报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年6月30日三季度地方债发行已披露计划总计29585亿元 其中新增一般债、再融资一般债、新增专项债、再融资专项债占比分别为7%（2203亿元）、14%（4267亿元）、58%（17032亿元）、12%（3647亿元）[1] 根据相关目录分别进行总结 分月度情况 - 七、八、九月地方债发行计划占比分别为51%（12970亿元）、28%（7135亿元）、21%（5395亿元）[2] - 各月新增专项债占比分别为45%（13414亿元）、32%（9466亿元）、23%（6705亿元）[2] 分地区情况 三季度地方债发行计划 - 从高到低分别为广东省2378亿元、浙江省2082亿元、河北省1904亿元等[2] 三季度新增专项债发行计划 - 从高到低分别为广东省1931亿元、浙江省1522亿元、河北省1247亿元等[3]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 交易台市场观点方面，昨日VNKRLE获8.69亿人民币贷款，YLLGSP回购债券；各债券表现不一，如VNKRLE 27 - 29下跌0.4 - 0.5点，YLLGSP 26上涨0.1点等；FRN在亚洲和欧盟银行票据需求良好 [1] - 分析员市场观点方面，穆迪将SK Hynix评级展望从稳定上调至正面，确认Baa2评级；SK Hynix 2Q25营收超三星成全球领先内存芯片制造商；看好SK Hynix，尤其HYUELE 1 ½ 01/19/26和HYUELE 2 ⅜ 01/19/31 [7][8][9] - 中国经济方面，PMI显示经济动能减弱，制造业PMI进一步收缩，非制造业PMI走软；政策宽松窗口可能要到4Q25才会打开，中国可能在与美国达成潜在贸易协议后推进经济再平衡 [11] 各部分总结 交易台市场观点 - VNKRLE获SZ Metro最高8.69亿人民币贷款，YLLGSP回购YLLGSP 5 1/8 05/20/26；VNKRLE 27 - 29下跌0.4 - 0.5点，YLLGSP 26上涨0.1点 [1] - 中国投资级债券中，MEITUA/WB/XIAOMI 30s利差变动1个基点；新CB 3 - tranche CNH发行价较发行价下跌0.2 - 0.375点 [1] - 香港市场，HYSAN/NANFUN持平至上涨0.5点，MTRC永续债持平；台湾寿险公司债券，CATLIF 34/39利差变动1 - 2个基点，NSINTW持平，SHIKON利差扩大1个基点 [1] - 泰国银行债券，BBLTB次级曲线利差收紧2 - 4个基点，KBANK收紧2个基点；韩国债券，DAESEC 26/29利差扩大1个基点，NHSECS 28 - 30利差变动1 - 2个基点 [1] - FRN在亚洲和欧盟银行票据需求良好，投资者更倾向购买日本和美国AT1债券，伦敦有抛售流 [1] 今日市场表现 - 新UBS 6.6永续债持平，新UBS 7永续债较发行价上涨0.1点；HAOHUA利差扩大1 - 2个基点，DAESEC收紧1 - 2个基点 [3] - STANLN/MIZUHO/SUMIBK FRNs利差收紧1 - 2个基点，ANZ/CBAAU T2利差扩大1 - 2个基点 [3] 宏观新闻回顾 - 周四S&P下跌0.37%，Dow下跌0.74%，Nasdaq下跌0.03%；美国最新初请失业金人数为21.8万，低于市场预期；6月核心PCE物价指数同比上涨2.8%，高于市场预期 [6] - 周四美国国债收益率基本持平，2/5/10/30年期收益率分别为3.94%/3.96%/4.37%/4.89% [6] 分析员市场观点 - 穆迪将SK Hynix评级展望从稳定上调至正面，确认Baa2评级，预计其未来12 - 18个月盈利强劲、资产负债表改善 [7] - 2Q25 SK Hynix营收超三星成全球领先内存芯片制造商，主要因AI芯片需求高，其在HBM芯片市场份额达62% [8] - 看好SK Hynix，因其全球市场地位强、运营现金流稳定；在HYUELE系列中，更偏好HYUELE 1 ½ 01/19/26和HYUELE 2 ⅜ 01/19/31 [9] 中国经济 - 