报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年亚洲石脑油结构性紧张贯穿全年，高价冲击下亚洲乙烯裂解装置利润降至历史低位，大量西方套利物流扭转存量供需 展望2026年，供应端不确定性与需求端负反馈冲击下，亚洲石脑油从大幅短缺转向紧平衡，结构性矛盾变为存量博弈，下半年亚洲乙烯裂解轻质化与韩国石化行业重组或使亚洲石脑油转向结构性过剩 [2][88] 根据相关目录分别进行总结 2025年全年石脑油 - 乙烯走势回顾 2025年全年石脑油行情回顾 2025年石脑油行情以结构性短缺为主线，全年裂解价差高位运行 行情分四个阶段：一季度结构性与季节性强势，下游利润支撑下裂解表现强势；中美贸易冲突阶段，市场对需求悲观，裂解价差随原油下跌至年内低位；存量博弈阶段，裂解价差和下游乙烯裂解利润交替变化，东西方套利货涌入亚洲；俄罗斯制裁与亚洲裂解亏损阶段，虽下游利润新低、套利物流冲击，但因俄罗斯制裁石脑油裂解价差维持强势，不过上行压力大 [5][6][8] 2025年全年乙烯行情回顾 2025年亚洲乙烯市场过剩，中国产能释放冲击价格 下游衍生品矛盾加剧，全年外采单体利润亏损，但塑料外采利润较好 地区矛盾分化，东南亚不再外采乙烯，美国乙烯降价寻求消化渠道，东北亚乙烯成价格高地，矛盾逐步累积 [11][13][16] 2026年石脑油乙烯供需展望 全球石脑油供应变化 - **全球炼能变化**：2025年全球炼能投产不及预期，增速为负 2026年炼能或前低后高，预计年底增速达1.2%，上半年中国两套装置投产前全球其余地区投产可能较少 中国反内卷政策或淘汰部分200 - 500万吨炼能 2026年石脑油供应预计前低后高，增速低于1.2% [17][19][23] - **国内石脑油出率推算**：2024 - 2025年主营炼厂汽柴油出率从53%降至47%，转换为石脑油出率 假设减油增化项目不增加石脑油进口，国内石脑油出率从不到24%提升至超25% [25][27] - **全球出口供应国出口及套利**：2026年石脑油东西方价差处历史高位，西方物流大量涌向亚洲，2025年套利物流量预计超160万吨，是2023年2倍以上 西方石脑油受汽油调油驱动强，2026年上半年东西方套利物流将保持高位 [28][30] - **各国出口中枢变化及原因**：2025年中东石脑油出口月均增近30万吨，主要因OPEC增产使炼厂开工提升，Qatar新分离项目也有部分增量 2026年OPEC增产概率减少，中东出口中枢预计维持在420 - 430万吨/月 [32][34][37] 全球石脑油需求变化 - **全球汽油市场变化**：2025年全球汽油市场先抑后扬，冬季强势引发市场对紧缺的忧虑 2026年全球炼能投产前低后高，中国炼能不影响全球汽油供应，存量炼厂开工提升幅度有限，结构性缺口或维持到新炼能投放 2025年全球汽油需求增速预计达0.6%，2026年可能超1%，上半年汽油市场值得期待，下半年炼能投产供应压力或回归 西北欧石脑油调油需求强劲，亚洲石脑油需保持一定溢价 [38][41][43] - **全球乙烯裂解装置投产与淘汰**：2025年是全球乙烯裂解投产大年，中国产能释放多，预计年底释放775万吨乙烯，产能累积同比增速达13% 2026年乙烯投放产能仍多，投产周期持续到年底，27年新产能将减少 过去2年全球约300万吨乙烯裂解因利润问题退出市场，未来2年已知将淘汰479万吨，若加上未确定产能，可能淘汰近712万吨 2026年全球乙烯产能增速放缓，约1.0%，东北亚贡献4.7%，西北欧继续去化 2026年亚洲乙烯裂解外采石脑油增量有限 [45][50][52] - **亚洲乙烯裂解装置检修进程**：2025年亚洲乙烯裂解装置检修少，开工正常，但四季度面临减产困境 2026年上半年韩国乙烯裂解装置可能顺势检修并部分产能长停退出市场 [53] - **乙烯裂解装置工艺变化**：乙烯裂解装置工艺有两个变化方向，主流单相裂解炉转向气液双相，增加原料切换灵活性，扩大亚洲石脑油对LPG定价影响；部分装置转向原料乙烷，美国和中东轻烃资源外放，存量装置技术改造为纯乙烷进料 