市场表现 - 11月18日三大指数集体下跌，但券商板块逆势上涨，中证全指证券公司指数上涨0.25% [1] - 指数成分股中华泰证券与国盛证券上涨超2%，锦龙股份、兴业证券与广发证券上涨超1%，首创证券上涨近1% [1] - 证券ETF（159841）11月17日净流入额为1.73亿元，连续5个交易日获资金净流入，累计净流入额为4.56亿元 [1] 资金流向 - 证券ETF（159841）近10日累计净流入5.77亿元，居深市同标产品第一 [1] - 该ETF最新流通份额为96.5亿份，最新流通规模为106.6亿元 [1] - 该ETF是深市唯一百亿规模的证券ETF，密切跟踪中证全指证券公司指数 [1] 行业展望 - 券商对2026年证券行业普遍持乐观态度，认为整体估值修复空间与结构性机会并存 [1] - 市场驱动力正从估值修复转向盈利基本面 [1] - 财富管理、投行、国际化、科技赋能成为行业核心增长极 [1] 估值水平 - 证券板块估值仍处于历史相对低位 [2] - 中信证券非银团队预测2026年证券行业净资产收益率有望稳步提升至7.2%左右，为2016年以来70%分位数以上 [2] - 行业估值仅位于2016年以来40%位数，仍处偏低位，为板块弹性释放保留充足空间 [2]

美股与港股市场表现 - 隔夜美股道琼斯指数下跌超过550点，纳斯达克中国金龙指数收跌1.21% [1] - 港股恒生指数低开下跌0.80%，恒生科技指数下跌1.25%，国企指数下跌0.72% [2] - 大型科技股持续低迷，旅游股下跌，香港中旅股价大跌超14%，铝业股、黄金股等有色金属板块明显下跌，小鹏汽车领跌汽车股 [2] - 软件类股、生物医药股、建材水泥股部分表现活跃 [3] 机构对港股后市观点 - 摩根士丹利预测恒生指数年终目标为27500点，较当前水平高出约4%，沪深300指数目标为4840点，高出约5% [4] - 有基金经理认为年末港股大幅上涨不现实，明年仍有机会，年底大概率处于震荡巩固阶段 [4] - 建银国际赵文利指出港股市场震荡偏弱，27000点阻力大，建议关注龙头科技股未来资本开支及十五五规划对战略性新产业的部署 [4] - 中国银河证券建议关注因供需格局变化导致商品价格上涨的周期股，以及在市场风险偏好下降时转向的红利股 [5] - 东吴证券认为港股短期震荡为主，中长期配置有吸引力，11-12月红利股相对胜率较高 [5] - 招商香港认为中国经济周期有望迎来景气拐点，科技产业资本开支将转化为盈利，中美政策双宽松将驱动南向资金和外资流入，推动港股慢牛 [6] - 中金公司测算恒指明年中枢为28000至29000点，建议超配AI软件与硬件、电新、化工、家居、创新药，低配地产、食品零售等 [6] - 招商证券张夏指出恒生科技指数估值处于历史较低水平，存在较大估值修复空间，中长期随着美国降息周期开启，港股仍有较大上行空间 [6][7][8] 宏观经济与政策环境 - 市场对美联储12月降息的预期已从接近100%降至约40% [8] - 美联储官员表态出现分歧，副主席杰斐逊认为应谨慎降息，理事沃勒则重申应在12月再次降息 [8] - 中德高级别财金对话达成共识，维护国际及多边合作，反对单边主义和贸易保护主义 [9] - 欧盟委员会上调2025年欧元区GDP增长预期至1.3%，但下调2026年增长预测至1.2% [10] - 美元指数上涨0.29%至99.588，导致贵金属和基本金属价格普遍下跌，现货黄金、白银均跌超1%，LME期铝、期镍均下跌1.6% [11] - 华尔街投资人冈拉克警告美国股市和私人信贷市场存在严重投机过热，建议投资组合配置约20%现金 [12] 重点公司动态 - 小鹏汽车三季度汽车总交付量为116,007辆，同比增加149.3%，总收入为203.8亿元，同比增加101.8%，净亏损约3.8亿元，同比收窄78.9%，毛利率为20.1% [12] - 华住集团三季度收入为70亿元人民币，同比增长8.1%，净利润15亿元，同比增长15.4% [12] - 华润电力前10月累计售电量达1.85亿兆瓦时，同比增加6.5%，其中风电售电量同比增加14.4%，光伏售电量同比增加53.6% [12] - 中集安瑞科董事会决定行使购回授权，拟回购不超过3043.82万股，金额不超过2亿港元 [12]

