报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 本周信用债市场节前情绪偏弱，信用承压调整，不同期限、评级和品种的信用债表现各异，超长债或逐步进入关注区间 [2][44] 各部分总结 本周市场概览 - 一级市场传统信用债发行量、偿还量环比增加，净融资额减少，资产支持证券净融资额环比减少697亿元，AAA产业债、金融债发行利率下降，AA城投债、产业债发行利率升至2.8%以上，AA金融债发行利率大幅上升72BP [2][9][17] - 二级市场信用债成交量环比增加963亿元，传统信用债换手率上行，资产支持证券换手率小幅下降，不同评级不同期限信用债收益率均调整，中长端调整幅度大于短端，AA建筑装饰、AA+电子行业信用利差大幅走扩 [3][23][27] - 本周有5个主体的16只债项隐含评级调低，启迪环境“19启迪G2”展期 [3][41] 本周市场分析 - 公开市场逆回购到期18268亿元，发行央行票据600亿，MLF回笼3000亿元，央行开展逆回购操作24674亿元，MLF投放6000亿元，净投放8806亿元，DR001从1.40%下行至1.25% [6][43] 一级市场 净融资规模 - 信用债净融资额1652亿元，环比减少1843亿元，总发行量5980亿元，环比增加150亿元，总偿还量4329亿元，环比增加1993亿元，资产支持证券净融资额-82亿元，环比减少697亿元 [9] - 城投债净融资额477亿元，环比减少237亿元，产业债净融资额1264亿元，环比增加239亿元，金融债净融资额-89亿元，环比减少1846亿元 [9] 发行成本 - AAA产业债、金融债发行利率下降，AA城投债、产业债发行利率升至2.8%以上，AA金融债发行利率上升72BP，AA、AA+产业债加权平均发行利率分别上升33BP、24BP，AAA产业债、金融债加权平均发行利率分别下降9BP、19BP [17] 二级市场 成交情况 - 信用债成交量环比增加963亿元，城投债成交量2928亿元，环比增加362亿元，产业债成交量3699亿元，环比增加473亿元，金融债成交量5370亿元，环比增加128亿元，资产支持证券成交量243亿元，环比减少34亿元 [18] - 传统信用债换手率整体上行，资产支持证券换手率小幅下降，城投债换手率1.87%，环比上行0.23pct，产业债换手率2.02%，环比上行0.25pct，金融债换手率3.53%，环比上行0.07pct，资产支持证券换手率0.7%，环比下行0.09pct [19] 收益率 - 不同评级不同期限信用债收益率均调整，中长端调整幅度大于短端，1Y以内AA、AAA - 、AAA+信用债收益率分别上行5BP、4BP、4BP，3 - 5Y分别上行7BP、8BP、10BP，10Y以上分别上行12BP、11BP、9BP [23][25] - 各品种AA+级5Y收益率均上行，产业债中非公开发行和可续期产业债分别上行9BP，AA+级5Y城投债收益率上行10BP，商业银行普通债和二级资本债分别上行8BP、17BP，AA+级5Y资产支持证券收益率上行10BP [26] 信用利差 - AA建筑装饰、AA+电子行业信用利差大幅走扩，其余行业评级信用利差波动不超10BP，AA建筑装饰行业信用利差走扩11BP，AA+电子行业信用利差走扩22BP [27] - 城投债不同期限信用利差均走扩，0.5 - 1Y走扩5BP，1 - 3Y走扩6BP，3 - 5Y走扩7BP，5 - 10Y走扩6BP，10Y以上走扩5BP；不同评级不同地区城投信用利差走扩，黑龙江AA+城投信用利差走扩超10BP [32][33] - 产业债信用利差均走扩，1Y和10Y的AAA - 、AA+、AA私募和可续期产业债信用利差均有不同程度走扩 [36] - 银行二永债信用利差走扩，5 - 10Y走扩幅度超10BP，1Y和10Y的AAA - 、AA+、AA二级资本债和银行永续债信用利差均走扩 [38] 本周债市舆情 - 5个主体的16只债项隐含评级调低，南山集团8只、中国对外经济贸易信托有限公司4只、厦门国际信托有限公司2只等；启迪环境“19启迪G2”展期 [41] 投资建议 - 本周AA建筑装饰、AA+电子行业信用利差大幅走扩，其余行业评级信用利差波动不超10BP，城投债、产业债、银行资本债信用利差均走扩 [6][43] - 9月以来利率震荡调整，市场情绪谨慎，本月中上旬债基卖长买短，本周超长信用债补跌，10Y国债活跃券周内边际修复，跨季后或为增配超长信用债窗口，超长债或进入关注区间 [4][44]

