抛售，长债价格下跌、收益率上扬，新发10年期国债收益率一度升至1.775%，创2008年6月以来最高 [1] - 东京外汇市场日元对美元汇率从10月3日的147日元区间下探至155日元区间，贬值势头加剧 [2] 行业与公司影响 - 百货、运输、酒店等与入境消费关系密切的行业股票大跌 [1] - 一些倚重中国市场的公司因业绩变得不透明遭到投资者抛售 [1] 市场情绪与投资者行为 - 由于纽约股市频繁调整，三大股指多次全面下跌，很多投资者选择获利了结、离场观望 [1] - 在东京债券市场，投资者购债意欲低下 [1] 政策与市场预期 - 日本首相高市早苗力推积极财政政策并主张货币政策保持宽松，市场对日本财政状况恶化的忧虑不断上升 [1] - 近日媒体纷纷报道日本政府拟推出大规模财政刺激计划，市场对政府增发国债的警戒上升 [2]

景气向上 - 港口集装箱吞吐量继续回升，截至11月9日环比增长1.4%，四周同比升至8.9% [2][28] - 大宗商品价格普遍上涨，南华综合指数上涨0.9%，RJ/CRB商品价格指数上涨0.5%，COMEX黄金上涨2.3%至4086.5美元/盎司，LME铜价上涨1%至10850美元/吨 [2][40] - 韩国出口表现强劲，11月前10天同比升至6.4%，韩国从中国进口同比大幅升至19.9% [27] 景气向下 - 华创宏观WEI指数震荡下行，截至11月9日为4.83%，较前一周下行0.22个百分点 [3][9] - 乘用车零售增速转负，11月前9日同比回落至-19%，10月全月同比为+5.8% [3][15] - 商品房住宅销售降幅扩大，11月前两周67城商品房成交面积同比为-38%，10月同比为-26% [3][15] - 二手房挂牌价降幅明显扩大，本周一线城市下跌0.8%，全国下跌0.4%，年内累计分别下跌4.8%和5.2% [3][42] - 基建高频数据继续回落，水泥发运率为33.4%，环比下降3.7个百分点，石油沥青装置开工率为29%，环比下降0.8个百分点 [3][19] 反内卷跟踪 - 化工行业部署加快，己内酰胺行业计划减产20%并提价100元/吨，有机硅行业计划减产30%并将价格提升至13500元/吨 [4][22][25] - 光伏行业协会强调反内卷决心，表示将走出恶性竞争 [4][22][25] - 快递行业召开座谈会，提出要提升服务水平并旗帜鲜明反内卷 [4][22][25] 利率与资金 - 资金利率小幅抬升，截至11月14日DR001、DR007、R007分别收于1.3729%、1.4673%、1.4945%，较11月7日分别上升4.08bps、5.43bps、2.68bps [4][60] - 央行本周逆回购净投放资金6262亿元，下周到期资金4420亿元 [60][61] - 国债收益率小幅波动，1年期、5年期、10年期国债收益率分别报1.4104%、1.5816%、1.8140% [60] 资产配置 - 股债夏普比率差仍在高位，出现十年级别的背离，股票的股息率高于十年期国债，权益资产配置价值值得重视 [12] 财政政策 - 新增地方债发行计划更新，11月17日当周新增发行地方债1026亿元，截至11月14日21个地方披露Q4新增专项债发行计划6854亿元 [46] - 财政部强调合理确定赤字率和举债规模，加强逆周期和跨周期调节，优化财政资源配置 [47]

