投资评级 - 报告对重庆啤酒的投资评级为“强推”，并予以维持 [2] - 目标价为67元，对应2026年预测市盈率约26倍 [9] 核心观点 - 公司2025年第三季度在消费场景受限背景下仍实现营收微增，高端产品逆势增长，经营韧性显现 [9] - 短期利润因费用投入加大及税率影响承压，但来年成本红利延续、费用率有望回落，盈利改善可期 [9] - 当前股息价值凸显，基于盈利预测调整，维持目标价和“强推”评级 [9] 2025年第三季度业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入130.6亿元，同比基本持平；归母净利润12.4亿元，同比下降6.8% [2] - 单三季度营业总收入42.2亿元，同比增长0.4%；归母净利润3.8亿元，同比下降12.7% [2] - 单三季度啤酒销量86.7万千升，同比下降0.8%；吨价受益结构升级同比增长1.4%至4736.8元/千升 [9] - 分档次看，单三季度高档/主流/经济产品收入同比分别+3.7%/-3.2%/-10.5%，高端产品表现亮眼 [9] 盈利能力分析 - 单三季度吨成本同比下降2.2%至2390.0元/千升，毛利率同比提升1.7个百分点至50.9% [9] - 费用端，单三季度销售费用率/管理费用率分别为16.7%/3.8%，同比分别+1.9/+0.5个百分点 [9] - 所得税占利润比重受西部优惠税率取消影响，同比提升4.8个百分点 [9] - 单三季度归母净利率同比下降1.3个百分点至8.9% [9] 未来展望与策略 - 产品端坚持高端化路径，加大嘉士伯、风花雪月等品牌投放，并推出精酿新品，饮料业务积极布局 [9] - 渠道端加码即时零售、量贩等新兴渠道，加速渗透华东、华南等弱势区域 [9] - 来年成本红利有望延续，罐化率提升推动毛利率上行，费用率预计回落，利润有望加速释放 [9] 财务预测调整 - 调整2025-2027年归母净利润预测至11.54/12.64/13.46亿元（前值12.5/12.9/13.3亿元） [9] - 预测2025-2027年营业总收入分别为148.30/152.31/155.77亿元，同比增速1.3%/2.7%/2.3% [5] - 预测2025-2027年每股收益分别为2.39/2.61/2.78元，对应市盈率22/20/19倍 [5]

公司业绩表现 - 前三季度实现销量266.81万千升，营业收入130.59亿元，归属于上市公司股东的净利润12.41亿元 [1] - 前三季度高档产品（消费价格8元及以上）实现收入77.15亿元，同比增长1.18%，占营收比重达59.08% [3] - 公司整体盈利向好得益于成本节约举措及原材料成本回落带动的毛利率提升 [1] 产品战略与创新 - 产品结构持续优化，高档产品占比提升得益于国际品牌增速较快及拉罐、创新品类的推出 [1] - 公司发力大容量新品，推出乌苏精酿大红袍啤酒1L装、山城龙井绿茶精酿1L装、大理精酿1L装及风花雪月青提味低醇啤酒 [2] - 非啤酒品类方面，公司推出天山鲜果庄园苹果味与白桃味汽水等产品，探索啤酒以外可能 [3] - 公司计划继续在非现饮渠道布局1L装产品并推出更多新品 [3] 渠道拓展与销售策略 - 非现饮渠道成为驱动业绩增长的关键，瓶装拉罐产品实现双位数增长 [2] - 公司加大对非现饮渠道的投入力度，并加速O2O拓展和服务以抓住即时零售的增长机会 [5] - 消费者对“线上下单+30分钟送达”需求的日常化使即时零售成为竞争新高地 [5] 行业竞争格局 - 啤酒行业竞争日益白热化，呈现结构性调整与转型升级态势，新玩家不断涌入 [1][4] - 新入局者包括蜜雪冰城斥资2.968亿元收购鲜啤福鹿家53%股权，以及白酒巨头跨界推出精酿啤酒 [4] - 在重庆啤酒市场区域，全国性啤酒企业加大投入导致竞争加剧，新兴小众品牌可能加速渗透 [4] - 新玩家的涌入更多倾向于啤酒饮料类，可能加大该品类市场体量，但不会改变行业集中化趋势 [5] - 五大啤酒龙头仍占据市场主导地位 [5]

