| 2 | | --- | | 2 | | 2 | | 2 | | 3 | | 3 | | 4 | | 7 | | 9 | | 10 | 有色板块研发报告 工业硅 10 月报 2025 年 9 月 29 日 有色板块研发报告 工业硅 10 月报 2025 年 9 月 29 日 银河期货 第 2 页 共 13 页 | | 日期 | 9月24日 | 9月23日 | 9月22日 | 9月19日 | | 9月18日 较上周末 较上月末 | | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 工业硅主流牌号 现货价格（元/ | 华东通氧553现货价格 昆明通氧553现货价格 | 9500 9600 | 9500 9600 | 9500 9600 | 9350 9500 | 9350 9500 | 1.60% 1.05% | 4.97% 3.78% | | | 天津通氧553现货价格 | 9400 | 9400 | 9400 | 9300 | 9300 | 1.08% | 4.44% | | 吨） | 华东421现货价格 | 9700 | 9700 | ...

铜矿事故支撑铜价高位，波动放大增加节假日风险 一、日度市场总结 铜期货市场数据变动分析 主力合约与基差 ： SHFE主力合约价格从9月22日的79990元/吨小幅攀升至9月26日的82490元/ 吨后略有回落，LME铜价则从10320美元/吨逐步下探至10205美元/吨，显示 外盘承压。现货升贴水方面，升水铜升水从95元/吨大幅收缩至40元/吨， 平水铜和湿法铜贴水分别扩大至-40元/吨和-105元/吨，反映现货市场走 弱；LME(0-3)贴水同步扩大至-33.91美元/吨，基差整体走弱。 持仓与成交 ： 需求端 ： 电力、建筑、汽车等终端需求疲软：铜线缆企业因铜价冲高至83000元/ 吨，下游提货放缓，成品库存环比增10.66%；漆包机开工率环比下降0.2个 百分点至77.73%，黄铜棒企业节前备货量显著低于去年同期。此外，国庆 假期临近导致精铜杆开工率预计环比降9.74个百分点至64.04%。 库存端 ： LME库存连续下降，9月26日降至26,557吨，较前一周减少3.99%，但SHFE库 存维持14.4万吨高位，叠加COMEX库存持续累积，全球显性库存压力分化。 国内精铜杆企业成品库存升至78900吨 ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金建议长期持有，尽管PCE不支持大幅降息，但美政府关门等风险和联储官员鸽派表态提供支撑，中长期黄金支撑逻辑不变，降息周期开启，地缘重塑，央行买黄金，黄金战略配置价值不变 [1] - 白银建议轻仓过节、长期持有，跟随黄金波动，受铜等其他金属情绪支撑，全球政策刺激明显，白银需求坚挺，供需缺口明显，长期看多逻辑不变，但黄金等品种波动会冲击白银盘面 [1] - 铜建议长期持有，印尼矿难利多被市场消化，美宏观数据超预期削弱10月降息预期，短期投机多单移动止盈兑现，准备空仓或轻仓过节，产业卖出套保积极布局，中长期因铜作为战略资源和贵金属平替资产配置，叠加铜精矿紧张和绿色铜需求爆发而看好 [1][7] - 锌建议空单止盈，宏观和板块情绪冲高回落，重新回归弱现实，国庆假期建议沪锌空单止盈兑现，准备空仓或轻仓过节，中长期供增需减，维持反弹逢高沽空观点 [1][11] - 铅价格反弹承压，原生铅与再生铅检修企业复产，下游铅蓄电池企业节前备库，但消费旺季预期存疑 [1] - 锡价格反弹承压，缅甸佤邦锡矿复产进展慢，国内锡供应端有检修停产，锡锭库存低，终端消费有支撑 [1] - 铝价格承压，海外铝土矿到港环比预期减少，国内主流消费地铝锭环节去库不顺畅，铝下游加工行业开工延续小幅回升 [1] - 镍价格短期反弹承压，海外印尼镍矿端扰动减弱，国内精炼镍供应保持高位，下游不锈钢再度垒库 [1] - 工业硅价格反弹承压，供应环比减少，下游备货提升开工率，总库存去化，短期成本支撑与高库存并存，关注政策预期对盘面情绪的影响 [1] - 多晶硅建议谨慎看多，10月生产存在不确定性，需关注行业控产减销执行情况，下游硅片月产均值有回落预期，但强政策预期支撑价格 [1] - 碳酸锂价格宽幅震荡，产量持续增加，总库存连续7周去化，冶炼厂库存低于去年同期，下游节前补库基本结束，关注60日均线支撑 [1][23] 根据相关目录分别进行总结 金银 - 行情回顾：尽管通胀符合预期，但政府关门等风险事件为多头提供支撑，黄金白银连创新高 [2] - 