投资评级 - 投资评级为买入，且为维持 [2] 核心观点 - 报告认为公司三季度盈利能力持续改善，2025年前三季度实现营业收入7.38亿元，同比增长10.87%，归母净利润3.38亿元，同比增长29.62% [7] - 公司产品结构完善及行业竞争格局改变推动盈利能力提升，2025前三季度毛利率为66.96%，同比增加2.95个百分点，净利率为45.62%，同比增加6.55个百分点 [7] - 公司持续进行研发投入，2025年前三季度研发费用为7187万元，同比增长17.5%，占营业收入比例为9.74%，并有多项新产品获得注册证书或在注册阶段，长期增长具备潜力 [7] - 基于公司创新引领和丰富的在研储备，预计2025-2027年营业收入分别为10.38亿元、12.00亿元、13.95亿元，归母净利润分别为4.28亿元、5.19亿元、6.10亿元 [7] 财务表现与预测 - 2025年第三季度单季实现营业收入2.51亿元，同比下滑5.44%，但归母净利润1.18亿元，同比增长9.17% [7] - 盈利预测显示增长趋势，预计营业收入增长率将从2025年的10.2%提升至2027年的16.2%，归母净利润增长率将从2025年的11.9%提升至2026年的21.3% [6] - 盈利能力指标持续向好，预计毛利率将从2025年的66.7%提升至2027年的70.2%，净利率将从2025年的41.1%提升至2027年的43.6% [8] - 估值方面，以2025年10月29日收盘价计算，对应2025-2027年PE分别为18.9倍、15.6倍、13.2倍，ROE预计从2025年的10.1%提升至2027年的12.8% [6][8] 行业与产品动态 - 下游养殖行业三季度盈利压力增加，动保行业销量整体延续增长但增幅收窄 [7] - 从批签发数据看，2025年第二季度伪狂犬疫苗同比增41.7%，圆环疫苗同比增61.6%，腹泻疫苗同比增85.5%；第三季度伪狂犬疫苗同比增8.5%，圆环疫苗同比降4.1%，腹泻疫苗同比增6.5% [7] - 公司产品矩阵持续丰富，2025年上半年获得4项新兽药注册证书，三季度获得国家一类新药猪塞内卡病毒病灭活疫苗新兽药注册证书 [7]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 联储议息会议降息25bp、12月开始停止缩表，前者被市场充分定价，后者略超预期，联储内部有分歧且鲍威尔讲话偏鹰，美债熊平、美元走强、美股走弱，短期内10年美债震荡区间3.8% - 4.2%，美元指数震荡区间97 - 100，12月美联储降息概率仍较高，美债牛陡、美元偏弱震荡是大方向，人民币汇率可乐观，国内货币政策和中债自主性增强，国内债市有利[2] - FOMC决议基调温和但内部分歧加剧，将经济增长描述调整为“适度扩张”并增加时间定词，两位理事投反对票，分别倾向更激进降息和按兵不动，12月起停止缩表略超预期，决议发出五分钟内市场反应温和[2] - 发布会发言偏鹰，强调12月降息不确定性，鲍威尔称12月是否降息“远非定局”，委员会内部分歧强烈，12月后持有到期证券以短期国债形式滚续，发布会半小时内市场交易该预期[2] - 短期美债或呈现熊平，美元走强，预计两年期美国国债利率在3.44% - 3.84%之间震荡，10年期美债利率在3.81% - 4.21%之间震荡，美元指数在97 - 100区间震荡，我国四季度降息可能性或不高[2] 根据相关目录分别进行总结 联储议息会议关注什么 FOMC决议基调温和，但分歧加重 - 2025年10月FOMC决议相比9月有四点关注：基本面评估对经济增长描述调整，增加时间限定，降息25bp但两位理事投票反对，12月起停止缩表部分超出市场预期[5][6] - 市场在会议前对本次降息25个基点有充分预期，CME Fed Watch显示10月降息概率为99.9%，12月降息概率被定价为91%，决议关于基本面更严谨叙述及投票分歧表明FOMC内部分歧加剧[8] - 缩表暂停或源于7月以来财政存款上升和短债发行量增加挤压短期流动性空间，停止缩表预计使10年国债利率中枢下降1 - 2个基点，峰值影响6 - 8个基点，决议发布五分钟内市场反应温和[11] 新闻发布会发言偏鹰，强调12月降息路径存在分歧 - 鲍威尔发言偏鹰，强调12月行动有强烈分歧意见，12月降息非定局，分歧在于部分人关注经济活动增强、通胀压力仍在，部分人担忧就业市场降温迅速[17] - 若政府停摆致数据发布滞后多，经济不确定性高，暂停合理；本轮降息周期已调降150个基点，基准利率进入3% - 4%范围，多数票委对中性利率估计在此区间[17] - 12月到期证券通过短期国债形式续作，当前缩表规模小，继续缩表会加剧流动性紧张，美联储希望资产组合久期更接近未偿国债组合[18] - 鲍威尔发言后市场开始交易12月不降息预期，美东时间2025年10月29日14:30 - 15:00期间，标普500下跌0.26%，2年期美国国债上行5.11BP至3.574%，10年期美国国债收益率上行3.08bp至4.051%，现货黄金价格下探至3941.99美元/盎司，美元指数上涨0.34%至99.19[19] 如何看待市场 - 短期美债收益率曲线或呈现熊平，预计两年美国国债利率在3.44% - 3.84%之间震荡，10年美债利率在3.81% - 4.21%之间震荡；美元指数或维持强势，预计在97 - 100震荡，原因是中美贸易协定利好消除美元不确定性利空因素，12月美联储降息路径不明朗支撑美元短期走强[20] - 中期联储宽松大概率事件，后续美债牛陡、美元震荡偏弱是总体方向，节奏有变化[20] - 美联储降息对我国利率外部环境利好，但近期中美贸易谈判和央行重启国债买卖构成阶段性利好，我国四季度降息可能性或不高；中债利率以我为主，未来债市供需向有利方向运行，建议保持多头思维[20]

报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 三季度市场表现强势，主动基金净值普遍回升，带动基金发行回暖，净值>1的主动基金占比升至80%以上后，基金发行有望加速，带动基金重仓股表现[3][6] - 3Q25主动偏股型基金股票持仓占比提升1.4pct至85.6%，为历史新高，固收+基金的权益和转债仓位占比分别+2.5pct/-1.0pct至10%/7%[3][11] - 三季度主动基金增配科技、周期，减配消费、制造、红利，细分方向上CPO、PCB等硬件为主要加仓方向[3][13] - TMT持仓比例至历史高位，存在下行压力，过往几轮主动基金抱团几乎都以30%左右持仓占比为临界点，本轮TMT持仓占比已达40%[4][25] - 主动基金在TMT板块拥有较强定价权，在制造（机械、军工）上也有小幅优势[4][27] - 五类行业基金调仓方向不同，TMT基金加仓CPO、PCB，减半导体、计算机软件等[4][30] - 继续加仓港股互联网、半导体、非银等，如阿里、腾讯等互联网平台，中芯国际、华虹等半导体公司，以及保险等非银金融[4][41] - 基金重仓中筛选盈利预期CAGR>30%+10月以来盈利预测上修5%以上个股，后续有望受益于基金发行回暖带来的增量流动性[5] 根据相关目录分别进行总结 公募发行 - 三季度市场表现强势，主动基金净值普遍回升，带动基金发行回暖，净值>1的主动基金占比升至80%以上后，基金发行有望加速，带动基金重仓股表现[6] 权益配置 - 3Q25主动偏股型基金股票持仓占比提升1.4pct至85.6%，为历史新高，固收+基金的权益和转债仓位占比分别+2.5pct/-1.0pct至10%/7%[11] 行业配置 - 从超配比例看，三季度主动基金大幅加仓TMT中的通信、电子，以及周期方向的有色与石油石化，减配消费中的家电、食饮，制造中的军工和汽车，以及红利中的银行、交运等[13] - 细分方向上，主要增配硬件侧，CPO、PCB、消费电子、计算机设备等有明显加仓，减仓方向主要为景气偏弱的消费以及创新药、城农商行等[16] - 北向与主动基金在增配方向上的共识集中于电子、传媒、有色、石化等科技&周期方向，在减仓方向上，均明显减配食饮家电等消费，以及红利相关的银行、公用、交运[18] 重仓股集中度 - 