纪要涉及的行业和公司 - **行业**：服装家纺、纺织、超高分子量聚乙烯（UHMWPE）、童装、折扣零售、批发零售社服、新消费、饲料、白羽鸡、黄羽鸡、畜禽饲料、水产饲料、动保、种植业、宠物食品、家电、眼科医疗服务、口腔医疗服务、电商快递、食品饮料、复合调味品、饮料 - **公司**：南山智尚、恒辉安防、康隆达、云中马、凯信远达、凯龙高科、森马服饰、太平鸟、景工集团、海澜之家、安踏体育、李宁、特步国际、361度、唯品会、big offs、惠敏堂、稳健医疗、比音勒芬、报喜鸟、锦泓集团、万达体育、水星家纺、若雨辰、毛戈平、长虹佳华、老铺黄金、南极电商、润本股份、双美、蜜雪冰城、永辉超市、大商股份、艾昆纬、孩子王、科锐国际、重庆百货、学大教育、浙江自然、共创草坪、嵇文欣、永裕、斯摩尔、布鲁克、登康口腔、白药股份、温氏股份、牧原股份、新希望、正邦科技、唐人神、天康生物、华统股份、盛农发展、益生股份、利华股份、海大集团、瑞普生物、科前生物、普莱柯、隆平高科、登海种业、荃银高科、丰乐种业、北大荒、苏垦农发、乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份、美的集团、格力电器、海信家电、海尔智家、爱玛科技、九号公司、雅迪控股、海信视像、TCL电子、微端科技、普瑞眼科、通策医疗、申通快递、富侨、海底捞、好人家、天味食品、日成、泸州老窖、今世缘、山西汾酒、盐津铺子、啤酒力高酵母 纪要提到的核心观点和论据 1. **服装家纺行业** - **核心观点**：服装家纺消费回暖，线下零售优于线上，轩辕装及童装、专业运动休闲龙头公司领跑，2025年业绩有望逐季加速，多数公司估值处于历史低位，上游纺织制造板块增速预期不如去年[2] - **论据**：2025年1 - 2月限额以上企业服装鞋帽针纺织品零售额同比增长3.3%，好于2024年11月和12月，2024年同期同比增长1.9%；全国实物商品网上零售额累计下降0.6%；从上市样板公司情况看，轩辕装及童装龙头公司、专业运动休闲龙头公司终端零售表现领跑[2] 2. **超高分子量聚乙烯（UHMWPE）行业** - **核心观点**：需求预计以每年约20%速度增长，应用场景持续拓展，国内行业起步晚但发展空间广阔[2][5] - **论据**：该材料具有高强度和抗冲击性能，被广泛应用于军事装备、海洋产业等领域，应用场景仍在拓展，产品创新研发不断推进；根据中国化纤行业发展规划研究得出需求增长速度[5] 3. **童装行业** - **核心观点**：呼和浩特市育儿补贴政策对童装市场形成利好，全国约33个省市县出台类似政策，童装人均消费有较大提升空间，头部公司市场份额有望进一步集中[2][6] - **论据**：呼和浩特市生育新政补贴金额高且周期长；2021年我国母婴消费市场中服装鞋类占比26%，是最大细分市场；我国童装人均支出水平远低于发达国家[6] 4. **折扣零售行业** - **核心观点**：景气度较高，与京东战略合作将促进相关企业发展，运营核心是折扣力度及优质商品供应链稳定性，能够穿越经济周期[2][9] - **论据**：疫情三年使服饰鞋包品牌存在库存压力，为折扣零售提供充足货源；国内经济稳增长阶段，追求性价比的消费者比例上升，购物中心缺少引流品牌，为折扣零售提供低租金或佣金；复盘海外折扣零售公司历程及成长能力得出能穿越经济周期[9] 5. **批发零售社服行业** - **核心观点**：2025年1 - 2月消费有所企稳，建议关注细分供需不平衡、大众高性价比需求、渠道端变革、消费加AI等新消费标的[10] - **论据**：2025年1 - 2月社会消费品零售总额同比增长约4%，商品零售增长接近3.9%，餐饮收入增长约4.3%，化妆品和金银珠宝分别同比增长4.4%和5.3%，家居、家电等品类表现良好[10] 