核心观点 - 2025年上半年商业银行净利润同比下降1.2%但降幅较第一季度收窄1.1个百分点 盈利增速季环比改善 其中国有行盈利增速最高为1.1% 城商行改善幅度最大为2.5个百分点[4][5] - 商业银行资产扩张速度稳中有进 总资产增速较第一季度末提升1.7个百分点至8.9% 非信贷类资产增速显著提升3.8个百分点至10.8% 主要受政府债发行提速和债券投资增加驱动[6][7] - 净息差韧性增强 上半年整体净息差较第一季度仅收窄1个基点至1.42% 其中国有行和股份行分别收窄2个基点和1个基点 城农商行保持持平[8] - 资产质量稳中向好 不良贷款率较第一季度末下降2个基点至1.49% 拨备覆盖率小幅回升至212% 各类银行不良率均有所下降 农商行降幅最大达9个基点[4][9] 盈利表现 - 上半年商业银行净利润1.24万亿元 同比下降1.2% 但降幅较第一季度收窄1.1个百分点[4][5] - 国有行、股份行、城商行、农商行盈利增速分别为+1.1%、-2%、-1.1%、-7.9% 较第一季度变动+1.0、+2.5、+5.6、-5.9个百分点[5] - 非息收入占比提升1.4个百分点至25.8% 营收结构持续优化[5] 资产扩张 - 第二季度末总资产增速8.9% 较第一季度提升1.7个百分点 当季新增资产投放8.6万亿元 同比多增6.5万亿元[7] - 贷款增速7.5% 较第一季度提升0.2个百分点 非信贷类资产增速10.8% 较第一季度大幅提升3.8个百分点[7] - 第二季度新增贷款3.1万亿元 同比多增0.6万亿元 新增非信贷类资产5.5万亿元 同比多增5.9万亿元[7] - 贷款占总资产比例57.1% 较第一季度末小幅下降0.5个百分点 资产结构保持稳定[7] 息差表现 - 上半年净息差1.42% 较第一季度略收窄1个基点[8] - 国有行、股份行、城商行、农商行息差分别为1.31%、1.55%、1.37%、1.58%[8] - 国有行和股份行息差较第一季度分别收窄2个基点和1个基点 城农商行与第一季度持平[8] 资产质量 - 第二季度末不良贷款余额3.4万亿元 较第一季度基本持平 不良贷款率1.49% 较第一季度下降2个基点[4][9] - 关注贷款率2.17% 较第一季度下降1个基点[9] - 国有行、股份行、城商行、农商行不良率分别为1.21%、1.22%、1.76%、2.77% 较第一季度分别下降1、1、3、9个基点[9] - 拨备覆盖率212% 较第一季度小幅回升[9]

公司业绩表现 - 2025年上半年公司实现营业收入121亿元，同比下滑11.7%，归母净利润9.83亿元，同比下滑35.2% [3] - 2025年Q2单季度营业收入58亿元，同比下滑17.8%，环比下滑7.8%，归母净利润4.79亿元，同比下滑42.6%，环比下滑5% [3] 行业景气度分析 - 2025年Q2国内氨纶价差10625元/吨，同比减少1827元/吨，环比增加235元/吨，己二酸价差2859元/吨，同比减少404元/吨，环比减少53元/吨 [4] - 鞋底原液价差6707元/吨，同比增加1887元/吨，环比增加176元/吨 [4] - 氨纶、己二酸行业供大于求，景气度持续下滑导致公司业绩承压 [4] 产能与产业链布局 - 公司拥有氨纶产能32.5万吨、己二酸产能135.5万吨、聚氨酯原液产能52万吨，氨纶在建产能15万吨 [5] - 氨纶产业链深化项目追加投资8亿元，调整后总投资28.4亿元，将建设24万吨/年PTMEG装置，建设期3年 [5] - 年产110万吨天然气一体化项目预计投资50.2亿元，包括25万吨BDO和30万吨合成氨，建设期3年 [5] - 公司通过强链补链延链增强一体化规模优势，提升盈利能力和抗风险能力 [5]

