固收专场：多元洞察，配置必选 - 会议聚焦2026年低利率环境下的资产配置挑战 [2] - 会议将深度解读大类资产配置框架与“固收+”策略的稳进之道 [2] - 会议将剖析债券ETF的战略价值以及信用债、可转债等细分领域的结构性机会 [2] - 参会嘉宾包括华安基金首席固收投资官、大类资产配置专家邹维娜等多位固收领域资深人士 [3] 稳中求进、行稳致远的中国宏观经济 - 论坛将探讨2025年中国宏观经济如何实现“稳中求进”以及当前经济是“稳中有进”还是“进中有忧” [5] - 论坛将解读政策如何在“稳增长”与“防风险”间精准权衡 [5] - 论坛将讨论新动能如何接续传统动力以推动经济行稳致远 [5] - 论坛将解读CPI低位运行、房地产止跌企稳等关键问题并探讨创新驱动穿越周期的破局之道 [5] - 参会嘉宾包括中国人民大学一级教授杨瑞龙、渣打银行大中华及北亚首席经济学家丁爽等多位宏观经济研究专家 [5] 西部证券年度策略会之科技篇 - 西部证券2026年度策略会科技篇展望AI巨轮破浪前行 [7] - 策略核心聚焦三大方向：国产算力规模化落地、大模型多模态能力突破、企业级AI应用与智能体的规模化拐点 [7] - 会议旨在探讨从“+AI”到“AI+”的产业跃迁与投资机遇 [7] - 主讲嘉宾为西部证券业务副所长、科技行业首席分析师郑宏达 [8] 房地产行业分析 - 开源证券地产首席分析师齐东将通过复盘多个经济体的房地产周期分享观点 [10] - 分析指出稳定的政策预期、较低的利率环境和改善供需结构是支撑房地产市场止跌回稳的关键力量 [10]

ETF市场投资者结构 - 截至2025年11月底，机构投资者（不包含ETF联接基金）持有沪市ETF的持仓占比提升至65%，较去年底增长6个百分点 [1] - 宽基ETF已成为长期资金配置的“压舱石”，目前机构持有宽基ETF的市值占比超过80% [1] - 债券ETF凭借其低风险、稳收益、兼具配置与交易属性等特点，精准契合社保基金、养老金等中长期资金的配置需求，目前机构持仓市值占比超过90% [1] ETF市场功能与作用 - 交易型开放式指数基金在服务实体经济以及居民财富管理需求等方面发挥了积极作用 [1] - ETF作为市场资金配置的重要主体，其投资者结构持续优化，机构投资者配置力度加大，持仓占比逐年提升 [1]

机构投资者在沪市ETF的持仓结构 - 截至2025年11月底，机构投资者（不包含ETF联接基金）持有沪市ETF的仓位占比提升至65%，较去年底增长6个百分点 [1] - 宽基ETF已成为长期资金配置的“压舱石”，目前机构持有宽基ETF的市值占比超过80% [1] - 债券ETF精准契合社保基金、养老金等中长期资金的配置需求，目前机构持仓市值占比超过90% [1]

核心观点 - 2026年理财行业在存款搬家、居民储蓄率进一步下行的背景下，面临发展机遇与估值整改压力，预计行业将呈现规模增长、产品结构优化及资产配置多元化的趋势 [2] 居民风险偏好与存款搬家 - 2026年居民风险偏好具备小幅上行条件，资产配置将呈现存款活期化、产品资管化特征，但含权产品增长弹性现阶段可能不显著 [4][7] - 2025年各期限零售存款平均降幅约30个基点，居民定期存款增量明显放缓，而活期存款、银行理财、非货基金等规模增长提速，呈现资金跷跷板特征 [4] - 2026年将有合计32万亿元2年期及以上居民定存到期，同比多增4万亿元，重定价幅度在70-170个基点左右，将推动存款搬家 [4] - 以过去10年平均储蓄率15.0%为标准，2020-2025年合计产生超额储蓄14.4万亿元，储蓄率每降低1个百分点将撬动当年0.9万亿元新增资金流向理财等领域 [5] - 若2026年居民储蓄率降至10%-12.5%，可能额外新增约2-4万亿元活化资金流向非定存投资领域 [5][26] - 居民风险偏好呈现结构性特征，私行客群风偏改善更为明显，推动其多资产配置及含权产品需求快速增长 [10] 理财行业规模与产品结构展望 - 预计2026年理财行业有望实现8%的规模增长，扩容2.6万亿元至36.0万亿元，若债市环境有利，增速有望达11-12%，规模至37.4万亿元 [29] - 产品结构预计呈现低波稳健固收产品仍是基本盘，同时含权理财增速提升的趋势，固收+理财、股混类理财同比增速有望达到20% [5][31] - 理财产品期限呈现哑铃型结构，预计长封闭期限产品供给将继续提升，以稳定负债端并响应养老金融布局 [34] - 理财供给侧改革加速，未获理财牌照的商业银行管理规模持续压降，头部机构市场份额有望进一步提升，行业前5、前10、前15大机构分别占据35%、61%、78%的市场份额 [50] 理财资产配置与资金流向 - 预计2026年理财机构将提升狭义权益资产仓位0.8个百分点至2.3%，2027年有望进一步提升至3.5%，合计有望为资本市场带来潜在近1万亿元增量资金 [6][39] - 2026年理财配置债券类资产、同业存单等资产仓位有望较2025年历史低位小幅回升，但信用债仓位提升幅度可能不大，债券、存单、债基合计增量资金或约为1.8万亿元 [41] - 第三季度末理财配置股混型基金规模创近2年新高，达1510亿元，增配了科创板、创业板、港股科技等细分赛道产品 [43] - 理财机构对公募基金的委外需求以中低波固收+为主，权益比例在15-20%之间是较理想的方案，第三季度末理财重仓的混合二级债基权益仓位平均为15.4% [6][43] - 公募基金第三阶段费率改革后，理财机构可能增配债券ETF，短期纯债基金或面临赎回压力 [6][43]

行业背景与发展机遇 - 中国资本市场经历深刻变革 居民财富增长 养老金第三支柱建设加速 机构投资者占比提升 监管层引导公募基金回归本源 共同推动指数化投资迎来前所未有的发展机遇 [1] - 截至11月14日 全市场ETF规模超过5.7万亿元 较年初增加2万亿元 ETF产品数量突破1353只 较年初增加314只 被动投资大发展 [1] 公司战略与品牌定位 - 公司把握指数化投资机遇 持续打造“博时指慧家”指数产品体系品牌 以智慧洞察市场 以专业构建工具 以责任服务国家战略 [1] - 公司已完成从“单一产品提供商”向“综合性指数解决方案服务商”的转型升级 “博时指慧家”是投研体系 服务能力与战略眼光的集中体现 [7] 产品生态与布局特点 - 公司指数产品线已全面拓展至宽基 行业主题 跨境 Smart Beta 商品 债券等多个领域 形成“全资产 全球市场 全策略主题”的产品生态 [1] - 产品生态特点为“三全”：一是全资产覆盖 贯穿股票 债券 商品 跨境资产等大类资产 二是全球市场布局 深耕A股并拓展港股 美股及全球大宗商品市场 三是全策略主题贯通 包括完全复制型 Smart Beta策略及聚焦国家战略的主题型ETF [4] - 截至2025上半年 公司旗下指数产品数量稳步增加 覆盖范围日益广泛 初步构建起能够满足各类投资者需求的“指数工具箱” [3] 核心产品线与重点布局 - 宽基体系覆盖超大盘 上证50 沪深300 中证500 中证A50 中证A100 北证50 中证2000 中证A500 国证2000等核心及特色宽基指数 以及科创综指 科创50 创业板 双创50 科创100 创业板综 创业50等双创系列 [5] - 行业主题覆盖广泛 包括央企创新驱动 湖北 央企结构调整 成渝 央企现代能源 淘金100等特色主题 自然资源 电力 油气 有色矿业 基建等周期板块 龙头家电 主要消费 农业 粮食 智能消费等消费板块 医药50 医疗等医药板块 新能车 光伏 新能源等新能源板块 科创AI 科创芯片 5G 信创 科创材料 机器人 半导体 汽车零件 消费电子 金融科技 软件 通信等科技制造板块 以及传媒 券商 银行等板块 [5] - Smart Beta产品涵盖红利 红利低波100 自由现金流等策略 以及上证综指增强 300增强 500增强 800增强 1000增强 科综增强 A500增强 创业板50增强等增强指数产品 