6. **新消费板块** - **核心观点**：自今年三月以来基本轮涨一遍，目前估值较高，但高成长可以消化高估值，建议关注高成长驱动型公司、成熟市场中因渠道变化及产品更迭而具备提份额趋势的公司，以及出口欧洲为主或越南征关税确定前尚有业绩期内可持续布局的标的[11][15] - **论据**：今年偏好成长性的市场风向标使回调上车机会仍存在；列举斯摩尔、布鲁克等公司的增长情况[11][15] 7. **饲料行业** - **核心观点**：山东饲料企业转型放养形成额外子猪需求，行业产能进入震荡期，产能有望逐步去化，当前板块整体估值处于历史低位[12] - **论据**：2024年以来山东许多饲料企业因散户减少转型放养公司，目前有200多家放养公司，规模较大的有30家；一月全国能繁母猪存栏量环比下滑0.4%，同比下降0.1%[12] 8. **白羽鸡和黄羽鸡市场** - **核心观点**：白羽鸡关注三月份法国种源恢复情况，若海外引种难以恢复正常，国内优质种源公司将受益；黄羽鸡关注餐饮复苏带来的需求弹性[13] - **论据**：今年1 - 2月海外引种仍处于中断状态，一月国内更新量仅为1万套[13] 9. **畜禽饲料行业** - **核心观点**：价格整体呈上涨态势，猪料行业景气度有所恢复，肉禽存栏维持高位下饲料需求平稳，原料价格上涨促使蛋清自配料比例下降，有利于全价料需求空间释放[14] - **论据**：二月份玉米、豆粕和鱼粉价格环比分别上涨2.4%、6.5%和0.2%；上市料企1 - 2月猪料销量改善，价格竞争趋缓，吨力水平较去年低位提升约30% - 40%[14] 10. **水产饲料行业** - **核心观点**：今年2月特种鱼仍在去产能及存塘下降阶段，加州鲈鱼饲料需求有望在二季度迎来拐点，水产饲料行业承受原材料涨价压力，部分企业调价，预计2025年需求恢复，看好海大集团[16] - **论据**：补水鱼价节后整体上涨驱动近期鱼苗价格明显上升；华中部分企业因豆粕涨价上调虾蟹料价格，华南市场头部企业针对特水逆势降价；生鱼、加州鲈、海鲈等特种鱼在2023 - 2024年持续去化[16] 11. **动保行业** - **核心观点**：生猪存栏回升推动需求回暖，动保龙头企业布局宠物医疗领域有望打开增长空间[17] - **论据**：无明确论据提及[17] 12. **种植业板块** - **核心观点**：中央一号文件提出种业振兴、发展农业新质生产力与智慧农业、土地承包与流转政策三方面重点内容，拥有丰富转基因品种储备的公司、相关智慧农业和土地流转标的将受益[18] - **论据**：从2020年至今农业部累计颁发25个转基因玉米和10个转基因大豆安全证书，并审定通过64个转基因玉米和17个转基因大豆品种；今年至明年是转基因玉米产业化示范期，种植范围扩大；今年10月印发全国智慧农业行动计划目标至2028年底信息化率达32%以上；有序推进第二轮土地承包延长30年试点并健全流转管理服务制度[18] 13. **宠物食品板块** - **核心观点**：预计今年海外市场维持平稳增长，看好国货崛起机会，龙头公司通过新工艺主粮和原材料配方迭代升级抢占市场份额[19] - **论据**：去年国内零售包装犬猫食品出口金额105亿元同比增长22%；去年城镇犬猫食品消费市场规模1,585亿元同比增长8.5%；今年1月乖宝宠物旗下弗列加特品牌销售额同比增长162%，中工旗下领先品牌销售额同比增长65%[19] 14. **家电行业** - **核心观点**：内销上半年表现优于下半年，出口增速快于整体出口增速且预计保持良好增长趋势，美国加关税可能使海外出口份额集中度提升及竞争格局改善，推荐业绩稳健增长、受益于补贴政策的龙头企业[21][24][25][26] - **论据**：今年1 - 2月家电零售额累计同比增长19%，优于整体市场表现六个百分点，主要受以旧换新政策刺激，但相对于去年全年增幅有所放缓；今年1 - 2月家电出口金额累计同比增长7.6%（人民币口径）和6.3%（美元口径）；有海外产能布局的小家电竞龙头企业北美订单在加关税后增长[21][24][25] 