投资评级 - 投资评级为增持，并维持该评级 [2] 核心观点 - AI技术已成为跨境电商的核心降本引擎，通过全链路优化推动行业向系统性效率提升转型 [9] - 公司与华为云联合打造“易智万象”视频生成大模型，基于华为云盘古大模型进行针对性训练 [9] - AI技术应用提升了公司的运营效能，包括数据分析、销售预测和流程自动化，有效降低运营和管理成本 [9] - 预计公司2025-2027年实现营业收入98.8/106.7/115.5亿元，归母净利润1.0/2.1/3.1亿元，对应PE分别为43.4/21.3/14.3倍 [9] 财务数据与预测 - 2024年营业收入为90.22亿元，同比增长38.4%，预计2025年收入增长放缓至9.4% [7] - 2024年归母净利润为1.70亿元，同比大幅下降48.8%，预计2025年将继续下降40.9%至1.01亿元，但2026年将实现103.7%的增长至2.05亿元 [7] - 预计每股收益（EPS）2025年为0.25元，2026年将翻倍至0.51元 [7] - 净资产收益率（ROE）从2023年的15.6%下降至2024年的7.3%，预计2025年将进一步降至4.2%，之后逐步回升 [7] - 毛利率从2023年的37.0%下降至2024年的33.9%，预计未来几年将稳定在32%左右 [10] 运营与效率 - 公司技术人员共计281人，占公司总人数的8.08% [9] - 存货周转天数从2023年的63天上升至2024年的80天，预计2025年将进一步上升至89天 [10] - 固定资产周转天数从2023年的14天改善至2024年的10天，显示资产运营效率提升 [10] - 总资产周转天数从2023年的176天改善至2024年的154天 [10]

核心观点 - 报告提出“化债策略”作为资产荒背景下可转债市场的投资思路，该策略核心是博弈转股意愿较强的中低价转债发行人通过主动规划促转股，最终实现强赎退市，从而获取当前转债价格与未来强赎价格之间的确定性收益空间 [4] - 策略本质是反向定价转债的强赎成功率，通过更左侧的布局时间，以更低价格入场，用时间换取更大的收益空间，并建议筛选一揽子具备化债属性的转债充当类底仓资产 [4] 转债退市特征分析 - 从2018年以来退市的492只转债看，转股是主要退出方式，其中通过强赎促转股退出的有409只，占比高达83.13% [10] - 以债的形式还钱退出的转债有52只，其中还钱比例超过50%的有23只，另有8只转债因正股退市、重组、违约等原因异常退市 [10] - 近两年转债市场老龄化，强赎触发对下修的依赖度提高，2024和2025年强赎退市的转债中，曾提议下修的标的占比明显提升 [11] - 行业特征上，银行、食品饮料行业的转债自2018年以来未曾提议下修，而非银金融、建筑材料、钢铁、煤炭等周期性行业转债下修后促转股难度仍较高 [14] 化债策略定义与市场背景 - 化债策略主要针对强赎线以下的中低价转债，核心是发行人为了促转股而主动推进的组合规划 [4] - 策略收益来源于当前转债价格与未来触发强赎时价格的差值，2018年以来强赎退市转债在公告强赎前10个交易日的平均价格为148.25元，2025年该平均价格略有下降，为146.34元，价格主要集中在135-155元区间 [25] - 当前转债市场老龄化加剧，在市可转债平均剩余年限仅2.8年，而2024年和2025年强赎退市转债的平均剩余期限分别快速压缩至1.49年和1.70年，剩余促转股难度较高的标的越来越多 [18] - 2024年9月24日后，随着权益市场情绪反转，发行人下修意向从被动规避还钱转变为主动化债，下修对转债价格的提振效果也更明显 [20] 化债成功率的筛选框架 - 化债成功率被归纳为促转股时机、促转股意向和促转股能力三要素的乘积 [4] - 促转股时机需关注权益市场整体走势、情绪以及转债的剩余期限 [4] - 促转股意向主要源于发行人的资金压力和财务费用对报表的压力 [4] - 促转股能力分为基本面和条款两大方向，其中条款是辅助手段，基本面是核心驱动力，发行人通常会结合行业β、个股业绩拐点、主题热度等基本面边际变化的时间节点，择机辅以下修来压缩溢价率 [4] - 若转债受不能破净下修限制且基本面难以发力，则其化债成功率可能较低 [32] 化债策略的参与阶段与配置建议 - 将转债的化债节奏分为启动前、启动中和启动后三个阶段 [4] - 启动前阶段发行人已有化债诉求但等待市场情绪与基本面形成合力，此阶段转债价格较低，收益空间大，但时间不确定性较高 [4] - 启动中阶段指从市场有下修预期到下修结果落地，此阶段价格相对较高，收益空间或较小，但时间确定性增强 [4] - 