公司业务与战略 - 公司名称为至矿能源 [1] *（注：根据提供的文档内容，仅包含公司名称信息，无其他业务、财务、市场等具体细节）*

投资评级 - 行业投资评级：看好（维持）[1] 核心观点 - 动力煤价格已突破800元/吨，进入上穿过程，达到第四目标价格区间（800-860元/吨）[3] - 炼焦煤价格联动走强，从底部显著反弹，期货累计涨幅达76.6%[3] - 煤炭板块基本面已到拐点右侧，当前是布局时点，具备周期弹性和稳健红利的双重投资逻辑[5] 价格走势与市场表现 - 截至2025年11月7日，秦港Q5500动力煤平仓价为817元/吨，周环比大涨47元/吨，涨幅6.10%[17] - 京唐港主焦煤报价1860元/吨，周环比上涨100元/吨，涨幅5.68%[18] - 本周煤炭指数大涨4.52%，跑赢沪深300指数3.7个百分点[21] - 煤炭板块平均市盈率PE为16.36倍，市净率PB为1.43倍，估值处于A股全行业低位[24] 动力煤产业链分析 - 供给端收缩受国庆后严查超产行动影响，需求端因北方寒潮导致取暖需求跳涨及港口补库加速[3] - 沿海八省电厂日耗合计187.6万吨，周环比上涨7万吨，涨幅3.88%；库存合计3266.3万吨，周环比下跌104.2万吨，跌幅3.09%；库存可用天数17.4天，周环比下跌1.3天，跌幅6.95%[17] - 环渤海港口库存2369万吨，周环比上涨53万吨，涨幅2.29%；港口呈现净调入状态[17] - 国内海运费价格大涨，秦皇岛-广州运费周环比上涨9.33%[17] 炼焦煤产业链分析 - 炼焦煤价格更多由供需基本面决定，与动力煤价格比值（2.4倍）是重要参考指标[4] - 小型焦化厂开工率微跌，国内主要钢厂日均铁水产量234.2万吨，周环比微跌0.91%；钢厂盈利率39.85%，周环比大跌5.15个百分点[20] - 独立焦化厂炼焦煤库存924万吨，周环比上涨2.01%；样本钢厂炼焦煤库存787万吨，周环比下跌1.18%[20] 投资建议与个股布局 - 投资主线一（周期逻辑）：动力煤推荐晋控煤业、兖矿能源；冶金煤推荐平煤股份、淮北矿业、潞安环能[5][14] - 投资主线二（红利逻辑）：推荐中国神华、中煤能源（分红潜力）、陕西煤业[5][14] - 投资主线三（多元化铝弹性）：推荐神火股份、电投能源[5][14] - 投资主线四（成长逻辑）：推荐新集能源、广汇能源[5][14]

报告行业投资评级 - 煤炭开采行业投资评级为看好，上次评级同样为看好 [2] 报告的核心观点 - 当前处于煤炭经济新一轮周期上行初期，基本面与政策面共振，现阶段适合逢低配置煤炭板块 [11] - 煤炭产能短缺的底层投资逻辑、煤价底部确立并中枢站上新平台的趋势、优质煤企核心资产属性、煤炭资产相对低估且估值有望提升的判断均未改变，公募基金煤炭持仓处于低配状态 [11] - 未来 3 - 5 年煤炭供需偏紧格局不变，优质煤炭企业具备高壁垒、高现金、高分红、高股息属性，煤价筑底推动板块估值重塑，投资性价比高 [11] - 煤炭供给瓶颈约束或持续至“十五五”，需新规划建设优质产能保障能源需求，煤价中枢有望保持高位 [12] - 煤炭板块向下有高股息支撑，向上有煤价上涨预期催化，建议全面看多，自上而下关注经营稳定、弹性较大、优质冶金煤公司等不同类型企业 [12] 根据相关目录分别进行总结 本周核心观点及重点关注 - 本周基本面：动力煤矿井产能利用率周环比增加，炼焦煤矿井产能利用率周环比下降；内陆 17 省日耗下降，沿海 8 省日耗上升；化工耗煤增加，钢铁高炉开工率增加，水泥熟料产能利用率下降；秦港和京唐港煤价上涨 [11] - 价格上涨原因：产地供给偏紧、发运成本高、港口库存低、海运费上涨和贸易商挺价等因素影响 [11] - 后市展望：11 - 12 月供给端偏紧，需求端进入旺季，港口及终端电厂库存低，预计煤价进一步抬升 [11] - 近期重点关注：前 10 个月全国煤炭进口同比下降 11.0%；前三季度印度煤和煤焦进口同比下降 1.0%；2025 年前三季度日本煤炭进口同比下降 2.3% [13] 本周煤炭板块及个股表现 - 本周煤炭板块上涨 4.43%，优于大盘，沪深 300 上涨 0.82%；涨跌幅前三的行业是电力设备及新能源、钢铁、石油石化 [14] - 动力煤板块上涨 4.60%，炼焦煤板块上涨 2.46%，焦炭板块上涨 6.42% [15] - 煤炭采选板块中涨跌幅前三的是华阳股份(11.50%)、晋控煤业(10.11%)、中煤能源(8.54%) [18] 煤炭价格跟踪 - 煤炭价格指数：CCTD 秦皇岛动力煤(Q5500)综合交易价、环渤海动力煤(Q5500)综合平均价格指数、CCTD 秦皇岛动力煤(Q5500)年度长协价均上涨 [23] - 动力煤价格：港口、产地、国际离岸价和到岸价均上涨 [29] - 炼焦煤价格：港口、产地和国际炼焦煤价格均上涨 [31] - 无烟煤及喷吹煤价格：焦作无烟煤车板价持平，长治潞城和阳泉喷吹煤车板价上涨 [39] 煤炭供需跟踪 - 煤矿产能利用率：样本动力煤矿井产能利用率周环比增加，样本炼焦煤矿井开工率周环比下降 [46] - 进口煤价差：5000 大卡和 4000 大卡动力煤国内外价差周环比下跌 [42] - 煤电日耗及库存情况：内陆 17 省库存上升、日耗下降、可用天数上升；沿海 8 省库存下降、日耗上升、可用天数下降 [45] - 下游冶金需求：Myspic 综合钢价指数下跌，唐山产一级冶金焦价格上涨，高炉开工率增加，吨焦利润和高炉吨钢利润增加，铁废价差下降，高炉废钢消耗比持平 [64][65] - 下游化工和建材需求：部分地区尿素市场价下跌或持平，全国甲醇、乙二醇、醋酸价格指数下跌，合成氨和水泥价格指数上涨；水泥熟料产能利用率和浮法玻璃开工率下降，化工周度耗煤增加 [70][74][76] 煤炭库存情况 - 动力煤库存：秦港库存增加，55 港动力煤库存下降，产地库存下跌 [91] - 炼焦煤库存：产地、港口和焦企库存增加，钢厂库存下降 [92] - 焦炭库存：焦企、港口和钢厂库存均下降 [94] 煤炭运输情况 - 国际和国内煤炭运输情况：波罗的海干散货指数上涨，大秦线煤炭周度日均发运量上涨 [108] - 环渤海四大港口货船比情况：库存增加，锚地船舶数增加，货船比下降 [106] 天气情况 - 三峡出库流量下降，未来 10 天部分地区有降雨，部分地区降水量偏多，14 - 17 日部分地区有降温 [113] 上市公司估值表及重点公告 - 上市公司估值表：展示了兖矿能源、陕西煤业等多家公司的收盘价、归母净利润、EPS、PE 等数据 [114] - 本周重点公告：美锦能源终止部分募集资金投资项目；中国神华推进发行股份及支付现金购买资产；恒源煤电实施子公司存续分立、收购股权；淮河能源推进发行股份及支付现金购买资产 [115][116][118][117] 本周行业重要资讯 - 华电煤业榆横煤电小纪汗煤矿产能置换方案获批 - 山东能源集团成功发行可续期公司债券 - 淮河能源重大资产重组获审核通过 - “十四五”期间宁夏查明煤炭资源量 37.83 亿吨 - 华容拟建 4 个 5000 吨级泊位打造“北煤南运”核心节点 [119]