15. **眼科医疗服务行业** - **核心观点**：2025年第一季度整体呈现个位数下滑趋势，但屈光和视光业务有积极信号，普瑞眼科受推荐[27][31] - **论据**：1 - 2月多数眼科公司收入实现双位数增长，屈光业务增长20%以上，原因是征兵需求前移和客单价提升；视光业务多数公司保持双位数增幅，OK镜有所回暖；手术量增长但客单价下滑导致整体业绩下降[27][29][31] 16. **口腔医疗服务行业** - **核心观点**：2025年1 - 2月通策医疗门诊量双位数增长，但客单价未见明显回暖，国家出台口腔医疗服务价格改革指南构成潜在风险，需观察三月份数据[33] - **论据**：无明确论据提及[33] 17. **电商快递行业** - **核心观点**：2025年1 - 2月需求强劲，实现超预期增长，一季报前后存在低估值业绩切换机会，申通快递值得关注[34][35] - **论据**：网上零售额同比增速为7.3%，实物网上零售额渗透率达22.3%，快递行业业务量增速达到20%，受益于抖音、拼多多及淘宝平台；申通快递处于产能周期和管理周期的拐点，业绩弹性大，得到阿里资源与技术支持，阿里持有股权且可能行权成为控股股东[34][35] 18. **食品饮料行业** - **核心观点**：二月份整体运营情况尚待详细数据披露，各子领域表现不一[36] - **论据**：无明确论据提及[36] 19. **复合调味品行业** - **核心观点**：2025年有望加速涌现新品类，火锅底料市场空间大且品类多元化，中式复合调味品有新的发展机遇[37][38] - **论据**：2024年行业预计达到1,341亿元，过去五年增速约11%；火锅行业整体市场规模为6,000亿元，未来五年增速预计维持在5%以上；中式复合调味品目前主要有酸菜鱼调料和小龙虾料两个大单品，新渠道如山姆等带来新机遇[37][38] 20. **饮料板块** - **核心观点**：2025年2月跑赢大盘2.2个百分点，板块估值处于历史低位，经历四年调整期，在政策推动下有望筑底反弹[39] - **论据**：南向资金净买入最多的是青岛啤酒股份，净卖出最多的是中国飞鹤和周黑鸭等；截至二月份申万食品饮料板块PE估值处于过去10年来12%分位，PB估值处于23%分位；白酒节后酒企控货挺价，大众品二月动销环比改善，成本端整体呈现回落趋势[39] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 2025年1 - 2月全国实物商品网上零售额累计下降0.6%[2] - 2024年二季度开始纺织服装行业下游服装家纺板块基数走低[4] - 2021年我国母婴消费市场中服装鞋类占比26%，是最大的细分市场[6] - 截至今年1月底，全国已开设11家京东奥莱门店[9] - 2025年1 - 2月化妆品和金银珠宝分别同比增长4.4%和5.3%[10] - 今年1 - 2月海外白羽鸡引种仍处于中断状态，一月国内更新量仅为1万套[13] - 二月份玉米、豆粕和鱼粉价格环比分别上涨2.4%、6.5%和0.2%[14] - 今年2月特种鱼仍处于去产能及存塘下降阶段，加州鲈鱼受益于秋冬季节头苗增加，其饲料需求有望在二季度迎来拐点[16] - 从2020年至今农业部累计颁发25个转基因玉米和10个转基因大豆安全证书，并审定通过64个转基因玉米和17个转基因大豆品种[18] - 去年国内零售包装犬猫食品出口金额105亿元同比增长22%，去年城镇犬猫食品消费市场规模1,585亿元同比增长8.5%[19] - 今年1 - 2月份空调油烟机燃气灶全渠道零售额同比20%左右增幅，洗衣机和彩电微增，冰箱则下滑约五个百分点[21] - 清洁小家电实现了高双位数的增长，厨房小家电中电饭煲和净水器同比分别增长12%[22] - 年初补贴政策范围进一步扩大，将微波炉、净水器、电饭煲、洗碗机纳入补贴范围[23] - 以人民币口径来看，今年1 - 2月中国出口金额累计同比增长3.4%，其中家电出口金额累计同比增长7.6%；以美元口径来看，整体出口金额同比增长2.3%，而家电出口金额累计同比增长6.3%[24] - 