基本逻辑：美政府关门倒计时，两党政治僵局未化解，若政府停摆将进行永久性大规模裁员；美降息不确定性加大，8月核心PCE物价指数同比上涨2.9%，环比上涨0.2%，8月实际消费支出连续第三个月增长0.4%，通胀保持粘性，消费依然强劲，特朗普关税卷土重来，内部分歧加大；9月密歇根大学消费者信心指数终值降至四个月低点；长期来看，黄金将受益于全球货币宽松、美元信用下滑和地缘格局重构 [3] - 策略推荐：盘面表现强势，黄金短期840支撑，白银短期10200附近有支撑，长线多单持仓过节，短线多单轻仓过节，金银长线看多逻辑不变 [4] 铜 - 行情回顾：沪铜高位回调 [6] - 产业逻辑：铜精矿供应偏紧，印尼自由港旗下Grasberg铜矿发生矿难事故停产，预计减少全球年供应量约30万吨，最新铜精矿TC-40.35美元/吨，处于历史低位；8月中国铜矿进口同比增7.2%，但未锻造铜进口环比降11.5%，冶炼端压力加剧；9月5家冶炼厂检修，电解铜产量环比降5.25万吨；全球显性库存高位，高铜价抑制需求，市场交投平淡，节前企业补库不积极，现货贴水扩大 [6] - 策略推荐：美国多项宏观数据意外走好，美联储10月降息预期小幅削弱，印尼矿难利多充分被市场消化，叠加国庆假期临近，多单止盈兑现增加，建议铜短期投机多单移动止盈兑现，准备空仓或轻仓过节，长期战略多单持有，买入期权保护，产业卖出套保积极布局，锁定合理利润；中长期对铜看好，沪铜关注区间【80000，83500】，伦铜关注区间【10000，11000】美元/吨 [7] 锌 - 行情回顾：沪锌震荡偏弱，跌破21800关键支撑 [10] - 产业逻辑：2025年锌精矿供应宽松，8月进口锌精矿46.73万吨，8月环比7月降低6.8%，同比增加30.06%，1-8月累计锌精矿进口量为350.27万吨，累计同比增加43.06%；9月国内炼厂检修增加，锌锭预计环比减少1.28万吨；上期所锌锭库存累库明显，SMM七地锌锭库存总量为15.04万吨，环比减少0.66万吨，海外伦锌库存继续去化，软挤仓风险仍未消除；节前中下游企业刚需补库，镀锌企业周度开工环比下滑2.23%至55.82% [10] - 策略推荐：宏观和板块情绪冲高回落，锌重新回归弱现实，国庆假期建议沪锌空单止盈兑现，准备空仓或轻仓过节；中长期锌供增需减，维持反弹逢高沽空观点，沪锌关注区间【21500，22500】，伦锌关注区间【2800，3000】美元/吨 [11] 铝 - 行情回顾：铝价反弹承压，氧化铝低位偏弱走势 [13] - 产业逻辑：电解铝方面，海外宏观上降息符合预期，8月份国内电解铝产量同比增长1.22%，环比增长0.33%，9月最新国内电解铝锭库存61.7万吨，环比上周下降2.1万吨，国内主流消费地铝棒库存12.3万吨，环比小幅下降1.2万吨，需求端国内铝下游加工龙头企业开工率环比上升0.8个百分点至63.0%，长假前企业备货较为积极；氧化铝方面，几内亚当地雨季或影响9月到港量，港口累库速度将会有所放缓，9月末国内氧化铝运行总产能9233万吨/年，行业开工率较升至83.69%，叠加进口窗口开启，供应端压力加大，短期市场依旧维持过剩格局，关注海外铝土矿端的变动 [14] - 策略推荐：建议沪铝短期逢低做多为主，注意下游加工企业开工变动，主力运行区间【20500-21300】 [15] 镍 - 行情回顾：镍价承压走弱，不锈钢回落走势 [17] - 产业逻辑：镍方面，海外宏观上降息符合预期，海外印尼政局对于镍矿供应影响有限，国内镍产业链内部供需有所分化，精炼镍供应过剩压力较大，9月最新国内纯镍社会库存约4.1万吨，环比延续小幅累积，供应端压力仍存；不锈钢方面，下游消费旺季成色存不确定性，9月最新无锡和佛山两大不锈钢市场库存总量增加至90.9万吨，周环比增加1.32%，需求不及预期乐观，海外货源陆续到港，9月国内不锈钢排产量有所提升，下游金九银十传统消费旺季仍待观察，企业谨慎观望情绪有所加剧，持续跟踪下游终端消费的改善情况 [18] - 策略推荐：建议镍、不锈钢暂时观望为主，注意下游消费改善的情况，镍主力运行区间【120000-123000】 [19] 碳酸锂 - 行情回顾：主力合约LC2511冲高回落，尾盘小幅收跌 [21] - 产业逻辑：供应未出现明显收缩，周度产量维持在2万吨以上，行业开工率接近50%，好于去年同期，宁德枧下窝暂未复产短期对供应影响有限；需求端密集释放利好，《新型储能规模化建设专项行动方案(2025—2027年)》和《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026年）》对动储双侧提供支撑，尤其是储能需求增速大幅超预期，下游订单排至年底；总库存连续7周去化，周度产量持续增加但冶炼厂库存已明显低于去年同期，关注10月下游排产情况 [22] - 策略推荐：关注60日均线支撑【72900-74100】 [23]