启动后阶段主要指条款启动后聚焦基本面发力，此阶段博弈正股基本面兑现，收益空间有限，性价比或不如直接博弈正股 [4] - 配置上建议结合对时间和收益空间的综合考虑，参与启动前和启动中两个阶段，并可筛选一揽子具备化债属性的中低价转债充当类底仓，利用其启动前对正股不敏感的低波属性，在标的启动化债、溢价率压缩后择机止盈 [4]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持[2] 核心观点 - 公司2025年第三季度营收26.84亿元，同比增长5.03%，归母净利润3.61亿元，同比增长51.67%[9] - 第三季度收入逆势增长主要得益于家具厂等渠道开拓及加强A类订单，但毛利率16.70%同比下降0.37个百分点，因低毛利A类订单占比提升[9] - 第三季度期间费用率5.60%同比下降0.37个百分点，销售/管理/研发费用率分别为3.29%/2.06%/0.53%，同比分别下降0.13/0.14/0.15个百分点，显示降本降费持续落实[9] - 第三季度扣非净利润同比下降50.61%至0.95亿元，主要因投资悍高集团带来公允价值变动收益2.73亿元[9] - 公司通过优化产品结构、拓展辅材销售、集中采购及加强渠道管控来应对地产压力，维持稳健经营[9] 财务表现与预测 - 2025年前三季度营收63.19亿元，同比下降2.25%，归母净利润6.29亿元，同比增长30.44%[9] - 2025年第三季度资产及信用减值损失1.25亿元，减值损失率4.66%同比增加3.81个百分点，其中裕丰汉唐计提商誉减值准备1亿元[9] - 2025年前三季度经营活动现金流净额4.73亿元，同比增长12.67%，收现比96.4%同比下降3.5个百分点，付现比92.7%同比下降4.6个百分点[9] - 盈利预测显示，2025-2027年预计归母净利润分别为7.42/7.93/9.06亿元，同比增长26.86%/6.77%/14.30%[8][9] - 2025-2027年预计每股收益（EPS）分别为0.89/0.96/1.09元，以2025年10月28日收盘价计算，对应市盈率（PE）分别为13.72x/12.85x/11.25x[8][9] - 预计净资产收益率（ROE）将从2024年的19.19%显著提升至2025-2027年的33.69%/33.55%/35.62%[8] 业务策略 - 公司拓展配套封边皮、五金、胶粘剂、柜门板等辅材销售，并在家具厂渠道重点推广彩臻颗粒板等流量型产品[9] - 通过集中大商采购，整合资源，淘汰分散低效的小型供应商，并加强一二级经销商价格管控和库存评估[9]

根据研报内容，以下是关于量化模型和因子的详细总结： 量化模型与构建方式 大类资产配置模型 1. **模型名称：股票择时模型**[18] * **模型构建思路**：基于经济增长与流动性宽松两大核心维度，通过宏观因子判断股票市场的上涨或下跌周期，以抓住机会并规避风险[18] * **模型具体构建过程**：从经济增长和流动性宽松两个维度构造四个因子[19]： * **经济增长维度因子**：PMI同比平滑值环比上升、制造业固定资产投资完成额累计同比环比上升、CPI同比平滑值环比上升[19] * **流动性宽松维度因子**：新增中长期贷款最近一年累计值同比环比上升[19] * 根据因子信号进行择时判断 2. **模型名称：债券择时模型**[23] * **模型构建思路**：从货币流动性供给（货币宽松）和需求（信贷需求疲软）的角度进行分析，捕捉债券市场的上涨趋势并尽量避免回撤[23] * **模型具体构建过程**：从货币宽松和信贷需求疲软两个维度构造三个因子[24]： * **货币宽松维度因子**：DR007短期均值低于长期均值、SHIBOR短期均值低于长期均值[24] * **信贷需求疲软维度因子**：社会融资规模存量同比平滑值环比下降[24] * 根据因子信号进行择时判断 3. **模型名称：全天候策略（基于风险预算模型的增强版）**[17][30] * **模型构建思路**：以风险平价模型为基础，结合股票和债券的择时信号，动态调整不同资产的风险预算，在控制风险的前提下增厚投资收益[17][32] * **模型具体构建过程**： * **基础模型**：风险预算模型（风险平价）[30] * 假设资产组合中共有 N 种资产，权重为 $ \omega = [\omega_1, \omega_2, …, \omega_N] $，则组合风险 $ \sigma_p = \sqrt{\omega \Sigma \omega} $，其中 $ \Sigma $ 为协方差矩阵[30] * 每种资产对组合的风险贡献 $ RC_i = \omega_i * (\partial \sigma_p / \partial \omega_i) $[30] * 若给定的风险预算 $ b = [b_1, b_2, …, b_N] $，则优化目标为最小化风险贡献与预算的偏差： $$\begin{array}{c}{{min\sum_{i=1}^{N}\left(R C_{i}-b_{i}*\sigma_{p}\right)^{2}}}\\ {{s.t.