报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 今年以来债市呈"N"型走势，股债"跷跷板"效应多次显现；权益市场因政策、流动性等因素走强，债市宏观叙事基础或变化；"看股做债"逻辑三季度可能延续，债市或震荡，10年国债收益率在1.75%-1.80%区间可配置，对利率债波段操作 [2][3][5] 根据相关目录分别进行总结 股债"跷跷板"效应再现 - 今年债市呈"N"型走势，曲线形态为"熊平 - 牛陡 - 熊陡"；一季度股债"跷跷板"效应明显，二季度向股债双牛切换，三季度"跷跷板"效应深化 [2][11][12] - 8月18日沪指等创新高，沪深两市成交额2.76万亿；债市长端和超长端上行，收益率曲线熊陡 [15] - 基本面有CPI与PPI、社融与信贷、生产与需求分化现象；股债走势偏离经济基本面定价，市场进入风险偏好提升交易逻辑 [20][23] 权益市场缘何持续走强 - 8月18日A股三大指数创新高，两市成交额2.76万亿；此轮股市上涨是政策、流动性、结构性景气和市场情绪等因素共振结果 [3][23] - 政策层面释放呵护信号，如汇金认可A股价值、下半年多项政策出台；股市流动性充裕，央行政策宽松，7月非银存款增2.14万亿、居民存款减1.1万亿，新开股票账户数同比增71% [3][25] - 医药、算力/AI硬件等板块表现强势，吸引增量资金入市 [26] 债市的宏观叙事基础发生了变化 - 8月以来债市震荡调整，长端和超长端利率上行；虽7月经济数据不佳，但债市承压，主导逻辑或为风险偏好下的资产再配置 [31] - 债市下跌因素有股市虹吸分流资金、债券利息增值税新政扰动、交易拥挤和情绪脆弱；8月18日机构赎回压力加大，债券型基金净申购指数下行 [32][33] - 短期债市或震荡偏弱，10年国债阶段性顶点或在1.80%附近；中期需考虑资产配置和投资回报，采用精细化交易策略和多资产布局 [35] "看股做债"能走多远 - 2025年7月1日至8月18日，10年国债收益率上行14BP至1.79%，上证综指涨7.8%至3728点 [36] - 历史上前两轮股强债弱"跷跷板"行情平均持续368天，10年国债收益率平均上行95BP；2022年以来平均持续66天，10年国债收益率平均上行23BP；政策强刺激行情持续短，经济基本面修复+货币政策收敛组合持续长 [5][36] - 本轮稳增长政策注重供需协同，政策层呵护资本市场，货币政策总量宽松窗口或延后；股债性价比显示股市有吸引力但回归中性，股债夏普比率差向权益倾斜 [41][42][43] - "看股做债"逻辑三季度或延续，债市或震荡，10年国债收益率在1.75%-1.80%区间可配置，对利率债波段操作；债市破局点关注股市回落和央行加大呵护 [47]

投资评级 - 维持"买入"评级，6个月目标价未披露 [6] 核心财务表现 - 25H1营收3.07亿元（同比+17.60%），归母净利润1.08亿元（同比+59.01%），单Q2净利润0.63亿元（同比+44.47%，环比+39.91%）[1] - 毛利率提升至50%（同比+8pct），净利率达35%（同比+9pct）[2] - 上调盈利预测：2025-2027年归母净利润1.77/2.36/3.11亿元（原预测1.61/2.05/2.58亿元）[4] 主业驱动因素 - ARA和藻油DHA销量增长主因：1）新国标替换老产品；2）生育补贴带动母婴消费回暖；3）奶粉行业集中度提升；4）藻油DHA替代鱼油DHA加速 [2] - 产能效率提升推动降本增效，EBITDA 2025E预计达255.72百万元（同比+8.7%）[5][12] 创新业务布局 - 合成生物学技术应用：部署deepseek-R1大模型构建基因知识图谱，AI工具辅助酶设计（AlphaFold2+定向进化技术）[3] - HMO产品进展：2'-FL已获批年产200-300吨产能，3'-FL等5款产品加速中试及法规准备 [3] - 拟并购欧易生物，拓展时空多组学技术以挖掘产品新应用场景 [4] 财务预测与估值 - 2025-2027年营收CAGR 25.1%，净利润CAGR 32.7%[5] - 估值指标：2025E市盈率27.01倍，市净率2.82倍，EV/EBITDA 17.21倍 [5][12] - 每股收益2025E 1.05元，2027E提升至1.85元 [12] 行业与市场 - 所属基础化工/化学制品行业，当前股价28.4元，一年内波动区间14.06-30.12元 [6][7] - 沪深300指数对比显示超额收益，2025年4-8月股价涨幅达22%-36% [10]

投资评级 - 维持"买入"评级，高分红策略凸显投资价值 [1][4][6] - 当前股价10.53元，行业属于建筑材料/装修建材 [6] 财务表现 - 25H1营业收入36.34亿元（同比-7.01%），归母净利润2.68亿元（同比+9.71%），扣非净利润2.38亿元（同比+1.35%） [1] - Q2单季度营收23.63亿元（同比-2.55%），归母净利润1.67亿元（同比+7.15%） [1] - 25H1现金分红2.29亿元，占可分配利润95.13% [1] - 25H1综合毛利率18.27%（同比+0.80pct），净利率7.43%（同比+1.07pct） [3] - 经营性现金流净流入1.07亿元（同比少流入1.71亿元），收现比96.24% [3] 业务分拆 - 装饰材料收入28.00亿元（同比-8.58%，占比77.04%），柜类业务收入4.41亿元（同比+5.72%） [2] - 全屋定制业务收入3.09亿元（同比+3%），海外业务收入1.91亿元（同比+33.22%） [2] - 非渠道定制家居业务收入1.05亿元（同比+857.33%） [2] 渠道与战略 - 完成乡镇店招商847家，装饰材料门店总数达4673家（含饰材店2192家，乡镇店2481家） [4] - 3000家门店可提供板材定制+服务，新零售中心赋能经销商升级营销模式 [4] 财务预测 - 25-27年归母净利润预测调整至6.5/7.6/8.7亿元（原预测7.5/8.7/10亿元） [4] - 25-27年对应PE为13.2/11.4/10.0倍，25年营收预计98.84亿元（同比+7.57%） [4][5] - 25年EPS预测0.79元，ROE预计21.45% [5][12] 估值指标 - 当前市盈率12.67倍（2023年），市净率2.72倍 [5] - EV/EBITDA为3.70倍（2023年），预计2026年降至3.15倍 [5][12]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] - 当前价格7.65港元 [6] 核心财务表现 - 2025H1营业收入975.43亿元，同比增长4.97% [1] - 除所得税前溢利67.37亿元，同比减少7.06% [1] - 股东应占溢利31.61亿元，同比减少4.36% [1] - 中期派息0.166元/股（去年同期0.164元/股） [1] 天然气销售业务 - 新增5个城燃项目，分布在内蒙古、山东和贵州 [2] - 天然气总销量290.95亿立方米，同比增长10.05% [2] - 零售气量166.66亿立方米，同比增长2.23% [2] - 工业气量124.7亿方，同比增长8% [2] - 商业气量16.93亿方，同比下降1.5% [2] - 居民气量20.14亿方，同比下降3.6% [2] - 加气站气量4.88亿方，同比下降48.5% [2] - 分销与贸易气量124.29亿方，同比增长22.6% [2] - 平均销售价格2.77元/方，同比下降0.1元/方 [2] - 购气价格2.33元/方，同比下降0.09元/方 [2] 加工储运业务 - LNG加工与储运业务收入43.71亿元，同比减少1.58% [3] - 