市场表现 - 债市延续回调 国债期货主力全线收跌 30年期主力合约跌0.86%报114.76 10年期主力合约跌0.27%报107.49 均创3月19日以来收盘新低 5年期和2年期分别跌0.15%和0.04% [1][2] - 银行间主要利率债收益率午后上行幅度扩大 10年期国开债收益率上行4BPs报1.96% 10年期国债收益率上行2.75BPs报1.822% 30年期超长特别国债收益率上行2.5BPs报2.096% [2] - 中证转债指数下跌0.63%报474.4点 成交金额724.47亿元 泰坦转债跌13.62% 松霖转债跌7.11% 福立转债跌5.26% [2] 海外债市 - 美债收益率集体上涨 2年期涨7.41BPs报3.560% 10年期涨5.15BPs报4.089% 30年期涨4.38BPs报4.733% [3] - 日债收益率震荡上行 5年期和10年期分别走高1.5BP和0.4BP 报1.116%和1.567% [3] - 欧债收益率多数上涨 英国10年期涨1.7BPs报4.621% 德国10年期涨1.7BPs报2.657% 法国10年期跌0.9BP报3.467% [3] 一级市场 - 财政部91天期贴现国债加权中标收益率1.2745% 全场倍数3.04 5年期固息债加权中标收益率1.5973% 全场倍数3.24 50年期超长期特别国债中标收益率2.2227% 全场倍数4.18 [4] - 农发行1.074年期金融债中标收益率1.4744% 全场倍数1.78 3年期中标收益率1.8023% 全场倍数2.66 10年期中标收益率1.9773% 全场倍数2.24 [4] 资金面 - 央行开展3040亿元7天期逆回购操作 利率1.40% 当日2291亿元逆回购到期 实现净投放749亿元 [5] - Shibor短端品种多数上行 隔夜品种上行0.6BP报1.425% 7天期下行1.8BP报1.449% 14天期上行0.1BP报1.501% [5] 基本面 - 8月CPI同比下降0.4% 预期降0.2% 前值持平 PPI同比下降2.9% 预期降2.9% 前值降3.6% [7] - PPI环比结束连续8个月下行态势 由上月下降0.2%转为持平 PPI同比降幅收窄0.7个百分点 为3月以来首次收窄 [7] 机构观点 - 货币与财政进一步协同合作 央行流动性投放延续呵护态度 为政府债顺利发行提供保障 [8] - 上市公司理财规模连续两年下降 2024年认购金额12152亿元 同比下降6.20% 2025年上半年环比下降31% [8] - 公募基金销售费用新规提升赎回费 中长期有助于增强负债端稳定性 债券ETF或获增量资金流入 [8]

截至当日收盘，各期限国债期货收盘全线下跌。Wind数据显示，30年期国债期货主力合约跌0.86%，10 年期主力合约跌0.27%，5年期主力合约跌0.15%，2年期主力合约跌0.04%。 9月10日，银行间主要利率债收益率午后加速上行。Wind数据显示，截至15:15，10年期国债活跃券"25 附息国债11"收益率上行2基点报1.82%，30年期国债"25超长特别国债02"收益率上行3基点报2.10%，均 创上市以来新高。 ...