行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为“优于大市” [1][5] 核心观点 - 消费场景有序恢复，餐饮供应链边际改善 [1] - 展望2026年，食品饮料板块具备三个关键特征：红利属性体现，估值仍有空间；C端消费是行业基本盘，但B端和商务场景复苏更快；健康创新品类和数字化供应链是重要方向 [3] - 随着年底临近机构布局新财年，2026年看多食品饮料板块 [3] 行情回顾 - 本周食品饮料板块（A股和H股）累计上涨2.93% [1] - 其中A股食品饮料（申万食品饮料指数）上涨2.83%，跑赢沪深300指数约3.91个百分点 [1] - H股食品饮料（恒生港股通食品饮料）上涨4.33%，跑输恒生消费指数0.08个百分点 [1] - 本周板块涨幅前五的公司为欢乐家(43.19%)、三元股份(31.79%)、科拓生物(15.76%)、西麦食品(12.23%)和海欣食品(11.60%) [1] 细分板块观点 - 品类基本面延续分化，景气度排序为饮料 > 食品 > 酒类 [2] - **酒类**：白酒板块处于磨底阶段，进入左侧布局期，关注12月酒企经销商大会 [2][11]；啤酒行业库存良性，静待需求回暖，龙头利润增长有支撑 [2][12] - **饮料**：乳制品需求平稳复苏，供给渐进出清，预计2026年供需改善 [2][14]；饮料行业景气延续，龙头表现突出，无糖茶、能量饮料、大包装存在增长红利 [2][15] - **食品**：零食行业优选确定性强的alpha个股，重点关注魔芋零食品类红利 [2][12]；餐饮供应链三季报后行业磨底信号明显，竞争格局趋于稳定 [2][13] 重点公司推荐与基本面 - 当前推荐投资组合为：贵州茅台、巴比食品、东鹏饮料、卫龙美味、泸州老窖 [3][16] - **贵州茅台**：飞天茅台批价约1650元，同比下跌26%，预计Q4同比降幅筑底收窄 [11][16]；预计2025-2027年营业总收入为1835.2/1920.6/2021.3亿元 [16] - **巴比食品**：单店营收增速已转正，新型堂食店进入弱势区域表现良好 [16]；预计2025-2027年营业总收入为18.7/20.9/22.7亿元 [16] - **东鹏饮料**：东鹏特饮2025年上半年收入同比增长22%，预计全年增长约20% [16]；预计2025/2026/2027年收入为209/259/310亿元 [16] - **泸州老窖**：高度国窖批价830-840元，大众价位产品布局具备放量势能 [17]；预计2025-2027年收入为272.2/280.7/311.1亿元 [17] - **卫龙美味**：魔芋品类处于快速成长期，渠道扩张为成长提供保障 [17]；预计2025/2026年营业收入为75.3/90.6亿元 [17] 周度重点数据跟踪 - **白酒批价**：本周箱装飞天茅台、散装飞天茅台批价上涨，普五、国窖批价持平 [32] - **产量数据**：9月啤酒产量上升 [39]；2025年9月国内餐饮收入实现4509亿元，同比增长0.9%，其中限额以上单位餐饮收入1347亿元，同比下降1.6% [13] - **原材料价格**：大麦进口价格有所下降 [39]；成本端白砂糖、PET存在红利 [15]

估值与股息 - 国有行处于系统性估值修复进程中 中期分红启动加速推动重估 [1] - 交通银行在A股国有行中PB估值最低 2025年预期股息率最高 具备估值修复空间和弹性 [1] 资产质量 - 银行业零售资产质量承压 [1] - 交通银行三季度末零售贷款不良率环比上行 与行业趋势一致 [1] 净息差与盈利能力 - 交通银行今年前三季度净息差为1.20% [1] - 2023年以来净息差累计降幅在国有行中最低 仅8个基点 与均值持续收敛 [1] - 净息差绝对值在国有行中最低 历史负债成本较高 未来负债成本改善空间更明显 [1] - 负债成本改善有望支撑净息差率先企稳 推动ROE向国有行均值收敛 [1]