2026年下半年亚洲部分乙烯裂解装置转向乙烷原料，石脑油需求损失将逐步放大，预计到26年底27年初达80 - 100万吨 [54][55][57] - **东北亚乙烯裂解工业重组**：韩国乙烯裂解工业在东北亚市场竞争激烈，亚洲乙烯裂解利润降至2022年以来最低 韩国政府提出产能缩减计划，预计2026年淘汰270 - 380万吨存量产能，同时有180万吨新产能投放，以旧换新 若按上限淘汰产能，预计形成100万吨左右乙烯产量损失，主要影响国内乙烯进口和其他乙烯衍生品 [59][61][62] 乙烯下游衍生品矛盾综述 - **聚乙烯综述**：2025年国内塑料投产多，年底产能增速达16.6%，产量增速达18.2%，利润有比较优势 2026年产能投放继续，预计增速约13%，低价下需求增速尚可，但产能压力增加，现有利润难维持 塑料开工率是国内乙烯供需主要矛盾，其利润和开工情况是2026年乙烯平衡的重要风向标 [64][66] - **乙二醇综述**：2025 - 2026年乙二醇市场供需转弱，新产能释放和存量装置开工变化导致市场过剩，内盘淡季累库幅度大，价格寻求成本支撑 当下各工艺达亏损线，乙烯法未来负荷可能下调 [67][69] - **苯乙烯综述**：2025年全球苯乙烯价格因原料纯苯端崩塌下跌 国内家电补贴政策使硬胶需求较强，2026年国补退坡，市场对需求存疑 2026年投产集中在上游纯苯端，供需矛盾集中在检修，给与负荷预期基于存量和预期检修 [72][74] - **PVC及其他综述**：2025年PVC价格至历史低位，2026年因极端亏损持续和韩国可能缩减乙烯出口，PVC乙烯法开工率可能下滑，上半年给与一定开工减量 [76] 石脑油 - 乙烯平衡表 国内以及亚洲乙烯平衡表 2026年上半年乙烯下游衍生品投产有限，集中在三季度后 供应端调低上半年主营炼厂开工负荷，民营炼厂有部分检修，供应收窄 需求端塑料维持平均开工，乙二醇和苯乙烯按检修给负荷预期，调低PVC远月预期 2025年四季度投产的乙烯裂解装置下游配套EVA装置要到26年下半年及27年投产，若上游无减产国内乙烯将过剩，3 - 4月炼厂季节性检修或使供需小幅好转，但下游开工率或继续下滑，对乙烯造成更大压力 亚洲乙烯平衡表基本跟随国内趋势 [79][81][82] 亚洲石脑油平衡表 2026年上半年亚洲石脑油平衡表考虑季节性因素、OPEC增长、俄罗斯出口变化和亚洲乙烯裂解原料切换等影响 供应端调低俄罗斯出口至70万吨/月，上调中东出口中枢20万吨/月，西方国家和地区套利物流维持高位但体量下降 需求端东北亚乙烯裂解装置计划性检修集中在日本，存量检修可能扩大延长，LPG低价替代影响弱化 2026年上半年亚洲石脑油供需季节性模糊，一季度缺口收窄，二季度供需走弱有限，平衡表以小幅去库为主，呈紧平衡，下半年亚洲乙烯裂解轻质化和韩国乙烯裂解装置重组或使供需迈向过剩 [85][86][87]

能源开采｜2026 策略报告 20251215 摘要 OPEC 在 2025 年四季度暂停增产，并计划在 2026 年一季度继续暂停， 此策略转变优于市场预期，有助于缓解供给压力，支撑 65 美元/桶以上 的油价。 炼化行业自 2022 年起已触底四年，部分品种长期亏损，预计未来 3-5 年有望迎来上行周期，但具体节奏和高度需结合中国和全球平衡表及具 体品种进行观察。 2025 年政策已对煤炭市场产生筑底作用，预计 2026 年煤价中枢将高 于 2025 年，或高出几十到一百元，下限保住 700 元/吨，高点可能在 850 元/吨左右，动力煤底部已过，板块体现红利属性。 近期天然气市场变化显著，美国 Henry Hub 价格上涨，欧美价差收敛， 原因、持续性及对中国市场的影响需进一步关注。 2025 年中国战略储备大规模补库，未来仍有补库意愿，新《能源法》 要求企业承担原油战略储备责任，并计划新建储油设施，增加 1.7 亿桶 容量。 Q&A 2026 年原油市场的总体预期如何？ 对于 2026 年的原油市场，我们持相对乐观的态度。尽管供应平衡表和库存方 面存在一定压力，但从 OPEC 剩余产能以及非商业机构投 ...

