必须承认，基本面在慢慢地变好。M1增速延续改善，从去年8月至今已回升一年。历史经验表明，M1反弹通常会领先企业盈利0.5-1年。再看明晟中国指 数，已连续三年盈利增长对股市产生正向贡献。但目前市场的情绪抢跑基本面太远了，我说几个数据你感受一下。至今年9月24日，牛市启动一周年，中证 全指的估值从14.7倍，拉升到最高21.5倍，涨幅接近50%。A股中1435只个股股价翻倍。换句话说，市场中平均每4只股票，就有一只翻倍股。2019至2021年 是创业板牛市，但过去一年的创业板，大概能齐平那三年牛市的涨幅。 上周五下午三点整，中芯国际，阿里巴巴，京东，宁德时代等的下跌，精确到秒。牛市多急跌，正常。A股这里，九月以来还在高歌猛进的只剩下科创 50etf，创业板etf与恒生科技了。上证50，中证1000，中证2000，港股新消费，生物医药本月至今都是跌的。就算最火热的科技，也主要是题材发酵，比如 周三的阿里云栖大会，周四小米谈造芯，市场暂未找到主心骨。资金只能在高位热点和低位板块之间做切换。 当时，斯大林懵了，咱军突然后撤几百公里，领土都不要了？我军的军人荣誉何在？ 德军也懵了，你吖突然跑没影了，害我军追了几百公里， ...

核心观点 - 当前A股牛市呈现"体量创新高、热度未极端、驱动力不均衡、结构性鲜明"特征，牛市尚未结束但进入基本面接力与风格切换的关键阶段 [2] - 大盘指数站上3800点已符合流动性牛市心理预期，进一步向上需实现"流动性牛-基本面牛-新旧动能转化牛"三阶段逐步兑现 [1][11] - 市场风格上坚持"反杠铃超额"策略，Q3胜负手是创业板指和科技科创板块，超额收益向中间资产回摆 [1] 历史行情对比评估 - 本轮牛市涨幅42%，远低于2007年430%、2009年101%和2015年146%的历史水平，日均涨幅0.17%显示节奏温和 [20][22] - 全A年化波动率24.33%，日均换手率1.86%，上涨天数占比58.6%，均低于历史牛市过热区间 [20][22] - 成交额创历史新高，单日均值达1.67万亿元，但上涨持续性不足表明牛市尚未结束 [20] 宏观定位指标 - 全A流通市值/GDP比值59%，流通市值/M2比值28%，均处于中低水平，远低于2015年86%和44%的极值 [25][40] - 居民存款证券化率58.69%，明显低于2015年接近100%和2021年70%的极端水平 [41][43] - 市场体量虽创新高但杠杆化程度有限，体现理性上涨特征 [3][25] 交易热度指标 - 换手率分位数逐步接近2021年慢牛顶部，但未达2007/2015年极端水平 [45][47] - 月度新增开户数253.85万户，弱于2015年221.78万户和2020年276.96万户 [25][49] - 融资余额2.4万亿元创历史新高，但占流通市值比例仅2.5%，远低于2015年4.5% [49][51] 市场广度与深度 - 股价创历史新高个股占比仅10%，显著低于2007/2015年三分之一的比例 [52][54] - 站上年线个股占比仍处高位，未出现指数创新高而广度回落的背离信号 [5][61] - 能量潮(OBV)指标显示量能配合度良好，未出现价格创新高而量能背离的警示信号 [5][63] 估值与基本面 - 沪深300平均PE 12.84倍，最高PE 14.18倍，远低于2007年50.71倍和2015年19倍 [24][25] - 全A平均ROE 7.87%，营收增速-0.36%，利润增速0.62%，基本面贡献为历史大牛市最差水平 [24][25] - 十年期国债利率1.81%处于历史最低水平，估值修复主要依赖政策预期和资金环境 [24][25] 风格轮动展望 - Q4大概率延续"高切低"行情，低位成长、恒生科技、出海、全球定价资源品和顺周期领域可能占优 [66][67] - 历史数据显示四季度上涨概率较高（上证指数10/19年上涨，沪深30011/19年上涨） [67][74] - 科技与顺周期风格分化处于历史高位，收敛需等待PPI拐点确认 [31][33]

