核心观点 - 国内消费市场进入商品增长趋缓而服务消费持续繁荣的新阶段 需求端呈现质性价比 情绪价值和出海三大新趋势 供给端通过连锁化 AI赋能和产业链提效实现变革 行业形成三大投资主线：线下业态重塑 AI应用场景落地和体验消费高景气 三大商业模式各筑壁垒 新兴龙头企业有望穿越周期 [1][2][3] 需求端特征 - 服务消费整体繁荣 政策将其作为拉动整体消费市场的重要抓手 [1] - 消费者因收入预期变化和代际更迭 高度注重性价比同时追求情绪价值 需求向细分领域演绎 [1] - 国内消费市场总量增速趋缓且价格承压 海外新兴市场成为重要增量来源 国潮品牌在出海过程中发挥关键作用 [1] 供给端变革 - 本地生活及电商平台通过即时零售拓宽履约能力 深度融合线下消费场景 并向上游供应链或线下渠道渗透扩展 [2] - 连锁餐饮头部企业产业链纵向整合日趋深化 [2] - 消费品牌通过差异化场景 服务及内容IP打造品牌心智 AI在企业服务和教育等领域为产品变革和效率提升提供新动力 [2] 投资主线 - 线下业态重塑：供需两端共振催生线下业态迭代 供应链成为连锁消费成熟化的关键取胜因素 [1] - AI应用场景落地：AI大模型趋于成熟 在各应用场景落地发展如火如荼 [1] - 体验消费高景气：服务消费中的文旅 体育等体验消费成为当前结构性需求亮点 [1] 商业模式 - 连锁业态：以组织效能下的服务标准把控及产业链综合效率为核心 [3] - 复合单体业态：以稀缺场景和复杂服务内容营造为核心 [3] - 服务分发和赋能平台：以流量 规模和技术优势为核心 [3] - 三大赛道将发生不同程度洗牌 最终走出壁垒夯实且能穿越周期的龙头企业 [3]

大势研判 - 中国股市未来股指还会创出新高 主要逻辑包括中国转型进展加快 无风险利率下沉 以及资本市场改革推动 [1] - 两融规模占流通市值处于历史均值 整体估值水平不高 多数权重股处于低位 市场未显示过热迹象 [1] - 美联储9月降息概率上升 可能为中国央行宽松政策和重启国债交易提供契机 增量经济支持举措有望出台 [1] 风格扩散 - 市场风格将出现扩散 增加中盘股或低位蓝筹股配置比例 行情不会仅局限于小市值 [2] - 中国传统行业进入去库存和磨底阶段 政策介入后出险概率降低 L型企稳能见度提高 [2] - 无风险收益下沉推动低风险偏好投资者入市 有助于优质蓝筹股估值修复 [2] 行业配置 - 长期稳定和垄断假设下看好金融与高分红板块 包括券商/保险/银行/运营商等 低估值中字头或出现反弹 [3] - 新技术趋势与消费需求下关注AI应用侧机会 推荐港股互联网/传媒/创新药/电子及半导体/军工 以及零售/化妆品/社服等国潮品牌 [3] - 反内卷政策有望改善通缩预期 看好供需格局改善的周期品 包括化工/有色/地产 [3] - 9月海内外同频宽松预期下 港股有望出现反弹 [3] 主题投资 - AI应用在金融/办公/游戏/教育等领域加速落地 智能终端产品普及加快 [4] - 机器人产业迈向规模商用 看好受益技术升级与规模化的关键零部件与轻量化材料 [4] - 政策推动创新消费投资场景释放内需潜力 关注业绩兑现度高的IP潮玩/宠物等细分赛道 [4] - 财政发力支持设备更新带动万亿投资 新型装备展示新域新质战力 看好军工/半导体/能源电力等领域整备升级 [4]

大势研判观点 - 中国股市不会止步并将走出新高 转型进展加快 无风险收益下沉 资本市场改革推动 [1][2] - 市场整体估值水平不高 两融规模占流通市值处于历史均值 多数权重股价在低位 未显示过热 [2] - 美联储9月降息概率上升 为中国央行宽松与重启国债交易提供契机 增量经济支持举措有望出台 [2] 市场风格扩散 - 行情扩散中盘崛起 增加中盘股或低位蓝筹股配置比例 [1][3] - 中国传统行业进入去库存和磨底阶段 政策介入后出险概率降低 L型企稳能见度提高 [3] - 无风险收益下沉后低风险偏好投资者渐进入市 有助于优质蓝筹股估值修复 [3] 主题投资推荐 - AI应用主题 政策引领加速产业规模化发展 金融/办公/游戏/教育等领域应用落地与智能终端产品普及 [1] - 具身智能主题 机器人产业从技术探索迈向规模商用 关键零部件与轻量化材料受益技术升级与规模化 [1] - 新兴消费主题 政策强调创新消费投资场景释放内需潜力 IP潮玩/宠物等细分赛道业绩兑现度高 [1] - 高端装备主题 财政发力支持设备更新带动万亿投资 军工/半导体/能源电力等领域整备升级 [1] 行业配置方向 - 金融与高分红板块 券商/保险/银行/运营商等 低估值中字头或反弹 [4] - 新技术与消费板块 港股互联网/传媒/创新药/电子及半导体/军工 零售/化妆品/社服等国潮品牌 [4] - 周期品板块 反内卷改善通缩预期 化工/有色/地产供需格局改善 [4] - 9月海内外同频宽松预期下 港股有望出现反弹 [4]

关税政策对美国通胀的影响 - 6月美国实际平均进口税率较2024年底上升6.6个百分点，明显不及市场预期，主因进口结构变化和应税商品占比偏低 [2] - 4月对等关税落地后，除能源与食品外，美国其他商品进口价格指数无明显回落，进口成本无显著下降，关税成本主要由美国企业和消费者承担 [2] - 截至6月，美国企业承担约63%的关税成本，消费者承担比例不到40%，企业提价进程缓慢 [3] - 若年内美国实际平均进口税率上升10%，在需求稳定情况下，关税可能推升PCE同比增速至3.1%，核心PCE同比增速至3.4% [3] 中国股市行情展望 - 上证站上3800点创十年新高，市场上升动力健康可持续，未来股指还有新高 [6][7] - 看多逻辑包括中国转型进展加快、无风险利率下沉、资本市场改革打开发展空间 [6] - 两融规模/流动市值处于历史均值，整体估值不高，权重股多数在低位，市场未显示过热 [7] - 美联储9月降息概率上升，或为中国央行宽松与重启国债交易提供契机，增量经济支持举措有望出台 [7] 市场风格扩散与行业配置 - 行情有望从小市值扩散至滞涨且盈利质量更好的中盘股或低位蓝筹股 [8] - 中国传统行业进入去库存和磨底阶段，政策介入后出险概率降低，L型企稳能见度提高 [8] - 无风险收益下沉后，低风险偏好投资者入市，有助于优质蓝筹股估值修复 [8] - 继续看好金融与高分红板块（券商/保险/银行/运营商）、新技术与消费需求（AI应用/港股互联网/创新药/电子半导体）、供需改善的周期品（化工/有色/地产） [9] 港股外资流向与偏好 - 5-7月末长线稳定型外资累计流入港股约677亿港元，短线灵活型外资流入约162亿港元，8月初因中美贸易谈判关注度升温再度波动 [13] - 外资在港股零售、保险、软件与服务、媒体行业占比分别达77%、75%、74%、69%，偏好科技互联网和大金融板块 [14] - 外资持仓ROE（TTM）中枢值为10.7%，最新为13.4%，明显高于全部港股的6.8%和7.0%，显示外资偏好盈利能力强的板块 [14] - 5月以来外资一致流入软件服务（累计760亿港元，稳定型591亿，灵活型169亿）和技术硬件（累计334亿港元，稳定型246亿，灵活型88亿）等科技板块 [15] 美护板块业绩与持仓 - 1H25美护板块收入同比增长7.2%，归母净利润同比增长1.9%，细分板块表现个护 > 化妆品 > 医美 [18] - 个护板块1H25营收同比增长30.2%，归母净利润同比增长6.9%；2Q（不含港股）收入同比增长30.7%，归母净利润同比增长3.9% [18] - 化妆品板块1H25营收同比增长5.6%，归母净利润同比增长4.2%；2Q（不含港股）收入同比增长2.3%，归母净利润同比下降2.7% [18] - 医美板块1H25营收同比增长5.2%，归母净利润同比下降5.1%；2Q（不含港股）收入同比增长0.1%，净利润同比下滑14.1% [18] - 2Q美护板块基金持仓占比回升至12.54%，环比增长5.38个百分点，同比提升2.28个百分点 [19]