| 关注伊朗限气，甲醇底部震荡为主 | 2 | | | --- | --- | --- | | 第一部分 前言概要 | 2 | | | 【综合分析】 | 2 | | | 【策略推荐】 | 2 | | | 第二部分 基本面情况 | 3 | | | 一、行情回顾 | 3 | | | 二、供应分析 | 7 | | | 三、10 月份进口预计 | 125 万吨以上 13 | | | 四、10 | 月需求略有增量，但宏观层面压力依旧偏大 | 17 | | 第三部分 后市展望及策略推荐 | 21 | | | | 免责声明 | 23 | 煤化板块研发报告 甲醇月报 2025 年 9 月 29 日 关注伊朗限气，甲醇底部震荡为主 第一部分 前言概要 【综合分析】 10 月份基本面展望，供应端，10 月份迎峰度夏用煤旺季结束，预计煤 价延续跌势，下旬之后，随着高温完全褪去，预计煤价跌幅将扩大，煤制利 润将维持高位，国内甲醇开工率继续创新高，10 月秋检装置陆续回归，整 体国内供应仍相对充裕。进口方面，伊朗部分装置临停降负，9 月伊朗装船 速度放缓，10 月份进口量预计降至 125-130 万吨，港口库存累库放缓。需 求端来看， ...

投资咨询业务资格：证监许可【2012】31 号 内外劈叉，亟待修复 宏观方面：三季度美联储降息周期重启，然官员分歧较大，短期 降息路径或仍具不确定性，中长期全球货币政策存宽松预期有望支 撑有色板块，与此同时国内经济压力逐渐显现，急需政策端发力， 关注四季度"十五五"规划期间政策出台情况。 有色金属指数与沪锌期货价格走势 数据来源：Wind 往期相关报告 原料端：25 年三季度全球锌矿扰动有限，锌矿供应宽松，预计 四季度延续。此外受内外比价持续下行影响，国产矿和进口矿加工 费趋势分化，且步入四季度国内北方矿山存季节性减产预期，加工 费分化趋势预计持续。 投资建议 单边性价比不高，关注板块内空配机会，月差维持反套逻辑，但 空间不大，此外内外建议关注内库外迁兑现下的反套机会。 风险提示 美国经济衰退风险 | 投资观点： | 中长期看空 | 锌（ZN） | | --- | --- | --- | | 报告日期 | 2025-9-29 | 季度报告 | | 宏观方面：三季度美联储降息周期重启，然官员分歧较大，短期 |  | 分析师：方富强 | | 降息路径或仍具不确定性，中长期全球货币政策存宽松预期有望支 | | 从 ...

报告行业投资评级 - 看多 [1] 报告的核心观点 - 宏观层面美联储重启降息，流动性有望好转，而铜矿供应扰动频发，矿石供应维持偏紧格局，铜价重心有望进一步上移，预计铜价重心有望进一步上移，关注低位布局多单机会，低库存下，继续关注沪铜正套机会 [1][2][135] 根据相关目录分别进行总结 铜产业链行情走势回顾 - 三季度铜价宽幅震荡，重心小幅上移，7月国内外铜价巨幅波动，8月震荡上行，9月明显走强并创下近一年半以来新高 [7][8] 宏观经济部分 - 国内经济面临挑战，政策窗口有望打开，8月制造业PMI为49.4%，进出口、信贷、经济数据有不同表现，后续稳增长政策加码窗口有望打开，四季度宏观政策或推出新增量措施 [10][13][15] - 美联储重启降息，流动性有望好转，9月18日美联储降息25个基点，点阵图显示年内再降息50bp，美国就业市场疲软，通胀相对稳定，经济仍有韧性 [19][27][43] 基本面分析 - 上游原材料矿端偏紧格局延续，2025年1 - 7月全球和中国铜矿产量有变化，今年铜矿端扰动频发，1 - 8月中国铜矿砂及其精矿进口量增长，国内铜矿港口库存持续低位，进口铜矿加工费处低位 [51][52][59] - 中游冶炼产能持续释放，产量继续走高，加工费下滑，硫酸价格走高，长协冶炼厂盈亏平衡，中国精炼铜产量维持高位，进口窗口打开，精炼铜进口量有望回升，废铜政策扰动频发，再生资源供应趋紧 [62][69][79] - 下游消费方面，中国铜消费量快速增长，下游铜材企业开工率8月有不同表现，终端下游需求中电网投资增长，房地产市场降温，空调、光伏及风电需求有变化，汽车产销增长，全球铜显性库存有变动，升贴水及价差三季度有不同走势 [85][91][109] 结论及展望 - 结论为宏观层面美联储重启降息利多铜价，国内经济机遇与挑战并存，供需基本面呈现供需双弱格局 [134] - 展望是铜价重心有望进一步上移 [135]

