财报表现 - 2025年一季度公司整体经营收入138.5亿元，同比增长16.18%，归属股东的净利润42.77亿元，同比微降0.81% [6] - 住宿预订业务收入同比增长23%，成为营收增长主要驱动力，票务业务收入增速放缓至8.4% [6] - 海外市场总预订量同比增速超60%，入境旅游预订同比增长超100%，APEC免签国家酒店预订量激增240% [7] 业务结构 - 住宿与票务为两大支柱业务，国内酒旅业承压明显：华住集团RevPAR同比下降4%至208元/晚，经济舱平均票价同比下降15.1%至845元 [7] - 海外业务成为增长引擎：出境酒店和机票预订恢复至2019年120%水平，Trip品牌营收占比或从10%提升至18%，远期目标达1/4-1/3 [7][8] - 国际化布局基础：2016-2019年收购MakeMyTrip、Skyscanner等平台，亚洲市场供应链优势显著，抽佣率低于同行 [8] AI战略进展 - AI助手"Trip Genie"使平均用户会话时长增加50%，AI工具处理超80%售后咨询，日均节约客服人力超1000人 [10] - 推出垂直模型"携程问道"，但实际应用场景有限，行业痛点仍集中在客服效率提升而非核心行程规划 [11] - 高管调整强化技术方向：首席产品官与首席科学家均技术出身，负责AI战略制定与技术并购 [12] 竞争格局 - 对比国际龙头Booking，其2024年净利润58.8亿美元远超公司的236万美元 [7] - 亚洲市场通过差异化低佣金策略避开与Booking正面竞争，分析师认为纯海外业务增长潜力更大 [7][8] - 行业普遍面临AI技术瓶颈，当前优势在于数据沉淀，但需加速产品迭代以应对竞争窗口期 [11][12]

中金企信国际咨询公司概况 - 公司是国家统计局涉外调查许可单位及AAA企业信用认证机构，专注于为企业战略决策提供市场占有率认证、产品认证、国产化率报告、项目可行性研究等专业解决方案 [2] - 提供专精特新"小巨人"和单项冠军企业的市场占有率及排名认证服务 [2] - 拥有13年项目编制经验，覆盖立项、投融资、并购等场景的可研报告及商业计划书服务，提升项目申报通过率 [2] - 依托自建数据库、调研团队及专家资源，提供定制化行业解决方案 [2] 中国OTA行业核心观点 - **增量驱动因素**：低线市场（高消费增速+低渗透率）、银发族（高消费意愿）、Z世代（主力客群）、出入境游恢复（政策+航线复苏）推动行业增长 [3] - **价格趋势**：疫情后酒店/机票供应回升导致单价承压，但预计2025年趋稳，客群结构变化将缓解压力 [3] - **竞争格局**：携程与去哪儿合计份额超50%（2021年），同程占14.8%，携程在出境游市场以48.3%份额领先（2024年） [5] OTA行业发展特征 - **业务拓展**：从交通/酒店预订延伸至餐饮、租车、跟团游等"出行+"生态，构建多元化增长曲线 [4] - **历史演变**：1999-2010年携程等平台崛起，移动互联网时代通过并购形成携程、美团、同程三强格局 [5] - **市场规模**：全球OTA行业持续增长，欧洲、美国、日本、韩国等市场2019-2031年规模及收入均呈上升趋势 [8] 中国OTA市场数据 - **财务指标**：2019-2024年行业总销售收入、利润总额、经济规模及盈利能力（毛利率、周转率等）被详细分析 [9][10] - **区域表现**：华东、华南、华北等七大区域2019-2024年运行情况被监测，反映区域市场差异 [13] - **未来预测**：2025-2031年中国OTA市场规模、消费量及销售收入预计保持增长，技术革新与国际环境影响行业趋势 [10][13] 行业竞争与投资 - **集中度**：市场集中度、企业集中度及区域集中度分析显示头部企业优势明显 [10] - **投资机会**："十五五"期间重点关注OTA模式创新及技术开发方向，行业壁垒和盈利模式影响投资价值 [16][17] - **竞争策略**：行业集中度与竞争程度分析为2025-2031年竞争格局展望提供依据 [14][17]