行业投资评级 - 投资评级为看好，并维持该评级 [9] 核心观点 - 煤炭板块表现强势，煤价加速上涨超出市场普遍预期 [2][6] - 煤炭供需格局边际改善，产业链中利润分配话语权增强，测算电厂利润回归盈亏平衡线下可接受的秦港动力煤现货价格最高可达约931元/吨 [2][7] - 把握周期趋势比判断绝对高点更重要，全球降息潮、再通胀交易及反内卷浪潮下，煤炭周期底部已反转，叠加低PB、低筹码及红利因素，胜率与赔率俱佳 [2][7] - 建议全面拥抱煤炭"戴维斯双击"底部反转行情，边际选股遵循攻守兼备、弹性进攻及龙头稳健三条思路 [7] 市场表现与板块跟踪 - 本周煤炭指数（长江）上涨4.53%，跑赢沪深300指数3.71个百分点，位列全行业第2位 [6][16][20] - 动力煤指数涨幅4.84%，炼焦煤指数涨幅1.87%，煤炭炼制指数涨幅6.31%，均跑赢沪深300指数 [16][20] - 近一月煤炭板块上涨15.00%，近一年上涨9.08% [24] - 截至11月7日，秦港动力煤市场价817元/吨，周环比上涨47元/吨；京唐港主焦煤库提价1860元/吨，周环比上涨100元/吨 [6][16] 动力煤基本面分析 - 需求端：截至11月6日二十五省日耗煤量511.7万吨，周环比减少0.5%，同比减少1.6% [17] - 库存端：二十五省电厂库存1.31亿吨，周环比增加0.8%，可用天数25.6天，周环比增加0.3天；北方三港库存周环比上升3.66%，同比下降7.92% [17] - 供应端："三西"地区样本煤矿产能利用率周环比上升1.15个百分点；澳大利亚5500大卡FOB价格80.25美元/吨，周环比上涨2.5美元/吨 [17] - 展望：受超产核查背景下供应偏紧及迎峰度冬旺季需求释放影响，预计Q4煤价上行有望超预期 [6][17] 焦煤焦炭基本面分析 - 供应端：样本煤矿产能利用率周环比下降0.29%；甘其毛都口岸日均通关1452车，周环比增加240车 [17] - 需求端：样本钢厂日均铁水产量234.22万吨，周环比下降0.91%；上海螺纹钢价格3200元/吨，环比下跌10元/吨 [17] - 库存端：焦煤库存合计周环比上升1.03%，同比下降1.79%；焦炭库存合计周环比下降1.19% [17][44] - 盈利端：全国独立焦化厂平均吨焦盈利-22元/吨，周环比上涨10元/吨 [17] - 展望：监管政策下焦煤供给延续偏紧，铁水产量处于相对高位，下游采购积极性尚可，短期煤价支撑偏强 [6][17] 煤价潜在上涨空间测算 - 基于电厂盈利回归长期中枢或盈亏平衡线，测算秦港动力煤现货价格潜在涨幅 [7][12] - 不考虑容量电价变化：若煤电度电利润回归长期中枢0.02元/度，现货煤价可涨至789元/吨；若回归盈亏平衡线，可涨至876元/吨，较当前有7.2%上涨空间 [7][12] - 考虑2026年容量电价标准由100元/千瓦·年调整为165元/千瓦·年：若煤电度电利润回归长期中枢，现货煤价可涨至845元/吨，较当前有3.4%上涨空间；若回归盈亏平衡线，可涨至931元/吨，较当前有14.0%上涨空间 [7][12] - 主观意愿上，电厂或通过托举煤价让利上游，以稳定2026年长协电价谈判，现货煤价涨幅可能接近盈亏平衡线测算结果 [7] 个股表现与估值 - 本周涨幅前五公司：安泰集团（27.97%）、陕西黑猫（12.00%）、华阳股份（11.50%）、晋控煤业（10.11%）、中煤能源（8.54%） [28][31] - 估值方面：CJ动力股市盈率15.27倍，CJ炼焦股市盈率35.2倍，分别较沪深300指数溢价13.13%和160.88% [25]

