密集宏观事件落地，虽未有超预期 增量政策，但建议偏乐观看待 0755-23375161 chenzy@wkqh.cn 从业资格号：F03098415 交易咨询号：Z0020771 陈张滢（黑色建材组） 锰硅周报 2025/12/13 CONTENTS 目录 01 周度评估及策略推荐 04 供给及需求 02 期现市场 05 库存 03 利润及成本 06 图形走势 产业链示意图 01 周度评估及策略推荐 周度要点小结 ◆ 天津6517锰硅现货市场报价5700元/吨，环比-20元/吨；期货主力（SM603）收盘报5730元/吨，环比-28元/吨；基差160元/吨，环比+8元/吨， 基差率2.74%，处于历史统计值的偏高水平。 ◆ 利润：锰硅测算即期利润（不含折旧等费用）维持低位，内蒙-551元/吨，环比+27元/吨；宁夏-707元/吨，环比-42元/吨；广西-671元/吨， 环比+76元/吨。（利润为测算值，仅供参考） ◆ 成本：测算内蒙锰硅即期成本（不含折旧等费用)在6071元/吨，环比-37元/吨；宁夏在6187元/吨，环比+2元/吨；广西在6271元/吨，环比- 26元/吨。（成本为测算值，仅供参考） ◆ 供 ...

宏观政策基调 - 财政政策延续“更加积极”表述，但侧重点转向改善财政收入、保持必要债务强度与优化支出结构[3][12][18] - 货币政策延续“适度宽松”表述，但重心转向宽货币与宽信用并重，并强调灵活高效运用降准降息等工具以促进增长与物价回升[3][12][22] - 预计2026年狭义与广义财政赤字率或与2025年持平，广义财政赤字规模可能小幅增加[19] - 预计2026年财政收入增速为2%-3%，广义财政支出增速为4%-5%[19][21] - 预计2026年或有1-2次降准降息，且宜早不宜迟[23] 经济发展理念与重点任务 - 会议提出五个新“必须”，将“充分挖掘经济潜能”置于首位，强调以苦练内功应对外部挑战[3][12][16][17] - 扩大内需在八大重点任务中排第一，表述从“全方位扩大国内需求”转向“坚持内需主导，建设强大国内市场”[3][12][24][26] - 提振消费的核心是“制定实施城乡居民增收计划”，目标群体从“中低收入群体”扩围至全体“城乡居民”[3][12][24][26] - 推动投资的重点从“提高投资效益”转向“止跌回稳”，并强调“有效激发民间投资活力”[3][12][24][26] - 防范化解房地产风险的核心是稳房价与改善供需，“深化住房公积金制度改革”被视为2026年最大看点之一[3][12][28][29]

财政政策总基调与目标 - 财政部门将继续实施更加积极的财政政策 以支持扩大内需、优化供给、发展新质生产力、推进全国统一大市场建设、防范化解重点领域风险 并推动经济实现质的有效提升和量的合理增长 [1] - 明年政策取向将坚持稳中求进、提质增效 发挥存量政策和增量政策集成效应 加大逆周期和跨周期调节力度 以提升宏观经济治理效能 [1] 具体政策工具与措施 - 将保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量 并提高政策精准性和有效性 [2] - 将用好用足各类政府债券资金 包括发行超长期特别国债 以持续支持"两重"建设和"两新"工作 [2] - 将支持优化"两新"政策实施 用好个人消费贷款和服务业经营主体贷款"双贴息"政策 大力支持实施提振消费专项行动 [2] - 将适当增加中央预算内投资规模 优化实施"两重"项目 并优化地方政府专项债券用途管理 以更好发挥政府投资带动效应 推动投资止跌回稳 [2] 财政管理与风险防控 - 将加强财政科学管理 优化财政支出结构 并规范税收优惠、财政补贴政策 [2] - 将加强财政政策与金融政策协同 以更好同向发力、形成合力 [2] - 将重视解决地方财政困难 兜牢基层"三保"底线 [2] - 将积极有序化解地方政府债务风险 督促各地主动化债 并严禁违规新增隐性债务 [2] - 将严肃财经纪律 要求党政机关坚持过紧日子 [2] - 将健全预期管理机制 以提振社会信心 [2]