美联储降息影响 - 美联储将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%至4.25%之间 [2] - 预计年底前将再降息两次（每次25个基点） 2026年初还会有一次降息 [2] - 美国经济数据显现边际走弱迹象 预计逐步进入降息周期 降息幅度可能超出当前预期 [4] 中国资产前景 - 中国资产有望迎来更为有利的外部环境 吸引力将有所增强 [2] - 美元中远期步入下行周期成为大概率事件 推动全球资本再平衡 [4] - 外资回流A股与港股的需求预计将显著增强 [4] - 人民币汇率企稳与跨境资金情绪改善 宏观政策协同空间扩大 [3] 货币政策空间 - 中国货币政策操作空间有望拓宽 以应对多重政策目标 [2] - 人民银行在MLF/LPR、结构性工具与再贷款等方面的操作弹性增强 [3] 新兴市场投资机会 - 新兴市场股票估值仅为发达市场的三分之一 具有良好的投资价值 [2] - 更看好非美市场投资机会 尤其是中国、日本和欧洲市场 [2] 行业配置主线 - 高景气产业趋势行业：AI、机器人相关TMT、电子、机械 [4] - 流动性宽松受益品种：恒生科技、非银行金融 [4] - "反内卷"政策推进改善行业：电力设备、化工 [4] - 基本面改善确定性高行业：医药、消费 [4] - 成长/科技板块：半导体、设备、工业自动化 [4] - 可选消费板块：汽车链、家电、休闲服务 [4] - 高分红/央国企资产仍具配置价值 可作为组合稳定底仓 [4]

核心观点 - 恒生科技指数、港股通科技和中概互联三大指数在9月17日大幅上涨，创近四年新高，主要受美联储降息预期、全球流动性宽松及AI技术突破等多重利好驱动 [4][5] - 三大指数在编制规则、行业构成和估值水平上存在差异，但均处于历史估值低位，具备估值修复潜力 [7][8][9][10][11][12][13][15][16] - 投资价值需根据个人偏好选择：中概互联适合龙头信仰者，恒生科技适合均衡配置，港股通科技适合成长性机会捕捉，也可均配三大指数实现分散投资 [17][18] 指数表现 - 9月17日恒生科技指数涨4.22%至6334.24点，周涨5.76%，年初至今涨41.77% [4][5] - 港股通科技指数涨3.27%至3808.55点，周涨4.52%，年初至今涨58.54% [4][5] - 中概互联指数涨3.40%至10856.74点，周涨4.68%，年初至今涨47.51% [4][5] - 上涨动力来自美联储降息预期升温、全球流动性宽松及AI技术突破带动科技企业表现 [5] 编制规则差异 - 中概互联采用头部集中+低频调整策略：腾讯和阿里合计权重超50%，前十大成分股权重超90%，单一个股权重上限30%，每半年调整一次 [7] - 恒生科技采用分散持仓+高频调整策略：覆盖30家港股科技企业，个股权重上限8%，前十大权重约60%，每季度调整一次 [7] - 港股通科技规则居中：覆盖50家港股通科技企业，权重上限15%，前十大权重约70%，每半年调整一次，受益于内地资金流动性溢价 [8] 行业构成差异 - 中概互联聚焦纯互联网：社交、电商、在线娱乐等占比超90%，硬科技占比几乎为零 [9][10] - 恒生科技均衡布局硬科技+互联网：互联网占比约55%，半导体、新能源车、消费电子等合计占比超40% [10] - 港股通科技覆盖更广：硬科技+互联网+创新药布局，生物科技、新能源设备等新兴领域占比约30%，要求成分股近两年营收复合增长率超10%或研发占比超5% [11] 估值水平 - 中概互联PE-TTM为21.11倍，处于近十年18.01%历史分位，受反垄断政策影响估值处于底部 [15] - 恒生科技PE-TTM为24.24倍，处于近十年35.07%历史分位，受益流动性改善和硬科技景气度 [15] - 港股通科技PE-TTM为25.84倍，处于近十年53.31%历史分位，因行业多元化和流动性溢价估值相对较高 [15] - 三大指数均处于近十年偏低或合理偏低水平，具备估值修复潜力 [16] 投资价值分析 - 中概互联（如ETF 513050）适合核心资产信仰者：龙头确定性高，腾讯和阿里占中国数字经济超60%份额，云计算和大模型打开第二增长曲线，权重集中在牛市中弹性大 [18] - 恒生科技（如ETF 513180、513130、513010）适合均衡配置软硬科技：分散持仓降低单一行业风险，AI和半导体赛道处于爆发前夜，跟踪规模超1000亿流动性充足 [18] - 港股通科技（如ETF 513980、513860、513020）适合捕捉多维度增长机会：成分股经港股通资格双重筛选（科技属性+流动性），兼顾成长性与流动性，AI、半导体和创新药赛道成长空间广阔 [18] - 投资者也可均配三大指数，一键打包中国最好权益资产实现分散投资 [18]