煤炭市场近期价格与供需 - 秦港5500K动力末煤平仓价817元/吨，周环比上涨6.1%，内蒙、陕西、山西产地价格大幅上涨 [1] - 动力煤样本矿山日均产量549.3万吨，环比增加4.2万吨，但年同比下降6.2% [1] - 京唐港主焦煤库提价1860元/吨，周环比上涨100元/吨，河南、安徽产地价格大涨 [2] - 焦煤样本矿山精煤日均产量73.8万吨，环比减少2万吨，年同比下降5.9% [2] - 甘其毛都蒙煤通关量15.8万吨，周环比增加4.5万吨，年同比增长14.8% [2] 行业核心观点与驱动因素 - 反内卷是手段，扭转PPI才是根本目的，9月PPI同比降幅收窄至2.3%，煤价带动PPI环比企稳 [3] - 2025年煤价低点或为政策底，综合整治"内卷式"竞争写入十四五规划，后续可期待更多供给端政策出台 [3] - 煤炭供给弹性有限，双碳背景下产能控制严格，安监与环保政策趋严挤出超产部分 [3] - 供给呈现区域分化，东部资源减少，山西进入"稳产"时代，国内产能向西部集中，加大供应成本 [3] - 焦煤开采难度加大，欠产或将成为新常态，资源稀缺性将体现更为明显 [3] - 煤炭作为主要能源的地位短期难以改变，供给偏刚性及成本上升有效支撑煤价底部 [3] 非电需求与库存情况 - 甲醇开工率87.8%，周环比上升1.1个百分点，尿素开工率82.7%，周环比上升2.4个百分点，处于历史同期偏高水平 [1] - 动力煤库存指数184.5，周环比上升0.3，电厂日耗微跌，电厂库存微跌，秦港库存微涨 [1] - 焦煤样本矿山精煤库存165.6万吨，周环比增加1.1万吨，但年同比大幅下降47.3% [2] - 日均铁水产量234.2万吨，周环比减少2.1万吨，年同比微增0.1% [2] 投资建议与标的筛选 - 建议关注资源禀赋优秀，经营业绩稳定且分红比例高的标的，如中国神华、中煤能源、陕西煤业 [4] - 建议关注具有增产潜力且受益于煤价周期见底的标的，如兖矿能源、华阳股份、广汇能源、晋控煤业、甘肃能化 [4] - 建议关注受益于长周期供给偏紧，具有全球性稀缺资源属性的焦煤标的，如淮北矿业、平煤股份、山西焦煤、潞安环能、山煤国际 [4] - 建议关注煤电联营或一体化模式，可平抑周期波动的标的，如陕西能源、新集能源、淮河能源 [4]

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [4] 报告核心观点 - 2025年第三季度煤炭行业业绩显现出非常明显的触底回升趋势，动力煤板块底部确认在2025年第二季度，焦煤底部延后一个季度 [2] - 预计第四季度业绩将全面恢复至年初水平，并展望2026年行业将迎来新一轮上行周期 [2][10][11] - 板块推荐角度，依然推荐龙头中国神华、陕西煤业、中煤能源，继续推荐兖矿能源、晋控煤业 [4][11] 行业回顾：供需格局显现逆转拐点 - 需求端：2025年前三季度全社会用电量7.8万亿千瓦时，同比增长4.6%；其中第三季度用电量2.93万亿千瓦时，同比增长6.3% [7][14] 火电发电量占比64.7%，第三季度火电发电量1.76万亿千瓦时，同比增长1% [7][14] 非电煤需求表现较弱，房屋新开工面积同比下滑19% [24] - 供给端：2025年前三季度原煤产量35.7亿吨，同比增长2% [7][26] 进口煤3.5亿吨，同比下滑11% [32] - 煤价：2025年前三季度动力煤（Q5500）均价683.7元/吨，同比下滑21.9%；第三季度均价679元/吨，环比上升5.8% [7][33] 焦煤前三季度均价1442.7元/吨，同比下滑32.1%；第三季度均价1566.7元/吨，环比上升19% [7][33][36] 业绩梳理：板块业绩压力释放 - 全行业业绩：2025年第三季度全国煤炭行业收入6385亿元，环比增长3.9%；利润总额772.8亿元，环比增长12.4% [8][51] 煤炭板块（申万）实现归母净利润276亿元，环比增长14.1% [8][53] - 细分板块业绩：第三季度动力煤板块归母净利环比提升幅度在30%以上；焦煤板块业绩环比下降幅度约60% [4][60] - 