公司业务与竞争优势 - 主营业务为石油化工及化学肥料生产与销售 主要产品包括柴油成品油 聚丙烯树脂 聚乙烯树脂 ABS树脂 化学肥料等 [1] - 拥有环烷基和石蜡基两种基础油生产能力 具有较强的竞争力 [1] - 形成了研产销内部联合 产学研外部协同的开放融合科技创新支撑体系 产品研发贴近市场 生产灵活高效 [1] - 产品具有高端化 差异化 定制化优势 拥有处于行业领先地位的拳头产品 [1] - 作为中国兵器集团石油化工及精细化工产业链的重要环节 具有稳定的原料资源优势 [1] - 在地理位置 物流系统和配套设施方面具有竞争优势 拥有优质而稳定的客户资源 销售网络布局不断升级 [1] 业绩表现与影响因素 - 公司业绩受原材料价格 产品销售价格 产品销量 生产装置运行状态等多方面因素影响 [2] - 公司连续亏损与国际油价波动有关 但并非唯一原因 [2] - 其他影响因素包括石化行业下游需求不足 供大于求 新能源汽车替代加速等多方面因素 [2] - 公司以降本增效为常态 优化改进加强管理 以持续提升企业盈利能力 [2] 应对策略与未来规划 - 公司积极采取措施应对挑战 包括优化采购策略 开拓新渠道 提升营销运营水平等 以降低原料波动带来的不利影响 [2] - 为应对炼化下游基础化工原料及通用化工产品同质化挑战 公司持续完善科技创新体系 深入科研开发和技术攻关 [2] - 加快高附加值新产品的开发步伐 以期通过新产品的生产和销售来缓解供大于求带来的风险 [2] - 公司会密切关注国家政策和行业动态 根据政策导向调整经营策略 加强与政府沟通合作 [2] - 未来发展方向聚焦四大板块优化 产业链强化延伸 经营能力提升等重点领域 [3] - 公司将聚焦集约化 高端化 绿色化 智能化发展主线 推动产业竞争力和可持续发展能力提升 [3] - 公司将继续坚持全面创新 加快高附加值新产品开发步伐 提升公司竞争优势 [3]

行业背景与挑战 - 国内炼化一体化产能扩张和减油增化战略推进导致炼化下游基础化工原料及通用化工产品存在同质化问题 [1] - 行业面临供大于求的风险 [1] 公司应对策略 - 公司持续完善科技创新体系并深入科研开发和技术攻关以应对挑战 [1] - 公司加快高附加值新产品的开发步伐以期通过新产品生产和销售缓解风险 [1] - 公司密切关注国家政策和行业动态并根据政策导向调整自身经营策略 [1] - 公司加强与政府的沟通合作以符合国家政策导向和市场需求 [1]

政策核心方向 - 政策核心逻辑在于不搞一刀切去产能，而是通过控新增、改存量、扶高端优化供给 [1] - 政策明确了行业稳总量、优结构的转型方向 [1] - 政策明确不涉及现有化工产能去化，产能优化重点指向未来新项目 [1] 短期（四季度至2026年初）影响 - 短期内行业供给端不会出现大幅收缩，而需求端仍受传统行业复苏节奏影响，缺乏显著增长点 [1] - 当前化工市场核心矛盾是产能投放量大但需求疲软，近端基本面难有实质改善 [2] - 短期化工品价格更多将呈现区间震荡，难有大幅涨跌 [2] - 对短期交易建议以波段操作为主，避免盲目追涨 [6] 中期影响 - 政策重点支持炼化企业减油增化，即降低成品油产出比例、提高化工品产量 [2] - 减油增化将在中期增加化工品供给总量，尤其对合成树脂、乙二醇等基础化工品价格形成利空压力 [2] - 若需求端未能同步跟上，部分基础品种可能面临量增价跌的风险 [2] 长期影响 - 