财务表现 - 2025H1营收181.81亿元同比增长13.21% 归母净利润12.30亿元同比增长25.05% [1] - 2025H1毛利率22.32%同比下降1.08个百分点 净利率6.34%同比提升0.01个百分点 [1] - 2025Q2营收90.32亿元同比增长11.22%环比下降1.28% 归母净利润5.73亿元同比增长17.94%环比下降12.85% [1] 业务板块表现 - 土方机械营收116.52亿元同比增长17.26% 占总营收64.09% [2] - 装载机业务国内外营收均增长超20% 电动装载机全球销量同比增长193% 出口量占行业电动装载机出口总量50%以上 [2] - 挖掘机业务营收同比增长25.10% 净利润增长超90% 国内外销量分别增长31%和22.10% [2] - 起重机业务内外销增长约30% 净利润同比增长超200% [2] - 矿山机械海外销量同比增长42% [2] 国际化发展 - 海外营收85.23亿元同比增长10.52% 占总营收46.88% [3] - 新兴市场增长强劲 南亚/中东中亚/印尼及非洲等重点区域最高增速超80% [3] - 海外市场毛利率29.69%同比提升0.60个百分点 较国内市场高13.87个百分点 [3] - 计划投资5亿元在印尼建设制造工厂 完善全球供应链体系 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][7] 核心观点 - 柳工2025H1归母净利润达12.30亿元，同比增长25.05%，营收181.81亿元，同比增长13.21% [5] - 海外业务营收85.23亿元，同比增长10.52%，占总营收46.88%，毛利率29.69%较国内市场高13.87个百分点 [5] - 土方机械市占率提升，营收116.52亿元（占比64.09%），同比增长17.26% [5] - 全球化布局加速，印尼制造工厂投资5亿元人民币以优化供应链体系 [5] 财务表现 - 2025H1毛利率22.32%（同比下降1.08个百分点），净利率6.34%（同比提升0.01个百分点） [5] - 销售费用率同比下降1.16个百分点，研发费用率同比上升0.33个百分点 [5] - 2025Q2营收90.32亿元（环比降1.28%），归母净利润5.73亿元（环比降12.85%） [5] - 2025-2027年预测EPS分别为0.93元、1.17元、1.46元，对应PE为12倍、9倍、7倍 [6][7] 业务细分表现 - 装载机业务：国内外营收均增长超20%，电动装载机全球销量同比增长193%，出口量占行业50%以上 [5] - 挖掘机业务：营收同比增长25.10%，净利润增长超90%，国内外销量分别增长31%和22.10% [5] - 起重机业务：内外销增长约30%，净利润同比增长超200% [5] - 矿山机械：海外销量同比增长42% [5] 区域市场表现 - 新兴市场增长强劲，南亚、中东中亚、印尼及非洲区域最高增速超80% [5] - 欧洲、印度市场实现量价齐增，具备先发优势 [5]

财务表现 - 上半年归母净利润12.30亿元 同比增长25.05% [1] - 营收规模稳健增长 土方机械产品跑赢行业 [1] 海外业务 - 海外业务收入占比达46.88% 成为业绩增长压舱石 [1] - 新兴市场增长动能强劲 南亚/中东中亚/印尼/非洲等重点区域营收增速最高超80% [1] 战略规划 - 通过十五五战略规划议案 设定2030年营业收入600亿元目标 [1] - 国际收入占比目标超60% 净利率目标不低于8% [1] 投资评级 - 6个月目标价15.82元 对应2025年17倍PE [1] - 给予买入评级 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [5] 核心观点 - 公司业绩稳健增长 2025H1实现营业收入181.8亿元(同比增长13.2%) 归母净利润12.3亿元(同比增长25.1%) [1] - 毛利率22.3%(同比上升0.2个百分点) 净利率6.3%(同比基本持平) [1] - 公司设定2030年战略目标：实现营业收入600亿元 其中国际收入占比超过60% 净利率不低于8% [1] - 工程机械国际化、电动化趋势将支撑公司未来成长 [1][4] 财务表现 - 2025H1土石方机械实现营业收入116.5亿元(同比增长17.3%) 其中装载机业务国内外销售收入均实现超过20%同比增长 [2] - 挖掘机销售收入同比增长25% 净利润同比增长超过90% [2] - 海外营收85.2亿元(同比增长10.5%) 海外销量增速优于行业水平19个百分点 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为18.6/24.6/30.8亿元 对应EPS分别为0.92/1.22/1.52元 [5] 业务亮点 - 土方机械海外市场份额提升1个百分点 [3] - 新兴板块矿山机械、高空机械、起重机、叉车等均实现超过40%的销量增长 [3] - 南亚、中东中亚、印尼及非洲等重点区域增速最高达80%以上 [3] - 电动装载机全球销量同比增长193.0% 国内市场渗透率高于行业水平 [4] - 电动装载机出口量占行业电装出口总量50%以上 在欧洲、印度等市场取得先发优势 [4] - 无人驾驶电动装载机已获取意向订单超过20单 [4] 行业趋势 - 电动装载机销量1.4万台(同比增长172.8%) 电动化率达到21.5%(同比提升13.7个百分点) [4] - 工程机械更新换代、两会政策支持、雅下水电工程开工将拉动需求提升 [2] - 公司作为我国工程机械龙头企业有望深度受益于行业复苏 [2] 估值指标 - 当前PE为12倍(2025E) 预计将逐步下降至7倍(2027E) [6][14] - PB为1.2倍(2025E) 预计将下降至1.0倍(2027E) [6][14] - ROE(摊薄)从2023年5.2%提升至2027年13.6% [6][13] - 股息率从2023年1.8%提升至2027年5.7% [14]

公司业绩表现 - 内销销售回暖 海外销量和盈利能力创同期新高 [1] - 毛利率同比提升 期间费用率略有增加 [1] - 应收敞口有所增加 自有融资租赁业务影响经营性现金流 [1] 市场地位与业务发展 - 挖掘机国内外市占率同步提升 [1] - 电动装载机全球销量实现多倍增长 [1] - 新兴业务加速成长 [1]

纪要涉及的行业或公司 * AI相关产业链（AIDC PCB 3C设备 智能物流）[2] * 新能源装备（光伏设备 锂电设备 固态电池设备）[1][12][13][15][16] * 工程机械[23][24][25][26] * 工业自动化[18] * 人形机器人[20][21][22] * 纺织设备[27][28] * X光设备[29] * 冰轮环境[1][3] * 联德股份[1][4][5][6][7] * 新旗微装[1][9] * 大族数控[1][10] * 快克智能[1][10] * 联赢激光[2][10] * 博众精工[2] * 应流股份[2][8] * 杭叉合力[11] * 捷佳伟创[12][13][14] * 先导智能[12][15] * 奥特维[12] * 拉普拉斯[13] * 帝尔激光[13] * 麦维股份[13] * 宏工[16] * 德龙激光[16] * 纳克诺尔[16] * 汇川技术[18][22] * 伟创电气[18][22] * 信捷电器[18][22] * 雷赛智能[18][22] * 兆威机电[22] * 柯力传感[22] * 众辰科技[22] * 三一重工[23][26] * 徐工[23][26] * 中联重科[23][26] * 柳工[23][26] * 杰克股份[27][28] * 华数科[27] * 大浩科技[27] * 美亚光电[29] * 奕瑞科技[29] 核心观点和论据 * AI产业链是核心推荐方向 相关公司业绩增长迅速[1][2] * 冰轮环境AI业务占比预计从今年30%-35%提升至明年45% 公司整体增速预计25%-30% 当前估值仅15倍 市值有40%增长空间至190-200亿[1][3] * 联德股份Q2是首个AI业绩拉动上行季度 AI收入占比25% 基于产能规划明年收入预计16-17亿元 利润3.2亿元 当前估值不到20倍 未来有望提升至30倍以上[4][5] * 大族数控受益AI PCB趋势 订单量级预计100亿 收益率空间40%[1][10] * 快克智能在半导体和3C领域有高附加值业务 估值对应2026年22-23倍 有较大空间[1][10] * 联赢激光预计2026年利润5亿 目前估值便宜[10] * 智能物流行业营收快速提升 但新玩家进入导致竞争加剧 杭叉合力硬件稀缺 软件发展迅速 有确定性收益机会但增速有限[11] * 新能源装备周期分化 锂电设备强劲 