除所得税前溢利18.36亿元，同比增长11.41% [3] - LNG工厂检维修周期缩短25% [3] - 工厂税前盈利1.4亿元，创历史同期最好水平 [3] - 京唐及江苏LNG接收站气化、装车量78.99亿立方米，同比增长1.66% [3] - 接收站平均负荷率同比上升1.4个百分点 [3] - 14座持续运行工厂平均生产负荷率57.1% [3] 原油与LPG业务 - 平均原油销售价格62.88美元/桶，同比下降7.22% [4] - 原油销售收入0.74亿元，同比减少15.91% [4] - LPG销量306.84万吨，同比增长4.87% [4] - LPG收入130.20亿元，同比增长1.03% [4] - 除所得税前溢利5.44亿元，同比减少3.03% [4] - 新增工业直供用户5户 [4] 费用管控与资本开支 - 其他销售、一般性和管理费用11.21亿元，同比减少8.86% [5] - 雇员酬金成本28.50亿元，同比减少10.07% [5] - 资本开支19.26亿元，同比下降31.6% [5] - 天然气销售资本开支16.8亿元 [5] - LNG接收站资本开支2.46亿元 [5] 盈利预测与估值 - 下调2025/2026/2027年归母净利润预测至62.29/66.96/72.13亿元 [6] - 原预测为64.14/70.11/76.56亿元 [6] 基本数据 - 港股总股本8,658.80百万股 [7] - 港股总市值66,239.83百万港元 [7] - 每股净资产8.48港元 [7] - 资产负债率35.33% [7] - 一年内最高/最低价8.62/7.08港元 [7]

投资评级 - 维持买入评级 投资评级为买入 当前价格79.55港元[5] 核心观点 - 受益金铜价格上行 业绩同比高增 25H1实现营收41.55亿元 同比增长178.36% 归母净利润14.34亿元 同比增长732.36%[1] - Q2营收22亿元 同比增长107.7% 环比增长12.5% 归母净利润8.25亿元 同比增长2244.8% 环比增长35.6%[1] - 上调25/26/27年盈利预测至27.2/30.9/40.6亿元 对应当前PE 10.6/9.3/7.1X[4] 长山壕矿表现 - 25H1黄金产量1.43吨 Q1/Q2分别为0.74/0.69吨 黄金销售1.7吨 Q1/Q2分别0.9/0.79吨[2] - 25H1 Comex黄金均价3088.6美元/盎司 Q1/Q2分别为2870/3298美元/盎司 公司黄金销售均价3094美元/盎司贴合Comex均价[2] - 25H1金成本1619美元/盎司 Q1/Q2分别为1625/1612美元/盎司 Q2现金成本环比抬升189美元/盎司主因一次性支付土地使用税11.4百万美元[2] - 预计长山壕25年产金2.6吨贴近指引上沿 销金2.9吨[2] 甲玛矿表现 - 25H1黄金产量1.36吨 Q1/Q2分别为0.7/0.66吨 黄金销售1.3吨 Q1/Q2分别0.65吨[3] - 25H1铜产量3.5万吨 Q1/Q2分别1.7/1.8万吨 铜销售3.4万吨 Q1/Q2分别1.7/1.8万吨[3] - H1副产银86吨 铅2.1万吨 锌1.1万吨 钼453吨[3] - 25H1伦铜均价9442美元/吨 Q1/Q2分别为9340/9480美元/吨[3] - Q1/Q2扣除冶炼费折旧额后每磅铜平均实现售价2.54/2.86美元/磅 折价系数分别为60%/66.5%[3] - 25H1铜销售成本2.88美元/磅 Q1/Q2分别为3.01/2.76美元 Q1/Q2单位副产收益2.67/2.84美元/磅[3] - 预计甲玛矿25年产金2.3吨 产铜6.7万吨位于指引上沿[4] 行业与公司前景 - 看好金铜价格上行趋势 看好公司成长潜力[4] - 公司指引长山壕25年金产量2.4-2.6吨 甲玛矿25年金产量2.15-2.3吨 铜产量6.3-6.7万吨[2][4]