（来源同花顺，以上信息为南都·湾财社AI大数据自动生成） ETF18日午间收盘涨跌不一，科创半导体ETF鹏华（589020）领涨6.90%，半导体材料ETF（562590）涨 6.65%，半导体设备ETF基金（159327）涨6.53%，稀有金属ETF基金（561800）领跌1.96%，工业有色 ETF（560860）跌1.83%，黄金股票ETF（159321）跌1.76%。截至目前，ETF两市成交额报2971.40亿 元，分类型来看，股票型ETF成交额1261.51亿元，债券型ETF成交额880.16亿元，货币型ETF成交额 224.64亿元，商品型ETF成交额37.17亿元，QDII型ETF成交额567.92亿元。其中，成交额最高的非货币 型ETF分别是恒生科技（513130）、华夏恒生科技ETF(qdii)（513180）、华夏恒生互联网科技业 ETF(qdii)（513330），成交额分别为71.33亿元、71.31亿元、70.02亿元。 ...

ETF17日收盘涨跌不一，恒生互联网科技ETF（159202）领涨5.16%，恒生互联网ETF（159688）涨 4.88%，恒生互联网ETF（513330）涨4.85%，港股创新药ETF（159567）领跌2.98%，黄金股票ETF （159321）跌2.34%，港股通创新药ETF（159570）跌2.29%。截至收盘，ETF两市成交额报4490.22亿 元，分类型来看，股票型ETF成交额1749.81亿元，债券型ETF成交额1749.91亿元，货币型ETF成交额 283.49亿元，商品型ETF成交额75.50亿元，QDⅡ型ETF成交额631.52亿元。其中，成交额最高的非货币 型ETF分别是易方达中证香港证券投资主题ETF（513090）、恒生科技（513130）、华夏恒生互联网科 技业ETF(qdii)（513330），成交额分别为156.11亿元、86.14亿元、83.33亿元。 （来源同花顺，以上信息为南都·湾财社AI大数据自动生成） ...

投资行为分析 - 投资者于2022年至2024年期间分阶段建仓A股和港股 最终于2024年9月12日清仓所有A股头寸并转向定期理财 [1] - 港股部分（恒生科技）占一半资金 于2022年3月建仓 后续补仓5-6次 持有近3年后在2024年2月恒生科技指数5900点时离场 [1] - A股部分占另一半资金 2022年小仓位起步 2024年6月重仓芯片和软件ETF 2024年2月撤出本金仅保留利润 [1] - 清仓主因基于历史回撤经验：2015年回吐全部利润 2020-2021年不仅利润回吐且亏损本金 形成"必然亏损"的心理预期 [1] 市场趋势判断 - 认为当前大盘仍存上涨趋势 预判4000点可能突破 4500点亦存在可能性 [1] - 统计显示当前牛市涨幅达46.87%（从2635点至3870点） 但类比2014-2015年牛市 类似涨幅后市场仍可能继续上行（如2715点涨至5178点） [5] - 部分观点强调牛市赚钱后任何时点退出均为正确决策 因无法精准捕捉最高点 [5][7] 资产配置转向 - 清仓后选择长期理财产品 通过锁定资金流动性避免短期交易冲动 [2] - 有建议提出保留部分底仓以维持市场敏感度 而非完全空仓 [11] 投资者心理特征 - 存在典型矛盾心理：清仓后可能因市场波动产生得意或焦虑情绪（如跌时得意/涨时失落） [10] - 部分投资者满足于阶段性收益 强调"知足常乐"优于追求极致回报 [15] 市场环境对比 - 当前A股估值相对较低（集思录温度值49.5） 对比欧美日韩高估值市场及其他资产类别（理财收益走低、债券下行、地产疲软） 被认为具备配置价值 [8] - 港股科技板块经历大幅波动 恒生科技指数从建仓点到离场点（5900点）反映板块周期性特征 [1] 投资策略反思 - 强调认知边界的重要性："赚不到认知以外的钱"成为普遍共识 [5] - 历史经验显示择时难度极高 容易错过主要涨幅段（如2715-5178点）或错误抄底（半山腰进场） [5][8] - 长期持有策略需经历完整牛熊周期（如2006-2008年从6000点至1000点）才可能实现盈利 [12]

