行业与公司 * 纪要涉及的公司为巨子生物，其所在的行业为专业皮肤护理/美妆行业，核心技术领域为重组胶原蛋白[1][2][3] 核心观点与论据 财务表现与增长指引 * 公司收入增长主要来源于可复美和可丽金两大品牌，2024年可复美保持快速增长，可丽金调整后重回正增长轨道[4] * 公司维持全年收入增长25%、利润增长20%的指引，下半年预计实现相对不错的增长[4][14] * 线上收入占比高达75%，并预计未来将提升至80%以上[8] 核心竞争力与技术研发 * 公司核心竞争力在于重组胶原蛋白技术，是国内最早研发并全球最早量产重组胶原蛋白的企业，拥有全球最全面的胶原蛋白分子库，并参与起草国内首个重组胶原蛋白行业标准[3] * 公司关注PDR等市场热点成分，已安排研发团队跟踪，但不局限于单一成分，品牌定位强调科学修复功效价值和场景价值[4][12] * 公司依托合人生物学技术平台，已落地人参皂苷等新成分，拒绝盲目跟风，注重验证临床效果和安全性[13] 渠道策略与布局 * 线上主要采用GTC模式，销售费用率较高；线下通过经销模式，销售费用率较低[8] * 线下渠道早期布局医院端，通过临床验证形成专业壁垒，并扩展药店SKU，孵化新品牌"可遇"承接医院端向家庭消费场景外溢[8] * 在线下大众渠道，公司从潮流集合店拓展至屈臣氏、山姆、丝芙兰等高势能渠道，并开设20余家品牌专柜覆盖多个城市，实现线上线下协同[9] 营销与费用管理 * 公司通过控制达播业务的毛销差，采用融合模式与达人合作，优化费用结构，确保经营利润率稳定[2][6] * 在双十一期间，公司稳定商品划线价，优惠成本主要由平台或达人承担，通过年框协议锁定与头部达人的合作条款，确保费用端稳定[2][7] * 公司通过精准筛选达人（如贾乃亮、孙坚）和优化投流策略控制费销比，主动控制头部达人的GMV占比，提升中腰部达人的投放效率[2][11] 风险应对与业务进展 * 公司有效应对短期舆情事件，达播业务逐步恢复，通过控制毛销差和费用避免了经营率的大幅波动[6] * 出海业务处于小步验证的元年阶段，在东南亚市场（如马来西亚屈臣氏）和港澳地区进行首批铺货和产品注册，当前收入占比极低，核心任务是打磨团队和验证市场[15] * 公司长期看好医美业务发展，整体发展前景乐观，期待在核心人员激励规划上的进一步披露[16] 其他重要内容 * 抖音平台对于美妆品牌的基础抽成比例没有明显政策层面的上调[10] * 双十一期间可能因舆情出现短期波动，但公司已与头部及腰部达人构建均衡合作矩阵，费用储备充足，可根据费销比灵活调整投流力度[14]

涉及的行业或公司 * 行业：全球及中国能源存储、电力行业、可再生能源（太阳能、风能）、核电、电网基础设施、电动汽车、数据中心、高耗能制造业、化石燃料（煤炭、石油、天然气）[1] * 公司：提及的上市公司包括CATL（宁德时代）、Sungrow（阳光电源）、LG Energy Solution、LG Chem、Samsung SDI、Panasonic、BYD、Gotion High Tech（国轩高科）、EVE（亿纬锂能）、Sunwoda（欣旺达）、CALB（中创新航）、Tianqi Lithium（天齐锂业）等电池及锂业公司 [8][10][12] 核心观点和论据 中国电力需求强劲增长且将超越GDP增长 * 中国电力需求上月首次超过1000TWh，去年年需求达到约10,000TWh（是美国的2.5倍）[1] * 预计到2030年需求将达到13,500TWh，到2050年达到25,000TWh（几乎相当于当前全球电力需求）[1][10] * 驱动因素包括AI、EV、空调、高科技制造自动化和化石燃料电气化 [1][10][18] * 预计到2030年复合年增长率为5.6%，到2050年长期增长率为3.2%，超过GDP增长 [1] * 电力消费增长与GDP增长之比（电力乘数）从2016年的0.8扩大到2024年的近1.4，预计未来五年将增至1.4 [30][37][38] * 