旅游市场增量空间 - 国内旅游市场快速复苏，四个方面因素拉动增量空间增长：低线市场消费者（市场规模庞大、消费支出增速高于高线城市、OTA渗透率待提升）、银发一族（有钱有闲、愿意为高质量出行买单）、Z世代（出游热情高涨、出行主力军）、出境入境游恢复（政策刺激和航线覆盖恢复驱动）[1] 旅游单价趋势 - 疫情后航班和酒店数量快速回升，酒店和机票价格承压，但单价下降趋势预计2025年趋稳，旅游群体结构性变化将缓解单价压力[2] OTA平台业务增长驱动 - OTA平台深度参与消费者日常生活，渗透率提升推动市场规模快速增长，国内消费者为主要使用人群，但通过整合多项业务生态能力，在"出行+"拓展中延伸，构建多元化增长曲线[3] - 中国OTA平台持续扩张业务范畴，携程等通过收购和自建进入海外市场，同时推出度假业务，受益于出入境游恢复和定制出行热度[4] 行业前景与竞争格局 - 居民出行需求旺盛、文旅行业高景气度，OTA平台受益于出行人数提升和出入境游恢复，业务需求持续增长，竞争格局稳定，业务多元化发展驱动业务提升[5]

端午假期出游趋势 整体市场表现 - 2025年端午假期国内周边游预订量同比增长23% [1] - 端午民俗体验游搜索热度同比增长50% [1] - 亲子家庭旅游订单占比达35% [2] 热门目的地 国内游 - 境内热门目的地前十：北京 上海 南京 成都 杭州 青岛 重庆 广州 天津 长沙 [1] - 主要客源地需求旺盛：长三角 珠三角 京津冀 川渝地区 [1] 入境游 - 入境游前十目的地：上海 北京 广州 成都 重庆 深圳 杭州 昆明 青岛 西安 [1][2] - 深圳连续多个假期上榜入境游热门城市 [2] - 入境游酒店搜索热度同比增长超1倍 [2] - 入境游前十客源国：马来西亚 韩国 新加坡 泰国 美国 俄罗斯 日本 英国 澳大利亚 法国 [2] 出境游 - 出境游热门目的地前十：日本 韩国 中国香港 泰国 马来西亚 美国 法国 意大利 西班牙 中国澳门 [2] - 热门出境航线：上海-大阪 上海-香港 上海-首尔 北京-东京 北京-香港（飞行时长均在3小时内） [2] - 特色目的地酒店热度涨幅：埃及+193% 俄罗斯+133% 越南+119% [2] 亲子游市场 - 亲子酒店搜索热度同比上升45% [2] - 亲子酒店中高星供给占比超50% [2] 民俗旅游 - 游客热衷参与赛龙舟 包粽子 佩香囊等传统活动 [1]

业绩表现 - 2025年1季度收入138亿元，同比增长16%，符合市场预期 [1] - 调整后净利润42亿元，同比增长3%，超市场预期10%/9% [2] - 净利率30%，同比下降4个百分点，主因Tripcom海外品牌投入增加 [2] 业务细分 - 住宿业务收入同比增长23%，交通业务增长8%，度假业务增长7%，商旅业务增长12% [1] - 中国内地酒店间夜量同比增长15%+，ADR中低个位数降幅优于行业水平 [1] - 出境机酒预定恢复至2019年的120%，领先国际航班83%的恢复速度 [1] - Tripcom收入同比增长近60%，占收比约13% [2] 市场展望 - 预计2季度收入增长14%，其中酒店业务增17%，交通业务增9% [2] - 中国内地/出境酒店间夜量预计分别增长10-15%/15-20% [2] - 调整后运营利润预计同比持平，利润率下降反映海外持续投入 [2] 行业动态 - 休闲旅游需求保持快速增长，商旅出境需求受2季度关税扰动影响 [1] - 行业竞争格局良好或缓释变现压力 [2]

业绩回顾 - 1Q25收入同比增长16%至138亿元，符合市场预期 [1] - 非通用准则净利润42亿元（净利率30%），超出市场预期9%，主要因营销费用可控及汇兑损益、政府补贴超预期 [1] 国内旅游与酒店业务 - 1Q25国内住宿预订收入55.4亿元，同比增长23%，超市场预期1.4% [1] - 1Q25国内酒店ADR下滑中高个位数，但预订量同比增长近20%，需求稳健 [1] - 五一期间国内酒店预订量同比增长20%，ADR与去年持平，节假日需求旺盛 [1] - 预计2Q25国内酒店间夜量维持中低两位数增长，ADR降幅收窄至中低个位数 [1] - 2Q25国内机票、火车票预订量预计同比增长中低个位数，收入或同比持平 [1] 出境旅游业务 - 