中国制造业PMI在关税休战后短暂反弹后再次走弱，新订单和出口订单指数进一步收缩，出口前置可能结束；非制造业PMI低于预期，服务业和建筑业活动放缓 [11] - 7月制造业PMI降至49.3%，需求恶化，新订单指数降至49.4%，新出口订单指数降至47.1%；生产放缓至50.5%，但仍处于扩张区间；通缩压力缓解，原材料采购价格和出厂价格反弹 [12] - 7月非制造业PMI降至50.1%，服务业PMI降至50%，新订单指数降至46.3%；建筑业PMI从52.8%降至50.6%，新订单收缩至42.7% [13] 离岸亚洲新发行情况 - 已定价的有成都与欧洲工业园区运营管理公司发行1.56亿美元3年期债券，票面利率6.95%，未评级 [17] - 今日无离岸亚洲新发行债券管道 [18] 新闻和市场动态 - 昨日境内一级市场发行66只信用债，金额350亿人民币；本月迄今发行2097只，金额2.143万亿人民币，同比增长12.7% [19] - 2025年7月中国新房销售同比下降24%；多家公司有业绩或业务变动情况，如Adani Enterprises 1QFY26合并EBITDA同比下降12%等 [19]

报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 2025 年上半年基础设施投融资行业政策延续“发展中化债”思路，通过积极财政政策和债务化解措施，增强基投企业和地方经济发展动能，基投企业基本面有所改善，但短期利好与长期基本面“羸弱”冲突仍突出，下半年新投资空间或打开，需警惕转型风险及关注政企关系演变 [2][17][23] 各部分内容总结 政策回顾 - 新增专项债额度攀新高且支持范围变化，2025 年新增专项债限额提至 4.4 万亿元，发行额度增长约 12.8%，支持地产收储等多领域，“自审自发”提升发行使用效率 [3][4] - 地方政府债务风险化解工作纵深推进，上半年再融资债发行放量，用于置换存量隐性债务的特殊再融资债完成全年 2 万亿额度进度近九成，多地推进金融化债和清欠工作，强化问责 [5] - 债务风险名单管理动态优化，加速退平台和产业化转型，“99 号文”明确退出标准等，监管强化城投发债监管，推动基投企业实质性转型 [6] - 优化创新公共投资模式，国务院促进政府投资基金高质量发展，国家发改委强化 PPP 项目全流程监管，地方有创新实践，多地支持基础设施 REITs 试点 [7][8][9] 政策主要影响 - 大规模地方政府置换债券落地，基投企业短期偿债压力缓解，再融资环境边际改善 [10] - 专项债投向领域扩大，释放基投企业流动性，但发行区域分化加剧，上半年新增专项债发行进度加快 [11] - 城投债发行政策严监管，存量城投债供给收紧，借新还旧比例将保持高位、融资主体层级上移 [11][15] - 基投企业债券融资成本整体下行，“一揽子化债”政策使融资成本下降，银行贷款等也有作用 [12] - 融资渠道优化调整，城投企业信贷融资占比抬升，债券融资占比下降，非标规模和占比双压降 [13] - 基投非标及票据舆情边际收敛，但需关注经营性债务风险暴露，上半年非标风险事件和票据逾期企业减少 [14] - 政策促使基投企业“退平台”和转型高质量提速，预计城投债借新还旧比例高位、融资主体层级上移 [15] 行业发展预期 - “一揽子化债”有阶段性成果，但短期利好与长期基本面“羸弱”冲突突出，基投企业经营性债务化解是难点，后续边际流动性改善趋势或延续 [17][18] - 基投企业退平台和产业化转型加速，需警惕传统城投“空壳化”、转型城投“形式化”“激进化”现象及区域风险共振 [19][20] - 退平台等目标推进倒逼政企关系趋于清晰化，需动态审视和评估政企关系演变，后隐债时代或出台综合解决方案 [21][22]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 7 月 PMI 受极端天气影响有季节性因素，但内需仍偏弱、抢出口后外需回落、反内卷对中小型企业短期造成成本压力；近期权益市场主要为风险偏好驱动，缺乏基本面和估值支撑，关注股债性价比何时重回偏向债券 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 受制造业进入传统生产淡季、部分地区极端天气等因素影响，7 月制造业 PMI 为 