到2050年，电力将占最终能源消耗的50%以上（目前为29%）[1][10][21] 中国在增加电力供应方面具有无与伦比的能力 * 中国每年有能力增加超过500GW的电力供应，去年中国增加了超过400GW的发电容量，占全球总增量的70% [1] * 中国拥有全球80%的太阳能光伏制造产能和三分之二的全球风力涡轮机产能，能够比任何其他国家更快地扩大可再生能源规模 [1] * 2025年，中国将增加超过500GW的太阳能和风能容量，足以供应超过500TWh的电力（占中国总电力需求的5%）[2] * 到2050年，太阳能和风能发电量可能增加10倍，达到18,000TWh，届时将占发电量的70% [2][131] 电网稳定性和扩张至关重要 * 随着可再生能源渗透率上升，电网稳定性变得更加重要 [3] * 基于20%可再生能源由电池备份的经验法则，假设4小时持续时间，中国将需要3,300GW或约12,000GWh（12TWh）的已安装ESS容量，这是当前水平的30倍增长 [3] * 电网扩张对于匹配需求与可再生能源供应增长至关重要，中国大部分太阳能和风能资源位于中西部地区，需要大幅增加电网及相关设备（特别是逆变器、变压器和高压电缆）的投资 [4] * 去年电网基础设施投资达到6000亿元人民币，同比增长15% [4] 核电作为煤电基荷替代品的角色 * 核电作为煤电的基荷替代品前景良好，去年投资增长42%至1420亿元人民币 [5] * 随着中国通过逐步淘汰燃煤基荷电力来减少碳排放，核电将发挥重要作用，但由于扩大规模的挑战，核电在发电结构中的占比可能保持在10%以下 [5] 化石燃料（煤炭和石油）是明显的输家 * 随着中国经济电气化，太阳能和风能的增长将挤占燃煤发电（2025年上半年燃煤发电下降2.5%）[6] * 中国石油消费量可能在2030年前达到峰值，随着电动汽车的增长，汽油和柴油需求下降 [6] * 天然气前景更为有利，预计天然气需求将持续增长至2040年 [6] * 积极的方面是，中国排放量接近峰值，比原计划提前5年 [6][153][156] 投资重点：电池和电网基础设施 * 为了支持太阳能和风能的增长，中国将需要更多的电池和电网相关基础设施，因此CATL（宁德时代）仍然是首选 [10] * 在电力需求和电网基础设施投资增加的背景下，对电池存储（ESS）的需求将大幅增长 [3][10] * 公司对CATL的评级为跑赢大盘，对Sungrow的评级为与大市同步 [10] 其他重要内容 细分领域电力需求预测 * **工业电力需求**：2025年预计同比增长4.6%至6,300 TWh，到2030年复合年增长率为5.0%至8,100 TWh，到2050年复合年增长率为2.3%至12,600 TWh [62] * **电动汽车充电需求**：2025年预计同比增长38.1%至200 TWh，到2030年复合年增长率为23.7%至500 TWh，到2050年复合年增长率为6.5%至1,700 TWh [62][98][99] * **数据中心需求**：2025年预计同比增长13.3%至200 TWh，到2030年复合年增长率为13.0%至400 TWh，到2050年复合年增长率为7.5%至1,600 TWh [62][110] * **居民用电需求（不含电动汽车充电）**：2025年预计同比增长4.7%至1,600 TWh，到2030年复合年增长率为4.3%至2,000 TWh，到2050年复合年增长率为4.0%至4,100 TWh [62][117] 可再生能源的经济性 * 太阳能和风能的平准化度电成本目前是最低的，太阳能为40美元/MWh，陆上风能为54美元/MWh，低于燃气和煤电的90-100美元/MWh [144][146] * 即使配储储能以平滑电力负荷，成本升至75美元/MWh，仍低于燃气和煤电 [144] 投资趋势 * 自2020年以来，发电厂投资明显增加，资本支出每年增长15-20%，达到1.2万亿元人民币 [157] * 电网基础设施投资加速至每年6000亿元人民币 [4][157] * 去年，太阳能和风电项目投资近8500亿元人民币，是火电项目的5倍，核电投资也呈现高增长（42%）[162][164] 人均用电量与国际比较 * 中国目前人均用电量约为7 MWh，预计到2050年将增至约18-20 MWh [39][42] * 届时将接近目前挪威、卡塔尔等国的水平，但仍低于冰岛等极高消费国 [42]