光伏设备下行[1][12][13][15] * 锂电设备行业表现强劲 先导和航可Q2现金净流量达阶段性新高 下游客户开始新一轮扩产并偿还欠款 宁德时代领衔行业扩产 二三线企业跟进 推荐锂电及固态电池设备企业[15] * 固态电池冲击设备格局 许多企业2025年开始建设中试线 设备价值量大 为宏工 德龙激光 纳克诺尔等小公司提供参与机会 送样阶段与龙头企业几乎平起平坐[16] * 光伏设备行业利润尚可但风险未完全释放 预计2025年Q3 Q4现金流进一步恶化 利润难以维持 订单未见复苏 行业远未出清[13] * 光伏设备公司股价上涨因市场流动性好 高切低资金流动及表观估值低 但未来两年估值可能上升因利润预计继续下降 涉及BC等新技术的公司业绩更稳健[14] * 新能源装备下行阶段合同负债和存货指标下降 先导 奥特维 捷佳等公司从23年下半年开始绝对值下降 反映订单减少基本面下行[12] * 工程机械行业全面回暖 有望迎来三年翻倍复苏行情[23][24][25][26] * 8月份整机平均上涨约6%跑输大盘 但中报业绩亮眼 三一重工规模增长接近40% 徐工扣非利润增长35% 中联重科增长50% 柳工增长20% 盈利质量高 三一上半年利润50多亿但经营现金流净流入超100亿[23] * 下半年内销回到正增长通道 外销加速到两位数增长 前瞻指标利用小时数收窄至-5% 雅夏工程预计拉动8%~10%挖机内销量 二手机出口增速由20提升至50 为内需复苏提供保障[24][25] * 未来在二手机出清和下游需求改善共振下 有望迎来三年翻倍左右复苏行情 徐工性价比较高 三一现金流良好且海外高端市场市占率提升潜力大[26] * 工业自动化有望周期回暖 推荐二线工控企业[18] * 自2023年以来经历两年半下行周期 2025年中报喜忧参半 汇川因新能源汽车业务增速高而业绩良好 二线企业伟创 信捷和雷赛表现不佳 但去年出口板块表现良好 今年Q3有基数效应 有望在Q4及2026年周期回暖[18] * 人形机器人板块2025年最后四个月值得关注 有多重催化剂[20][21][22] * 整体情绪和股价高点出现在2月底3月初 8月涨幅不错但未收复失地 与牛市氛围不符 * 预计9月及Q4催化剂包括特斯拉常规性审厂可能带来订单预期 三代机器人量产信息9至11月披露 11月6日特斯拉股东会公布更多细节 * 国内链催化剂包括智源供应商大会提到后续量产规模超预期 国内AI快速发展推动人形机器人量产进度 语数作为重要催化剂 * 关注兆威机电 柯力传感 雷赛智能 伟创电气 信捷电器 汇川技术和众辰科技等公司[22] * 其他细分板块观点[1][9][27][28][29] * 新旗微装扩产计划带来较大业绩弹性 利润率水平高 估值弹性大 公司整体有翻倍空间[1][9] * 纺织设备行业Q2受关税影响较大 杰克股份Q2收入利润增速放缓基本持平 华数科数码印花渗透率提升逻辑独立 Q2利润增长25% 刺绣机表现亮眼 大浩科技Q2利润增长超30% 杰克股份核心趋势是市占率和净利率提升及AI应用机器人产品落地潜力 盈利能力创历史新高[27][28] * X光设备行业竞争格局出现出清信号或见底迹象 奕瑞科技Q2收入同比转正接近10%增长 利润回归两位数以上增长 下游医疗 工业等领域景气度边际回升 锂电设备厂商中报改善明显 主业进入复苏通道 CT球管 硅基OLED微显示背板等新业务成长空间大 美亚光电涉及口腔CBCT领域 今年Q2竞争格局见底毛利率环比企稳 若9月出台消费刺激政策对口腔医疗消费向好 是确定性强且被市场忽视的绝对收益品种[29] * 2025年Q3业绩预期出现明显拐点[19] * 9月份可关注工程机械 纺织设备及X光设备等绝对收益板块 优质标的包括徐工 三一 杰克 美亚光电等[30] 其他重要内容 * 联德股份近期股价表现一般因减持公告扰动 AI收入占比未清晰拆解（现已明确25%）及市场对8万吨产能兑现疑虑 但团队认为基于美国需求及国内住建订单产能消化问题不大[5] * 联德股份行业壁垒高 即使中美贸易战关税增加100%客户仍愿承担涨幅而不让公司受损 因此即使2026年产能未打满 未来几年能满产则市值空间不受影响[6][7] * 冰轮和联德近期滞涨不影响长期确定性投资机会[8] * 应流股份表现良好[8]