美联储政策转向预期 - 美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔年会上的鸽派表态，使市场对9月降息25个基点的概率升至87.4% [1] - 美国7月非农就业数据大幅下滑，且5-6月数据被下修近90%，强化了经济“滞大于胀”的判断 [1] 历史降息情景分类 - 预防式降息：为应对经济潜在放缓风险，幅度较小且节奏平缓，例如1995-1996年及2019年 [2] - 衰退式降息：为应对经济衰退或金融危机，幅度较大且节奏急促，例如2001-2004年及2007-2008年 [3] - 危机应对式降息：针对特定风险事件快速响应，例如1987年应对“黑色星期一”和1998年应对亚洲金融风暴 [4] - 当前市场普遍预期今年降息2次，明年再降息3次，潜在周期更可能介于“预防式”与“衰退式”之间 [5] 股市资产表现 - 在“预防式降息”环境中，美股多数时段上涨，对利率敏感的成长板块和中小盘股表现突出，例如2019年降息后标普500指数一年内上涨近10% [5] - 中国股市中，创业板、科技板块及出口导向型企业可能获更多关注，港股因与美元流动性联系紧密而对美联储政策更敏感 [6] 债市资产表现 - 美联储降息周期中，10年期美债收益率平均下行80-100个基点，投资级公司债和新兴市场主权债通常受益 [7] - 若美联储降息，中美利差收窄将缓解人民币贬值压力，为中国央行宽松货币政策创造条件，可能助推中国债券价格上行 [7] 黄金资产表现 - 降息周期中黄金表现良好，利率下降降低其持有成本，经济不确定性增强避险吸引力，历史降息后10个交易日胜率达83% [8] - 全球央行持续购金及地缘政治风险等因素，进一步强化黄金配置价值，白银和黄金矿业股可能同步走强 [9] 降息落空的应对策略 - 若降息预期落空，高现金收益率资产可能继续受益，可关注现金或短久期债券，防御性行业和高质量公司或更具韧性 [10] - 保持资产配置的分散化和灵活性是应对市场不确定性的关键 [11]

就业数据修正 - 美国初步基准非农就业数据修正显示截至2025年3月的年度就业人数下调91.1万 创历史最大降幅记录 [1] - 表明劳动力市场远逊于政府月度非农报告此前预期 该报告直接影响数百亿美元资本配置决策及美联储货币政策制定 [1] 货币政策影响 - 若数据早先公布 美联储极可能在2025年持续降息 [2] - 当前市场预期美联储将于下周会议启动今年首次降息 此数据或促使降息幅度达50基点而非预测的25基点 [2] 资产价格反应 - 黄金期货在数据公布前一度突破3700美元创历史新高 现货黄金达3670美元以上 [3] - 数据公布后黄金期货回吐涨幅 日内持平于3679美元 [3] - 比特币从113000美元迅速回落至111600美元 24小时跌幅达1% [4] - 美国10年期国债收益率从逼近4%的2月以来低点回升至4.07% [4]

核心观点 - 美国9月货币政策转向几成定局 欧洲央行年内降息空间有限 [2] - 国内经济呈现外需强、内需弱、价格低特征 政策需加码提振内需和投资 [3] - 利率债市场9月关注资金面稳定性和权益市场情绪 长期限品种或有阶段性机会 [7][8] - 医药生物行业关注WCLC大会创新药数据读出和降息带动的出海机遇 [9][10] 海外经济及政策环境 - 美国通胀和就业风险平衡转变 9月预防式降息概率高 但年底再通胀风险可能限制明年降息幅度 [2] - 欧洲经济预期回暖且通胀稳定 欧央行维持当前利率水平 除非地缘政治变化否则年内降息空间有限 [2] 国内经济 - 7月经济增长受极端天气和政策预期影响放缓 外需强于内需 价格低位波动 [3] - 非美国家出口继续支撑外需 内需消费需在服务领域寻新增长点 投资需政策加码 基建投资或三季度末发力 [3] - CPI增速低位波动 PPI降幅收窄带动上游生产 中下游部门主动去库存 [3] 国内政策环境 - 国务院全体会议稳住市场预期和做强国内大循环为重点 [3] - 货币政策空间充分灵活 结构性工具围绕普惠金融、科技创新和扩大消费 [3] - 财政政策面临支出强度挑战 财政存款和新型金融工具或成四季度稳投资举措 [4] 利率债市场回顾 - 8月央行净投放3865亿元 资金价格低位 DR007波动区间1.40-1.55% [6] - 利率债发行3.0万亿元环比减2000亿元 净融资1.7万亿元环比增2000亿元 其中国债净融资8489亿元同环比增加 [6] - 债市弱势震荡 收益率曲线走陡 受中美关税暂停和股债跷跷板影响 [7] 债市展望 - 基本面出口增速或下降 工业生产承压 消费贷贴息带动服务业 PPI温和改善 债券对基本面敏感度下降 [7] - 政策面货币政策以结构性工具为主 央行国债买卖操作可期 财政货币政策协同发力 [8] - 资金面9月政府债供给压力下降 DR007波动中枢预计1.4-1.5% 债市机会取决于资金面稳定和权益市场情绪 [8] 医药生物行业动态 - 8月出台医保按病种付费管理暂行办法 第十一批集采推进 药品目录调整形式审查名单公布 [9] - 7月医疗保健CPI同比增0.5%环比增0.2% 医药制造PPI同比降2.4%环比降0.5% [9] - 1-7月医药制造业营收14010.7亿元同比降1.7% 利润1948.2亿元同比降2.6% [10] - 恒瑞医药半年报公布 药品获突破性治疗认定 FDA孤儿药资格 上市许可受理 [10] 医药生物市场表现 - 8月医药生物板块涨2.61% 子板块医疗器械涨6.27%领先 医药商业跌1.30% [10] - 行业市盈率31.18倍 相对沪深300估值溢价率147% [10] - 9月关注WCLC大会创新药数据读出 降息带动创新药械出海 集采规则优化受益板块 AI+及内需复苏板块 [10]