纪要涉及的行业或公司 * 公司为安徽合力，主营业务为叉车制造及智能物流系统[1] * 行业涉及叉车行业、智能物流系统行业及工业机器人行业[4][7][10] 核心观点和论据：业务表现与市场动态 财务与业务表现 * 公司第二季度单季度业绩同比增长约10%[4] * 1-8月营收增长约18%，三季度增速进一步加快[2][5] * 智能物流业务预计今年营收达9-10亿元，同比增长超50%[2][7] * 向美国发货的毛利率约为25%-26%（包含所有关税）[3][27] 区域市场表现 * **出口业务稳健增长**：欧洲市场恢复明显，1-8月营收增长约18%[2][5] 北美市场受贸易战影响接近尾声，预计明年或下半年需求恢复[2][5] 亚洲（除中国）市场增速超15%，南美增速超70%[2][5] * **国内市场稳健恢复**：结构性向好，大动力车、锂电车替代内燃车[2][6] 产品与技术趋势 * **新能源车型（一类车）增长最快**：月平均增速30%-40%，用户认知度高，预计将逐步替代内燃车型一半以上份额[2][23][24] * **内燃车型出现下滑**：下滑幅度为6%至7%[23] * **智能物流系统以国内市场为主**：占比超90%，毛利率约24%-25%[2][12] 软件占比约20%，硬件占比约80%，其中无人叉车约占40%[2][12] 核心观点和论据：战略与发展规划 新业务与技术创新 * **与江淮前沿创新中心合作开发工业机器人**：合作成立实验室，开发人形、类人形产品，应用于拣选、搬运、装配等场景，计划成立合资公司落地项目[2][7][8] * **合作基础**：江淮中心在机器人软硬件、视觉、传感器等方面有技术优势，安徽合力具备零部件规模生产能力和制造业应用场景[9][10] * **产品规划**：将推出矩阵式产品，包括双足型和轮式等形态，聚焦拣选、装配和搬运等类别[10] 海外市场与应对策略 * **应对美国关税策略**：采取涨价策略转嫁给代理商，计划2026年泰国工厂投产以支撑美国市场[3][26] * **海外智能物流战略**：海外市场仍处于自动化阶段，是未来重要增长空间[2][13] 公司将扎实渠道建设，寻求大客户突破，与央企合作打通标杆客户，欧美和亚洲订单预计很快落地[2][13] * **海外渠道优化**：计划进一步梳理、加密和优化海外市场渠道，以提升服务端及渠道触达能力[29] 产能、交付与竞争 * **提升交付能力与产能**：通过并购宇锋智能提升产能，并进行新的产能规划布局，柔性化生产线保障供应[18] * **行业竞争格局**：智能物流系统行业竞争激烈，是充分竞争的市场[19] 公司通过树立产品优势（品牌、质量、交期、售后）及与华为等合作应用新技术来增强竞争力[19][27] * **智能物流系统销售模式**：主要通过解决方案形式进行销售，以招投标模式为主，下游客户关注产品服务能力、响应速度、时间及价格[14] 其他重要内容 合作与收购 * **收购江淮重工**：目的为专业化重组整合，江淮重工在汽车链和海外市场（南美、中亚、俄罗斯等）有良好表现，将丰富公司代理商网络和客户群体[28] * **与宇锋智能、上海科技公司的合作分工**：上海科技侧重软件研发，宇锋智能负责现场实施交付及制造能力[13] 市场前景与细节 * **无人叉车渗透率**：未来上限可能达到50%以上，目前尚处于初期阶段[22] * **智能物流系统回本周期**：从人工替代角度看，回本周期约为两年左右[37] * **项目规模**：与京东、顺丰的合作项目规模约几千万至上亿，每年签订新合同[17] * **客户群体**：智能物流系统目前主要面向大客户[21] 应用场景分散，包括汽车、家电、快消品、新能源、电子、军工及物流行业[16]

