报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周沪锌主力2512合约周五下午收于22720元/吨，周环比涨1.63%，沪锌重心抬升 [3] - 宏观多空交织不确定性升温，国内精炼锌产量增加不及预期、伦锌仍有挤仓风险，但下游开工下行，基本面多空交织、驱动有限，沪锌震荡对待 [3] 根据相关目录分别进行总结 价格数据 - 沪锌12 - 01月差周环比变动有限，本周LME锌0 - 3M升水走强 [9] - 上海现货升贴水上涨，广东、天津现货升贴水承压 [12] 基本面数据 - 冶炼厂抢购国产矿，进口矿加工费走差 [17][18] - 10月精炼锌产量环比增超1.7万吨、同比增约21%，产量增加不及预期；11月预计环比减0.9%、同比增近20% [19][21] - 本周下游开工降，镀锌开工降，部分地区环保限产，南方部分终端订单转好，下周开工或因环保扰动结束而回升；高盘面抑制压铸锌合金开工，下周开工预计仍降；氧化锌市场需求一般，下周开工预计难有提升 [3] - 国内锌锭现货库存略去库、同比高位，上海保税区库存持平；LME锌库存略减、同比低位 [3] - 10月27日 - 11月2日 10个重点城市新房、二手房成交面积同比均降 [40][42] - 11月家用空调排产1276万台，较去年同期实绩减23.7% [43] - 11月冰箱排产778万台，较去年同期实绩减9.4% [45] - 11月洗衣机排产793万台，较去年同期实绩减0.2% [46] - 10月1 - 31日全国乘用车新能源市场零售辆同比增17% [47] - 11月国内组件企业排产增减不一，整体排产预计环比下降 [51]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 工业硅西南逐步减产但上行驱动不足，多晶硅供需双弱维持弱势震荡格局 [1] - 工业硅盘面维持震荡，逢高可空单布局，上方暂看9500压力位；多晶硅前期空单可继续持有，震荡区间看到（4.8 - 5.2万） [7][13] 根据相关目录分别总结 周度核心要点及策略 工业硅 - 行情回顾：本周工业硅现货市场价格大稳小动，期货盘面价格震荡下行；西南地区多数厂家停产，西北地区开工稍有下降；下游需求小幅下降，采购按需为主 [6] - 多空逻辑：空头逻辑为10月供应或全年最高、库存高位、四季度需求增幅有限；多头逻辑为成本上调、大厂减产计划、西南产量收缩及枯水期预期 [6] - 运行逻辑：受消息面影响市场活跃度提升，但需求11月缩减预期确定，供给端西北大厂维持高开工，整体供需双弱，关注去库节奏 [6] - 推荐策略：盘面维持震荡，逢高可空单布局，上方暂看9500压力位 [7] 多晶硅 - 行情回顾：本周多晶硅现货价格大稳小动，市场氛围低迷；期货震荡偏强，反映政策预期；预计短期内现货价格震荡偏弱运行 [12] - 多空逻辑：空头逻辑为库存垒库、供应宽松、下游成交未跟上、基本面弱；多头逻辑为组件招标价格上移、行业会议推进、产业联动效应 [12][13] - 运行逻辑：市场处于供需双弱及政策预期与基本面现实博弈阶段，供应减产但库存去库受阻，11月为政策验证窗口期，短期维持震荡 [15] - 推荐策略：前期空单可继续持有，震荡区间看到（4.8 - 5.2万） [13] 工业硅数据回顾 价格数据 - 期货：主力合约收盘价9220元/吨，涨1.32%；成交量367816手，增29.79%；持仓量268301手，增17.38% [27] - 现货：通氧5530、4210华东价格本周持平 [35] - 基差与价差：01合约基差收敛，11 - 12、12 - 01价差变动 [27] 产业链产需数据 - 工业硅：开工率34.30%，降12.50%；产量90950吨，降7.85%；库存554800吨，增4.80% [28] - 多晶硅：开工率49.43%，升7.97%；产量29160吨，降5.05%；库存276900吨，增0.25% [28] - 有机硅：开工率72.41%，升5.22%；产量47900吨，升5.22%；库存43500吨，降1.38% [28] - 铝合金：开工率68.05%，升0.06%；产量68.05吨，升4.23%；库存7.28万吨，降0.96% [28] 供应情况 - 开炉情况：全国开炉273台，开炉率34.30%，西北、西南开工下降 [58] - 