核心观点 - 上市公司海外业务成为业绩增长重要推动力 上半年3019家A股公司境外业务收入合计4.90万亿元 [1] - 汽车、工程机械、家电等行业海外市场表现亮眼 部分企业海外收入实现两位数增长 [2] - 出海模式从单一产品输出升级为产能、技术、资本并行的多元化路径 [3][4][5] 行业出海表现 - 汽车行业：比亚迪上半年海外累计销售新能源汽车46.43万辆 同比增长128.25% [2] - 工程机械：广西柳工上半年海外收入85.23亿元 同比增长10.52% 占整体收入46.88% 南亚、中东等区域增速最高达80%以上 [3] - 家用电器：万和电气上半年出口销售营业收入17.29亿元 同比增长26.52% 毛利率提升1.84个百分点 [2] - 电视行业：海信海外收入同比增长43% 全球百吋以上电视市场份额47.7% 激光电视全球占有率70.0% [3] 企业海外业务规模 - 境外收入超1000亿元企业：中国石油、比亚迪、美的集团、立讯精密 [2] - 境外收入超800亿元企业：中远海运控股、洛阳栾川钼业集团 [2] - 境外收入超500亿元企业：海尔智家、中国银行、中国海洋石油、中国交通建设、宁德时代 [2] 出海模式升级 - 产能出海：赛轮集团拟投资2.91亿美元在埃及建设年产360万条子午线轮胎项目 比亚迪在马来西亚建设CKD工厂预计明年投产 [4] - 技术出海：恒瑞医药与德国默克合作获得1500万欧元首付款 还可收取里程碑付款及许可区域年度净销售额两位数百分比提成 [4] - 资本出海：广立微电子以4000万欧元对比利时LUCEDA完成100%股权收购 [5] - 本地化战略：通过组建本地化团队融入当地市场 提供针对性产品和服务 [3]

行业投资评级 - 行业评级为增持（维持）[1] 核心观点 - 推荐PCB设备高景气投资机会 看好设备商受益于头部PCB厂高阶HDI扩产竞赛[2][3] - 推荐业绩兑现低估值高增速的工程机械 国内外周期强共振支撑板块业绩持续释放[4] - 油服设备受益于中东市场需求高景气 迎来业绩兑现期且成长空间广阔[5] PCB设备领域 - AI算力服务器需求激增推动PCB市场扩容 2024年服务器/存储方向产值109.16亿元 同比增长33% 占比约15%[2] - AI服务器推动PCB向高阶HDI板发展 2024年全球HDI板产值增速达18.8% 远超PCB行业整体增速5.8%[2] - 头部PCB厂商积极扩产高阶HDI产能 胜宏科技规划投资超60亿元 沪电股份规划43亿元扩产AI芯片配套高端PCB[2] - 扩产景气度确定性强且有扩散趋势 设备端关注钻孔环节的大族数控、耗材端鼎泰高科和中钨高新 曝光环节芯碁微装 电镀环节东威科技[3] 工程机械领域 - 2025年为国内周期上行起点 2025年1-7月国内挖掘机累计销量72943台 同比增长22.3% 装载机国内销量40171台 同比增长20.4%[4] - 海外市场短期需求高景气 1-7月挖掘机出口销量64715台 同比增长13% 装载机出口量33598台 同比增长4.85%[4] - 三一重工2025H1营业总收入447.8亿元 同比增长14.6% 归母净利润52.2亿元 同比增长46.0% 徐工机械/中联重科/柳工单Q2扣非归母净利润增速分别为35%/50%/20%[4] 油服设备领域 - 中东油气开采需求高景气 2020-2024年中国对中东6国能源行业投资累计502.8亿美元 其中油气项目291.5亿美元且逐年上升[5] - 油服设备行业技术壁垒高 竞争格局好 杰瑞股份2025Q2收入增速49% 纽威股份收入增速25%[5] - 中东油服市场规模千亿美元级 油服设备市场至少百亿美元级 中国公司市场份额低成长空间大[5] 其他重点领域 - 固态电池设备迎来产业化机遇 2025年陆续完成中试 2026-2027年小批量装车 2028-2029年规模化量产[51] - 数码印花设备受益于社会消费习惯转型 2015年以来我国数码印花产量占比从2%上升至2023年18%[46] - 无人叉车行业渗透率快速提升 2023年中国无人叉车渗透率仅1.66%[48] - 雅鲁藏布江水电项目正式开工 总投资约1.2万亿元 总装机容量规划60GW 预计年发电量3000亿千瓦时[25]