**行业与公司** * 固收与货币政策分析 主要聚焦中国债券市场、央行货币政策工具及中美货币政策联动性[1][2][4] **核心观点与论据** * 美联储降息为中国央行提供宽松空间 但2025年外部均衡压力较小 中美货币政策相关性可能减弱 央行决策将更多取决于国内稳增长和防风险需求[1][2] * 市场对央行重启国债买卖存在预期 但目前通过买断式回购和MLF等工具已能满足流动性投放需求 去年8月至12月央行净买入1万亿元国债 而单月买断式回购操作量更大 今年3月MLF规模再度上升 重启国债买入的迫切性较小[4] * 央行重启国债买入的必要性相对较低 因当前收益率曲线形态变化不大 去年曲线平坦化甚至倒挂风险明显 而今年30-10年的利差相对更厚 压平曲线动能减弱[4] * 在市场平稳且收益曲线变化不大的情况下 央行没有必要改变目前的利率水平 但若权益市场走强导致资金分流或银行负债端压力上升 央行可能重启买债以稳定市场[5][6] * 2025年二季度后中国经济内需偏弱 融资需求下滑 有必要通过总量层面的进一步加码来稳增长 若未来宽松政策兑现 将对市场形成阶段性的行情驱动[7] * 当前股市上涨动力有所缓和 权益牛市尚未显著影响债市情绪 只要银行负债端保持稳定 在宽松预期支撑下 债市大幅调整的可能性较小[8] * 建议采用杠杆加票息策略 并灵活博弈修复机会 下半年降息或重新买债存在落地可能性 为利率提供进一步下行空间[9] **其他重要内容** * 目前10年期与30年期国债新老券均具备切换条件 但30年切换节奏较快 10年则相对较慢需等到10月中下旬 由于新老券利差已充分收敛 继续博弈利差收缩空间有限[10] * 央行国债买卖重启更多是作为看多期权保护 而非做多催化剂[9] * 新出台的一些基金管理费用新规也会对债市情绪产生一定影响[8]

报告基本信息 - 报告名称：国债日报 [1] - 报告日期：2025 年 8 月 29 日 [2] - 研究员：何卓乔（宏观贵金属）、黄雯昕（国债集运）、聂嘉怡（股指） [3] 报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 长期看，7 月政治局会议对货币政策保持“适度宽松”，宽松取向未变，关税不确定性高，存在抢出口后透支回落风险，牛市基础未改；短期看，6 月下旬以来股债跷板效应明显加强，权益市场走牛给债市带来较大压力，7 月基本面数据虽边际走弱但短期仍呈韧性，难以引发宽松情绪显著升温，债市短期反弹难以构成趋势；对比今年 2 - 3 月股债跷板阶段，此次可能类似，需看到相关利空力量缓和，近期 A 股上涨势头放缓、央行积极呵护资金面，债市压力有所缓和、对股市敏感度有所弱化，后续需观察 A 股调整情况、警惕再度压制，若权益市场开启新一轮走高可能加剧固收产品赎回压力，带来被动抛压 [11][12] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：A股 午后 V 型反弹，债市再受压制，国债期货全线收跌 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面小幅回落，幅度多在 1bp 以内，10 年国债活跃券 250011 收益率报 1.761%下行 0.25bp [9] - 资金市场：央行加大投放呵护跨月资金，今日有 2530 亿元逆回购到期，央行开展 4161 亿元逆回购操作，全口径实现净投放 1631 亿元；银行间资金情绪指数平稳，短端资金利率多数抬升，银存间隔夜加权在 1.31%附近窄幅变动，7 天抬升约 3bp 至 1.54%，中长期资金持稳，1 年 AAA 存单利率回落至 1.6% [10] 行业要闻 - 商务部将出台扩大服务消费的若干政策措施，统筹利用财政、金融等手段，优化提升服务供给能力，激发服务消费新增量；商务部与有关部门共同研究制定的《关于促进服务出口的若干政策措施》相关文件将于近期公开印发 [13] - 7 月份，规模以上工业企业利润同比下降 1.5%，降幅较 6 月份收窄 2.8 个百分点，连续两个月收窄；高技术制造业利润由 6 月份下降 0.9%转为增长 18.9%，拉动全部规模以上工业企业利润增速较 6 月份加快 2.9 个百分点；国家统计局表示将进一步扩大国内需求，强化创新驱动，大力培育新质生产力，促进传统行业转型升级，推动工业经济持续健康发展 [13] - 2024 年我国经济发展新动能指数为 136.0，比上年增长 