2025年12月中央经济工作会议解读 - 政策基调偏温和，从“稳中求进、以进促稳、守正创新”转变为“坚持稳中求进、提质增效，发挥存量政策和增量政策集成效应”，预计2026年宏观政策延续积极基调但不会大水漫灌 [3][4] - 财政政策将保持必要赤字、债务总规模和支出总量，赤字率预计维持在4%左右，并规范税收优惠和财政补贴政策 [4] - 货币政策新增“把促进物价合理回升作为重要考量”，预计渐进式降息降准在2026年仍会延续 [4] - 坚持内需主导，明确推动投资止跌回稳，并继续发挥新型政策性金融工具作用，同时以改革办法推动服务消费 [4] - 中央层面提出制定全国统一大市场建设条例，规范税收优惠和财政补贴政策，以中长期制度改革整治“内卷式”竞争 [5] - 防范化解风险位次下降，房地产政策提及深化住房公积金制度改革，化债政策强调“积极有序” [5] - 稳民生从医保、教育、就业、医疗护理多方施策，并坚持“双碳”引领，加快新型能源体系建设，能源、水利等领域可能是重大项目方向 [6] 2026年A股市场展望 - 公司判断中国“转型牛”将重振旗鼓，中央经济工作会议明确巩固拓展经济稳中向好势头，要求财政政策更加积极与内需主导，首次提出推动投资止跌回稳，并时隔十年重提房地产去库存 [10] - 考虑到近期经济活动转淡与房地产销售面积下滑加快，政策预期有望上修，在人民币稳定前提下，2026年中国央行降息预期有望提高 [10] - 交易层面，保收益降仓位步入尾声，岁末年初的再配置与机构资金回流有望改善市场流动性和活跃成交，跨年攻势已经开始 [10] - 复盘春季行情规律，行情通常集中于上年12月至次年4月，若前期市场充分调整且政策与流动性预期向好，启动时间将显著提前 [11] - 春季行情风格特征为大盘搭台小盘唱戏，春节前大盘风格占优，春节后中小成长显著跑赢，若上年度强势主线年初仍具景气支撑，将率先启动估值切换 [11] - 考虑到前期股指大幅调整、总量政策加码与增量入市环境，当下是布局春季行情的重要窗口，春节前具备产业趋势的大盘成长与受益险资配置的大盘价值有望占优 [11] 行业配置与主题推荐 - 看好科技成长板块，因AI模型和应用进展加快，国内算力基础设施短缺，推荐港股互联网、传媒、计算机、算力，以及具备全球竞争优势的制造业出海如电力设备、机械设备 [12] - 看好大金融板块，因资本市场改革纵深有望重振风偏，推荐券商、保险 [12] - 看好顺周期板块，因消费板块调整三年后估值与持仓处于低位且景气线索增多，推荐低股价、低库存、景气改善的消费股如食品饮料、农林牧渔、酒店、旅游服务，周期看好有色、化工 [12] - 主题推荐商业航天，因长征十二甲火箭发射在即与星座组网加速，看好液体火箭、卫星载荷、发射场 [12] - 主题推荐能源强国，因扩大绿电应用成为能源战略重点，看好智能电网、新型储能、核聚变能 [12] - 主题推荐AI应用，因中央提出深化拓展人工智能+，看好港股互联网、数据中心电力 [12] - 主题推荐内需消费，因建设强大国内市场，看好新兴消费、赛事经济、冰雪旅游 [12] 乳制品行业分析 - 原奶价格企稳筑底，2026年上行确定性较强，受益于季节性供需错配与新版灭菌乳国标落地，9月奶价反弹，双节后价格坚挺，11月延续筑底 [14][15] - 供给端有望受益于前期集中扩产影响消退、泌乳牛补栏减少与部分社会存栏退出，需求端因伊利、蒙牛等企业发力初深加工产能建设，国产替代比例提升有望进一步提振原奶需求 [15] - 目前我国原奶自给率逾70%，2024年进口干乳制品折合生鲜乳约为1500万吨，占原奶产量比例达37% [15] - 肉牛方面，供给端能繁母牛存栏持续去化，2025年第三季度全国牛存栏同比减少2.4%至9932万头，因肉牛整体繁育周期较长，景气周期有望延续至2027年 [15] - 肉奶周期共振下，牧业企业盈利弹性较强，假设销售奶价同比增长10%或20%，奶牛养殖龙头企业毛利率有望获得6个百分点或10个百分点以上的改善空间 [16] - 随着牛价增长，成母牛公允价值有望受益于奶价反转、饲喂成本下降与牛群结构优化，澳亚、圣牧旗下肉牛业务则有望直接受益 [16]