全飞秒4.0术式定价18,800元，客单价环比及同比均提高约10%，蔡司将在今年继续推进新的smile pro术式，定价在25,000元以上[28] - OK镜与离焦镜之间竞争激烈，部分用户重新选择OK镜使其有所回暖[29] - 白内障业务自去年6月份开始集采导致客单价下滑10% - 20%左右[30] - 2025年1 - 2月通策医疗门诊量实现双位数增长，但客单价未见明显回暖[33] - 2025年1 - 2月网上零售额同比增速为7.3%，实物网上零售额渗透率达22.3%，快递行业业务量增速达到20%[34] - 2024年复合调味品行业预计达到1,341亿元，过去五年的增速大约在11%左右[37] - 火锅行业整体市场规模为6,000亿元，未来五年增速预计维持在5%以上[37] - 2025年2月饮料板块跑赢大盘2.2个百分点，截至二月份申万食品饮料板块PE估值处于过去10年来12%分位，PB估值处于23%分位[39]

行业投资评级 - 轻工制造行业评级为中性 [1] - 纺织服饰行业评级为中性 [1] - 子行业评级：家居用品中性、造纸中性、包装印刷中性、文娱用品中性、纺织制造中性、服装家纺中性、饰品中性 [1] 核心观点 - 国家安排3000亿元超长期特别国债支持消费品以旧换新 全方位扩大国内需求 [1][3] - 2024年家装厨卫"焕新"带动销售相关产品近6000万件 销售额约1200亿元 [3] - 2024年10-12月社会消费品零售总额家具类同比分别增长7.40%、10.50%、8.80% [25] - 大力发展银发经济和冰雪经济 推进全民健身活动 [2][26] - 房地产市场企稳预期强化 有利于家装、家居等后周期产业预期企稳回升 [25] 行业要闻 - 纸厂出现千元涨价函 冠豪高新等四家特种纸企业3月1日起提价 为2023年以来首次 [7] - 阿迪达斯2024财年第四季度销售额59.7亿欧元（约467.3亿人民币） 同比增长19% 超出预期 [7] - 阿迪达斯大中华区2024年销售额增长10% 各渠道均衡发展 [7] 行业高频数据 - TDI均价1.19万元/吨 周环比下降486.67元/吨 [8] - MDI均价1.88万元/吨 周环比下降350.00元/吨 [8] - 国内针叶浆均价6432.80元/吨 周环比下降95.20元/吨 [8] - 国内阔叶浆均价4702.80元/吨 周环比下降88.56元/吨 [8] - 国际针叶浆价格808.33美元/吨 周环比持平 [10] - 国际阔叶浆价格590.00美元/吨 周环比持平 [10] - 瓦楞纸均价2980.00元/吨 箱板纸均价5220.00元/吨 白板纸均价4250.00元/吨 周环比均持平 [12] - 白卡纸均价4610.00元/吨 铜版纸均价6800.00元/吨 周环比持平 [12] - 胶版纸均价5783.33元/吨 周环比上涨16.66元/吨 [12] - 长绒棉均价2.16万元/吨 周环比上涨50.00元/吨 [16] 公司重要公告 - 棒杰股份子公司为减亏预计停产不超过3个月 受光伏行业竞争加剧影响 [18][19] - 合兴包装第四期回购计划累计回购2841.01万股 占总股本2.32% 成交总金额7739.12万元 [19] 行情回顾 - 3月3日至7日SW轻工制造指数上涨1.34% 跑输沪深300指数0.05个百分点 [20] - 轻工制造子行业表现：包装印刷0.99%、家居用品1.24%、造纸0.95%、文娱用品3.02% [20] - 轻工制造周涨幅前五：皮阿诺20.35%、茶花股份17.95%、松霖科技14.79%、金运激光13.10%、康力源12.63% [20] - 3月3日至7日SW纺织服饰指数上涨1.42% 跑赢沪深300指数0.03个百分点 [24] - 纺织服饰子行业表现：纺织制造1.58%、服装家纺1.06%、饰品2.17% [24] - 