产量：全国产量9.1万吨，环比降7.85% [62] 成本情况 - 成本构成：石油焦价格上调、西南电价上涨致成本增加，硅石、电极价格稳定 [73][78] - 成本利润：本周成本9093元/吨，利润179元/吨，利润小幅回升 [75] 需求情况 - 有机硅：价格小幅调价，开工率72.41%，库存43500吨降1.36%；部分企业检修，出口有积极预期 [92][94] - 铝合金：铝加工产品市场需求差，铝板带箔产量增加、铝棒产量减少 [104][109] 进出口情况 - 9月出口70233吨，同比增7.73%，1 - 9月累计出口561586吨，同比增2.29% [83][85] 多晶硅数据回顾 价格情况 - 多晶硅：P型4.4万元/吨、N型5.1万元/吨，与上周持平 [119] - 硅片：成交价格重心下滑，低价订单增多 [119] - 电池片：价格震荡下行 [119] - 组件：市场价格守稳运行 [119] 基差与价差 - 基差再次走强，贴水小幅收敛 [120] 供应情况 - 库存：本周库存27.69万吨，环比增0.25% [123] - 产量：11月预计12.5 - 13万吨，北增南减，整体环比下降 [126] - 开工：总产能329.2，本周开工155.2，较上周减6.1 [129] 成本利润 - 成本：平均生产成本41553元/吨，环比降0.2% [132] - 利润：毛利润8697元/吨，环比降5% [132] 进出口情况 - 9月进口1291.81吨，同比减49.46%，1 - 9月累计14676.74吨，累计同比减53.26% [133][136] - 9月出口2149.51吨，同比减52.99%，1 - 9月累计18667.1吨，累计同比减30.05% [133][136] 下游需求情况 - 硅片：开工率54%左右，成本持稳，单瓦利润回升，9月出口金额1.71亿美元，同比增61.9% [137][144] - 电池片：11月排产量减1GW，成本有支撑，9月出口金额4.55亿美元，同比增181.63% [147][154] - 终端光伏：7月新增装机11.04GW，同比减47.55%，1 - 7月累计223.25GW，同比增80.73% [160]

报告行业投资评级 - 原油维持谨慎偏多（布伦特63 - 69），进一步上行驱动依赖地缘 [3] 报告的核心观点 - 能化品整体强弱为聚酯＞纯苯苯乙烯＝甲醇聚烯烃，“多配PX、PTA，空配甲醇聚烯烃”仍可谨慎持有，但需警惕估值改善及年底结算平仓带来的影响，不可过分看空 [4] - 原油方面，EIA库存显示美油表需回升、小幅累库、炼厂预期外降负较多、汽油表需回落维持去库，季节性需求下降阶段性完成；当前汽柴油裂差表现良好，后续转入对取暖油需求的关注；沙特 - 亚洲升水下调，市场情绪转弱，边际仍为地缘 [4] - 聚酯方面，PX开工上升、TA及EG开工下降；聚酯及下游开工稳中有升、持续好于预期；产业链库存回升；检修因素或继续支持TA加工费，外部环境缓和及过年偏晚等因素或支持聚酯下游需求，产业链向上弹性维持 [4] - 纯苯苯乙烯方面，纯苯下游需求稳中有升，锦纶修复明显；供应端存在歧化利润转亏、BZN估值偏低、汽油重整利润好于芳烃等温和支撑；显性库存增加；苯乙烯下游PS持续好转但EPS北方进入淡季，下游出口订单有所增长，或仍弱于纯苯 [4] - 甲醇聚烯烃方面，甲醇下跌令MTO利润回升，关注检修计划是否兑现；非伊减量预期延续（特立尼达或受地缘影响），伊朗发运或维持高位，华东港口或继续接受伊朗货源；国内限气影响待观察；该链条表现或仍偏弱，但跌价改善估值，需警惕对冲头寸平仓影响 [4] - 美国流动性风险方面，美财政部计划下周拍卖总计1250亿美元的各期限国债，同时预计约400亿美元的投资级公司债发行，且11月11日为美国退伍军人节假期，债市休市，美国流动性环境再受考验 [4] 根据相关目录分别进行总结 能化周度市场表现 - 涉及能化期货周度表现 [10][12] 原油数据跟踪 - 包含原油周度库存、成品油周度库存、炼厂产能利用率、油品裂差、净多持仓（政府停摆影响更新）等内容 [18][21][24] 能化产业链数据跟踪 - 产业链库存、开工、加工费百分位一览展示了PX、PTA等品种的库存、开工率、加工费或利润及近三年百分位情况 [37][38] - 涉及芳烃链基差季节性、烯烃链基差季节性、芳烃链库存季节性、烯烃链库存季节性、芳烃链开工季节性、烯烃链开工季节性、芳烃链利润/加工费季节性、烯烃链利润/加工费季节性等内容 [39][43][45]