政策核心价值在于遏制盲目扩产，缓解产能错配矛盾 [3] - 随着新增产能增速放缓，叠加老旧装置改造提升效率，传统化工品供需格局将逐步改善，价格与盈利中枢有望企稳回升 [3] - 若政策落地顺利，2026年行业整体利润率或提升3~5个百分点 [3] 重点品种分析：PX - PX行业产能扩张高峰期已过，2024—2025年无新增产能投放，政策科学调控进一步锁定供应 [3] - 当前PX库存压力较小，供应端约束明确 [3] - 下游PTA正处于扩能周期，2025年新增产能将显著放大PX需求缺口 [3] - 政策调控下PX产能投放节奏与需求增长高度适配，价格中枢将稳步抬升，盈利韧性显著强于其他传统品种 [4] 重点品种分析：乙烯 - 乙烯仍处于中国主导的产能扩张周期，政策虽能延缓供给增速，但短期难改基本面偏松格局 [4] - 2025年四季度至2026年，乙烯价格中枢或小幅上移，但全球新增乙烷裂解装置将持续带来供给压力，难有大幅反弹 [4] - 乙烯产业链机会在高端衍生物，例如POE等高端产品，受益于新能源需求增长，利润有望向高附加值领域倾斜 [4] 重点品种分析：甲醇 - 甲醇因产能过剩风险被政策明确提示，短期港口库存处于高位，价格承压 [5] - 政策对新增产能的预警将有效遏制规划扩张，为长期供需改善奠定基础 [5] - 2026年随着下游化工、新能源领域需求回暖，甲醇价格有望筑底回升，但短期受库存惯性影响，波动仍偏剧烈 [5] 长期投资机会赛道 - 高端精细化工，如电子化学品、高端聚烯烃、高性能纤维等，受益于新能源、集成电路等下游新兴产业需求，供给稀缺且需求刚性 [5] - 绿色转型领域，如绿氨、绿醇、碳纤维复合材料等，政策支持其产业化应用，在低碳转型与新兴产业中打开增长空间 [5] - 存量优化标的，即具备一体化布局、技术优势的炼化企业，通过减油增化与老旧装置改造优化产品结构，盈利韧性强于中小产能 [5] 交易与市场节奏提示 - 传统品种如PX、PTA、乙二醇等仍处于供应高位、需求淡季，价格整体震荡偏弱，可关注政策窗口+装置检修带来的短期错配机会 [6] - 高端品种虽长期看好，但短期需警惕政策预期透支风险，若价格已反映利好，需等待回调后再布局 [6] - 当前化工股已提前计价政策利好，走势较强，而商品市场因近端基本面疲软，反应相对滞后，需注意两者的节奏差异 [6]

政策核心观点 - 政策核心逻辑在于不搞一刀切去产能 而是通过控新增 改存量 扶高端优化供给 [1] - 政策明确不涉及现有化工产能去化 产能优化重点指向未来新项目 而非当前装置 [1] - 政策对化工品价格的作用呈现明显分层 短期供给端不会大幅收缩 [1] 短期市场影响 - 当前化工市场核心矛盾是产能投放量大但需求疲软 近端基本面难有实质改善 [2] - 叠加原油价格波动有限 短期化工品价格更多呈现区间震荡 难有大幅涨跌 [2] - 政策对化工股已提前计价利好 商品市场因近端基本面疲软反应相对滞后 需注意两者节奏差异 [7] 中期市场影响 - 重点支持炼化企业减油增化 即降低成品油产出比例 提高化工品产量 [2] - 减油增化将在中期增加化工品供给总量 尤其对合成树脂 乙二醇等基础化工品价格形成利空压力 [2] - 减油增化相当于进一步放大化工品供给 若需求端未能同步跟上 部分品种可能面临量增价跌风险 [2] 长期行业格局 - 政策核心价值在于遏制盲目扩产 缓解产能错配矛盾 严格执行新建炼油项目产能减量置换 [3] - 随着新增产能增速放缓 