行业投资评级 - 投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 科技行情走强，海外大厂AI布局加速落地，前期AI景气度担忧情绪有所缓解，存储、晶圆厂等均存在涨价行情[7] 市场回顾 - 本周（2025.12.22-2025.12.26）电子行业指数上涨4.71%，半导体上涨5.07%，其中消费电子上涨3.48%，光学光电上涨0.94%[3] - 海外科技股整体上涨，纳斯达克本周上涨1.22%、恒生科技上涨0.37%[3] - 存储板块涨幅靠前，SK海力士上涨9.51%，美光上涨7.10%，闪迪上涨5.24%[3] - 其他个股，英伟达上涨5.27%，亚马逊上涨2.27%，谷歌上涨2.06%[3] 行业动态：终端 - 12月21日，三星电子公布业内首款2纳米工艺智能手机应用处理器Exynos 2600，采用基于Arm v9.3架构的新10核CPU设计，三星宣称其性能提升高达39%[4] - 12月22日，华为发布nova 15系列，其中nova 15 Pro搭载麒麟9010S处理器[4] - 12月24日，视涯科技IPO过会[4] 行业动态：算力 - 美国密歇根州监管机构批准甲骨文与OpenAI合作建设的大型数据中心项目，装机容量为1.4GW[5] - 据路透社报道，英伟达计划于2026年2月中旬开始向中国发货H200芯片[5] - 字节已初步计划在2026年投入1600亿元的资本支出[5] - Groq和英伟达签订非独家推理技术许可协议，Groq创始人Jonathan Ross、总裁Sunny Madra等将加入英伟达[5] 行业动态：存力 - 12月份存储市场NAND闪存晶圆价格较上月上涨超过10%[6] - 固态硬盘（SSD）等成品的价格上涨了15%至20%[6] - 三星电子、SK海力士等存储供应商已上调2026年HBM3E价格，涨幅接近20%[6] - 北京君正互动易回复，公司部分存储芯片产品和计算芯片进行了价格调整，部分产品在四季度已执行新价格[6] 行业动态：AI基座 - 上海证券报报道，中芯国际已经对部分产能实施了涨价，涨幅约为10%[6] - 台积电确认整合8英寸产能，并计划在2027年末关停部分生产线，或也引发晶圆厂涨价预期[6] 投资建议 - 受益标的包括：中芯国际、北京君正、华丰科技、北方华创、中微公司、德明利、香农芯创、兆易创新等[7]

美国对华AI芯片出口政策调整 - 美国政府宣布允许英伟达向“经批准的客户”出口H200芯片 [1] - 美国政府禁止英伟达向中国出口其更先进的Blackwell和即将发布的Rubin芯片 [1] 对英伟达的财务影响 - 美国政府要求对每颗售往中国的H200芯片抽取25%的分成，并称其为“国家安全补偿” [1]

行业投资评级 * 报告未明确给出整体行业投资评级 核心观点 * 大模型竞赛持续白热化，Scaling Law 依然有效，模型能力尚未触及瓶颈，2026年进展值得期待 [1] * AI应用落地加速，推理需求持续强化，算力需求正由以训练为中心向训练与大规模推理并重演进 [2] * “十五五”规划建议明确了支持战略性新兴产业和前瞻布局未来产业的方向，并强调适度超前建设算力等新型基础设施，进一步强化了AI与算力的产业趋势 [3] 大模型竞赛持续白热化，Scaling law 依旧有效 * **顶尖模型持续迭代，能力实现跃迁**：谷歌Gemini 3在基础推理与多模态能力上实现跃迁式提升，例如在Humanity's Last Exam测试中，Gemini 3 Pro无工具得分达37.5%，带工具得分达45.8%，显著高于前代及竞品 [11]。