49.3，环比下降 0.4，连续 4 个月低于枯荣线且为 4 个月以来最低；非制造业 PMI 为 50.1，环比下跌 0.4；综合 PMI 产出指数为 50.2，环比下降 0.5 个百分点；7 月中国战略性新兴产业 EPMI 为 46.8，比上月回落 1.1 个百分点，服务业健康医疗服务业、新材料产业表现最好 [1] 制造业 - 极端天气与反内卷共同作用下，供需两端边际回调，生产指数扩张幅度下降 0.5 至 50.5，新订单指数大幅下降 0.8 重回荣枯线以下（49.4），新出口订单指数下降 0.6 至 47.1，内需下滑或受 618 影响；企业生产经营活动更趋谨慎，进口指标保持 47.8，原材料库存下降 0.3，采购量下降 0.7 重回荣枯线以下（49.5） [2] - 铁路船舶航空航天设备、计算机通信电子设备等行业产需两端较为活跃；化工、非金属矿物等行业市场供需偏弱 [2] - 企业盈利持续承压，反内卷带动煤炭等原材料购进价格大幅回升 3.1 至荣枯线之上（51.5），出厂价格指数提升 2.1 至 48.3，石油、钢铁冶炼的原料和出厂价格指数明显回升 [2] - 小型企业经营压力持续增大，7 月 PMI 分别变动 -0.9、0.9、 -0.9 至 50.3、49.5、46.4；政策支持对龙头企业托底作用显著 [2] - 高技术制造业和装备制造业 PMI 分别为 50.3 和 50.6，分别边际回调 0.3 和 1.1；消费品行业 PMI 为 49.5，比上月下降 0.9 个百分点；基础原材料行业 PMI 为 48.0，比上月上升 0.2 个百分点 [3][5] - 反内卷行动对企业预期有积极影响，生产经营活动预期指数为 52.6，比上月上升 0.6 个百分点，汽车、铁路船舶航空航天设备、电气机械器材等行业生产经营活动预期指数均位于 55.0 以上较高景气区间 [5] 非制造业 - 7 月建筑业商务活动指数为 50.6，环比下降 2.2，受极端天气影响，雅江项目对基建或有持续性托举作用 [6] - 服务业商务活动指数为 50，连续两个月环比微降，暑期假日效应带动下，与居民出行和消费相关的部分行业较为活跃 [6] 投资建议 关注股债性价比何时重回偏向债券，同时注意 7 月 PMI 受极端天气影响的季节性因素以及内需偏弱、外需回落、反内卷对中小型企业成本压力等情况 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月PMI季节性回落，经济增长压力有所加大，当前经济运行处于中性区间，过去两年经济负循环或将告一段落，需关注消费和服务消费增长、增量政策延续及价格改善情况 [2] - 阶段性看多债市，10Y国债可能重回1.65%左右，预判下半年10Y国债在1.6%-1.8%区间震荡，建议重视长久期下沉的城投债及资本债、保险次级债，看多城投点心债及美元债 [2] 根据相关目录分别进行总结 制造业PMI情况 - 7月制造业PMI环比下降0.4pct至49.3%，产需相关指数收缩，价格指数回升，不同类型企业景气度持续分化，对外贸易或有所承压 [2] - 7月PMI生产指数和新订单指数分别较上月-0.5/-0.8pct，消费品行业PMI下降0.9pct，价格指标持续回升，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别大幅上升3.1pct/2.1pct [2] - 大型和小型企业PMI均较上月下降0.9pct，分别为50.3%和46.4%，小型企业已连续15月处于收缩区间，新出口订单指数和进口指数环比分别-0.6pct/+0.0pct [2] 非制造业PMI情况 - 7月非制造业商务活动指数为50.1%，环比下降0.4pct，总体保持扩张，非制造业景气水平自23年1月以来一直在临界点及以上 [2] - 7月建筑业商务活动指数为50.6%，较上月-2.2pct，服务业商务活动指数50.0%，较上月略降0.1pct，旅游相关行业市场活跃，业务活动预期指数维持在56.6%的较高水平 [2] 经济形势及投资建议 - 认为过去两年经济负循环或将告一段落，7月政治局会议强调培育服务消费新增长点，需关注消费和服务消费增长情况 [2] - 中美贸易摩擦或暂时缓解，7月PMI整体回落反映经济增长压力加大，需关注增量政策延续和价格改善情况 [2] - 