核心观点 - 通过对比估值涨幅与指数涨幅可评估指数上涨的健康程度和可持续性 盈利驱动的上涨更为健康[5][6][7] - 自2024年9月24日至2025年8月29日 A股主要指数上涨主要由估值驱动 港股和美股主要由盈利驱动[9][10][11] - 基于后验指标 A股主要指数估值偏高且上涨不健康 港股科技板块估值偏低且上涨健康 美股高估且盈利驱动减弱[21][23][25] 各主要指数涨幅与估值涨幅对比分析 - 中证全指上涨45.49% 估值上涨85.53% 估值驱动占比85.53%[9] - 沪深300上涨39.97% 估值上涨28.64% 估值驱动占比71.65%[9] - 中证500上涨56.72% 估值上涨70.31% 估值驱动占比123.97% 盈利负增长[9] - 中证1000上涨66.45% 估值上涨61.18% 估值驱动占比92.07%[9] - 创业板指上涨74.29% 估值上涨83.63% 估值驱动占比83.63%[9] - 中证红利低波上涨19.47% 估值上涨30.84% 估值驱动占比158.43% 盈利负增长[9] - 恒生科技上涨53.43% 估值下跌2.48% 盈利驱动占比100%[10] - 港股通科技上涨76.56% 估值下跌3.41% 盈利驱动占比100%[10] - 中国互联网50上涨41.48% 估值上涨2.58% 盈利驱动占比93.78%[10] - 标普500上涨12.97% 估值涨幅未明确 盈利驱动占比约90%[11] - 纳斯达克100上涨17.95% 估值下跌2.92% 盈利驱动占比100%[11] 分阶段对比分析 2024年9月24日至2025年4月30日 - 中证全指上涨24.90% 估值上涨22.24% 估值驱动占比89.32%[14] - 沪深300上涨17.36% 估值上涨11.00% 估值驱动占比63.36%[14] - 中证500上涨25.30% 估值上涨44.46% 估值驱动占比175.72% 盈利负增长[14] - 中证1000上涨33.14% 估值上涨37.76% 估值驱动占比113.94% 盈利负增长[14] - 创业板指上涨27.28% 估值上涨24.01% 估值驱动占比88.02%[14] - 中证红利低波上涨13.81% 估值上涨19.71% 估值驱动占比142.74% 盈利负增长[14] - 恒生科技上涨37.56% 估值下跌3.22% 盈利驱动占比100%[15] - 港股通科技上涨50.04% 估值下跌3.96% 盈利驱动占比100%[15] - 中国互联网50上涨30.06% 估值上涨1.35% 盈利驱动占比95.52%[15] - 标普500下跌2.61% 估值下跌幅度更大 盈利上升[16] - 纳斯达克100下跌1.42% 估值下跌14.76% 盈利上升[16] 2025年4月30日至2025年8月29日 - 中证全指上涨22.65% 估值上涨19.02% 估值驱动占比83.98%[18] - 沪深300上涨19.26% 估值上涨15.89% 估值驱动占比82.50%[18] - 中证500上涨25.07% 估值上涨17.90% 估值驱动占比71.38%[18] - 中证1000上涨25.02% 估值上涨17.00% 估值驱动占比67.95%[18] - 创业板指上涨48.36% 估值上涨40.54% 估值驱动占比83.83%[18] - 中证红利低波上涨4.97% 估值上涨9.30% 估值驱动占比187.01% 盈利负增长[18] - 恒生科技上涨11.54% 估值上涨0.76% 盈利驱动占比93.42%[19] - 港股通科技上涨17.67% 估值上涨0.57% 盈利驱动占比96.77%[19] - 中国互联网50上涨8.78% 估值上涨1.22% 盈利驱动占比86.13%[19] - 标普500上涨16.00% 估值上涨数据不全 估值驱动为主[20] - 纳斯达克100上涨19.64% 估值上涨13.89% 估值驱动占比70.70%[20] 投资价值评估 - A股主要指数估值分位较高 中证全指97.25% 沪深30086.86% 中证50078.82% 中证100073.53% 中证红利低波77.65% 仅创业板指41.37%[21] - 港股科技板块估值分位较低 恒生科技18.87% 港股通科技32.63% 中国互联网508.83%[23] - 美股估值分位较高 标普50086.18% 纳斯达克10076.39%[25] - A股上涨主要由估值驱动 健康程度和可持续性较差[21] - 港股科技板块上涨主要由盈利驱动 健康程度和可持续性较好[24] - 美股盈利驱动减弱 高估值面临挑战[25][26] 投资策略建议 - 避免追高A股主要指数 后验指标不支持追加投资[21][22] - 港股科技板块具有良好投资价值 估值偏低且盈利驱动健康[23][24] - 美股需谨慎 高估值且盈利驱动减弱[25][26] - 建议做好资产配置和动态再平衡 避免过度依赖单一市场或预期[40][41]

