核心观点 - 华安证券维持绿叶制药买入评级 看好公司全球化销售平台能力和CNS领域FIC/BIC管线[1] - 预计2025-2027年营业收入将保持增长态势 同比增幅分别为4% 18% 21%[1] - 预计2025-2027年归母净利润将实现高速增长 同比增幅分别为29% 28% 27%[1] 财务预测 - 2025年预计营业收入63.16亿元 归母净利润6.06亿元[1] - 2026年预计营业收入74.73亿元 归母净利润7.77亿元[1] - 2027年预计营业收入90.76亿元 归母净利润9.90亿元[1] - 对应估值倍数逐年下降 分别为22倍 17倍 14倍[1] 历史业绩表现 - 2025年上半年营业收入31.81亿元 同比增长3.46%[2] - 2025年上半年归母净利润3.13亿元 同比下降19.33%[2] - 归母净利润下滑主要由于去年同期高基数影响 预计全年维持稳步增长[2] 盈利能力分析 - 上半年整体毛利率67.83% 同比提升0.23个百分点[2] - 期间费用率66.12% 同比下降0.75个百分点[2] - 研发费用率6.08% 同比下降3.06个百分点[2] - 销售费用率32.03% 同比上升4.36个百分点[2] - 行政费用率9.92% 同比上升0.51个百分点[2] - 财务费用率10.64% 同比上升1.6个百分点[2] 业务发展状况 - 费用合理浮动 ERZOFRI美国上市和若欣林进入国家医保目录导致销售费用提高[2] - 销售费用增加有利于新产品高速放量[2] - 新产品销售占比不断提升[2]

财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为63.16亿元、74.73亿元、90.76亿元 同比增长4%、18%、21% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为6.06亿元、7.77亿元、9.90亿元 同比增长29%、28%、27% [1] - 对应2025-2027年估值分别为22X、17X、14X [1] 历史业绩表现 - 2025年上半年营业收入31.81亿元 同比增长3.46% [2] - 2025年上半年归母净利润3.13亿元 同比下降19.33% 主要因去年同期高基数所致 [2] - 上半年整体毛利率67.83% 同比提升0.23个百分点 [2] 费用结构 - 期间费用率66.12% 同比下降0.75个百分点 [2] - 研发费用率6.08% 同比下降3.06个百分点 [2] - 销售费用率32.03% 同比上升4.36个百分点 主要因ERZOFRI美国上市和若欣林进入国家医保目录推动新产品放量 [2] - 行政费用率9.92% 同比上升0.51个百分点 [2] - 财务费用率10.64% 同比上升1.6个百分点 [2] 业务亮点 - 公司全球化销售平台能力受看好 [1] - CNS领域FIC/BIC管线具备竞争优势 [1] - 新产品销售占比持续提升 [2]

政策框架与制度发展 - 国家医保局印发《国家长期护理保险服务项目目录（试行）》，明确长期护理保险服务项目共有36项，纳入目录的服务费用由长期护理保险基金支付 [1] - 国家医保局启动医保基金管理专项整治，依法依规严查严打欺诈骗保行为 [1] - 2016年中国正式启动长期护理保险试点，首批覆盖15个城市和2个重点省份，重点保障职工医保参保人群中的重度失能人员 [2] 国际经验借鉴 - 日本于1997年正式通过《介护保险法》，2000年将长期护理保险列入社会保险体系，实行强制性全民护理保险制度 [1] - 日本长护险推行前养老护理服务主要依赖公立机构与少量非营利组织，服务供给模式单一且效率低下 [1] - 《介护保险法》允许民间企业等营利性机构参与服务提供，推动大量照护服务机构涌现，形成多元主体竞争的市场格局 [1] 市场规模测算 - 2023年长护险覆盖人数达18331万人，医疗保险参保人数为133389万人 [3] - 2023年长护险基金收入244亿元，人均筹资133元 [3] - 若按当前筹资水平扩展至全体医保参保人，长护险收入规模预计达1773亿元 [3] - 若长护险收入占医保基金收入比例达到美日德法平均水平，收入规模预计达6333亿元 [3] 服务模式发展 - 各地探索多样化服务模式，包括以机构护理为主的集中照护和注重居家上门服务的模式 [2] - 长期护理保险制度试点扩大推动对高品质养老护理耗材的需求快速上升 [2]