宏观经济政策基调 - 坚持稳中求进，提质增效，加大逆周期和跨周期调节，提升宏观经济治理效能 [2] - 协同发挥存量政策和增量政策的集成效应，根据形势变化出台实施增量政策，推动经济稳中向好 [2] - 健全预期管理机制，做好经济宣传和舆论引导，及时回应市场关切，有效提振社会信心 [2] 财政政策方向 - 继续实施更加积极的财政政策，保持必要的财政赤字、债务总规模和支出总量 [2] - 优化支出结构，强化国家重大战略财力保障，推动更多资金资源投资于人，统筹用好政府债券资金，注重惠民生、扩内需、增后劲 [2] - 主动靠前发力，提高资金使用效率，推动尽快形成实际支出和实物工作量 [2] - 建立健全增收节支机制，增强地方自主财力，兜牢基层“三保”底线 [2] 货币政策方向 - 继续实施适度宽松的货币政策，灵活高效运用降准降息等多种政策工具，保持流动性充裕 [3] - 促进社会综合融资成本低位运行，使社会融资规模、货币供应量增长同经济增长、物价总水平预期目标相匹配 [3] - 着力畅通货币政策传导机制，做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五篇大文章 [3] - 加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域，提升金融服务实体经济质效，保持人民币汇率基本稳定 [3] 扩大内需与提振消费举措 - 全方位扩大国内需求，深入实施提振消费专项行动，加快放宽服务消费限制 [4] - 加快出台实施首发经济、赛事经济、电子商务、“人工智能+消费”等领域提振消费的政策 [4] - 大力发展银发经济和冰雪经济 [4] - 重点发展服务消费，提供差异化供给 [7] 投资与产业政策 - 用好中央预算内投资、超长期特别国债、新增地方政府专项债券、新型政策性金融工具等，扩大有效投资 [4] - 加紧培育壮大新动能，制定一体推进教育科技人才发展的方案，强化企业为主导的产学研用协同攻关 [4] - 实施新一轮重点产业链高质量发展行动，继续推进重点产业提质升级，强化产业基础再造和重大技术装备攻关 [4] - 发展先进制造业集群，全面实施“人工智能+”行动，完善低空经济产业生态，实施新技术、新产品、新场景大规模应用示范系统 [4] 对外开放与绿色转型 - 深入扩大高水平对外开放，进一步拓展中间品贸易，培育服务出口新增长点 [5] - 引导外资更多投向先进制造、现代服务、高新技术、节能降碳环保领域 [5] - 以“双碳”为引领，加快推进全面绿色转型，实现碳排放总量和强度双控制度 [5] - 从明年开始有力有效管控高耗能高排放项目，加快落后产能淘汰和绿色低碳技术装备创新应用 [5] 经济发展机遇 - 产业发展、科技创新、基础设施建设特别是新型基础设施建设、公共服务等领域将展开一系列布局 [7] - 拥有完整的产业链优势和人才资源优势 [7] - 将实施更加积极有为的宏观政策，地方化债逐步推进将提高地方政府支出能力，美联储降息为货币政策提供了一定空间 [7] - 微观主体资产负债表正在改善，高科技板块积累了一定的财富效应，有利于改善居民和企业的资产负债表 [7]

原标题：金融有力支持经济回升向好 中国人民银行12月12日公布的11月金融统计数据报告显示，广义货币供应量（M_2）和社会融资规 模增速均保持在较高水平；贷款规模保持合理增长，信贷结构持续优化；贷款利率保持在历史低位水 平。 金融总量合理增长有支撑 清华大学国家金融研究院院长田轩表示，中长期来看，贷款增速回落是经济新旧动能转换在金融领 域的反映，一方面是传统领域的信贷需求有所降温，另一方面是新的经济增长点较少依赖银行贷款。旧 的信贷缺口难以被新的信贷需求完全填补，导致当前贷款增速出现趋势性放缓，这也是经济向高质量发 展转型在信贷领域的反映。 宏观政策协同发力 "货币政策和财政政策的协调配合十分重要。今年央行继续综合施策维护资金面平稳，保持流动性 充裕，有力支持了政府债券的顺利发行。"田轩表示，今年以来，我国宏观政策逆周期调节力度加大， 财政政策积极发力，加力支持实体经济效果明显。 在促消费、调结构等方面，财政政策与货币政策也在协同发力。王青认为，今年的消费贷款贴息政 策就是很好的体现。对消费贷款贴息，降低贷款利率是减轻居民融资消费负担的一种方式，既体现了金 融体系的融资支持，也是财政资金对居民消费的投入。 《 ...

