报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 上周资金面整体均衡偏松，市场对资金面预期乐观，年前资金面扰动不大；本周需关注国内12月LPR报价、11月规模以上工业企业利润数等数据，MLF预计继续超额续作，流动性保持平稳偏松 [2][5][7] 各方面情况总结 利率情况 - 银行间利率分化，DR007均值为1.44%，较前一周上行4BP，R007均值为1.51%，较前一周上行，DR001和R001均值分别为1.27%和1.35%；交易所回购利率上行，GC007均值为1.55% [2][7] - 存单利率和IRS收益率下行，上周存单净融资规模-670亿元，1年期AAA存单到期收益率为1.64%，较前一周下行；1年期FR007利率互换均值为1.52%，较前一周小幅下行 [2] - 票据利率下行，12月19日6M国股票据转贴报价0.89%，较前一周最后一个交易日下行；美元兑人民币汇率下行，上周五报7.04，较前一周下行，中美利差走阔 [4] 成交量与融出融入情况 - 回购成交量上行，上周质押式回购成交量在8.3 - 8.6万亿元之间，R001回购成交量均值为76346亿元，较前一周上行4094亿元；未到期回购余额为12.9万亿元，较前一周上行 [3] - 大行融出规模下行，券商融入规模下行，基金、理财融入规模上行；截至12月19日，大行、货基逆回购余额分别为5.18万亿元、1.94万亿元，较前一周分别下行219亿元、510亿元；券商、基金、理财正回购余额分别为1.69万亿元、2.12万亿元、9331亿元，分别较前一周下行51亿元、上行260亿元、上行389亿元 [3] 公开市场情况 - 上周公开市场到期7485亿元，投放6575亿元，净回笼910亿元；截至上周最后一个交易日，逆回购未到期余额为4575亿元，较前一周下行 [7] - 本周公开市场资金到期8775亿，其中逆回购到期4575亿元，国库现金定存到期1200亿元，MLF到期3000亿元；预计本周MLF继续超额续作，流动性保持平稳偏松 [5] 本周关注要点 - 周一12月贷款市场报价利率（LPR）维持不变；周二将公布美国三季度GDP；周六将公布我国11月规模以上工业企业利润同比 [5] - 税期扰动已过，但本周政府债供给规模较上周上升，或给资金面带来一定扰动 [5]

纪要涉及的行业或公司 * 固收行业（债券市场）[1] 核心观点与论据 * **财政政策重心转变**：当前财政政策重心已从传统的需求刺激转向债务化解，这导致债券供给直接影响收益率定价，而非通过复杂的传导链条影响经济增长预期[1][2] * **债券供给压力显著**：预计2026年全年政府新增债券发行将超过26万亿元，其中至少四分之一（即超过6.5万亿元）为10年以上的超长期限债券，银行承接能力和市场冲击有待观察[1][4] * **货币政策作用有限**：降息更多是为提振市场信心、配合宏观政策，预计2026年一季度或有一次降息操作[1][5]；降准主要用于维护银行流动性以应对存款流出压力，不应过度解读为市场利好或收益率大幅下降的信号[1][5] * **大型银行行为是关键风向标**：需密切关注12月下半月大型银行的行为，若其持续抛售（尤其是超长期限）老券，表明利率风险控制仍需加强；若开始买入，则说明利率风险已可控[1][6][9] * **市场存在波动区间与止盈时机**：市场存在明显的波动区间，超出区间则属于超涨，是较好的止盈时机，例如情绪高涨时应及时止盈，因市场压力长期存在[1][8] * **交易逻辑需转变**：不应简单线性定性判断多空，而应从供给视角和市场预期视角看待交易情绪及其反转[3][16] 其他重要内容 * **资金面与财政支出**：12月中旬通常是资金最紧张的时点，而最后两周是财政集中支出期，年末财政支出增加或缓解资金压力[3][10][11]；本周（12月中旬）为税期窗口期，资金面偏紧[3][11] * **关键利率点位与利差**：当前十年期与30年期国债利差为40个基点（BP），短期内大幅偏离概率低[3][13]；若十年期国债波动区间为1.8%-1.85%，则对应30年期国债区间为2.18%-2.27%[3][13]；30年期国债在2.50%附近是较好的入场点，可能吸引外围资金[3][13]；需重点关注30年期地方债在2.5%以下的位置[7] * **央行操作与市场利率**：近期央行投放边际超额幅度不大，6个月期边际利率可能维持当前水平，存单收益率预计将维持在1.65%左右[3][14] * **机构行为特点**：年末中小机构有兑现服务需求，但其指引行为可能提前结束，最后阶段更多是偏抢跑行为[3][12]