华安证券香港子公司牌照获取 - 华安证券子公司华安金控获得香港证监会6号牌照 可正式担任IPO保荐人并提供并购、发债等企业融资咨询服务 [1] - 牌照体系进一步完善 业务布局更加全面 [1] - 中资券商在港完善牌照体系有利于拓宽服务范围 打造全链条服务能力并发挥业务协同效应 [1] 港股市场融资活动表现 - 年内港股市场股权融资事件共456起 同比增长34.91% [1] - 股权融资总额达3830.91亿港元 同比增长226.95% [1] - 港股市场融资活动持续踊跃 吸引中资券商深化业务布局 [1] 券商香港业务扩张举措 - 第一创业拟出资不超过5亿港元设立香港控股公司及持牌子公司 [2] - 西部证券拟出资等值10亿元人民币设立香港子公司 [2] - 东北证券有序推进香港子公司筹建工作 [2] 券商对香港子公司增资情况 - 华安证券向华安金控增资5亿港元 [2] - 东吴证券向香港子公司增资不超过20亿港元 [2] - 广发证券向广发控股(香港)增资21.37亿港元 [2] 香港市场战略价值 - 香港市场拥有成熟融资机制和高度国际化投资者基础 [3] - 有助于券商增强资本实力 优化资本结构并拓展服务边界 [3] - 可向虚拟资产交易等创新领域延伸 借助跨境理财通提升跨境金融服务能力 [3] 券商国际化发展战略 - 招商证券国际业务短期聚焦香港市场 从数字化转型等三个维度夯实基础 [3] - 中长期借助香港"桥头堡"辐射效应推进国际市场合作网络建设 [3] - 国元证券把握内地企业赴港上市机遇 提升保荐承销等业务市场份额 [3]

财务表现 - 上半年归母净利润12.4亿元，同比增长20.6% [1] - 第二季度单季归母净利润7.0亿元，同比增长18.9%，环比增长32.3% [1] 业务驱动因素 - MLCC产品业务保持良好增长态势，市场认可度逐步提升 [1] - 受益于全球数据中心和AI服务器建设加速，光通信市场需求增加 [1] - 陶瓷插芯及相关产品销售持续增长 [1] 产品进展 - 生物陶瓷领域髋关节假体陶瓷球头和内衬实现稳定量产 [1]

财务表现 - 上半年归母净利润2亿元 同比增加12% [1] - 第二季度归母净利润1亿元 同比增加14% 环比增加136% [1] - 上半年毛利率50% 同比下降2个百分点 [1] 业务收入 - 信号链产品营业收入约7亿元 同比增长29% 主要受益于泛工业领域需求回暖 [1] - 电源管理产品收入约11亿元 同比增长8% 受消费类需求相对疲软影响 [1] 产品与技术 - 持续推出高性能模拟芯片包括24位高精度ADC和60nA超低功耗DC/DC转换器 核心技术指标达国际领先水平 [1] - 产品线涵盖34大类共5900余款 满足广泛市场需求 [1] - 多款车规级芯片已实现量产 增强进口替代能力和市场竞争力 [1] 估值水平 - 最新收盘价对应市盈率分别为86倍、59倍和45倍 [1]