在多模态理解测试ScreenSpot-Pro中得分72.7%，是Claude Sonnet 4.5的两倍、GPT-5.1的二十倍 [12] * **大模型专业化与创造经济价值潜力凸显**：OpenAI GPT-5.2面向专业知识型工作，在GDPval测试中，其在高难度知识型工作任务上表现优于或持平行业顶尖专家的比例达70.7%，完成任务速度约为专家3倍，成本仅约1% [14] * **海外巨头积极布局新模型**：Meta正开发主攻图像与影片的“Mango”和强化编程能力的“Avocado”两款重量级AI模型，预计2026年上半年问世，并重组团队加大投入 [15] * **国产开源模型引领创新，接近国际先进水平**：国产开源模型DeepSeek-V3.2在推理性能上逼近顶尖闭源模型，其提出的稀疏注意力（DSA）、将后训练算力预算提升至超过预训练成本10%、大规模使用合成数据等创新，证明算法与训练范式仍具巨大突破空间 [1][16][17]。斯坦福大学报告指出，在能力与采用率方面，中国开放权重的大模型已接近甚至部分领先于国际先进水平 [1][17] * **中国开源模型生态影响力提升**：2025年9月，阿里巴巴的Qwen模型家族超越Llama，成为Hugging Face上下载量最多的LLM家族。2024年8月至2025年8月，中国开源模型开发者占Hugging Face所有下载量的17.1%，略超美国的15.8% [18] * **算力基座升级驱动模型进步**：随着英伟达Blackwell架构带来训练算力底座升级，预计2026年大模型进展更值得期待。Blackwell相比前代Hopper架构在单卡算力、显存带宽、容量及集群互联上大幅提升，有助于使用更大Batch Size，提升训练稳定性 [1][26] AI 应用落地加速，推理需求持续强化 * **AI应用重塑终端交互，落地趋势显化**：字节跳动发布的豆包AI手机助手技术预览版，实现AI对手机的跨应用自主操作，从理解指令升级为执行复杂任务，预示着手机交互方式重塑 [2][27] * **AI应用使用量爆发式增长**：豆包大模型日均Tokens使用量从2025年5月底的超过16.4万亿增长至2025年12月的突破50万亿，居中国第一、全球第三，显示推理需求高速增长 [2][30] * **产业巨头前瞻布局推理算力**：英伟达从推理芯片初创公司Groq获得关键技术授权并吸纳其核心高管，显示其在保持训练算力主导地位的同时，正加速向推理市场纵深布局 [2][31]。Groq采用基于SRAM的LPU架构专为推理设计，其LPU在主流大语言模型运行中，推理速度可达英伟达H100 GPU的5至18倍，投后估值达69亿美元 [2][33] “十五五”规划建议发布，新兴产业和未来产业布局愈发清晰 * **明确支持战略性新兴产业发展**：规划建议明确提出支持航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展 [3][35] * **前瞻布局未来产业**：规划建议提出推动量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等成为新的经济增长点 [3][35] * **强调适度超前建设新型基础设施**：规划建议提出适度超前建设新型基础设施，推进信息通信网络、全国一体化算力网、重大科技基础设施等建设 [3][35] 投资建议及相关标的 * **算力**：报告列举了包括寒武纪、海光信息、中际旭创、中科曙光、浪潮信息等在内的超过40家相关公司 [4][36] * **AI应用/Agent**：报告列举了包括谷歌、阿里巴巴、腾讯控股、科大讯飞、同花顺、恒生电子等在内的超过60家相关公司 [4][36] * **自动驾驶**：报告列举了包括江淮汽车、赛力斯、小鹏汽车、理想汽车、禾赛、地平线等公司 [5][38] * **军工AI**：报告列举了包括拓尔思、能科科技、普天科技、品高股份等公司 [5][38]