投资评级 - 维持"买入"评级，6个月目标价未披露 [6] 业绩表现 - 2025H1营业收入12.99亿元/同比-21.59%，归母净利润7.89亿元/同比-29.57% [1] - 2025Q2营业收入6.36亿元/同比-25.11%，归母净利润3.46亿元/同比-41.75% [1] - 2025H1毛利率93.44%/同比-1.48pp，归母净利率60.77%/同比-6.88pp [2] - 2025Q2毛利率93.00%/同比-2.26pp，归母净利率54.38%/同比-15.53pp [2] 产品结构 - 溶液类注射产品2025H1收入7.44亿元/同比-23.79%，占比57.27% [3] - 凝胶类注射产品收入4.93亿元/同比-23.99%，占比37.97% [3] - 其他收入0.39亿元/同比+38.88%，占比3.01% [3] 研发与管线 - 研发费用率2025H1达12.05%/同比+4.46pp，2025Q2升至15.42%/同比+7.38pp [2] - 注射用A型肉毒毒素、米诺地尔搽剂已提交发补，利多卡因丁卡因乳膏获上市申请受理 [4] - 司美格鲁肽注射液等处于临床试验阶段 [4] 国际化布局 - 完成对韩国REGEN 95%交易对价款的支付 [5] - 通过收购整合研发、生产和销售资源，加速嗨体等产品国际化 [5] 财务预测 - 下调2025-2027年营收预测至27.24/31.90/37.15亿元（原32.88/37.15/42.22亿元） [5] - 下调2025-2027年归母净利润至16.30/19.42/23.43亿元（原21.31/23.96/27.26亿元） [5] - 对应2025-2027年PE为34/28/23倍 [5] 估值数据 - 当前股价181.32元，A股总市值548.66亿元 [7] - 每股净资产24.64元，资产负债率8.34% [7]

行业投资评级 - 摩托车行业评级为"强于大市"，且维持该评级 [1] 核心观点 全行业表现 - 二轮燃油摩托车7月总销量147.7万辆，同比+7.2%，其中出口108.2万辆（同比+11.9%），内销39.5万辆（同比-3.9%）[3][10] - 250cc以上排量摩托车7月销量8.8万辆，同比+21.7%，出口4.7万辆（同比+77%），内销4.2万辆（同比-9.7%）[3][10] - 1-7月累计数据显示：全行业两轮燃油摩托车总销量982.18万辆（同比+14%），250cc以上累计销量59.03万辆（同比+38%）[4] 重点公司表现 春风动力 - 二轮燃油摩托车7月销量2.0万辆（同比+0.1%），出口1.0万辆（同比+55.8%），内销1.1万辆（同比-24.4%）[3][15] - 250cc以上排量7月销量1.8万辆（同比+51.8%），出口0.9万辆（同比+100.6%），内销1.0万辆（同比+24.3%）[3][15] - 电动摩托车7月销量3.7万辆，同比激增533%[3][20] - 全地形车7月出货1.8万辆，同比+27.1%[3][20] 隆鑫通用 - 二轮燃油摩托车7月总销量8.9万辆（同比-47.8%），出口7.8万辆（同比-50%），内销1.2万辆（同比-26.3%）[3][25] - 250cc以上排量7月销量1.4万辆（同比+15.8%），出口0.6万辆（同比+75.7%），内销0.8万辆（同比-9.4%）[3][25] - 全地形车7月销量0.4万辆，同比+9.7%[28] 钱江摩托 - 二轮燃油摩托车7月总销量3.0万辆（同比-24.2%），出口1.8万辆（同比+1.8%），内销1.3万辆（同比-44.1%）[32] - 250cc以上排量7月销量1.0万辆（同比-34.4%），出口0.5万辆（同比+31.7%），内销0.6万辆（同比-53.4%）[32] 数据趋势 - 