投资评级 - 对重庆啤酒维持“优于大市”评级 [3][5][10] 核心观点 - 公司保持高端化战略定力、持续巩固高端品牌优势，为长期发展蓄力 [3][10] - 公司高度重视股东回报，过去三年维持高分红比率，全年较高的分红比例仍可期待 [2][3][10] 2025年第三季度业绩表现 - 3Q25实现营业总收入42.2亿元，同比增长0.4% [1][8] - 3Q25实现归母净利润3.8亿元，同比下降12.7% [1][8] - Q3啤酒业务呈现量减价升态势，啤酒收入同比增长0.6%，其中销量同比下降0.7%，吨价同比提升1.3% [1][8] - 产品结构持续提升，Q3高档（8元以上）产品收入同比增长3.7%，收入占比同比提升1.9个百分点至58.1% [1][8] - 主流和低档产品收入分别同比下降3.2%和10.5% [1][8] 盈利能力分析 - Q3毛利率同比提升1.7个百分点，受益于产品结构提升及成本下行 [1][9] - Q3销售费用率和管理费用率分别同比上升1.9和0.5个百分点 [1][9] - 尽管毛销差（毛利率减去销售费用率）同比仅收窄0.2个百分点，但净利率同比下滑2.7个百分点，归母净利率同比下降1.3个百分点 [1][9] - 净利率下滑幅度较大主要因Q3投资净收益出现小幅亏损，且部分税收优惠取消导致所得税率同比提升 [1][9] 现金流与财务状况 - Q3经营性现金流量净额同比增长12.6% [2][9] - Q3投资性现金净流出减少，主要因资本开支减少，当季现金及现金等价物增加9.4亿元 [2][9] - 截至Q3末，公司货币资金达34亿元，同环比均有提升 [2][9] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年收入预测，预计营业总收入分别为147.3亿元、150.3亿元、153.5亿元，同比增速分别为0.6%、2.0%、2.1% [3][10][12] - 小幅下调2025-2027年利润预测，预计归母净利润分别为12.1亿元、12.6亿元、13.1亿元（原预测值为12.6亿元、13.1亿元、13.5亿元），同比增速分别为8.9%、4.0%、4.0% [3][10][12] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为2.51元、2.61元、2.71元 [4][10][12] - 当前股价对应2025-2027年市盈率（PE）分别为21倍、21倍、20倍 [3][4][10] - 预测2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为94.9%、93.5%、92.4% [4]

板块整体表现 - 2024年10月31日，非白酒板块整体上涨0.1%，表现优于大盘，当日上证指数下跌0.81%至3954.79点，深证成指下跌1.14%至13378.21点 [1] - 板块内个股表现分化，领涨股为*ST椰岛，涨幅达1.67%，收盘价6.70元，而会稽山跌幅最大，为-2.51%，收盘价22.18元 [1][2] 领涨个股详情 - *ST椰岛涨幅1.67%至6.70元，成交量为7.65万手，成交额为5104.03万元 [1] - 百润股份涨幅1.37%至25.18元，成交量为8.07万手，成交额为2.02亿元 [1] - 金枫酒业涨幅1.24%至5.71元，成交量为9.01万手，成交额为5124.96万元 [1] - 惠泉啤酒涨幅1.06%至11.41元，成交量为63.74万手，成交额为4257.35万元 [1] 资金流向分析 - 非白酒板块整体呈现主力资金和游资净流出态势，主力资金净流出4438.33万元，游资资金净流出733.03万元，而散户资金净流入5171.36万元 [2] - 在个股资金流向上，珠江啤酒获得主力资金净流入328.58万元，主力净占比为3.68% [3] - 中信尼雅获得主力资金净流入225.78万元，主力净占比为8.05%，同时游资净流入256.23万元，游资净占比9.14% [3] - *ST椰岛尽管股价领涨，但主力资金净流出664.96万元，主力净流出占比达13.03% [3]