上市公司表现：以中国神华为首的红利龙头业绩超预期，在行业利润平均下滑30%的背景下表现优于行业 [40] 经营与财务分析 - 成本管控：2025年第三季度样本公司吨煤销售收入均价534元/吨，环比提升2.4%；吨煤成本338元/吨，环比下降2.0%；吨煤毛利195元/吨，环比提升10.8% [9][62][63] - 现金流：2025年前三季度煤炭板块经营净现金流1715亿元，同比下滑24%；投资活动净现金流-2080亿元；筹资活动净现金流-861亿元 [72] - 负债率：煤炭板块资产负债率由2020年的49.2%优化至2025年第三季度的46.8% [9][83] 未来展望：四季度印证供需扭转，2026年预期乐观 - 供给端：7月以来反内卷政策抑制超产，国内产量收缩；进口煤受价格倒挂影响规模持续受压，预计全年总供给呈下降趋势 [92][93] - 需求端：国庆后因天气因素导致制冷与采暖需求共振，电厂补库及冬储需求推动短期需求超预期 [94] 长期看，AI、新能源等新兴业态用电需求增长强劲，电力需求有望维持5%以上增长 [10][98] - 新能源政策调整：光伏、风电、核电补贴政策调整可能导致新增装机回落，火电替代压力或历史性见顶下滑，利好煤炭需求 [106] - 价格预测：判断2026年下半年煤价有望全面回到800元/吨以上 [11]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[5] 报告核心观点 - 2025年全球能源投资预计将达到3.3万亿美元，较2024年增长2% [1] - 清洁能源投资远超化石燃料，但电网瓶颈、供应链压力与区域失衡成为能源转型的关键挑战 [1] - 能源投资重心已不可逆转地转向清洁能源，但电网现代化、供应链韧性及新兴市场融资是确保转型成功的关键 [4] - 电力投资创新高：全球电力投资达1.5万亿美元，由可再生能源、电网和储能驱动 [1] - 2025年化石燃料供应投资预计下降2%，为2020年来首次，主因油价下跌与成本上升 [2] - 电动汽车投资主导需求侧，2024年全球销量超1700万辆，中国市场贡献近三分之二 [3] 电力投资 - 2024年全球电力行业投资达1.5万亿美元，创历史新高，主要受低排放发电、电网及电池储能领域创纪录投资的推动 [16] - 发达经济体（39%）和中国（45%）仍是可再生能源最大市场，但印度、中东与北非等新兴市场太阳能投资显著增长 [16] - 太阳能制造商面临严重财务压力，多晶硅至组件环节均出现亏损，产能过剩问题持续 [16] - 海上风电因成本上升与政策不确定性遭遇挫折，陆上风电抗压性较强但受电网制约 [16] - 核电与地热技术因数据中心零碳需求增长迅速，传统核电投资达720亿美元 [16] - 人工智能热潮推动数据中心电力需求，带动燃气轮机订单激增，预计至2030年专门满足数据中心能源需求的天然气发电累计投资将达180亿美元 [17] - 中国与印度因能源安全担忧加速新建煤电，推动全球燃煤与燃气投资达2017年以来最高水平 [17] - 电网瓶颈（审批冗长、并网排队及设备成本上涨）严重制约部署进度，全球1650GW可再生能源项目等待并网 [8][48] - 2024年电网投资达3900亿美元，预计2025年突破4000亿，但增速远落后于可再生能源部署扩张 [48] - 2024年电池储能投资强劲增长45%，美国、欧洲和中国市场合计贡献超90%份额 [51] 能源供应 - 2025年化石燃料供应领域总投资预计为1万亿美元，较2024年下降约2% [56] - 上游油气投资预计下降约4%，至略低于5700亿美元，为2020年以来首次下滑 [59] - 