行业与公司 - 行业：A股市场、科技行业（机器人、半导体、消费电子、AI应用等）、周期性行业（电池、有色金属等）、大金融、交运、煤炭、石化、食品饮料、美容、商贸、汽车、传媒、军工、创新药、化工、社服[2][21][22] - 公司：未明确提及具体公司 核心观点与论据 市场估值与走势 - A股估值分位数突破60%后，历史数据显示大概率继续上涨（7次中6次上涨，仅2018年因中美贸易摩擦下跌）[1][3][8] - 核心驱动因素：基本面改善（PMI上升、工业企业利润回升）、政策支持（如4万亿政策、供给侧改革）、流动性宽松[4][8][17] - 短期难有大幅调整，调整是逢低做多机会[1][8][20] - A股已开启全面慢牛走势，基本面改善（盈利修复、分红上升）支撑[14][20] 经济与盈利 - 7月经济数据略低于预期，但出口超预期回升（增速7.2%），经济处于修复趋势[6][9] - 工业企业利润与PPI密切相关，7月PPI环比降幅收窄，利润增速可能进入回升周期[12][13] - A股盈利周期自2023年8月见底，中报业绩增速（1,831家公司）比一季报继续改善[14] 政策与外部事件 - 保增长政策落地（民营经济支持、消费贷款贴息、两新政策等），超出市场预期[15] - 中美关系向好（关税延期或不再加征），93阅兵或提振市场情绪[15][9] - 地产投资仍弱，但整体经济修复趋势持续[11] 流动性 - 海外流动性宽松（美联储9月降息概率高），国内宏观流动性宽松（央行或加大投放）[16][17] - 股市资金加速流入：成交额回升至2.2万亿元以上，融资流入约1,500亿元（7月21日至今），新发基金单月约500亿元[18] 行业表现与配置 - 近期领涨行业：科技（半导体、AI应用等）、大金融、周期性行业[7][21] - 配置核心：成长（科技、军工、创新药）和补涨（有色金属、食品饮料等）[2][21][22] 其他重要内容 - 出口韧性：中美关税延期使出口增速回落缓慢，8-9月或保持韧性[9] - 内需结构：消费、制造业投资、基建投资增速回落但维持高位，政策支撑[10] - 市场情绪：散户和机构资金大幅流入，融资空间或达3万亿元（若成交额回升至3.5万亿元）[18] 数据引用 - 上证综指PE约13倍（历史分位数60%）[3] - 7月出口增速7.2%[9] - 融资流入1,500亿元（7月21日至今）、新发基金单月500亿元[18] - A股成交额2.2万亿元[18]

扩大内需与消费行业投资机会 - 在外部宏观环境不确定背景下扩大内需成为经济增长重要抓手对应政策值得期待 [1] - 消费公司持续推动渠道产品服务等多重变革表现出不同于大盘的优异表现 [1] - 外部及企业内生变革共振看好头部大消费公司投资机会 [1] 社服行业 - Q3低基数叠加旅游出行旺季看好景区板块优先推荐长白山南京商旅九华旅游 [1] - 教育板块看好K12业绩稳健增长的学大教育及布局AI教育的豆神教育 [1] - 人服板块重点推荐科锐国际关注米奥会展低位布局机会 [1] 美容护理行业 - 医美板块因新氧等新型机构出现行业竞争格局或将变化建议关注爱美客 [2] - Q3化妆品传统淡季建议关注下半年有新看点催化的标的核心推荐上美股份毛戈平若羽臣润本股份巨子生物登康口腔 [2] - 育儿补贴政策核心受益标的上美股份润本股份上海家化贝泰妮等 [2] 宠物行业 - 宠物食品中主粮板块韧性较强且表现亮眼保健品宠物用品等增长迅速 [3] - 国货品牌具备出海及自主品牌替代逻辑多家在海外已布局有产能外部风险相对可控 [3] 免税行业 - 海南免税销售降幅持续收窄口岸客流保持稳定增长市内免税店逐步开业有望带来增量 [4] - 板块内资金结构较好基本面处筑底阶段部分政策优化仍在持续推进建议予以关注 [4] 传统零售行业 - 国家育儿补贴新政出台中长期利好母婴零售公司爱婴室孩子王 [5] - 7月永辉超市"胖改"开业门店达23家建议关注其开改进展及成效 [5] - 小商品城玩具类及美护类商铺招商结束均价超13万元高于之前珠宝类 [5] 黄金珠宝行业 - 新型黄金珠宝公司更重视产品研发设计及内容打造提高一口价商品占比 [6] - 2025年黄金饰品消费觉醒元年建议重视板块从渠道驱动转向产品&品牌驱动产业性投资机会 [6] - 7月上旬数据验证黄金珠宝终端景气度回暖依然看好Q3板块表现 [6]