ETF市场成交概况 - 两市ETF总成交额达3138.86亿元 [1] 各类型ETF成交分布 - 股票型ETF成交额1611.60亿元 占总量51.4% [1] - 债券型ETF成交额834.33亿元 占总量26.6% [1] - 货币型ETF成交额236.42亿元 占总量7.5% [1] - 商品型ETF成交额30.33亿元 占总量1.0% [1] - QDII型ETF成交额426.18亿元 占总量13.6% [1] 重点产品成交表现 - 易方达中证香港证券投资主题ETF(513090)成交额151.79亿元 位列非货币型ETF首位 [1] - 华夏上证科创板50成份ETF(588000)成交额80.70亿元 位列非货币型ETF第二 [1] - 恒生科技ETF(513130)成交额58.58亿元 位列非货币型ETF第三 [1]

市场行情判断 - 基于流动性的牛市基础条件已经具备 流动性推动的牛市基本成立 银行股是上半年大盘上涨的核心推动力 下半年呈现银行搭台多方唱戏格局[4] - 市场遵循三头牛逻辑演进：流动性牛 基本面牛 新旧动能转换牛 需要关注三头牛能否实现接续[5] - 本轮牛市与历史最大区别在于结构上 采用反杠铃超额策略 第三季度胜负手是创业板指和基于产业逻辑的科技科创[6] 资金流动分析 - 公募 外资 机构投资者 散户 私募 量化呈现共振式资金流入 背后存在两股推动力：外部市场维持弱美元状态 中期悲观因素获得系统性扭转[4] - 全社会风险偏好出现抬升 诱发股债资产配置再均衡过程[4] - 随着增量资金流入 市场处于不断消灭低估值的过程[6] 板块轮动展望 - 军工 科技等板块驱动近期行情 传统消费属于后周期品种 轮动次序偏向靠后 存在流动性扩散带来的轮动补涨可能性[9][10] - 新消费领域值得中周期持续看好[9] - A/H股将呈现轮动上涨格局 港股科技股特别是恒生科技板块有望迎来补涨行情 目前处于左侧阶段 年内剩余四个月可能兑现[11] 风险关注点 - 需要关注美国经济走势 若美国经济进入滞胀或衰退状态 将对基本面逻辑产生负面影响 对全球权益资产形成压力[7][8] - 市场需要基本面利好支撑来匹配估值提升 若流动性牛不能很好衔接基本面牛 市场可能出现波动[5]