报告行业投资评级 - 沪铅评级为震荡，区间走势为【16500，17800】，呈窄幅震荡+阶段性中小级别行情 [3] 报告的核心观点 - 铅精矿和废电瓶紧缺加剧，内需在政策提振消费背景下有阶段性转好预期，出口需求或延续承压，沪铅震荡中枢或上移，可能随消费转好出现中小级别上涨行情，波动率或较三季度放大，操作上低多安全边际更高，需重点关注大厂生产战略 [3] 各部分总结 3Q25铅价走势 - 7月铅价冲高回落，沪铅因反内卷情绪和前置交易需求转好上行，后内需被证伪，反内卷落地有限，伦铅因美元走强承压，内外铅价跌幅回到涨价前水平 [6] - 8月外盘0 - 3 cash维持深度贴水，国内铅基本面供需双弱，铅价下跌、原料偏紧使再生炼厂开工承压，需求疲软，资金关注度低，内外铅价低位震荡 [6] - 9月铅价筑底结束，临近传统旺季，下游电池厂原料和成品库存去化，铅价提前小涨，双节假期下游提前备货，成交改善，基本面支撑铅价运行中枢从16800元/吨升至17000元/吨 [6] 铅精矿 海外 - 3Q25海外铅精矿扰动减少、利润充足，但实际产量低于预期，全年海外铅精矿增量由7 → 0万金属吨，原因包括样本矿企产量不及预期、矿山品位下降、地质因素影响、设备更新时间长、拉尼娜概率上升等 [8][11] 国内 - 1 - 8月国内铅精矿累计产量109.8万金属吨，同比+11.7%，主要因新项目释放产量；TC下行主因原生炼厂高开工、TC反映高富含精矿供需、炼厂长单签订少；4Q火烧云或释放边际增量，25年国内矿增量上调至+12万金属吨，4Q进口矿或季节性下降，原生炼厂开工维持偏高水平，TC将继续承压 [14][20] 原生铅 海外 - 1 - 8月海外原生铅累计产量86.4万吨(YoY - 1.4%)，原料偏紧使减产量级扩大，复产和爬产量级增量不明显 [24] 国内 - 1 - 8月国内原生铅累计产量254.2万吨(YoY + 8.2%)，因原料供应修复、精废价差拉大、生产利润增加，3Q开工整体处于高位；国内过剩(+19.3万吨)能覆盖海外减量(-1.3万吨)；冶炼利润回落，后续TC有下行压力，冶炼利润或承压；4Q国内原生铅产量或环比下降，全年产量增速预期不变，受矿端进口和冶炼利润约束，原料供应趋紧，TC承压，副产品价格已计价，废电瓶有重要影响 [24][31] 废电瓶与再生铅 废电瓶 - 25年废电瓶缺口放大预期得到证实，原因包括国内再生产能过剩、处于报废周期低点、回收端惜售囤货加剧、铅废料进口受限等；新增再生产能挤占传统产能，反向开票政策使回收成本增加，惜售囤货提前；匡算24年废电瓶报废量约602万吨，预计25年上升至约630万吨，处理能力从1170万吨升至1250吨，缺口或放大 [33][36] 再生铅 - 1 - 8月再生精铅累计产量208万吨（YoY - 3%），开工率维持30%低位，9月或降至25%以下，减产跟随原料消耗节奏，3Q废电瓶报废量未好转，回收商抛货对炼厂补库有限；10月铅价回升，利润修复，开工或回升；4Q开工或环比上升但高波动，全年产量不及预期，同比增速下调为 - 2%，需关注再生产能出清可能；废电瓶供需呈周期性，沪铅在16500 - 16700元/吨有炼厂减产，底部有支撑，低多有安全边际 [44] 需求端 初端需求 - 3Q铅需求整体偏弱，蓄电池领域汽车新电池需求中性偏弱，替换需求不及预期，电动两轮车、三轮车旺季未显现，出口需求因关税和反倾销走弱，储能领域需求亮眼；蓄企开工不及预期，大厂表现分化，部分大厂新电池库存10天左右，原料库存从4天升至7天左右；个别大厂期货市场参与度下降，存在买涨现象，大厂成品库存转移至经销商，储能电池增速明显 [46][48] 终端需求 - 电动两轮车：1 - 8月江苏和天津电动自行车产量分别累计同比增长101.5%和14.7%，增速扩大，全国二轮和三轮摩托车产量分别累计同比增长10.6%和4.4%，增速收窄，三季度替换需求走弱，4Q有阶段性走强预期，因以旧换新拉动消费、双十一促销、新国标实施或推动替换周期；锂代铅主要在汽车领域，电瓶车领域替代中高端铅蓄电池 [54] - 汽车：25年1 - 8月国内汽车产量2102.7万辆（YoY + 12.6%），新能源汽车+37.1%，燃油 - 2%，出口YoY + 13.8%，出口增速较年中增长，占总产量20.4%；4Q内需不乐观，出口增速或环比放缓，叠加锂代铅，全年汽车耗铅增速预期下调至 - 