纺织服饰周涨幅前五：聚杰微纤42.80%、酷特智能34.05%、潮宏基14.52%、华孚时尚13.43%、万里马10.79% [24] 重点品种推荐 - 维持增持评级：欧派家居、索菲亚、探路者、森马服饰、乖宝宠物 [2][4][26] - 推荐组合：欧派家居(603833)、索菲亚(002572)、探路者(300005)、森马服饰(002563)、乖宝宠物(301498) [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5][8][52] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司深耕休闲服饰及儿童服饰多年，旗下森马品牌和巴拉巴拉品牌分别为国内休闲服装头部品牌和国内儿童服饰龙头品牌，长期聚焦线上渠道及儿童服饰发展，营收及利润率有望双升 [7][8][52] - 预计公司 2024 - 2026 年归母净利润分别为 11.16 亿元、13.29 亿元、15.24 亿元，同比分别增长 -0.46%、19.06%、14.66% [7][8][51] - 选择九牧王及报喜鸟为可比公司，公司估值对标可比公司平均估值相对偏低，考虑其多品牌运营竞争壁垒、渠道覆盖广泛及注重产品研发等特性，给予“买入”评级 [7][8][52] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025 年 3 月 3 日收盘价 6.28 元，一年最高 7.48 元，最低 4.34 元，总市值 169.1889 亿元，流通市值 138.6902 亿元，总股本 26.9409 亿股，资产负债率 36.75%，每股净资产 4.25 元/股 [3] 休闲与儿童主业稳固，线上及海外渠道有望发力 - 公司以休闲服饰、儿童服饰为核心主业，布局森马品牌及巴拉巴拉，森马位居本土休闲服装品牌头部，巴拉巴拉市占率多年领跑国内儿童服饰赛道，旗下还有多个自有、合作及被授权品牌，合作品牌长期合作，被授权品牌除 PUMAKIDS 外独家授权且剩余期限长 [7][17][18] - “新森马”模型全国推广，休闲服饰营收重拾增长，24H1 营收同比 +7.66%，毛利率 38.57% 较 2023 年底小幅提升 [19][21] - 巴拉巴拉强化品牌心智，24H1 新引入三丽鸥 IP，延续奥特曼联名系列，线上折扣及全域款产品销售占比提升，儿童服饰业务 24H1 毛利率升至 49.55%，营收同比增长 6.43% [21][22] - 线上渠道 2023 年成立直播事业部，直播基地投入使用，24H1 营收同比 +3.36%，毛利率达 47.38%，营收占比领先且稳固；海外渠道 2023 年设海外事业部，举办代理商会议，开设新加坡首店，24H1 中国大陆境外营收 0.29 亿元，同比 +20.61% [23] 儿童业务高质量发展，线上发展助公司业绩增长 - 24Q1 - Q3 公司营收/毛利分别为 93.99 亿元/42.08 亿元，同比分别 +5.62%/+7.16%，2019 - 2023 营收/毛利 CAGR 分别为 -8.32%/-7.53%，24Q1 - Q3 毛利率较 2019 增长 2.24pct 至 44.77% [29] - 24Q1 - Q3 销售费率增至 24.95%，归母净利率为 8.03%，较 2023 年底下降 0.18pct [32] - 24Q1 - Q3 存货周转天数增至 180 天左右，应收账款周转天数较 2020 年下降 2 天至 38 天左右 [34] - 截至 24H1，公司店铺总量达 8140 家，较 2023 年末增长 203 家，店均面积自 2022 年来呈小幅下降趋势，2023 年底店效及坪效分别为 172.11 万元/年及 0.93 万元/平方米 [36] - 线上渠道 24H1 营收占比 45.25%，自 2022 年以来领先其他渠道，毛利率为 47.38%，较 2020 年增长 