投资评级 - 报告对重庆啤酒的投资评级为“买入”（维持）[1] 核心观点 - 公司2025年第三季度吨酒价环比改善，但费用及税率拖累利润表现 [1][6] - 品牌力是决定高端啤酒销售的核心驱动力，公司强大的品牌运作能力在外部压力纾解时将会得以充分体现 [11] 2025年第三季度业绩表现 - 25Q3实现营业收入42.20亿元，同比微增0.41%；归母净利润3.76亿元，同比下降12.71% [6] - 25年前三季度累计营业收入130.59亿元，同比基本持平（-0.03%）；累计归母净利润12.41亿元，同比下降6.83% [6] - 25Q3销量约86.73万千升，同比下滑约1.2%，增速较上半年（同比+1.0%）放缓，主要系现饮渠道持续疲软 [7] - 25Q3吨酒价约4737元/吨，同比增长1.8%，吨价表现环比改善 [7] 业务与财务分析 - **产品结构**：25年前三季度高档产品收入77.15亿元，同比增长1.18%；主流及经济产品收入同比分别下降1.66%和1.21% [7] - **区域表现**：西北区受益于疆内旅游，收入37.55亿元，同比增长2.23%，表现更优；中区和南区收入同比分别变化-1.53%和+0.18% [7] - **盈利能力**：25Q3毛利率为50.87%，同比提升1.7个百分点，主要受益于产品结构优化和大宗原材料价格下降 [8] - **费用支出**：25Q3销售费用率为16.68%，同比上升1.95个百分点，主要因公司为应对市场竞争加大费用投入；管理费用率为3.77%，同比上升0.55个百分点，主要因增加IT投入以推动数字化进程 [8] - **税率影响**：25Q3所得税率为24.88%，同比上升4.85个百分点 [8] - **净利率**：25Q3销售净利率为17.9%，同比下降2.74个百分点 [8] 战略举措与业务拓展 - **渠道变革**：公司将重心向非现饮渠道倾斜，目前非现饮渠道销量占比较过往提升数个百分点；积极拥抱新业态，加强与即时零售、零食折扣店、仓储会员店等的战略合作 [9] - **产品创新**：针对非现饮和家庭自饮场景推出多款1L装精酿产品；紧抓口味多元化趋势，推出风花雪月青提味低醇啤酒等创新产品 [9] - **非啤酒业务**：在强势市场试点推出大理苍洱汽水、天山鲜果庄园汽水和电持能量饮料等产品，利用现有生产线进行尝试，有望在未来贡献新增长点 [9] 盈利预测与估值 - 维持公司25-27年归母净利润预测分别为11.99亿元、12.58亿元、13.11亿元 [11] - 对应25-27年EPS预测分别为2.48元、2.60元、2.71元 [11] - 当前股价对应25-27年PE分别为22倍、21倍、20倍 [11]

公司战略合作 - 重庆啤酒成为2025渝超联赛官方战略合作伙伴 [1] - 公司以"足球+啤酒"为媒介，旨在激发运动活力、传递本土文化并推动重庆足球文化发展 [1] 品牌营销活动 - 嘉士伯品牌继续深耕足球场景 [1] - 嘉士伯品牌联动佛山西甲，打造嘉士伯佛山西甲足球之夜 [1]

机构持股概况 - 截至2025年10月30日，共有13个机构投资者持有重庆啤酒A股股份，合计持股量达3.36亿股，占公司总股本的69% [1] 公募基金持股变动 - 本期较上一期持股增加的公募基金共计2个，包括酒ETF和汇添富中证主要消费ETF，持股增加占比达0.76% [1] - 本期较上一季度持股减少的公募基金共计2个，包括南方中证500ETF [1] 外资基金持股变动 - 本期较上一季度持股减少的外资基金共计1个，为香港中央结算有限公司，持股减少占比达4.49% [1]