1.8% [59] - 通信基站：延续较弱表现，受行业投资建设周期性和消费降级影响 [59] - 储能：铅炭电池在数据中心储能领域有不可替代性，截至9月底部分储能厂商排产至明年3月，需求继续高增，将板块耗铅量增速从8%上调至10%，传统蓄企转产受高成本阻碍，短期转线开展业务可能性低 [59] 出口需求 - 2020 - 2023年年均铅蓄电池出口CAGR达10%，1 - 8月起动型出口同比增加0.2%，其他型出口同比下降11.5%，降幅扩大，原因包括比价压制、反倾销落地、非汽车需求走弱；分地区看，印度减量因比价差和当地需求弱，一带一路国家投资增速回升但出口不佳，美国抢出口体量有限，海合会出口承压；出口或仍承压，全年出口需求增速从持平下调至 - 1%，【铅蓄电池+电动两轮车出口】或影响10 - 15万吨铅锭需求(1.7%) vs美国铅精矿进口(1.9%) [64] 库存端 - LME库存：0 - 3现货长期深度贴水，去化后仍处季节性高位 [69] - 国内社库：3Q铅元素缓慢消耗，产业链中间环节铅元素减少，中长期方向锚定后续需求，双节前下游备货，低库存需警惕交割风险 [69] - 铅锭进口：4Q进口窗口有间歇性开启可能，建议关注内外比价区间操作机会；风险点包括进口窗口打开、原生炼厂生产弹性大、原再炼厂库存波动率高、再生铅难交割等 [69] 供需平衡表 - 修正后的平衡表显示全年短缺量级减小；供应方面，原生端4Q进口矿趋紧，TC有下跌压力，炼厂有减产可能，再生端4Q替换需求或改善，废电瓶紧缺，开工率环比改善但高波动；需求方面，全年终端需求增速预期转负，4Q需求或阶段性转好；库存方面，产业链中游铅元素降库，4Q社库或震荡，需警惕交割风险；交易方面，单边跟随需求阶段性低多，内外比价区间操作；策略方面，短期关注逢低布局近月多单机会，中线锚定需求变化，套利上月差有阶段性转B可能，内外比价上方阈值在粗铅进口窗口，建议区间操作 [71][72]

报告行业投资评级 - 未提及 报告的核心观点 - 报告是2025年9月29日的股指期权数据日报，涵盖行情回顾、波动率分析等内容，当日A股震荡走低，创业板指跌超2%，科技股全线回调 [3][5] 相关目录总结 行情回顾 - 指数表现：上证50成交额1501.88亿元，成交量2941.0184亿，收盘价5987.24，涨跌幅 -0.40%；沪深300成交额4550.0487亿元，成交量208.48亿，收盘价7397.5894，涨跌幅 -0.95%；中证1000成交量4368.63亿，涨跌幅 -1.45% [3] - 中金所股指期权成交情况：上证50认购期权成交量2.85万张、持仓量4.19万张，认沽期权成交量1.83万张、持仓量6.97万张，成交PCR为0.66，持仓PCR为0.76；沪深300认购期权成交量6.05万张、持仓量9.42万张，认沽期权成交量4.59万张、持仓量10.64万张，成交PCR为0.87；中证1000认购期权成交量28.25万张、持仓量13.51万张，认沽期权成交量27.36万张、持仓量13.85万张，成交PCR为1.07，持仓PCR为0.98 [3] 行情概况 - A股表现：上证指数收跌0.65%报3828.11点，深证成指跌1.76%，创业板指跌2.6%，北证50跌1.81%，科创50跌1.6%，万得全A跌1.2%，万得A500跌1%，中证A500跌1.14%，全天成交2.17万亿元，上日成交2.39万亿元 [5] 波动率分析 - 上证50：展示历史波动率和历史波动率锥，以及下月平值隐波情况 [3][4] - 沪深300：展示历史波动率和历史波动率锥，以及下月平值隐波情况 [3][4] - 中证1000：展示历史波动率和历史波动率锥，以及下月平值隐波情况 [3][4]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 多因素共振下贵金属预计维持强劲走势，国内十一长假临近期货可适当逢高减仓；各有色金属品种受宏观、供需等因素影响，走势和交易策略各有不同，如铜价上涨趋势强化但消费旺季不旺，氧化铝维持偏弱运行，锌价短期或反弹等 [5][10][17] 根据相关目录分别进行总结 贵金属 - 市场回顾：上周五伦敦金收涨 0.28%报 3758.78 美元/盎司，伦敦银收涨 2%报 46.032 美元/盎司；沪金主力合约收涨 0.88%报 862.5 元/克，沪银主力合约收涨 3.90%报 10936 元/千克；美元指数收跌 0.4%报 98.15；10 年期美债收益率收报 4.164%；人民币兑美元汇率收跌 