14.73pct；直营渠道毛利率近期增长，直营及加盟店铺数量 24H1 较 23 年底有所增长，店均面积相对稳定，直营及加盟渠道店效及坪效自 2022 年后有所修复 [38] - 截至 2024H1，儿童服饰业务营收占比 68.35%，较 2018 年增长 12.21pct，24H1 毛利率增至 49.55%，较 2018 年增长 7.32pct；休闲及儿童服饰店铺数量 24H1 均有小幅增长，儿童服饰店均面积自 2018 年整体呈上升趋势，休闲服饰店均面积呈下降趋势，儿童服饰业务店效及坪效 2023 年均同比正增长，休闲服饰业务店效及坪效有待改善 [43][44] 盈利预测与评级 - 预计 2024 - 2026 公司销售费用率分别为 24.60%、24.40%、24.10%，管理费用率分别为 4.85%、4.30%、4.10% [9][50][51] - 预计 2024 - 2026 营业收入分别为 144.37 亿元、159.47 亿元、172.42 亿元，同比分别增长 5.68%、10.46%、8.12%；归母净利润分别为 11.16 亿元、13.29 亿元、15.24 亿元，同比分别增长 -0.46%、19.06%、14.66% [6][51][52]

股东股份情况 - 邱坚强解除质押6300万股，占所持17.53%，占总股本2.34%[1] - 邱坚强本次质押5285万股，占所持14.70%，占总股本1.96%[2] - 邱光和等股东合计持股17.76亿股，比例65.91%[3] 质押风险 - 股东资信好，质押风险可控，不影响公司及控制权[5]

股东股份变动 - 邱坚强解除质押2800万股，占所持股份7.79%，总股本1.04%[1] - 邱坚强质押1710万股，占所持股份4.76%，总股本0.63%[1] 股东持股及质押情况 - 邱光和持股4.133393亿股，比例15.34%，累计质押0%[3] - 邱坚强持股3.59442552亿股，比例13.34%，累计质押40.88%[3] - 上述股东合计持股17.75757055亿股，比例65.91%，累计质押8.27%[3] 风险评估 - 股东资信好，质押风险可控，不影响公司及控制权[5]

股东大会信息 - 2024年第二次临时股东大会于11月15日下午3点召开[3] - 出席股东及代表217名，代表股份1719309153股，占比63.8178%[3] 议案表决情况 - 选举胡翔舟为非独立董事议案，同意1717670062股，占比99.9047%[4][5] - 中小股东表决该议案，同意110920607股，占比98.5438%[5]

股东大会信息 - 公司2024年第二次临时股东大会于11月15日在上海召开，现场与网络投票结合[1][6] - 会议由第六届董事会第十二次会议决定召集，10月29日开会，10月31日公告通知[3] 参会情况 - 现场8名股东及代理人代表1,606,949,925股，占比59.6472%[7][8] - 网络209名A股股东代表112,359,228股，占比4.1706%[10] 议案表决 - 选举胡翔舟议案同意票1,717,670,062股，占比99.9047%[11] - 中小投资者同意票110,920,607股，占比98.5438%[11]

股东股份质押情况 - 邱坚强解除质押6300万股，占所持17.53%，总股本2.34%[1] - 邱坚强质押6683万股，占所持18.59%，总股本2.48%[2] - 邱坚强累计质押1.58亿股，占所持43.91%，总股本5.86%[3] 股东持股情况 - 邱光和持股4.13亿股，比例15.34%，质押比例0%[3] - 森马集团持股3.36亿股，比例12.47%，质押比例0%[3] - 上述股东及其一致行动人合计持股17.76亿股，比例65.91%[3]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[6] 报告核心观点 - 森马服饰2024年Q3业绩相对承压 