涉及的行业或公司 * 公司为亚马逊公司 (Amazoncom Inc, AMZN) [1] * 行业涉及电子商务、数字广告、媒体消费、聚合订阅服务和云计算 [17] 核心观点和论据 投资评级与目标价 * 重申对AMZN的买入评级，并将12个月目标价从240美元上调至275美元，较当前股价有23.6%的上涨空间 [1][3] * 目标价基于两种估值方法的等权混合：1) 对NTM+1预估应用EV/GAAP EBITDA倍数和对NTM+4预估应用经SBC调整的EV/FCF倍数并进行贴现的DCF模型；2) 对北美和国际业务（EV/Sales）及AWS业务（EV/EBIT）进行分类加总估值法 [94][95][98] AWS（亚马逊云科技）增长前景 * 分析为AWS规划了一条在2025年下半年及2026年实现20%以上营收增长并维持低至中30%区间的GAAP EBIT利润率的路径 [1][18] * AWS在公共云市场的份额预计将从2023年的50%以上下降至2028年的约38%，原因包括基数更大、Azure在企业市场的优势以及AI工作负载竞争加剧 [19][21] * AWS的未履约合同（backlog）在Q2'25同比增长加速至25%，被视为云业务中长期增长的领先指标 [29] * AI服务业务已成为数十亿美元级别的营收来源，并以三位数同比增长，预计其对AWS增长的贡献将从2024年下半年的约400个基点增至2025财年的约550个基点 [42][47] * 与Anthropic的合作被视为2025年下半年/2026年上半年AWS营收加速的潜在催化剂，仅Anthropic一项预计就可能在2025年下半年为AWS增长贡献约300个基点 [50][51] * 随着AI服务器供应限制缓解，全球AI服务器出货量增长预计将在2025年下半年适度加速 [57][60][63] * AWS的资本支出强度预计将保持高位，技术基础设施资本投资在2025年预计增长72%至约1010亿美元，2026年增长25%至约1260亿美元 [68][69][70] AWS利润率可持续性 * 预计AWS的GAAP EBIT利润率将在低至中30%的区间内正常化，尽管折旧摊销强度因资本投资增加而上升，但非折旧摊销运营支出被视为可杠杆化的 [65][66][72] * 公司在定制芯片（Graviton, Trainium）方面的努力有助于提升价格性能和能源效率 [66] 广告业务顺风 * 广告业务被强调为具有持续复合增长潜力和高利润贡献的业务，预计2024-2028年营收复合年增长率为16% [2][74][75] * Q2'25广告营收加速至157亿美元（同比增长23%），显示出在大基数上的持久增长 [75] * 广告业务通过Prime Video（整合"边看边买"功能、广告负载增加）、CTV合作伙伴关系（如Netflix, Disney, Spotify, Roku）以及体育媒体版权（如NBA）不断扩大覆盖范围和库存 [79][80][82] * 亚马逊被视为三大广告商之一（与谷歌和Meta并列），在覆盖范围、库存、数据和AI集成方面具有差异化优势 [81][83] * 该业务利润率极高，目前估计其EBIT利润率约为69%，预计到2028年将微升至70%，这得益于其利用亚马逊现有基础设施的成本优势 [90][91] * 广告业务是合并EBIT的关键驱动力，预计到2028年将贡献合并EBIT的43%，与AWS的贡献持平 [86][88][89] 财务预估 * 更新后的2025年总营收预估为7106.44亿美元，2026年为7942.464亿美元，2027年为8847.701亿美元 [4][94] * 更新后的2025年GAAP EBIT预估为796.476亿美元，2026年为1048.386亿美元，2027年为1344.197亿美元 [4][94] * 更新后的2025年稀释后每股收益预估为6.44美元，2026年为7.74美元，2027年为9.89美元 [4][94] * 预计2025年自由现金流为172.187亿美元，2026年为359.16亿美元，2027年为524.8亿美元 [15][94] 其他重要内容 风险因素 * 关键风险包括：竞争对电子商务或云增长的影响；高利润率业务扩展不成功；各项投资对利润率造成压力；全球监管环境变化；宏观经济环境波动以及成长股投资者风险偏好的变化 [99] 长期展望 * 从多年期来看，公司有望实现稳健的营收轨迹与利润率扩张的复合增长，这得益于先前投资回报率的提高 [3][101] * 公司在电子商务、数字广告、媒体消费、聚合订阅服务和云计算等大多数长期增长主题中处于领先地位 [17][101]

涉及的行业与公司 * **行业**：半导体存储行业，特别是DRAM和HBM市场 [1] * **公司**： * **内存制造商**：SK海力士、三星电子、南亚科技 [1][14] * **三星集团相关公司**：三星SDS、三星C&T、三星工程 [5] * **半导体设备供应商**：ASML、VAT、应用材料、拉姆研究、科磊、东京电子、爱德万测试 [7][14] 核心观点与论据 * **OpenAI的DRAM需求巨大**：OpenAI计划在2029年从SK海力士和三星电子采购相当于90万片晶圆月产能的DRAM，这相当于2025年末整个DRAM行业产能的近一半 [5] * **需求驱动因素**：巨大的数据工作负载和多模态AI应用（如视觉成像、视频分析）的推理服务普及，导致了前所未有的内存计算需求 [5] * **Stargate项目规模庞大**：该项目计划在美国建设约10GW的AI数据中心，相当于8万至9万个GB200 NVL72机架或580万至650万个GPU，将带来11亿至12亿GB的HBM位元需求，对应150亿至170亿美元的HBM收入，显著高于当前对2025年350亿美元市场规模的预期 [5] * **巨大的市场机遇**：90万片晶圆月产能预计可产生超过1300亿Gb的位元需求，相当于2025年预计DRAM行业总消耗量的46%，对应900亿美元的收入机会；若全部用于HBM，收入机会可达1200亿美元 [6] * **资本支出和设备需求强劲**：为满足产能，估计未来四年总投资需求达1600亿美元，其中1120亿美元用于晶圆厂设备，480亿美元用于基础设施；HBM前端产能需增长88%，非HBM后端产能需增长37% [7] * **看好内存行业前景**：与OpenAI的合作将内存需求可见度延长至2029年以后，并扩大了HBM的客户基础，减弱了传统DRAM的波动性；推荐顺序为SK海力士 > 三星电子 > 南亚科技 [1][11] 其他重要内容 * **合作细节**：合作内容包括三星电子供应HBM，三星SDS作为设计、建造、运营承包商，三星C&T和三星工程联合开发浮动数据中心 [5] * **潜在挑战**：90万片DRAM产能的需求极其激进，产能提升计划具有挑战性，Stargate项目的进展需要持续关注 [11] * **产能扩张地点**：内存制造商可能加速在平泽和龙仁的产能提升计划 [7]

电话会议纪要关键要点总结 涉及的行业与公司 * 会议核心讨论美国宏观经济、美联储货币政策及对各类资产的影响 [1][3] * 特别关注人工智能行业 提及AI行业资本开支及科技巨头的前瞻指引 [4][16] 核心观点与论据：美国经济现状与前景 经济数据分化与现状 * 美国经济数据分化明显 就业市场恶化 失业率达周期最高水平 非农就业出现负增长 [2][4] * 但生产、收入、消费和GDP等指标保持稳健 二季度GDP数据大幅向上修正 居民消费贡献显著 [2][4] * 8月份PCE数据增长0.4%超预期 加拿大央行GDP Now模型预测三季度GDP达3.9% 其中消费贡献超过2% [5] 未来走势判断 * 美国经济未来走势倾向于边际走弱或企稳反弹 衰退风险较低 [2][6] * 衰退风险低因美联储迅速干预降低了金融危机演化成全局性危机的可能性 例如2018-2019年钱荒及2023年硅谷银行事件 [6] * 短期四季度市场可能交易企稳预期 但中期边际走弱可能性更大 [2][6] 核心观点与论据：结构性变化与政策影响 人口结构与消费模式变化 * 美国老龄化加剧 老龄人口占比上升3-4个百分点 其财富占比上升6-7个百分点 [9] * 老龄人口消费更多与美股和房地产等资产性收入相关 因此美国消费韧性更多取决于美股表现而非就业市场 [2][9] 货币政策效果与展望 * 降息对美国经济的影响已发生变化 金融市场各类资产价格会提前反映降息预期 [2][10] * 金融条件指数是观察降息效果的重要指标 目前其边际改善幅度不大 地产和信贷市场改善有限 [2][10] * 美国货币政策宽松程度仍然不足 与中性利率水平相比仍有约100个基点差距 [11] * 美联储仍有充足的降息空间 有可能将利率降至中性水平以下即3%以下 [4][12] * 市场普遍认为到2026年 降息100个基点至3-3.5%的区间是有保障的 [13] 财政政策影响 * 美国财政赤字率预计2025年维持在5.96%左右 2026年可能小幅回升至6.3% [11] * 财政力度基本持平且结构恶化 加关税、减税富人、削减穷人社保支出等措施不利于整体消费和经济 [11] 核心观点与论据：主要资产类别展望 美债 * 预计十年期美债收益率将继续下降 短期可能波动升至4.3-4.4% 但年底及明年上半年将回落至4%以下 [4][14] * 去年四季度美债收益率大幅反弹主因特朗普政策预期 今年不存在类似环境 [12][14] * 美债估值端冲击风险可控 因关税协议已达成且美国财政状况改善 [14] 美股 * 美股分歧较少 整体一致预期较强 但需警惕潜在风险 [7][8] * 美股面临调整风险 包括动量策略空间受限、散户动能不足及波动率偏低 [16] * AI行业资本开支对GDP贡献达到历史高峰 若后续增速下滑将增加美股压力 需关注科技巨头资本开支前瞻指引 [4][16] 美元与人民币 * 美元指数可能在95-102区间宽幅震荡 上行突破105的概率较低 [15] * 人民币整体应偏向升值 即使美元略微上行仍能保持强势 若担忧美元反弹可考虑做多人民币兑欧元 [15] 其他重要内容 对国内市场的影响 * 联储降息通过情绪、流动性改善与汇率升值以及政策传导三个渠道影响国内市场 [17] * 四季度人民币汇率仍有上行空间 海外环境中性或利好人民币 [17] * 海外宽松后国内政策宽松空间增加 今年四季度或明年初可能出台新的财政和货币政策刺激措施 对A股形成支持 [17]

Observing TSMC's SiC Strategy ：SiC Enters the Advanced Packaging Mainstage 观察台积电的碳化硅战略：碳化硅进入先进封装的 主舞台 Original Articles By SemiVision Research (Nvidia ,TSMC, Globalwafers, Wolfspeed) SemiVision Research 原创文章（英伟达、台积电、环球晶圆、Wolfspeed） SEP 21, 2025 2025 年 9 月 21 日 ∙ PAID ∙ 付费 SEMIVISION 7 Share 分享 20 shorten the power path and reduce PDN impedance, enabling faster voltage response. ASE, through its VIPack and FOCoS-Bridge (with TSV) platforms, is optimizing PDN, signal interconnects, and thermal performance sim ...