\ \sum_{i=1}^{N}\omega_{i}\ =1}}\\ {{0\ \leq\omega_{i}\leq1}}\end{array}$$[30] * **增强过程**：根据股票和债券择时模型得到的信号，对股票和国债的风险预算进行调整（看多时提高，看空时降低），其他资产风险预算保持不变，形成全天候策略的资产权重[32] * **资产选择与配置上限**：选择股票（中证800全收益，上限20%）、国债（中债国债总财富指数，上限80%）、转债（中证转债指数，上限10%）、美股（标普500ETF，上限5%）、信用债（信用债AAA，上限40%）五种资产，利用滚动6年窗口数据估算协方差矩阵[31][33] 风格轮动模型 1. **模型名称：价值成长风格轮动模型**[47] * **模型构建思路**：基于价值与成长风格的周期性轮动特征，从经济景气、宏观流动性、市场情绪三个维度构建综合打分体系，进行月度轮动[47] * **模型具体构建过程**： * **因子构成**：基于三个方面共8个因子进行打分，因子得分为1表示利好成长，得分为0表示利好价值[47][48]： * **经济景气**：投资旺盛（制造业固定资产投资完成额累计同比高于移动平均）、消费强劲（PPI同比平滑值环比上升）[48] * **宏观流动性**：货币宽松（M2同比平滑值环比上升）、社融增长（社融同比平滑值环比上升）、贷款增加（中长期贷款增速同比平滑值环比上升）[48] * **市场情绪**：价值拥挤度高看好成长（成长拥挤度分位点低于价值拥挤度分位点）、市场换手高（大盘换手率短期均值高于长期均值）、两融分位点高（两融余额过去一年分位点高于50）[48] * **决策规则**：每月将各因子分数累加，若总分超过半数（>4），则下月配置成长风格（国证成长指数），否则配置价值风格（国证价值指数）[47][48] 2. **模型名称：大小盘风格轮动模型**[55][56] * **模型构建思路**：基于大小盘风格的周期性轮动特征，从经济景气、宏观流动性、市场情绪三个维度构建综合打分体系，进行月度轮动[55][57] * **模型具体构建过程**： * **因子构成**：基于三个方面共9个因子进行打分，因子得分为1表示利好大盘，得分为0表示利好小盘[56][57]： * **经济景气**：投资旺盛（制造业固定资产投资完成额累计同比环比上升）、消费强劲（PPI同比平滑值环比上升）、黄金走弱（黄金日收益率短期均线低于长期均线）[56] * **宏观流动性**：国债收益率上行（国债收益率短期均线高于长期均线）、信用利差上行（信用利差短期均线高于长期均线）、货币收紧（M1同比平滑值环比下降）[56] * **市场情绪**：大盘动量强于小盘（大盘价格分位点高于小盘）、市场换手低（大盘换手率短期均值低于长期均值）、两融分位点高（两融余额过去一年分位点高于50）[56] * **决策规则**：每月将各因子分数累加，若总分超过半数（>4.5），则下月配置大盘风格（沪深300指数），否则配置小盘风格（中证1000指数）[57] 行业轮动模型 1. **模型名称：行业轮动综合解决方案（四维引擎）**[65] * **模型构建思路**：从宏观经济指标、中观基本面指标、微观技术面指标以及交易拥挤度指标四个维度构建综合打分体系，捕捉行业轮动机会[65] * **模型具体构建过程**：综合四个维度的得分，每期选择综合得分排名前七的行业进行配置[5] 量化因子与构建方式 行业轮动因子 1. **因子名称：宏观因子（用于行业板块轮动）**[67][70] * **因子构建思路**：基于宏观增长与流动性的二阶差分进行象限划分，识别宏观趋势的边际拐点，对应配置不同景气环境下的优势行业板块[67][70] * **因子具体构建过程**： * **经济增长二阶判断**：选取PMI、社会融资规模、制造业固定投资完成额、CPI四个指标的同比数据，计算其环比变化。任一指标环比上升，则判定为"扩张强化/衰退缓解"[70] * **流动性二阶判断**：依据M2增速、10年期国债收益率、信用利差三个指标的二阶差分（环比变化）进行判断。