五一期间出境机酒预订量同比增长30%，日韩及欧洲分流泰国需求 [2] - 预计2Q25出境机、酒量同比增长15-20%，恢复至2019年的120% [2] - 2Q25出境酒店价格同比稳定，机票价格同比下滑高个位数 [2] - 2H出境收入增速或逐步放缓，因基数走高 [2] Trip.com与国际业务 - 1Q国际OTA预订量同比增长超60%，Trip.com收入占比提升至13% [3] - 入境游预订量同比增长约100%，亚太免签国家间夜量增长240% [3] - 预计Trip.com收入下半年加速增长，全年增速或超50% [3] - 公司将持续投入亚太低渗透市场及新市场品牌，预计25年非通用准则经营利润率28% [3] - Agoda在韩国、泰国补贴加强，局部竞争加剧但市场规模支撑增量 [3] 盈利预测与估值 - 维持25/26年收入预期，上调非通用准则净利润预测3%至164亿元（25年）和189亿元（26年） [3] - 美股目标价75.9美元（24倍2025年市盈率），港股目标价588.5港元（24倍2025年市盈率），较当前股价上行空间13%-14% [3] - 当前美股交易于21倍（25年）和18倍（26年）市盈率，港股交易于21倍和18倍市盈率 [3]

核心业绩表现 - 2025Q1实现营收138 50亿元人民币 同比增长16 18% 基本符合预期 [1] - Non-GAAP净利润41 88亿元人民币 同比增长3 28% 高于彭博一致预期 [1] - 分业务收入：交通票务54 2亿元（+8 4%） 酒店55 4亿元（+23 2%） 旅游度假9 5亿元（+7 3%） 商旅5 7亿元（+12 1%） 其他13 7亿元（+32 98%） [1] 业务细分表现 - 国内酒店预定量增速达高双位数 ADR同比降幅为低个位数 优于行业水平 [1] - 出境酒店预定量增速约30% ADR同比稳定 国际酒店（Trip com）增速超70% [1] - 国内交通票务预定量同比持平 机票价格降幅低个位数 火车票价格涨幅中个位数 [1] - 出境机票预定量增长超20% 票价降幅超10% 带动出境交通收入增长约10% [1] - Trip com机票收入保持50%左右增速 [1] 利润率与费用 - 毛利润111 25亿元 同比增长15 08% 毛利率80 44% 同比下降0 76个百分点 [2] - 研发费用率25 49%（-0 63pct） 销售费用率21 68%（+2 26pct） 管理费用率7 51%（-0 31pct） [2] - 国际业务占比提升导致毛利率及销售费用率承压 预计2025年毛利率同比下降1-2pct 销售费用率升至23-24% [2] 未来展望与估值 - 2025-2026年营收预测分别为611 20亿元（+14 68%）和709 61亿元（+16 10%） [3] - 2025-2026年Non-GAAP净利润预测分别为173 83亿元和207 59亿元 对应净利率28 44%和29 25% [3] - 目标价569 30港币 对应2026年18倍PE [3]

1季度业绩表现 - 1Q25净收入139亿元，同比增长16%，符合预期，其中住宿预订同比增长23%，交通票务收入同比增长8%，分别占总收入的40%和39%，贡献收入净增量的54%和22% [1] - 毛利同比增长15%，毛利率同比下降1个百分点至80% [1] - 经调整归母净利润同比增长3%至42亿元，超市场预期9%，主要因营销费用（同比增长30%）较预期低10%，净利润率维持在30%以上 [1] 经营数据 国内业务 - Q1国内酒店间夜量同比双位数增长，ADR同比高个位数下降，但4-5月降幅有收窄趋势 [1] - 携程老友会用户及GMV同比翻倍增长 [1] - 五一假期国内酒店预订同比增长20%，跨境订单同比增长30%（其中入境预订同比增长150%），机票价格同比增长，酒店价格同比降幅收窄至低个位数 [2] 出境业务 - 出境酒店及机票预订较1Q19增长20%，泰国短期波动，但欧洲长线游增长强劲 [1] 国际业务 - 国际OTA酒店及机票预订量同比增长超60%，亚太贡献主要增量 [2] - 移动端订单占比约70%，一站式服务心智强化，有望带动交叉销售率提升 [2] 入境业务 - 入境游预订同比增长超100%（对比整体入境游人次同比增长40%），受益于免签、离境退税等政策利好 [2] 业务前景 - 预计Q2国内酒店ADR降幅将继续收窄，间夜量稳健增长 [1] - 预计2季度收入仍快于旅游大盘增长，受益于持续丰富的供给、用户心智、份额稳定 [2] - 国际OTA业务GMV及收入预计维持高增速，中长期收入占比有望提升至20%以上，市场区域将逐步从亚太拓展至中东和欧洲 [2] 财务预测及估值 - 微调2025年收入及利润预测，预计全年收入同比增长15%，其中住宿预订增长16%，交通预订增长9% [3] - 海外业务投入随季节及ROI动态调整，收入占比提升部分影响集团层面盈利水平，但为长期增长提供支撑 [3] - 维持目标价591港元（9961 HK）/76美元（TCOM US），对应2025年20倍市盈率 [3] - 年初至今已回购8400万美元（剩余回购额度5.16亿美元），计划启动港股回购计划 [3]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][8] 报告的核心观点 - 2025年Q1携程集团收入及利润略好于市场预期，国内休闲旅游需求稳中向好，出境及国际业务延续高增长趋势，海外营销费用率投放优化使盈利能力略好于预期，长期看好其海外市场前景及未来业绩持续增长 [1] - 预计2025 - 2027年公司实现经调整归母净利润196/225/257亿元 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据与估值 |会计年度|主营收入（百万元）|同比增长|归母净利润（百万元）|同比增长|Non - GAAP归母净利润（百万元）|同比增长|经调整每股收益（元）|PE（Non - GAAP）|PB| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|44510|122%|9918|632%|13071|910%|19.11|24.2|2.4| |2024|53294|20%|17067|72%|18041|38%|26.38|17.5|2.1| |2025E|61807|16%|18412|7%|19574|8%|28.62|16.1|1.9| |2026E|70802|15%|21148|15%|22520|15%|32.92|14.0|1.7| |2027E|80910|14%|23995|13%|25692|14%|37.56|12.3|1.5| [3] 基础数据 - 总股本653百万股，已上市流通股653百万股，总市值337.7十亿元，流通市值337.7十亿元，每股净资产222.2元，ROE为11.8，资产负债率41.0%，主要股东为百度集团股份有限公司，持股比例6.723% [4] 股价表现 |时间|绝对表现|相对表现| | ---- | ---- | ---- | |1m|16%|5%| |6m|0%|-20%| |12m|16%|-5%| [6] 收入与业绩情况 - 报告期内实现营业收入138.3亿元，同比增长16.2%，实现NON - GAAP归母净利润41.9亿元，同比增长3.3%，整体收入与业绩基本符合指引预期 [8] - 分业态来看，住宿预订/交通票务/旅游度假/商旅管理/其他业务分别实现收入55.4/54.2/9.5/5.7/13.7亿元，分别同比变动+23.2%/+8.4%/+7.2%/+12.1%/+33.0% [8] 盈利能力情况 - 报告期内综合毛利率为80.4%，同比下降0.8pct，2025Q1期间费用率为54.7%，同比增长1.3pct，其中研发/销售/管理费用率分别为25.5%/21.7%/7.5%，分别同比变化 - 0.6pct/+2.3pct/-0.3pct [8] - 得益于销售费用小幅优化，盈利能力略好于指引预期，经调整opm为29.2%（预期为27.5%），25Q1公司Non - GAAP归母净利润率为30.3%，同比下降3.8pct [8] 业务增长情况 - 