财务表现 - 上半年归母净利润32亿元，同比增长15% [1] - 第二季度归母净利润16亿元，同比下降1%，环比增长3% [1] 半导体设备业务 - 刻蚀设备收入超过50亿元 [1] - 薄膜沉积设备收入超过65亿元 [1] - 热处理设备收入超过10亿元 [1] - 湿法设备收入超过5亿元 [1] 战略布局与整合 - 完成对芯源微的收购，将涂胶显影设备等光刻工序核心装备纳入产品线 [1] - 通过市场、技术、供应链等领域的资源整合提升整体竞争力 [1] - 平台化优势得到进一步巩固 [1] 研发与创新 - 研发创新成果丰硕，新产品矩阵为未来增长提供支撑 [1]

股权划转交易 - 安徽能源集团拟将其持有的华安证券125,476,294股无限售条件股份无偿划转至皖能资本 [1] - 划转股份占华安证券总股本比例为2.68% [1] - 划转完成后安徽能源集团不再持有华安证券股份 皖能资本成为新持股方 [1] 持股结构变化 - 划转前安徽能源集团直接持有华安证券125,476,294股股份 [1] - 划转后皖能资本持有同等数量股份 持股比例维持2.68%不变 [1] - 本次划转属于国有资产内部管理优化调整 [1]

公司业绩与经营拐点 - 2023年业绩触底 2024至2025年上半年已迎来经营拐点 [1] - 第三曲线业务从早期亏损步入盈利阶段 平台化提升成长确定性 [1] - 2027年扫地及洗地机业务利润预期超25亿元 第三曲线贡献5亿元盈利 [1] 行业竞争与市场地位 - 行业进入"活水洗地"全新渗透周期 [1] - 2025年上半年滚筒产品线上零售份额达73% 第三季度份额环比继续走高 [1] - 公司具备方案聚焦、布局全面和迭代迅速三重比较优势 [1] 新业务发展潜力 - 第三曲线业务涵盖割草机/擦窗机等消费级机器人赛道 正处于爆发阶段 [1] - 第三曲线远期规模空间超50亿元 盈利空间超5亿元 [1] - 机器人产业链孵化历时10年 自2016年起投资超百家技术公司 [1] 战略投资与生态布局 - 科沃斯为CR4头部标的中最早开展机器人生态孵化的企业 [1] - 战略投资成果包括地平线上市及其他优质项目带来直接业绩增厚 [1] - 投资赋能产生外溢合作空间 包括研发降本和产业合作 [1]

业绩预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为147.95亿元、153.47亿元、161.82亿元，同比增长8%、4%、5% [1] - 预计2025-2027年归母净利润分别为20.95亿元、22.30亿元、23.56亿元，同比增长3%、6%、6% [1] - 2025年上半年营业收入75.81亿元，同比增长15.9% [1] - 2025年上半年归母净利润12.28亿元，同比增长8% [1] 医疗健康业务 - 2025年上半年医疗健康业务收入49.64亿元，同比增长27.7%，占总收入比重65.5% [1] - 医疗健康业务净利润2.85亿元，同比增长5.3%，占总净利润比重21.3% [1] - 综合医疗业务收入42.22亿元，同比增长15.8%，净利润2.31亿元，同比下降14.6% [2] - 专科医疗业务收入1.3亿元，主要来自新并表的山东中医药大学附属眼科医院项目贡献1.18亿元收入 [2] - 健康科技业务收入6.46亿元，同比增长142.1%，其中设备全周期管理业务收入4.18亿元，净利润0.48亿元，同比增长45.9% [2] 医疗业务运营数据 - 并表65家综合医疗机构，2025年上半年门急诊及体检人次509万，同比增长2.8% [2] - 手术人次5.3万，同比增长3% [2] - 出院人次26.2万，同比增长2.4% [2] 金融业务 - 2025年上半年金融业务收入28.51亿元，同比增长6.9% [3] - 金融业务净利润10.5亿元，同比增长7% [3] - 生息资产净额706.05亿元，不良资产率控制在1%以内，30天逾期率0.9% [3] - 拨备覆盖率313.87%，计息负债平均成本率2.84% [3]