二季度GDP增长预期 - 二季度GDP增速预计略低于一季度但仍有望实现5%以上增长[1][2] - 第一财经首席经济学家对2025年二季度GDP同比增速预测均值为5.07%[1] - 高盛预计上半年中国GDP增速达5.2%且仍有上行空间 5月中旬上调二季度和下半年环比增速预测并将全年预测上调0.6个百分点[3] 工业生产状况 - 6月工业增加值同比增速预测均值5.7% 低于上月5.8%[4] - 6月制造业PMI为49.7% 较上月上升0.2个百分点 连续两个月回升[4] - 国家信息中心数据显示二季度工业园区生产热度指数同比增长21.2% 6月同比增长22.2%[5] - 工价指数二季度同比增长1.9% 其中6月同比增长4.0%[5] - 预计6月规模以上工业增加值同比增长5.6% 较上期略有回落[4] 消费市场表现 - 6月社会消费品零售总额同比增速预测均值5.66% 低于上月6.4%[6] - 二季度线下消费热度指数同比增长25.5% 生活服务消费热度指数同比增长13.2%[6] - 休闲娱乐业同比增长28.1% 餐饮业增长9.5% 住宿业增长7.3%[6] - 二季度主要家电品类网络零售额同比上升28.0% 6月同比增长36.1%[7] - 上半年汽车产销量首次双超1500万辆 新能源汽车销量占比达44.3%[7] 投资增速变化 - 6月固定资产投资增速预测均值3.65% 低于上月3.7%[8] - 1-6月全国项目中标金额同比增长23.3% 二季度环比增长23.4% 同比增长37.7%[9] - 上半年铁路完成固定资产投资3559亿元 同比增长5.5%[9] - 1-6月广义基建投资同比增速预计持平或小幅低于1-5月的10.4%[8] 政策支持措施 - 国家发改委安排超3000亿元支持2025年第三批"两重"建设项目 今年8000亿元清单已全部下达[9] - 超长期特别国债将推动铁路 水利和安全等重点领域基础设施投资[9] - "以旧换新"政策对增强消费活力发挥关键作用[7]

核心观点 本周债市回调，信用品种多数跟随利率调整但幅度不及利率，信用利差多被动收窄 虽受股债跷跷板影响市场有阶段性止盈，但考虑资金面、理财规模增长预期和浮盈安全垫，市场配置力量仍在，利差调整后或迎配置窗口 [2][4] 债市回调，哪些信用品"抗跌" - 本周股债“跷跷板”效应延续，债市承压走弱，市场有止盈现象，二永尤甚 信用品种多数随利率调整，回调幅度小于利率，信用利差多被动收窄 [2][9] - 二永跌幅高于普信，城投债跌幅高于中短票，中长端带下沉属性债项跌幅相对不大，信用利差显著收窄 [2][9] - 1年期左右短端普信品种周内收益率先下后上，全周信用利差被动走阔约5bp [2][9] - 2年期以上品种收益率普遍上行且表现分化，4年期、7年期品种收益率回调幅度大，部分中低等级5年期债项收益率继续压缩 [2][9] - 5年期以上超长信用品种中，城投债普遍回调，部分中短票收益率继续下行 [2][9] - 当周基准做市信用债ETF规模增速放缓，或受科创债ETF新发影响 成分券交易行情延续，长端和超长端成分券低估值成交比例和平均低估值幅度显著高于非成分券 [2][11] 配置盘，调整即买入 - 债市调整期，基金等交易盘对信用债买入力度下降，尤其对二永等类利率品种 [16] - 保险等配置盘“调整即买入”，当周对信用债（主要是普信债）增持力度明显 [16] - 跨季后理财践行低波策略，持续买入存单，对信用债二永买入力度不大，可能因跨季前抢跑和股债跷跷板影响而等待配置时机 [16] 信用跌到位了吗 - 虽受股债跷跷板影响部分信用品种有阶段性止盈，但后市无需过度担忧，股债跷跷板对交易情绪边际影响或淡化，利差调整后或迎配置窗口 [4][27] - 配置仓位可选择2年左右票息资产 [27] - 交易上，中高等级5年二级资本债跌至1.9%以上，买盘力量或显现，价值凸显 [29] - 骑乘策略窗口或再度打开，利差调整后性价比显现，可在4 - 5年精选骑乘个券 [34]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 预计在央行短期逆回购投放以及买断式逆回购共同配合下，税期资金波动可能较小；过去一周交易盘卖债、配置盘承接，主要非银买盘净买入普信债和二级债规模减弱，债基久期震荡抬升，市场加杠杆需求冲高回落；后续资金和权益市场对债市扰动增加，基金或阶段性回归活跃券交易规避流动性风险 [1][2] 各目录总结 流动性跟踪 - 央行操作：过去一周央行公开市场净回笼 2265 亿元，7 天逆回购投放 4257 亿元、到期 6522 亿元，截至 7 月 11 日逆回购余额 4257 亿元，高于往年季节性水平；未来一周逆回购到期 4257 亿元，到期压力分布平均；7 月有 1.5 万亿 MLF 和买断式逆回购到期 [9][10] - 政府债发行：过去一周政府债净缴款 2961 亿元，未来一周预计净缴款 3985 亿元，周一、周二压力较大；截至 7 月 11 日，国债净融资进度 56.7%，新增地方债发行进度 51.8%，再融资专项债发行进度 89.8%；7 月第二周供给节奏提速，三季度 8、9 月发行压力较大 [17][18][20] - 票据市场：过去一周 3M 票据利率上行、6M 票据利率下行，7 月 11 日 3M 国股直贴和转贴利率分别为 1.29%和 1.24%，6M 分别为 0.92%和 0.89%；目前票据利率走势弱于季节性，信贷需求修复缓慢 [25] - 资金复盘：资金小幅收紧，周内先松后紧再放松，7 月 7 日开盘最宽松、7 月 10 日开盘最紧张；资金利率多数上行，7 月 11 日 DR001 至 1.34%、DR007 至 1.47%；期限分层及市场分层多数收敛，7 月 11 日 R007 - R001 利差至 10.48bps、R007 - DR007 利差至 3.68bps；成交规模放量，隔夜成交占比下行；银行体系净融出回落，大行净融出增长，非银体系核心机构净融入需求回落 [27][30][31][36][41] - 同业存单：过去一周存单发行 4271 亿元，净融资 - 833.9 亿元，发行规模增加、净融资规模回落，全年累计净融资 1.73 万亿；发行加权期限回落至 0.76 年；股份行各期限存单发行利率和二级市场存单收益率小幅上行；未来四周分别有 8028 亿元、10765 亿元、3767 亿元、5982 亿元到期，7 月下旬到期压力较大 [50][53][55] 机构行为跟踪 - 二级成交：交易盘需求走弱，普信债和二永债买盘减少；大行买入短国债规模攀升，利率债交易盘卖债、配置盘承接，同业存单理财子和大行是主要买盘，信用债主要非银买盘净买入规模减弱，二级债需求总体走弱 [58][61] - 机构久期：中长期债基久期中位数震荡抬升，7 月 11 日 10 日移动平均为 4.04 年；二级市场信用债成交久期涨跌互现，7 月 11 日 5 日移动平均城投债成交久期抬升至 2.75 年、产业债震荡抬升至 3.65 年、二级债成交行权久期降至 2.52 年 [59][64] - 机构杠杆：过去一周债市杠杆率 107.65%，较上周 107.96%下降明显 [66]