任一指标触发宽松趋势（如M2增速环比上升、收益率或利差环比下降），则判定为"宽松加码/紧缩放缓"[70] * **板块配置逻辑**：根据两个维度的组合（四象限），配置对应受益板块（大金融、中游制造、下游消费、TMT、上游周期）[71][72] 2. **因子名称：基本面因子**[79] * **因子构建思路**：从历史景气、景气变化与景气预期三个部分，基于企业财务信息刻画行业的盈利能力和景气程度[78][79] * **因子具体构建过程**： * **历史景气因子**：使用行业成分股盈利指标的中位数衡量，刻画行业当前盈利水平[79] * **景气变化因子**：使用行业成分股盈利指标中位数的变化（如环比或同比）衡量，刻画行业当前盈利变化情况[79] * **景气预期因子**：使用"行业一致预期利润环比变化"衡量，刻画行业未来盈利预期的变动[79] * **合成方式**：将三个因子合成行业基本面得分[82] 3. **因子名称：技术面因子**[87][89] * **因子构建思路**：使用指数动量、龙头股动量与K线形态三类技术信号，刻画行业的趋势强弱和技术形态[87][89] * **因子具体构建过程**： * **指数动量因子**：使用过去1年行业指数相对全行业均值的超额收益信息比率（IR）衡量，刻画行业指数长期趋势强弱[89] * **龙头股动量因子**：首先定义行业龙头（行业内市值及日均成交额综合排名前10%的股票），然后使用行业龙头股票过去1年收益的夏普比率衡量，刻画行业龙头股票趋势强弱[89][90] * **K线形态因子**： * **单根K线划分**：根据实体宽度（日内涨跌幅）和影线长度，将单根K线划分为24种类型（阳线、阴线各12种）[90][91][92] * **K线聚合**：以日线为基础，连续多根日线聚合成更长期的K线（如周线）[93][94] * **组合形态**：结合3根K线形成关于"价"的组合形态[93][94] * **成交量信息**：考虑"量"的信息，按"最新成交额/成交额均值"将成交量分为放量、正常、缩量三种类型[95] * **形态收益预测**：结合"价"和"量"的信息得到所有可能形态，每月滚动计算每个形态最近3年的信息比率（IR），作为该形态的未来收益预测[95] * **行业得分**：将股票形态得分汇总到对应行业，得到行业K线形态因子得分[95] * **合成方式**：将三个因子合成行业技术面得分[96] 4. **因子名称：拥挤度因子**[100] * **因子构建思路**：从资金和交易角度刻画行业的拥挤度水平，作为左侧逃顶信号，均基于行业最新指标值在历史上的时序分位值度量[100] * **因子具体构建过程**： * **融资流入因子**：基于行业融资流入情况的时序分位值[100] * **换手率因子**：基于行业换手率的时序分位值[100] * **成交占比因子**：基于行业成交占比的时序分位值[100] * **合成方式**：将三个因子取均值，得到行业拥挤度得分[100] 模型的回测效果 大类资产配置模型 1. **股票择时模型**（回测标的：中证800全收益）[21][22] * 全样本年化收益：14.1% * 基准年化收益：5.4% * 超额年化收益：8.7% * 月度胜率：56.7% 2. **债券择时模型**（回测标的：中债国债总净价指数）[25][26] * 全样本年化收益：2.3% * 基准年化收益：1.1% * 超额年化收益：1.1% * 月度胜率：68.3% 3. **全天候策略**[38][39] * 全样本年化收益：6.1% * 风险平价策略年化收益：5.1% * 超额年化收益：1.0% * 最大回撤：2.6% * 夏普比率：2.04 * 月度胜率：51.2% 风格轮动模型 1. **价值成长轮动策略**（基准：国证成长与国证价值指数平均收益）[51][52] * 策略年化收益：9.2% * 基准年化收益：1.7% * 超额年化收益：7.5% * 月度胜率：60.2% 2. **大小盘轮动策略**（基准：沪深300与中证1000指数平均收益）[59][60] * 策略年化收益：9.2% * 基准年化收益：0.1% * 超额年化收益：9.0% * 月度胜率：58.3% 行业轮动模型 1. **行业轮动综合策略**（基准：所有行业等权组合）[5][86] * 策略年化收益：16.0% * 基准年化收益：2.8% * 超额年化收益：13.2% * IC均值：12.3% 因子的回测效果 行业轮动因子（单因子绩效） 1. **宏观因子（行业板块轮动）**[73][74] * 多头组合累计超额收益（2017年以来）：42.9% * 空头组合累计超额收益（2017年以来）：-22.8% * 多空收益差（2017年以来）：65.7% 