还有ESG 可持续发展 大盘价值 大盘成长等风格因子产品 [5] - 跨境产品包括标普500 纳指100等跨境宽基 港股医疗 港股创新药 港股科技 港股互联网 美股油气 全球教育等跨境行业主题 以及港股红利等跨境Smart Beta产品 [5] - 商品类主要产品为黄金ETF [5] - 债券指数产品线丰富 利率债涵盖30年国债 3-5国开 0-3国开 1-3国开 3-5政金 5-10农发 1-3政金 7-10政金等 信用债包括信用债ETF 科创债ETF 另有中证可转债及可交换债ETF [5] 重点产品表现与战略意义 - “北斗七星”科创指数系列表现亮眼 包括科创综指ETF 科创100指数ETF 科创创业50ETF 科创AI ETF 科创芯片ETF 科创新材料ETF以及科创债ETF等7只产品 覆盖宽基及人工智能 芯片 新材料等前沿赛道 精准对接国家科技创新战略 成为投资者参与科技赛道的重要工具 [8][9] - 红利指数系列包括红利低波100ETF 红利ETF 港股红利ETF以及全指自由现金流ETF等 在利率中枢下移环境下 因其稳定现金流回报和防御属性 成为“压舱石”型配置工具 [9] - 黄金ETF作为国内首批黄金ETF之一 以实物黄金为基础资产 支持场内T+0交易 流动性强 是全球波动环境下的避险利器与资产配置压舱石 [10] - 债券ETF迎来快速发展期 截至三季度末 公司旗下债券ETF规模突破千亿元 产品线覆盖短债 30年期国债 信用债 可转债及多久期利率债指数基金等多个品种 [10] - QDII指数产品覆盖恒生科技指数ETF 恒生医疗ETF 纳斯达克100ETF 标普500ETF等 帮助境内投资者一键布局全球优质企业 相关产品规模快速增长 [11] - 公司积极参与国家战略项目 如发行央企结构调整ETF 支持国有企业混合所有制改革和资本优化 该产品已成为社保基金 保险资金等长期资金的重要配置工具 [11] 公司实力与经营数据 - 公司自2009年12月29日推出首只ETF产品 便开启系统性布局指数化投资 同年正式组建指数与量化投资团队 为国内最早设立专业化量化团队的机构之一 [2] - 团队确立“投研一体化”管理模式 建立涵盖因子研究 组合优化 风险管理 交易执行的全流程投研体系 并积极探索Smart Beta 指数增强等多种投资方法论 [2] - 公司在固收领域积累深厚 固定收益投资团队经验丰富 覆盖多种产品类型 强大的固收投研能力为债券指数产品管理提供显著优势 赢得了保险 银行理财子公司 养老金等长期资金的认可 [6] - 截至2025年9月30日 公司共管理399只公募基金 管理资产总规模逾1.8万亿元人民币 累计服务客户总数超过1.8亿人 [12] - 截至2025上半年 公司公募资产管理规模稳居行业前列 非货币公募资管规模持续攀升 [3] 未来发展规划 - 公司表示将继续加大在指数化投资领域的资源投入 深化“客户+服务+融合”的目标导向 在产品创新 客户陪伴和生态协同方面发力 [13] - 公司将围绕“五篇大文章”提升服务实体经济能力 在科技金融 绿色金融方面进一步打造旗舰产品 在普惠金融和养老金融上扩大客户规模 做强养老金投资业绩 发展养老投资指数化工具 在数字金融方面加强AI在投研和服务上的运用 [13] - 公司坚持“长期主义”理念 不盲目追热点 立足基本面 尊重市场规律 打造真正有价值 有生命力的指数产品 [13]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上周股债同涨同跌，跨月后短端资金宽松但未传导至长端，长端利率在“宽货币现实”与“强预期落空”中剧烈波动，超长久期资产超跌反映市场资金拥挤和情绪脆弱 [3][91] - 年末“销售新规”未落地仍是担忧，重要会议修复“宽货币”预期，市场博弈重点或为政策边际变化引发的情绪波动 [3][92] - 微观层面“亏损效应”使资金倾向短久期资产，宏观层面防御情绪或随中央经济工作会议定调修复，交易主线或回归货币宽松逻辑 [3][92] - 维持12月修复行情判断，但利率下行空间有限 [3][92] - 投资策略建议左侧布局，先将持仓向中短期国债及政金债切换，关注同期限二永债交易机会，会议窗口临近可提升组合进攻性，控制久期中枢在5 - 7年并规避高拥挤度资产 [3][93] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 12月4日央行开展10000亿元3个月期买断式逆回购操作，实现等额投放，当月存续规模达5.90万亿元，其中3M期2.80万亿元，6M期3.10万亿元 [6] - 12月2日公布11月央行国债买卖净买入500亿元 [9] - 12月5日金融监督管理总局调整保险公司相关业务风险因子，涉及持仓超三年的沪深300等指数成分股、超两年的科创板上市普通股、出口信用保险及海外投资保险业务 [13] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 12月1 - 5日，央行7天逆回购操作投放6638亿元，到期15118亿元，净投放-8480亿元；12月8 - 12日预计基础货币到期回笼6638亿元 [15] - 月初资金面宽松，上周DR001年内首次下行突破1.3%；12月1 - 5日，7天逆回购政策利率为1.40%；截至12月5日收盘，R001、R007、DR001、DR007较11月28日收盘分别变化 -5.33BP、-2.59BP、-0.30BP和 -2.88BP，利率中枢较上周分别变化约 -0.24BP、-0.34BP、-0.20BP和 -0.25BP [18] 存单利率走势及回购成交情况 - 一级发行：上周同业存单发行规模4959.10亿元，较前一周降635.40亿元，到期规模4488.10亿元，较前一周降3532.30亿元，净融资规模471.00亿元，较前一周增2896.90亿元；截至第49周，全年发行规模累计达31.47万亿元 [25] - 发行主体：上周城商行发行规模最大，净融资765.10亿元；国有行、股份行、城商行、农商行发行规模占比分别为30.6%、18.4%、43.7%、7.3%，净融资规模分别为646.70亿元、 -456.00亿元、765.10亿元、163.60亿元 [30] - 发行利率：上周同业存单发行利率较前一周提高，国有行3月期和1年期平均发行利率分别为1.60%和1.65%，较上周分别变化0.83BP和 -0.50BP等 [31] - 二级市场：上周同业存单收益率整体上行，AAA级1月 - 1年期收益率均上行，1Y - 3M利差处分位数水平为50.63% [34] 债券市场 一级市场 - 上周利率债供给规模环比降低，发行总额4307.17亿元，净融资额1288.44亿元；国债发行2230.00亿元，净融资1730.00亿元；地方债发行1087.17亿元，净融资623.04亿元；政金债发行990.00亿元，净融资 -1064.60亿元 [38][44] - 2025年地方政府债和国债融资接近尾声，截至12月5日，国债累计净融资约6.23万亿元，地方债约7.11万亿元，较2021 - 2024年同期均值有明显增长 [38] - 截至12月5日，2025年长期国债和长期地方债累计净融资规模分别为29937.70亿元和66855.16亿元，8 - 9月长期国债净融资源于特别国债续发和首发，长期地方债源于新增专项债发行 [40] - 截至上周，特殊再融资债发行2.29万亿元，10年及以上发行规模约2.02万亿元，占比约88.64%，发行规模靠前地区为江苏、湖南等，占比约35.71% [48] 二级市场 - 月初资金面宽松，短端利率平稳，超长端受噪音干扰大幅上行；1 - 30年国债收益率有不同变化，10Y - 1Y国债到期收益率由43.95BP变为44.64BP；同期限国开债收益率也有变化，10Y - 1Y国开债到期收益率由34.94BP变为37.66BP；10年期国开债隐含税率较前一周小幅提升 [51] - 10年国债活跃券（250016）日均换手率提升，日均成交量367.99亿元，较上周提高约6.30%，平均换手率7.95%，较上周提高约0.47个百分点；10年国开债活跃券（250215）日均换手率降低，日均成交量2516.09亿元，较上周降低约13.48%，平均换手率63.54%，较上周降低约9.90个百分点 [53] - 10年国债活跃券与次活跃券平均利差为3.94BP，较前一周变化约 -1.46BP；10年国开债活跃券与次活跃券平均利差为 -8.39BP，较前一周变化约 -1.68BP [59] - 10 - 1年国债期限利差走扩至44.64BP，30 - 1年走扩至85.55BP，位于2022年以来35.57%和48.14%分位数水平，12月期限利差或有压缩可能 [63] - 10年地方债 - 10年国债、30年地方债 - 30年国债收益率品种利差走扩，分别位于2022年以来42.01%和80.64%分位数水平 [66] 机构行为跟踪 - 上周杠杆交易规模受资金面宽松影响平稳，银行间质押式回购单日交易量20日移动平均值为7.44万亿元，12月1 - 5日单日杠杆交易规模分别为7.63万亿元、7.91万亿元、8.10万亿元、8.20万亿元和7.80万亿元 [71] - 现券市场成交规模：国有行增持5年以内国债和10年以内地方债；农商行增持5 - 10年政金债和5年以上国债，是10年以上国债最大买盘；保险偏好10年以上地方债，对10年以上国债承接减弱；券商和基金为主要卖出盘，基金减持10年以上国债和5 - 10年政金债；上周国有行等对政府债券和政金债净买入额分别为1316.06亿元、 -1027.67亿元等 [73] - 10月机构杠杆率环比持平，银行和其他机构杠杆率此消彼长，10月银行间市场所有机构杠杆率约118.77%，较9月升约0.06个百分点，商业银行、证券公司和其他机构杠杆率分别约为110.31%、191.29%和132.17% [68] - 主要交易盘加仓10年国债成本有差异，农商行、券商、基金和其他产品分别约为1.836%、1.815%、1.824%和1.838%，农商行在10年国债收益率高位补仓幅度大，券商和基金补仓弱 [77] - 配置盘：因地方债和国债利差高，商业银行和保险公司投资地方债能获更高收益 [85] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢期货结算价环比涨2.47%，线材持平，阴极铜涨5.02%，水泥价格指数跌0.40%，南华玻璃指数跌4.70% [88] - 上周CCFI指数环比跌0.62%，BDI指数环比涨9.92% [88] - 上周猪肉批发价环比跌0.84%，蔬菜批发价环比涨3.31% [88] - 上周布伦特原油期货结算价和WTI原油期货结算价分别环比涨0.09%和1.91%，美元兑人民币中间价录得7.07 [88] 后市展望 - 维持上述核心观点，即市场情绪脆弱但12月有修复行情，利率下行空间有限，投资策略按上述建议执行 [3][92][93]

股票ETF市场资金流向概览 - 截至12月5日当周，全市场股票ETF（含跨境ETF）总规模达4.38万亿元，单周资金净流入108.73亿元，其中12月5日单日净流入89.54亿元 [1][2] - 当周股票ETF总份额增加353.78亿份，伴随A股市场反弹，创业板指单周涨幅达1.86% [2] 资金流入的主要方向 - 宽基ETF是资金流入主力，上周五单日净流入98.71亿元，规模上升317.03亿元 [4] - 跟踪中证A500指数的ETF资金流入显著，上周五单日净流入34.82亿元，最近5个交易日净流入超44亿元 [5][6] - 跟踪恒生科技指数的相关ETF在最近5个交易日净流入超19亿元 [6] - 债券ETF中，科创债ETF嘉实单周资金净流入超31亿元，公司债ETF净流入超8亿元 [10] 主要基金公司产品动态 - 