核心观点 - 政策预期有望上修，市场交投有望活跃，在较长时间的横盘震荡后，中国“转型牛”将重振旗鼓，拾级而上并站上新高度 [5] - 跨年攻势已经开始，看好科技、券商保险、消费板块 [5] - 对于后市，国泰海通比市场共识更乐观，认为部分投资者以“跨周期”解读政策不积极存在谬误 [6] - 考虑近期经济活动转淡与房地产销售面积下滑加快，政策预期有望上修 [6] - 在人民币稳定的前提下，2026年初中国央行降息预期有望提高 [6] - 在交易层面，保收益降仓位已经步入尾声，岁末年初的再配置与机构资金回流有望改善市场流动性和活跃成交 [6] 大势研判 - 11月24日上证指数跌至3800点悲观之际，国泰海通策略团队判断“关键位置：进入击球区，布出先手棋”，近两周以来创业板指已基本收复失地 [6][10] - 面向2026年，中央经济工作会议明确“巩固拓展经济稳中向好势头”，并要求财政政策“更加积极”与“内需主导” [6][10] - 中央经济工作会议首次提出“推动投资止跌回稳”（2025年负增长），并时隔十年重提房地产“去库存” [6][10] - 中财办副主任韩文秀表示将根据形势变化出台实施增量政策，继续实施“国补”与靠前实施“十五五”重点项目，隐含了实现“十五五”良好开局的开门红重要性 [6][10] 春季行情规律 - 复盘2010年至今春季行情规律：春季行情通常集中于上年12月至次年4月，经验性启动时点为春节前10–15个交易日 [7][11] - 若前期市场充分调整，且政策与流动性预期向好，则启动时间将显著提前，如12-13年、18-19年、22-23年 [7][11] - 春季行情风格特征为大盘搭台，小盘唱戏，以春节附近为分水岭 [7][11] - 春节前受年报预告压力、险资配置偏好等影响，以中证800为代表的大盘风格占优；春节后步入经济与业绩空窗期，叠加流动性环境季节性改善，以中证2000为代表的中小成长显著跑赢 [7][11] - 若上一年度的强势主线在年初仍具备景气支撑，高确定性将使其率先启动“估值切换”，并抢跑市场上涨，如14年初的游戏、15年初的互联网+、20年初的半导体以及21年初的茅指数 [7][11] - 考虑到前期股指的大幅调整、总量政策加码与增量入市环境，当下是布局春季行情的重要窗口 [7][11] - 春节前具备产业趋势的大盘成长有望占优，受益险资“开门红”配置的大盘价值也有望反弹 [7][11] 行业比较 - 中央经济工作会议延续积极的宏观政策立场，重视短期的扩大内需和中长期的“内功”修炼，组合增加进攻性 [8][16] - 看好科技成长：AI模型和应用进展加快，国内算力基础设施短缺，推荐港股互联网、传媒、计算机、算力，以及具备全球竞争优势的制造业出海：电力设备、机械设备 [8][16] - 看好大金融：资本市场改革纵深有望重振风偏，推荐券商、保险 [8][16] - 看好顺周期：调整三年后，估值与持仓处于低位，消费板块景气线索增多，推荐低股价、低库存、景气改善的消费股：食品饮料、农林牧渔、酒店、旅游服务；周期看好有色、化工 [8][16] 科技成长行业分析 - 国内AI产业尚处发展早期，应用端突破将加速AI基建投入 [17] - 根据火山引擎，截至2025年9月豆包大模型日均tokens调用量超过30万亿次，较2024年5月增长近253倍，AI应用的用户需求正在非线性增长 [17] - 根据Epoch AI数据统计，2010年来AI模型训练算力需求每年大约增长3倍（×4），远超出摩尔定律所隐含的芯片性能提升的速度 [17] - 我国人均和产均算力规模和功率规模均与美国有明显差距，国内算力基础设施仍然短缺 [17] - 2025年11月，以美元计价的中国出口增速为5.9%，较10月（-1.1%）大幅回升，其中汽车、船舶、集成电路等科技资本品出口增长表现出较强韧性 [17] 大金融行业分析 - 资本市场改革提速、长期资金入市叠加经济转型预期增强，四季度股市成交中枢仍延续高位，非银板块业绩有望延续偏强 [19] - 银行股息率仍超过4%，对于长期资金而言仍具备较高配置价值 [19] - 截至2025年12月13日，银行/非银金融PB历史分位数（2010年以来）分别为17.42%/19.78%，明显低于市场平均水平（沪深300为39.91%） [19] 顺周期行业分析 - 2025年四季度以来，居民消费复苏动能明显增强，8月以来中国CPI单月同比增速连续改善，11月CPI同比增速大幅回升至0.7% [19] - 服务消费（医疗服务/旅游）、食品（鲜菜/牛肉/羊肉）和部分耐用品（交通工具/家用器具）价格边际改善幅度较为明显 [19] - 11月以来服务消费景气出现明显改善：影片供给优化显著带动电影票房同比增长；多地实施秋假、雪假，直接带动服务消费需求提升，11月上海迪士尼拥挤度指数同比显著提升 [19] - 2025年中央经济工作会议提出“深入实施提振消费专项行动，制定实施城乡居民增收计划”、“清理消费领域不合理限制措施，释放服务消费潜力” [19] 主题推荐：商业航天 - 长征十二甲可重复使用火箭发射在即，中国星网加速卫星组网 [21] - 首款运力突破20吨的大型可复用液体火箭天龙三号“一箭36星”地面验证试验已全部完成 [21] - 民营商业航天公司蓝箭航天朱雀三号重复使用遥一运载火箭入轨成功 [21] - 截止2025年12月12日，中国星网已完成16组127颗低轨卫星组网，组网进度显著加快 [21] - 预计2030年我国年卫星发射需求较2024年增长10余倍 [21] - 投资方向包括火箭制造/发射场等新基建、卫星通信/遥感等新场景、可回收/液体火箭等新技术 [21][22] 主题推荐：能源强国 - 中央经济工作会议提出制定能源强国建设规划纲要，加快新型能源体系建设，扩大绿电应用 [23] - 依据国家规划，2025年我国非化石能源消费比重有望达20%，而2030年该比重有望达25% [23] - 我国清洁能源累计发电装机占比已显著超过传统化石能源，在2025年1-10月的新增发电装机容量中占比已达84% [23] - 投资方向包括受益绿电直连新模式的智能电网、新型储能，以及未来能源解决方案核聚变能、新兴氢能 [23] 主题推荐：AI应用 - 中央经济工作会议提出深化拓展“人工智能+”，完善人工智能治理 [24] - 2025年11月，阿里千问APP月活增速高达149.03%，在AI产品榜全球增速榜位列第一名 [24] - 国务院发布《关于深入实施“人工智能+”行动的意见》，要求2027年新一代智能终端、智能体等应用普及率超70%，2030年应用普及率超90% [24] - 投资方向包括受益应用端产品升级与新场景落地的港股互联网与金融、办公、游戏、政务等领域应用场景，以及受益全球智能算力投资加码的数据中心电力设备、国产算力、AIDC [24] 主题推荐：内需消费 - 中央经济工作会议提出“坚持内需主导，建设强大国内市场” [25] - “苏超”溢出效应显著，已带动江苏全域多场景消费超380亿元 [27] - 2024-2025冰雪季，我国冰雪运动消费规模超1875亿元，同比增长25% [27] - 投资方向包括受益新场景新需求涌现的冰雪运动场馆设施、赛事运营、运动装备；受益促消费与假期政策优化的旅游、免税、酒店；受益情绪价值消费高增和大众消费底部修复的游戏、潮玩、动销改善大众品等 [33]

市场整体表现与展望 - 本周A股三大指数震荡，科技成长板块表现突出，创业板指全周上涨近3% [1][12] - 临近年底，市场震荡的结构特征或将延续，行情轮动速度较快 [1][5][12] - 短期和长期来看，科技占优的条件依然未变，部分超跌成长行业的机会已经有所显现 [1][6][12] 影响后市的重要政策与事件 - 中国人民银行强调将灵活高效运用降准降息等多种货币政策工具，以促进经济稳定增长和物价合理回升，保持流动性充裕 [2][13] - 国家发展改革委会议强调多措并举促进投资止跌回稳、提振消费、综合整治“内卷式”竞争和培育发展新动能 [3][14] - 深市主要指数样本于12月15日调整生效，调入多只新兴产业个股，强化了指数对新兴产业的表征性 [4][15] 机构后市投资观点与配置方向 - 中国银河证券建议重点关注明年政策红利与景气方向的布局机会，看好人工智能、具身智能、新能源、可控核聚变、量子科技、航空航天等政策重点领域，“反内卷”下的制造业与资源板块，扩大内需下的消费板块，以及出海趋势 [5][16][17] - 开源证券认为科技占优条件未变，可提前布局春季行情，部分超跌成长行业机会已显现，如军工、传媒（游戏）、AI应用、港股互联网、电力设备等，同时看好核心科技蓝筹资产及稳定型红利资产 [6][17] - 东吴证券认为春季行情的布局窗口已经打开，建议关注科技趋势方向（如AI应用、消费电子）、高景气方向（如半导体、储能/锂电、工程机械、风电）、低位泛科技方向（如机器人、创新药）及政策预期方向（如量子科技、生物制造、氢能和核聚变能） [7][18] - 兴业基金认为年末指数层面整体机会可能不大，或以盘整巩固及震荡行情为主，风格预计延续“微盘+红利”的杠铃风格，关注金融、消费、工程机械、港股互联网消费等板块机会 [8][9][19] - 富国基金展望2026年，科技仍是重点配置方向，同时需关注顺周期补涨机会，主线包括拥抱科技产业趋势（如AI、创新药）、布局中国制造业出海（如工程机械、电力设备）、把握“反内卷”与扩内需下的顺周期补涨机会（如化工、工业金属、服务消费） [10][20] - 财通基金认为当前是布局春季行情的关键窗口期，在海内外流动性宽松共振下市场估值具备修复基础，配置上应关注高景气度与明确产业趋势的科技赛道，以及创新药、新消费、“反内卷”泛周期等方向 [11][21]