业绩表现 - 2025年上半年归母净利润12.30亿元 同比增长25.05% 扣非净利润11.46亿元 同比增长27.01% [2] - 销售毛利率同比提高0.22个百分点 净资产收益率同比提高0.99个百分点 [2] - 土方业务收入117亿元 同比增长17% 其中装载机收入增长超20% 电动装载机全球销量增长193% [2] - 挖掘机收入增长25% 国内海外终端销量分别同比增长31%和22% 国内市占率提高1.6个百分点 全球市占率提高0.5个百分点 [2] - 工业车辆、起重机械、高空作业机械等小型和新兴业务板块盈利大幅增长 [2] 海外业务 - 海外产品销量、大客户收入、整体收入和净利润均创同期历史新高 海外毛利率提高1.5个百分点 [3] - 欧洲区域收入正增长 毛利率和净利润大幅提高 南亚、印尼、中东中亚等新兴市场增长幅度超40% [3] - 海外特区和北美区域受市场因素下滑 [3] - 印尼投资5亿元建设制造工厂 预计2026年投产 覆盖东南亚及欧美市场需求 [5] 战略规划 - 十五五战略目标力争2030年实现600亿元营业收入 其中国际收入占比超60% 净利率不低于8% [4] - 聚焦土方机械核心业务 发展矿山设备、工业车辆和预应力等成长业务 以及农机、新技术和产业金融等新兴业务 [4] - 深化全球区域能力建设 提升产品力及海外运营能力 开发拓展行业大客户 [4] 重大项目与市场展望 - 针对雅鲁藏布江下游水电、新藏铁路等重大项目 有专门专利技术和产品适配 在项目可研阶段介入 [5] - 拥有高原工程经验 成立高规格项目组 在西南地区有营销服务保障优势 [5] - 2025年下半年国内工程机械行业预计延续增长复苏 设备更新需求、电动化等因素利好内需 [6] - 新兴市场需求良好 欧洲市场有望延续小幅复苏 海外市场整体保持弱复苏状态 [6] 财务状况 - 上半年应收账款规模增加 经营性现金流净额下滑 主要源于海外业务拓展及分期销售信用政策 [6] - 国际业务营收及利润质量较高 信用风险低 未来将通过优化客户结构、加强应收账款和供应商管理改善 [6]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入181.81亿元，同比增长13.21% [2] - 国内收入96.58亿元，同比增长15.69%；海外收入85.23亿元，同比增长10.52% [2] - 国际业务收入占比46.88% [2] - 归母净利润12.30亿元，同比增长25.05%；扣非净利润11.46亿元，同比增长27.01% [3] - 销售毛利率同比提高0.22个百分点，净资产收益率同比提高0.99个百分点 [3] - 海外毛利率提高1.5个百分点 [4] 业务板块表现 - 土方业务收入117亿元，同比增长17% [3] - 装载机收入增长20%以上，电动装载机全球销量增长193% [3] - 挖掘机收入增长25%，国内终端销量同比增长31%，海外终端销量同比增长22% [3] - 国内市场占有率提高1.6个百分点，全球市场占有率提高0.5个百分点 [3] - 工业车辆、起重机械、高空作业机械盈利大幅增长 [3] 海外市场表现 - 欧洲区域收入正增长，毛利率和净利润大幅提高 [4] - 南亚、印尼、中东中亚等区域增长幅度均超过40% [4] - 海外制造基地逐步落地，渠道能力建设持续完善 [4] 战略规划目标 - 2030年战略目标：营业收入600亿元，其中国际收入占比超过60%，净利率不低于8% [5] - 聚焦土方机械核心业务，发展矿山设备、工业车辆和预应力等成长业务，积极发展农机、新技术和产业金融等新兴业务 [5] - 深化全球区域能力建设、提升产品力及海外运营能力、开发拓展行业大客户 [5] - 推进"全面解决方案、全面智能化、全面国际化"三全战略升级 [5] 产能与投资布局 - 印尼投资5亿元建设制造工厂，预计2026年投产，覆盖东南亚及欧美市场 [6] 重大项目优势 - 针对高原型项目（如雅鲁藏布江下游水电、新藏铁路）具备专利技术和产品适配能力 [7] - 拥有高原超级工程历史经验，已成立高规格项目组和西南创新中心 [7] - 在西南地区和新疆具备区域营销服务保障优势 [7] 应收账款与现金流管理 - 应收账款增长主要源于海外业务拓展及分期销售信用政策 [8] - 国际业务营收及利润质量较高，信用风险可控（中信保V级客户资质） [8] - 改善措施：制定现金流目标、优化信用结构、推广供应链金融、提高资金周转效率 [8][9] 市场展望 - 2025年下半年中国工程机械行业预计延续复苏态势，设备更新需求持续释放 [9] - 电动化、城市更新、新农村建设、水利建设、大型铁路招标等领域利好内需 [9] - 欧洲市场预计小幅复苏（基建加速+电动化渗透率提升） [9] - 海外市场整体保持弱复苏状态，新兴市场政治经济稳定，矿业电动设备需求增长 [10]