营收、归母净利、扣非净利分别为34.4、2.0、1.9亿元 同比+3.2%、-36.0%、-34.5% 前三季度共实现营收、归母、扣非94.0、7.6、7.3亿元 同比+5.6%、-9.3%、-5.3%[3] - Q3毛利率同比-0.8pct至42.4% 仍处于历史高位 归母净利润同比-36.0% 期间费用同比+2.0pct拖累 销售/管理/研发/财务费用分别同比+0.7pct/-0.1pct/+0.5pct/+0.9pct至23.1%/4.9%/2.7%/0.2%[4] - Q3末存货同比+14.1%至41.7亿元 存货周转天数同比加快24天至180天 一年内新品占比同比提升 净现金流同比转负 应付账款同比增加11亿 账面资金充裕 抗风险能力较强[5] - 展望来看 公司夯实基础 全域化、控折扣、降库存均取得成效 伴随渠道库存去化和质量优化 预计2024年加盟商恢复提货下业绩有望恢复稳增 高激励目标牵引下后续零售若好转则逆势开店有望带来收入和业绩弹性增量 预计2024 - 2026归母净利为11.6、13.3、14.6亿元 对应PE为14、12、11X[5] 根据相关目录分别进行总结 收入端 - Q3收入同比+3.2%至34.4亿元 整体保持稳健增长 收入端表现优于流水 线上渠道表现优于线下 主因实体店消费客流疲软 直播业务增长带动线上渠道发力 童装业务表现优于休闲 因童装开店速度更快[3] 利润端 - Q3毛利率同比-0.8pct至42.4% 得益于线上毛利率水平持续提升 归母净利润同比-36.0% 受期间费用同比+2.0pct拖累 销售费用增长因直营开店投入加大、广告宣传费用增多 财务费用率上升受利息提前支取和部分利率展期影响 公允价值变动收益同比减少1297万受基金投资标的价值减少拖累 资产减值损失同比多计提610万 对子公司亏损影响所得税率同比+7.8pct 导致Q3归母净利率同比-3.6pct至5.9%[4] 经营质量 - Q3末存货同比+14.1%至41.7亿元 存货周转天数同比加快24天至180天 一年内新品占比同比提升 净现金流同比转负 预计因现金支付货款增加 应付账款同比增加11亿 账面资金充裕 抗风险能力较强[5] 财务报表及预测指标 - 给出了2023A - 2026E的利润表、资产负债表、现金流量表相关数据 包括营业总收入、营业成本、毛利、各项费用、净利润等指标的预测值 以及每股收益、每股经营现金流、市盈率、市净率等基本指标[10]

分组1：公司评级 - 报告公司投资评级为买入[1] 分组2：核心观点 - 报告的核心观点为森马服饰是国内休闲装、童装双龙头，休闲装业务从“新基本”到“新森马”品牌全面焕新，童装业务受益理性消费长期增长动力强，线上业务稳健增长打通线上线下业务界限，基于盈利预测维持买入评级[2] 分组3：公司简介 - 森马服饰是国内休闲装、童装双龙头，旗下品牌资源丰富，拥有多个自有品牌、合作品牌和被授权品牌，经营模式包括生产采购、设计研发、渠道销售和仓储与物流[11][12][15] 分组4：休闲装业务 - 成人休闲服装行业容量可观，疫情后稳健增长，行业竞争格局改善，市场份额向头部品牌集中，森马休闲装业务收入增速优于可比公司，渠道净开店表现也优于可比公司[48][49][50] - 森马休闲装业务从“新基本”到“新森马”品牌全面焕新，包括品牌、产品、渠道和营销等方面的焕新举措[2] 分组5：童装业务 - 童装行业规模快速增长，人均消费金额提升为核心驱动，森马服饰童装业务受益消费降级，产品力、渠道力、品牌力不断提升，出海加速，长期增长动力强[3] 分组6：线上业务 - 森马服饰线上业务稳健增长，电商渠道逐渐从去库存功能调整为主销渠道，线上线下全域融合，电商毛利率逐渐提升，收入占比不断提高[3] 分组7：盈利预测与投资建议 - 24 - 26年EPS分别为0.47元/股、0.55元/股、0.64元/股，参考公司过去五年市盈率及当下市场环境，维持公司合理价值7.04元/股，对应24年15倍市盈率，维持买入评级[3]