纪要涉及的行业或公司 * 固收债券市场，特别是超长债（如30年期国债）[1] * 涉及债券类型包括国债、地方债、信用债（如二级资本债）、浮息债、存单等[3][9][12][13] 核心观点与论据 * **超长债市场现状与短期展望** * 近期超长债波动明显放大，利率上行，主要受供给预期强劲和需求疲软影响[1][2] * 短期内存在反弹机会，因30年利率水平及30年与10年利差已回到2022年四季度状态[3] * 但反弹空间有限，因配置力量不强、降息交易预期不高，若反弹延续应及时减持[1][3] * **货币政策与利率走势判断** * 预计2026年货币政策或宽松，但宽松预期在3-4月更明显，1-2月不明显，不建议在此期间进行降息交易[1][4] * 受春季躁动和经济开门红预期影响，10年期国债收益率可能升至1.9%左右，但突破2%概率较低[1][4] * **具体债券品种选择与策略** * **超长债选择**：当前流动性较好的超长债券包括T6、T2和25普通国债02[1][5] * **新老券利差**：30年老券（如25特5与25特6）存在约10BP以上利差，具有持有价值，但利差压缩速度可能较慢，建议明年1月中后期再加配[1][5] * **特定券种（2502）**：若2026年续发，规模可能达2500亿至3000亿，成为活跃券，利率可能比特六低10个基点，具博弈价值；若不续发则价值减弱[1][6][7] * **投资组合与策略建议** * **策略一（低久期防守）**：结合宽松资金水平，采取票息策略，如选择两年左右信用债[3][10] * **策略二（捕捉反弹）**：关注30年国债反弹机会[3][10] * **十年期国债**：新券250022因规模小具主力券潜力，持有价值较强[3][11] * **十年期国开债**：优先选择215，但需关注明年1月份220的发行情况[11] * **其他债券类别投资观点** * **地方债**：优先考虑隐含税率在4%以上的新券[3][12] * **信用债**：关注三年期二级资本债与三年期国开债的利差压缩空间[3][12] * **浮息债**：目前价格偏贵，但如25龙发XFL09仍具提成价值[3][13] * **对冲策略**：买入5年期国开债并做空国债期货，可获得约1.95%的回报，风险小回报稳定[3][13] * **交易与持有策略** * **超短期高频交易**：应选择流动性最好的25特6[1][8] * **短期持有（做反弹）**：可关注2502的投资价值[1][8] * **存单策略**：当前资金宽松，票息策略较好，建议关注3个月左右存单；或选择3个月到期后转一年存单，或直接选9个月左右存单[1][9] 其他重要内容 * **市场情绪与行情**：12月份跨年配置行情未如预期出现[2] * **历史参照**：今年（2025年）三四月份曾出现类似的对冲策略机会[14] * **风险提示**：需注意理财净值化影响及银行配置意愿变化对信用债（如二级资本债）的影响[12]

货币市场账户利率环境 - 美联储在2024年降息三次并在2025年进行了第二次降息 导致存款利率包括货币市场账户利率持续下降[1] - 当前货币市场账户全国平均利率仅为0.59% 但顶级高收益账户提供超过4%的年化收益率 是平均水平的六倍以上[2] 高收益账户提供商特征 - 在线银行因运营成本显著降低 能够以高存款利率和低费用的形式向客户让利 是寻找最佳货币市场账户利率的理想选择[4] - 信用合作社作为非营利性金融合作社 同样以提供有竞争力的利率和较少费用而闻名 尽管许多有特定的会员资格要求[5] 货币市场账户产品特性 - 货币市场账户适合短期储蓄目标 通常提供比普通储蓄账户更高的利率 并且比存款证等其他选项更容易取用资金[5] - 账户由联邦存款保险公司提供标准25万美元的存款保险 使其比可能受市场风险影响的货币市场基金更安全[6] - 许多账户要求最低余额以开户并获得最高广告利率 若无法维持可能产生费用或无法享受最佳利率[6] - 账户可能限制每月交易次数 对于需要频繁使用资金的情况需予以考虑[7] 适用场景与替代方案 - 