核心观点 - 华源证券给予森马服饰买入评级 基于儿童服饰业务增长和海外业务拓展成效 [1][3] - 公司2025年上半年营收同比增长3.26%至61.49亿元 但归母净利润同比下降41.17%至3.25亿元 [2] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别达9.92亿元/11.81亿元/14.27亿元 同比增速预计为-12.76%/18.99%/20.85% [4] 财务表现 - 2025年上半年毛利率同比提升0.62个百分点至46.79% 净利率为5.29% [2] - 管理费用同比增长9.10%至3.14亿元 主要因股票期权费用增加 [2] - 销售费用同比增长17.67%至18.23亿元 因线下新开门店及线上投流费用增加 [2] - 股利支付率达124% 每10股分红1.50元 [2] 业务分产品表现 - 儿童服饰业务营收同比增长5.97%至43.13亿元 毛利率48.21%同比下降1.34个百分点 [3] - 休闲服饰业务营收同比下降4.98%至17.23亿元 毛利率43.22%同比提升4.65个百分点 [3] 区域与渠道表现 - 中国大陆境外营收同比增长79.19%至0.52亿元 营收占比提升0.36个百分点至0.85% [3] - 线上渠道营收26.92亿元同比基本持平（-0.11%） [3] - 直营渠道营收同比增长34.78%至9.48亿元 主要因直营门店净增19家至999家 [3] - 加盟渠道营收同比下降2.80%至23.34亿元 [3] 门店运营 - 2025年上半年新开门店540家 关闭门店629家 期末总门店数8236家 [3] - 成人门店2800家 儿童门店5436家 [3] 机构预测与评级 - 最近90天内10家机构给出评级 其中8家买入、2家增持 目标均价6.97元 [7] - 东北证券预测2025年归母净利润12.42亿元 对应PE12.02倍 [5] - 华泰证券预测2027年归母净利润17.41亿元 并给出目标价7.50元 [7]