0.04%报 7.1349 [3] - 重要资讯：美国 8 月核心 PCE 物价指数年率 2.9%、月率 0.2%，个人支出月率 0.6%；9 月密歇根大学消费者信心指数终值 55.1，一年期通胀率预期终值 4.7%；美国联邦政府面临停摆危机；美联储 10 月维持利率不变概率为 10.7%、降息 25 个基点概率为 89.3%，12 月维持利率不变概率为 2.9%、累计降息 25 个基点概率为 32.2%、累计降息 50 个基点概率为 64.9%；特朗普对放宽乌克兰使用美制远程武器打击俄罗斯境内目标限制持开放态度 [3][5] - 逻辑分析：美国 PCE 数据指向 10 月降息障碍减少，美元指数和 10 年美债收益率回落，美国政府停摆危机及俄乌局势升温推高避险情绪，预计贵金属维持强劲走势，但国内十一长假临近外盘不确定性高，期货可适当逢高减仓 [5] - 交易策略：无 铜 - 市场回顾：上周五夜盘沪铜 2511 合约收于 81890 元/吨、跌幅 0.79%，沪铜指数减仓 17485 手至 52.85 万手；LME 收盘于 10205 美元/吨、跌幅 0.69%；LME 库存减少 25 吨至 14.44 万吨，COMEX 库存增加 1228 吨到 32.22 万吨 [7] - 重要资讯：国家能源局发布 1 - 8 月电力工业统计数据；美国 9 月就业报告可能延迟发布；八部门印发有色金属行业稳增长方案；阿根廷批准加拿大 McEwen 铜业公司 27 亿美元铜矿项目 [8][9] - 逻辑分析：美国 8 月 PCE 物价指数符合预期，Grasberg 事故使 2026 年产量预期降 35%，铜矿紧张加剧；中国强调反对铜冶炼“内卷式”竞争；南美铜出口美国致非美地区库存难提高，刚果金部分冶炼厂减产，国内产量下滑；消费终端边际走弱，旺季不旺 [10] - 交易策略：单边节前适当逢高止盈、轻仓过节；套利观望；期权买入深度虚值看涨期权或领式看涨期权 [7] 氧化铝 - 市场回顾：夜盘氧化铝 2601 合约环比下跌 49 元至 2867 元/吨；阿拉丁氧化铝北方现货综合报 2920 元持平，全国加权指数 2963 元跌 4.1 元等 [13] - 重要资讯：八部门印发有色金属行业稳增长方案；全国氧化铝建成产能 11462 万吨、运行 9855 万吨，开工率 85.9%；几内亚主流矿山长单价格 FOB 提降 1 美金/干吨；10 月已落实进口氧化铝 5 船合计 13 万吨左右 [13][14][17] - 逻辑分析：政策对氧化铝产能投产预期影响不大，进口窗口开启和基本面过剩限制价格反弹，减产预计 10 - 11 月发生，此前维持偏弱运行 [17] - 交易策略：单边维持偏弱运行趋势；套利暂时观望；期权暂时观望 [17] 铸造铝合金 - 市场回顾：夜盘铸造铝合金 2511 合约环比下跌 115 元至 20200 元/吨；9 月 26 日 ADC12 铝合金锭现货价华东 20500 平、华南 20500 涨 100 等 [19] - 重要资讯：四部委规范招商引资行为对再生铝行业有影响；9 月 26 日上期所铝合金仓单环比增加 3379 吨至 22560 吨 [19] - 逻辑分析：9 月部分地区企业为国庆备料，废铝短缺高价收料，下游压铸厂开工率上升，合金锭现货价格稳中偏强 [19] - 交易策略：单边铝合金期货价格预计随铝价高位震荡；套利暂时观望；期权暂时观望 [20] 电解铝 - 市场回顾：夜盘沪铝 2511 合约环比下跌 115 元至 20660 元/吨；9 月 26 日铝锭现货价华东 20770 持平、华南 20690 跌 20 等 [22] - 重要资讯：美国 8 月核心 PCE 物价指数同比 2.9%，消费支出经通胀调整后增长 0.4%；9 月 26 日主要市场电解铝库存较上一交易日减 1.0 万吨，28 日减 2.3 万吨 [22] - 逻辑分析：美国经济数据有韧性，降息预期反复；国内铝锭社会库存因下游备双节原料去库，但 9 月月度需求同比增量有限，消费韧性不足，铝价短期震荡，节后或季节性累库 [23] - 交易策略：单边铝价短期震荡为主；套利暂时观望；期权暂时观望 [24] 锌 - 市场回顾：上周五隔夜 LME 市场跌 1.23%至 2886.5 美元/吨，沪锌 2511 跌 1.5%至 21705 元/吨，沪锌指数持仓增加 1.48 万手至 24.51 万手；上海地区 0锌主流成交价集中在 21965 - 22005 元/吨，现货交投平淡 [27] - 重要资讯：9 月 26 日锌精矿中国主要港口库存总计 