东亚合作与国际贸易 - 中国-东盟外长会展现相互支持、团结合作、共迎挑战的强烈愿望，在当前单边主义、保护主义背景下尤为突出 [3] - 特朗普宣布8月1日起对欧盟、墨西哥进口商品分别征收30%关税，引发欧墨强烈反对 [4][5] - 欧盟表示将采取必要措施维护自身利益，包括对等反制，认为关税将扰乱跨大西洋供应链 [5] - 墨西哥称美国关税"不公平"，正寻求外交解决并展开多部门对美谈判 [5] 2025年服贸会筹备 - 2025年服贸会已有超700家企业机构意向线下参展，论坛会议征集140场活动 [3] - 论坛涵盖数智时代电商发展、服务贸易新趋势、数字贸易等热点领域 [3] 财政与农业支持 - 财政部下达1.97亿元农业生产防灾救灾资金，支持7省应对洪涝台风灾害 [3] - 资金重点用于农作物改种补种、农业设施修复、农田疏渠排涝等救灾措施 [3] 创业与就业政策 - 人社部启动"源来好创业"资源对接服务季，重点面向高校毕业生等青年创业者 [3] - 活动通过搭建平台、集聚资源促进高质量创业，将持续至9月 [3] 环保与绿色发展 - 中国森林覆盖率提高到25%以上，贡献全球新增绿化面积1/4 [3] - 累计完成沙化土地治理3.65亿亩，实现全球首个土地退化零增长目标 [3] 港口与物流发展 - 上海港、宁波舟山港和新加坡港成为国际船舶优先选择的"黄金锚点" [3] - 中国港口"以港兴城、港城共荣"模式显著拉动区域经济 [3] 钢铁行业动态 - 自律控产是钢铁行业利润改善的核心原因，国内粗钢消费量预计保持8-9亿吨 [3] - 中国作为世界最大钢铁内需市场将长期存在，品种结构将逐步优化 [3] 汽车产业展望 - "十五五"期间中国汽车出口规模或达峰值，海外本土化生产将成为新趋势 [3] 证券业监管 - 中国证券业协会发布实施意见，从7个方面推动证券业高质量发展 [3] 能源与科技 - "国铀一号"示范工程产出第一桶铀产品，是我国最大天然铀产能基地 [3] - 天舟九号货运飞船与长征七号火箭组合体已转运至发射区 [4] - 航天电器正开展低空经济市场调研和布局 [4] 全球科技动态 - 英伟达CEO黄仁勋预计将访问中国 [5] - 特朗普宣布对进口铜征收50%关税，智利表示将捍卫本国铜产业 [5]

全球经济前景 - 全球经济正步入充满不确定性的"未知领域"，面临自金融危机以来少见的多重风险叠加 [1][3] - 美国下半年将出现"通胀回升+增长放缓"的滞胀压力，美联储将非常谨慎，预计12月降息且幅度低于市场预期 [1][3][6] - 预计四季度美国核心CPI将反弹至3.3%，因企业补库将导致进口成本上升传导至通胀 [1][4][20] 美国经济政策 - 特朗普可能通过美联储人事变动影响货币政策，包括1月底填补FOMC空缺和5月提名新主席 [1][4][25] - "大漂亮法案"通过速度超预期，虽非扩张性政策但将在未来12个月为GDP增长贡献0.4-0.5个百分点 [14][15][23] - 美国财政状况堪忧，预算赤字未来几年或持续高于GDP的6%，公共债务接近GDP的100% [15][17] 贸易与关税影响 - 特朗普利用关税杠杆不仅为减少贸易逆差，还涉及外交政策、地缘政治等多重因素 [9][10] - 美国企业因提前进口导致库存偏高，关税影响尚未完全显现，预计Q3补库时将传导至通胀 [4][20][22] - 美欧贸易谈判是关键，若美国对欧盟征收高关税可能引发报复措施 [10][22] 货币政策与通胀 - 美联储独立性风险达几十年最高，但制度保障机制仍存，如人事需参议院批准、FOMC决策权分散 [2][25][27] - 美国通胀回升的三大驱动因素：关税传导、移民政策导致的劳动力短缺、扩张性财政政策 [20][21][22] - 人工智能长期可能产生通缩效应，但短期因投资需求可能推高原材料成本 [31][32] 市场与投资趋势 - 美国经济从"例外"转向"正常"，投资者开始分散配置，减少对美国资产的集中投资 [4][34][40] - 美元指数预计持续疲软，因美国滞胀压力、财政挑战及海外投资组合再平衡 [40][41] - 欧盟需加强一体化才能在资本市场与美国竞争，但目前进展有限 [35][36][37]