摩根士丹利2026年精选股票观点 - 摩根士丹利筛选出一组认为在迈向2026年时处于最佳位置的股票 这些股票具有强劲的基本面 有利的行业趋势和多个近期催化剂[1] - 核心投资主题涵盖人工智能 网络安全 数据存储和数字媒体领域[1] 英伟达 (NVDA) - 公司被视为摩根士丹利在人工智能主题上的核心标的 是AI交易的关键 其增长动力源于加速的收入增长和持续超过供给的需求[2] - 公司业绩持续超越自身指引 季度收入环比增加数十亿美元 同时AI基础设施支出的长期前景广阔 支撑其建设性展望[2] Spotify (SPOT) - 公司因兼具增长和盈利能力改善而受到关注 其人工智能的应用被视为竞争优势而非威胁 市场对音乐厂牌干扰的担忧已反映在估值中[3] - 预计公司将通过定价能力 用户平均收入提升和运营杠杆来抵消2026年更高的内容成本 从而支持利润率扩张[4] - 公司股价在2025年迄今上涨约30% 反映出市场对其商业模式的信心日益增强[4] Palo Alto Networks (PANW) - 公司被定位为网络安全领域平台化和AI采用的主要受益者 摩根士丹利近期上调了其目标价 理由是估值水平具有吸引力且增长前景稳固[6] - 对公司即将收购CyberArk持乐观态度 预计这将增强其产品供应和长期盈利能力[7] - 尽管2025年股价仅上涨约3.6% 但预计随着收购整合完成以及AI在2026年前成为更强的需求驱动力 股价将有显著上行空间[7] 西部数据 (WDC) - 公司作为与云资本支出增长相关的首选股入选 其驱动力包括硬盘市场需求改善 定价能力以及对公共云支出的强劲敞口[9] - 预计未来有几个催化剂可能进一步支撑股价 包括投资者活动和财报发布[10] - 公司是2025年表现突出的股票之一 股价上涨超过300% 但基本面依然支持其进入下一年的看涨前景[10]

出海四小龙动态 - Temu与荷兰邮政集团PostNL签署谅解备忘录，深化欧洲物流合作，重点围绕本地卖家履约能力建设及泛欧跨境配送网络展开[3] - Temu将接入PostNL旗下的自动化包裹自提柜网络及广泛的零售取件与寄件网点，以提升消费者端的取件灵活性与配送体验[4] - PostNL将为Temu的本地卖家提供系统化物流解决方案，使卖家在荷兰境内通过PostNL发货，并借助其子公司Spring GDS实现欧洲范围内的跨境配送[4] - TikTok Shop面向跨境自运营商家上线“一商卖全球”项目，商家可通过一个跨区域工作台实现全球多店绑定、极速互通开店、全球统一看数、跨国销评互通、客户消息聚合五大核心功能[5] - 该项目旨在帮助商家从单店运营走向全球布局，一站式统筹全球多个店铺，并计划于2026年2月上线更多功能，包括同账号绑定多企业资质的全球店铺等[5] 机器人及人工智能公司进展 - 杭州云深处科技股份有限公司（云深处）向浙江证监局提交IPO辅导备案，公司专注于四足机器人、人形机器人研发[7] - 云深处是继群核科技、宇树科技之后，“杭州六小龙”中第三家启动上市辅导的企业，宇树科技已于11月10日完成境内上市辅导，辅导周期仅历时4个月[7] - 云深处在12月初宣布完成超5亿元人民币的C轮融资，由招银国际和华夏基金联合领投，中国电信、中国联通旗下基金等参与战略投资[7] - 本轮融资前，云深处累计完成8轮融资，总金额超10亿元人民币[8] - 公司控股股东及实际控制人为朱秋国，其与一致行动人合计控制公司32.60%的股份[10] - 上海稀宇科技（MiniMax）已通过中国证监会境外上市备案，并于近期通过港交所上市聆讯，有望成为全球首家以通用人工智能（AGI）为核心业务的上市公司[15] - 全球人工智能市场规模预计将从2023年的1890亿美元增长至2033年的4.8万亿美元[17] - MiniMax业务已覆盖全球超过200个国家和地区，累计拥有超过2.12亿用户，并服务超过100个国家和地区的企业客户与开发者[17] - 