33.93 万吨、环比降 8.42 万吨；国内冶炼厂与矿山谈判 10 月锌矿加工费，国产加工费下调，进口加工费走高 [27] - 逻辑分析：10 月国内北部矿山或减停产，进口锌精矿预计减量，国产 TC 或小幅下调，进口 TC 有上调空间；冶炼利润收窄但副产品收益可观，10 月国内精炼锌供应或增量，关注出口窗口；9 月消费未见好转，10 月难明显好转；海外持续去库，LME0 - 3 处 Back 结构，关注 LME 交仓情况 [27][28] - 交易策略：单边短期沪锌价格或反弹，关注 LME 库存变化；套利暂时观望；期权暂时观望 [29] 铅 - 市场回顾：上周五隔夜 LME 市场跌 0.37%至 2001.5 美元/吨，沪铅 2511 合约跌 0.09%至 17075 元/吨，沪铅指数持仓减少 1478 手至 9.02 万手；SMM1铅均价较前一日跌 25 元/吨，下游采购积极性转弱，成交一般 [31] - 重要资讯：下游电池企业节前备货使铅价偏强震荡，再生铅冶炼亏损修复；铅蓄电池企业周度开工率微增，国庆后开工或走弱 [31][32] - 逻辑分析：原料端 10 月国内铅精矿紧平衡，含铅废料价格易涨难跌；冶炼端原生铅冶炼厂小幅亏损，再生铅冶炼企业亏损收窄，10 月有复产提产预期；消费端 9 - 10 月旺季表现不及预期 [35] - 交易策略：单边铅价或回落；套利暂时观望；期权暂时观望 [36] 镍 - 外盘情况：周五 LME 镍价下跌 85 至 15155 美元/吨，LME 镍库存减少 462 至 230124 吨，LME 镍 0 - 3 升贴水 - 178.77 美元/吨，沪镍主力合约 NI2511 下跌 1050 至 120790 元/吨，指数持仓增加 689 手；金川升水环比上调 50 至 2350 元/吨等 [38] - 重要资讯：八部门印发有色金属行业稳增长方案；吉林省出让镍矿普查探矿权 [38][39] - 逻辑分析：八部门规划对镍价影响均衡，产业经济活动缺乏亮点，下游消费平淡，供应开工率高，精炼镍过剩但库存隐性化，关注进口和显性库存变化 [39] - 交易策略：单边宽幅震荡；套利暂时观望；期权暂时观望 [39][40] 不锈钢 - 市场回顾：主力 SS2511 合约下跌 85 至 12765 元/吨，指数持仓增加 8105 手；冷轧 12700 - 13100 元/吨，热轧 12650 - 12700 元/吨 [42] - 重要资讯：印度放行对中国台湾地区钢材 BIS 认证审核 [43] - 逻辑分析：9 月不锈钢排产回升，需求未显旺季特征，供应有压力；社会库存去化，成本支撑强，预计高位震荡 [43][45] - 交易策略：单边宽幅震荡；套利暂时观望 [46] 工业硅 - 市场回顾：上周工业硅期货窄幅震荡，主力合约收于 8960 元/吨；部分牌号现货价格走强 [48] - 重要资讯：8 月我国工业硅产品出口总量 76642 吨，同比增 11857 吨、上升 18.30%，1 - 8 月累计出口量 491353 吨，同比增 7516 吨、上升 1.55% [48] - 综合分析：工业硅库存结构“两边低、中间高”，8500 - 10000 期货价格难引供应大幅变动；10 月多晶硅排产增加，但传言龙头大厂增产，焦煤价格走弱，短期或回调，回调后可多单参与 [48] - 策略：单边短期或回调，回调后多单参与；期权卖出虚值看跌期权止盈离场；套利暂无 [48] 多晶硅 - 市场回顾：上周多晶硅期货主力合约探底回升，收于 51465 元/吨；现货价格暂稳，N 型复投料价格 50.3 - 55 元/kg 等 [50][51] - 重要资讯：欧洲太阳能协会研究称欧盟太阳能组件制造目标可行 [51] - 综合分析：多晶硅现货价格暂稳，产能整合无实质利好，PS2511 合约有仓单注销压力；10 月组件和硅片排产下移，需求走弱，产量增加，预计小幅累库，盘面短期回调，多单节后回调充分再参与 [51] - 策略：单边短期回调，多单先行离场，节后回调充分再参与；套利 2511、2512 合约反套；期权卖出虚值看跌期权止盈离场 [51] 碳酸锂 - 市场回顾：主力 2511 合约下跌 1160 至 72880 元/吨，指数持仓减少 17945 手，广期所仓单增加 20 至 40329 吨；SMM 报价电碳环比下调 150 至 73600 元/吨，工碳环比下调 150 至 71350 元/吨 [53] - 重要资讯：中国新能源汽车崛起；亿纬锂能匈牙利电池基地进入机电安装调试阶段；八部门印发有色金属行业稳增长方案 [53][55] - 