易方达基金旗下ETF总规模达8171.2亿元，12月5日规模增加80.8亿元，其中沪深300ETF易方达净流入2.3亿元，科创创业ETF净流入1.4亿元，深证100ETF净流入1.2亿元 [7] - 华夏基金旗下科创50ETF和A500ETF基金12月5日单日净流入居前，分别净流入10.8亿元和6.21亿元，最新规模分别达730.35亿元和223.16亿元 [7] - 华夏基金旗下中证1000ETF和上证50ETF12月5日分别净流入5.93亿元和5.30亿元 [7] 资金流入居前的具体产品 - 上周非货ETF资金净流入前十名中，有8只为股票ETF且均为宽基ETF [9] - A500ETF华泰柏瑞单周资金净流入超22亿元，华夏基金旗下A500ETF华夏、科创50ETF单周资金净流入均超10亿元 [9] 资金流出的主要领域 - 行业主题ETF上周五单日净流出26.35亿元 [4] - 跟踪证券公司指数的相关ETF上周五单日净流出8.96亿元 [5] - 银行ETF、化工ETF、上证50ETF、黄金股ETF、证券ETF单周资金净流出均超10亿元 [11] 政策与市场背景 - 金融监管总局于2025年12月5日发布通知，将保险公司持仓超三年的沪深300指数及中证红利低波100指数成份股风险因子从0.3下调至0.27 [8] - 市场观点认为，保险公司风险因子下调从中长期利好宽基ETF [8]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 若公募销售新规按征求意见稿落地，债券ETF有望承接机构资金迁移，为信用债类ETF带来扩容机遇，测算出乐观、中性、悲观情形下增量资金分别为234.0亿元、467.9亿元、1169.9亿元，且现有信用债类ETF能承接资金迁移 [2][5] - 上周债券ETF市场规模微增，增量主要来自信用债类ETF，后市债市有望反弹带动债券ETF盘面修复，债券ETF潜在价值有望获市场重估 [2][45] 根据相关目录分别进行总结 销售新规冲击：信用债ETF增量资金测算 - 2025年9月5日证监会发布征求意见稿，拟对债券型基金分阶收取赎回费，若落地，传统债基作为流动性管理工具性价比将削弱，债券ETF或成优质替代，推动机构资金向信用债类ETF迁移 [5] - 测算思路分两步，先界定可迁移资金潜在规模，再遵循“久期匹配”原则估算三种情景下实际迁移规模 [2][6] - 可迁移资金潜在规模测算：将短期纯债和被动指数型债券基金规模近似替代理财产品和银行自营用于流动性管理的债基规模，确定其信用类规模占比，测算全口径债券基金规模，算出理财产品和银行自营可迁移资金潜在规模分别为1540.1亿元、1181.5亿元 [2][9][21] - 实际资金迁移规模测算：按债基持仓口径久期结构分布计算不同久期区间可迁移资金规模，设定乐观、中性、悲观三种情形，对应10%、20%、50%资金迁移比例，算出增量资金分别为234.0亿元、467.9亿元、1169.9亿元，同比分别+4.7%、9.3%、23.3% [23][33] - 市场容量角度，即使在悲观情形下，各久期区间增量资金仅占对应指数容量的2.2%、0.9%、1.1%、0.4%，现有信用债类ETF有能力承接资金迁移 [42] 债券ETF周度情况 各类债券ETF资金净流入情况 - 上周利率债类、信用债类、可转债类ETF净流入资金分别+0.15亿元、+25.42亿元、-3.69亿元，债券ETF市场合计净流入21.89亿元，基金规模较前周收盘+0.10%，较年初+299.02%，在全市场ETF规模中占比12.46%，环比前周末-14bp [45] - 上周科创债ETF（+31.59亿元）、公司债类ETF（+8.62亿元）、地方债类ETF（+3.27亿元）净流入金额排名前三，基准做市信用债ETF（-13.45亿元）、可转债类ETF（-3.69亿元）、政金债类ETF（-1.80亿元）净流出金额领先 [46] 各类债券ETF份额走势 - 