14.2%，各项分类指数与上年相比均有提升，网络经济和创新驱动对总指数增长的贡献较大 [13] - 中国与上合组织成员国贸易规模创历史新高，2024 年中国与其他成员国的贸易额约 5124 亿美元，比上年增长 2.7% [14] - 上海发布加快推进城中村改造工作实施意见，将群众需求迫切、城市安全和社会治理隐患多的城中村优先纳入改造范围；启动城中村改造应当征求村民意愿，镇集体经济组织在合作改造中的首次持股比例原则上不低于 10% [14] 数据概览 - 国债期货行情：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差（2 年与 30 年、10 年、5 年；5 年与 30 年、10 年；10 年与 30 年）、走势等数据，数据来源为 Wind 和建信期货研究发展部 [15][16][20] - 货币市场：涉及 SHIBOR 期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动、银存间质押式回购利率变动等数据，数据来源为 Wind 和建信期货研究发展部 [25][30][34] - 衍生品市场：包含 Shibor3M 利率互换定盘曲线（均值）、FR007 利率互换定盘曲线（均值）等数据，数据来源为 Wind 和建信期货研究发展部 [35][36]

研究员：黄雯昕(国债集运) 行业 国债日报 日期 2025 年 8 月 28 日 研究员：何卓乔(宏观贵金属) 18665641296 hezhuoqiao@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3008762 021-60635739 huangwenxin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F3051589 研究员：聂嘉怡(股指) 021-60635735 niejiayi@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号：F03124070 宏观金融团队 请阅读正文后的声明 ＃summary＃ 每日报告 | | 表1：国债期货8月27日交易数据汇总 | | | | | | | | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 合约 | 前结算价 | 开盘价 | 收盘价 | 结算价 | 涨跌 | 涨跌幅 （%） | 成交量 | 持仓量 | 仓差 | | TL2509 | 117.520 | 117.430 | 117.820 | 117.740 | 0.300 | 0.26 | ...

报告基本信息 - 报告名称：国债日报 [1] - 报告日期：2025年8月27日 [2] - 研究员：何卓乔（宏观贵金属）、黄雯昕（国债集运）、聂嘉怡（股指） [3] 报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 长期看，7月政治局会议对货币政策保持“适度宽松”，宽松取向未变，关税不确定性高，后期存在抢出口后透支回落风险，牛市基础未改 [11] - 短期看，6月下旬以来股债跷板效应明显加强，权益市场走牛给债市带来较大压力，7月基本面数据虽边际走弱但短期仍呈韧性，难以引发宽松情绪显著升温，债市短期反弹难以构成趋势 [11] - 目前A股上涨势头有所放缓，债市对股市的敏感有所降低，加上央行积极呵护资金面，债市情绪有所好转，且短端品种应较长端更具韧性更为抗跌 [12] 各部分内容总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：A股缩量午后回落提振长债情绪，国债期货长端显著收涨 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面回落，长端下行幅度多在1bp以内，10年国债活跃券250011收益率报1.75750%下行0.6bp [9] - 资金市场：央行回笼无碍银行间资金面转松，今日有5803亿元逆回购和3000亿元MLF到期，央行开展4058亿元逆回购操作，全口径净回笼4745亿元；银行间资金情绪指数回落，短端资金利率跌涨互现，中长期资金小幅抬升 [10] 行业要闻 - 国务院国资委党委召开扩大会议强调，国资央企要深化产业援藏，鼓励引导央企在西藏发展高原特色优势产业，加大基础设施投资建设力度，推进重大项目建设，增进民族团结 [13] - 