阶段性看多债市，10Y国债可能重回1.65%左右，预判下半年10Y国债在1.6%-1.8%区间震荡，建议重视长久期下沉的城投债及资本债、保险次级债，看多城投点心债及美元债，关注北部湾银行、天津银行、中华财险等资本债 [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对2025年二季度主动型债券基金表现与持仓情况进行分析 指出债券型基金市场规模扩张 主动型债券基金业绩上升 杠杆率和久期回升 持仓市值增加 并对重仓信用债的区域 行业 品种等进行了详细分析[1][2] 根据相关目录分别进行总结 25Q2债券型基金市场总览 - 截至2025年二季度末 全市场公募开放式债券型基金3862只 较一季度末环比增加54只/1.4% 市场规模10.93万亿元 环比增加0.86万亿元/8.6% 基金份额9.60万亿份 净申购5656.70亿份 申购比例6.3% [1][19] - 除可转债基金外 各类型债券型基金25Q2均表现为净申购 市场规模扩张 中长期债基 短债基金 混合一级债基 混合二级债基 被动指数债基 增强指数债基净申购 可转换债基净赎回 [24] 主动型债券基金季度表现 业绩表现 2025年二季度 短期纯债基金 中长期纯债基金 混合一级债基和混合二级债基单季度加权平均回报率分别为0.66% 0.94% 1.22%和1.68% 环比均有所增加 同比混合二级债基回报率增加 其他三类减少 [33] 杠杆率和久期 - 截至2025年二季度末 短期纯债基金 中长期纯债基金 混合一级债基和混合二级债基单季度加权平均杠杆率分别为115.10% 126.04% 119.71%和117.98% 较上季度末环比分别增加3.29 4.31 6.79和3.66个百分点 [39] - 截至2025年二季度末 上述四类基金单季度加权平均久期分别为1.32年 3.26年 4.26年和3.91年 较上季度末环比分别增加0.36年 0.41年 1.11年和1.14年 [42] 债券持仓情况 - 截至2025年二季度末 主动型债券基金持仓市值合计107992.50亿元 较上季度环比增加8.03% 除可转债和资产支持证券持仓市值小幅减少外 其他债券品种持仓市值均有不同程度增加 国债 地方债增持幅度居前 [47] - 利率品方面 各类型主动债基均全面增持各类利率品 信用品方面 除中长期纯债基金和混合二级债基减持短期融资券外 均增持各类信用品 [47] 主动型债券基金重仓信用债分析 城投债 - 重仓区域分析：截至2025年二季度末 主动型债券型基金重仓城投债市值724.06亿元 环比减持17.94亿元 浙江 江苏 山东重仓市值领先 25Q2增持广东 广西 上海等区域 减持湖南 四川 河南等区域 平均剩余期限2.43年 环比减少0.17年 陕西最长 宁夏最短 西藏 河北 上海等区域拉长 北京 广东 辽宁等地缩短 平均估值收益率1.93% 较25Q1末下行25.63BP 各省份全面下行 [52][53] - 重仓主体分析：截至2025年二季度末 主动债基主要持仓城投主体为山东高速集团等信用评级为AAA AA+的高评级主体 行政级别以省级和地市级为主 义乌国资 广州知识城集团 青岛地铁等主体被增持规模居前 [57] 产业债 - 重仓行业分析：截至2025年二季度末 主动型债券型基金重仓产业债市值1211.04亿元 环比增持201.35亿元 非银金融 公用事业等行业持仓规模居前 25Q2公用事业 交通运输等行业被增持 房地产 食品饮料等行业被减持 平均剩余期限2.52年 环比增加0.05年 银行 社会服务等行业拉长 农林牧渔 通信等行业缩短 平均估值收益率1.88% 较25Q1末下行25.74BP 各行业全面下行 [4][61] - 重仓主体分析：截至2025年二季度末 主动债基主要重仓产业主体为中央汇金 国家电网等AAA级央国企 国家电网 中国国新 中国中化等主体被增持规模居前 [66] 金融债 - 重仓品种分析：截至2025年二季度末 主动型债券型基金重仓金融债市值5756.17亿元 环比增持8.97亿元 普通商金债和商业银行二级资本债占据主要规模 25Q2主动债基大幅增持二级资本债 减持普通商金债 证券公司永续债被增持 其他类型债券被减持 保险公司次级债被减持 永续债被增持 平均剩余期限3.75年 环比增加0.60年 