煤炭生产投资预计2025年将再增约4%并创历史新高，但增速仅为过去五年年均6%的一半 [68] - 低排放燃料（氢能、生物燃料）投资增长30%，创历史新高，2025年投资预计达到近250亿美元 [57][76] - CCUS投资增长35%，但需十倍增长才能释放项目潜力，当前投资规模约40亿美元 [8][73] - 关键矿产价格下跌阻碍供应多元化进程，2024年锂价跌40%，石墨与钴价跌约20% [78] - 油气行业对低排放能源技术的投资约为220亿美元，占行业总资本预算的2.5%，且预计2025年将进一步下降10% [69] 终端需求 - 能源系统需求侧年度投资额已接近翻倍，预计2025年将达到约8000亿美元 [84] - 交通领域电气化与能效投资自2015年以来增长五倍，预计2025年接近2200亿美元 [84] - 2024年全球电动汽车销量突破1700万辆，占全球汽车销量逾五分之一，中国市场贡献了近三分之二的销量 [100] - 建筑能效投资预计在2025年下滑，2024年全球建筑能效投资达2750亿美元，较上年微幅增长 [87] - 全球低排放钢铁产能投资出现显著逆转，预计2026年投产项目价值约90亿美元，较上年骤降60%以上 [116] - 欧洲成为全球清洁工业投资下滑趋势中的关键例外，2024年在清洁工业技术领域投资近150亿美元，其中80%资金流向钢铁脱碳项目 [116] 投资策略 - 遵循"绩优则股优"，重点推荐中煤能源（H+A）、兖矿能源（H+A）、中国神华（H+A）、陕西煤业 [9] - 重点推荐深耕智慧矿山领域的科达自控；困境反转的中国秦发 [9] - 重点关注力量发展、晋控煤业、潞安环能，新集能源、山煤国际、电投能源、淮北矿业、昊华能源、平煤股份 [9] - 重点关注未来存在增量的华阳股份、甘肃能化 [10] - 重点关注前期完成控股变更、资产置换的江钨装备 [11]

核心观点 - 2025年第三季度煤炭价格和煤企业绩环比显著改善，行业业绩低点或已显现，在煤价回暖、板块低拥挤度背景下，低估值、高股息率的煤炭板块底部配置价值正逐步凸显 [1][10] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度秦港动力煤(Q5500)均价为672元/吨，环比上涨6.47%；京唐港主焦煤均价为1562元/吨，环比上涨18.76% [2] - 28家重点煤炭上市公司2025年第三季度合计实现营业收入3022.96亿元，环比增长11%；合计实现归属母公司净利润316.12亿元，环比增长21% [2] - 剔除中国神华后，27家煤炭上市公司2025年第三季度合计实现归属母公司净利润172.01亿元，环比增长28.93% [2] 2025年前三季度业绩表现 - 28家重点煤炭上市公司2025年前三季度合计实现营业收入8562.15亿元，同比下降15.5%；合计实现归属母公司净利润885.57亿元，同比下降28.9% [3] - 剔除中国神华后，27家煤炭上市公司2025年前三季度合计实现归属母公司净利润495.05亿元，同比下降36.9% [3] - 2025年前三季度秦港动力煤(Q5500)均价为672元/吨，同比下降20.71% [3] 成本与费用分析 - 28家煤炭上市公司2025年前三季度累计期间费用为607.74亿元，同比下降3.1% [4] - 2025年前三季度期间费用率为12.20%，同比上升1.24个百分点，主要受营收下降影响 [4] - 部分煤企通过减少专项储备冲抵成本，统计的24家煤企2025年前三季度合计专项储备为669.97亿元，同比减少13.77亿元 [5] 盈利能力指标 - 28家煤炭上市公司2025年前三季度销售毛利率中位数为22.8%，同比下降7.9个百分点 [6] - 销售净利率中位数为4.6%，同比下降6.4个百分点 [6] - ROE中位数为2.9%，同比下降3.9个百分点 [6] 财务状况与运营效率 - 28家煤炭上市公司2025年前三季度经营性现金流合计为1797.34亿元，同比下降21% [8] - 有息负债合计为5730.71亿元，同比增长21.46%；资产负债率平均为51.3%，同比下降0.2个百分点 [8] - 应收账款周转天数平均为31天，同比增加5天；存货周转天数平均为28天，同比增加5天 [9] 行业前景与投资逻辑 - 查超产政策对供给的约束影响具有持续性，冬季旺季需求提供强支撑，港口库存低位徘徊，煤价有望保持震荡偏强态势 [1][10] - 2025年第三季度主动型基金重仓股中煤炭板块持仓比例降至0.30%，处于2008年以来23%分位数的较低水平，板块拥挤度低 [10] - 多家煤炭央国企对旗下上市公司启动增持或资产注入计划，头部企业呈现高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际特征 [11] 投资标的建议 - 稳健型标的包括中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源 [12] - 动力煤弹性较大标的包括兖矿能源、晋控煤业、广汇能源 [12] - 焦煤弹性较大标的包括淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤 [12]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [10] 核心观点 - 报告认为兖矿能源2025年第三季度业绩符合预期，推荐重点关注该公司，主要基于其高现货销售比例带来的涨价弹性、业内稀缺的内生及外延成长性，以及港股折价和高股息的投资价值 [2][6][14] 财务业绩总结 - 2025年前三季度实现归属于母公司所有者的净利润71.2亿元，同比下降39.2%（经重述）[2][6] - 2025年第三季度单季实现归属于母公司所有者的净利润22.9亿元，同比下降36.6%，但环比增长17.8% [2][6] - 预计公司2025-2027年业绩分别为100亿元、135亿元、136亿元，对应市盈率（PE）为15.59倍、11.55倍、11.41倍（以2025年11月5日收盘价计算）[14] 煤炭业务运营分析 - **产量与销量**：2025年第三季度公司商品煤产量为4603万吨，销量为4612万吨，重述后同比分别增加216万吨（+5%）和449万吨（+11%）；西北矿业在本季度完成注入，其第三季度产量为881万吨，同比增加167万吨（+23%）[7] - **销售价格**：2025年第三季度自产煤销售价格（剔除西北矿业）为522元/吨，同比下降131元/吨（-20%），但环比提升8元/吨（+2%）[7] - **生产成本**：2025年第三季度自产煤吨煤成本（不含西北矿业）为350元/吨，同比下降14元/吨（-4%），环比下降21元/吨（-6%）[8] - **业务毛利**：2025年第三季度自产煤吨煤毛利（不含西北矿业）为173元/吨，同比下降117元/吨（-40%），但环比显著改善，增加29元/吨（+20%）[8] 煤化工业务运营分析 - 2025年第三季度化工品产量同环比提升，主要与鲁南化工40万吨尿素项目投产有关 [14] - 尽管化工品吨售价下滑，但通过更显著的成本控制，该季度化工业务吨毛利实现回升 [14] 投资亮点分析 - **高价格弹性**：公司综合长协煤占比仅约30%，高比例的现货销售使其在国内外煤价上行时能充分受益于涨价弹性 [2][14] - **稀缺成长属性**：公司目标在5-10年内将原煤产量提升至3亿吨，相较于2024年的1.7亿吨，增长空间超过70%，成长性在业内稀缺 [2][14] - **港股投资价值**：公司港股存在明显折价，高股息特征使其投资价值值得关注 [2][14]