涉及的行业与公司 * 行业：中国工业自动化与机器人行业[1] * 公司：汇川技术（300124 SZ）和极智嘉（Geekplus, 2590 HK）被列为偏好标的[1] 其他提及的公司包括埃斯顿（Estun, 002747 SZ）[3] 核心观点与论据 中国在全球工业机器人市场的领导地位 * 全球工业机器人存量在2024年达到466万台，同比增长9%，其中中国存量达200万台，占全球总量的43%，高于2023年的41%[3] * 2024年全球工业机器人安装量为54.2万台，与去年同期持平，而中国安装量同比增长7%至29.5万台，占全球总安装量的54%[10][11] * 预计2025年至2028年全球工业机器人安装量复合年增长率为7%，其中亚洲/澳大利亚地区引领增长，复合年增长率为8%[3] * 目前全球约55%的机器人产自中国[3] 本土品牌市场份额持续提升 * 在中国工业机器人市场，本土品牌市场份额从2023年的47%显著上升至2024年的58%[10] * 按安装量计算，本土企业埃斯顿在2024年以9.5%的市场份额排名第二，仅次于发那科[3] * 预计本土化趋势将持续[10] 新兴应用领域驱动增长 * 2024年，汽车和电子等传统应用领域需求疲软，但金属、机械、食品等一般工业领域的应用持续增长，全球安装量达28.7万台，约占全球总安装量的53%[4] * 协作机器人因其灵活性和易于部署的特点，2024年全球安装量同比增长12%，在工业机器人中的渗透率提升至12%[4] * 2024年全球专业服务机器人（包括自主移动机器人AMR）安装量达20万台，同比增长9%[5] * 在劳动力短缺和数字化工厂可靠性提升的推动下，运输与物流以及专业清洁等下游市场表现出强劲增长[5] 其他重要内容 国际机器人联合会预测与图表信息 * 国际机器人联合会将其2025-2027年全球安装量预测较一年前上调了4-10%[10] * 图表显示，按下游领域划分，2024年一般工业（如金属和机械）表现优于整体市场，同比增长16%，而汽车领域同比下降7%[13] * 图表显示，按地域划分，2024年亚洲（主要受中国推动）安装量同比增长5%，而欧洲和美洲均出现高个位数百分比的同比下降[15] 风险提示 * 汇川技术面临的风险包括：未能开发高端自动化产品导致低端产品因激烈竞争而均价下降[26] 原材料价格上涨导致毛利率降幅超预期[27] 来自现有/新参与者的竞争加剧[28] * 极智嘉面临的风险包括：疲弱的仓库自动化周期、失去关键客户以及地缘政治波动带来的不确定性[28] 披露信息 * 摩根斯坦利可能与被覆盖公司存在业务关系，投资者应意识到潜在的利益冲突[8] * 截至2025年8月29日，摩根斯坦利受益持有极智嘉科技、埃斯顿自动化等多家覆盖公司1%或以上的普通股[34]

涉及的行业与公司 * 行业为大宗商品 特别是黄金[1][4] * 公司为高盛 Goldman Sachs 发布的研究报告[3] 核心观点与论据 * 黄金是高盛最具信心的看涨大宗商品推荐[3] * 黄金价格自8月26日以来上涨14% 达到约3865美元/盎司 年初至今上涨47%[3] * 价格上涨主要由三类坚定买家推动 西方黄金ETF持仓快速增加 央行需求在夏季淡季后可能重新加速 以及投机性头寸增强（程度较轻）[3] * 对2026年中4000美元/盎司和2026年12月4300美元/盎司的价格预测的上行风险进一步加剧 原因包括投机性头寸自8月26日以来仅解释了14%涨幅中的1个百分点 且在最近三周未增加[3] * 9月西方ETF持仓量实际为109吨 远超基于美国利率下降模型预测的17吨 表明私人投资者向黄金多元化配置这一关键上行风险似乎正在实现[3] * 黄金市场相对较小 西方黄金ETF持仓价值仅占私人持有美国国债的约1.5% 因此从发达市场固定收益资产中流出的相对较小规模的多元化配置可能推动下一次潜在的大幅价格上涨[3] * 估算每100吨由坚定持有人（ETF 央行 投机者）进行的净购买对应金价上涨1.5-2%[7] 其他重要内容 * 看涨黄金的理由包括基本情况下的额外价格上涨空间（由结构性更高的央行黄金需求驱动） 价格预测面临来自潜在额外私营部门多元化配置的巨大上行风险 以及在不利情景下（如全球增长放缓 市场对发达市场宏观政策的担忧加剧）对股债组合具有吸引力的对冲特性[3] * 报告包含多个图表展示相关数据 如西方黄金ETF持仓激增 投机性头寸未增加 以及黄金市场相对于债券和股票市场的规模[6][7][11]

3 October 2025 | 9:04PM EDT Economics Research US ECONOMICS ANALYST What Data to Watch During the Government Shutdown (Walker/Phillips) Jan Hatzius +1(212)902-0394 | jan.hatzius@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Alec Phillips +1(202)637-3746 | alec.phillips@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC David Mericle +1(212)357-2619 | david.mericle@gs.com Goldman Sachs & Co. LLC Goldman Sachs US Economics Analyst What Data to Watch During the Government Shutdown Ronnie Walker +1(917)343-4543 | ronnie.walker@gs.com Goldman Sac ...