财政运行总体态势 - 1-10月全国财政运行呈现收入稳步回升、支出结构优化、重点保障有力的态势 [1] - 积极财政政策持续发力为经济社会高质量发展提供坚实支撑 [1] 财政收入情况 - 1-10月全国一般公共预算收入达186490亿元同比增长0.8%累计增幅较前9个月提高0.3个百分点 [1] - 税收收入实现153364亿元同比增长1.7%非税收入33126亿元同比下降3.1% [1] - 国内增值税为58858亿元同比增长4%企业所得税39182亿元同比增长1.9% [1] - 证券交易印花税1629亿元同比激增88.1%拉动整体印花税增长29.5% [1] 财政支出情况 - 1-10月全国一般公共预算支出225825亿元同比增长2%支出结构持续向民生和战略领域倾斜 [2] - 社会保障和就业支出37742亿元同比增长9.3%教育支出34117亿元同比增长4.7% [2] - 卫生健康支出16877亿元同比增长2.4%科学技术支出7847亿元同比增长5.7%节能环保支出4235亿元同比增长7% [2] 财政政策未来方向 - 坚持积极取向加强逆周期和跨周期调节合理确定赤字率和举债规模组合运用预算、税收、政府债券、转移支付等工具 [3] - 优化财政资源配置加大对现代化产业体系、科技、教育、社会保障、农业农村、生态环保等方面的支持力度 [3] - 坚持运用系统观念设计和谋划财政政策加强与货币、产业、区域等政策配合提高政策制定和执行全过程的协同性 [3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 经济基本面6月以来国内各项经济指标持续走弱，投资端加速下滑，10月出口增速由正转负，价格指标低位徘徊，基本面压力大；政策上宽货币配合宽财政再加码，国债买卖重启带来买盘需求，宽财政宽信用短期内效果或不显著，对债市冲击有限，三季度货币政策强调逆周期调节并删除“防空转”表述，宽松空间有望打开 [11][12] - 11月债市利空基本释放完毕，进入利多累积阶段，虽存在基金销售费率新规落地、股债跷板效应、政府债供给超预期增加等扰动，但整体环境改善，国债期货底部有支撑，叠加经济动能放缓，宽松预期有望升温，可逢低布局；短期经济数据表现弱，有望提振宽松预期，但本周面临税期扰动，预计长端品种表现好于短端 [12] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情A股走弱及央行超额续作6个月买断式逆回购提振债市情绪，短券因税期影响稍被压制，国债期货全线收涨 [8] - 利率现券银行间各主要期限利率现券收益率全面小幅回落，10年国债活跃券250016收益率报1.8020%下行0.3bp [9] - 资金市场本周一为申报纳税截止日，税期影响延续2 - 3个工作日，资金面收敛，央行积极呵护，今日公开市场净投放1631亿元，本月6个月买断式逆回购净投放5000亿元创3月以来新高，银行间资金情绪指数小幅抬升，银存间隔夜加权抬升13.9bp至1.5119%，7天抬升5.63bp至1.5236%，中长期资金平稳，1年AAA存单利率维持在1.62 - 1.64%附近窄幅变动 [10] 行业要闻 - 国务院常务会议研究深入实施“两重”建设有关工作，部署增强消费品供需适配性进一步促进消费政策措施，要把“两重”建设放在“十五五”全局中谋划和推进，强化人工智能融合赋能拓展新消费增量 [13] - 财政部部长蓝佛安解读“十五五”时期积极财政政策，力度要给足，发力要精准，政策要协同，从支持大力提振消费、着力扩大有效投资和加快推进统一大市场建设等三方面发力推动供需动态平衡 [13] - 外交部发言人毛宁称李强总理在G20领导人第二十次峰会期间无会见日方领导人的安排 [13] - 欧洲央行副行长金多斯称不确定性缓解但仍是显著特征，预计通胀朝目标水平收敛，坚持银行宏观审慎措施，加强对非银行部门监督和宏观审慎框架 [13] 数据概览 - 国债期货行情包括国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差（2年与30年、10年、5年；5年与30年、10年；10年与30年）及走势 [14][15] - 货币市场包含SHIBOR期限结构变动、SHIBOR走势、银行间质押式回购加权利率变动、银存间质押式回购利率变动 [27][31] - 衍生品市场有Shibor3M利率互换定盘曲线（均值）、FR007利率互换定盘曲线（均值） [33]

财政收支整体态势 - 10月全国一般公共预算收入2.26万亿元，同比增长3.2%，中央和地方收入分别增长2.3%和4% [1] - 前10个月全国一般公共预算收入累计18.65万亿元，增长0.8%，增幅较前9个月提高0.3个百分点 [1] - 前10个月全国一般公共预算支出22.58万亿元，同比增长2% [2] 税收收入表现 - 10月全国税收收入2.07万亿元，增长8.6%，增幅与上月基本持平 [1] - 前10个月全国税收收入累计15.34万亿元，增长1.7%，增幅较前9个月提高1个百分点 [1] - 前10个月国内增值税、国内消费税、企业所得税、个人所得税分别增长4%、2.4%、1.9%、11.5% [1] - 前10个月印花税收入3781亿元，同比增长29.5%，其中证券交易印花税1629亿元，同比增长88.1% [2] 重点行业税收增长 - 前10个月计算机通信设备制造业税收收入增长12.7% [2] - 前10个月电气机械器材制造业税收收入增长7.9% [2] - 前10个月科学研究技术服务业税收收入增长14.8% [2] - 前10个月文化体育娱乐业税收收入增长5.7% [2] 财政支出结构 - 前10个月社会保障和就业支出增长9.3% [2] - 前10个月教育支出增长4.7%，科学技术支出增长5.7% [2] - 前10个月节能环保支出增长7% [2] - 前10个月卫生健康支出增长2.4%，文化旅游体育与传媒支出增长2.5% [2] 政府性基金预算 - 前10个月全国政府性基金预算收入3.45万亿元，同比下降2.8% [3] - 前10个月全国政府性基金预算支出8.09万亿元，增长15.4% [3] - 地方政府专项债券、超长期特别国债等资金共支出4.54万亿元 [3]