行业投资评级 - 维持煤炭开采行业“推荐”评级 [1][68] 核心观点 - 2025年第三季度煤炭价格环比回升，主要上市煤企业绩环比改善显著，行业呈现“柳暗花明又一村”景象 [4][9][68] - 2025年前三季度受煤价同比下跌影响，煤企业绩同比仍回落，但业绩低点或已显现 [5][9][68] - 供应端约束逻辑未变，冬季旺季需求具有强支撑，煤价有望保持震荡偏强态势 [9][68] - 板块持仓比例处于历史较低水平（0.30%，2008年以来23%分位数），拥挤度低，赔率优势明显 [9][68] - 头部煤炭企业呈现“高盈利、高现金流、高壁垒、高分红、高安全边际”五高特征，底部配置价值逐步凸显 [9][68] 2025年前三季度行业综述 供需与价格 - 2025年前三季度全社会用电量累计77675亿千瓦时，同比+4.6%，但规模以上火电发电量同比-1.20% [16] - 非电需求分化：焦炭产量同比+3.50%，水泥产量同比-5.20%，化工用煤需求同比+13% [17] - 国内原煤产量35.7亿吨，同比+2.00%；煤炭进口量3.5亿吨，同比-11.10% [17] - 秦港动力煤（Q5500）均价675元/吨，同比-22.1%；京唐港主焦煤均价1440元/吨，同比-32.5% [18] 企业业绩表现 - 28家重点煤企前三季度合计营业收入8562.15亿元，同比-15.5%；归母净利润885.57亿元，同比-28.9% [5][26] - 剔除中国神华后，27家煤企归母净利润495.05亿元，同比-36.9% [5][26] - 销售毛利率中位数22.8%，同比-7.9个百分点；销售净利率中位数4.6%，同比-6.4个百分点；ROE中位数2.9%，同比-3.9个百分点 [7][52] 成本费用与运营效率 - 期间费用总额607.74亿元，同比-3.1%；期间费用率12.20%，同比+1.24个百分点 [6][44] - 部分煤企专项储备减少（24家合计669.97亿元，同比减少13.77亿元），一定程度冲抵成本释放业绩 [7][49] - 经营性现金流合计1797.34亿元，同比-21%；有息负债合计5730.71亿元，同比+21.46%；平均资产负债率51.3%，同比-0.2个百分点 [8][55] - 应收账款周转天数平均31天，同比增加5天；存货周转天数平均28天，同比增加5天 [8][58] 2025年第三季度表现 供需与价格 - 夏季用电高峰推动火电需求，Q3火电产量同比+1.00% [61] - 安监升级、降雨等因素导致供给收缩，Q3原煤产量11.7亿吨，同比-3.69%；进口量1.2亿吨，同比-11.02% [61] - 秦港动力煤（Q5500）均价672元/吨，环比+6.47%；京唐港主焦煤均价1562元/吨，环比+18.76% [4][62] 企业业绩改善 - 28家煤企Q3合计营业收入3022.96亿元，环比+11%；归母净利润316.12亿元，环比+21%；扣非归母净利润301.71亿元，环比+20% [4][64] - 剔除中国神华后，27家煤企Q3归母净利润172.01亿元，环比+28.93% [4][64] 投资策略与重点关注公司 - 稳健型标的：中国神华、陕西煤业、中煤能源、电投能源、新集能源 [10][68] - 动力煤弹性较大标的：兖矿能源、晋控煤业、广汇能源 [10][68] - 焦煤弹性较大标的：淮北矿业、平煤股份、潞安环能、山西焦煤 [10][68]