叠加老旧装置改造提升效率 传统化工品供需格局将逐步改善 [3] - 若政策落地顺利 2026年行业整体利润率或提升3~5个百分点 形成总量可控 结构优化新格局 [3] 重点品种分析：PX - PX行业产能扩张高峰期已过 2024-2025年无新增产能投放 政策科学调控进一步锁定供应 [3] - 当前PX库存压力较小 供应端约束明确 下游PTA正处于扩能周期 2025年新增产能将显著放大PX需求缺口 [3] - 政策调控下PX产能投放节奏与需求增长高度适配 价格中枢将稳步抬升 盈利韧性显著强于其他传统品种 [4] 重点品种分析：乙烯与甲醇 - 乙烯仍处于中国主导的产能扩张周期 政策虽能延缓供给增速 但短期难改基本面偏松格局 [5] - 2025年四季度至2026年 乙烯价格中枢或小幅上移 但全球新增乙烷裂解装置将持续带来供给压力 [5] - 甲醇因产能过剩风险被政策明确提示 短期港口库存处于高位 价格承压 [5] - 2026年随着下游需求回暖 甲醇价格有望筑底回升 但短期受库存惯性影响波动仍偏剧烈 [5] 长期投资机会 - 长期机会集中在三大赛道 一是高端精细化工 如电子化学品 高端聚烯烃 高性能纤维等 [6] - 二是绿色转型领域 如绿氨 绿醇 碳纤维复合材料等 政策支持其产业化应用 [6] - 三是存量优化标的 具备一体化布局 技术优势的炼化企业 盈利韧性强于中小产能 [6] 短期交易策略 - 对短期交易建议以波段操作为主 避免盲目追涨 [7] - 传统品种如PX PTA 乙二醇等仍处于供应高位 需求淡季 价格整体震荡偏弱 [7] - 可关注政策窗口与装置检修带来的短期错配机会 例如2601—2605合约跨期反套 加工费缩扩套利 [7]

行业政策核心目标 - 工业和信息化部等七部门联合发布《石化化工行业稳增长工作方案（2025—2026年）》，提出行业增加值年均增长5%以上 [2] - 方案旨在解决基础市场竞争加剧与高端市场供给不足的主要矛盾，推动行业高质量发展 [2] 产能现状与调控 - 2024年石化化工行业增加值占工业的14.9%，增速为6.6%，较工业平均水平高0.8个百分点 [2] - 2024年全国炼油能力已达9.55亿吨/年，政府目标在2025年将国内原油一次加工能力控制在10亿吨以内 [3] - 方案要求严控新增炼油产能，科学调控乙烯、对二甲苯新增产能投放节奏，并重点支持老旧装置改造和“减油增化”项目 [3] - 产能严控有望提升行业产能利用率，带动价格体系进入上行通道，并提升企业盈利水平 [3] 高端材料与创新方向 - 行业面临高端化工新材料和精细化学品供给不足的问题 [4] - 方案将电子化学品、高端聚烯烃、特种橡胶等列为重点领域，并配套创新中心等政策工具以推动关键材料国产化 [5] - 方案提出围绕新能源、低空经济、人形机器人等新兴产业布局新能源电池材料、碳纤维等产品 [5] - 以PEEK材料为例，其比强度是铝合金的8倍，密度仅为一半，可使人形机器人骨架重量减轻40%，在汽车、机器人等领域有广阔应用前景 [6] 行业格局优化与“反内卷” - 政策重心转向防止“内卷式”恶性竞争，具体举措包括统一大市场建设和十大行业稳增长方案 [7] - 以粘胶长丝为例，新乡化纤停产改造3.12万吨产能（约占行业供给13%）90天，优化供需格局 [7] - 农药领域如草铵膦产品协作组会议旨在抵制非理性竞争，规范行业秩序 [8] - 资本市场关注“反内卷”政策，认为行业基本面改善方向明确，存量优化与高端化将带来投资机会 [9]