研究框架与样本构建 - 华福证券构建“主题形态学三板斧”框架，旨在通过量价与形态分析识别主题投资机会，并实现主题指数的可投资化[3][8] - 研究样本包含924只主题指数，按板块划分：TMT板块占比27%（250只），中游制造占比21%（197只），上游周期占比18%（164只），下游消费占比16%（146只），综合板块占比14%（130只），金融地产占比4%（37只）[12] 右侧突破形态 - “右侧突破”形态旨在捕捉行情启动信号，其构建条件为阶段新高、放量、大涨且区间无绝对高点[18] - 回测显示该形态在样本内外均产生显著超额收益，尤其适用于上涨行情，例如2024年5日持有期上涨概率达69.6%，收益均值为5.1%[24] - 通过引入“区间无绝对高点”条件优化后，2024年5日持有期胜率提升至71.6%，收益均值提升至5.5%[24] 右侧趋势形态 - “右侧趋势”形态用于扫描大级别趋势行情，构建条件包括持续上涨、两次突破确认、均线多头排列且区间无绝对高点[28] - 该形态配套构建了三维预警系统以判断行情见顶，包括交易热度、BOLL指标及大阴线跌破均线[34][36] - 回测表明该形态更适用于震荡和上涨行情，2023年与2024年收益与胜率表现领先[42] 底部形态 - “底部企稳”形态通过“股价低位+金针探底+突破确认”来刻画，回测显示其更适用于震荡和下跌行情，2022年5日持有期上涨概率为56.9%[51][53] - “底部反转”形态通过“股价低位+放量大涨+突破均线”构建，信号更强，在样本内外超额收益明显，更适用于下跌行情，2022年5日持有期上涨概率达72.1%，收益均值为2.5%[51][53] 主题投资实现与机构持仓 - 研究将主题指数映射至个股与可转债，基于右侧打法筛选近期领涨标的，以实现主题的可投资化[62] - 根据2025年第三季度基金持仓数据，主题指数中基金持仓比例在2%-5%的数量占比最高，达43.4%（400只）；光模块等科技主题持仓比例最高，达20.4%[56][57]

核心观点 - 市场在经历长时间横盘震荡后，中国“转型牛”行情将重振旗鼓并拾级而上，跨年攻势已经开始 [1][3][4] - 政策预期有望上修，中央经济工作会议定调积极，财政政策将“更加积极”并“内需主导”，首次提出“推动投资止跌回稳”并重提房地产“去库存”，同时隐含对实现“十五五”良好开局的重视 [3][4][7] - 看好科技成长、大金融（券商/保险）以及顺周期消费等板块，作为跨年攻势的主攻方向 [1][4][15] 大势研判 - 11月24日上证指数跌至3800点时，策略团队判断市场已进入关键击球区，近两周创业板指已基本收复失地 [3][4][7] - 对后市比市场共识更乐观，认为以“跨周期”解读政策不积极存在谬误，2025年的“超常规”是相较于2024年尾部风险暴露而言 [3][4] - 考虑到近期经济活动转淡与房地产销售面积下滑加快，政策预期有望上修，在人民币稳定的前提下，2026年中国央行降息预期有望提高 [4][7] - 交易层面，保收益降仓位已步入尾声，岁末年初的再配置与机构资金回流有望改善市场流动性和活跃成交 [4][7] 春季行情规律 - 复盘2010年至今，春季行情通常集中于上年12月至次年4月，经验性启动时点为春节前10–15个交易日，若前期市场充分调整且政策与流动性预期向好，启动时间将显著提前 [4][9] - 春季行情风格特征为“大盘搭台，小盘唱戏”，以春节为分水岭，春节前受年报预告压力、险资配置偏好影响，以中证800为代表的大盘风格占优；春节后步入经济与业绩空窗期，流动性季节性改善，以中证2000为代表的中小成长显著跑赢 [4][9][10] - 若上一年度的强势主线在年初仍具备景气支撑，将率先启动“估值切换”并抢跑市场上涨，例如2014年初的游戏、2015年初的互联网+、2020年初的半导体以及2021年初的茅指数 [4][10] - 考虑到前期股指大幅调整、总量政策加码与增量入市环境，当下是布局春季行情的重要窗口，春节前具备产业趋势的大盘成长有望占优，受益险资“开门红”配置的大盘价值也有望反弹 [4][10] 行业比较与推荐 - **科技成长**：AI模型和应用进展加快，国内算力基础设施短缺，推荐港股互联网、传媒、计算机、算力板块，以及具备全球竞争优势的制造业出海，如电力设备、机械设备 [4][15][16] - 截至2025年9月，豆包大模型日均tokens调用量超过30万亿次，较2024年5月增长近253倍 [16][18] - 2010年来AI模型训练算力需求每年大约增长3倍（×4） [16][19] - 我国人均和产均算力规模及功率规模与美国有明显差距，例如户均算力规模为美国的1/5，产均算力规模为美国的1/16 [21][22] - 2025年11月以美元计价的出口增速为5.9%，其中汽车、船舶、集成电路等科技资本品出口增长表现出较强韧性 [16][25] - **大金融**：资本市场改革纵深有望重振风险偏好，推荐券商、保险；银行股息率仍超过4%，具备配置价值 [4][15][27] - 截至2025年12月13日，银行/非银金融的PB历史分位数（2010年以来）分别为17.42%/19.78%，明显低于沪深300的39.91% [27][28] - **顺周期消费**：消费板块调整三年后，估值与持仓处于低位，景气线索增多，推荐低股价、低库存、景气改善的消费股，如食品饮料、农林牧渔、酒店、旅游服务；周期板块看好有色、化工 [4][15][30] - 2025年11月CPI同比增速大幅回升至0.7%，服务消费、食品和部分耐用品价格边际改善明显 [30][33] - 服务消费景气改善，11月电影票房同比大幅提升，上海迪士尼拥挤度指数同比显著提升 [30][31] 主题投资推荐 - **商业航天**：长征十二甲火箭发射在即，中国星网加速卫星组网，截至2025年12月12日已完成16组127颗低轨卫星组网，预计2030年我国年卫星发射需求较2024年增长10余倍，看好液体火箭、卫星载荷、发射场等方向 [34][35] - **能源强国**：中央强调加快新型能源体系建设，扩大绿电应用，依据规划，2025年我国非化石能源消费比重有望达20%，2030年达25%，2025年1-10月新增发电装机中清洁能源占比已达84%，看好智能电网、新型储能、核聚变能等方向 [36][43][46] - **AI应用**：中央提出深化拓展“人工智能+”，2025年11月阿里千问APP月活增速高达149.03%，政策要求2027年新一代智能终端等应用普及率超70%，看好港股互联网、数据中心电力等方向 [37][38] - **内需消费**：政策推动建设强大国内市场，新消费场景兴起，例如“苏超”带动江苏全域多场景消费超380亿元，2024-2025冰雪季消费规模超1875亿元同比增长25%，看好冰雪旅游、赛事经济、新兴消费等方向 [39][44]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“强于大市” [28] 报告的核心观点 - 中央经济工作会议提出深入实施提振消费专项行动，释放服务消费潜力，大消费板块有望在后续政策拉动下带来业绩与估值修复 [1][3] - 报告看好政策支持下的服务消费、体育运动消费、精神需求相关消费等细分领域的投资机会，并关注各子行业中头部公司的表现 [3] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 - **整体观点**：中央经济工作会议提出深入实施提振消费专项行动、制定城乡居民增收计划、扩大优质商品和服务供给、优化“两新”政策、清理不合理限制措施，大消费板块有望受益于政策拉动 [3] - **社会服务**：旅游消费潜力持续释放，关注携程集团、华住酒店等头部公司；旅游零售行业企稳，政策加持下有望回暖；美妆行业平稳增长但不断进化，关注毛戈平、珀莱雅、上美股份、润本股份、贝泰妮、巨子生物、丸美股份等头部企业 [3] - **纺服**：体育运动消费受政策支持有望持续景气向好，看好城市户外运动赛道，优选市场份额有提升空间且经营业绩有望持续向上的头部运动户外品牌企业 [3] - **传媒**：建议关注与精神需求相关的细分赛道，以及能洞察消费人群情绪波动的公司，业绩确定性较强的潮玩IP品牌企业值得关注 [3] - **食品饮料-酒类**：大部分酒企2025年第三季度归母净利润回调幅度较第二季度进一步加深，行业持续出清；未来头部公司有望凭借市场管理和品牌优势提升份额；关注三条主线：需求相对坚挺的高端白酒、全国化持续推进的次高端白酒、基地市场扎实的地产酒 [3] - **食品饮料-大众品**：零食板块魔芋的品类红利依然突出；乳制品供需关系改善，头部乳企或将进入盈利修复通道；餐饮供应链景气度底部企稳，调味品、速冻食品等行业正在走出低谷 [3] 本周行情回顾 - 本周（12月8日-12月12日）沪深300累计下跌0.08% [5] - 大消费子行业中，仅农林牧渔（上涨0.12%）和传媒（上涨0.10%）上涨 [7] - 下跌的大消费子行业包括：商贸零售（下跌0.14%）、轻工制造（下跌1.11%）、消费者服务（下跌1.30%）、食品饮料（下跌1.63%）、家电（下跌1.95%）、纺织服装（下跌2.68%） [7] 社会服务 - **宏观动态**：2025年中央经济工作会议将“坚持内需主导，建设强大国内市场”列为2026年重点任务之首，其中提到深入实施提振消费专项行动、制定实施城乡居民增收计划、释放服务消费潜力等具体措施 [9] - **行业动态**：迪士尼宣布斥资10亿美元入股OpenAI，并将旗下200多个经典角色授权给ChatGPT和Sora社交短视频应用 [10] - **行业动态及重点公司公告**： - 中国中免和Avolta（dufry）入选上海机场浦东、虹桥机场进出境免税店中标候选名单 [13] - 美亚科技IPO审核通过，预计发行2281.853万股，募集资金约2.00亿元；2024年营收4.01亿元，净利润0.78亿元 [13] - 科锐国际控股股东计划减持公司股份590.41万股，占公司总股本的3% [13] - 永辉超市股东张轩松及其一致行动人减持公司1%的股份 [15] - 孩子王向港交所递交招股书，截至2025年9月30日，拥有母婴童业务门店1,143家，头皮及头发护理业务门店2,567家；2024年按GMV计在中国母婴童产品及服务市场份额为0.3%，排名第一 [15] - 丸美生物向港交所递交招股书，2024年旗下丸美和恋火品牌收入分别为20.55亿元和9.05亿元；2024年前三季度两品牌收入分别为17.74亿元和6.72亿元；2024年按零售额计是重组胶原蛋白护肤品细分领域的中国第三大美妆企业 [15] 纺服 - **公司动态**： - 三夫户外发布向特定对象发行A股股票上市公告书，新增股票上市数量为7,774,227股，上市时间为2025年12月12日 [16] - 锦泓集团发布员工持股计划股份回购注销实施公告，拟回购注销股票合计848,200股 [16] - 华利集团发布关于部分闲置募集资金现金管理到期赎回并继续进行现金管理的公告，近期赎回理财产品本金共计1.55亿元，获得收益59.88万元 [16] 传媒 - **公司动态**：三七互娱全资子公司拟参与投资Lighthouse Founders' Fund L.P.，该基金实际总规模预计不超过8000万美元，三七互娱子公司拟出资不超过200万美元，约占基金规模的2.5% [17] 食品饮料-酒类 - **行业重大事件**： - 五粮液官宣第八代五粮液最新活动政策，即日起至2026年11月25日，消费者扫码有机会获得美加墨世界杯小组赛官方款待票等奖品 [20] - 洋河梦之蓝M6+成为央视《2026年春节联欢晚会》独家报时合作伙伴 [20] - 珍酒发布丙午马年生肖文创产品“珍酒·错金马”，定价4888元/坛 [20] - 2025年1-10月，中国酒业指数静态指数为120.68点，环比下降2.72点；白酒指数静态指数为113.27点，环比下降2.20点 [20] - **高端白酒批价**：截至2025年12月12日，茅台22年整箱批价1900元/瓶，环比上周下降20元；22年散装批价1800元/瓶，环比上周下降20元；普五（八代）批价850元/瓶，环比上周持平 [24] 食品饮料-大众品 - **行业动态及重点公司公告**： - 盐津铺子举办大魔王战略发布会，宣布聚焦“中国风味零食”、“健康高蛋白零食”与“健康甜味零食”三大黄金赛道 [25] - 挪瓦咖啡全球门店数量突破10000家，覆盖国内超300座城市；2025年同比增长幅度达4倍以上，单月开店数最高达1800家 [25] - 广州酒家向9名激励对象授予股票期权13.80万份，行权价格17.14元/份；授予限制性股票20.70万股，授予价格9.43元/股 [25] - 天润乳业子公司共计收到政府补助1249.34万元，预计将增加公司2025年度归属于上市公司股东的净利润822.06万元 [25] 家电 - **行业动态及重点公司公告**： - 苏泊尔董事苏显泽辞职，被聘任为公司名誉董事长 [26] - 2025年11月，我国电动两轮车行业生产量约为249万台，同比下滑29.1%；总销量约为244万台，同比下滑27% [26] - 2025年10月，中国家用净水器生产量145.8万台，同比下滑12.1%；销售量145.2万台，同比下滑12.6% [26] - 2025年前三季度，全球智能扫地机器人市场累计出货1742.4万台，同比增长18.7%；其中中国智能扫地机器人市场累计出货量达463万台，同比增长27.2% [26]