全国政协十四届常委会第十三次会议举行全体会议，围绕“制定国民经济和社会发展‘十五五’规划”进行大会发言，多位常委提出促进产业发展、提升消费、科技创新等建议 [14] - 美国商务部长卢特尼克表示本周将宣布美日协议细节，涉及日本承诺的5500亿美元对美投资，该资金可能用于半导体等产品本土生产，日本高级贸易使节计划赴华盛顿确认方案 [14] 数据概览 - 国债期货行情：展示国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差、走势等数据 [15][16][20] - 货币市场：展示SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动，银存间质押式回购利率变动等数据 [30][34] - 衍生品市场：展示Shibor3M利率互换定盘曲线（均值）、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据 [36]

报告基本信息 - 报告名称：国债日报 [1] - 报告日期：2025年8月26日 [2] - 研究员：何卓乔、黄雯昕、聂嘉怡 [3] 报告核心观点 - 长期看，7月政治局会议显示货币政策宽松取向未变，关税不确定性高，牛市基础未改；短期看，6月下旬以来股债跷板效应明显，权益市场走牛给债市带来压力，7月基本面数据呈韧性，债市短期反弹难成趋势，需看到相关利空力量缓和，目前股债跷板略有减弱，央行呵护资金面，债市情绪好转，短端品种更具韧性 [11][12] 行情回顾与操作建议 当日行情 - A股创新高但债市对股市略有脱敏，上海地产新政对债市影响有限，债市连续调整后保护垫增厚，叠加央行呵护与海外宽松预期升温，国债期货全线回暖收涨 [8] 利率现券 - 银行间各主要期限利率现券收益率全面回落，长端下行幅度大多在3bp左右，10年国债活跃券250011收益率报1.7640%下行2.1bp [9] 资金市场 - 央行积极呵护资金面，银行间资金面转松，今日有2665亿元逆回购到期，央行开展2884亿元逆回购操作并投放6000亿元MLF，银行间资金情绪指数回落，短端资金利率跌涨互现，中长期资金平稳 [10] 行业要闻 - 个人消费贷款贴息政策9月1日正式开闸，预计会加速机构向消费场景拓展 [13] - 市场传言中小机构对话报价受限，多家中小债券投资机构称暂未收到新通知 [13] - 传统“金九银十”房地产销售旺季将至，今年中央及地方出台超370条房地产政策，上半年新房和二手房交易总量同比增长 [13] - 美联储主席鲍威尔讲话后，交易员加大对美联储9月降息押注，消化年底前降息两次预期 [14] 数据概览 国债期货行情 - 包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差及走势等数据 [17][21][23] 货币市场 - 涉及银行间质押式回购加权利率变动、银存间质押式回购利率变动、SHIBOR期限结构变动及走势等数据 [28][33] 衍生品市场 - 有Shibor3M利率互换定盘曲线(均值)、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据 [38]

核心观点 - 报告认为债市处于季节性逆风期，经济基本面未明显回暖，央行态度偏呵护，债市为震荡调整而非趋势性反转 [3][10][30] - 信用债收益率普遍上行，利差多数走阔，配置性价比相对提升，建议关注中短端品种的结构性加仓机会 [1][4][30] - 赎回压力整体可控，但需警惕股债跷板效应下的反复扰动，交易型资金应规避长久期品种 [2][3][4] 债市复盘及信用策略展望 市场表现 - 本周信用债各品种收益率普遍上行3-14BP，其中9-10y城投债、3-4y保险次级债表现偏弱 [1][10] - 信用利差多数走阔1-7BP，仅1y短端品种、4-5y隐含评级AA产业债、15y中票信用利差被动收窄0-3BP [1][4][30] - 上证指数上行至3800点以上创新高，股债跷板效应明显，债市震荡走弱 [1][10] 赎回压力分析 - 8月18日中长期纯债基金单日净值下跌16.18BP，创年内新高，触发赎回潮信号，全周累计跌幅13.5BP [2][12] - 短期纯债基金全周净值累计跌幅3.91BP，理财产品净值下跌但跌幅可控，未达2月下旬和3月中上旬水平 [2][15] - 信用债ETF份额周一至周四连续四日小幅下跌，周五明显修复，利率债ETF份额总体稳定 [2][13] 机构行为分化 - 