港股市场回购周统计数据 - 本周市场回购公司34家，较上周43家下降，总回购金额9.0亿港元，较上周10.6亿港元下降[11] - 本周回购金额前三公司为汇丰控股（7.4亿港元）、中国东方航空股份（0.3亿港元）、百胜中国（0.25亿港元）[11] - 从回购金额行业分布看，受汇丰控股推动，主要集中在金融行业，其余行业分散；从回购公司数量看，信息技术行业最多有7家，工业和可选消费行业各6家，日常消费行业5家[14] 上市公司回购的意义与作用 - 上市公司用现金从二级市场购回股票，可注销或用于股权激励，大规模回购潮常发生在熊市，意味着公司认为股价低于内在价值，向投资者传递积极信号[22] - 港股市场自2008年以来经历五轮回购潮，均在熊市发生，随后伴随上涨行情，回购数据对市场走势有指导意义[22]

港股通前十大净买入/卖出公司 - 本周前十大净买入公司中，中国人寿净买入金额40.30亿元，持股变动数177142212；建设银行净买入25.53亿元，持股变动数307628796等[8] - 本周前十大净卖出公司中，中国移动净卖出29.03亿元，持股变动数 -33535578；盈富基金净卖出22.99亿元，持股变动数 -88852000等[9] 港股通前十大活跃个股 - 2025年7月21 - 25日，沪市港股通中盈富基金2025/7/25合计买卖额49.37亿，成交净买入49.02亿；深市港股通中盈富基金同日合计买卖额24.22亿，成交净买入23.78亿[18] - 不同日期各证券的合计买卖额和成交净买入情况有变化，如2025/7/22沪市港股通东方电气合计买卖额43.74亿，成交净买入1.65亿[21] 港股通与南下资金介绍 - 港股通是“港股市场跟A股市场交易互联互通机制”简称，分为沪港通下的港股通和深港通下的港股通[28] - 南下资金指通过港股通进入香港市场股票的中国内地资金，其流向为投资者提供投资依据[29][30]

报告核心观点 - 本周港股市场因政策端官方反内卷和雅江水电大基建概念带动资金流入，表现持续强势，多数一级行业板块收涨，仅电讯业小幅收跌；截至周末，恒生综指估值超5年均值 [3] - 基本面国内经济数据有亮点但持续性待察，政策组合加力应对内需走弱，资金面市场走势强成交高且南向资金流入改善，情绪面市场短期热度高 [3] - 板块配置看好汽车、新消费等行业，低估值国央企红利板块，香港本地银行等红利股；需注意中美贸易争端影响，回避对美业务敞口大的行业及公司 [3] 港股市场表现回顾 - 本周港股市场持续强势，恒生综指、恒生指数、恒生科技分别涨2.45%、2.27%、2.51%，大盘成长风格较弱 [13] - 本周市场一级行业板块多数收涨，综合企业和原材料业涨幅居前约8%，能源等行业涨幅超4%，仅电讯业微跌1.1% [13] 港股市场估值水平 - 截至本周末，恒生综指的5年PE（TTM）估值分位点为79%，估值水平超5年均值 [3] 港股市场回购统计 - 部分公司进入半年报业绩静默期，本周回购市场热度下滑，回购公司数量从上周43家降至34家，总回购金额从10.6亿港元降至9.0亿港元 [25] - 本周回购金额前三大公司为汇丰控股（7.4亿港元）、中国东方航空股份（0.3亿港元）、百胜中国（0.25亿港元） [25] - 从回购金额行业分布看，主要集中在金融行业；从回购公司数量行业分布看，信息技术行业最多有7家，工业和可选消费行业各6家，日常消费行业5家 [28] 南向资金走向统计 - 本周港股通前十大净买入公司包括中国人寿（40.30亿港元）、建设银行（25.53亿港元）等 [32] - 本周港股通前十大净卖出公司包括中国移动（-29.03亿港元）、盈富基金（-22.99亿港元）等 [33] 港股市场宏观环境跟踪与展望 基本面 - 港股市场整体盈利超80%来自中资股，中资股盈利主要来自内地，与中国经济景气高度同步 [37][38] - 本周重点消息有《海南自由贸易港跨境资产管理试点业务实施细则》发布、上半年上海接待外国游客超300万人次等 [37] - 6月工业企业利润数据改善但可持续性存疑，扣除汽车行业后同比增速走弱，6月工业企业利润同比-4.3%，较前值跌幅缩窄，主要受汽车利润回升提振 [42] 资金面 - 港股市场资金面由机构和外资主导，需关注美国经济数据和美联储动态 [39][40][41] - 本周重点消息有7月LPR报价不变、美国财长等呼吁降息、上半年外资净增持境内股票和基金101亿美元等 [39] - 美国7月Markit制造业PMI初值49.5不及预期，服务业PMI初值55.2高于预期，综合PMI初值54.6创新高但制造业和服务业失衡 [42] - 本周南向资金累计净买入超300亿港元，年内净流入额突破8200亿港元，超去年全年 [42] 展望 - 基本面国内经济数据亮点持续性待察，政策面政策组合加力，资金面市场走势强且南向资金流入改善，情绪面市场短期热度高 [3][42] - 板块配置看好汽车、新消费等行业，低估值国央企红利板块，香港本地银行等红利股；回避对美业务敞口大的行业及公司 [3][42]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上半年经济实现良好开局，全年实现5%的目标难度不大，近期市场对强政策预期升温，风险偏好改善或使债市定价保持纠结 [5] - 鉴于当前追加久期空间有限，市场需时间等待增量资金消化存量供给，资金利率下行或使息差空间重新打开，继续挖掘票息资产或是最佳策略 [5] - 7月可预见的利空因素不多，基本面数据喜忧参半，对利率方向指示作用不强，长端利率向下的顺畅行情或在跨季之后，可优先选择高性价比品种 [67] - 上半年经济超预期增长，但内需数据疲软，新政策线索或信号较关键，下半年货币政策配合财政发债，流动性易松难紧，宽松基调是重要基础 [68] 根据相关目录分别进行总结 债券市场表现回顾 - 曲线略微陡峭化，周内长端利率呈V型走势，10年、30年国债活跃券分别下行0.2、0.3个bps至1.67%、1.88%，1年期国债下行2.8个bps至1.34% [2][11] - 利率债方面，1年、3年、7年期收益率分别下行2bp、1bp、1bp，5年与10年点位与过去一周持平，30年收益率小幅上行1bp；国开债收益率曲线变化不大，仅1年、5年、7年处下行2bp、1bp、1bp [14] - 信用债方面，隐含AA+城投债1年、3年、5年期收益率分别下行2bp、3bp、1bp；AAA - 二级资本债1年、3年、5年期收益率下行幅度均在2bp左右 [14] 债市一级发行情况 - 本周利率债发行情况展示了国债、地方政府债、政金债等不同类型债券的交易代码、简称、发行规模、期限、票面利率等信息 [18] - 地方债本周发行2512亿元，净发行1634亿元，包括新增一般债276亿元、新增专项债1614亿元等；国债本周发行2433亿元，净发行582亿元，其中特别国债发行1230亿元；政金债本周发行1620亿元，净发行 - 654亿元 [19] 资金市场情况 - 税期扰动下资金面快速收敛，央行加大投放力度呵护市场，资金面紧张情绪有所缓释，税期首日隔夜利率单日跃升10bp左右，后续资金面渐趋平稳 [25] - 本周隔夜和一周Shibor利率收于1.46%、1.49%，较上周分别变动 + 15.3、+ 4bps；隔夜及一周CNH Hibor利率收于1.42%、1.62%，较上周变动 - 20、+ 0.4个bps [25] - 存单收益率多数下行，3个月、6个月、1年期存单收益率分别下行2bp、2bp、1bp至1.54%、1.58%、1.62%，存单曲线斜率有所修复，同业存单加权发行期限压缩至8.3个月；税期资金面收敛，银行间质押式成交规模下降，平均成交量由前一周的8.21万亿元降至7.24万亿元 [28] 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 基本面 - 6月出口同比5.8%，基本持平于1 - 5月，以美元计价6月出口同比5.8%（前值4.8%），进口同比1.1%（前值 - 3.4%），贸易顺差1147.7亿美元，保持高位 [33] - 分出口国家看，对东盟、印度、非洲、拉美6月出口同比增速分别为16.8%、9.4%、34.8%、 - 2.1%；对美出口同比 - 16.1%，降幅收窄；主要产品中，劳动密集型产品出口增速低，通用机械、船舶等产品出口增速较快 [36] - 6月社融单月新增4.2万亿元，同比多增9008亿元，月末增速8.9%（前值8.7%），实体信贷、政府债融资与外币贷款同比改善明显；上半年委托贷款、信托贷款等有不同表现 [37] - 实体信贷增加2.4万亿元，同比多增1710亿元，居民部门贷款低迷，企（事）业单位贷款改善大 [43] - 6月M1同比4.6%（前值2.3%），M2同比8.3%，较前值回升0.4个百分点，上半年信贷社融总量扩张、结构优化，但结构仍偏弱 [46] - 6月工业增加值同比6.8%，为过去3个月以来新高，产销率下滑，新兴产业增速快于传统产业，出口交货值同比为4%，高于前值0.4% [47] - 6月社会消费品零售总额同比增速为4.8%，较前值回落，可选消费分项回落，汽车零售改善 [51] - 6月固定资产投资同比0.5%，前值2.9%，制造业、大口径基建、地产同比均回落 [58] - 房地产开发投资累计同比 - 11.2%，新开工、施工、竣工累计同比 - 20%、 - 9.1%、 - 14.8%，新开工、施工增速走低；6月全国城镇调查失业率为5%，持平前值 [62] 货币政策 - 本周央行公开市场累计净回笼资金0.5万亿元，其中逆回购净回笼0.4万亿元，MLF净回笼0.1万亿元；买断式逆回购净投放0.2万亿元；政府债净缴款0.7万亿元 [5][65] 展望 - 经济有效需求不足，宽货币政策仍将持续 [67] - 7月利空因素有限，可优先选择高性价比品种，长端利率向下的顺畅行情或在跨季之后 [67] - 上半年经济超预期增长，但内需数据疲软，新政策线索或信号较关键，下半年货币政策配合财政发债，流动性易松难紧，宽松基调是重要基础 [68]

报告核心观点 - 美联储或将再次误判通胀形势，长端美债仍具配置价值，建议短期对10Y美债【4.2%-4.5%】区间进行波段交易并静待拐点，推荐标的包括TLT、TMF、10年期及以上美债期货 [5][6] 美债市场表现回顾 - 6月通胀低于预期，关税对通胀传导仅部分显现，零售数据超预期，居民消费有韧性，不同期限美债利率均上行，10Y美债周内累计变动+0.6个bps [3][12] - 长短端表现分化，30年期、20年期美债分别变动+3.8、+3.6bps，2年期、1年期美债收益率分别变动-1.6、-0.8个bps；30年期和10年期美债利差收于58.3bps，较上周回升3.2个bps；10年期和2年期美债利差环比回升2.2个bps；3个月国库券收益率收于4.3%，较上周环比变化不大 [15] 美债供需跟踪 供给端 - 财政部Q2 - Q3美债发行结构不变，供给压力仍小；Q2声明整体偏鸽，未明显加大长债发行规模，预计Q2净融资规模为5140亿美元，Q3为5540亿美元，Q3财政部一般账户余额维持在8500亿美元，当前约6000亿美元；短期T - Bill超量发行节奏持续，10Y美债大幅上行动力放缓，随着债务上限争端解决，10Y美债利率或通过期限溢价下行 [19][21] - 本周美债发行规模为3900亿美元，财政部T - Bill发行规模仍处高位，当前占未偿美债总额超25%，占月均美债发行规模超80% [22][23] 需求端 - 美债空头头寸仍处历史高位，截止7月16日，2年期美债空头头寸（杠杆基金 + 一级交易商）边际回升，换算规模为4680亿美元，杠杆基金、一级交易商空头头寸均回落；杠杆基金广义美债空头头寸规模回升至4429亿美元 [30] - 汇率对冲后美债收益率有所回落，海外机构对美债配置力度减弱；截止7月18日，3个月美元兑日元对冲成本为4%，兑欧元对冲成本为2.4%，剔除对冲成本后，10年期美债实际回报分别为0.9%和2.29%，较本国公债收益率利差分别为44.5、62.7个bps [31][34] 美债市场流动性跟踪 - 从“价”指标看，美债是货币市场融资主要抵押品，SOFR最近一周日均交易量上行至2.3万亿美元上下，本周SOFR利率延续低位震荡，周内中枢为4.35%，较上周回升2个bps；Swap