核心观点 - 报告认为，当前成长风格反弹的短期驱动因素包括美联储降息带来的流动性外部约束缓和，以及美国对华H200芯片出口解禁、AI算力先进产能供不应求、商业航天主题催化等产业积极变化[2][10] - 报告判断，当前成长主线或仍处于高位震荡区间，反弹空间受到美联储2026年降息节奏不确定性、日本央行重启加息周期、海外科技股调整及大盘风格偏强等因素限制[2][10] - 短期来看，跨年行情或成为成长反弹的第一个窗口期，因该阶段资金整体宽裕，成长板块通常不会缺席[2][3][10] - 长期来看，假设当前仍处于成长股牛市的早期，成长主线在牛市中期波动较大（涨1-2个季度调整1个季度），牛市后期在增量资金驱动下大概率出现第二波加速上涨，若更多成长股能兑现业绩，第二波上涨的速度和空间均有望比牛市初期更大[2][3][10][15] - 成长股内部大概率会继续轮动和扩散，当前成长股估值大多不低，高性价比细分行业或更具配置价值，后续可关注右侧涨业绩带来的市净率（PB）抬升机会[2][3][10] 跨年行情分析 - 历史数据显示，在跨年行情指数上涨阶段，大类板块整体表现为成长>周期>消费>金融>稳定[3][11] - 成长板块在跨年行情中往往不会缺席，仅在2011年、2021年、2022年表现偏弱[11] - 当前宏观经济预期偏弱，“十五五”规划明确以科技创新推动高质量发展，叠加美联储降息落地，成长股净资产收益率（ROE）仍有相对优势，因此跨年行情被视为成长反弹的短期窗口期[3][11] - 周期板块受益于跨年行情中积极的政策预期，在大部分情况下表现较好；金融和稳定板块因弹性不足，在大部分情况下表现偏弱[11] 成长股牛市阶段与历史类比 - 报告以2013-2015年成长股牛市为参照，认为牛市初期通常有第一波快速上涨，但此阶段成长股往往难以兑现业绩[3][15] - 牛市中期会经历一段震荡期（涨1-2个季度调整1个季度，超额收益走平或缓慢上升）[3][15] - 牛市后期在增量资金驱动下通常会有第二波上涨，若业绩能兑现，其速度和空间有望超过牛市初期[3][15] - 以2013-2015年的手游和互联网金融板块为例，两者在牛市初期均因业绩兑现不强而经历超额收益震荡，在牛市后期（如2015年上半年）则随着盈利能力（ROE）改善而出现第二波强劲上涨，其中互联网金融板块在2015年上半年的超额收益达到214%[16][19][20] - 成长股内部存在轮动和扩散，例如2013-2015年牛市期间，公募基金持仓成长股（传媒、电子、计算机、军工）的比例从2012年底到2014年初大幅增加接近20个百分点，而在2014年中至2015年的第二阶段，持仓比例仅净增加约6个百分点，且领涨板块和基金重仓板块发生变化[21][24][25] 当前成长股估值与配置机会 - 静态估值分析显示，通信和传媒行业性价比较好，电子、电力设备、军工性价比中等，计算机性价比偏低[26][27] - 动态来看，消费电子是估值性价比较好的方向，盈利逐步稳定后有望迎来产业链创新[3][26] - 传媒行业性价比较优，其中游戏是当前估值性价比较好的细分方向[3][26] - 电力设备行业基本面触底反转，ROE有望持续改善，细分行业中风电、电池估值性价比较好[3][26] - 军工行业若订单周期改善，同时受益于主题行情，也有配置价值[3][26] - 后续业绩改善机会可能来源于AI应用商业化拐点、端侧AI加速落地，以及电力设备基本面反转等[10][26] 近期市场表现与配置观点 - 报告发布当周（截至2025年12月13日），A股市场成长风格反弹，创业板50指数上涨2.87%，创业板指上涨2.74%[36] - 申万一级行业中，通信（+6.27%）、国防军工（+2.80%）、电子（+2.63%）领涨[36] - 概念板块中，卫星概念（+17.69%）、共封装光学（+6.59%）领涨[36] - 报告建议近期配置关注风格切换，可关注低位价值板块，非银金融弹性逐渐增加[32] - 在成长板块内部，可关注低位的电力设备、AI应用端[32] - 周期股在半年内也有望存在弹性表现[32] - 具体的行业配置建议包括：非银金融、电力设备、机械设备、有色金属[33][35]

写在前面：打破桎梏，改写历史 24年「924」以来，随着中国经济系统性风险的下降、全球AI产业趋势的共振，中国权益资产步入了新一轮牛市。 AH股与全球共振，25年也是全球主要权益资产的牛市，且全球股市呈现出趋同的交易特征：科技+资源，估值驱动，市值集中度迈向新高。 而在这新一轮牛市运行的过程中，无论是和机构投资者交流、还是出于自身的研究心得，我们都体会到一个愈发值得讨论的新趋势—— "历史经验规律总是用来被打破的"。 我们希望把今年以来引发热议、引人深思的"可能被打破的规律"做一个总结，值得思考的是：如果桎梏于历史规律，可能会在全新的市场运行阶段错失很大 的机遇。 展望未来，哪些历史规律已经或者很可能被打破？我们该如何迎接这些变化背后指向的全新时代？ 第一，AH盈利的研判框架与历史的固有思路相比，当下必须做出重大调整： 今年，在地产/基建/内需消费等传统经济体感未有显著改善的情况下，A股非金融的ROE实现了连续3个季度的企稳。上市公司的利润结构已经发生了很大变 化。 第二，A股历史上还没有出现过连续3年"提估值"。 在24-25年连续2年估值正贡献的情况下，如何看待26年的估值变化？能否打破历史规律？ 第三， ...