核心经营业绩 - 2025年1-9月公司实现啤酒销量266.81万千升，较上年同期265.70万千升增长0.42% [5] - 报告期内实现营业收入130.59亿元，归属于上市公司股东的净利润为12.41亿元 [5] - 实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.22亿元 [5] 产品销售结构 - 公司产品按消费价格划分为三档：8元及以上为高档，4元至8元为主流，4元以下为经济 [6] - 报告披露了按产品档次、销售渠道和区域分类的营业收入情况 [6] - 公司管理区域划分为西北区、中区和南区 [6] 经销商网络变动 - 2025年第三季度新增经销商229家，减少经销商248家 [7] - 报告期末共有经销商3072家，较2025年6月30日减少19家 [7] 财务报表状态 - 第三季度财务报表未经审计 [3] - 公告包含了合并资产负债表、合并利润表及合并现金流量表 [9] - 2025年1-9月财务报表审计类型为未经审计 [9] 行业竞争环境 - 消费市场仍处于恢复阶段且存在不确定性 [8] - 全国性啤酒企业加大投入导致市场竞争加剧 [8] - 新兴小众啤酒品牌加速渗透和扩张使竞争更加激烈 [8] 成本与政策因素 - 原料、包材、能源和人力等经营成本可能受气候变化、地缘政治等因素影响出现较大波动 [8] - 国家税收政策如发生变化可能导致公司企业所得税适用税率调整 [9]

公司业绩概览 - 2025年前三季度营业收入为130.59亿元，同比微降0.03% [1] - 2025年前三季度归母净利润为12.41亿元，同比下降6.83% [1] - 2025年前三季度啤酒销量为266.81万千升，同比增长0.42% [1] - 2025年第三季度营业收入为42.20亿元，同比增长0.41% [1] - 2025年第三季度归母净利润为3.76亿元，同比下降12.71% [1] 分产品档次收入表现 - 前三季度高档产品收入为77.15亿元，同比增长1.18% [1] - 前三季度主流产品收入为46.85亿元，同比下降1.66% [1] - 前三季度经济产品收入为3.14亿元，同比下降1.21% [1] 行业竞争环境 - 全国性啤酒企业在公司市场区域加大投入，导致市场竞争加剧 [1] - 新兴小众啤酒品牌可能加速渗透和扩张，啤酒消费市场竞争将更加激烈 [1]

业绩表现 - 2025年1-9月公司实现销量266.81万千升，营业收入130.59亿元，与去年同期大致持平 [1] - 2025年前三季度实现净利润12.41亿元，同比微降6.83% [1] - 公司在复杂市场环境下展现出良好的经营韧性 [1] 产品策略 - 公司持续推进优化产品结构，加速新品布局，拓展非现饮渠道 [1] - 旗下拥有本地品牌（乌苏、重庆、山城等）与国际品牌（嘉士伯、乐堡、1664等）构成的强大产品组合 [1] - 啤酒品类方面，公司发力"大容量"新品，推出乌苏精酿大红袍啤酒1L装、山城龙井绿茶精酿1L装等多款产品 [1] - 公司跨界饮料品类，推出"天山鲜果庄园"苹果味与白桃味汽水等产品，以创新口味探索啤酒以外的可能 [2] - 公司认为新品的推出丰富了产品线，为品牌焕新和市场拓展注入新活力 [2] 市场营销与渠道拓展 - 在7-9月销售旺季，公司通过体育营销、拓展餐饮场景和推动音乐节等举措激发增长活力 [2] - 体育营销方面，"重庆啤酒"成为2025渝超联赛官方战略合作伙伴，"嘉士伯啤酒"携手广东省超级联赛 [2] - 餐饮场景方面，"乌苏啤酒"通过"乌苏烧烤"、"KFC宵夜套餐"等活动深化"啤酒+烧烤"消费认知，并在成都太古里等人气商圈新开三家主题店 [2] - 音乐场景方面，"乐堡啤酒"打造贵阳音乐节，两天吸引9.5万名乐迷，邀请多位知名艺人 [2] - "1664"携手品牌代言人吴磊举办"蓝调聚场"活动 [2] 行业认可与可持续发展 - 在2025中国国际啤酒挑战赛上，公司共有15款产品获奖，连续五年成为获奖数量最多的企业 [3] - "乐堡纯生"获得赛事最高奖项"四星天禄奖"，该赛事是亚洲规模最大的专业啤酒赛事 [3] - 公司在2025年MSCI ESG评级中再度获评"AA"，持续位居行业前列 [3]