核心观点 - 公司在复杂环境下保持稳中有进的发展态势，经营韧性日益凸显 [1] - 公司计划实施中期分红以回馈股东，并传递对自身价值的信心 [3][4] - 通过优化资产负债结构、提升风险管理能力，为估值修复奠定基础 [1][5][6][8] 财务业绩 - 前三季度实现净利润630.83亿元，同比增长0.12% [1][2] - 前三季度实现营业收入1612.34亿元，同比下降1.82%，但降幅较半年度收窄0.47个百分点 [2] - 利息净收入为1109.59亿元，净息差1.72%，较2024年下降10个基点 [2] - 手续费及佣金净收入200.81亿元，同比增长3.79%，其中财富销售收入同比增幅达7.7% [2] 股东回报 - 计划实施2025年中期分红，拟每股派发现金红利0.565元，总额119.57亿元，占半年度净利润的30.02% [3] - 上市以来累计分红2161亿元，是普通股融资额的2.3倍，并已连续十五年提升分红率 [3] - 实施中期分红旨在响应政策号召及向市场传递价值信号 [3][4] 资产负债结构 - 资产总额达10.67万亿元，较上年末增长1.57% [5] - 客户贷款余额5.99万亿元，较上年末增长4.42% [5] - 绿色贷款、科技贷款、制造业中长期贷款分别较上年末增长18.64%、17.70%、13.82% [5] - 客户存款余额5.83万亿元，较上年末增长5.47% [5] - 存款付息率1.71%，同比下降32个基点；同业存款付息率1.68%，同比下降56个基点 [5] 资产质量与风险管理 - 不良贷款率1.08%，与半年末持平；关注类贷款率1.67%，较上年末下降0.04个百分点 [6] - 对公房地产新发生不良同比下降53%，信用卡新发生不良同比下降10.58% [6] - 计提资产减值损失423.13亿元，同比下降11.30%；拨备覆盖率227.81% [6] - 风险管理体制机制改革已于今年7月启动，目前新流程机制开始有序运转 [7] 估值与股东信心 - 静态股息率5.29%，处于上市银行前1/3；PB市净率0.53，处于上市银行后1/3 [9] - 2022-2024年主要股东累计增持超9.5亿股 [8] - 今年以来福建省财政厅转股增持3.88亿股，大家人寿累计增持超6.14亿股 [8] - 公司对推动可转债转股及吸引投资者增持以优化股权结构和加快估值修复有信心 [9]

银行业 - 2025年三季度商业银行净利润同比增速较上半年提升1.2个百分点 [4] - 国有行净利润增速最高为2.3%，城商行净利润增速改善最明显，季环比提升2.8个百分点 [4] - 全年利息收入具有较好支撑，叠加资本市场回暖，多元化收入来源有望支撑手续费延续回暖态势 [4] 有色金属行业 - 美国2024年发电量4.3万亿kWh，用电量4.1万亿kWh，工业部门用电占比26% [5] - 10月下游消费商精炼铜库存创2015年以来新低 [5] - 线缆企业开工率在铜价上行中仍有回升，第四季度电网旺季效应仍存 [5] - 2025年11月至2026年1月空调排产同比下降，但空调排产环比持续改善 [5] - 供需仍将维持偏紧格局，铜价在短期震荡后后续仍有望继续上行 [5] 石油化工行业 - 工信部召开PTA及瓶片发展座谈会，化工行业反内卷政策逐步落地 [7] - 持续推动市场竞争秩序优化，重视化工行业反内卷、稳增长发展方针 [7] - 供需改善景气修复，持续看好低估值化工板块迎来估值修复 [7] 中芯国际 (0981.HK/688981.SH) - 第三季度收入23.82亿美元，同比增长9.7%，环比增长7.8%，超过公司指引区间上限和市场预期 [7] - 第三季度晶圆出货量环比提升4.6%，晶圆平均销售单价环比增长3.8% [7] - 第三季度毛利率22%，同比提升1.5个百分点，环比提升1.6个百分点，超过公司指引区间上限和市场预期 [7] 大麦娱乐 (1060.HK) - 2026财年上半年营收40.5亿元人民币，同比增长33% [8] - 2026财年上半年毛利润14.4亿元，同比增长9.7%，毛利率35.7%，同比下降7.4个百分点 [8] - 2026财年上半年经调整EBITA为5.50亿元，同比下降14%，但剔除一次性收益后同比增长14% [8] - 2026财年上半年归母净利润5.20亿元，同比增长54% [8] 毛戈平 (1318.HK) - 公司发布限制性股票激励计划，旨在激发核心骨干员工积极性 [9] - 10月“双十一”大促期间，品牌在淘天、抖音、京东平台销售额分别同比增长60.5%、39.8%、22.3% [9] - “双十一”大促期间，毛戈平品牌在天猫平台美妆类目榜单中首次进入前20名，位列第20名；在京东平台国货彩妆榜单中位列第1名 [9]