截至2025年9月8日 09:30，国债ETF5至10年(511020)多空胶着，最新报价116.83元。拉长时间看，截至2025年9月5日，国债ETF5至10年近1年累计上涨 3.26%。 截至9月5日，国债ETF5至10年近5年净值上涨21.53%。从收益能力看，截至2025年9月5日，国债ETF5至10年自成立以来，最高单月回报为2.58%，最长连涨 月数为10个月，最长连涨涨幅为5.81%，涨跌月数比为54/25，年盈利百分比为100.00%，月盈利概率为71.02%，历史持有3年盈利概率为100.00%。 回撤方面，截至2025年9月5日，国债ETF5至10年近半年最大回撤1.25%，相对基准回撤0.51%。回撤后修复天数为21天。 费率方面，国债ETF5至10年管理费率为0.15%，托管费率为0.05%。 跟踪精度方面，截至2025年9月5日，国债ETF5至10年近1月跟踪误差为0.033%。 国债ETF5至10年紧密跟踪中证5-10年期国债活跃券指数(净价)，中证5-10年期国债活跃券指数从沪深交易所或银行间市场上市的记账式附息国债中,选取发行 期限为5年、7年和10年的债券作为指数样本券,采用 ...

债券交易动态 - 金威转债盘中成交价较发行价首次上涨达到或超过30% [1] - 深交所自9月8日9时30分00秒起对该债券实施临时停牌 [1] - 深交所于14时57分00秒复牌 [1]

核心观点 - 新时达受益于海尔入主带来的业务转型和财务改善 工业机器人向整体解决方案升级 具身智能产品有望年内落地[4][5] - 横河精密在汽车智能化和轻量化领域具备优势 智能座舱和轻量化零部件业务有望快速增长[6][7] - 债券市场新老券利差已充分收敛 若利率继续下行可能进一步收敛[9] - A股市场处于慢牛途中 建议逢低增配并调整结构 关注金融、地产、基建等板块[10][11] - 科创板2025年中报显示盈利拐点显现 AI产业链景气度持续向好[12][13][14] 新时达公司研究 - 主业竞争力提升 工业机器人向整体解决方案升级 加码半导体等高端工业机器人[4] - 海尔入主带来三重赋能：产品升维依托卡奥斯工业互联网生态 盈利上修通过共享全球供应链和高效管理模式 具身智能借势海尔车家生态加速落地[4][5] - 预计2025-2027年营业收入为3543/3798/4153百万元 增长率5.5%/7.2%/9.3% 归母净利润13/84/190百万元 增长率-/567.3%/127.6%[5] - 具身智能产品计划2025年9月推出焊接方案 年底前推出通用控制器 并计划推出整机[5] 横河精密公司研究 - 汽车智能化业务提供智能座舱零部件 包括齿轮、精密结构件、执行机构等 应用于智能座椅调节、智慧屏、HUD等领域[6] - 2025年全球乘用车智能座舱解决方案市场规模预计达4296亿元 同比增长17% 中国市场规模1564亿元 同比增长21%[6] - 汽车轻量化业务产品包括钢塑一体仪表板横梁、全塑尾门、全塑引擎盖等 全塑尾门比传统钢制减重20%-30%[7] - 2027年底全球汽车尾门市场规模预计达150亿美元[7] - 预计2025-2027年营业收入1027/1269/1531百万元 增长率37%/24%/21% 归母净利润64/102/146百万元 增长率68%/59%/43%[8] 债券市场研究 - 国债新老券利差已充分收敛 若利率迎来新一轮流畅下行 可能仍存进一步收敛空间[9] - 国债恢复征收增值税是主要驱动因素[9] A股策略观点 - 大盘短期双向波动未完全结束 仍有震荡整理需求 部分热门板块产生虹吸效应伴随波动风险[10] - 中线继续看好慢牛行情 目标瞄准2015年以来最大跌幅的0.618分位[10] - 建议逢低增配 调整结构为"加金融、减科技" 关注券商和银行(尤其低位小券商、小银行)、地产、中字头基建、社服等[10][11] - 市场存在三个问题：跌时放量涨时缩量 宽基指数分化未良性轮动 主要指数走势结构未完全修复[11] 科创板中报分析 - 2025年中报显示盈利拐点显现 供需持续向好 AI成为亮点[14] - 计算机、通信、电子等科技行业归母净利增速居前 主要受益于AI产业快速发展 特别是上游算力环节景气加速释放[13] - 超预期表现集中在电子和医药行业 包括净利润断层和一致盈利预测上调[13]