报告核心观点 - 宏观存不确定，基本面预期和现实共振有限 [1] 价格数据 - 盘面下跌，铜现货采购情绪回温，升贴水抬升 [9] - 本周LME铜0 - 3M贴水环比略有走扩 [10] 基本面数据 - 本周铜精矿TC指数均价环比涨0.11美元/吨至 - 42.04美元/吨，仍低 [14] - 本周十港铜精矿库存环比增0.36万吨至62.97万吨 [16] - 精废价差环比回落 [18] - 国内11月电解铜产量预计环比减0.4%、同比增8.2% [20] - 中国1 - 10月铜矿砂及其精矿进口量为2508.6万吨，同比增长7.5% [22] - 本周电解铜现货库存环比增、保税区库存减 [25] - LME铜库存增、COMEX铜续累 [26] - 精铜杆开工环比提高，铜价下跌、下游采购升温 [29] - 10月1 - 31日全国乘用车新能源市场零售辆同比增17% [30] - 11月国内组件企业排产增减不一，整体排产预计环比下降 [31] - 11月家用空调排产量较去年同期生产实绩降23.7% [32] 宏观经济数据 - 中国10月官方制造业PMI回落至49，非制造业指数回升至50.1 [35] - 美国10月ISM制造业PMI连续八个月萎缩；服务业PMI创八个月新高 [37] - 美联储12月降息方向不明 [40]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 碳酸锂市场仍是去库格局，消息扰动下本周碳酸锂价格剧烈波动，远月买入价值显著 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 周度核心要点及策略 - 国内供应方面，云母端月度产量增加，锂辉石及回收产量持续增长，11月国内锂盐产能仍增长，碳酸期货触及85000元/吨高位需关注回收料套保供应情况，枧下窝定性锂矿但复产需跟踪 [11] - 国外供应（进口）方面，9月锂精矿进口环增5万吨，主要是澳矿环增13.6万吨，马里进口量9月为零；9月碳酸锂进口1.96万吨，环降0.2万吨，累计进口17.3万吨（+5.2%），还有进口智利硫酸锂0.8万吨 [11] - 需求方面，10月铁锂、三元产量分别环增10.54%、11.58%，11月排产预计仍强，固态电池受政策支持，关注磷酸铁锂需求增加 [11] - 库存方面，周度库存连续约3个月环比下降，本周12.4万吨，环降3405吨，去库加速；仓单本周五为27332吨，周内降309吨；锂矿周度库存连续2周环比增加 [11] - 生产成本方面，工艺改进、高纯钽锭价格下降、原料价格周内下降或降低生产成本 [11] - 平衡表方面，如不考虑矿证变动，估算11月缺口1.7万吨 [11] 数据图表追踪 月间价差 - 关注结构性策略机会，基于2025年11月7日同一时间维度考量期货价格，SMM现货计价基准80400元/吨 [15][17] 价格变动 - 周内锂矿价格跌幅大于锂盐现货，截至本周五，电池级碳酸锂SMM估价80400元/吨，周内跌150元/吨（-0.2%）；锂云母2120元/吨，周内跌60元/吨（-2.75%），成本降1410元/吨；锂辉石（6%）927美元/吨，周内跌17美元/吨（-1.8%），成本降1071元/吨 [18][23] 基差、月差 - 策略为多1空5，展示了碳酸锂基差、1 - 5价差相关数据 [24] 相关品种比价关系 - 碳酸锂 - 镍的价差周内走强，还展示了碳酸锂电池级 - 工业级价差、氢氧化锂 - 碳酸锂价差等数据 [28] 锂盐厂开工、产量 - 开工方面，碳酸锂冶炼周度开工55.21%（+0.77%），锂辉石开工65.17%（+0.47%），云母31.98%（+1.38%），盐湖58.37%（-3.84%），回收端开工29.88%（-6.69%）；产量方面，碳酸锂周度产量21534吨(+454吨） [34] - 2025年10月中国碳酸锂产量9.23万吨，环比+6%，1 - 10月累计产出77.59万吨，同比增长44%；10月回收端产量0.86万吨，环比+10%，1 - 10月累计产量6.83万吨，同比+24%；2025年10月中国氢氧化锂产量为2.9万吨，环比+6%，1 - 9月累计产出24.59万吨，同比 - 17% [35] - 11月份锂元素产能仍将增长（11万吨），有多家企业新投产或有投产计划 [36] 矿端进口 - 2024年锂辉石进口量约67万吨LCE，9月锂精矿进口52万吨，环增5万吨，主要是澳矿35万吨，环增13.6万吨，马里为零，环降8万吨，1 - 9月锂精矿进口总量437.3万吨（+3.4%）；10月中国锂矿石产量（辉石 + 云母）2万吨LCE，环比+0.5%，1 - 10月累计产22.51万吨，同比+32.6% [44] 碳酸锂进口 - 9月碳酸锂进口1.96万吨，环降0.2万吨，累计进口17.3万吨（+5.2%）；9月从智利进口硫酸锂0.8万吨，累计进口7万吨（+100%）；10月智利碳酸锂出口至中国1.62万吨，环比增0.51万吨（+46%）；10月智利硫酸锂出口至中国1708吨，环比降80% [47] 正极材料产量 - 10月三元材料、铁锂产量分别环比+11.58%、+10.54% [48] 终端情况 - 1 - 9月储能中标容量131.6GWh，同比增37.8%；9月新能源汽车销量160.4万辆，环比+15%，1 - 9月累计销量1119.8万辆，累计同比增34.6%，增速较上月下降2% [57] 库存情况 - 碳酸锂周度库存加速下降，仓单小幅波动，锂矿可售库存持续增加 [58] 原料价格 - 高纯钽锭价格自6月份下降，钾肥价格近期小幅波动，11月6日美国将钾肥增列为关键矿产，还有钾肥相关政策情况 [61][66] 盘面利润 - 外采锂辉石微利，锂云母端仍亏损 [68] 平衡表情况 - 展示了2025年1 - 12月碳酸锂供应、需求、供需差等数据，暂未考虑江西锂矿停产/复产情况，后续江西枧下窝可能逐步复产，时间不确定 [72][73]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 关注橡胶结构性机会，策略上考虑多浅色空深色天然胶开始季节性累库，合成胶减产降库、但其原料丁二烯预计仍偏弱整体库存上升，驱动力偏弱 [9][10] 根据相关目录分别进行总结 周度核心要点及策略 - 平衡表方面天然胶到7月前去库，8月后有争议，整体库存上升，驱动力偏弱 [10] - 天然胶供应上量预期不变，但东南亚尤其泰国天气或使增产有限，国内产区将进入减量期，需关注合成胶供应及替代情况 [10] - 2025年10月中国进口天然及合成橡胶（含胶乳）合计66.7万吨，环比降7.5万吨（-10%），累计进口678.2万吨，同比增99.5万吨（+17.2%）需关注我国与非洲建交国、泰国零关税执行情况，EUDR预计推迟 [10] - 本周轮胎开工小幅环增，全钢开工达季节性偏高水平，轮胎库存环比小幅上涨欧委会于2025年11月6日正式启动乘用车和轻卡轮胎反补贴调查 [10] - 周度社库环增1.71万吨至105.6万吨，主要是深色胶增2万吨 [10] - 合成胶方面，原料丁二烯预计供应充裕，顺丁胶11月检修装置多，减产降库 [10] 数据图表追踪 - 原料表现大幅弱于去年同期 [14] - RU估值合理 [17] - NR基差处在强势区域 [22] - RU - NR价差走强 [30] - 顺丁胶基差情况：顺丁周内开工环降，但利润转正，预计后期开工提升 [36][44] - 供应端需密切关注东南亚橡胶产量，1 - 9月天然橡胶进口同比增19.6% [45][52] - 合成胶供应端，丁苯月度产量同比+22%，顺丁产量同比+28% [50] - 需求端轮胎开工环比提升，库存增加，半钢衰减快中国天然橡胶月消费量累计同比 - 0.27%，9月新的充气轮胎出口量76万吨，环降8万吨，9月累计出口702万吨、同比+4.8%（增速持平上月）美国7月轮胎进口量环比增加，1 - 7月累计进口1.69亿条，同比增7.4% [54][55][63] - 库存方面社库增加，浅降深增，顺丁库存环比下降，BR仓单大幅增加，丁二烯港库高于去年同期 [66][73] - 天然橡胶利润仍亏损 [77] - 平衡表显示11月或已开启季节性累库，8 - 10月当月供需差显示过剩与隆众统计的社库去库不一致，累库幅度重点观察进口增量 [79][80]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 硅锰市场本周整体偏弱运行，处于供需双弱阶段，供需宽松格局短期难以逆转，市场陷入弱现实与强预期的拉锯，核心矛盾为供应收缩预期与需求疲软、成本支撑与库存压力、技术面震荡与基本面变化的博弈 [5][10] - 硅铁市场本周核心逻辑为成本支撑与供需宽松的博弈，未来核心矛盾仍是成本托底与供需压制的对抗，关键看兰炭涨价、降温影响、冬储及限产情况 [16] 根据相关目录分别进行总结 硅锰核心观点与策略推荐 - **行情回顾**：供应端南方主产区开工率下降，云南地区减量明显，内蒙工厂开工有下跌空间；需求端钢厂进入检修阶段，预计需求进入下降周期，工厂库存压力大，基本面表现一般 [7] - **影响因素分析**：宏观中性；需求向下，五大钢种硅锰周需求环比减2.71%，全国硅锰产量环比减2.81%；供应向上，全国187家独立硅锰企业样本开工率较上周减2.75%；库存向下，全国63家独立硅锰企业样本库存量环比增5000吨；基差中性；成本利润向上，企业亏损幅度扩大 [8] - **核心要点及策略**：空头因素有钢厂端压价严重、电价有下调预期、供应和库存压力仍存；多头因素有云南枯水期减产超预期、锰矿进口量骤降、关注投机需求释放；运行逻辑为供需宽松格局短期难逆转，市场陷入弱现实与强预期的拉锯；推荐策略为下周以区间操作为主，期货依托5850 - 5880元/吨试空、5700元/吨下试多，关注南北现货价差套利，现货贸易商北方逢高减库、南方低位补库，生产企业做好套保或放缓生产 [10] 硅铁核心观点与策略推荐 - **行情回顾**：现货端主产区现货价格小幅阴跌，新一轮钢厂招标价格涨跌互现，采购量维持刚需水平；期货端硅铁主力合约本周先涨后跌，震荡态势 [16] - **影响因素分析**：宏观中性；需求向上，全国60家独立硅铁企业样本库存量环比增9.31%；供应向下，全国136家独立硅铁企业样本开工率环比增0.18%；库存向下；基差中性；成本利润向上，成本端支撑显著增强，企业亏损幅度收窄但仍未摆脱亏损状态 [19] - **核心要点及策略**：空头因素有周度数据持续垒库、宏观情绪扰动、需求量环比小幅下滑；多头因素有关注减产逻辑持续性、成本支撑加强、关注新一轮钢招数量与价格；运行逻辑为成本支撑与供需宽松的博弈；推荐策略为短期5500 - 5600元/吨区间操作，中长期关注矛盾切换，产业端可借期货对冲风险 [16][17] 硅锰数据追踪与分析 - **硅锰周度价格数据追踪**：期货主力合约收盘价、成交量、持仓量等有不同变化，现货汇总价格南方和北方均下跌，基差、价差等也有相应变动 [23] - **现货价格走势回顾**：截止2025年10月31日，北方市场6517价格周内浮动持平，南方市场6517价格周内浮动 -0.3% [27][29] - **其他情况**：周内仓单小幅去化，有效预报小幅抬升；产量周内开工和产量仍在高位，关注枯水期减产加剧；需求钢厂开工环比小幅回落，硅锰需求被削减；库存整体库存高位，去库压力仍存；锰矿库存港口小幅提升，锰矿进口量下浮明显，期矿报价下沉，锰元素即期价格下跌有限，原料端主流成本持稳；成本利润北方成本利润短期变化不大，南方亏损明显 [32][37][43] 硅铁数据追踪与分析 - **硅铁周度价格数据**：期货主力合约收盘价、成交量、持仓量等有不同变化，现货汇总价格市场价和贸易价有涨跌，基差、价差等也有相应变动 [82] - **硅铁产业链周度数据追踪**：开工率、产量、企业库存、钢厂库存、需求、成本、利润等指标有不同程度的变化 [84] - **其他情况**：基差小幅收敛，盘面成交周内较为活跃，持仓小幅走强，供应小幅收缩，需求回落，进出口贸易商囤货意愿较低，进口大幅升高，镁锭与不锈钢的需求小幅回升，库存小幅走弱，周内成本持续下滑，利润跌幅扩大 [85][89][92]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 黄金长期看多，短期内震荡，在4000美元关键位反复拉锯，交易盘暂时观望，配置盘可在企稳后逢低完成长期配置布局 [4] - 白银短期内震荡整理，价格趋势与黄金高度协同，长期价格中枢将跟随黄金上移，价格弹性明显高于黄金 [5] - 需关注美国政府停摆进展、恢复后的宏观数据，以及美联储是否启动债券购买操作 [5] 根据相关目录分别进行总结 宏观影响因素 - 美联储降息方面，鲍威尔释放鹰派立场，市场重新定价宽松路径，12月利率决议需根据后续数据判断，政府停摆加剧经济前景判断不确定性，美联储官员观点分歧，市场围绕降息预期将反复波动 [7] - 