港股市场整体表现与驱动因素 - 恒生指数经历数年深度调整后，今年迎来显著估值修复行情[1] - 市场转变得益于全球资金向非美市场再平衡趋势及产业叙事引领的资产重估[1] - 强势美元周期曾压制新兴市场资产估值，今年美元走弱推动资金流向非美资产[1] - 中国资产重估叙事及新消费、创新药等结构性机会提升A股和港股活跃度[1] 港股估值与资金面分析 - 恒生指数2024年底市盈率低至约10.6倍，风险溢价处于历史90%分位以上，具备高安全边际[2] - 国际投资者共识认为更多中国企业具备全球竞争力，可能享有更高估值溢价[2] - 海外主动资金配置中国市场的比例截至今年10月底升至7.2%[2] - 当前港股估值位于历史均值上方1.5至1.7个标准差区间，短期或存回调压力[2] - 南向资金持续强劲流入，截至11月12日今年以来累计净流入规模超1.2万亿元[2] 南向资金定价权变化 - 南向资金在港股市场定价权从边际和结构两个维度持续巩固提升[3] - 南向资金日均成交额在港股主板占比自2024年底约25%水平稳步攀升，一度触及近40%峰值[3] - 该比例近期较峰值略有回落，但仍稳定维持在30%左右水平[3] 行业与板块投资机会 - AI产业链持续发展，互联网行业在“反内卷”政策下竞争格局优化，部分消费细分领域需求回暖[4] - 中国制造业优势巩固，关键领域技术突破，高端制造与硬科技板块具备长期价值[4] - 医疗健康行业政策环境边际改善，产业竞争力提升推动生物制药领域成长性凸显[4] - 化工、原材料等行业盈利预期持续修复，相关企业业绩前景值得关注[4] - 资金配置可能呈现轮动，部分资金或从通信、银行、公用事业等高股息板块转向周期类及成长类资产[4]

投资评级 - 投资评级为买入，并维持该评级 [7] 核心观点 - 光大环境拟发行不超过8亿股人民币股份，占发行后总股本不超过11.52% [1][2][4] - 本次发行短期可能对每股收益产生摊薄，但募集资金将用于主业发展，伴随产能投放和东南亚市场开拓，有望对每股收益形成补偿 [2][8] - 公司股息率有提升空间，若分红比例提高，可支撑市值增长；H股存在估值修复空间，A股发行预计将提振H股估值 [2][8] 事件详情 - 2025年11月14日，公司公告建议发行人民币股份并在深圳证券交易所上市 [2][4] - 拟发行股份数量不超过8亿股，并可能授权主承销商行使不超过发行数量15%的超额配售选择权 [4] 每股收益分析 - 本次发行预计对2026年每股收益形成11.52%的摊薄压力 [8] - 公司主业产能存在增长弹性：截至2025年中报，在建环保能源、发电协同、环保水务、绿色环保产能较已投运产能分别有4.0%、25%、4.8%、2.2%的弹性 [8] - 东南亚市场如印尼垃圾焚烧市场打开，公司进入供应商短名单，项目落地有望补偿每股收益 [8] 股息率分析 - 2024年公司表观分红比例为41.8%，调整后为34.6%，低于行业水平 [8] - 行业可支撑70%以上分红比例；若公司分红比例提升至55%，假设市场接受6.2%股息率，2025年预期可支撑331亿港元市值（当前市值为303亿港元） [8] 估值分析 - H股因前期资本开支高、现金流压制估值，当前经营现金流改善有望驱动估值修复 [8] - A股因红利税等因素，估值要求低于H股，预计A股估值将高于H股，行业终极形态可支撑14倍至16倍市盈率以上水平，利于H股估值修复提速 [8] 盈利预测与估值 - 预计2025年至2027年归母净利润分别为37亿港元、41亿港元、42亿港元 [8] - 当前市值对应市盈率分别为8.1倍、7.4倍和7.1倍 [8] - 基于2024年每股分红23港仙，当前股息率约为4.7%（2025年11月15日收盘价4.93港元/股） [8]