核心观点 - 信用债整体呈现结构性分化 短端表现优于长端及超长端 二永债表现优于城投债和普通信用债[1][8] - 超长信用债承压明显 7月中下旬以来成交久期持续走低 交易活跃度降至近1年低位 信用利差明显走阔[2][9][23] - 今年以来信用债"抗跌性"和"扛跌性"均有增强 短信用在历次调整中走出独立行情 信用利差压缩最多[3][32] - 建议采取票息策略 重点关注调整后的中短端票息资产和3-5年骑乘机会 对超长信用保持谨慎[4][42] 信用债市场表现 - 当周(09/01-09/05)信用债整体跟随利率债变动 呈现二永表现优于城投债、优于普信债的特征[1][8] - 短端表现优于长端及超长端 超长信用债买盘力量持续走低[1][23] - 7月中下旬以来信用债二级成交久期持续走低 普信债表现尤为明显[2][9] - 超长信用债交易活跃度降至近1年低位 一级供给阶段性走低[2][9] 超长信用债分析 - 配置盘逢高增配属性显著 交易赚钱属性不明显 交易盘多减持[2][17] - 边际力量缺位导致买盘力量持续走低 信用利差明显走阔[2][23] - 超长信用"扛跌性"仍较弱 静态防御能力不足[3][40] 抗跌性与扛跌性分析 - "抗跌性"指利率调整期间信用债相对调整幅度更小 通过信用利差变动观测[26] - "扛跌性"指信用票息抵抗资本利得损失的幅度 即持有期收益为0时的防御空间[26] - 今年以来信用债多跑赢利率债 体现一定抗跌性 短信用表现尤为突出[3][32] - 短信用是今年以来(截至09/05)信用利差压缩最多的品种之一 票息策略稳定性得到验证[3][32] - 相对宽松的资金面和理财等配置基本盘稳定是支撑因素[3][33] - 多数信用品种票息较年初有增厚 静态扛跌性多有增强[3][40] 收益率与信用利差变动 - 国债1年期收益率变动31.2bp 2年期变动27.1bp 3年期变动30.0bp[34] - AAA中短票1年期信用利差收窄31.3bp 2年期收窄16.8bp 3年期收窄9.3bp[34] - AA+中短票1年期信用利差收窄36.3bp 2年期收窄24.8bp 3年期收窄18.8bp[34] - AA城投债1年期信用利差收窄43.3bp 2年期收窄30.6bp 3年期收窄21.7bp[34] 投资建议 - 对后续债市持相对谨慎态度 但大幅超调和赎回负反馈概率较低[4][42] - 票息策略成为较好选择 避免久期和流动性压力较大程度暴露[4][42] - 调整后的中短端票息资产精选可以着重考虑[4][42] - 3-5年骑乘增厚收益可以重点考虑 信用利差已调整出性价比[4][42] - 二永波动较大 交易盘定价属性较强 需结合负债端考虑[4][42] - 超长信用建议谨慎 配置盘逢高增配属性显著 交易赚钱属性不明显[4][42]