2. **基本面单因子**（基准：所有行业等权收益）[79][80] * **历史景气因子**：全样本多头组合超额收益5.4%，IC均值6.8% * **景气变化因子**：全样本多头组合超额收益5.8%，IC均值4.1% * **景气预期因子**：全样本多头组合超额收益4.8%，IC均值5.1% 3. **技术面单因子**（基准：所有行业等权收益）[88][89] * **指数动量因子**：全样本多头组合超额收益3.8%，IC均值7.0% * **龙头股动量因子**：全样本多头组合超额收益7.2%，IC均值7.6% * **K线形态因子**：全样本多头组合超额收益6.8%，IC均值5.8% 4. **拥挤度单因子**（基准：所有行业等权收益）[100] * **融资流入因子**：全样本多头组合超额收益-8.1%，IC均值-5.0% * **换手率因子**：全样本多头组合超额收益-8.8%，IC均值-5.8% * **成交占比因子**：全样本多头组合超额收益-8.3%，IC均值-5.9% 行业轮动因子（合成因子策略绩效） 1. **基本面因子行业轮动策略**（选取得分前5行业）[85][86] * 策略年化收益：11.3% * 基准年化收益：2.8% * 超额年化收益：8.5% * IC均值：8.2% * 月度胜率：62.1% 2. **技术面因子行业轮动策略**（选取得分前5行业）[97][99] * 策略年化收益：9.7% * 基准年化收益：2.8% * 超额年化收益：6.9% * IC均值：8.2% * 月度胜率：57.3% 3. **拥挤度因子行业轮动策略**（选取得分前5行业）[100] * （注：研报未直接提供拥挤度合成因子的策略年化收益等综合绩效指标，仅提供了单因子绩效）

投资评级 - 投资评级为增持，并维持该评级 [2] 核心观点 - 报告公司3Q2025单季度营业收入创历史新高，达到9.10亿元，同比增长40.26%，环比增长15.97% [7] - 报告公司前三季度归母净利润为1.91亿元，同比下降29.66%，主要因持续加大研发投入导致利润承压 [7] - 报告公司前三季度研发投入合计达4.59亿元，同比增长53.34%，研发费用率提升至19.28% [7] - 预计报告公司2025/2026/2027年归母净利润分别为3.25/5.15/6.56亿元，对应PE分别为57.2/36.1/28.3倍 [7] 盈利预测与财务数据 - 预计报告公司2025年营业收入为33.85亿元，同比增长31.9%，2026年及2027年收入增速分别为24.5%和23.6% [6] - 预计报告公司2026年归母净利润将显著增长58.5%至5.15亿元，2027年预计增长27.4%至6.56亿元 [6] - 报告公司预计2025年每股收益为0.76元，2026年及2027年将分别提升至1.21元和1.54元 [6] - 报告公司净资产收益率预计将从2025年的7.9%提升至2027年的13.7% [6] 运营与财务指标 - 报告公司毛利率预计从2024年的40.1%略降至2025年的38.4%，之后稳定在39%左右 [8] - 报告公司运营效率指标显示，存货周转天数从2024年的133天预计改善至2027年的104天 [8] - 报告公司总资产周转天数预计从2024年的638天优化至2027年的400天，显示资产运营效率提升 [8] - 报告公司销售费用率和管理费用率预计呈下降趋势，三费占营业收入比例预计从2024年的9.6%略升至2025年的9.8%后降至8.9% [8]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 今年三季度理财规模大增，原因是 5 月大行下调存款利率、前期高息定存大量到期，年底估值整改加速释放浮盈吸引客户，且三季度是传统理财增长旺季 [3][6] - 展望未来，四季度理财规模仍有望高增，但随着估值整改完成，净值和规模波动将放大 [3][9] 报告各部分总结 三季度理财规模高增原因 - 5 月大行下调存款利率，叠加前期高息定存大量到期，2022 - 2023 年居民定期存款大幅增加且利率高，今明两年集中到期，5 月下调利率后 3Y - 1Y 定存利率差降至 30BP，三季度存量居民定期存款占比下滑，部分存款搬家助力理财规模大增 [6] - 年底或是理财全面完成估值整改任务的最后节点，整改加速释放浮盈，理财机构可吸引客户，三季度债市利率上行但固收类产品占比稳定在 97%以上，投资者数量持续增长，三季度理财产品平均年化收益率为 2.28%，相对 3Y 定存有优势 [6] - 季节性方面，三季度通常是理财增长旺季，2019 - 2024 年三季度理财规模平均增长 1.28 万亿元 [6] 理财三季度报关注点 - 资产配置上，现金及存款占比大幅提升，同业拆借占比略有上升，其余类别占比不同程度下降，权益类资产占比小幅下降 [6] - 杠杆率大幅下降，体现理财对稳净值诉求较强 [7] - 封闭式占比小幅上升，部分封闭式理财估值整改后或有优势 [7]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [1] 核心观点 - 报告公司业绩稳健，充分受益于AI端侧光学创新 [6] - 预计报告公司2025-2027年归母净利润分别为12.46亿元、14.92亿元、18.56亿元，对应EPS分别为0.90元、1.07元、1.33元 [6] - 预计报告公司2025-2027年PE分别为28.42倍、23.73倍、19.08倍 [6] 近期业绩表现 - 2025年前三季度实现营业收入51.23亿元，同比增长8.78%，实现归母净利润9.83亿元，同比增长14.13% [6] - 2025年第三季度单季实现营业收入21.03亿元，同比增长2.33%，环比增长36.71%，实现归母净利润4.83亿元，同比增长10.98%，环比增长72.48% [6] - 2025年第三季度单季扣非净利润为4.80亿元，同比增长9.18%，环比增长100.86%，毛利率为35.02%，同比下降1.69个百分点，环比上升4.12个百分点 [6] 行业机遇与公司定位 - 消费电子光学创新持续，苹果进入3年创新周期，iPhone 18 Pro系列有望引入可变光圈 [6] - Meta AR眼镜市场反响热烈，产品供不应求，采用阵列光波导+LCoS技术实现全彩显示 [6] - 报告公司自2011年起与Lumus合作，聚焦反射光波导技术，并布局衍射体全息波导技术，有望解决反射光波导量产难题，成为全球AR显示解决方案龙头企业 [6] 财务预测与估值 - 预测报告公司2025年营业收入为71.67亿元，同比增长14.2%，2026年营业收入为85.44亿元，同比增长19.2%，2027年营业收入为102.27亿元，同比增长19.7% [5] - 预测报告公司2025年归母净利润为12.46亿元，同比增长21.0%，2026年为14.92亿元，同比增长19.7%，2027年为18.56亿元，同比增长24.4% [5] - 预测报告公司2025年ROE为12.7%，2026年为14.0%，2027年为15.8% [5] - 预测报告公司2025年PE为28.4倍，2026年为23.7倍，2027年为19.1倍 [5]

投资评级 - 报告对精工钢构的投资评级为“增持”，并予以维持 [2] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩与现金流表现亮眼，海外业务继续发力 [1] - 公司公告2025年前三季度实现营收145.57亿元，同比增长20.85%；实现归母净利润5.9亿元，同比增长24.02% [7][8] - 公司发布未来三年（2025-2027）高分红规划，每年现金分红不低于归母净利润的70%或4亿元孰高值，按4亿元测算当前市值对应股息率达4.8%，具备显著投资吸引力 [7][8] 财务业绩表现 - 分季度看，2025年Q1-Q3营业收入分别为48.20亿元、50.91亿元、46.47亿元，同比分别增长41.16%、20.08%、5.80% [7][8] - 分季度归母净利润分别为1.24亿元、2.26亿元、2.40亿元，同比分别增长27.34%、28.46%、18.57% [7][8] - 前三季度销售毛利率为11.52%，同比下降1.54个百分点；期间费用率为7.60%，同比下降1.34个百分点；归母净利率为4.05%，同比提升0.1个百分点 [8] - 前三季度经营活动现金净流入7.61亿元，较上年同期多流入5.33亿元；收现比为112.06%，同比提升12.08个百分点 [8] 订单与业务发展 - 前三季度公司新签合同额179.8亿元，同比增长4.8%，其中海外新签50亿元，同比大幅增长87.3% [7][8] - 海外订单占订单总额比例从2024年全年的13.7%提升至2025年前三季度的27.8%，业务已拓展至东南亚、中东等六大区域市场 [7][8] - 前三季度钢结构销量达118.0万吨，同比增长34.6% [7][8] - 新兴业务中，上半年工业连锁及战略加盟业务签约11.4亿元，同比增长57.1%；BIPV业务签约2.8亿元，同比增长51.6% [7][8] 盈利预测与估值 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为238.36亿元、283.35亿元、324.90亿元 [6][7][8] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为6.40亿元、7.33亿元、8.38亿元 [6][7][8] - 对应每股收益（EPS）分别为0.32元、0.37元、0.42元 [6] - 以2025年10月28日收盘价4.18元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为13.0倍、11.3倍、9.9倍 [6][7][8]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 规模与数量上 截至3Q2025 全市场有主动权益基金4456只 较上季度末增加71只 基金规模合计3.79万亿元 [3] - 仓位分析显示 权益仓位小幅抬升 港股市场持续加仓 3Q2025普通股票型、偏股混合型以及灵活配置型基金权益仓位和港股仓位均有上升 [3] - 集中度分析表明 个股及行业集中度略有增加 前三大、前五大以及前十大个股集中度和第一大、前三大以及前五大行业集中度均上升 [3] - 重仓板块分析指出 A股板块加仓科技 港股板块加仓消费以及医药 [3] - A股配置方面 3Q2025主动权益基金重仓股市值排名前三的行业为电子、电力设备及新能源以及医药 主动加仓幅度排名前三的行业为通信、计算机以及电子 [3] - 港股配置方面 3Q2025主动权益基金重仓股市值排名前三的行业为传媒、医药以及商贸零售 主动加仓幅度排名前三的行业为商贸零售、医药以及电子 [3] - 重仓个股分析显示 3Q2025主动权益基金加仓幅度排名前三的A股为工业富联、深南电路以及中际旭创 加仓幅度排名前三的港股为阿里巴巴 - W、华虹半导体以及九方智投控股 [3] 报告各部分总结 规模与数量分析 - 3Q2025主动权益基金规模增长19.54% 全市场有4456只 较上季度末增加71只 规模合计3.79万亿元 较上季度末增长6195.66亿元 [8] - 基金发行市场火热 3Q2025新发基金111只 合并发行份额561.10亿份 较上季度末增长53.33% [9] - 3Q2025基金规模在10亿元以下的主动权益基金数量占比77.96% 2亿元以下占比42.95% 较上季度末下降3.58pct 2 - 10亿元占比35.01% 较上季度末增长0.98pct 10 - 50亿元占比19.44% 较上季度末增长1.78pct 50 - 100亿元占比1.96% 较上季度末增长0.60pct 100亿元以上占比0.64% 较上季度末增长0.22pct [13] 仓位分析 - 3Q2025主动权益基金股票仓位上升 普通股票型、偏股混合型以及灵活配置型基金权益仓位分别为90.89%、89.02%以及74.76% 较上季度末分别上升0.69pct、1.53pct以及2.19pct 且处于2010年以来最高历史分位点 [16] - 3Q2025主动权益基金港股仓位小幅抬升 普通股票型、偏股混合型以及灵活配置型基金的港股仓位为12.93%、17.37%以及4.09% 较上季度末分别上升0.08pct、0.26pct以及0.01pct 且处于2019年以来最高水平 配置港股的基金数量占比也增加 [17] 重仓股集中度分析 - 3Q2025主动权益基金前三大、前五大以及前十大个股集中度分别为21.98%、33.04%以及53.75% 较上季度末上升0.90pct、1.38pct以及1.84pct 第一大、前三大以及前五大行业集中度分别为24.47%、41.76%以及49.64% 较上季度末上升1.54pct、2.38pct以及2.51pct 表明风险偏好提升 [20] 重仓股板块分析 - A股板块方面 3Q2025主动权益基金重仓股配置前三的板块为科技、制造以及周期 分别占比39.33%、23.35%以及13.58% 加仓科技 较上季度末提升11.36pct 减仓消费、金融地产、医药、周期以及制造 [24] - 港股板块方面 3Q2025主动权益基金重仓股配置前三的板块为科技、消费以及医药 分别占比41.25%、17.70%以及15.79% 加仓消费、医药以及周期 减仓科技、制造以及金融地产 [28] 重仓股行业分析 主动权益基金重仓股行业分析 - A股配置方面 3Q2025主动权益基金重仓股市值排名前三的行业为电子、电力设备及新能源以及医药 分别占比23.01%、10.32%以及10.09% 主动加仓幅度排名前三的行业为通信、计算机以及电子 主动减仓幅度排名前三的行业为银行、家电以及国防军工 [30][32][33] - 港股配置方面 3Q2025主动权益基金重仓股市值排名前三的行业为传媒、医药以及商贸零售 