铜价走势 - 截至2025年8月15日，SHFE铜收盘价79060元/吨，环比8月8日+0.73%；LME铜收盘价9760美元/吨，环比8月8日-0.08% [3] - 美联储9月降息概率增加导致美元走弱，短期铜价维持震荡，但Q4有望上行 [3] - 美国与非美地区库存套利结束，LME和COMEX面临累库压力 [3] 库存动态 - 国内主流港口铜精矿库存55.8万吨，环比上周-10.0% [4] - 全球三大交易所电解铜库存合计50.2万吨，环比+6.4% [4] - LME铜全球库存15.6万吨，环比+0.1%；SMM铜社会库存12.6万吨，环比-4.8% [4] 原料供应 - 2025年5月中国铜精矿产量15.8万吨，环比+22.7%，同比+11.2% [5] - 5月全球铜精矿产量200.6万吨，同比+5.1%，1-5月累计同比+3.3% [5] - 7月国内旧废铜产量9.9万金属吨，环比+3.0%，同比+0.8% [5] 冶炼生产 - 2025年7月中国电解铜产量117.43万吨，环比+3.5%，同比+14.2% [6][7] - TC现货价-37.98美元/吨，环比+4.0美元/吨，仍处于2007年9月以来低位 [7] 下游需求 - 线缆企业开工率69.30%，环比-0.59pct，占国内铜需求31% [8] - 8-10月家用空调排产同比-2.8%、-12.7%、-12.1%，冰箱排产同比-9.5%、-8.1%、-9.9% [8] - 黄铜棒7月开工率44.8%，环比-1.3pct，同比-2.6pct [8] 期货持仓 - SHFE铜活跃合约持仓量15.3万手，环比-5.2%，处于1995年以来37%分位数 [9] - COMEX非商业净多头持仓2.8万手，环比+36.4%，处于1990年以来63%分位数 [9]

点击注册小程序 查看完整报告 特别申明： 本订阅号中所涉及的证券研究信息由光大证券研究所编写，仅面向光大证券专业投资者客 户，用作新媒体形势下研究信息和研究观点的沟通交流。非光大证券专业投资者客户，请勿 订阅、接收或使用本订阅号中的任何信息。本订阅号难以设置访问权限，若给您造成不便， 敬请谅解。光大证券研究所不会因关注、收到或阅读本订阅号推送内容而视相关人员为光大 证券的客户。 报告摘要 油价下跌叠加炼化景气度低迷，海外巨头25H1业绩承压 风险分析： 上游资本开支增速不及预期、原油和天然气价格大幅波动。 发布日期： 2025-08-17 免责声明 本订阅号是光大证券股份有限公司研究所（以下简称"光大证券研究所"）依法设立、独立运营的 官方唯一订阅号。其他任何以光大证券研究所名义注册的、或含有"光大证券研究"、与光大证券 研究所品牌名称等相关信息的订阅号均不是光大证券研究所的官方订阅号。 油气产量增速分化，成本控制抵消部分业绩波动 25H1，五大海外石油巨头油气当量产量合计同比增长2.96%，但各公司内部产量增速分化明显。25H1埃克 森美孚受益于圭亚那优质油气区块快速上产，实现原油产量增速15.5%，天然气 ...

煤矿安全监管政策 - 新版《煤矿安全规程》发布，共34章777条，新增56条，实质性修改353条，为最彻底的一次修订 [4] - 修订重点解决煤矿企业安全管理"草台班子"问题 [4] - 462家动力煤矿山产能利用率93 9%，同比-1 57pct，523家炼焦煤矿山开工率83 7%，同比-7 14pct，处于近4年同期最低水平 [4][6] 煤炭价格动态 - 秦皇岛港口动力煤平仓价(5500大卡)692元/吨，环比+18元/吨(+2 61%) [5] - 陕西榆林动力混煤坑口价(5800大卡)547元/吨，环比+4元/吨(+0 74%) [5] - 澳大利亚纽卡斯尔港动力煤FOB价69美元/吨，环比+2 05% [5] 能源市场表现 - 欧洲天然气期货结算价32欧元/兆瓦时，环比-3 68% [5] - 布伦特原油期货结算价65 85美元/桶，环比-1 11% [5] 生产与库存数据 - 247座高炉产能利用率90 22%，同比+4 30pct，日均铁水产量240 73万吨，同比+5 3% [6] - 秦皇岛港口煤炭库存567万吨，同比+5 78%，环渤海港口库存2363 5万吨，同比-4 64%，均处同期高位 [7][8] - 独立焦化厂炼焦煤库存829 41万吨，样本钢厂库存805 80万吨，均处同期正常水平 [8] 环境与运输指标 - 28个主要城市平均气温31 06℃，处于同期正常水平 [6] - 三峡出库流量14429立方米/秒，同比-11 56% [6]