spread仍处高位震荡，30年期、10年期Swap spread周内环比分 别变动+0.1、+0.9个bps，一级交易商美债敞口仍处高位，短期长短swap spread或维持高位震荡；本周未清算双边回购市场利率NCCBR未明显上行，对冲基金广义长端美债净持仓规模环比仍处高位 [39][42] - 从“量”指标看，随着美丽大法案落地，美国财政部现金回流压力或缓解；本周准备金规模回升330亿美元至3.38万亿美元，ON RRP用量仍处高位，财政部一般账户余额环比回升10.4亿美元，ON RRP周内中枢维持在2000亿美元/天，美元流动性充裕 [45] - 从流动性压力和波动率看，美债市场流动性压力指数周五收于3.05，基本持平于6月3的中枢，流动性整体充裕；美债市场隐含波动率指数周内中枢略微回升至87.6，明显低于6月100的中枢水平 [48] 美债市场宏观环境跟踪与展望 经济基本面 - 6月CPI同比较前值回升0.3个百分点至2.7%，为1月以来首次超预期，核心CPI回升至2.9%但不及预期；环比来看，6月CPI环比录得0.3%，持平预期，高于前值0.1%，核心CPI环比录得0.2%，低于预期0.3%；能源、核心商品、核心服务分项均反弹，关税对通胀影响开始显现 [56][57] - 6月PPI同比较前值回落0.2个百分点至2.4%，核心PPI同比2.6%，不及预期的2.7%；核心商品价格0.3%，显示关税成本仍在传导，但服务价格环比下行0.1%，旅游出行等明显走弱，为PPI整体偏弱主要拖累 [72] 货币政策 - 7月FOMC票委对降息表述分化较大，尽管6月会议表述偏鹰，但不少票委对降息表态较5月更积极；鲍威尔表示不排除7月降息可能，多数与特朗普站队的联储官员如鲍曼、沃勒等支持提前降息 [73] 总结与展望 - 基本面方面，6月非农超预期但结构较弱，关税对经济下行压力显现；预计三季度可能出现贸易战致经济下行、美股下跌引发金融稳定风险两种情形，都可能倒逼美联储降息 [75][77] - 货币政策方面，后续降息有两大驱动力，一是特朗普政府美丽大法案公布后财政赤字压力加大，需降息配合化债，且鲍威尔任期明年结束，新任联储或迫于政治压力降息；二是关税引发去美元化，导致全球对美元计价资产抛售压力加大，引发金融稳定风险 [77] - 美债市场方面，4月以来美债抛售潮源于债市自然去杠杆和债市执法官发力，并非美元资产有系统性风险；随着债市去杠杆结束 + 关税政策阶段性缓和，美债利率已企稳，4.5%的10年期美债具备较高配置价值，推荐标的包括TLT、TMF和CBOT10年美债合约 [77]

报告核心观点 - 6月CPI同比转正、PPI同比降幅扩大，近期部分行业反内卷政策预期升温或推动下半年PPI降幅收窄；央行本周公开市场累计净回笼资金1.7万亿元；跨季呵护资金完成回笼后资金利率反弹；7月中旬市场资金缺口大，若央行呵护资金面，债市可能快速修复；各品种利差债曲线3 - 5年段陡峭、5 - 7年段平坦，5年点位可作杠杆策略重要标的；7月利空因素有限，可优先选高性价比品种 [3][6][41] 债券市场表现回顾 - 债市震荡上行，10年、30年国债活跃券分别上行2.5、2.5个bps至1.67%、1.88%，1年期国债上行3.4个bps至1.37% [3][12] - 利率债中短端收益率调整幅度大，1年期国债收益率收于1.37%，10年、30年国债收益率上行2bp、2bp至1.67%、1.87%；国开债类似，5年及以内收益率上行4 - 5bp，7年及10年收益率上行3bp；信用债普信债调整在中长端，隐含AA + 城投债曲线中，1年期收益率持稳于1.72%，3年、5年期收益率上行5bp、3bp至1.86%、1.94% [15] 债市一级发行情况 - 地方债本周发行2318亿元，净发行1303亿元，含新增一般债145亿元、新增专项债640亿元、普通再融资债1533亿元等；国债本周发行2932亿元，净发行1931亿元，无特别国债发行；政金债本周发行1650亿元，净发行1590亿元 [20] - 部分利率债发行情况公布，包含国债、地方政府债、政金债等不同类型债券的交易代码、简称、规模、期限、票面利率等信息 [19] 资金市场情况 - 跨季后资金面边际收紧，本周周内资金价格反弹，但全周平均值较前一周下行，R001大幅下行20bp，DR001下行5bp，R007、DR007分别下行13、10bp；隔夜和一周Shibor利率收于1.37%、1.67%，较上周变动 + 0.3、+ 13.9bps；隔夜及一周CNH Hibor利率收于2.02%、2.06%，较上周变动 + 37.7、+ 19.8bps [26] - 存单收益率多数上行，3个月、6个月、1年期存单收益率周度上行3bp、4bp、4bp至1.56%、1.61%、1.63%；同业存单加权发行期限压缩至8.9个月；银行间质押式回购成交规模本周平均成交量由前一周的7.60万亿元增至8.21万亿元 [29] 中国债券市场宏观环境跟踪与展望 基本面 - 6月CPI同比0.1%，环比 - 0.2%，多数分项回落，核心CPI分项改善，如衣着类价格环比回升、租赁房房租环比季节性回升等 [32] - 6月PPI同比 - 3.6%，环比 - 0.4%，生产资料价格延续跌势，新兴产业降幅收窄，生活资料中部分品类有价格变动；后续政策支持下PPI降幅可能收窄 [34] 货币政策 - 美元指数低于100，离岸人民币升值，央行下半年或维持宽松基调；本周央行公开市场累计净回笼资金1.7万亿元，逆回购净回笼1.7万亿元，政府债净缴款0.3万亿元 [39] 中国债券市场周度总结与展望 基本面 - 7月利空因素有限，长端利率回撤幅度可控，可优先选高性价比品种；6月CPI转正、PPI降幅扩大，部分行业政策或推动下半年PPI降幅收窄；6月CPI反映内需疲软但有积极迹象，地方项目开工和行业“反内卷”或成物价改善关键 [41][42] 货币政策 - 经济有效需求不足，宽货币政策持续；美元指数回落，人民币贬值压力短期可控，外部冲击不掣肘货币宽松；下半年货币政策配合财政发债，流动性易松难紧 [42]

港股通前十大净买入/卖出公司 - 本周前十大净买入公司中，美团 - W净买入金额最高，达34.74亿元，持股变动数为28948209 [8] - 本周前十大净卖出公司中，阿里巴巴 - W净卖出金额最高，达20.13亿元，持股变动数为 - 19157265 [9] 港股通前十大活跃个股 - 2025年7月11日沪市港股通中，中州证券合计买卖额最高，为85.75亿元，成交净买入2.29亿元 [18] - 2025年7月11日深市港股通中，国泰君安国际合计买卖额最高，为31.31亿元，成交净买入1.84亿元 [18] 港股通与南下资金介绍 - 港股通分为沪港通下的港股通和深港通下的港股通，投资者通过当地证券公司买卖规定范围内对方交易所上市股票 [28] - 南下资金指通过港股通进入香港市场股票的中国内地资金，其流向为投资者提供投资依据 [29][30]

核心观点 - 上周港股市场因中美关系缓和、官方反内卷和南向资金流入改善而反弹，本周恒生综指、恒生指数、恒生科技分别上涨1.09%、0.93%、0.62%，多数一级行业板块收涨，截至本周末，恒生综指5年PE（TTM）估值分位点为77%，超5年均值 [3] - 6月通胀偏弱，后续利好因素或支撑下半年PPI改善，需关注官方“反内卷”；资金面中美关系缓和，美国降息预期分歧大，本周南向资金逆势加码；市场展望方面，基本面经济活动承压，政策面加力应对内需走弱，重点“反内卷”，资金面南向资金流入回暖但降息预期不确定大，情绪面偏观望 [3] - 板块配置看好汽车、新消费、创新药、科技等行业，低估值国央企红利板块，香港本地银行、电信及公用事业红利股，需注意中美贸易争端影响，回避对美业务敞口大的行业和公司 [3] 各部分总结 港股市场表现回顾 - 本周港股市场因中美关系缓和、官方反内卷和南向资金流入改善而反弹，恒生综指、恒生指数、恒生科技分别上涨1.09%、0.93%、0.62%，大盘成长风格表现较强 [13] - 本周一级行业板块多数收涨，仅必选消费、公用事业和原材料业收跌，工业行业涨幅第一达3.3%，金融业第二涨幅2.5%，能源业第三涨幅1.5%左右，原材料业表现不佳，周跌幅超4.0% [13] 