政策信号与方向 - 决策部门传递下半年政策发力空间充裕信号 强调注重政策节奏和精准施策 [1] - 央行可能通过再贷款 再贴现等手段进行精准流动性投放 为实体经济提供稳定支持 [2] - 制造业和基建投资有望维持较高增速 [2] - 优化市场环境 完善监管制度等提振措施或将加速落地 [2] 政策重点领域 - "反内卷"成为政策新焦点 从增量源头防范低水平重复建设和区域恶性竞争 [2] - 政策优化供给结构 对相关行业竞争格局和盈利前景产生深远影响 [2] - 稳就业被置于突出位置 尤其关注重点群体就业和民生保障 [2] - 提振消费优先级提升 采取扩大商品消费与培育服务消费新增长点并重策略 [2] - 科技创新作为新质生产力核心引擎 核心地位再次被重申 相关支持政策将延续甚至加码 [2] 市场影响与机遇 - 充裕政策空间将提振市场预期 特别是财政货币潜在加力及提振消费方面发力 [3] - "反内卷"政策推动供给侧优化 淘汰落后产能 有望改善部分行业供需格局 [3] - 政策发力下 PPI同比可能回升 企业盈利增速有望边际改善 [3] - 流动性维持宽松 美联储降息周期未结束减轻外部掣肘 国内央行政策工具充裕 [3] - 精准投放模式下稳固流动性宽松趋势 中长期资金入市步伐有望加快 [3] 受益行业板块 - 科技成长板块迎来发展契机 包括新质生产力相关的TMT 机械 军工 电新 医药等行业 [3] - "反内卷"相关行业可能受益 包括煤炭 钢铁 建材 电新 汽车 化工和物流等行业 [3] - 新兴科技行业迎来新机遇 包括半导体 机器人 人工智能等领域 [3] - 消费领域迎来机会 包括家电 消费电子 商贸零售等行业 [3] - 服务消费相关新消费行业或迎发展机遇 包括社服 食品 美容护理等行业 [3]

宏观研究 - 6月非农就业数据被大幅下修，政府、休闲酒店业、建造业累计下修9万人，占下修值近7成，反映关税对美国经济造成较大扰动[2] - 美联储下半年预计仍有1-2次降息空间，因关税税率单边大幅抬升风险收敛，无需强行顶住经济下行压力[3] 策略研究 - 下半年市场有望突破2024年阶段性高点，8月风格偏顺周期，关注消费、科技自立及红利方向[4] - 家用电器、非银金融、电力设备、汽车、电子、有色金属等行业在五维行业比较中得分较高[5] - 沪深300上涨家数占比超70%，快慢线同步向上，市场情绪指标显示风险偏好持续提升[6] 市场数据 - 7月新股募资241.64亿元环比+164%，主板新股首日平均涨幅276.29%环比+88.12pct，双创板块涨幅265.28%环比+74.56pct[8] - 普钢、水泥、燃料型炼化利润同比正增长，能繁母猪存栏持稳，建筑工程行业调至景气信号[9] - 信用债发行规模2551.21亿元环比-56.97%，成交量14276.44亿元环比-7.74%[10] - REITs指数本周回报率2.2%，表现优于纯债、可转债及A股[11] - 中证转债指数年初至今+10.3%，表现优于中证全指(+8.6%)[12] 行业动态 - FDCA行业因PEF材料性能优于PET，替代空间广阔，建议关注桐昆股份、新凤鸣等[13] - "反内卷"政策延续性明确，光伏领域关注硅料、玻璃、BC电池等价格弹性环节[14] - 生猪养殖8月进入供需双旺阶段，推荐牧原股份、温氏股份等[15] - 化工行业关注半导体材料、OLED材料及PEEK等高性能新材料[16] - 四大石化央企强调科技创新与能源安全，"反内卷"政策有望改善行业景气度[17] - 