当希望获得比普通储蓄账户更多利息且不愿将资金锁定在存款证中时 货币市场账户是合适的选择[7] - 当能够维持最低余额以避免费用时 适合使用该账户[7] - 当希望为应急或近期支出保持资金易于取用时 适合使用该账户[8] - 没有账户或投资能保证12%的回报 为实现财富显著增长 投资股票、共同基金、交易所交易基金等市场证券是更佳策略 股市年平均回报率约为10%[10]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 存单在供给冲击和多重扰动下维持震荡，未上行已属不易，其收益率潜在上行动力可能大于下行动力，MLF 可能随存单利率随行就市补降 [4][20][21] - 今年存单发行短期化受需求和成本因素主导，明年或向常态化修复，但 9M 和 1Y 存单发行占比仍低于 2024 年 [4][26][33] - 今年存单年末抢跑行情可能弱化，大概率在 1.6%上方震荡，进一步下行需超预期因素推动 [4][37][38] 根据相关目录分别进行总结 本周（11.24 - 11.28）债市有所调整 - 本周债市调整，周五小幅修复，主导因素包括担忧央行买债规模、股市提振、公募费率新规及地产债展期等，10 年国债活跃券 250016 周初开于 1.812%左右，周三和周四触及高位，周五缓和 [9] - 本周跨月周资金稳定，11 月最后一周 DR001 连续五天保持在 1.3% - 1.33%，全月均值 1.37%，高于 10 月但低于 9 月 [9] - 存单方面收益率窄幅波动，本周 1Y AAA 存单收益率在 1 个 bp 内波动，区间 1.635% - 1.645%，截至周五为 1.64%，较上周五上行 0.5bps，驱动力主要在股份制行 [10] 存单的热点问题探讨 存单在“上不去”和“下不来”的僵持之中，没有上去可能已经来之不易 - 8 月以来存单收益率低波震荡，央行恢复买债带来一过性行情后又进入平台震荡，维持震荡未上行已属不易 [19] - 2025 年广义赤字规模达 14.36 万亿元，较 2023 年提升超 40%，但积极财政与宽松货币政策结合，央行投放流动性支撑银行负债端，使国债、地方债和存单收益率上行幅度有限 [4][20] - 存单还面临外资减持和资金活化等扰动，5 月降息后 1Y AAA 存单收益率两度接近或超过 1.7%，央行均有呵护支持，存单潜在上行动力可能大于下行动力 [20][21] - MLF 改为多重价位中标后，1Y 存单构成 MLF 定价参考，MLF 中标利率下降可能是随行就市补降，不必然带动存单收益率下行 [21] 今年存单发行短期化的背后或主要是需求主导和成本考量 - 需求方面，2024 年 11 月末同业存款利率定价自律后，货币基金对同业存款需求转移到同业存单，为降低市值法净值波动，缩短存单持仓久期，加大中短期限存单需求 [29] - 成本角度，今年一季度银行发行中短期限存单扛过高成本难关，二季度起流动性环境友好，存单收益率曲线修复，银行更愿“滚动发行”短期限存单降低综合成本 [33] - 明年存单发行可能向常态化修复，9M 和 1Y 存单发行占比或高于 2025 年但低于 2024 年 [33] 存单年末的抢跑行情通常是对来年下行预期的浓缩，但今年可能有所弱化 - 债市方面，公募债基赎回费率问题悬而未决、降息预期弱化、股债性价比不佳等因素，使市场观望，配置盘抢跑动力不足 [37] - 存单方面，关注明年银行负债成本是否下降，2026 年宽财政扩张对存单构成压力，存单保持温和依赖央行支持力度 [38] - 央行对降息克制，“十五五”开局或有一揽子支持政策，但降息能否传导至存单不确定，年末存单抢跑行情可能弱化，大概率在 1.6%上方震荡，后续关注 12 月政治局会议和中央经济工作会议 [38]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 债市后续修复行情或继续，存单利率有望修复下行，建议采取哑铃型配置策略 [1][5][21] 相关目录总结 债市修复情况 - 本周债市显著修复，各期限利率普遍下行，10 年和 30 年国债利率分别下行 5.3bps 和 7.0bps 至 1.8%和 2.14%，3 年和 5 年二级资本债大幅下行 9.1bps 和 7.7bps，1 年 AAA 存单累计下行 4.8bps 至 1.63% [1][8] - 