港股市场估值水平 - 截至本周末，恒生综指的5年PE（TTM）估值分位点为77%，估值水平超5年均值 [3] 港股市场回购统计 - 本周回购市场热度较上周改善，回购公司数量52家与上周基本持平，总回购金额48.9亿港元，较上周33.7亿港元明显提升，腾讯控股、友邦保险、药明生物回购金额分别排前三 [27] - 回购金额主要集中在信息技术和金融行业，其余行业分散；信息技术行业回购公司数量最多有11家，可选消费行业第二有9家，医疗保健行业第三有8家 [30] 南向资金走向统计 - 本周港股通前十大净买入公司包括美团 - W、建设银行、中芯国际等 [34] - 本周港股通前十大净卖出公司包括阿里巴巴 - W、招商银行、泡泡玛特等 [35] 港股市场宏观环境跟踪与展望 - **基本面**：港股盈利超80%来自中资股，中资股盈利主要来自内地，与中国经济景气高度同步，本周重点消息包括车企生产节奏稳健、七部门推进普惠托育服务、建筑行业“反内卷”等，6月CPI同比+0.1%，PPI同比 - 3.6%，国内通胀整体偏弱，后续利好因素或支撑下半年PPI改善 [39][45] - **资金面**：港股资金面由机构和外资主导，需关注美国经济数据和美联储加息/降息动态，本周重点消息有特朗普延长“对等关税”暂缓期、香港证监会扩大南向通参与机构范围等，中美高层互动升温，美联储降息预期分歧大，本周南向净买入额达264亿人民币，环比增长90% [41][45] - **市场展望**：基本面经济活动承压，政策面加力应对内需走弱，重点“反内卷”，资金面南向资金流入回暖但降息预期不确定大，情绪面偏观望；板块配置看好汽车、新消费等行业，低估值国央企红利板块，香港本地银行等红利股，回避对美业务敞口大的行业和公司 [45]

报告核心观点 - 本周关税风波使市场对通胀担忧重现，美债利率普遍上行，10Y美债周内累计上行6.4个bps；美联储或将误判通胀形势，长端美债仍具配置价值 [4][6] 美债市场表现回顾 - 6月制造业PMI、非农及首申数据强于预期，市场降息预期回调致美债利率上行，10Y美债周内累计上行10.4个bps [13] - 短端上行幅度大于长端，30年期、20年期美债分别变动+8.8、+8.1bps，2年期、1年期美债收益率分别变动+0.5、+0.1个bps [16] - 30年期和10年期美债利差收于55.1bps，较上周回升2.4个bps；10年期和2年期美债利差环比回升5.9个bps [16] - 反应美联储即期政策利率的3个月国库券收益率收于4.3%，较上周环比变化不大 [16] 美债供需跟踪 供给端 - 财政部Q2 - Q3美债发行结构不变，供给压力仍小；Q2净融资规模为5140亿美元，Q3为5540亿美元，Q3财政部一般账户余额维持在8500亿美元 [20][22] - 本周美债发行规模为5390亿美元，财政部T - Bill发行规模仍处高位，当前占未偿美债总额超25%，占月均美债发行规模超80% [23][24] 需求端 - 美债空头头寸仍处高位，截止7月9日，2年期美债空头头寸（杠杆基金 + 一级交易商）边际回升，换算规模为4620亿美元，杠杆基金广义美债空头头寸规模回升至4276亿美元 [31] - 汇率对冲后美债收益率回落，海外机构对美债配置力度减弱；截止7月11日，3个月美元兑日元对冲成本为4%，兑欧元为2.4%，剔除成本后10年期美债实际回报与本国公债收益率有利差 [35] 美债市场流动性跟踪 从“价”指标观察 - 美债是货币市场融资主要抵押品，SOFR最近一周日均交易量上行至2.3万亿美元上下，本周SOFR利率中枢为4.33%，较上周回落10个bps [40] - Swap spread高位震荡，30年期、10年期Swap spread周内环比分 别变动 - 1、 - 1.6个bps；未清算双边回购市场利率NCCBR未明显上行，基差交易未明显扭转 [43] 从“量”指标观察 - 准备金规模回升855亿美元至3.26万亿美元，财政部一般账户余额环比回落611亿美元，ON RRP用量回升至2059.4亿美元/天 [46] 