中国人民银行12月12日公布的11月金融统计数据报告显示，广义货币供应量（M_2）和社会融资规模增 速均保持在较高水平；贷款规模保持合理增长，信贷结构持续优化；贷款利率保持在历史低位水平。 "货币政策和财政政策的协调配合十分重要。今年央行继续综合施策维护资金面平稳，保持流动性充 裕，有力支持了政府债券的顺利发行。"田轩表示，今年以来，我国宏观政策逆周期调节力度加大，财 政政策积极发力，加力支持实体经济效果明显。 贷款量稳价降质效提升 11月末，人民币各项贷款余额271万亿元，同比增长6.4%。同时，贷款利率保持在历史低位水平：11月 份企业新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约30个基点；个人住房新发放贷 款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约3个基点。 目前，社会融资规模、M_2增速保持在8%左右，相比之下贷款增速略低，既体现了多元化融资方式对 银行贷款的替代，也与地方化债和中小银行改革化险的下拉作用有关。有研究测算，去年以来，地方政 府发行4万亿元特殊再融资债券，其中约六到七成用于偿还银行贷款，对当前贷款增速的下拉影响超过1 个百分点。此外，今年金融机构贷款核销的规模也 ...

2025.12. 12 本文字数：2440，阅读时长大约4分钟 作者 | 第一财经 杜川 12月12日，央行发布最新数据，M2和社会融资规模增速均保持在较高水平，持续为经济回升向好 创造适宜的货币金融环境。 具体来看，11月末，广义货币（M2）余额336.99万亿元，同比增长8.0%，比上年同期高0.9个百 分点，在上年同期基数提高的背景下，仍保持较高增速；社会融资规模存量440.07万亿元，同比增 长8.5%，比上年同期高0.7个百分点；1-11月，社会融资规模增量为33.39万亿元，同比多3.99万 亿元。 综合融资成本持续维持在低位，充分体现了适度宽松的货币政策状态。第一财经从央行获悉，贷款利 率保持在低位水平。11月份企业新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约 30个基点；个人住房新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约3个基点。 政府加杠杆支撑社融增长 随着财政赤字率提升，政府债券对社会融资规模的贡献度明显提高。 初步统计，2025年前11个月，社会融资规模增量累计为33.39万亿元，比上年同期多3.99万亿元。 其中，政府债券净融资13.15万亿元，同比多 ...

核心观点 - 2025年11月金融数据显示，社会融资规模与广义货币M2增速保持高位，为经济回升向好创造了适宜的货币金融环境 [1][3] - 政府债券发行是支撑社会融资规模增长的核心力量，前11个月社融增量同比多增3.99万亿元 [1][3] - 信贷投放呈现“提质换挡”特征，贷款增速放缓是经济新旧动能转换在金融领域的反映，需关注社融、M2等更全面指标 [4][5][6] - 货币政策与财政政策协调配合加强，共同支持稳增长和调结构，政府债券融资占社融增量比重达四成 [7][8] 社会融资规模与货币供应 - 2025年11月末社会融资规模存量为440.07万亿元，同比增长8.5% [3] - 2025年前11个月社会融资规模增量累计33.39万亿元，比上年同期多3.99万亿元 [3] - 2025年11月末广义货币M2余额为336.99万亿元，同比增长8.0%，比上年同期增速高0.9个百分点 [3] - 社会融资规模和M2增速比名义GDP增速高出约一倍，体现了适度宽松的货币政策状态 [1][3] 政府债券的支撑作用 - 2025年新增政府债务总规模11.86万亿元，比去年增加2.9万亿元 [3] - 政府债券对社会融资规模增长形成了显著支撑，前11个月社融增量同比多增部分主要来源于此 [2][3] - 初步测算，2025年政府债券净融资额有望突破12万亿元，占社会融资规模增量比重达四成 [8] - 政府部门发债加杠杆，有力带动了全社会的信用扩张 [8] 信贷投放结构变化 - 2025年11月末人民币贷款余额为271万亿元，同比增长6.4% [5] - 前11个月人民币贷款增加15.36万亿元 [5] - 还原地方化债影响后，人民币贷款余额增速在7.5%左右，仍高于名义经济增速 [5] - 贷款增速低于社融和M2增速，部分原因是多元化融资方式对银行贷款形成替代，以及地方化债和中小银行改革化险的下拉作用 [5] - 测算显示，地方政府发行4万亿元特殊再融资债券中约六至七成用于偿还银行贷款，对当前贷款增速的下拉影响超过1个百分点 [5] - 2025年金融机构贷款核销规模在1万亿元以上，同样会下拉贷款增速 [5] 经济与金融转型特征 - 贷款增速趋势性放缓是经济新旧动能转换在金融领域的反映 [5] - 传统信贷大户需求回落，而新的经济增长点较少依赖银行贷款，导致旧的信贷缺口难以被新的需求完全填补 [5] - 随着信贷投放“提质换挡”，需更多关注社会融资规模、货币供应量等全面指标，以及价格、结构等多元视角 [6] - 社会融资成本低位运行，重点领域信贷投放占比提升，表明金融支持实体经济的质效在提升 [6] 政策协调与效果 - 宏观政策加大逆周期调节力度，货币政策和财政政策协调配合加强，共同支持稳增长、调结构 [7][8] - 央行维护资金面平稳、流动性充裕，有力支持了政府债券的顺利发行 [8] - 财政政策与货币政策在促消费等方面协同发力，例如消费贷款贴息政策既体现金融支持，也是财政对居民消费的投入 [8] - 近期物价呈现积极边际变化，核心CPI同比涨幅超过1%且连续扩大，PPI降幅收敛、环比连续两个月正增长 [9] - 经济长期向好的支撑条件和基本趋势没有改变，货币金融条件宽松，为物价向合理水平回归奠定了基础 [10]