基金前半周抛售债券，累计净卖出2033.36亿元，后半周缓和；理财持续净买入540.15亿元 [3][18][22] - 基金净卖出信用债集中在1-3y(186亿元)、3-5y(106亿元)、7-10y(204亿元)、10y以上(62亿元)品种，明显缩短久期 [3][23] - 理财增配3y以内短端信用债185亿元，保险增配5y以上长久期信用债166亿元 [3][23] 后市策略 - 建议配置型资金重点关注中短端品种调整带来的性价比，交易型资金规避长久期信用债及二永品种 [4][30] - 城投债中2-3y低等级品种配置价值提升，地产债建议关注1-2yAA及以上央国企机会 [41][42] - 煤炭债短端可适当下沉、中高等级可拉久期至3y；钢铁债关注1-2yAA及AA+品种利差压缩机会 [42] 重点政策及热点事件 政策动态 - 财政部规范PPP存量项目，允许地方政府运用专项债券、一般债券等资金用于符合条件的在建项目政府支出 [5][36][39] - 国家金融监督管理总局就商业银行并购贷款管理办法征求意见，允许并购贷款置换并购价款但不置换已有并购贷款 [5][37][39] - 5000亿元新型政策性金融工具将出台，重点投向数字经济、人工智能、低空经济、绿色低碳等九大领域 [5][37][39] 产品创新 - 14家基金公司上报第二批科创债ETF，其中8只拟在上交所上市，6只在深交所上市 [5][38][39] - 首批10只科创债ETF上市流通规模1203.82亿元，较8月15日的1161.24亿元继续增加 [38][39] 二级市场表现 品种差异 - 城投债利差普遍走阔0-10BP，内蒙古、辽宁、新疆地区走阔5BP幅度最大 [41] - 地产债收益率上行4-11BP，利差多数走阔1-8BP [41] - 金融债中银行二永债利差走阔0-6BP，券商次级债走阔1-7BP，保险次级债3-4y品种利差走阔6-10BP [42] 估值水平 - 中短票AAA级1y收益率1.74%(历史分位数10%)，信用利差17BP(历史分位数2%) [43] - 城投债AA级2y收益率1.99%(历史分位数11%)，信用利差35BP(历史分位数13%) [43] - 银行二级资本债AAA级5y收益率2.09%(历史分位数17%)，信用利差32BP(历史分位数16%) [43]

报告基本信息 - 行业：国债 [1] - 日期：2025年8月21日 [2] - 研究员：何卓乔、黄雯昕、聂嘉怡 [3] 报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 长期看，7月政治局会议显示货币政策宽松取向未转变，关税不确定性高，后期存在抢出口后透支回落风险，牛市基础未改但短期6月下旬以来股债跷板效应明显加强，权益市场走牛给债市带来较大压力，7月基本面数据虽边际走弱但短期仍呈韧性，难以引发宽松情绪显著升温，债市短期反弹难以构成趋势，需看到相关利空力量缓和 [11][12] - 本周税期扰动下央行积极投放呵护，短端品种在平稳资金面的支撑下更具韧性，维持多短端空长端的做陡策略不变 [12] 各部分内容总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：股债跷板延续，早盘股市偏弱提振债市情绪，国债期货全线反弹，午后股市拉升压制债市走弱，尾盘跌幅扩大 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面抬升，长端上行幅度更大，10年国债活跃券250011收益率报1.7825%上行1.65bp [9] - 资金市场：央行积极呵护资金面，银行间资金面早盘收敛、午后重新走松，当日有2185亿元逆回购到期，央行开展6160亿元逆回购操作，实现净投放3975亿元，税期扰动逐渐减弱，银行间资金情绪指数午后回落，短端资金利率小幅抬升，中长期资金平稳 [10] 行业要闻 - 中国人民银行副行长邹澜发文称将加强政策支持引领，激发动产融资市场活力，我国动产利用率低于国际水平，应继续发挥政策引导作用提升中小微企业融资可得性 [13] - 美国东部时间8月17日晚，乌克兰总统泽连斯基飞抵美国华盛顿，8月18日下午1时15分，美国总统特朗普将在白宫会晤泽连斯基，下午3时特朗普将出席与欧洲领导人的多边会议 [13] - 央行发布第二季度货币政策执行报告提出要落实落细适度宽松的货币政策，把握好力度和节奏，保持流动性充裕，推动物价合理回升，发挥货币政策工具总量和结构双重功能，加力支持多领域 [14] 数据概览 - 国债期货：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差、走势等数据，数据来源为Wind和建信期货研究发展部 [15][16][20] - 货币市场：包含银行间质押式回购加权利率变动、银存间质押式回购利率变动、SHIBOR期限结构变动及走势等数据，数据来源为Wind和建信期货研究发展部 [25][28][33] - 衍生品市场：包含Shibor3M利率互换定盘曲线(均值)、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据，数据来源为Wind和建信期货研究发展部 [37][38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 长期看货币政策宽松取向未转变，关税不确定性高，牛市基础未改；短期股债跷板效应明显，权益市场走牛给债市带来较大压力，7月基本面数据短期呈韧性，债市短期反弹难成趋势，需相关利空力量缓和，本周税期扰动仍存，建议维持多短端空长端的做陡策略 [11][12] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾与操作建议 - 当日行情：A股再创新高压制债市，国债期货全面下跌、长端跌幅较大，30年和10年国债活跃券收益率分别冲击2.0%和1.8%关口 [8] - 利率现券：银行间各主要期限利率现券收益率全面抬升，长端大幅上行、幅度在4 - 6bp，10年国债活跃券250011收益率报1.785%上行4bp [9] - 资金市场：央行加大投放对冲税期扰动，银行间资金面边际收敛，今日有1120亿元逆回购到期，央行开展2665亿元逆回购操作，实现净投放1545亿元，税期扰动仍存，银行间资金情绪指数抬升，短端资金利率全面升高，中长期资金平稳 [10] 行业要闻 - 中国人民银行副行长邹澜称将加强政策支持引领，激发动产融资市场活力，我国动产利用率低于国际水平，需提升中小微企业融资可得性 [13] - 美国东部时间8月17日晚，乌克兰总统泽连斯基飞抵美国华盛顿，8月18日下午1时15分，美国总统特朗普将在白宫会晤泽连斯基，下午3时特朗普将出席与欧洲领导人举行的多边会议 [13] - 央行发布第二季度货币政策执行报告提出要落实落细适度宽松的货币政策，发挥货币政策工具总量和结构双重功能，业内人士指出货币政策与其他宏观政策配合为经济营造适宜环境，未来信贷投放主线是提升金融服务质效 [14] 数据概览 1. **国债期货行情**：包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差（2年与30年、10年、5年；5年与30年、10年；10年与30年）、走势等数据 [16][22][26] 2. **货币市场**：包含SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动，银存间质押式回购利率变动等数据 [28][29] 3. **衍生品市场**：包含Shibor3M利率互换定盘曲线(均值)、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据 [32]

基本面 - 8月政策性金融工具预计发力，聚焦信贷与投资修复，若额度批复落地将进入"宽信用"验证阶段[1] - "反内卷"政策传导已部分体现，价格修复方向难以证伪，关注8月价格边际修复趋势[1] - 中美关税豁免期或继续展期90天，但下半年出口中枢下移方向不变，债市需关注贸易摩擦缓和影响[1] 流动性 - 8月流动性缺口预计1.8万亿，季节性偏大但资金中枢大概率维持1.5%附近[2] - 历史8月为缴款大月，DR007与R007中枢可能收敛，但央行呵护下大幅收紧风险有限[2] - 权益上涨对债市影响核心在于产品赎回压力及央行资金供给能否覆盖融出缺口[2] 机构行为 - 8月政府债净融资预计1.5-1.6万亿，国债加速和地方债高峰带动供给压力增加[4] - 理财进入配债小月，基金申购和配债情绪可能弱化，供需指数预计59%较二季度明显偏低[4] - 保险配债增量或季节性上行至4600亿，超长债供给放量带动二级买债同比多增[4][22] 债市策略 - 10年国债或进入1.65-1.75%核心波动区间，建议在1.65%左右考虑止盈[8] - 配置盘可关注高票息老券免税策略，交易盘需注意及时兑现资本利得[7] - 8月债市可能面临政策验证、供给放量和股债跷板等多重扰动[8]