从流动性压力和波动率观察 - 美债市场流动性压力指数周五收于3.02，基本持平6月中枢，市场流动性充裕 [49] - 美债市场隐含波动率指数周内中枢回落至85.6，低于6月中枢水平 [49] 美债市场宏观环境跟踪与展望 货币政策 - 6月多个FOMC票委暗示降息可能性，鲍威尔表示不排除7月降息，多数与特朗普站队的联储官员支持提前降息 [53] 基本面 - 6月非农新增14.7万人高于预期，但结构偏弱，经济下行压力显现，预计三季度可能出现贸易战致经济下行或美股下跌引发金融稳定风险倒逼美联储降息 [57] 美债市场展望 - 债市去杠杆结束 + 经济下行压力显现，4.5%的10年期美债具备较高配置价值，推荐标的包括TLT、TMF和CBOT10年美债合约 [56][57]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年欧线运价预计趋势性走弱，供需失衡或延续至2026年，短期受关税和地缘政治扰动，中长期需新船订单放缓和旧船拆解加速实现市场再平衡，建议逢高空配10月淡季合约，若10与12合约价差缩小可进行反套策略 [49][57] 根据相关目录分别进行总结 航运基础知识 - 航运市场是全球贸易基石，承担超90%国际货物运输量，分干散货、液化气、集装箱运输三个细分领域，2024年全球集装箱贸易额2.1亿TEU，占海运总贸易量15.1%，亚欧航线占集装箱运输量10.7%，油轮运输市场相对独立 [13][14] - 主要中欧间运价指数有SCFI、SCFIS、CCFI、波罗的海运价指数（中欧），均周度发布，SCFIS是盘面期货价格对应指数，SCFI对SCFIS有约2周领先作用 [19][25] - 集运指数（欧线）期货2023年8月在上海国际能源交易中心上市，标的为上海出口集装箱结算运价指数（欧洲航线），报价为指数点位，交易单位50元/点，交割月份为全年偶数月 [26] 分析逻辑 - 季节性方面，7 - 8月是圣诞备货期，12 - 1月为春节前抢运期，是运力需求旺季，3 - 4月、10月前后为淡季，EC08和EC12为旺季合约，EC04和EC10为淡季合约，疫情和黑天鹅事件会扰乱季节性 [28][29] - 航运成本上，以2W TEU集装箱运输船为例，主要成本有折旧、借贷、燃油、港口使用费等，仅考虑变动成本，高效运营时每标准箱成本可压缩到545 - 579美元，对应指数800点以下，但当前欧线指数远超该成本支撑线 [32][36] - 运力供给上，2025 - 2030年交付的集装箱船订单95%由中日韩承接，2025年全球交付总量预计232艘/189wTEU，2024年为全球运力增速最高年，2025年集装箱海运量增速2.6%低于航运增速5.3%，全年供给过剩，2026年后压力或缓解 [37] - 地缘政治方面，2023年12月9日后胡塞武装袭击红海航运目标，船公司多绕行好望角，运输周期延长、成本提升，当前亚欧线约90%船只绕行，给予欧线价格底部支撑 [42] - 欧洲经济及关税影响需求，欧线需求受欧洲经济影响，经济指标如消费者信心指数、PMI指数、GDP等会影响货量和运费，货量增大单箱运营成本会减少 [46] 行情分析 - 关税谈判前，4月2日美加征对等关税后，中国对美出口下滑，船司将部分美线运力调至欧线，导致4月航运价格下跌，06合约累计下跌超40% [50] - 关税谈判后，5月12日双方取消91%加征关税并暂停24%关税90天，6月周均运力从30.0wTEU调整为29.0wTEU，仅一艘欧线船调至美线，6月结算价预计在1900 - 2000点之间 [54] - 伊朗以色列冲突使6月13日欧线价格上涨，EC2508合约最高涨至2205点，当日收涨4.2%，原油价格涨超10%带动欧线总成本上涨4%，地区冲突或延长航司绕行意愿，对欧线有价格支撑，但价格能否持续上涨存疑 [55] 操作建议 - 6月合约进入交割月，预计最终交割价在1900 - 1950点左右，7月供需双增，8月合约有挺价空间，10月合约或为年内最低价 [57] - 建议逢高空配10月淡季合约，若10与12合约价差进一步缩小，可进行反套策略 [57]