市场消息称，MiniMax计划于2026年1月正式在港交所挂牌上市[17] 科技公司产品与市场动态 - 大疆创新对美国联邦通信委员会（FCC）将所有非美国制造的无人机列入“受管制清单”的决定表示遗憾，称此举限制了美国消费者与商业用户的选择自由[11] - 被列入清单的外国无人机企业，将无法获得FCC的批准在美国销售新的无人机型号[12] - 中国制造的无人机产品占据了全球商用无人机市场70%至80%的份额，并且在传感器、速度控制器等关键零部件的生产上掌握主导权[13] - 联想计划发布首款面向全球市场的“AI超级智能体”，旨在通过系统级的AI应用重塑硬件交互体验，能够无缝跨越摩托罗拉手机、联想PC、平板电脑及可穿戴设备[14] - 百度旗下无人驾驶出行服务平台萝卜快跑宣布，将于2026年在英国伦敦开启无人驾驶测试及出行服务，这是中国无人驾驶首次驶入英国伦敦[18] - 萝卜快跑目前已落地全球22城，累计出行服务次数已超1700万次[18] - 谷歌Waymo在全美部署超过2500台无人车，周订单量突破45万[18] 海外大公司与行业事件 - 英伟达已告知中国客户，计划于2025年2月中旬交付其AI芯片H200，预计发货总量为5000至10000套芯片模组，相当于约4万至8万颗H200芯片[24] - H200芯片在拜登政府时期被禁止对华出口，美国总统特朗普于12月8日宣布允许英伟达向“经批准的客户”出口H200芯片[26] - 英国首富、戴森公司创始人詹姆斯·戴森对其家族财富管理架构进行调整，其家族投资公司今年从英国主要实体向新加坡控股公司转移了至少6.24亿英镑的资金[26][27] - OpenAI的计算利润率已经达到70%，高于2024年底的52%，是2024年1月的近两倍[28] - 计算利润率是OpenAI扣除付费用户的模型运行成本后利润占收入比值的内部指标，不代表公司的整体利润率[28] - OpenAI首席执行官奥尔特曼预计公司到2025年底的年化收入可能达到200亿美元[31] - 截至2025年7月，OpenAI旗下ChatGPT拥有3500万付费用户，但其月用户增长率从年初的42%放缓至9月的13%[31]

文章核心观点 大模型技术竞赛持续白热化，Scaling Law依然有效，模型能力尚未触及瓶颈，2026年进展值得期待[1][23] AI应用落地正在加速，推理需求持续强化，预示着从训练到大规模推理的算力需求演进[1][2] “十五五”规划建议明确了支持战略性新兴产业和未来产业，并强调适度超前建设算力等新型基础设施，进一步强化了AI与算力的产业趋势[3][31] 一、大模型竞赛持续白热化，Scaling law依旧有效 - **全球顶尖模型持续迭代，能力实现跃迁式提升**：谷歌Gemini 3在基础推理与多模态能力上实现显著突破，例如在Humanity‘s Last Exam测试中，Gemini 3 Pro得分为37.5%（无工具）和45.8%（带工具），远超Gemini 2.5 Pro的21.6%和Claude Sonnet 4.5的13.7%[11] 在ARC-AGI-2测试中，Gemini 3 Pro得分为31.1%，而GPT-5.1为17.6%[11] 在多模态理解测试ScreenSpot-Pro中，Gemini 3得分72.7%，是Claude Sonnet 4.5的两倍，GPT-5.1的二十倍[12] - **模型面向专业与经济价值创造**：OpenAI发布的GPT-5.2面向专业知识型工作，在GDPval测试中，GPT-5.2 