项目投产与产能提升 - 吉林石化新建120万吨/年乙烯装置于2025年8月31日一次开车成功并产出合格乙烯产品 乙烯总产能跃升至190万吨/年 跻身全国先进行列 [1] - 装置总投资41.77亿元（含税） 占地面积11.9万平方米 采用国产CBL裂解与LECT分离技术 设备国产化率96% 关键核心设备100%自主可控 [1] - 建设周期方面 装置于2022年11月12日桩基开工 2024年11月30日机械竣工 2025年4月30日中间交接 全程彰显"吉化速度" [2] 技术指标与环保优势 - 装置综合能耗等技术指标达国内先进水平 环保设计指标全面高于国家标准 实现经济效益与生态环境保护双赢 [1] - 创新采用"模块化施工+数字化交付"模式 攻克急冷水塔等大型设备超限运输与精准吊装难题 创造极寒天气下"37天5吊千吨级大塔"等行业纪录 [3] - 裂解炉安装周期较行业平均水平压缩3个月 累计完成桩基4241根 混凝土浇筑5.3万立方米 工艺管道焊口147万吋 [3] 生产输出与产业链影响 - 装置投产后年可生产聚合级乙烯120万吨 聚合级丙烯58.7万吨 副产裂解碳四等20多种化工原料 保障下游聚乙烯、丙烯腈、ABS等装置生产 [2] - 项目实践"减油增化""减油增特"改造新模式 将带动下游高端材料、有机化工产业链升级 为区域培育转型发展新动能 [2][5] - 构建具有企业特色和市场竞争优势的产品结构 奠定"炼化生精材"全产业链布局基础 显著提升企业核心竞争力 [5] 建设管理与运营保障 - 建立"3+1+3"架构体系 以《项目管理手册》为总纲要 实施A、B、C分级分类管控 通过会战机制保障施工节点 [3] - 投产过程采用公司级统一指挥机制 落实"稳中求进"工作要求 建立日例会周例会制度 领导干部包区域压实责任 [4] - 组建专业开工及保运团队全程驻厂 严格执行"八个坚持"原则和试车"五有"要求 实现全系统流程贯通和工艺指标达标 [4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 中国“反内卷”政策对炼化行业影响显著，短期加速低效产能出清，压制国内原油加工需求，对全球市场形成边际利空；中长期推动行业转型，优化产品结构，提升原油需求质量 [10] 根据相关目录分别进行总结 政策背景 - 2025年7月起中国政府出台“反内卷”政策，治理恶性竞争、引导产业升级、促进高质量发展，实施路径包括修订《价格法》、淘汰落后产能等 [2] 政策对期货市场各板块影响 - 新能源板块：多晶硅期货领涨，7月1日至9月1日涨幅64.42%，最大涨幅73.85%；碳酸锂先扬后抑，同期涨幅20.93%，最大涨幅44.21% [3] - 黑色系品种：焦煤表现突出，7月1日至9月1日涨幅30.51%，最大涨幅54.96%；焦炭同期涨幅11.70%；螺纹钢相对平稳，同期涨幅3.28% [3] - 化工品种：玻璃同期涨幅6.76%；PVC几乎持平 [4] 化工行业反内卷政策进展 - 1月出台《全国统一大市场建设指引（试行）》；6月五部委发布《关于开展石化化工行业老旧装置摸底评估的通知》；炼化行业改革方案预计9月内由工信部批准发布 [4] 炼化行业现状 - 产能严重过剩，产能利用率不足80%，过剩产能约6000万吨；行业盈利困难，营业收入利润率从2021年的8.03%降至2024年的4.85%，2025年上半年仍处低位 [5] - 