逻辑分析：供应增量有限且有扰动，需求强劲，库存去化，基本面不支持深跌；十一后江西矿山储量核实结论将明朗，长假前提保资金离场降波动率，预计锂价震荡 [55] - 交易策略：单边宽幅震荡；套利暂时观望；期权卖出虚值看跌期权 [56] 锡 - 市场回顾：主力合约沪锡 2510 收于 273220 元/吨、下跌 330 元/吨或 0.12%，沪锡持仓减少 2212 手至 53930 手；9 月 26 日上海金属网现货锡锭均价 274000 元/吨持平，实际消费减弱，终端企业排产不如预期 [56] - 重要资讯：美国 8 月 PCE 物价指数同比 2.7%、环比 0.3%，核心 PCE 物价指数同比 2.9%、环比涨幅 0.2%；八部门印发有色金属行业稳增长方案 [58][59] - 逻辑分析：美国 8 月核心 PCE 物价指数符合预期，矿端供应紧张，我国 8 月进口锡精矿持平，自缅甸进口量回升，非洲将进入雨季，锡矿加工费低，国内部分冶炼厂 9 月检修；需求低迷，LME 锡增加 35 吨，上周五锡锭社会库存下降；关注缅甸复产及电子消费复苏 [60] - 交易策略：单边维持高位震荡；期权暂时观望 [61]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 四季度几矿雨季影响逐步淡化，长协议价或窄幅下调，氧化铝宽松格局延续，边际有望逐步收敛，整体运行重心随成本线承压，长线延续逢高沽空策略，警惕几内亚矿端政策收紧、以及采暖季环保或亏损引发不定期减产，出现阶段性超跌反弹 [4] - 四季度国内消费刺激政策持续发力叠加海外降息预期，电解铝两万大关上方延续易涨难跌态势，逢低做多为主，因金九消费整体稍显疲弱，去库拐点迟迟未现，市场已将旺季预期全面押注向银十，双节过后需求能否出现实质性改善，或决定年内铝价最终高点，重点关注需求兑现情况，以及年内美联储剩余两次降息动态 [4] - 四季度废铝税返取消叠加11月旺季需求复苏，铝合金相对电解铝走强，存在AD - AL套利机会，关注仓单注册和后续交割情况 [4] 根据相关目录分别进行总结 价格 - 三季度氧化铝期货震荡偏弱，截至9月25日主力收至2942元/吨，整体跌幅1.4%；沪铝震荡偏强，主力收至20765元/吨，整体涨幅0.9%；铝合金6月上市以来震荡偏强，主力收至20385元/吨，整体涨幅3% [6][8] - 三季度氧化铝现货升水129元/吨收至升水62元/吨，电解铝现货升水40元/吨转至贴水10元/吨，近远月价差升水185元/吨转至贴水15元/吨 [6] 供应 - 1 - 9月国内冶金级氧化铝产量6660.6万吨，同比上涨8.2%，运行产能升至9135万吨，开工率升至82.8% [4][6] - 1 - 9月国内电解铝产量3275.7万吨，同比上涨2.1%，运行产能升至4400万吨，开工率升至96.3%，铝水比涨至76% [4][6] - 铝土矿方面，晋豫两地部分矿山先复产又经环保限采，国内矿石产量先增长后回落；三季度几内亚受雨季影响，矿石进口占比逐步回落 [29][32] 需求 - 旺季效应加码叠加高价抑制备货并存，三季度平均开工率60.1%，同比去年下滑2.51% [4][6] - 6 - 8月下游综合加工订单超预期，加工PMI均值45.8，同比去年增长3.2，预计9月PMI仍有增幅空间 [4][6] - 其中铝板带箔和线缆开工同比跌幅较大，型材展现相对韧性 [4][6] 库存 - 交易所库存方面，三季度氧化铝累库9.6万吨至11.4万吨；沪铝累库3.34万吨至12.8万吨；LME累库17.2万吨至51.7万吨 [4][7] - 社会库存方面，三季度氧化铝去库1.3万吨至3万吨；铝锭累库13.9万吨至61.7万吨；铝棒去库3.65万吨至12.3万吨 [4][7] 产能 - 国内氧化铝新增待增量级大，过剩压力进一步增加；海外氧化铝新增规划量级有限，均为电解铝配套产能 [71][72] - 国内电解铝运行产能高位持稳，以现有产能优化置换和区域间产能指标转移为主；海外电解铝呈现区域分化与节奏迟滞的特征，新增端集中在东南亚等地 [74][75] 全球供需 - 海外氧化铝延续过剩；1 - 8月海外氧化铝及原铝产量3986/1966万吨，同比增长3.4%/下滑0.1% [91] - 预计四季度氧化铝转为过剩边际收窄；电解铝需求转为紧缺状态 [93] 期权 - 报告展示了氧化铝期权和沪铝期权的历史波动率、历史波动率锥、收盘价与期权持仓量认沽认购比率、收盘价与期权成交量认沽认购比率等相关数据 [96][103][107]