行业整体呈现"出口强于内销"特征，250cc以上排量摩托车出口增速显著高于行业平均水平（春风动力250cc出口同比+100.6%）[15] - 电动摩托车成为增长亮点，春风动力该品类同比增幅达533%[20] - 头部企业分化明显：春风动力250cc以上排量实现52%增长，而钱江摩托同品类下滑34%[15][32]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6] - 当前股价3 94元 目标价未披露 [6] - 行业分类为石油石化/油服工程 [6] 业绩表现 - 2025H1营业收入225 97亿元（+4 46% YoY） 归母净利润18 29亿元（+13 15% YoY） [1] - Q2单季营收125 22亿元（+0 78% YoY） 净利润12 35亿元（+10 75% YoY） [1] - 基本每股收益0 18元（+13 21% YoY） [1] 核心业务进展 - 能源技术服务产业营收79 93亿元（+2 79% YoY） 井下工具业务量增16 11% [2] - 天津海洋装备智能制造基地投产 移动式平台"海洋石油165"完成优化 [2] - 低碳环保与数字化产业营收38 70亿元（+11 17% YoY） 新能源技术业务量增32 89% [3] - 海上风电运维船交付投运 安全应急服务量增22 70% [3] 资产优化 - 拟3 7亿元出售冷能业务相关股权及资产给控股股东 [4] 财务预测 - 2025/2026/2027年归母净利润预测41 26/46 59/52 32亿元 [5] - 对应EPS 0 41/0 46/0 51元 PE 9 7/8 6/7 7倍 [5] - 2025E营收预计550 47亿元（+4 82% YoY） 毛利率15 15% [12] 估值指标 - 当前A股总市值400 51亿元 每股净资产2 72元 [7] - 2025E市盈率9 71倍 市净率1 35倍 [12] - EV/EBITDA 2025E为3 61倍 2027E降至2 28倍 [12]

投资评级 - 6个月评级为"买入"（维持评级）[7] 核心财务表现 - 25H1营收77.13亿元/yoy+13.99%，归母净利16.91亿元/yoy+16.78%，扣非归母净利16.68亿元/yoy+17.57%[1] - 25Q2营收45.52亿元/yoy+11.41%，归母净利8.88亿元/yoy+20.77%，扣非归母净利8.73亿元/yoy+19.87%[1] - 上调25-27年盈利预测：预计归母净利为43/56/69亿元（前值39/51/65亿元），对应PE为26/20/16倍[5] 主营业务分析 市场经营 - 25H1市场经营收入23.79亿元/yoy+5%，利润总额18.48亿元/yoy+3%[2] - 国际商贸城六区招商稳步推进，商位出租模式按年付或两年一付[2] 贸易服务 - 25H1贸易服务收入5.3亿元/yoy+43%，利润总额3.0亿元/yoy+127%[3] - CG平台：收入2.57亿元，净利润1.55亿元/yoy+110%[3] - 义支付：跨境收款金额超25亿美元/yoy+47%，利润总额超4000万元/yoy+50%+，覆盖170+国家和地区[3] - 智捷元港：提供6.5万TEU国际物流服务/yoy+77%，覆盖162家航司/159个国家[3] 进口业务潜力 - 25H1义乌市进出口总值4058.3亿元/yoy+25%，其中进口472亿元/yoy+28.3%[4] - 进口消费品259.3亿元/yoy+17.9%（占进口总值54.9%），美妆45.1亿元/yoy+7.5%，机电产品25.0亿元/yoy+57.9%[4] - 完成28类日用品及5类家电创新试点，覆盖193个SKU，试点销售2600单[4] 财务预测与估值 - 25-27年营收预测：207.90/260.20/322.10亿元，增长率32.10%/25.15%/23.79%[6] - 25-27年EPS预测：0.79/1.03/1.26元[6] - 当前股价20.12元，A股总市值1103.31亿元，每股净资产3.72元[8] 行业与战略展望 - 短期关注国际商贸城六区开业增量贡献，Q3Q4业绩增速预期积极[5] - 长期受益于一带一路出口需求及进口业务拓展，CG平台/义支付渗透率持续提升[5]

