来源 | 新智元 曾被寄予厚望的苹果AI，似乎已被这个飞速迭代的时代淘汰了。 Siri，作为曾经的语音助手先驱，光环逐渐暗淡。苹果AI的努力在谷歌OpenAI等巨头夹击之下，又显得力不从心。 如今，苹果正通过拆分AI团队，试图重塑组织架构，在这场鏖战中扳回一局。 苹 果 A I 六 年 沉 浮 2018年之前，苹果AI工作分散在公司各个部门。 Siri团队，以及其他与苹果iOS操作系统相关的AI小组，隶属于「软件工程部门」。 硬件团队有自己的AI成员，专注于研发苹果处理器神经引擎等组件。自动驾驶汽车项目，则由一些硬件高管负责。 此外，服务和运营部门也有一些AI相关的团队。 这里，没有专门的iPhone、iPad或Mac团队，这些产品均由产品硬件、软件、服务部门共同开发。 虽看似不合理，但这种按职能，而非业务单元组织的模式，是苹果一直以来的传统。 随着AI在消费设备中的重要性日渐凸显，分散的团队结构逐渐开始拖后腿。Siri从开创性产品逐渐被淘汰，远远落后于亚马逊的Alexa和谷歌助 手。 当时，苹果高管认为，「AI团队组织分散，对公司来说弊大于利」。 为了扭转局面，苹果于2018年从谷歌挖来了AI大咖John ...

核心观点 - 可口可乐1Q25业绩在宏观不确定性下展现韧性 表观营收111 3亿美元同比下降2% 内生营收同比增长6% 超市场预期 [4][13] - 亚太地区表现亮眼 印度 菲律宾等新兴市场铺货加速 日本低糖产品推动回暖 其他地区增速普遍回落 [4][13] - 健康化趋势驱动产品结构优化 无糖可乐同比增13% 经典可乐仅增2% 高端果汁及乳制品贡献转正 [4][17] - 经营杠杆持续释放 毛利率创新高达62 6% 主因玉米糖浆降价 可回收包装普及及高毛利产品占比提升 [4][26] - AI深度应用推动费用率降至29 1% 定价决策 营销及库存管理效率提升 [4][29] 分地区表现 - **亚太地区**：营收同比增9 5% 印度 菲律宾线下网点扩张 日本低糖产品复苏 [4][13] - **北美地区**：营收同比增3% 消费信心疲软拖累销量 但产品提价部分抵消 [4][13] - **EMEA地区**：营收同比降7 2% 非洲重资产投入拉低经营利润率 [4][29] - **拉丁美洲**：营收同比增1% 价格提升驱动 但销量承压 [4][13] 产品与定价策略 - **产品结构**：无糖可乐增速(13%)显著高于经典可乐(2%) 健康饮品占比提升优化毛利率 [4][17] - **提价措施**：中国地区500ML汽水提价16 6% 部分品类涨幅达25% 浓缩液新定价体系传导成本压力 [20] - **包装调整**：关税下减少铝罐使用 推广100%可回收塑料瓶 2月起在加州 佛罗里达试点 [8] 成本与效率 - **原材料成本**：玉米糖浆价格回落 可回收玻璃瓶节省包装成本 [4][26] - **AI应用**：优化定价 营销及库存管理 费用率同比下降至29 1% [4][29] - **外汇影响**：美元走弱使外汇逆风从-6%收窄至-3% [4][23] 财务指标 - **毛利率**：62 6%(同比+1 6pct) 创历史新高 [4][26] - **经营利润率**：32 9%(同比+4 7pct) EMEA地区除外 [4][29] - **净利润**：30 9亿美元(同比+7 8%) 净利率28 4% [6] 行业比较 - **关税差异**：百事浓缩液产自爱尔兰受关税冲击 可口可乐美国本土生产规避风险 [8] - **估值水平**：当前27倍PE略高于10年均值(25倍) 防御属性凸显但性价比有限 [8]