美最高法院关税合法性裁决方面，长期美国关税体系将转向“精准打击”，即便否决IEEPA关税，政府仍可通过其他法条实施类似关税，关税对经济拖累延续，政策不确定性依旧 [7] - 贸易冲突方面，中美贸易一年期缓冲期内产业链“脱钩”冲击风险下降，短期降低市场波动，但结构性矛盾仍存，未来博弈聚焦科技与安全领域 [7] - 地缘冲突方面，俄乌、委内瑞拉等地缘冲突仍存，对贵金属价格利多 [7] - 美国政府停摆方面，已进入第40天创历史最长纪录，影响民生，两党达成妥协概率提升，关注11月15日军队发薪日能否达成协议使政府重开 [8] ETF持仓跟踪 - 黄金及白银ETF持仓展示了不同日期的黄金和白银ETF持有量及增减情况 [30] - 10月全球实物黄金ETF连续五个月实现资金净流入，单月吸金82亿美元，流入速度较上月放缓但远超年内月均，北美和亚洲引领资金流入，欧洲资金外流，交易量飙升至170亿美元/日（环比+100%），由北美基金推动 [35] 交易所库存 - 展示了黄金白银交易所库存情况，但未提及具体内容 [40] 国内外期现价差 - 展示了国内外期现价差情况，但未提及具体内容 [46] 贵金属比价 - 展示了贵金属比价情况，但未提及具体内容 [52]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 截至2025年三季度末，公募基金持有股指期货总持仓创2015年以来新高，持仓增长主要源于空头增仓；多头增仓放缓且集中在IH合约，空头增仓主要在IM合约，显示公募基金后市更看好大盘类指数；季月合约多头占比提升，或与期指市场贴水有关；各类基金产品参与数量总体增加，被动指数型和指数增强型产品多头持仓市值增长明显，灵活配置型产品空头持仓增长明显；前十大管理人总持仓和市值环比增长，中欧和嘉实基金增仓显著 [2][42]。 根据相关目录分别进行总结 市场整体状况——股指期货持仓市值大幅增长 - 截至2025年三季度末，公募基金持有股指期货32496手，环比增长7.97%，总持仓创2015年以来新高，持仓增长主要来自空头增仓；多头持仓26017手，环比增长3.38%，空头持仓6479手，环比增长31.42% [6]。 - 从持仓市值看，公募基金持有股指期货市值435.8亿元，环比增长28.63%，其中多头持仓市值342.5亿，环比增长22.15%，空头持仓市值93.27亿，环比增长59.76% [6]。 - 公募基金持有股指期货净多头持仓19538手，较上季末减少699手，净多头市值342.5亿元，较上季度末增长97亿元 [6]。 - 参与主体上，61家公募基金公司参与股指期货，较上季度末减少5家；参与产品数量440只，较上季度末增加22只，多头公司57家，空头公司24家，多头持仓基金产品数量374只，空头产品数量67只，多头基金产品数量连续6个季度增长 [7][10]。 持仓品种及月份分析 持仓品种显示公募基金后市更看好大盘类指数 - 本季度公募基金各品种持仓分化，多头增仓速度放缓，主要集中在IH合约，增仓手数1160手，增仓市值14.3亿元，分别环比增长26.6%和40.82%；空头增仓主要在IM合约，增仓手数和市值分别为1725手、31.1亿元，分别环比大增76.9%和111.1%，IF、IH和IC空头持仓手数均有不同程度减仓，空头主力品种从IF向IM转移，IM占据全部空头对冲比例由48.4%大幅提升至63.38%左右 [11]。 - IH多头和IM空头增仓显示随着指数大幅上行，后市公募基金整体更看好大盘类指数 [11][14]。 - IF合约总持仓量11918手，多头持仓10260手，环比减少5.21%，空头持仓1658手，环比减少5.58%；IH合约持仓量5749手，多头持仓5514手，环比增加26.64%，空头持仓235手，环比减少9.96%；IC合约持仓量6904手，多头持仓6287手，环比增加3.09%，空头持仓617手，环比减少7.77%；IM合约持仓量7925手，多头持仓3956手，环比增长1.67%，空头持仓3969手，环比增长76.9% [17]。 季月合约多头占比继续提升明显 - 本季度公募基金多头持仓在季月合约占比提升明显且比重创历史新高，当月合约占比继续下降，利用季月合约进行多头替代的公募基金增多，或与期指市场贴水一直处于历史较大水平有关，季月合约相比当月合约拥有更高且更稳定的贴水 [18]。 - 当月、下月、当季、下季合约多头持仓分别占比14.41%、0.66%、78.36%和6.57%，环比上季度末分别增长 -12.7个百分点、 -0.86个百分点、17.96个百分点和 -4.42个百分点；空头持仓分别占比33.36%、1.53%、58.95%和6.15%，环比上季度末分别提升 -11.2个百分点、1.31个百分点、6.47个百分点和3.43个百分点 [18]。 各类基金产品持仓情况 指数增强型产品数量大幅增加 - 本季度参与股指期货的公募基金产品总体数量增加至440只，环比增长22只，增长最多的为指数增强型产品和灵活配置型产品，参与数量分别由120只、36只增长至131只、43只，偏股混合型产品参与数量由49只减少至42只 [20]。 - 被动指数型产品是公募基金股指期货多头的主要参与群体，指数增强型产品次之，被动指数型和指数增强型产品多头持仓市值增长明显，灵活配置型产品在空头持仓增长明显，分别由242.77亿元、26.92亿元和9.65亿元增长至294.99亿元、32.65亿元和36.95亿元；偏股混合型、灵活配置型和中性类产品是股指期货空头的主要参与群体，与上季度主要为中性类产品不同，显示随着各指数大幅上涨后，公募基金对短期市场偏向谨慎，主动对冲动能有所增强 [21]。 灵活配置型产品在IM空头增仓明显 - 占据公募基金多头主要力量的被动指数型产品，本季度在四大期指多头持仓金额均有不同程度上涨，IH、IF多头持仓由35.01亿元、116.3亿元增仓至49.09亿元、130.7亿元，IC、IM多头持仓则由55.7亿元、35.72亿元增仓至73.55亿元、41.66亿元；因IC和IM贴水持续处于历史较高水平，指数增强型产品在IC和IM亦有明显增仓现象 [34]。 - 除传统中性类产品在IF上依旧占据较大比例持仓外，本季度灵活配置型产品在IM空头上大幅增仓，由7.63亿元大幅增仓至34.6亿元，偏股混合型产品在IM空头上依旧保持18亿元左右持仓，与上季度相比有小幅上涨，灵活配置型基金在IM空头的明显增仓显示公募基金对后期中小盘类指数更偏向谨慎 [34][35]。 前十大管理人总持仓继续增加 - 本季度前十大管理人总持仓达到28153手，持仓总市值达到374.47亿元，环比上季度末分别增长10.78%和31.86%，中欧基金和嘉实基金增仓最为明显，前者在股指期货空头中大幅增仓2700余手，后者股指期货多头中增加1200余手 [36]。 - 前十大管理人多头持仓22654手，多头持仓市值294.25亿元，环比上季度末分别增加4.21%和22.49%；空头持仓5499手，空头持仓市值80.5亿元，环比上季度末分别增加49.6%和83.12% [36][37]。 小结 - 本季度公募基金持有股指期货总持仓创2015年以来新高，持仓增长主要来自空头增仓，多头持仓26017手，环比增长3.38%，持仓市值342.5亿，环比增长22.15%；空头持仓6479手，环比增长31.42%，持仓市值93.27亿，环比增长59.76% [42]。 - 净多头持仓19538手，较上季末减少699手，净多头市值342.5亿元，较上季度末增长97亿元，多头增仓速度放缓，主要集中在IH合约，空头增仓主要在IM合约，IH多头和IM空头增仓显示后市公募基金整体更看好大盘类指数 [42]。 - 持仓月份上，多头持仓在季月合约占比提升明显且比重创历史新高，当月合约占比下降，利用季月合约进行多头替代的公募基金增多，或与期指市场贴水有关 [42]。 - 各类基金产品参与数量总体增加至440只，环比增长22只，增长最多的为指数增强型产品和灵活配置型产品，偏股混合型产品参与数量减少，被动指数型产品是多头主要参与群体，指数增强型产品次之，被动指数型和指数增强型产品多头持仓市值增长明显，灵活配置型产品在空头持仓增长明显，偏股混合型、灵活配置型和中性类产品是空头主要参与群体，显示公募基金对短期市场偏向谨慎，主动对冲动能有所增强 [43]。 - 61家公募基金公司参与股指期货，较上季度末减少5家，前十大管理人总持仓和市值环比增长，中欧和嘉实基金增仓显著 [43]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 收储预期加强下硅料环节高利润与下游环节现金流压力极端割裂，高库存与市场预期资金博弈持续；近期企业利润因短期利好出现拐点，政策预期落地共振，行情高位震荡，但对行情持续性持谨慎态度，未来降本、供需关系和行业经济缺乏有力支撑逻辑；政策落地与执行有扰动，盘面已计价，未来供需基本面是价格主要驱动因素；多晶硅产能严重过剩，收储政策落地和可执行性不确定，反内卷需组合拳加持；收储 - 平台公司年底落地概率增加，供给季节性缩减预期确定，后期偏向基本面定价；产业链仅硅料行业利润率大幅上升，中下游利润不乐观，存在分配问题；短期多晶硅整体估值偏高 [4][62] - 产业资金逻辑上，下游保现金流与上游挺价惜售博弈持续，下游企业以现金流优先收缩资本开支，多数企业暂缓扩产，产业链建设停滞；硅料企业挺价惜售依赖政策预期，部分企业库存周转天数维持在 1 个月左右，资金链相对宽松 [6][58] - 11 月供给缩减预期确定，下游 10 月硅片产量环比增加，11 月预计回落；若 11 - 12 月执行限产限销，平衡表或小幅垒库或基本平衡；11 月底仓单集中注销，若限产有效执行，12 月转抛压力缓解；现货若收储快速完成且资源集中，或造成流通紧张；盘面已升水，再上涨阻力大，短期维持高位震荡，关注新驱动力 [7][8] 根据相关目录分别进行总结 政策面：收储落地预期加强，有望今年完成 - 供给端政策方面，下半年“反内卷”政策信号密集，多晶硅价格偏强；高层表态强调建设统一大市场、推动落后产能退出、治理违规行为，行业产能整合和出清预期升温，利润修复诉求增强；新修订能耗国标拟下调，冲击约 66 万吨高耗能产能，占总产能 28%；10 月后行业会议密集，产能收储平台公司 11 月落地可能性提高，但推动淘汰产能需政策和现实配合 [13][14] - 需求端政策方面，9 月和 10 月出台相关文件，改善终端需求痛点，推动绿电消费比例；今年工业硅、多晶硅企业绿电配比提升，但目前大部分城市装机有局限，完全解决需时间，对明年装机预期不乐观 [18] 基本面：上下游割裂与区域分化并存 产业链内部：硅料与下游需求严重错配，高库存成为核心症结 - 供给端，硅料企业凭借产能集中度和政策预期维持高利润率，头部企业产能利用率受配额影响下降，但硅料价格升至 50 元/公斤以上，利润率超 10%；硅料环节核心症结是超 40 万吨高位库存且有累积趋势，10 月多晶硅排产环增 6%，组件排产环降 5%，库存集中在头部企业 [19] - 需求端，下游企业普遍亏损，硅料成本占比高，硅片价格低于成本线；下游企业保现金流优先，终端装机需求萎靡压制硅料采购意愿；高位库存消化需终端需求爆发，但国内终端装机未来增速难达往年增量，未来两月及明年上半年需求淡季，多晶硅大幅去库可能性小 [24][28] - 上市公司财报显示，头部企业资产负债率上升，多数企业超 70%警戒线；下游硅厂亏损下备货以价格为导向，目前价格不确定且供给未大幅收缩，大幅备库可能性低，短期需求低迷，会调整备货节奏和周期 [32] 区域供需：利润驱动开工，结构性分化显著内蒙减量与新疆、西南补充形成平衡 - 产业链利润方面，硅料环节政策托底，头部企业维持高利润，收储政策预期支撑利润，有望推高价格；下游环节普遍亏损，依赖代工维持现金流，组件企业利润空间受挤压，终端装机需求萎靡使“以价换量”策略失效 [35][39] - 从利润驱动开工角度，硅料环节政策托底但产能受约束，内蒙古硅料供给呈“刚性收缩”特征，不排除其他企业开工率提升形成产能互补；内蒙古产区 10 月产量下滑，因高电价和配额调配；新疆产区产量稳定，产能为主力军，受益于低成本能源，企业通过“低成本 + 快周转”策略维持出货；西南产区产能规划大，但 11 月后需配合限产，未来核心矛盾是枯水期电价上涨和产能规划与短期投产矛盾 [40][53] 资金运转：现金流导向与资本布局分化 - 短期资金上，下游保现金流与上游挺价惜售博弈持续，下游企业以现金流优先收缩资本开支，采取低开工和快周转策略，暂缓扩产计划，产业链建设停滞；硅料企业控制出货量维持价格，部分企业交割品出货占比不足 10%，部分企业库存周转天数维持在 1 个月左右，资金链相对宽松 [58] 行业估值：短期分歧大，长期看供需回归 短期估值：政策与基本面博弈，分歧显著 - 硅料企业高估值依赖政策预期，若收储不及预期或下游需求萎靡，高估值难维持，存在回调风险 - 下游企业低估值反映亏损压力，若硅料价格回归基本面，盈利有望修复，估值存在反弹空间，处于“左侧布局”阶段 [59] 长期估值：估值主线：一体化与成本控制能力 - 长期来看，具备产业链一体化且绿电使用比例高、在新疆、内蒙、西南区域有成本优势的企业，在行业供需回归理性后，凭借成本控制能力获得更高盈利稳定性，估值溢价将持续存在 [61]