GPT-5商业化潜力 - GPT-5更强调实用性和生产力 而非一味追求底层技术突破 预计凭借能力提升 更高性价比 更低幻觉率 更好占领用户心智并提升用户粘性 转化为更大收入规模 [4] - OpenAI思路启发全球AI开发者 在基础模型能力足够强大且迭代放缓时 将模型落地到各类场景进行产品化变现的重要性提升 [4] 国内AI产品全球竞争力 - 7月AI网站全球TOP100总访问量126.89亿 其中国产AI产品访问量13.34亿 占比10% [5] - 全球前100 AI产品中国产数量达25个 占比25% [5] - 三款国产出海AI产品ARR超千万美元：美图AirBrush-AI智能修图3765万美元 作业帮PolyBuzz 2027万美元 YouCam美妆相机1594万美元 可灵海外版KLING AI ARR达918万美元 [5] 国内大模型B端应用趋势 - 7月大模型中标项目574个 金额13.35亿元 其中应用类项目数量占比59% [6] - DeepSeek 阿里Qwen等开源模型性能提升并免费开放 推动AI应用在B端落地 [6] - 中标项目行业分布：教科排名第一 政务 通信 能源 金融位列2-5名 [6] - 大模型厂商中标数量排序：科大讯飞 火山引擎 智谱 阿里云 腾讯云 百度 [6]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入34.8亿元，同比增长18.5% [4] - 归母净利润7.3亿元，同比增长18.0%，超出市场预期 [4] - 销售净利率21.1%，与去年同期持平 [6] 分产品收入结构 - 调味面制品收入13.10亿元，同比下降3.2%，主要因资源战略性投向潜力更大品类 [5] - 蔬菜制品收入21.09亿元，同比大幅增长44.3%，占总收入比重从49.7%提升至60.5%成为第一大品类 [5] - 豆制品及其他产品收入0.64亿元，同比下降48.1% [5] 渠道与区域表现 - 线下渠道收入31.47亿元，同比增长21.5%，主要受益于全渠道建设和品牌建设 [5] - 线上渠道收入3.36亿元，同比下降3.8%，因平台流量分化及运营策略调整 [5] - 截至2025年6月底线下经销商数量1,777家，较2024年底净减少102家 [5] - 海外市场收入同比增长54.4%，增速领先各区域 [5] 成本与费用管控 - 毛利率47.2%，同比下降2.6个百分点，主要受部分原材料成本上涨影响 [6] - 销售费用率15.1%，同比下降1.1个百分点，受益于收入增长带来的规模效应 [6] - 管理费用率5.8%，同比下降2.4个百分点，因人员效率提升 [6] 战略举措与未来展望 - 积极布局零食量贩店、仓储会员店等新兴渠道，在山姆会员店等渠道新品表现优异 [7] - 计划在广西南宁布局新工厂强化供应链优势 [7] - 通过肯德基联名活动及明星代言深化年轻客群渗透 [7] - 延续多品类发展策略，深化全渠道建设并加强品牌营销 [8] - 在魔芋爽品类红利及辣条业务企稳驱动下，业绩有望维持快速增长 [8]

核心观点 - 网易25Q2净收入279亿元同比增长9.4%略低于预期 游戏业务收入增速较快但未达市场预期 利润端表现超预期且费用持续优化[4][5][6] 财务表现 - 25Q2净收入279亿元 YoY+9.4% 低于彭博一致预期284亿元[4] - 经营利润90.6亿元 经营利润率32.5% 低于预期93.5亿元[4] - 经调整归母净利润95亿元 YoY+21.9% 略低于预期96亿元[4] - 期末递延收入170亿元 YoY+24.6% 高于当期收入增速[5] 游戏业务 - 游戏及相关增值服务净收入228亿元 YoY+13.7% 低于预期234亿元[5] - 在线游戏净收入221亿元 YoY+14.9%[5] - 增长主要来自《漫威争锋》《燕云十六声》《第五人格》等新品贡献[5] - 《漫威争锋》登全球Steam畅销榜第二和美国畅销榜第一 《第五人格》登中国ios畅销榜第六[5] - 《界外狂潮》海外表现平平 《漫威秘法狂潮》未贡献显著增量[5] 其他业务 - 有道净收入14亿元 YoY+7.3% 超预期13亿元[5] - 云音乐净收入20亿元 YoY+7.3% 大幅超预期13亿元[5] - 创新及其他业务净收入17亿元 YoY-17.8% 低于预期18亿元[5] 利润与成本 - 整体毛利率64.7% YoY+1.8pcts 超预期63.6%[6] - 游戏业务毛利率70.2% YoY+1.4pcts 超预期因平台收入分成优化[6] - 云音乐毛利率36.1% YoY+4.0pcts 创新及其他毛利率42.3% YoY+8.3pcts[6] - 有道毛利率42.9% YoY-5.2pcts[6] - 营销费用36亿元 营销费用率12.8% YoY-0.9pcts[6] - 管理费用率3.8% YoY-0.5pcts 研发费用率15.6% YoY-1.9pcts[7] 产品管线 - 后续重点产品包括《命运：群星》《遗忘之海》《归唐》《无限大》等[5] - 产品精品化与全球化程度持续提升[5]