动力煤价格旺季上行，推荐中国神华、中煤能源等[18] - 基孔肯雅热疫情引发检测需求，关注达安基因、万孚生物等检测企业[19] 公司研究 - 青岛银行上半年归母净利润30.6亿元同比+16%，ROAE达15.8%[20] - 招商蛇口融资成本下行明显，2025年预测PE 18.9倍[21] - 金石资源下调2025年盈利预测27.1%至5.07亿元，维持萤石龙头地位[22] - 中国石化H1归母净利润201-216亿元同比-39.5%至-43.7%[23] - 华能国际Q2归母净利润42.89亿元同比+50%，燃料成本下降显著[24] - 宁德时代Q2归母净利润165亿元同比+33.73%，全球市占率领先[25] - 腾讯控股预计2Q25游戏广告增长强劲，《三角洲行动》流水有望走高[26] - Meta 25Q2营收超预期，AI商业化加速，26年将加大AI投入[27] - ARM数据中心业务支撑增长，但消费电子需求偏弱[28] - 苹果FY3Q25业绩超预期，AI进展成股价突破关键[29] - 亚马逊AWS营收加速但利润率承压，25Q3营收指引超预期[30] - 微软Azure营收加速增长，2026财年资本开支适度扩张[31] - 片仔癀下调2025年净利润预测至31.7亿元，PE 38倍[32] - 云南白药核药INR102进入临床II期，上调2025年净利润预测至52.71亿元[33] - 新东方FY25Q4归母净利润710万美元同比-73.7%，下调26财年预测10%[34] - 百威亚太25Q2归母净利润1.75亿美元同比-31.1%，下调2025年预测8%[35]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 报告对长江大消费九大优势行业2025年8月重点推荐金股，各行业推荐股票及理由如下：农业推荐牧原股份，因其所处行业格局优化、公司进入高质量发展阶段且成本控制佳；零售推荐毛戈平，公司多品类拓展、增长逻辑清晰；社服推荐科锐国际，低基数反转且AI赋能；汽车推荐敏实集团，受益欧洲新能源放量；纺服推荐海澜之家，主品牌维稳且多增长曲线布局；轻工推荐百亚股份，电商和线下拓展提份额；食品推荐锅圈，主业改善且成长空间大；家电推荐格力电器，空调优势强且海外和品类延展有潜力；医药推荐中国生物制药，步入“创新+国际化”阶段且研发实力强[7][10][11][12][13][14][15][16][17]。 根据相关目录分别进行总结 长江证券大消费行业金股推荐组合收益情况 - 长江证券大消费行业金股推荐组合（等权重）有累计绝对及相对收益数据展示[9] - 2025年7月金股推荐组合绝对及相对收益：农业牧原股份绝对收益15.64%、相对上证综指收益11.31%；零售毛戈平绝对收益 -5.63%、相对上证综指收益 -9.97%等，7月金股组合（等权重）绝对收益2.36%、相对上证综指收益 -1.98%[20] 长江证券大消费行业2025年8月金股推荐组合及盈利预测 | 行业 | 证券简称 | 2024A EPS（元） | 2025E EPS（元） | 2026E EPS（元） | 2027E EPS（元） | 2024A PE（倍） | 2025E PE（倍） | 2026E PE（倍） | 2027E PE（倍） | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 农业 | 牧原股份 | 3.30 | 4.01 | 7.65 | 5.73 | 11.6 | 9.9 | 5.2 | 6.9 | | 零售 | 毛戈平 | 1.89 | 2.44 | 3.13 | 3.89 | 51.6 | 38.2 | 29.7 | 23.9 | | 社服 | 科锐国际 | 1.04 | 1.46 | 2.03 | 2.66 | 20.2 | 24.2 | 17.4 | 13.3 | | 汽车 | 敏实集团 | 2.02 | 2.36 | 2.75 | 3.28 | 7.1 | 10.5 | 9.0 | 7.6 | | 纺服 | 海澜之家 | 0.46 | 0.50 | 0.55 | 0.64 | 16.3 | 14.3 | 13.1 | 11.1 | | 轻工 | 百亚股份 | 0.67 | 0.89 | 1.19 | 1.56 | 35.8 | 32.9 | 24.6 | 18.7 | | 食品 | 锅圈 | 0.08 | 0.16 | 0.21 | 0.27 | 39.7 | 20.3 | 15.5 | 12.5 | | 家电 | 格力电器 | 5.83 | 6.34 | 6.86 | 7.51 | 7.8 | 7.4 | 6.8 | 6.2 | | 医药 | 中国生物制药 | 0.19 | 0.14 | 0.17 | 0.20 | 15.4 | 43.0 | 36.4 | 30.9 | [23]

报告行业投资评级 - 买入（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 线下方面，永辉超市2025H1归母净利润预计为 -2.4 亿元，扣非归母净利润 -8.3 亿，Q2 扣非归母净利润 -9.67 亿，亏损扩大但 Q3 有望迎来业绩盈利拐点；线上方面，监管约谈饿了么、美团、京东，外卖战有望进入竞争拐点，若补贴边际放缓美团 UE 有望触底反弹 [1] 根据相关目录分别进行总结 核心观点及公司动态 线下零售 - 永辉超市 2025H1 预计归母净利润 -2.4 亿元，扣非归母净利润 -8.3 亿，Q2 扣非归母净利润 -9.67 亿，亏损扩大；25H1 调改店开业 93 家，关闭 227 家长期亏损门店，截止 2025.06.30 门店总数降为 548 家，调改门店占比 23%；Q2 关店数达 179 家，剩余需关店约 50 家，Q3 随着关店数减少和调改店比例提升，有望迎来业绩盈利拐点 [10] 线上零售 - 7 月 18 日市场监管总局约谈饿了么、美团、京东，要求规范促销行为、理性竞争；现阶段补贴战结束好于市场预期，关注周六补贴力度变化，若补贴放缓可判断当前 UE 触底，补贴退坡后美团市占率有望企稳回升；7 月 17 日美团将养老保险补贴推广至全国；美团首创外卖专营新模式品牌卫星店已在全国铺开，截至 2025 年 7 月，800 多个头部餐饮品牌合作共建超 5500 家，年底计划开设超 10000 家；美团硬折扣线下超市“快乐猴”首店预计 8 月 29 号在杭州拱墅区开业，2025 年计划开店 10 家左右 [14][15] 行业数据跟踪 - 行业景气度与此前保持同样趋势，未明显改善；6 月第 4 周天猫 + 京东整体 GMV 同比 +57.65%；6 月第 4 周天猫 + 京东品类增速前 5 的为手表、玩具、鞋包、家居家装、汽车及自行车 [16] 行情回顾 - 上周（2025/07/14 - 2025/07/18）上证指数、深证成指、沪深 300、恒生指数、恒生科技指数分别 +0.69%、+2.04%、+1.09%、+2.84%、+5.53%，商贸零售(申万) +0.23%，在 9 个申万大消费一级行业板块中涨幅位列第 4；个股方面，焦点科技、小商品城等涨幅居前，赫美集团、德必集团等跌幅居前 [3] 细分行业景气指标 - 零售领域，商超略有承压但调改类向上，百货略有承压，电商底部企稳，跨境电商稳健向上；社服领域，旅游高景气维持，餐饮拐点向上，酒店底部企稳；教育领域，K12 高景气维持，职业教育底部企稳；人服稳健向上 [4] 投资建议 线下零售 - 建议关注永辉超市，其商业模式走向精选型零售路线，具备后消费时代长期快速增长潜力；独特竞争优势在于生鲜经营经验、规模优势和上市融资优势 [27][28] 线上零售 - 腾讯控股潜在边际改善在于 AI + 与产品端结合加深有望推动云服务需求提升，基本盘稳健，微信生态、核心游戏、广告业务发展良好；美团外卖竞争格局变化，长期看好其在用户心智、骑手及商家端的壁垒 [29][30]