三季度债市与基本面和资金面背离，现风险因素渐退，基本面承压、资产荒加大，央行恢复国债买卖稳定预期，债市修复行情或持续 [1][8] 存单表现及影响因素 - 存单在债市修复中表现滞后，此前 1 年 AAA 存单利率在 1.65%-1.7%运行，本周回落但市场对持续性存疑，其高利率约束短端和短信用利率 [2][9] - 存单利率与资金背离、下行滞后主要因银行和外资减持，今年 3 月至 9 月存单托管总量减 1.2 万亿元，银行合计减持 1.25 万亿元，外资减持 4217 亿元，广义基金增持 3460 亿元 [2][12] - 银行负债端久期缩短、资产端久期拉长，资产负债久期不匹配，净稳定资金比例指标压力使银行存单配置力量减弱、融资需求提升，10 月股份行存单净融资 6244 亿元 [3][13] - 汇率升值使外资配置存单行为改变，今年 4 月至 9 月外资持有存单从 1.3 万亿元降至 8561 亿元，月均降 843 亿元 [4][18] 存单利率修复前景 - 10 月存单净融资 7973 亿元缓解银行负债压力和后续融资需求，外资持有存单规模降至 8561 亿元，继续下降空间有限，存单利率有望修复下行 [4][20] 投资策略 - 债市进入修复期，哑铃型配置占优，可控制风险并获整体利率下行和利差收窄双重利好，预计 4 季度中后段利率更顺畅下行，10 年国债利率年底有望修复至 1.6%-1.65% [5][21]

国民储蓄趋势 - 2024年上半年住户存款新增额高达9.27万亿元人民币，显示国民储蓄热情高涨 [1] 银行卡优势 - 便捷性与即时性是其核心优势，可通过自动取款机、手机银行、网上银行等多种渠道随时进行资金存取、转账和查询 [3][8] - 消费场景丰富，无论是线上购物还是线下实体店，绑定移动支付工具即可轻松完成交易 [10] - 资金管理灵活，可用于购买定期存款、银行理财产品、基金等多元化投资，并可设置自动转账缴纳生活费用 [10] 银行卡风险 - 面临手机遗失或被盗导致绑定银行卡信息泄露的风险 [10] - 用户安全意识不足可能导致个人信息泄露，被不法分子利用进行盗刷，安全防护能力相对较弱 [10] 存单优势 - 提供稳健的利息收益，安全性高，能有效锁定未来收益，在投资环境不佳时是明智选择 [11] - 有助于强制储蓄与规划，对于有明确理财目标的家庭是有效工具，可避免资金被随意挪用 [11] - 安全性较高，即使存单遗失或被盗，他人也无法凭空取款，需核实身份证件和密码 [11] 存单劣势 - 流动性较差，存期内提前支取资金将按活期存款利率计算利息，导致利息损失 [12] - 可能丧失潜在机会成本，资金锁定在长期定期存款中，无法用于其他更具潜力的投资项目 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 债市调整期的抗跌资产图谱为国债>存单>城投债>银行永续债>银行二级资本债；低等级城投债在流动性驱动型调整中，有时表现出超越其信用等级的韧性，流动性压力下可回归票息策略[1] 根据相关目录分别进行总结 债市调整复盘与核心驱动因素 - 债券市场呈现“牛长熊短”特征，近年来收益率整体震荡下行，但有多次急跌，20年以来经历六次显著调整，除2020年调整幅度大且持续时间长，其余五次10Y国债收益率调整幅度集中在10 - 30bp，调整持续时间集中在10 - 30日[13] - 六次调整核心驱动因素归纳为三类：货币政策与流动性驱动，如2020年5月、2023年8月、2025年2月，央行收紧流动性等致短端利率上行幅度大于长端，曲线熊平；经济增长与通胀预期驱动，如2022年2月，宏观经济数据向好或有通胀压力，长端利率上行明显，期限利差可能扩大；政策驱动，如2024年9月，重大政策或外部事件使市场经济预期扭转，资金从避险资产流向风险资产[17][27][28] 不同驱动因素下的抗跌资产选择矩阵 - 整体调整幅度上，机构行为主导时利率债更抗跌，基本面修复预期主导时信用债相对更抗跌[29] - 货币政策与流动性驱动时，各类资产抗跌程度为低等级城投（短期限）>国债（中长久期）>存单≈高等级城投（短期限）>二永债（各期限）[3] - 政策驱动+经济增长与通胀预期等多因素叠加时，资产抗跌程度为国债（短期限）>存单>国债（中长期限）>高等级二永/城投>低等级二永>低等级城投；从整体抗跌性看国债>存单>城投债>银行永续债＞银行二级资本债；低等级城投债因高票息，在流动性压力阶段吸引部分投资者采取票息策略，表现出抗跌特征[4][32] 