国内动态 - 截至6月末外汇储备33174亿美元，较5月末升0.98%，央行连续8个月增持黄金[8] - 7月8日债券通多项优化扩容，“南向通”试点拓宽至非银机构[10] - “十四五”经济总量预计达140万亿左右，内需是经济发展主动力和稳定锚[14] - 7月9日稳就业19条举措出炉，从7方面发力推动经济高质量发展[15] 海外情况 - 特朗普宣布8月1日起对日韩等14国输美产品征25%-40%关税，市场或震荡[18] - 欧元区5月零售销售同比增1.8%，环比降0.7%，消费增长势头减弱[20] - 美国财政部计划7月底将TGA现金储备增至5000亿美元，9月增至约8500亿美元[22] - 7月8日日本30年期国债收益率升12.5个基点至3.09%，股债市场波动或增大[24] 高频数据 - 本周布伦特原油、铁矿石价格环比升2.70%、2.22%，阴极铜降1.49%[3] - 本周30个大中城市商品房成交面积环比降47.29%，7月乘用车日均零售同比增1%[44]

市场动态 - 市场具有不可预测性 强调预测体系的不完美性 [1] - 股市呈现冲高回落走势 上午涨超1%后午后基本收平 [2][3] - 股债跷跷板效应显著 股市强势时利率上行至1.67% 股市回落时利率震荡下行 [3] - 尾盘利率回升至1.666% 市场对一级发行和地产会议存在担忧 [3] 资金面情况 - 央行净投放507亿元 通过逆回购操作实现 [1] - 资金面均衡偏松 DR001维持在1.34% DR007维持在1.47% [1] - 银行间回购市场成交量77,268.99亿元 较前日减少3,946.29亿元 [2] - R001成交量占比88.37% 利率上升2bp至1.40% [2] 债券市场 - 10年期国债利率日内波动区间1.6565%-1.6700% 收盘上涨0.65bp至1.6660% [4] - 政策性金融债250210收盘上涨0.50bp至1.7430% [4] - 市场出现债基延续净赎回现象 [2] 人口与经济 - 2022-2036年期间 年均劳动人口净减少1,000万人 [4] - 养老金结存预计2035年耗尽 [4] - 市场讨论通过股市长牛或债券低利率应对养老金压力 [4]

公开市场操作 - 央行7月10日开展900亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 全额中标 当日572亿元逆回购到期 实现净投放328亿元 [2] 资金面 - 存款类机构隔夜质押式回购利率小幅上行至1.32% 七天利率上行2bp至1.49% - 美国隔夜融资担保利率报4.34% [4] 同业存单 - 全国及主要股份制银行一年期同业存单成交利率1.62% 较上日小幅上行 [7] 利率债与国债期货 - 银行间主要利率债收益率普遍上行 [9] - 国债期货全线下跌：30年期主力合约跌0.36% 10年期跌0.16% 5年期跌0.14% 2年期跌0.04% [13] 城投债与政策动态 - 城投债(AAA)各期限利差走势受关注 [11] - 国家发改委强调以"两重""两新"资金为抓手 加大新型城镇化重点领域投入 [14] - 商务部驳斥欧盟"产能过剩"论调 指出欧方产业竞争力下降导致焦虑 [14] 国际央行动向 - 日本央行维持地区经济评估不变 部分企业因贸易政策推迟资本支出 [15] - 韩国央行维持基准利率2.50% 预计出口受美国关税影响将从Q3放缓 [15] 债券市场事件 - 远洋集团制定境内信用债化解方案 龙光集团21笔境内债重组方案全部通过 [17] - 日本20年期国债招标需求低于12个月均值 当代科技拟对"H20科技3"展期 [17] - 一周内10家发债主体遭主体评级下调 包括美锦能源、宏丰电工、侨银股份等企业 [17] 城投非标风险 - 本月城投非标资产风险需持续监控 [18]