事件概述 - 公司与Madrigal Pharmaceuticals达成SYH2086全球独家授权协议 涵盖开发、生产及商业化 保留中国口服小分子GLP-1受体激动剂产品的权益 [4] - 协议总代价最高达20.75亿美元 包括1.2亿美元预付款 最高19.55亿美元里程碑付款 以及双位数销售提成 [4] 业务进展 - 口服GLP-1药物SYH2086处于临床前阶段 具有完整知识产权 合作方Madrigal为MASH领域标杆企业 看好其在减重和MASH领域的全球增长潜力 [5] - 公司正在就SYS6010(EGFRADC)等三项潜在交易进行磋商 每项交易潜在总金额约50亿美元 [5] - SYS6010已获3项FDA快速通道认定 正在开展2L EGFR突变NSCLC等临床试验 看好其年内出海潜力 [5] 研发投入 - 2024年研发费用达51.91亿元 同比增长7.5% 占成药收入比重21.9% 处于行业领先水平 [6] - 创新平台覆盖纳米制剂、mRNA疫苗、ADC、单抗、双抗及PROTAC等领域 截至2025年一季度末有24个项目处于II/III期临床 9个项目处于上市审评阶段 [6] - 巴托利单抗、美洛昔康纳晶注射液等品种处于国内上市审评 伊立替康脂质体、两性霉素B脂质体等品种处于美国上市审评阶段 [7]

常青科技（603125.SH）投资价值分析 - 预计2025-2027年归母净利润分别为1.25亿元、1.55亿元、2.0亿元，产能扩张驱动量效双升 [3][4] - 公司立足技术创新，工艺和产品壁垒稳固，产能规划明确，经营体量和盈利能力有望保持增长 [4] - 首次覆盖给予"增持"评级 [4] 老乡鸡（H02066.HK）新股纵览 - 拥有全产业链布局，包括3个养鸡场、2个中央厨房、8个配送中心 [10] - 中国唯一实施全面可追溯系统的中式快餐企业，人均客单价30元左右 [10] - 产品迎合现炒趋势，供应链一体化构建竞争优势 [10] 安培龙(301413.SZ)动态跟踪 - 股权激励计划要求2025-2027年营收或归母净利润较2024年基数增长率分别不低于25.00%、56.25%、95.31% [12] - 维持2025-2027年归母净利润预测分别为1.2亿元、1.4亿元、1.7亿元 [12] - 当前股价对应2025-2027年PE估值分别为76倍、62倍、51倍 [12] 个人消费贷款和服务业经营主体贷款贴息政策 - 两类贷款年贴息总额理论上限1000亿左右，实际补贴金额或落于百亿区间 [15] - 政策旨在提振消费，助力零售信贷扩张 [15] 2025年7月份金融数据 - 7月新增人民币贷款-500亿，同比少增3100亿，增速环比6月回落0.2pct至6.9% [17] - 7月新增社融1.16万亿，增速上行至9% [17] - M2-M1剪刀差收窄 [17] 百隆东方(601339.SH)2025年半年报 - 上半年收入同比下降10%，归母净利润同比增长68%，扣非归母净利润同比增236% [20] - 拟每股派息0.15元 [20] - 维持25~27年EPS预测分别为0.40元、0.49元、0.54元 [20] 鸿腾精密（6088.HK）2025年中报 - 25H1收入23.05亿美元，同比+12%；净利润3021万美元，同比-8% [23] - 下修全年消费电子业务收入指引 [23] - 下调2025-2027年归母净利润预测24%/17%/9%至1.71亿/2.42亿/3.11亿美元 [23] 贵州茅台（600519.SH）2025年中报 - 25H1总营收910.94亿元，同比增长9.16%；归母净利润454.03亿元，同比增长8.89% [26] - 预测2025-27年归母净利润940.10亿/990.30亿/1046.71亿元 [26] - 当前股价对应P/E为19倍/18倍/17倍 [26] 万华化学（600309.SH）2025年半年报 - 25Q2聚氨酯、石化、新材料等核心产品销量提升，但产品价格下滑 [30] - 预计2025-2027年归母净利润分别为138亿/172亿/194亿元 [30] - 通过技术开发扩充新材料产品版图，通过成本优化提升盈利能力 [30]