宏观策略与大类资产配置 - A股三大权益指数普遍延续上涨，中证500和深证成指上涨超过3.5%，创业板涨幅达8.58% [1] - 央行上周净投放资金851亿元，8月DR007基本维持在1.45%上下 [1] - 有色金属整体回升，原油小幅下跌，贵金属再度回落，黑色金属小幅下跌 [1] - 美元指数周环比下行0.43%至97.84，人民币汇率稳定在7.19 [1] - 大类资产轮动展望：权益赛点2.0攻坚不易，重视黄金，债券重点挖掘转债 [1] 固收与利率专题 - 当前市场预期交易特征明显，股债表现与基本面存在背离 [2] - "负反馈"担忧下央行的适时呵护构成利率上行的潜在边界 [2] - 配置盘在关键点位的买入行为压制债市调整空间 [2] - 10年期国债利率1.80%或将成为阶段性顶部 [33] - 中长期维度利率尚未形成趋势性上行风险 [2] 银行业信贷投放 - 信贷"前置倾向"明显，银行将项目储备集中在一季度开门红投放 [4] - 政策性银行信贷投放景气度较高，股份制和农商行信贷出现负增长 [4] - 信贷"时点效应"显著增强，季末偏强而季初季中偏弱 [4] - 1-7月企业和房贷利率稳定在3.2%和3.1%，LPR改革以来下行幅度最小 [4] - 货币政策工具可能更侧重于"量"而非"价" [4] 水泥行业分析 - 全国水泥均价同比低43.7元/吨，行业效益回到去年最差阶段 [7] - 上轮供给侧改革使行业利润从2016年518亿元恢复至2019年1867亿元 [7] - 当前产能利用率仅53%，预计需求底在12-15亿吨 [7] - 2027年碳交易将深化，外购碳排配额或增加单吨熟料成本78元以上 [7] - 反内卷治理将形成"市场+行政+法律"组合拳 [65] 石油石化市场 - IEA累计下修2025年原油需求增量35万桶/天 [8] - 8月报上调2025年供应增量37万桶/日，2026年上调62万桶/日 [8] - 7月炼油利润率提升至2024Q1以来最高水平 [8] - 石油库存连续5个月累库，6月环比增加90万桶/日 [8] - 原油累库主要来自中国，油品累库主要来自美国LPG/乙烷 [63] 半导体行业 - "以存代算"技术将AI推理数据从DRAM转移至SSD，带动SSD需求增长 [17] - 7月半导体供应链：设备和材料增长稳定，晶圆代工产能持续上升 [67] - DDR4存储价格持续波动，模拟、功率器件价格回升 [67] - 华为UCM技术通过智能分级存储机制优化AI推理效率 [66] - 重点关注存储SSD模组企业如江波龙、佰维存储等 [66] 化工行业 - 24年化工行业价格及利润在二季度出现阶段性反弹 [55] - 制冷剂、磷矿及磷肥、三氯蔗糖等行业供需格局改善 [56] - 本周硝酸价格上涨6.9%，硫磺价格继续推涨 [60] - 基础化工板块周涨幅3.27%，跑赢沪深300指数0.9个百分点 [60] - 改性塑料子行业周涨幅达11.44% [60] 重点公司分析 - 科沃斯25H1收入86.8亿元同比+24.4%，归母净利润9.8亿元同比+60.8% [18] - 科沃斯品牌海外业务同比+66.6%，欧洲市场同比+89.2% [35] - 嘉友国际25Q1营收22.9亿元同比+15%，归母净利润2.6亿元同比-14.8% [21] - 嘉友国际非洲业务持续深化，形成"可调配、可控速、可协同"物流网络 [39] - 三棵树上半年归母净利润4.4亿元同比+107.5%，家装漆量价齐升 [50]