文章核心观点 - 中央经济工作会议总结2025年、部署2026年经济工作，总体思路是更好统筹国内国际、发展与安全，实施更加积极有为的宏观政策，扩大内需，优化供给，推动经济实现质的有效提升和量的合理增长，实现“十五五”良好开局 [1] 工作基调：稳中求进，提质增效 - 会议基调坦诚务实且积极，肯定2025年经济工作，预计今年GDP增速将达到5% [2] - 冷静指出经济发展中老问题与新挑战并存，主要体现在三方面：外部环境变化影响加深、国内供强需弱矛盾突出、重点领域风险隐患较多 [3] - 外部环境方面，企业增强全球产业链供应链竞争力，前三季度净出口对经济增长的拉动升至1.5个百分点，高于去年同期 [3] - 国内供需方面，1-10月投资累计增速为-1.7%，是主要拖累，与工业增加值增速差扩大至7.8个百分点，消费累计增速为4.3%，修复幅度有限 [3] - 风险方面，认为2025年重点领域风险化解取得积极进展，因此2026年将“防风险”排序从上年第五后移至末位，主要聚焦房地产与地方政府债务 [3] - 提出“五个必须”作为新的规律性认识，强调问题可以解决，要巩固经济稳中向好势头 [3] - 将2026年经济工作定调为“稳中求进、提质增效”，预计经济增长目标继续锚定“5%左右”，更突出经济发展质效的要求 [4] 宏观政策：保持力度，提升效能 - 政策基调新增“存量政策”与“跨周期”关键词，重视发挥存量与增量政策集成效应，加大逆周期和跨周期调节力度，对政策可持续性要求上升 [5][6] 财政政策：更加积极 - 要求继续实施更加积极的财政政策，总量安排表述由“提高”赤字率等调整为“保持”必要的赤字、债务规模和支出总量 [7] - 2026年财政赤字率或维持在4%的高位，对应赤字规模5.85万亿元，较2025年增加1900亿元 [7] - 2026年“前两本账”广义赤字率或上升0.3个百分点至9.7%，对应财政支出总量43万亿元，较上年增加1.6万亿元 [7] - 政府债券净融资规模或达14.65万亿元，较2025年增加约3000亿元，其中地方新增专项债和特别国债规模或分别升至4.8万亿元和2万亿元 [7] - 财政结构将进一步优化，强调规范税收优惠与财政补贴，增加民生类支出，重视解决地方财政困难 [8] - 中央财政或进一步积极发力，2026年新增赤字或全部为中央赤字，并进一步增加对地方转移支付 [8] 货币政策：适度宽松 - 货币政策继续保持“适度宽松”，体现连续性和稳定性 [9] - 政策考量核心变化在于“稳增长”先于“提通胀”，且对金融总量增长要求边际淡化，未提及M2和社融增速目标 [9] - 政策操作要求“灵活高效”降准降息，预计2026年或降准1次，幅度50个基点，OMO利率或调降1次10个基点至1.3% [9] - 结构上继续加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域 [9] 重点工作：内需主导、创新驱动、民生为大 - 会议部署八项重点工作，围绕扩大内需、优化供给、发展新质生产力、建设统一大市场、防范化解风险等提出具体举措 [10] 扩大内需 - “内需主导”仍居重点工作首位 [11] - 消费方面将从三方面发力：制定实施城乡居民增收计划、扩大优质商品和服务供给、清理消费领域不合理限制措施 [11] - 投资方面明确提出推动投资“止跌回稳”，2025年下半年以来投资增长持续放缓，于9月陷入收缩 [11] - 2026年将综合使用中央预算内投资、超长期特别国债、新增专项债及新型政策性金融工具等，激发民间投资活力，优化实施“两重”项目 [11] 创新驱动 - 政策重点呈现四大变化：创新体系升级首提制定一体推进教育科技人才发展方案、服务业地位显著抬升明确制定服务业扩能提质行动方案、产业链强基固本实施新一轮重点产业链高质量发展行动、AI发展与治理并行在深化拓展“人工智能+”的同时新增完善人工智能治理 [12] 统一大市场建设 - 突出“深入”整治“内卷式”竞争，一方面推动供需平衡促进价格回升，另一方面为高质量发展营造公平市场环境 [12] - 执行重心或由现象整治转向体制改革，通过规范税收优惠、财政补贴政策重塑地方政府行为 [12] 对外开放 - 开放基调更强调“合作共赢”，有三个更清晰方向：支持企业通过对外投资带动贸易、扩大服务领域自主开放鼓励服务出口、推动商签更多区域和双边贸易投资协定 [13] 区域协调发展 - 强调县域经济对城乡要素流动的基础作用，新增以县城为重要载体的城镇化建设与乡村全面振兴 [13] - 强调区域分工与协同，支持经济大省挑大梁，新增加强重点城市群协调联动和深化跨行政区合作 [13] - 明确加强主要海湾整体规划，推动海洋经济高质量发展 [13] 绿色转型 - 要求制定能源强国建设规划纲要，加快新型能源体系建设 [14] - 全国碳排放权交易市场建设从“推动”升级到“加强”，固体废物综合治理行动从“制定”发展为“实施” [14] - 要求加紧补齐北方地区防洪排涝抗灾基础设施短板，提高应对极端天气能力 [14] 民生保障 - 更聚焦就业、教育与人口底线 [14] - 就业优先战略升级，提出“稳岗扩容提质行动”，重点关注高校毕业生、农民工等重点群体 [14] - 社保扩面提质，鼓励支持灵活就业、新就业形态人员参加职工保险 [14] - 教育链条扩容，强调增加普通高中学位供给和优质高校本科招生 [14] - 提出人口底线思维，努力稳定新出生人口规模 [14] 化解重点领域风险 - 主要关注房地产与地方债风险 [15] - 房地产政策目标从“止跌回稳”调整为“着力稳定”，政策主要从优化供给发力，明确提出因城施策控增量、去库存、优供给 [15] - 商品房收储将成为去库存的重要抓手，“重点”用于保障房，并有序推动“好房子”建设 [15] - 新增公积金制度改革，方向或在贷款额度提升、使用场景丰富等方面 [15] - 地方债方面要求积极有序化解风险，督促各地主动化债，坚持“发展中化债”理念 [15] - 严格限制增量风险，不得违规新增隐性债务，重点关注地方政府融资平台，优化债务重组和置换办法 [15] - 根据注释，2024年10月中央制定化债方案，测算到2025年底地方隐性债务规模降至6万亿元左右，较2023年减少58% [16]

12月12日，央行发布最新数据，M2和社会融资规模增速均保持在较高水平，持续为经济回升向好创造 适宜的货币金融环境。 具体来看，11月末，广义货币（M2）余额336.99万亿元，同比增长8.0%，比上年同期高0.9个百分点， 在上年同期基数提高的背景下，仍保持较高增速；社会融资规模存量440.07万亿元，同比增长8.5%，比 上年同期高0.7个百分点；1-11月，社会融资规模增量为33.39万亿元，同比多3.99万亿元。 综合融资成本持续维持在低位，充分体现了适度宽松的货币政策状态。第一财经从央行获悉，贷款利率 保持在低位水平。11月份企业新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约30个基 点；个人住房新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约3个基点。 政府加杠杆支撑社融增长 随着财政赤字率提升，政府债券对社会融资规模的贡献度明显提高。 初步统计，2025年前11个月，社会融资规模增量累计为33.39万亿元，比上年同期多3.99万亿元。其中， 政府债券净融资13.15万亿元，同比多3.61万亿元。 业内专家表示，今年以来，宏观政策加大逆周期调节力度，对提振内需、稳定经济发 ...