Thinking在70.7%的高难度知识型工作任务上表现优于或持平行业顶尖专家，完成任务速度约为专家的3倍，成本仅约1%[14] - **海外巨头持续加码布局**：Meta正积极开发两款重量级AI模型，分别是主攻图像与影片的“Mango”和强化编程能力的“Avocado”，预计2026年上半年问世，并已重组团队、挖角人才以加大投入[15] - **国产开源模型引领创新，接近国际先进水平**：DeepSeek-V3.2在推理性能上逼近顶尖闭源模型，其长思考增强版在主流推理基准测试上性能媲美Gemini-3.0-Pro，并在多项国际竞赛中斩获金牌[16] 模型创新包括采用DSA稀疏注意力机制、将后训练算力预算调整到超过预训练成本的10%、以及使用大规模合成数据提升泛化能力[17] 斯坦福大学报告指出，在能力与采用率方面，中国开放权重的大模型已接近甚至部分领先国际先进水平[18] 2024年8月至2025年8月，中国开源模型开发者占Hugging Face所有下载量的17.1%，略超美国的15.8%[18] 2025年9月，中国微调或衍生模型占Hugging Face上发布的所有新微调或衍生模型的63%[18] - **算力基座升级驱动模型进步**：大模型训练的硬件基础正从英伟达Hopper架构转向Blackwell架构，后者在单卡算力、显存带宽（HBM带宽从3.35 TB/s提升至8.0 TB/s）、显存容量（从80GB HBM3提升至192GB/288GB HBM3e）等方面大幅提升，有助于加速训练、降低成本并提升训练稳定性[24][25] 二、AI应用落地加速，推理需求持续强化 - **AI手机助手实现跨应用自主操作，重塑交互方式**：字节跳动于2025年12月发布豆包AI手机助手技术预览版，实现AI对手机的跨应用自主操作，能从理解指令升级为执行复杂任务（如跨平台比价、下单），标志着AI在C端从语音助手进化为会行动的助理[26] - **AI应用推理需求呈现爆发式增长**：豆包大模型的日均Tokens使用量从2025年5月底的超过16.4万亿，增长至2025年12月的突破50万亿，居中国第一、全球第三，较发布初期增长137倍，直观体现了推理算力需求的增长[28] - **英伟达前瞻布局推理算力，印证应用落地加速**：英伟达从推理芯片初创公司Groq获得关键技术授权并吸纳其核心高管，Groq专为推理设计的LPU芯片在运行主流大语言模型时，推理速度可达英伟达H100 GPU的5至18倍，首token响应时间仅0.2秒[29][30] Groq在2025年9月完成一轮7.5亿美元融资，投后估值达69亿美元[30] 此次合作反映了AI算力需求正由以训练为中心向训练与大规模推理并重演进[31] 三、“十五五”规划建议发布，新兴产业和未来产业布局愈发清晰 - **明确支持战略性新兴产业与未来产业发展**：“十五五”规划建议明确提出培育壮大新兴产业和未来产业，加快新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业集群发展[31] 前瞻布局量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口、具身智能、第六代移动通信等未来产业[3][31] - **强调适度超前建设算力等新型基础设施**：规划提出适度超前建设新型基础设施，推进信息通信网络、全国一体化算力网、重大科技基础设施等建设和集约高效利用[3][31] 政策导向进一步强化了AI时代对算力基础设施的需求判断[3] 四、相关标的 - **算力**：列举了包括寒武纪、海光信息、中际旭创、中科曙光、浪潮信息等在内的超过40家上市公司[4][32] - **Agent（智能体）**：列举了包括谷歌、阿里巴巴、腾讯控股、科大讯飞、同花顺等在内的超过50家国内外公司[5][34] - **自动驾驶**：列举了包括江淮汽车、赛力斯、小鹏汽车、理想汽车、地平线等公司[5][34] - **军工AI**：列举了包括拓尔思、能科科技、普天科技、中科星图等公司[6][35]