微软股价与市场表现 - 自3月底以来股价上涨5% 跑赢大盘 但分析师仍强烈建议卖出[1] - 2025财年800亿美元AI/数据中心建设计划与实际回报存在差距[1] - 2024年迄今股价下跌7.2% 主要因市场担忧基础设施支出超需求[1] - 4月30日发布的第二财季财报被视为关键转折点[1] 云计算与AI业务挑战 - Azure高端计算定价持续被削弱 且情况恶化[1] - 失去OpenAI云独家地位损害Azure AI吸引力[1] - 全球AI服务价格战可能导致超大规模企业大幅降价[1] - 2025财年下半年资本支出指引略微持平 显示从扩张转向审慎更新[1] - 2吉瓦数据中心租约被取消 反映公司对容量预测的自我质疑[1] 财务数据与分析师预期 - 华尔街分析师上季度32次下调营收预期 且无上调[1] - 2025财年资本支出目标800亿美元 是此前预期的2-3倍 接近亚马逊1000亿计划[1] - 第三季度预期每股收益3.22美元 同比增长9.58%[1] - 第三季度预期营收684.4亿美元 同比增长10.64%[1] - Azure第三财季营收预计增长31%-32% 较第二季度改善[1] - AI收入占第二季度总收入约130亿美元[1] 估值与增长指标 - 非GAAP预期市盈率29.72倍 较行业平均20.11倍高48%[1] - 预期市销率10.62 是行业中位数2.54的三倍多[1] - 过去12个月每股收益增长率12.20% 低于5年平均18.90%[1] 生态系统与竞争优势 - 整合生态系统（Windows/Office 365/GitHub等）形成用户锁定和交叉销售优势[2] - OpenAI到2030年仍是独家API提供商 付费API使用通过Azure进行[2] - 嵌入式Copilot追加销售持续推动消费者效率提升[2] 行业前景与风险 - 预计2028年全球云计算支出翻倍至1.26万亿美元 Azure有望占据显著份额[3] - 云计算随AI发展日益商品化 利润率稳定性存疑[3]

AI行业动态 - 三六零董事长周鸿祎预测随着DeepSeek、阿里千问等推理大模型成熟，今年将出现AI杀手级应用，智能体和MCP技术将解决工具不足问题 [4] - 小米开源推理大模型「Xiaomi MiMo」，7B参数规模下在数学推理（AIME 24-25）和代码竞赛（LiveCodeBench v5）测评中超越OpenAI的o1-mini和阿里Qwen-32B-Preview [4] - OpenAI CEO Sam Altman、AMD CEO Lisa Su等高管将出席5月8日美国参议院听证会，讨论美国AI领域能力 [4] - Meta Platforms推出首款Meta AI APP，对标ChatGPT [5] 超微电脑业绩暴雷 - 2025财年第三财季销售额预期下调至45-46亿美元（原指引50-60亿美元），调整后每股收益0.29-0.31美元均大幅低于预期 [5][6] - 毛利率较上季度下降220个基点，主因老旧库存积压及新产品上市成本增加 [6] - 盘后股价暴跌15%，拖累戴尔（跌5%）、惠普（跌2%）、英伟达（跌2.9%）等服务器产业链公司 [7] 科技巨头动向 - 苹果通过塔塔印度工厂投产老款iPhone，富士康印度工厂5月启动iPhone 16/16e生产，产能300-500部/小时，预计2027年满产后创造5万岗位 [9] - 富国银行分析微软与OpenAI关系进入新阶段：OpenAI通过Stargate项目采购超2千兆瓦电力（含德克萨斯州1.2千兆瓦），并与CoreWeave签订119亿美元合同 [12] - 微软自建数据中心进展显著，威斯康星州等地超5千兆瓦容量预租中，但暂停部分项目（如1.5吉瓦产能）或因业务组合调整 [11][12]