报告行业投资评级 - 行业评级：增持 [5] 报告核心观点 - 迪士尼与OpenAI的战略合作是行业标志性事件，迪士尼向OpenAI投资10亿美元并达成三年期许可协议，授权其使用超过200个经典IP角色进行AI短内容开发 [3][5][7] - 该合作对双方具有战略价值：对OpenAI而言，获得IP合法使用权有助于解决Sora内容“有技术无温度”的痛点，推动平台从“技术玩具”升级为“创意社区”，同时迪士尼作为重要企业客户将为其提供宝贵的商业化样本 [5][8]；对迪士尼而言，合作打开了IP商业化的全新维度，经典IP有望实现价值重塑和多轮变现，通过持续内容创作与粉丝互动有效延长IP生命周期 [5][8] - 行业趋势显示，AI行业竞争正从技术转向“技术+内容”的生态建设，版权规则趋于规范，正版授权成为AI企业的合规护城河，此次合作有望推动多模态大模型公司与版权公司展开规模化合作 [5][8] 根据相关目录分别总结 1. 迪士尼与OpenAI合作详情 - 北美当地时间12月11日，华特迪士尼公司宣布将向OpenAI投资10亿美元，并达成一项为期三年的许可协议，且第一年享有排他性 [7] - 根据协议，Sora将能生成使用来自迪士尼、漫威、皮克斯和星球大战的200多个动画角色、服装、道具、载具和标志性场景的用户发起短视频，但不涉及人物肖像或配音的使用 [5][7] - 迪士尼将在Disney+平台上投放精选的用户生成Sora视频，双方将合作利用OpenAI模型为Disney+订阅用户打造新体验，生成的视频和图像预计于2026年初开始提供 [5][7] 2. 一周行业及公司要闻 2.1. AI动态 - 港中文与美团开源“视觉推理通才”模型OneThinker，覆盖图像与视频两种模态下的十类核心视觉任务 [14] - 谷歌推出基于Gemini 3 Pro构建的新版Deep Research Agent，并发布新网络研究Agent基准DeepSearchQA及全新交互API [14][15] 2.2. 影视/游戏动态 - 迪士尼动画《疯狂动物城2》在中国内地市场累计票房突破30.20亿元 [15] - 苹果公布2025年度游戏榜单，《Pokemon TCG Pocket》成为全球大部分市场iPhone年度游戏，《无畏契约：源能行动》摘得国内App Store年度游戏桂冠 [15] 3. 传媒上市公司公告摘要 - **三七互娱**：全资子公司拟出资不超过200万美元参与投资总规模预计不超过8000万美元的Lighthouse Founders' Fund L.P.，该基金将投资于AI及其他相关泛科技领域的优质企业 [16] - **博瑞传播**：拟以自有资金6649.02万元向关联方收购每经科技合计51%股权，以推动公司向传媒数字化、智能化转型 [17] 4. 行业主要数据更新 影片票房 - 2025年第50周（12.05-12.12），影片《疯狂动物城2》以区间票房83661.6万元位居榜首，累计票房已达320866万元 [19][20] - 同期，影投票房排名第一的为万达电影，票房为19038.6万元，上座率为10.4% [21] 游戏市场 - 截至12月12日，iOS中国区免费榜TOP30游戏中，《三角洲行动》、《无畏契约：源能行动》、《王者荣耀》排名前三 [22][23] - iOS中国区畅销榜TOP30游戏中，《金铲铲之战》、《王者荣耀》、《无尽冬日》排名前三 [27] 5. 市场表现与投资建议 - 12月5日至12月12日，传媒（申万）指数上涨0.2551%，在31个行业中排名第8，表现强于上证指数（下跌0.34%）、沪深300（下跌0.08%）和上证中小（上涨0.07%），但弱于创业板指（上涨2.74%）和深证成指（上涨0.84%） [5][12] - 报告建议布局垂直细分领域业绩有望持续高增的投资机会，推荐及关注标的包括恺英网络、三七互娱、芒果超媒、上海电影、万达电影等 [5][9][12] - 报告提供了部分推荐公司的估值数据，例如：万达电影市值242.64亿元，2025年预测PE为18.84倍；芒果超媒市值448.41亿元，2025年预测PE为23.73倍；上海电影市值131.32亿元，2025年预测PE为48.83倍 [13]

公司概况与业务模式 - 公司为河北无线传媒股份有限公司，股票代码301551 [3] - 公司是河北省IPTV集成播控服务的独家运营商，业务由河北广播电视台授权 [3] - 业务垄断当地近1500万户家庭的大屏视听服务，覆盖直播、影视点播、教育、游戏等内容，并通过三大电信运营商推广 [3] 财务表现与业绩趋势 - 2021年至2024年，公司营收逐年下滑，分别为6.721亿元、6.537亿元、6.463亿元和6.133亿元 [4] - 同期净利润亦逐年下滑，分别为3.557亿元、2.911亿元、2.839亿元和2.615亿元 [4] - 2024年净利润同比下降7.89% [4] - 2025年三季报显示归母净利润为2.171亿元，同比增长14.85% [7] 上市过程与股价表现 - 公司于2024年9月以9.4元/股的发行价在创业板上市，保荐及主承销机构为中信建投，收取费用1300.94万元 [7] - IPO实际募集资金3.8亿元，较原计划的11.5亿元缩水超66% [9] - 上市后前五个交易日不设涨跌幅限制，股价被爆炒，第三个交易日上涨257%，最高触及360.23元，较发行价暴涨约37倍 [9][14] - 股价随后从高点持续下跌，累计跌幅超90%，跌至约33元 [1][14] - 有散户投资者在358元买入600股（耗资21万元），账户市值仅剩2万多元，亏损超90% [9][14] 股价下跌的催化剂与未来压力 - 2025年9月26日，公司1.17亿股首发限售股解禁，占总股本29.17%，按解禁前股价计算市值超50亿元，流通股数量瞬间增加3倍 [11] - 原始股东持股成本约1元，即便按33元减持仍有巨大获利空间 [11] - 近期已有四位股东计划减持4.7%的股份，拟套现7亿多元 [11] - 公司后续仍有2.45亿股限售股待解禁，占总股本61.36%，未来面临持续抛压 [11]