三季度基金A股重仓前20个股集中度上行至33%，回升至2022年三季度以来最高[21] 板块集中度 - 2009年以来，过往几轮主动基金抱团几乎都以30%左右持仓占比为临界点，本轮科技浪潮下TMT持仓占比已达40%，往后看除2020年的医药+食饮持仓在后3年内下降幅度较缓外，其他几轮抱团瓦解后，持仓比例几乎均下滑至20%以下[25] 相对定价权 - 从持仓占行业流通市值看，当前主动基金在TMT上的定价权相对高于被动基金与外资，其次在制造（机械、军工）上也有小幅优势[27] 行业基金 - TMT基金加仓CPO、PCB，减半导体、计算机软件；消费基金加仓电商、酒店，减轻工、白电；新能源基金加小金属，减整车、电气设备；医药基金加生物医药、减化药；周期基金加小金属、贵金属，减工业金属、橡胶等[30] 重仓个股 - 工业富联、寒武纪、东山精密、天孚通信等AI硬件相关公司进入基金重仓前20，招商银行、五粮液、海大集团、格力电器等金融消费退出前20[33] A股|个股配置 - 加仓个股有统联精密、湘油泵等，2025年三季度相对沪深300超额中位数达61%，但四季度至今表现多数跑输；减仓个股有潍柴重机、肇民科技等，三季度超额中位数相对较低，仅7%[36][40] 港股|行业配置 - 3Q25基金继续加仓港股互联网、半导体、非银等，如阿里、腾讯等互联网平台，中芯国际、华虹等半导体公司，以及保险等非银金融[41] 港股|个股配置 - 3Q25基金增配港股九方财富、康龙化成、福莱特玻璃等居前，持股占流通股比提升TOP20个股2025年四季度以来收益率中位数-9%[44] 基金重仓精选 - 基金重仓中筛选盈利预期CAGR>30%+10月以来盈利预测上修5%以上个股，后续有望受益于基金发行回暖带来的增量流动性[5]

货币政策与美联储行动 - 美联储决定降息25个基点，将利率目标范围下调至3.75%-4%[4] - 美联储计划于12月1日停止缩表，并逐步用短期国债置换资产负债表内的MBS[4][7] - 议息会议投票出现分歧，两位理事反对降息幅度，一位主张降息50个基点，另一位主张不应降息[4][7] - 市场对12月继续降息的概率从会议前的90%以上大幅下降至60%以下[14] 经济数据与就业市场 - 8月失业率上升至4.3%，创2021年底以来新高[8] - 9月核心CPI同比回落0.1个百分点至3%[8] - 9月ADP新增就业人数转为负值，表明劳动力市场趋弱[5][11] - 美联储褐皮书显示居民消费支出减弱，商品零售下降，制造业景气度不佳[13] 通胀与经济增长前景 - 美联储维持“通胀仍然偏高”的判断，但认为通胀缺乏持续上涨动能[5][8][11] - 美联储将经济增长判断上调为“经济活动以温和速度扩张”[5][13] - 关税政策推高商品成本，但消费减弱在一定程度上缓和了物价冲击[5][13]

投资评级 - 报告对上海家化的投资评级为“买入”，且为“维持”状态 [2] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，收入达14.83亿元，同比增长28.3%，归母净利润为1.40亿元，同比大幅增长285.4% [7] - 前三季度累计营业收入为49.61亿元，同比增长10.8%，归母净利润为4.05亿元，同比增长149.1% [7] - 美妆业务是主要增长引擎，3Q2025美妆板块收入实现3.54亿元，同比高速增长272.3% [7] - 公司盈利能力持续提升，3Q2025毛利率达到61.5%，同比提升7.0个百分点 [7] - 公司聚焦核心单品提升盈利，并发力线上渠道建设品牌，采取“线上+线下”双轨模式 [7] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为4.07亿元、4.81亿元、5.98亿元，对应PE分别为42.1倍、35.6倍、28.6倍 [7] 财务表现与预测 - 公司2024年营业收入为56.79亿元，同比下降13.9%，归母净利润为亏损8.33亿元 [6] - 预测2025年营业收入将恢复增长至62.76亿元，同比增长10.5%，归母净利润扭亏为盈至4.07亿元 [6] - 预测2026年、2027年营业收入分别为69.33亿元、75.50亿元，增长率分别为10.5%、8.9% [6] - 预测2026年、2027年归母净利润分别为4.81亿元、5.98亿元，增长率分别为18.2%、24.4% [6] - 公司盈利能力指标改善，预测毛利率将从2024年的57.6%提升至2027年的64.0% [8] - 净资产收益率显著回升，预测将从2024年的-12.4%改善至2027年的7.2% [6] 业务板块分析 - 分产品看，3Q2025个护板块收入6.06亿元，同比增长13.8%；创新板块收入1.58亿元，同比增长4.5%；海外板块收入3.65亿元，同比下降2.6% [7] - 费用控制有效，3Q2025销售/管理/研发费用率分别为49.9%/10.4%/3.0%，同比分别下降0.1/1.0/0.1个百分点 [7] - 公司三季度推出佰草集仙草油、美加净蜂胶修护手霜、六神黑金蛋等重点单品，持续推进产品功效升级 [7]

投资评级 - 投资评级为增持，并维持该评级 [2] 核心观点 - 报告核心观点是公司正加速扩充高阶产能，静待产能瓶颈打开后实现高增长 [1] - 公司受益于AI服务器等新兴计算场景对印制电路板的结构性需求，业绩持续高增 [8] - 近两年加快的资本开支和产能释放为后续增长奠定基础 [8] 近期业绩表现 - 2025年前三季度，公司实现营业收入135.12亿元，同比增长49.96% [8] - 2025年前三季度，归属于上市公司股东的净利润为27.18亿元，同比增长47.03% [8] - 2025年第三季度单季实现营收50.19亿元，同比增长39.92%，环比增长12.62% [8] - 2025年第三季度单季实现归母净利润10.35亿元，同比增长47.43%，环比增长12.70% [8] - 2025年第三季度毛利率为35.84%，同比提升0.9个百分点，但环比下滑1.47个百分点 [8] 产能扩张与资本开支 - 2025年上半年购建固定资产等支付的现金约为13.88亿元，第三季度为7.15亿元，维持高水平资本开支 [8] - 泰国基地于2025年第二季度进入小规模量产，并在AI服务器和交换机领域取得客户认可 [8] - 预期泰国基地在2025年末可接近合理经济规模 [8] - 2024年第四季度规划的约43亿元新建项目已于2025年6月下旬开工建设，预期2026年下半年开始试产 [8] 盈利预测与估值 - 预计2025年营业收入为182.28亿元，归母净利润为38.99亿元 [7][8] - 预计2026年营业收入为238.81亿元，归母净利润为51.73亿元 [7][8] - 预计2027年营业收入为326.96亿元，归母净利润为72.38亿元 [7][8] - 预计2025年每股收益（EPS）为2.03元，2026年为2.69元，2027年为3.76元 [7] - 对应2025年预测市盈率（PE）为39.5倍，2026年为29.8倍，2027年为21.3倍 [7][8] - 预计净资产收益率（ROE）将从2024年的21.9%持续提升至2027年的32.6% [7]

投资评级 - 投资评级为增持，且为维持 [2] 核心观点 - 报告公司索道主业运营效率显著提升，同时积极布局新业态，拓展多元化业务以寻求新增量 [8] - 目前重点项目千岛湖牧心谷正在建设，未来有望成为新的业绩增长点 [8] - 预计公司2025-2027年实现营业收入6.58/7.24/7.92亿元，同比变化-5%/+10.0%/+9.5%，归母净利润1.60/1.88/2.19亿元，同比变化+12.4%/+17.9%/+16.2% [8] - 当前股价对应2025-2027年估值分别为17/14/12倍市盈率 [8] 基本数据与市场表现 - 截至2025年10月28日，公司收盘价为15.15元，流通股本为1.38亿股，每股净资产为8.25元，总股本为1.77亿股 [2] - 公司近期市场表现数据已提供，但未与基准进行具体数值对比 [4] 近期财务业绩 - 