银行板块市场表现 - 在大盘调整背景下，银行股逆市走强，成为市场“避风港”，工商银行和农业银行盘中股价再创新高 [1] - 银行ETF（512800）场内价格一度上涨超过1%，最终收涨0.35%，全天成交额超过10亿元，交投活跃 [1] - 自10月1日至11月14日，中证银行指数区间涨幅达9.0020%，显著跑赢上证指数的2.7742%，并相对创业板指（-3.9113%）实现超额收益12.91个百分点 [2][3] - 银行板块表现与三季度形成鲜明反差，三季度中证银行指数累计下跌10.24%，在所有行业中排名末位 [3] 资金流向与规模变化 - 银行ETF（512800）自10月以来基金份额大幅增加61.94亿份，基金规模突破200亿元，再上新台阶 [2] - 银行ETF最新规模约为206亿元，年内日均成交额超过8亿元，为A股银行业ETF中规模最大、流动性最佳的产品 [5] 板块走强驱动因素 - 银行股凭借“低估值+高股息”的双重防御属性，在年末市场风险偏好回落的背景下重获认可 [2] - 在低利率和资产荒背景下，银行股高股息、类固收的优势凸显，且分红稳定、经营稳健，投资吸引力较强 [5] - 相较于煤炭、石油石化等高股息板块，银行板块的估值优势和安全边际更为突出，同时波动较低，符合稳健投资需求 [5] 机构观点与后市展望 - 四季度以来机构投资热情重燃，已有11家银行接受机构调研，参与机构数量合计达62家 [5] - 经历三季度回调后，银行股迎来更大的估值修复机会，四季度银行板块容易出现行情 [5] - 随着政策加码，险资、主动基金、被动基金等都有望为银行板块带来增量资金 [5]

市场整体态势与年末特征 - 沪指突破10年新高触及4030.40点，市场在短期调整后保持向上态势 [1] - 年末处于政策真空期，前期强势的半导体、AI、芯片等板块表现平平 [1] - 红利ETF自9月以来持续出现净流入，上证指数触及4000点关口后红利指数放量上攻 [1] - 消费板块强势领跑，白酒板块在三季报基本面承压下逆势上扬 [1] 历史规律与行业轮动 - 岁末阶段（11-12月）银行、非银金融、食品饮料等价值股胜率超70%，例如2024年12月银行板块涨幅达9.36% [3] - 年初阶段（1月）成长风格接力，计算机、电子等科技板块胜率升至65%，2023年1月TMT板块涨幅超15% [3] - 政策驱动、消费旺季、估值切换构成年底行情的三大支柱，过去6年造就显著结构性机会 [3] - 历年岁末强势行业包括建筑材料（涨幅23.33%）、农林牧渔（涨幅43.46%）、传媒（涨幅25.80%）、食品饮料（涨幅30.05%）等 [4] 年末资金行为与投资策略 - 四季度资金行为趋于保守，机构投资者存在锁定年内收益的需求，偏好止盈和保守风格 [5] - 基于避险心理，有两条赛道值得关注：周期复苏下低估值产业和防御突出的红利赛道 [5][6][10] 周期复苏下低估值产业 - 在“反内卷”等政策推动下，部分传统行业供需格局改善，孕育估值修复机会 [6] - “出海”是确定性增长机会，包括白色家电、工程机械、商用客车等具有全球竞争优势的领域 [6] - 有色金属等全球定价资源品在美元周期与供需格局变化双重驱动下具备配置价值 [6] - 消费板块估值优势明显，细分食品指数最新PE为20.59倍，位于近十年7.55%的历史分位数，估值处于极低水平 [6] - 中证主要消费指数规模从2023年开始几乎翻了一倍，汇添富中证主要消费ETF（159928）规模突破200亿，股息率有优势 [7] 防御突出的红利赛道 - 高股息红利资产作为投资组合的“压舱石”，在市场风格轮动中提供确定性与安全感 [11] - 银行、石油石化等板块股息率具有吸引力，在不确定性环境中更具防御价值 [11] - 资产荒情况依旧存在，长期红利投资需求坚实，银行资产荒延续，信用利差收窄至年内新低 [11] - 港股市场由机构投资者主导，公司倾向于维持稳定且较高的分红政策 [11] - 相关指数包括标普港股通低波红利指数（代表基金：摩根标普港股通低波红利ETF 513630）、恒生港股通高股息低波动指数（代表基金：易方达恒生港股通高股息低波动ETF 159545）、国证港股通红利低波指数（代表基金：景顺长城国证港股通红利低波动率ETF 159569） [12][13]