美国“创世纪计划”的启动与目标 - 2025年末，美国能源部牵头启动“创世纪计划”，旨在整合国家科研体系与市场化AI能力，以提升基础科研效率[3] - 该计划联合了微软、谷歌、英伟达、OpenAI等24家科技巨头与美国17个国家实验室，目标直指核聚变、量子计算、新材料等基础科学领域[5] - 核心动机是利用大模型和算力技术缩短核聚变、材料、能源等“慢变量”领域的科研试错周期，解决研发周期拉长、成本攀升的问题[9][10] 参与方构成与协作模式 - 参与方具有“全栈特征”，覆盖AI产业关键节点：包括英伟达、AMD等算力提供者，微软、谷歌等云平台，以及OpenAI、xAI等模型公司[12] - 这是长期互为对手的科技巨头首次在国家意志引导下协同发力，例如谷歌承诺将新一代大模型用于核聚变等离子体模拟，OpenAI向白宫提交专项报告论述战略窗口[12] - 合作模式是阶段性重合：国家需要企业的AI能力，企业需要国家提供的场景、订单和长期需求，而非企业被收编[14] 计划主导方与战略资产 - 计划由美国能源部主导，因其掌控全球顶尖超级计算资源、横跨数十年的战略级科研数据，并长期承担核聚变、高能物理等重大国家科研任务[13] - 这些周期长、成本高、商业化难度大的基础科学领域，被认为是新一代计算技术最能发挥价值的战场[13][14] 对行业竞争格局的影响 - 该计划将AI竞赛从“企业级”提升至“国家级生态”维度，对其他国家形成体系化压力[16] - 计划由技术、数据、生态共同构筑的行业屏障正在形成，可能导致未来AI科技公司之间的差距越来越大[14] 中国面临的竞争叙事与自身路径 - 国际舆论中存在将中国芯片和光刻机发展称为“中国曼哈顿工程”的叙事，暗示其依赖“逆向工程”[17] - 真正的技术创新需要自主创新积累海量数据、调试经验和系统级Know-how，并构建获得全球产业链信任的商业化能力[17] - 中国需要一条基于开放创新、生态培育与长期主义的自主发展路径，未来竞争将更多聚焦于“科研生态与制度设计的适配性”[19] 中国的优势与结构性挑战 - 中国拥有集中力量办大事的制度优势以及全球最完整的产业链基础，在需要大规模资源整合与长期投入的战略领域具有独特攻坚能力[20] - 中国科技生态存在“应用强、基础弱”的格局，顶尖科技公司更多聚焦应用创新与商业模式，在瞄准长远的基础科学攻坚中可能后劲不足[21] - 核心命题是如何在发挥制度优势的同时，培育基础研究土壤并构建可持续的创新生态[21] 计划成功面临的主要挑战 - 首要挑战是协调长期在市场上竞争的科技巨头（如英伟达、AMD、微软、谷歌）实现真正协作，克服不同的技术路线、商业逻辑与企业文化[23] - 深层挑战在于构建安全、可信的数据共享与知识产权框架，以平衡国家实验室的核心数据安全与科技公司的AI模型命脉[23] - 资金耐心是重大考验，核聚变、量子计算等目标回报周期以十年计，但科技巨头需每季度面对华尔街审视，需要资本市场保持“战略耐心”[26] - 根本制约来自物理世界，算力指数级增长需要宏大的能源基础设施支撑，近期旧金山大规模停电事件警示了先进AI对老化电网的脆弱性[26] - 政治周期干扰是潜在风险，国家科研方向可能随政府更迭而摇摆，成功的计划需要超越选举周期的十年视野和高度科研连续性[27] 计划成败的关键决定因素 - 计划最终成败不取决于单项技术突破，而取决于美国能否克服其内部顽疾：科技巨头各自为政、资本市场短期逐利、政治周期摇摆干扰[27] - 如果成功，将探索出一条“国家主导、企业主演”的全新科技攻坚路径；如果失败，可能因内部消耗与官僚主义沦为耗资巨大的表演[27]