截至2025年12月5日收盘，国债类、政金债类、地方债类、信用债类和可转债类份额分别为732.23百万份、434.03百万份、134.61百万份、7415.46百万份、5010.55百万份，较11月28日收盘分别变化-0.31%、-0.36%、2.18%、0.34%、-0.55%，债券类ETF合计变化-0.03% [60] 主要债券ETF份额及净值走势 - 截至2025年12月5日收盘，30年国债ETF、政金债券ETF、5年地债ETF、城投债ETF、可转债ETF份额分别较11月28日收盘变化-7.06百万份、-1.93百万份、0.15百万份、无变化百万份、-26.20百万份 [63] - 截至2025年12月5日收盘，30年国债ETF、政金债券ETF、5年地债ETF、城投债ETF和可转债ETF净值分别较11月28日收盘变化-1.82%、-0.30%、-0.15%、-0.05%、0.07%，30年国债ETF下跌明显 [67] 基准做市信用债ETF份额及净值走势 - 截至2025年12月5日收盘，8只基准做市信用债ETF份额较11月28日收盘分别有不同程度流出 [70] - 截至2025年12月5日收盘，8只基准做市信用债ETF净值较11月28日收盘分别变化-0.12%、-0.07%、-0.08%、-0.08%、-0.14%、-0.11%、-0.11%、-0.14%，延续下跌态势 [71] 科创债ETF份额及净值走势 - 现存24只科创债ETF上周份额净流入31.62百万份，较前周+1.24%，科创债ETF嘉实份额净流入大幅居前，部分产品份额净流出 [75] - 截至2025年12月5日收盘，24只科创债ETF净值排名前三的产品分别为科创债ETF永赢、科创债ETF万家、科创债ETF泰康，上周第一批、第二批科创债ETF净值平均数较前周收盘分别-0.11%、-0.10% [76] 单只债券ETF市场表现情况 - 上周债券ETF产品净值普遍下跌，30年国债ETF、30年国债ETF博时、基准国债ETF跌幅领先 [78] - 基准国债ETF、30年国债ETF、5年地方债ETF升水率领先，基准做市信用债类、科创债类ETF贴水率普遍更高 [78] - 科创债ETF嘉实（+31.15亿元）、公司债ETF（+8.62亿元）、科创债ETF景顺（+7.95亿元）净流入金额排名前三，30年国债ETF博时、30年国债ETF、信用债ETF净流出金额居前 [78]

核心观点 - 债市表现先弱后强，国债期货全线收涨，现券收益率午后部分下行，短期资金利率普遍回落 [1] - 机构认为超长债利差或不会持续攀升，但短期风险有待观察，重要会议定调与预期差可能成为下半月博弈机会来源 [1] 行情跟踪 - 国债期货全线上涨：30年期主力合约涨0.06%报112.51，10年期主力合约涨0.16%报107.87，5年期主力合约涨0.11%报105.755，2年期主力合约涨0.04%报102.418 [2] - 银行间主要利率债走势分化，午后短债回暖：30年期国债“25超长特别国债06”收益率上行0.75BP报2.2625%，10年期国开债“25国开15”收益率下行0.6BP报1.9345%，1年期国开债“25国开11”收益率下行1.25BP报1.6075% [2] - 中证转债指数收盘上涨0.94%报482点，成交金额532.36亿元，部分个券涨幅显著，如中能转债涨13.26%，惠城转债涨10.12% [2] 海外债市 - 美债收益率集体上涨：2年期涨3.71BPs报3.521%，10年期涨3.48BPs报4.098%，30年期涨2.39BPs报4.755% [3] - 日债收益率“短升长降”：3年期和5年期分别上行1.8BP和2.3BPs，30年期下行2.9BPs至3.362% [3] - 欧元区主要国债收益率多数上涨：10年期法债涨3.2BPs报3.522%，德债涨2.4BPs报2.769%，意债涨2.2BPs报3.466%，西债涨2.6BPs报3.243%，10年期英债收益率跌1.3BP报4.433% [3] 一级市场 - 