2025年第三季度，公司实现收入2.11亿元，同比下降12.82%，归母净利润0.71亿元，同比下降10.67% [8] - 2025年前三季度，公司实现收入5.03亿元，同比下降9.07%，归母净利润1.38亿元，同比下降11.07% [8] - 2025年第三季度毛利率为63.86%，同比下降1.54个百分点；销售费用率为4.55%，同比上升1.2个百分点；管理费用率为13.82%，同比上升2.74个百分点；归母净利率为33.50%，同比上升0.8个百分点 [8] - 2025年前三季度毛利率为61.31%，同比下降0.62个百分点；销售费用率为4.55%，同比上升0.95个百分点；管理费用率为18.04%，同比上升2.79个百分点；归母净利率为27.47%，同比下降0.62个百分点 [8] 盈利预测与财务指标 - 盈利预测显示，营业收入从2023年的7.19亿元、2024年的6.92亿元，预计变化至2025年6.58亿元、2026年7.24亿元、2027年7.92亿元 [7][9] - 归母净利润从2023年的1.28亿元、2024年的1.42亿元，预计增长至2025年1.60亿元、2026年1.88亿元、2027年2.19亿元 [7][9] - 每股收益预计从2023年的0.72元、2024年的0.80元，增长至2025年0.90元、2026年1.06元、2027年1.23元 [7][9] - 净资产收益率预计从2023年的10.1%、2024年的10.4%，逐步提升至2025年10.8%、2026年11.7%、2027年12.4% [7][9] - 毛利率预计从2023年的62.6%、2024年的60.3%，改善至2025年61.0%、2026年61.5%、2027年62.0% [9] - 净利润率预计从2023年的19.6%、2024年的23.7%，显著提升至2025年27.6%、2026年29.2%、2027年30.7% [9]

投资评级 - 投资评级为增持，且维持此评级 [2] 核心观点 - 报告预计公司2025-2027年归母净利润分别为3.02亿元、3.94亿元、5.04亿元，对应市盈率分别为17.9倍、13.8倍、10.7倍 [7] - 公司新签订单维持高增长，1-3Q2025新签订单10.2亿元，同比增长135.83%，其中单三季度新签订单3.82亿元，同比增长1006% [7] - 截至3Q2025公司累计已签约未完工订单16.41亿元，在手订单充足 [7] - 公司北方华锦项目截至3Q2025已结算营业收入8.04亿元，其中三季度结算2.36亿元，进展慢于预期，目前仍有5.03亿元收入有待结算，预计在今年四季度或明年一季度转化 [7] 财务表现与预测 - 公司1-3Q2025实现营收19.41亿元，同比增长14.63%；归母净利润1.53亿元，同比增长5.14% [7] - Q3单季营业收入为6.92亿元，同比增长3.61%；归母净利润0.33亿元，同比下降46.18% [7] - 1-3Q2025销售毛利率为17.77%，同比下降1.98个百分点；归母净利率7.91%，同比下降0.71个百分点 [7] - 预计公司2025年营业收入为27.62亿元，同比增长8.1%；2026年营业收入为32.28亿元，同比增长16.9%；2027年营业收入为37.64亿元，同比增长16.6% [6] - 预计公司2025年归母净利润为3.02亿元，同比增长15.0%；2026年为3.94亿元，同比增长30.4%；2027年为5.04亿元，同比增长28.1% [6] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.47元、0.61元、0.78元 [6] - 预计2025-2027年净资产收益率分别为10.2%、12.0%、13.7% [6] 盈利能力与效率 - 公司1-3Q2025期间费用率9.82%，同比下降1.2个百分点，其中销售费用率0.90%，管理费用及研发费用率8.94% [7] - 预计公司毛利率将从2025年的21.5%提升至2027年的23.3%，营业利润率将从2025年的13.0%提升至2027年的15.9% [8] - 预计公司总资产周转天数将从2025年的477天改善至2027年的413天 [8] 现金流与资产负债 - 公司1-3Q2025经营活动现金流净流入1.19亿元，较上年同期少流入1.31亿元 [7] - 1-3Q2025收现比100.64%，同比下降22.45个百分点；付现比94.35%，同比下降18.95个百分点 [7] - 截至1-3Q2025，公司应收账款及票据、存货加合同资产、应付账款及票据、预收账款加合同负债规模分别为1.5亿元、4.8亿元、4.9亿元、0.9亿元 [7]