保险公司次级债 商业银行二级资本债和商业银行次级债较长 证券公司短期融资券 普通商金债等较短 保险公司次级债 商业银行二级资本债拉长 证券公司永续债和商业银行次级债缩短 平均估值收益率1.78% 较25Q1末下行21.39BP 各类型金融债全面下行 [5][70] - 重仓主体分析：截至2025年二季度末 主动债基主要重仓金融债主体为建设银行 工商银行 中国银行等大型国有银行和股份制银行 国泰海通证券 东方资产管理 中国人寿保险和招商证券持仓规模居前 建设银行 工商银行 中国银行等被增持幅度居前 [74]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月权益市场大幅上涨，转债表现弱于正股，高价转债指数涨幅领先，医疗保健、信息技术转债指数表现佳，但金融转债指数表现不佳 [4][5] - 双低策略要关注正股估值弹性，选出15只个券，建议关注成长性更强的AI、机器人板块 [6] 报告各部分总结 可转债月度行情跟踪 - 7月中证转债指数涨3.83%，中证全指涨5.8%，年初至今分别涨11.11%、10.33%，转债整体弱于正股，跑输中证500指数2.92pct [4][15] - 按价格分类，7月万得高价转债指数涨幅5.84%领先，年初至今低价与高价转债累计涨幅基本持平且高于中价转债 [4][18] - 按转债存量分类，7月万得小盘和中盘转债指数表现强势，年初至今小盘指数涨幅领先 [23] - 按信用评级分，7月AA+、AA转债指数涨幅较大，全年低评级转债显著跑赢高评级 [26] - 7月医疗保健、信息技术转债指数涨幅分别为7.82%、7.13%，金融转债指数仅涨0.47%，正股涨幅达3.69% [5][33] - 7月双低策略跑输高价低溢价率策略，双低策略指数涨2.36%，高价低溢价率策略涨7.29% [41] 可转债月度投资建议 策略建议：双低策略关注正股估值弹性 - 7月双低组合有22个标的，行业分布基础化工、银行、轻工制造较多，7.1 - 7.30组合收益率1.78%，跑输中证转债指数2pct [44] - 8月选出双低值排名后5%且主动筛选的15只个券，行业轻工制造、机械设备、有色金属数量最多，平均转债价格124元、转股价值117元、转股溢价率7% [6][48] 配置建议：关注成长性更强的AI、机器人板块 - 市场风险偏好回升，建议关注科技板块，尤其是AI、机器人 [6][52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 随着全球AI需求扩张和北美云计算龙头推进算力资本开支，国内算力硬件供应链有望高增，国内大模型下半年预计快速迭代，AIDC规模将进一步扩容，泛AI板块是高景气方向，建议三季度关注其中投资机会；当前转债估值处于历史相对高位，可做多转债正股弹性，买入高弹性正股对应的转债以获取超额收益[1][10] 根据相关目录分别进行总结 总体逻辑及布局思路 全球AI需求扩张和北美云计算龙头推进算力资本开支，国内算力硬件供应链有望延续高增，国内大模型下半年预计快速迭代，AIDC规模将扩容，泛AI板块是高景气方向；当前转债估值处于历史相对高位，可通过做多转债正股弹性获取超额收益[1][10] 个券精选 环旭电子/环旭转债 公司是全球电子设计制造服务领导厂商，在SiP模组领域领先，2024年营收基本持平，云端及存储类产品营收因AI带动服务器需求增长而同比增13.35%；2025年预计在AI加速卡业务上加速获取业务，积极开发电源功率模组和主板业务；参与北美AI眼镜客户第三代产品，提供Wi-Fi的SiP模组，已拿到N-in-one主板模组订单，预计2026年带来显著收入增量[2][16][22] 华懋科技/华懋转债 公司是汽车被动安全领域龙头，2024年营收和净利润创新高；汽车被动安全产品定位高端化、国产化和新能源化，越南子公司经营稳健增长；2024年及2025年一季度战略入股富创优越，拟购买其剩余股权，预计加大半导体及算力制造领域业务布局；富创优越为全球算力制造产业链企业，为光模块企业提供智能制造服务，业务快速增长[25][30][32] 博威合金/博23转债 公司业务包括新材料和国际新能源，2024年合金带材业务销量和净利润因下游行业需求旺盛而增长；高速连接器等材料是算力服务器及数据中心建设重要材料，特殊合金材料在多场景广泛应用，部分产品在AI算力领域表现出色[33][35] 