英伟达与Groq的交易 - Bernstein分析师Stacy Rasgon表示 英伟达近期与加州人工智能初创公司Groq达成的交易 消除了其股票最后剩余的看跌理由 [1] 分析师观点 - 该交易被视为对英伟达股票的积极催化剂 [1]

文章核心观点 - 华尔街多数分析师认为英伟达和微软股价被低估，具有显著上涨空间 [1][2] - 晨星将英伟达和微软列为当前最佳人工智能股票的前两名 [2] - 英伟达凭借其全栈战略和CUDA软件平台，在数据中心GPU市场占据主导地位并拥有宽阔的护城河 [5][6] - 微软凭借其企业软件领导地位、与OpenAI的深度合作以及Azure云服务，已成为人工智能领域的领导者 [9][10] 英伟达 - 公司拥有宽阔的经济护城河，源于其在人工智能所需的GPU硬件、软件和网络工具领域的领导地位 [5] - 公司采用全栈战略，将顶级GPU与CPU、高速互连和网络平台相结合，实质上构建了整个数据中心 [5] - 公司花费近二十年打造的CUDA软件平台，包含无与伦比的代码库、预训练模型和应用框架，为开发者提供支持 [6] - 在69位分析师中，英伟达的股价中位数目标为250美元，较当前190美元的股价有31%的上涨空间 [7] - 公司在数据中心GPU市场占有超过90%的份额，该市场销售额预计到2033年将以每年36%的速度增长 [8] - 华尔街预计，截至2028年1月的财年，公司调整后收益将以每年48%的速度增长，这使得当前47倍的市盈率显得便宜 [8] - 公司当前市值为4.6万亿美元，毛利率为70.05% [9] 微软 - 公司是全球最大的企业软件公司，在商业智能、网络安全和企业资源规划等多个软件垂直领域占据强势地位 [9] - 公司在多个软件产品中加入了生成式AI助手，其月活跃用户在9月季度超过1.5亿，较6月季度的1亿有所增长 [10] - 超过90%的财富500强公司目前使用Microsoft 365 Copilot [10] - 微软Azure是基础设施和平台服务销售方面的第二大公共云 [10] - 公司持有OpenAI 27%的股权，并拥有该AI初创公司最先进模型（如GPT-4和GPT-5）的独家使用权 [10] - 根据协议，OpenAI将其收入的20%分给微软，这些支付额今年将超过10亿美元，去年约为5亿美元 [10] - 在63位分析师中，微软的股价中位数目标为631美元，较当前488美元的股价有29%的上涨空间 [7] - 华尔街预计，截至2027年6月的财年，公司调整后收益将以每年16%的速度增长 [11] - 在过去四个季度中，公司平均超出市场一致收益预期8%，这使得当前34倍的市盈率看起来更为合理 [11]

文章核心观点 - 全球科技巨头正掀起一场以AI数据中心为核心的万亿级基建狂潮，以争夺未来AI和AGI的领先地位 [2][3] - 建设下一代AI数据中心成本极高，以OpenAI的Stargate项目为例，单座10GW数据中心的预估投资高达5000亿美元，且业内认为其最终野心可能是此数据的十倍 [2][3] - 尽管市场对AI投资泡沫存在质疑，但巨头们认为投资不足的风险远大于过度投资，因此资本仍在疯狂涌入 [27][30][31] AI数据中心的成本构成（基于美国银行模型） - 建设一个1GW的AI数据中心总成本约为516亿美元，其中IT设备占比最高，达到84% [3][11] - **IT类设备**：每GW支出431.5亿美元，是成本大头 [3][6] - **服务器**：每GW需375亿美元，包含CPU、GPU、内存等，主要由ODM（如工业富联）和OEM（如戴尔、超微）厂商供货 [4] - **网络设备**：每GW需37.5亿美元，主要玩家包括Arista、Cisco、华为、英伟达等 [4] - **存储设备**：每GW需19亿美元，主要玩家包括三星、SK、美光、希捷等 [6] - **冷却系统**：每GW支出14.75亿美元，占总成本约3%，但随着算力密度提升，液冷已成为必需品 [7][8] - 主要设备包括冷却塔、冷水机组、CDU和CRAH [8] - 主要供应商包括维谛、江森、世图兹、施耐德等 [8] - **供电设备**：每GW支出27亿美元，约为IT设备成本的1/13 [10] - 包括备用柴油发电机、开关设备、UPS和配电设备 [9][10] - 柴油发电机需考虑冗余，实际配置量可能达数据中心算力的两倍 [10] - 主要玩家：卡特彼勒、康明斯、罗尔斯·罗伊斯（发电机）；施耐德、维谛、伊顿（电气设备）[10] - **工程建设**：每GW支出约42.8亿美元，包含建筑、安装及承包商费用 [11] 不同机构成本预测的分歧与原因 - 不同机构对AI数据中心（如Stargate）的预算估算差异巨大，可达2000亿美元 [11] - **主要分歧原因一：假设使用的芯片不同** [12][13] - 美国银行以英伟达2026年上市的Rubin架构芯片为计算对象，GPU成本为每GW 375亿美元 [13] - Bernstein和摩根士丹利以2024年发布的Blackwell架构为对象，Bernstein的GPU成本为每GW 136.5亿美元 [13] - 仅芯片成本一项，不同预测就相差超过200亿美元每GW [13] - 英伟达CEO黄仁勋提出的“黄氏数学”认为1GW数据中心总成本为600-800亿美元，其中计算成本（英伟达潜在收入）为400-500亿美元 [14][15] - **主要分歧原因二：计算范围不同** [16] - 美国银行计算的是数据中心建筑内部的成本 [16] - Bernstein的计算包括了整个数据中心园区的成本，如配电系统和涡轮发电机等 [16] - 综合来看，对于未来巨头建设的数据中心，美国银行的预算可能更接近真实情况 [16] 电力成为核心瓶颈与隐形支出 - 在美国，电力供应已成为建设数据中心的核心瓶颈 [10][17] - 为获取稳定电力，科技巨头不得不亲自下场投资建设发电厂等设施，这是一项巨大的隐形支出 [18] - 为一个10GW的数据中心配套发电厂，可能额外增加120-200亿美元成本 [18] - 例如，谷歌曾斥资30亿美元改造两座水力发电厂，以换取3000MW电力，相当于获取每GW电力花费10亿美元 [19] - 燃气轮机需求激增，GE的订单已排到三年后，分析师认为其有溢价能力，购买1GW发电机成本可能在20-25亿美元 [19][21] - 应急柴油发电机因设计用途和燃料成本高（发电成本是天然气的3-8倍），无法替代专用的天然气涡轮发电机进行7x24小时持续供电 [21][22] 创新的电力与冷却解决方案 - **太空数据中心**：被视为解决能源和散热问题的潜在方案 [22][24] - 在太空中，太阳能发电效率可达地球上的8倍，且能提供近乎无限的能源 [22] - 太空的真空环境可利用辐射散热，降低冷却需求 [22] - 谷歌、微软、亚马逊、SpaceX均已开始探索 [24] - 目前估算建设1GW太空数据中心（含发射费）的成本约为355亿美元 [24] 资本持续涌入的驱动逻辑 - **风险认知**：行业普遍认为，在AI竞赛中，投资不足的风险远大于过度投资的风险 [27] - 最先获得最佳AI模型或AGI的公司将占据巨大市场份额，其他公司的生存空间会迅速缩小 [27] - **资产处置**：过度投资的风险有上限，多余的算力、土地、电力等基础设施可用于内部降本增效、出租或出售给其他公司 [28] - **算力消化**：硅谷有“只要有基础设施和硬件，总会有办法被用掉”的理念，例如Meta已将大量GPU算力用于内容审核等内部工作 [29][30] - **资金来源**：支撑万亿投资的资金主要来自超大规云服务商的自有资金再投资、公开债券市场（投资级或高收益级）以及新兴的私募信贷等渠道 [30][31]