炼厂开工率低迷，2025年3月整体产能利用率仅70.3%，山东地炼7月开工率降至53.92%，创23个月新低 [6] - 国内原油加工量呈下行趋势，2025年乐观情景降至7.28亿吨，中性情景为7.2亿吨，悲观情景下探至7.09亿吨 [6] 改革方案核心内容 - 关停年产能低于200万吨的小型炼油厂，预计减少原油加工需求约3000万吨/年（约60.3万桶/日） [5] - 推动约40%、投用超20年的石化设施技术改造和升级 [7] - 引导企业减少过剩大宗化工品生产，转向特种精细化学品 [7] 政策对炼化行业的中长期影响 - 推动行业向大型化、一体化、高端化转型，资源向头部炼厂集中，提升产能利用率至80%以上 [7] - 鼓励“减油增化”，提高化工轻油收率至28%，产量达2.05亿吨，可能导致石脑油供应趋紧 [7][8] 政策对全球市场的影响 - 中国原油进口量增长放缓或下降，促使国际原油贸易流向调整 [9] - 削弱对高硫重质原油需求，利好低硫轻质原油市场 [9] - 全球原油市场供需宽松，中国政策加剧过剩压力，但非主导因素，油价走势取决于OPEC+政策等因素 [9]

投资评级 - 优于大市评级 [1][4][6] 核心观点 - 公司营收同比增长12.18%至362.87亿元，现金流大幅改善，经营活动现金流净额从-70.52亿元提升至-15.33亿元 [1] - 新签合同额734.01亿元，在手合同额约1700亿元，业务结构持续优化，新兴业务和海外市场表现亮眼 [3] - 公司为油气工程全产业链服务商，积极拓展新能源、绿色低碳等新兴业务，打造第二增长曲线 [7][53] 财务表现 - 2025年上半年归母净利润4.70亿元，同比减少10.87%，毛利率8.01% [1] - 销售及管理费用同比减少0.33亿元，成本管控成效显现 [1] - 每股派息0.13元，合计7258万元，占上半年归母净利润15.44% [1] - 预测2025-2027年营收899.92/944.92/982.97亿元，归母净利润7.33/8.23/8.50亿元 [4] 业务结构 - 核心业务为油气田地面工程(营收占比36.59%)、油气储运工程(25.69%)、炼油与化工工程(30.27%) [2] - 环境工程毛利率达13.17%，盈利能力最强，管道与储运工程毛利率仅1.36% [25] - 新兴业务2024年新签合同额304.76亿元，同比增长31.44%，2025年上半年新签205.96亿元，占比28.06% [54][55] 市场拓展 - 国内市场新签合同额502.19亿元，占比68.42% [3] - 国际市场新签231.82亿元，占比31.58%，同比增长9.86% [3] - 2025年中东地区中标三项重大工程，合计约170亿元 [59] - 构建全球五大区域市场网络，业务覆盖70余个国家和地区 [9] 行业背景 - 国内油气增储上产政策推动资本开支稳定，中国石油年资本开支约2750亿元 [32] - 国家管网建设加速，2025年规划油气管网规模24万公里 [38] - 炼化行业"减油增化"趋势明确，成品油产能过剩但化工品结构性供给不足 [52] - 新能源汽车替代加速，汽油需求进入低速增长期 [47] 公司治理 - 股权结构稳定，中国石油集团为控股股东 [9] - 持续深化改革，完善公司治理机制，优化风险管控 [61][63] - 研发投入持续增加，布局CCUS、氢能、可控核聚变等前沿技术 [53][54]