一般公共预算收入表现 - 10月份全国一般公共预算收入2.26万亿元，同比增长3.2%，中央和地方收入分别增长2.3%和4% [2] - 前10个月全国一般公共预算收入累计18.65万亿元，增长0.8%，增幅较前9个月提高0.3个百分点 [2] - 10月份全国税收收入2.07万亿元，增长8.6%，前10个月累计税收收入15.34万亿元，增长1.7%，增幅较前9个月提高1个百分点 [2] 主要税种及行业税收表现 - 前10个月国内增值税、国内消费税、企业所得税、个人所得税分别增长4%、2.4%、1.9%和11.5% [2] - 前10个月印花税收入3781亿元，同比增长29.5%，其中证券交易印花税1629亿元，同比增长88.1% [3] - 装备制造业和现代服务业税收表现良好，计算机通信设备制造业、电气机械器材制造业、科学研究技术服务业、文化体育娱乐业税收收入分别增长12.7%、7.9%、14.8%和5.7% [4] 财政支出结构 - 前10个月全国一般公共预算支出22.58万亿元，同比增长2% [4] - 社会保障和就业支出增长9.3%，教育支出增长4.7%，科学技术支出增长5.7%，节能环保支出增长7% [4] - 全国政府性基金预算支出8.09万亿元，增长15.4%，其中地方政府专项债券等资金共支出4.54万亿元 [4] 政策导向与行业影响 - 财政政策坚持积极取向，加强逆周期和跨周期调节，组合运用预算、税收、政府债券等工具 [5] - 税收收入持续较快增长显示经济稳中有进对税源形成有力支撑，主要税种表现良好体现生产端与消费端保持韧性 [2] - 财政资源更多投资于人和支持创新，政府性基金预算支出保持较快增速有效促进稳投资、稳增长 [4][5]

一般公共预算收入表现 - 10月份全国一般公共预算收入2.26万亿元，同比增长3.2%，中央和地方收入分别增长2.3%和4% [1] - 前10个月全国一般公共预算收入累计18.65万亿元，增长0.8%，增幅较前9个月提高0.3个百分点 [1] - 10月份全国税收收入2.07万亿元，增长8.6%，增幅与上月基本持平，前10个月累计税收收入15.34万亿元，增长1.7%，增幅较前9个月提高1个百分点 [1] 主要税种及行业税收表现 - 前10个月国内增值税、国内消费税、企业所得税、个人所得税分别增长4%、2.4%、1.9%和11.5%，增幅较前9个月均有提升 [1] - 前10个月印花税收入3781亿元，同比增长29.5%，其中证券交易印花税1629亿元，同比增长88.1% [2] - 装备制造业和现代服务业税收表现良好，计算机通信设备制造业、电气机械器材制造业、科学研究技术服务业、文化体育娱乐业税收收入分别增长12.7%、7.9%、14.8%和5.7% [2] 一般公共预算支出结构 - 前10个月全国一般公共预算支出22.58万亿元，同比增长2% [2] - 社会保障和就业支出增长9.3%，教育支出增长4.7%，科学技术支出增长5.7%，节能环保支出增长7%，卫生健康支出增长2.4%，文化旅游体育与传媒支出增长2.5% [2] 政府性基金预算收支 - 前10个月全国政府性基金预算收入3.45万亿元，同比下降2.8% [3] - 前10个月全国政府性基金预算支出8.09万亿元，增长15.4%，主要因地方政府专项债券等资金支出4.54万亿元 [3] 财政政策导向 - 各级财政部门落实更加积极的财政政策，加大支出强度，优化支出结构 [2] - 政策将坚持积极取向，加强逆周期和跨周期调节，合理确定赤字率和举债规模，组合运用预算、税收、政府债券等工具 [3]

促进民间投资政策 - 国办印发措施放宽民企准入能源、铁路、水利等垄断行业并支持参与低空经济基础设施与生产性服务业[2] - 招投标领域严禁对民企设置不合理要求政府采购超400万元工程项目需预留40%以上预算给中小企业[10] - 鼓励将民营企业合同预付款比例提高至合同金额30%以上并支持发行基础设施REITs[10][11] "十五五"规划与产业发展 - 工信部将编制"十五五"智能网联新能源汽车与新型电池产业发展规划明确发展目标[2][13] - 农业农村部部署种业振兴行动重点工作并编制"十五五"现代种业提升工程规划[2] - 国家发改委目标到2030年新增用电量主要由新能源满足并建立多层次消纳调控体系[12] 财政与投资部署 - 财政部明确"十五五"坚持积极财政政策合理确定赤字率和举债规模保持支出强度[3][14] - 国常会要求将"两重"建设置于"十五五"全局谋划强化项目资金匹配引导民间资本参与[3][7] - 国家发改委推动新能源消纳支持"沙戈荒"基地产业链协同并鼓励高载能产业向西部转移[12][13]