投资评级 - 投资评级为增持，并维持该评级 [2] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩表现强劲，营业收入同比增长19.9%至52.2亿元，归母净利润同比增长21.9%至1.9亿元，毛利率同比提升0.48个百分点至9.2% [7] - 黄金珠宝销售业务是增长核心驱动力，第三季度该业务营收达51.9亿元，同比增长20.0% [7] - 公司积极拓展渠道，采取“大店+小店”双线并行策略，打造文化消费新场域并聚焦差异化产品 [7] - 基于业绩增长和渠道拓展，预计公司2025-2027年归母净利润将持续增长，分别达到8.6亿元、9.1亿元和10.1亿元 [7] 财务表现与预测 - 2025年1-9月公司实现营业收入204.7亿元，同比增长33.4%，归母净利润6.5亿元，同比增长16.7% [7] - 盈利预测显示，公司营业收入预计从2024年的202.3亿元增长至2027年的342.0亿元，年均复合增长率可观 [6] - 归母净利润预计从2024年的7.2亿元增长至2027年的10.1亿元，每股收益（EPS）相应从0.92元提升至1.30元 [6] - 盈利能力指标方面，预计净资产收益率（ROE）将从2024年的18.1%稳步提升至2027年的21.5% [6] 业务与战略分析 - 分地区看，华北地区是公司营收主要来源，第三季度营收41.9亿元，同比增长23.7%，华中地区增速最快，达47.7% [7] - 公司渠道持续扩张，第三季度直营店净增3家，预计第四季度再新增2家 [7] - 公司通过祥云小镇旗舰店等大店模型以及“菜百传世”子品牌店，深化“非遗工艺+国潮叙事”的产品差异化战略 [7]

投资评级 - 投资评级为增持，并维持该评级 [2] 核心观点 - AI技术已成为跨境电商的核心降本引擎，通过全链路优化推动行业向系统性效率提升转型 [9] - 公司与华为云联合打造“易智万象”视频生成大模型，基于华为云盘古大模型进行针对性训练 [9] - AI技术应用提升了公司的运营效能，包括数据分析、销售预测和流程自动化，有效降低运营和管理成本 [9] - 预计公司2025-2027年实现营业收入98.8/106.7/115.5亿元，归母净利润1.0/2.1/3.1亿元，对应PE分别为43.4/21.3/14.3倍 [9] 财务数据与预测 - 2024年营业收入为90.22亿元，同比增长38.4%，预计2025年收入增长放缓至9.4% [7] - 2024年归母净利润为1.70亿元，同比大幅下降48.8%，预计2025年将继续下降40.9%至1.01亿元，但2026年将实现103.7%的增长至2.05亿元 [7] - 预计每股收益（EPS）2025年为0.25元，2026年将翻倍至0.51元 [7] - 净资产收益率（ROE）从2023年的15.6%下降至2024年的7.3%，预计2025年将进一步降至4.2%，之后逐步回升 [7] - 毛利率从2023年的37.0%下降至2024年的33.9%，预计未来几年将稳定在32%左右 [10] 运营与效率 - 公司技术人员共计281人，占公司总人数的8.08% [9] - 存货周转天数从2023年的63天上升至2024年的80天，预计2025年将进一步上升至89天 [10] - 固定资产周转天数从2023年的14天改善至2024年的10天，显示资产运营效率提升 [10] - 总资产周转天数从2023年的176天改善至2024年的154天 [10]