业绩表现 - 第三季度初步净销售额为45亿至46亿美元 较原共识预期5.95亿美元下降超过15% 同比增长率仅为17% [6] - 非公认会计准则毛利率降至9.7% 创多年新低 受老一代产品库存储备和加速新产品上市成本影响 [6] - 非公认会计准则每股收益为0.29-0.31美元 显著低于原共识预期0.66美元和更新后预期0.54美元 [6] 业绩指引与预期 - 公司此前提出2026财年400亿美元营收目标 但当前分析师预期已比该目标低近20% [6] - 管理层预计2025财年营收可达235亿至250亿美元 并为2026财年400亿美元目标奠定基础 [6] - 预计管理层将在正式公布季报时下调全年业绩指引 [6] 竞争环境 - 面临戴尔科技和惠普企业等行业领导者的激烈竞争 [4] - 人工智能服务器领域竞争加剧 竞争对手加大研发投入导致产品差异化降低 [6] - 高盛上月下调评级主要基于竞争压力因素 [6] 市场环境与挑战 - 贸易紧张局势升级和人工智能图形芯片新出口限制给股价带来压力 [4] - 公司将销售疲软归咎于客户平台决策延迟 导致部分销售推迟至第四季度 [6] - 公司强调在新一代产品设计方面取得强劲胜利 并拥有领先的直接液体冷却技术 [6]

公司概况 - Palo Alto专注于网络和云安全领域 服务于7万家客户 几乎涵盖美国所有大型企业 [2] - 只要公司能持续创新并压制竞争对手 其产品需求将保持稳定增长 [2] 估值分析 - 公司估值已达到极高水平 与无风险现金储蓄利率相比缺乏吸引力 [4] - 自由现金流收益率仅为2.35% 远低于银行现金存款或短期国债市场4%的收益率 [4] - 量化系统对公司估值评级为"F" 股价比2012年以来的任何时候都更贵 [6] - 多项估值指标显著高于行业中位数： - P/E Non-GAAP (TTM) 58.58 比行业中位数高191.52% [7] - EV/Sales (TTM) 13.34 比行业中位数高376.29% [7] - Price/Book (TTM) 18.24 比行业中位数高498.95% [7] 股价表现 - 52周内股价上涨近20% 但自2023年12月以来卖方压力显著增加 [4][6] - 当前股价176美元 低于14个月前水平 [7] - 200日移动平均线在4月份被突破 为2023年1月以来首次 [10] 历史对比 - 当前动量模式与2019年相似 当时股价在8个月内下跌40% [10] - 另一相似模式出现在2016年 随后12个月内股价下跌35% 表现逊于纳斯达克100指数50% [12] 市场情绪 - 自2021年以来大型科技投资者过度关注股价上涨 忽视合理估值 [6] - 2024年2月相对强弱指数达到峰值 但买盘热情自12月以来持续消退 [8][15] - 14天波动率指标创历史新低 显示卖盘与买盘严重不平衡 [8]

美国财政部借款预估调整 - 美国财政部将4月至6月净借款预估从1230亿美元上调至5140亿美元，主要因初始现金储备低于预期且债务上限未解决 [4] - 7月至9月季度预计净借款5540亿美元，假设债务上限解决且季度末现金余额达8500亿美元 [4] - 2月预测3月底现金余额为8500亿美元，实际仅4060亿美元，缺口达4440亿美元 [5][6] 现金储备与债务上限影响 - 债务上限限制下美国政府无法发行新国债，被迫削减短期国库券发行并动用现金储备 [6] - 截至上周四财政部现金余额约5630亿美元，若债务上限未解决发行量可能低于预估 [6] - 债务上限解决后实际发行量可能显著上升，违约风险将超越发行量问题 [6] 实际借款需求变化 - 剔除现金余额影响，当前季度借款预估比2月减少530亿美元 [8] - 第一季度实际借款3690亿美元，比2月预测8150亿美元低4460亿美元，但剔除现金因素仅低20亿美元 [16] - "DOGE"政策使融资需求下降，第一季度少20亿美元，第二季度预计少530亿美元 [16] 市场反应与未来展望 - 债务发行量意外下降导致美债收益率跌至4.21%创日内新低 [18] - 财政部将公布国债发行计划，市场预期保持稳定但可能调整现金缓冲策略 [11] - 德意志银行预测债务上限"X日"可能推迟至8月中旬，但无法避免季度末危机 [14] 财政赤字长期预测 - 2025年CBO基线赤字预测1827亿美元，TCJA税改延期可能增加赤字 [12] - 德银预测2025年赤字达1897亿美元占GDP6.2%，2026年升至2112亿美元占GDP6.7% [12] - 关税收入预计2025年达170亿美元，部分抵消赤字影响但长期效果有限 [12]