市场表现 - 沪指突破3500点并创9个月新高，全天成交1.52万亿元，与上日1.53万亿元基本持平 [1] - 地产股表现强势，渝开发4连板，南山控股、华夏幸福、光大嘉宝等多股涨停 [2] - 银行股持续走强，工商银行、中国银行、建设银行、农业银行等多股刷新历史新高 [3] 行业与板块动态 - 稀土永磁概念股震荡拉升，北方稀土涨停，宁波韵升、九菱科技等跟涨 [4] - 创新药概念走强，塞力医疗8天5板，联环药业4天3板，海思科涨停 [4] - 券商股盘中异动，银行股在全球范围内表现强劲，2024年至今全球银行指数上涨52%，中国香港银行指数上涨88% [4] - 大金融权重股集体发力，后续指数上攻需关注券商股表现 [5] 业绩驱动因素 - 渝开发归母净利润同比最高增长632%～784% [7] - 北方稀土归母净利润同比大增1882.54%～2014.71% [8] - 红塔证券归母净利润同比增长45%～55% [9] - 华银电力7天6板，8个交易日涨超84%，归母净利润大增3600.7%～4423.07% [10] - A股已有两百多家公司公布业绩，60%以上实现净利润正增长，主要来自计算机、通信、化学原料、医药制造业 [12][13] 业绩预增与预亏个股 - 预增Top20中，华银电力（4423.07%）、先达股份（2834.73%）、天保基建（2329.27%）位列前三 [15] - 预亏Top20中，三木集团（-1721.03%）、尚纬股份（-1263.41%）、豪尔赛（-600.95%）亏损幅度最大 [16] 资金流向与策略 - 资金可能从前期爆炒板块流向估值较低且业绩支撑的板块 [11] - 业绩高增个股的超额胜率在公告后第3日达到最高点，需警惕连续上涨后的回调风险 [13]

法案概况 - 7月3日美国国会众议院以218票支持、214票反对通过特朗普推动的法案，7月4日特朗普签署《大美丽法案》[6] - 法案预计未来十年减税约4.5万亿美元，减少支出约1.4万亿美元，增加支出约0.3万亿美元，合计增加赤字约4.1万亿美元[12] 短期影响 - 法案短期市场影响有限，已发酵两个月美债期限溢价冲高，价格充分反映信息；发债潮大概率靠短债化解，不影响长债供需，且美国金融体系流动性充裕，风险可控[6] - 法案不冲击美国经济基本面基准情景判断，政策是已有政策展期，边际变化小，且经济基本面受多因素影响[6] 长期影响 - 法案使市场重建对美国财政周期“新常态”理解，赤字率中枢上升，未来五个财年赤字率升至6.4%-7.1%[29][30] - 美债重定价已开始未结束，预计期限溢价升至1.16%（关税对冲）-1.3%（仅OBBA法案），仍有30-40bp交易空间[32] 政策应对 - 可能采取“宾夕法尼亚方案”，增加国内需求对冲美债长期供给上升和海外需求下降，美债内部化利好非美资产[33] 市场表现 - 2025年6月28日至7月5日市场乐观，美股标普500和纳斯达克指数创新高，纳指收涨1.62%、标普500收涨1.72%，美元指数收跌0.28%，油价和黄金上涨[39][40] 就业数据 - 6月美国非农数据超预期，新增非农就业14.7万人，失业率降至4.1%，劳动参与率降至62.3%，但就业放缓趋势未改变[44] 风险提示 - 存在经济基本面、政策、地缘政治形势走向的不确定性[3][59]