进出口行3年期浮息债“25进出清发007(增发17)”中标利率为1.6512%，全场倍数6.33，边际倍数4.17 [4] 资金面 - 央行开展1398亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，因当日有3013亿元逆回购到期，单日净回笼1615亿元 [5] - Shibor短端品种多数下行：隔夜品种下行0.1BP报1.301%，创2023年8月以来新低；7天期下行0.8BP报1.416%；14天期上行2.9BPs报1.508%；1个月期持平报1.52% [5] 机构观点 - 国盛固收预计年末超长债利差或再度修复，但短期交易性机构集中减持可能带来市场冲击，需观察等待市场企稳 [6] - 中信建投建议12月密切关注转债市场截面价格中枢128元-136元区间积极配置，择机回补仓位，风格上关注低价大盘个券与低溢价率股性个券的哑铃型配置，并逐步提高对科技成长型股性个券的配置 [6][7] - 华泰固收指出债券ETF折溢价通过申赎套利机制缓解，目前科创债ETF平均贴水幅度约10BP，空间有限，可根据折价幅度关注个别产品的“反向+现金申赎”套利机会 [7]

市场指数表现 - 上证指数报3876点，单日下跌0.06%，近一个月下跌2.13%，近六个月上涨0.01% [1] - 深证综指报2439点，单日下跌0.1%，近一个月下跌1.94%，近六个月上涨0.33% [1] - 中盘指数近一个月表现最弱，下跌2.72%，但近六个月涨幅最大，达24.15% [1] - 小盘指数单日微涨0.05%，近一个月下跌2.26%，近六个月上涨19.57% [1] - 航天装备II行业涨幅居前，单日上涨7%，近一个月上涨9.41%，近六个月上涨39.23% [1] - 家电零部件行业单日上涨3.83%，近六个月涨幅达45.83% [1] - 焦炭II行业跌幅居前，单日下跌4.38%，近六个月仍上涨27.2% [1] - 专业连锁II行业表现疲软，单日下跌2.66%，近六个月下跌13.16% [1] 债券ETF研究核心观点 - 债券ETF因不要求公布IOPV，大多数品种只存在升贴水率，不存在折溢价率一说 [2][9] - 债券ETF二级市场价格理论上应围绕单位资产净值浮动，但实际情况中大部分品种贴水情景更多 [2][9] - 升贴水率的合理水平与债券变现效率直接相关，而变现效率又受债券本身流动性和产品设计影响 [2][9] - 升贴水率可指导中长期买卖点选择，但日内T+0交易价值有限 [9] - 产品横向优选时，应选择偏离净值幅度更小且长期能控制在一定范围内的产品 [9] - 债券ETF一二级市场套利需考虑补券效率与成本、资金门槛、流动性等现实因素 [9] 恒玄科技（688608.SH）公司研究 - 公司是低功耗蓝牙SoC领军企业，专注无线超低功耗SoC芯片设计10年 [3][9] - 产品主攻中高端品牌市场，应用于三星、OPPO、华为、小米、荣耀、小天才等品牌 [3][9] - 深耕TWS耳机、智能手表、AI眼镜等可穿戴设备应用 [3][9] - 构筑低功耗与音频核心技术，BES2800采用6nm先进制程，双核Cortex-M55搭配自研NPU [9] - TWS耳机SoC出货量份额约占10%，ASP近10元/颗，蓝牙音频SoC营收位居国内厂商之首 [9] - 2024年智能手表/手环芯片营收10.45亿元，同比增长116%，出货量超4000万颗 [11] - BES2800芯片已量产并导入小米等多家客户AI眼镜项目，自研KWS算法支持远场语音识别 [13] - 预计2025-2027年营业收入为42.53/54.41/67.11亿元，对应增速30%/28%/23% [4][13] - 预计2025–2027年归母净利润为7.98/10.57/13.00亿元 [4][13] - 截至2025年11月17日收盘价对应2025/26年PE为45倍、34倍，可比公司26年平均PE为44倍 [4][13]