深信服/信服转债 公司专注于企业级网络安全、云计算及IT基础设施等业务，网络安全业务利用先进技术提供安全服务；云计算业务持续推进产品研发，2024年发布AI算力平台，降低用户应用大模型AI技术门槛[36][37] 铭利达/铭利转债 公司产品应用于多个领域，新能源汽车业务占比最大；2024年销售因光储行业去库存而下降，2025年下半年光储客户需求逐渐恢复；在汽车行业客户业务拓展取得进展；预计加快机器人和液冷行业营销拓展，2024年并购液冷团队，未来服务器液冷和汽车液冷营收有望上升[39][43][44]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 7月PMI下行，制造业淡季特征显现，需求端拖累明显，但反内卷对价格有提振作用，暑期消费利好相关服务业 [3] - 经济核心问题在需求端，供需缺口扩大，需求预期或牵引后续生产，反内卷政策利于价格筑底，但政策的“时”“度”“效”需观察 [4] - Q3事件性信息对经济预期有利，短期数据或有支撑，但基本面问题待解决，秋季后可能有数据波动 [4] - PMI数据回落，反内卷后价格修复是亮点，需求端是主要问题，利率上下空间不大，股市或震荡，关注结构和主题机会 [5] 根据相关目录分别进行总结 制造业供需回落 - 7月制造业生产与新订单指数下降，生产端韧性强于需求端，呈现主动去库状态，供需缺口扩大 [6] - 大型企业景气度强于中小型企业，设备类、黑色金属等行业景气度上升，石油加工与化学原料行业下滑 [7] 新出口订单下行 - 7月新出口订单指数下降，进口指数持平，出口量有韧性，后续或温和回落，9月是关键观察节点 [11] 价格明显修复 - 7月原材料与出厂价格指数上升，反内卷政策提振价格预期，推测7月PPI同比约-3.2% [12] - 黑色系走势偏强，原油价格震荡偏强，铜价震荡运行，水泥价格下行 [12] - 反内卷政策利于价格筑底，但政策的“时”“度”“效”待明确，价格弹性需观察 [13] 消费服务业有所修复 - 7月服务业商务活动指数微降，消费性服务业多数修复，暑期对出行和文娱带动强于住宿餐饮，邮政业景气度高 [14] - 生产性服务业维持韧性，电信广播与互联网、水运景气度有变化，房地产与租赁及商务服务指数有变动 [14] 建筑业景气度有所下行 - 7月建筑业商务活动指数下降，雨季停工和上季末回归影响数据，土建强于房建格局未变 [15] - 基建有财政支撑，高频有韧性，后续预计维持韧性，但政策节奏有波动；地产销售回落，投资端磨底，城市更新待明确资金来源 [15]

1. 报告行业投资评级 未提及 2. 报告核心观点 年初至7月25日中证转债指数创新高但市场有规模负效应，高评级高余额转债表现稍弱且内部分化显著，正股表现是关键驱动；可构建双指标转债择时策略增厚高评级转债收益，实现持续稳健超额收益 [4] 3. 相关目录总结 上半年转债市场复盘 - 市场整体复盘：年初至7月25日中证转债指数创新高，市场有规模负效应，余额大的高评级转债收益率弱于小余额品种，AA - 及以下评级指数领先，领涨转债中高评级转债数量少 [4][5][8][10] - 转债行业复盘：上半年转债市场缺明确主线，经历不同阶段演进；正股与转债涨跌错配，单纯依正股选转债效果不佳；AA评级及以上转债中科技与周期板块领涨，服务及部分制造业滞后 [11][14] - 转债涨幅贡献复盘：1 - 7月正股动能是决定转债表现核心变量，涨幅前百转债靠平价支撑限制回撤，末百转债因正股疲软价值折损且修复周期长 [16][19] 如何增厚高评级转债收益 - 策略构建：引入转股溢价率中位数历史分位数补充YTM策略，构建象限体系划分转债市场估值状态，依纯债与期权价值相对便宜程度动态调整仓位及筛选标准 [22][26][30] - 回测表现：2022年以来策略收益跑赢中证转债指数，等权组合年化收益优，余额加权组合波动控制佳且超额收益上涨，能抓住市场上行机会并控制回撤 [34] 总结 - 市场特征：年初至7月25日市场结构性分化，高评级大规模品种弱，正股动能决定转债表现，期权价值影响收益 [38] - 策略展望：优质高评级转债量价吸引力双降，双因子动态调节策略回测效果好，牛市可进攻，震荡下行市可控制回撤 [38]