公司业绩与股价表现 - Arista Networks股价从2025年1月高点回调约39%，目前稳定在80美元左右 [4] - 抛售主要由于管理层对2025年第一季度业绩的谨慎指引，叠加市场对超大规模企业资本支出放缓的担忧 [4] - 2025年第一季度财报公布前，股价回调为投资者提供买入机会，基本面保持稳健 [4] 行业与市场前景 - 人工智能基础设施的长期需求仍强劲，网络交换机领域预计维持两位数收入增长 [4] - 公司产品CloudVision和Cognitive Campus满足企业云网络需求，软件和服务收入增长显著，利润率高于硬件业务 [4] - 服务业务收入成本降至约17%，显著低于产品业务的40%成本 [4] 财务与现金流 - 公司持有大量现金且无债务，自由现金流健康，足以支持投资和未来股东回报 [6] - 人工智能牛市期间现金和自由现金流增长强劲，可缓冲短期经济低迷影响 [6] 客户与竞争风险 - 两大客户微软Azure和Meta贡献约40%收入，存在集中风险 [9] - 公司正进军企业网络领域以降低依赖，但面临思科等竞争对手压力 [9] - 资本支出周期性、技术变革及硬件商品化可能挤压利润率 [9] 估值分析 - 当前预期市盈率低于五年平均水平，但仍高于思科（约15倍） [9] - 估值反映超大规模AI市场溢价，资产负债表强劲支撑估值水平 [11] - 分析师建议当前价格买入，2025年第一季度盈利可能超预期，营收预计接近19.3亿至19.7亿美元指引上限 [11] 增长催化剂 - 企业收入同比增长25%将提振市场情绪，抵消云计算疲软影响 [11] - 超大规模客户收入同比跌幅不超过15%或AI网络需求超预期，可能触发股价反弹 [11]

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核心观点 - 亚马逊在电商和云计算领域保持领导地位，市场份额分别为37.6%和领先地位 [7][9] - 公司2024Q4财报表现强劲，营收1877.9亿美元(超预期5.6326亿美元)，同比增长10.5%，调整后EPS 1.86美元(超预期0.38美元) [2] - 预计2025Q1营收1550.8亿美元(同比增长8.2%)，EPS 1.36美元(同比增长38.6%) [4][5] - 自由现金流模型显示公司公允价值达2.92653万亿美元，较当前市值有46%上涨空间 [17] 财务表现 - 2024Q4运营利润率从7.8%提升至11.3%，显示运营效率改善 [2] - 公司拥有1012亿美元现金储备，总债务1554亿美元，净债务542亿美元 [3] - 自由现金流利润率3.5%，预计每年提升100个基点至2032年的9.5% [16][17] - 2026财年营收预期7640.6亿美元，基本情景假设9%年均增长率 [16] 行业地位 - 美国电商市场规模超8万亿美元，预计2030年前CAGR 16.4% [7] - 云计算行业长期CAGR预计16%，AI技术推动增长重新加速 [9] - 主要竞争对手微软和谷歌在云计算领域构成挑战，但亚马逊保持领导地位 [18][19] 运营优化 - 计划裁员1.4万个管理职位，预计年节省42亿美元(按人均30万美元计算) [10] - 研发支出占比维持在18%以上，显示持续创新投入 [2] - 季节性因素显示4-7月通常表现较好 [12] 市场预期 - 华尔街主要机构(高盛、花旗、摩根等)维持买入评级 [13][14] - 当前估值低于5年平均水平：P/E非GAAP(远期)28.89 vs 5年平均177.59 [14] - 价格/现金流(远期)12.59，较5年平均20.05低37.24% [14]