纪要涉及的行业或公司 * 中国股票市场[1][2][6] * 中国债券市场[2] * 海外资产市场（美股、美债、欧债、日债）[1][2][4][7][8] * 黄金市场[1][3][5][12][13][14][15][16][20][22] * 人民币汇率市场[3][5][17][18] * 美元指数及外汇市场（欧元兑美元、美元兑日元）[3][21][22][23] * 白银市场[20] 核心观点和论据 中国股票与债券市场 * 中国股票市场在9月3日前后连续大跌三天后反弹 底层逻辑以风险修复和走出通缩为核心 市场分歧不大且信心较强 短期情绪波动不会改变整体趋势[1][2][6] * 中国债券市场受交易盘主导 走势与股票紧密联动 呈现股债切换现象 利率先下后上[2] 美联储货币政策与海外资产 * 美联储货币宽松政策是海外资产定价主线 降息预期不断加强 美股美债密集反应鲍威尔松口降息 非农数据远低于预期进一步强化9月18日降息预期[1][2][7] * 欧日超长债利率上涨显著 达历史高位水平 引发市场担忧但未改变货币宽松底层趋势 更多反映财政担忧而非不可控风险[1][2][4] 全球主权债务风险 * 全球主权债务利率波动主因疫情后各国财政政策变化 高财政依赖度在降息周期中加剧债务风险担忧[8] * 目前不存在真正主权债务危机 只有货币权不在自己手里或债务持有者为境外机构且难以谈拢时才可能发生危机[9][10] 黄金市场表现与驱动因素 * 黄金上周表现非常强劲 反映国际资金对避险资产需求增加[1][5] * 2025年黄金需求逻辑变化 主要驱动力为欧美ETF资金流入和贸易战影响 资金从美股流向黄金形成跷跷板效应[1][13] * 2026年初可能还有一波上涨 定价美国经济衰退和美联储货币宽松 若经济复苏则大宗商品如铜机会更强[14] * 2024年中国通缩压力大 实物金条投资需求显著增加 边际驱动力来自中国及印度等新兴国家投资者[15] * 黄金定价因素变化：2022年地缘政治和央行购金主导 2024年新兴国家实物金条购买主导 2025年美国经济衰退和贸易战影响主导[16] 人民币汇率 * 人民币作为中国资产与海外资产映射指标 走势体现投资者对宏观经济环境变化的反应[1][5] * 短期内升值速度可能放缓 快速升值由鲍威尔鸽派、中国资产上涨及结汇因素共振 但难以持续[3][17] * 年内破7概率较低 央行有工具影响汇率节奏 四季度结汇高峰时若股票市场强劲可能有一波快速升值[18] 美元与其他货币 * 美元指数与黄金价格无直接关联 分析需考虑黄金需求结构及流动性宽松和美国经济衰退等因素[3][22] * 短期内美元相对欧元和日元偏强 因贸易战等因素已充分定价且欧洲经济触底预期被消化[21][23] * 中长期美元走势受科技趋势和全球政治地位影响 若美国在这些领域变化可能导致美元走弱[23] 其他资产 * 金银比走势与避险属性和工业需求相关 避险需求强时黄金表现优 全球制造业景气度回升时白银表现更好[20] * 石破茂辞职可能对日债利率产生短期影响并增加日元不确定性[21] 其他重要但可能被忽略的内容 * 全球通胀中枢和利率中枢抬升趋势 与2008-2019年低通胀低利率环境截然不同 需重新评估各国财政细节及利率差异[11] * 关税政策导致纽交所金价与其他地区金价差异 短期内极端逻辑推动黄金价格[13] * 中国出口强劲并非周期性趋势 而是自身特殊情况 主要集中在某些板块 中小企业出口仍疲弱[18]