2025Q1出境、出海、入境业务快速增长，出境酒店和机票预订已全面超过2019年疫情前同期的120%水平，国际OTA平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100% [8] 投资建议 - 2025年Q1以来国内休闲旅游需求稳中向好，出境及国际业务延续高增长趋势，Q1盈利能力略好于预期；中期预计2025年出境业务增速15% - 20%，高利润率的出境业务增长有望驱动业绩持续释放；长期看好海外市场前景及未来业绩持续增长 [8] 财务预测表 资产负债表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|...|...|88732|112120|139878| |现金及现金等价物|43983|51093|73651|99182|128588| |交易性金融资产|0|0|0|0|0| |...|...|...|...|...|...| |负债及权益合计|219137|242581|270536|301980|338152| [9] 现金流量表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|22004|15336|21747|24544|28038| |净利润|9918|17067|18412|21148|23995| |折旧与摊销|1052|1291|1305|1383|1511| |...|...|...|...|...|...| |现金净增加额|25496|10601|27966|31233|35437| [10] 利润表 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入|44510|53294|61807|70802|80910| |主营收入|44510|53294|61807|70802|80910| |营业成本|8121|9990|12358|14865|17715| |...|...|...|...|...|...| |EPS（元）|15.46|26.61|28.71|32.98|37.42| [11] 主要财务比率 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |年成长率 - 营业收入|122%|20%|16%|15%|14%| |年成长率 - 营业利润|12768%|25%|9%|17%|14%| |年成长率 - 净利润|607%|72%|8%|15%|13%| |获利能力 - 毛利率|81.8%|81.3%|80.0%|79.0%|78.1%| |...|...|...|...|...|...| |估值比率 - EV/EBITDA|6.9|4.5|4.2|3.7|3.2| [12]

国内旅游市场趋势 - 2025年端午假期国内本地游和周边游占比50% 成为市场主导 [1] - 国内周边游预订量同比增长23% 市场整体呈现稳步增长态势 [1] - 途牛数据显示47%用户选择本地游或周边游 31%选择国内长线游 [1] - "3小时高铁圈"相关旅行热度高涨 反映短途出行偏好 [1] 海外及入境游动态 - 日本 韩国 泰国等中短途3小时航程圈受游客青睐 [1] - 端午假期入境游酒店搜索热度超1倍 显示海外游客吸引力 [3] - 出境游热门目的地包括日本 韩国 埃及 俄罗斯 越南等特色地区酒店热度涨幅领先 [4] - 上海飞往曼谷 济州岛等目的地部分单程机票仅500多元 具备价格优势 [4] 主题活动带动效应 - 音乐节和演唱会带动跨城旅游增长 热门演出近一个月热度上涨40% [2] - 晋城 德州 常州酒店热度成倍飙升 主要受演唱会拉动 [2] - 端午民俗体验游搜索热度同比增长50% 龙舟和粽子相关搜索量环比增长270% [2] - 佛山整体旅游预订订单量同比增长167% 汨罗增长85% 嘉兴增长40% [2] 细分市场表现 - 永兴坊非遗剧场四种非遗演出通场票售卖同比去年增长12.6倍 [3] - 亲子家庭旅游订单占比达35% 亲子酒店搜索热度同比上升45% [3] - 亲子游主题中出游人次占比54% 主题乐园相关套餐预订火爆 [3] - 宠物友好酒店热度同比增长超20% 平均房价溢价近30% [3]