分别占比22.69%、15.79%以及13.58% 主动加仓幅度排名前三的行业为商贸零售、医药以及电子 主动减仓幅度排名前三的行业为传媒、消费者服务以及通信 [36][37] 绩优和百亿基金重仓股行业分析 - A股配置方面 3Q2025绩优基金重仓股市值排名前三的行业为电子、通信以及计算机 分别占比41.21%、38.05%以及8.45% 百亿基金重仓股市值排名前三的行业为电子、医药以及食品饮料 分别占比21.86%、16.77%以及13.12% [40] - 港股配置方面 3Q2025绩优基金重仓股市值排名前三的行业为商贸零售、传媒以及电子 分别占比34.84%、34.56%以及24.14% 百亿基金重仓股市值排名前三的行业为传媒、商贸零售以及医药 分别占比26.93%、17.75%以及12.36% [40][43] 重仓个股分析 重仓个股市值分析 - 3Q2025主动权益基金重仓配置绝对市值前三的A股为宁德时代、新易盛以及中际旭创 配置市值比前三的A股为诺诚健华 - U、航天南湖以及百利天恒 [46] - 3Q2025主动权益基金重仓配置绝对市值前三的港股为腾讯控股、阿里巴巴 - W以及中芯国际 配置市值比前三的港股为三生制药、金风科技以及科伦博泰生物 - B [47] 重仓个股主动调仓分析 - 3Q2025主动权益基金加仓幅度排名前三的A股为工业富联、深南电路以及中际旭创 减仓幅度排名前三的A股为胜宏科技、美的集团以及宁德时代 [50] - 3Q2025主动权益基金加仓幅度排名前三的港股为阿里巴巴 - W、华虹半导体以及九方智投控股 减仓幅度排名前三的港股为腾讯控股、小米集团 - W以及美团 - W [52] 持仓市值分析 - 从2016年开始主动权益基金重仓股持仓市值风格从中小盘向大盘以及超大盘切换 2021年超大盘风格个股持仓比重上升 小盘与微盘个股重仓配置比例下降 2Q2021开始持仓风格向中盘切换 3Q2025重仓股市值向大盘风格切换 [54][55] 基金管理人持仓分析 基金管理人持仓板块分析 - 制造板块配置比重排名前三的基金管理人为华夏基金、鹏华基金以及永赢基金 医药板块为工银瑞信基金、中欧基金以及汇添富基金 周期板块为大成基金、东方红资产管理以及嘉实基金 消费板块为景顺长城基金、易方达基金以及银华基金 科技板块为华商基金、易方达基金以及永赢基金 金融地产板块为银华基金、工银瑞信基金以及招商基金 [58] 基金管理人重仓持股市值分析 - 汇添富基金、中欧基金以及南方基金管理偏好配置超大盘个股 易方达基金、银华基金以及汇添富基金管理偏好配置大盘个股 永赢基金、鹏华基金以及华夏基金管理偏好配置中盘个股 [61] 市场分析与展望 - 报告针对3Q2025基金季报的投资策略和运作分析进行了分析 给出主动权益基金、绩优和百亿基金、七大主题基金的词云结果 [65]

投资评级 - 投资评级为增持 并维持该评级 [2] 核心观点 - 2025年第三季度 公司营收同比下降9.83%至12.89亿元 归母净利润同比下降5.48%至2.69亿元 [8] - 2025年1-9月 公司营收同比下降10.76%至33.67亿元 归母净利润同比下降13.52%至5.40亿元 [8] - 行业需求疲软导致收入下滑 但公司坚持高端定位 零售产品价格已止跌企稳 [8] - 第三季度毛利率为43.04% 同比略降0.07个百分点 但环比提升2.51个百分点 显示价格有所修复 [8] - 公司加强费用管控 开源节流 经营现金流同比增长16.66%至9.48亿元 [8] - 展望未来 行业竞争格局有望改善 中小企业继续降价空间有限 公司盈利能力有望修复 [8] - 预测公司2025年至2027年归母净利润分别为8.64亿元 9.69亿元 10.74亿元 对应每股收益分别为0.54元 0.61元 0.67元 [8] 财务数据与预测 - 2024年营业收入为62.67亿元 预计2025年将下降至60.06亿元 随后在2026年和2027年分别增长至64.08亿元和68.75亿元 [7] - 2024年归母净利润为9.53亿元 预计2025年将下降至8.64亿元 随后在2026年和2027年分别增长至9.69亿元和10.74亿元 [7] - 2024年净资产收益率为18.71% 预计2025年 2026年 2027年将分别为16.07% 17.25% 18.24% [7] - 以2025年10月28日收盘价计算 公司2025年至2027年预测市盈率分别为19.23倍 17.13倍 15.46倍 [7] - 第三季度主要原材料价格变动不一 PPR PVC PE原材料价格分别变动+4.4% -13.3% -4.4% [8]