抗跌资产共性总结及投资建议 - 抗跌资产具有高流动性、低久期风险和强避险属性；低等级城投债抗跌源于“高票息”，部分投资者在波动期采取“票息策略”[37] - 基于驱动因素预判跌幅空间，预期流动性收紧或机构行为冲击时，缩短组合久期，增配存单[39] - 基于赔率因素及时止盈，大跌中调整大的品种可能前期被超买，如今年1 - 2月短端利率债[39] - 构建“核心 - 卫星”资产组合，以利率和存单为核心提供抗跌性，通过二永和城投获取高票息和超额回报[39] - 将二永债作为市场“反向风向标”，利差收窄、交易拥挤是风险积聚信号，是市场调整先行指标[39] - 利用低等级城投票息策略作为波动缓冲垫，在无系统性信用风险阶段，挖掘中短期限、现金流可靠的低等级城投债，“买入并持有到期”获取高票息[40]

储蓄趋势背景 - 2024年上半年中国居民新增人民币存款达9.27万亿元[1] - 居民储蓄偏好增强源于对生活稳定性的追求，包括应对失业、子女教育及养老等需求[3] - 投资渠道如股市、基金及楼市表现波动或不佳，促使资金流向保本的银行存款[3] 银行卡储蓄方式 - 主要优势在于便捷性，支持24小时通过手机银行及ATM进行操作，不受银行营业时间限制[4][5] - 与移动支付（如支付宝、微信）无缝集成，简化消费支付流程，减少现金携带需求[5] - 具备活期与定期存款分类功能，并可在线购买理财产品及设置自动缴费，提升资金管理效率[7] 银行卡相关风险 - 存在安全隐患，如手机丢失或信息泄露可能导致资金被盗刷[8][9] - 资金“无形”易引发过度消费，不利于储蓄目标的实现[10] 存单储蓄方式 - 核心吸引力在于本金安全与固定利率，符合保守型投资者的保本需求[11][12] - 通过锁定期限（如一年、三年或五年）实现强制储蓄，适用于长期财务目标如教育或养老[13] - 纸质存单需本人凭身份证及密码支取，丢失后可挂失补办，安全性较高[14] 存单的局限性 - 流动性差，提前支取通常按活期利率计息，可能导致利息损失[15][16] - 长期存单可能错失更高收益的投资机会，例如年化5%的理财产品[17][18] 适用人群分析 - 年轻人（20-35岁）偏好银行卡的灵活性，但需加强安全措施如密码保护及短信提醒[20] - 年长群体（50岁以上）更青睐存单的稳定性，可搭配少量银行卡资金用于日常支付[20] - 有长期目标者可采用“存单+银行卡”组合，以存单保障主体资金安全，银行卡配置短期理财提升收益[22]

文章核心观点 - 技术浪潮正驱动金融业向数字化、智能化、场景化演变，金融业务、机构和服务的边界趋于复杂和模糊 [1][3] - “三新”经济与金融业在国民经济中占据重要地位，其增加值分别占GDP的18%和8% [1] - 应对行业演变需坚持同等监管、守住风险底线并以客户为中心 [5] 技术对金融业态的影响 - 新一轮技术革命催生新金融业态，人工智能等技术突破正迎来价值落地的关键拐点，加速新业务模式涌现 [3] - 历史上造纸术、印刷术催生纸币及票据等金融形态，电报电话技术支撑了跨境金融业务发展 [3] - 银行、保险、证券、基金、资管和支付等主要金融业态均伴随技术变革经调整演化而形成 [3] 金融供给方式与分工的演变 - 人工智能、大数据、物联网等技术广泛应用，使金融机构难以将技术全部内化，与外部第三方科技公司合作成为必然 [4] - 金融产业链因技术介入而深度重构，产品设计、风险管控、销售等业务被分割，不同市场主体间接或直接参与金融服务分工 [4] - 金融服务模式发生较大变化，现代金融服务被分割切块，由多元主体提供 [4] 金融消费行为与边界的演变 - 公众金融消费行为呈现线上化、平台化、场景化特点，金融交易与客户线上非金融生活场景关联度提高 [4] - 一站式服务和便捷操作提升金融与非金融场景切换效率，一般消费支付可链接存款、信贷、保险等产品，服务相互嵌套使边界模糊 [4] - 大量高频场景和金融行为数据在线积累，通过数据画像更易分析客户信用及风险偏好，使金融需求可精准触达 [5] 行业发展建议 - 建议坚持同类业务同等监管原则，依法将所有金融活动纳入监管 [5] - 建议坚守风险底线，辨证看待金融业务中的技术应用 [5] - 建议以客户为中心，以有温度的金融服务满足经济社会发展需要 [5]