核心观点 - 2025年11月末，广义货币供应量（M2）和社会融资规模存量保持较高增速，分别为8.0%和8.5%，综合融资成本维持在低位，体现了适度宽松的货币政策状态，为经济回升向好创造了适宜的货币金融环境 [3] - 社会融资规模增长的结构发生显著变化，政府债券净融资成为主要支撑力量，前11个月贡献了13.15万亿元，占社融增量比重预计达四成，而人民币贷款增速则出现趋势性放缓 [5][6][7] - 金融支持实体经济的成效需从社融、M2等更全面的指标来观察，货币政策和财政政策的协调配合对于稳增长、调结构至关重要，预计2026年将继续实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策” [11][12] 货币与社融总量数据 - 11月末，广义货币（M2）余额336.99万亿元，同比增长8.0%，比上年同期高0.9个百分点 [3] - 11月末，社会融资规模存量440.07万亿元，同比增长8.5%，比上年同期高0.7个百分点 [3] - 1-11月，社会融资规模增量累计为33.39万亿元，同比多3.99万亿元 [3] - 11月末，狭义货币（M1）同比增长4.9% [11] 融资成本与利率 - 11月份企业新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约30个基点 [3] - 11月份个人住房新发放贷款（本外币）加权平均利率约为3.1%，比上年同期低约3个基点 [3] - 11月企业贷款利率较2018年本轮降息周期以来的高点（5.6%）下降2.5个百分点 [9] 社会融资规模结构变化 - 政府债券主导增长：1-11月，政府债券净融资13.15万亿元，同比多3.61万亿元，占社会融资规模增量比重预计达四成 [6][7] - 直接融资渠道发展：1-11月，企业债券融资2.24万亿元，同比多3125亿元；非金融企业境内股票融资4204亿元，同比多1788亿元 [6] - 人民币贷款增速放缓：1-11月，对实体经济发放的人民币贷款增加14.93万亿元，同比少增1.28万亿元；前11个月人民币贷款增加15.36万亿元 [7][8] 贷款增速放缓的原因分析 - 多元化融资替代：政府债券快发多发对贷款形成一定替代，直接融资加快发展 [7][8] - 地方化债影响：地方政府发行约4万亿元特殊再融资债券，其中约六到七成用于偿还银行贷款，对当前贷款增速的下拉影响超过1个百分点 [8] - 金融机构贷款核销：今年贷款核销规模在1万亿元以上，下拉贷款增速 [8] - 经济新旧动能转换：房地产、地方融资平台等传统信贷需求回落，而消费驱动、科技创新等新动能领域对信贷依赖度不高 [9] - 还原化债影响后，贷款增速在7.5%左右，仍高于名义经济增速 [9] 信贷结构优化 - 11月末，人民币各项贷款余额271.00万亿元，同比增长6.4% [10] - 普惠小微贷款余额为35.88万亿元，同比增长11.4% [10] - 制造业中长期贷款余额为14.94万亿元，同比增长7.7% [10] - 普惠小微贷款、制造业中长期贷款、科技贷款增速持续高于全部贷款增速 [9] 政策环境与展望 - 当前社会融资规模和M2增速比名义GDP增速高出约一倍，体现了适度宽松的货币政策状态 [11] - 中央经济工作会议指出，明年将继续实施“更加积极的财政政策”和“适度宽松的货币政策”，并强调政策的协同性 [12] - 预计2026年货币政策将继续保持适度宽松的基调，并配合财政政策发力 [12] - 财政部门提前下达2026年新增地方政府债务限额5000亿元，以衔接项目建设需求 [6]