科技赋能文化体验 - 广州力天文化科技集团展示"动感单车"穿越体验，运用UE虚幻引擎技术结合实景画卷和虚拟骑行系统，让观众运动时了解广州历史故事[2] - 力天文化科技推出"珠水映像"MR幻境光影秀，为华南首个城市水上夜游MR项目，2025年1月运营，游客通过MR眼镜欣赏广州千年商都等虚拟场景[2] - 广州视源电子科技展示AR眼镜XranyX1与Space1智能终端，使博物馆文物讲解更互动，突破物理展厅限制[3] - 宸境科技专注空间计算技术，链接物理与虚拟世界，已合作无锡梁溪文旅打造全国首个水上VR体验项目及"低空飞行+文旅"融合体验[3] 传统工艺与文创创新 - 广州市指尖力量文化传播有限公司展示手工钩针编织永生花和中国娃娃，通过"技能培训-生产-销售"链条带动灵活就业[4] - 指尖力量将钩针编织与传统服饰融合，推出娃娃屋产品，创造沉浸式"过家家"体验[5] - 原仓文化聚合多元IP开发文创产品，卡皮巴拉、哈小浪等IP成为爆款，平台聚合超20000条IP商业数据，与3000家IP深度合作[5][6] - 原仓文化构建IP数字生态服务平台，提供"IP+柔性供应链"模式，小批量测试市场后快速占领，并推动"广州礼物"等文旅数字资产化项目[6][7] 动漫IP与短剧出海 - 独角兽动漫文化围绕《咖宝车神》等IP全产业链运营，玩具累计零售额超10亿元，卖出超1000万个产品，储备16季超5000分钟动画[8] - 《寻梦泡泡岛》瞄准全球发行，2024年开拓11国30个核心客户，走访8国108个卖场[8][9] - 广州光盒动力文化聚焦短剧出海，全球短剧应用累计内购收入达23亿美元（截至2025年3月），已覆盖170多国，自制数十部原创剧，发行超百部短剧[10] - 短剧盈利路径多元，包括平台收益、版权收益和广告植入，光盒动力提供从市场前策到营销发行的全链路服务[10]

公司概况 - 52TOYS是一家成立于2015年的潮玩企业，主要提供静态玩偶、可动玩偶、发条玩具、变形机甲及拼装玩具、毛绒玩具及衍生周边等多品类IP玩具产品 [2][3] - 按2024年中国GMV计，公司在中国多品类IP玩具公司中排名第二，排名第一的是泡泡玛特 [3] - 公司目标是要做收藏玩具的第一，而非潮玩 [3] 财务表现 - 2022年、2023年及2024年，公司收入分别为4.63亿元、4.82亿元及6.30亿元 [3] - 同期净亏损分别为170.8万元、7193.4万元及1.22亿元，经调整后净利润分别为-5675.4万元、1910.3万元及3201.3万元 [3] - 营收扩大但亏损加剧，主要源于过度依赖授权IP导致授权成本高昂，自有IP市场反响不足难以支撑利润增长 [3] 业务模式 - 公司核心营收来自玩具销售，包括自有IP商品、授权IP商品和外采，其中授权IP商品为销售主力 [4] - 2022—2024年，公司授权IP产品销售额占总收入比例分别为50.2%、59.3%和64.5%，自有IP产品销售额占比分别为28.5%、27%、24.5% [4] - 公司以"IP中枢"战略、多品类运营能力和全产业链布局为核心，持续推出包括蜡笔小新、猫和老鼠等在内的授权IP热门产品 [6] 渠道布局 - 2022—2024年，公司自营销售占比分别为31.6%、35.0%、30.9%，经销商销售占比分别为66.7%、62.1%、66.8% [4] - 自营品牌门店数量持续收窄，从2022年的19家减少至2024年的5家，经销商数量从2022年的295个增加到2024年的426个 [4][5] 战略合作 - 公司近期获得万达电影和上海儒意1.44亿元投资，拟在IP玩具产品的开发及售卖、市场营销和其他相关领域展开战略合作 [6] - 合作内容包括渠道合作、品牌宣传合作及IP合作等，万达影院场景与儒意内容资源将加速公司市场渗透 [6][7] 海外拓展 - 公司比泡泡玛特更早布局海外市场，2024年初启动海外百店计划，加速布局北美及东南亚市场 [8] - 截至2024年末，公司拥有90家海外经销商及16家海外授权门店，覆盖亚马逊、虾皮购物及TikTok等主流电商平台 [8] - 2022年至2024年，公司海外收入由3500万元跃升至1.47亿元，复合年增长率超过100%，占总营收的比重分别为7.6%、12.1%、23.4% [8][9] 行业竞争 - 潮玩行业竞争的关键不只在于原创IP，52TOYS通过挖掘不一样的潮玩形态，让知名IP乐意授权，再通过技术专利确保自身的独创性和市场占有 [2][7] - 泡泡玛特在海外市场表现强劲，2024年仅东南亚营收就达24.02亿元，占其海外收入的47.4% [9][10] - 全球潮玩产业处于全球化IP跨区域渗透、品类加速迭代创新、渠道网络生态趋于完善、IP文化逐步穿透消费代际的历史机遇期 [7]

报告行业投资评级 - 优于大势 [4] 报告的核心观点 - 青少年人口结构承压致传统玩具需求下滑，AI进步倒逼产业升级，AI玩具有望接替潮流IP成为玩具市场核心催化剂 [1][2] - AI+毛绒玩具或为重要抓手，多重催动国产AI玩具产业爆发，国产AI玩具在多方面优势明显，有望打造爆品 [3] 根据相关目录分别进行总结 需求侧爆发：从传统到AI玩具，全年龄段需求爆发 全球玩具行业现状：成熟市场人口承压，玩具需求增速整体放缓 - 传统玩具消费主力为14岁以下人群，我国0 - 14岁人口比例下滑，内需低迷，传统玩具制造企业聚焦儿童市场，适老玩具供需失衡 [17][18] - 我国玩具行业出口供应占比约48.8%，但欧美成熟市场儿童人口下滑，需求不足，新兴市场规模较低，2024年我国玩具出口承压 [24][25] - 2024年全球玩具市场增速约4%，12国玩具销售同比下跌0.6%，欧美主流市场需求乏力，亚洲区稳中微升 [31] 玩具行业历史复盘：潮玩为过去5年玩具增长主要推手 - 我国玩具行业历经家庭作坊、OEM出口、电子玩具崛起、动漫/电影IP与线上零售增长、AI拓宽应用边界等阶段，潮玩崛起，2023年市场规模突破600亿元 [36][39] - 潮流玩具市场逆势扩张，付费消费者数量和消费额预计增长，IP玩法带动Z世代消费意愿升级 [42][43] - 潮玩兴起原因包括悦己（消费动机转变、精神满足重塑价格定位）、链承（限量激发收藏属性、引领社交变革）、蝶变（AI重构数字灵魂） [49][56][61] AI玩具：情感交互能力为核心，全年龄段需求扩散 - AI玩具产品不断涌现，产业链上游涉及原材料，中游涉及制造、大模型和IP授权，下游应用广泛 [68] - 中国聚焦AI+智能玩具，海外聚焦情感陪伴与高端机器人形态，中国产品迭代快，海外产品成熟度高但价格偏高 [74] - 20 - 29岁青年有望成为AI玩具消费主力，AI互动式对话场景需求大，“AI+毛绒玩具”有望成爆发抓手，且中低端产品进展快 [78][79] 供给侧：国产大模型优势显著，国产制造领先全球 国产制造具备全球稀缺性，全产业链布局完善 - 中国玩具制造业核心原材料及中低端劳动力优势明显，出口额增长，形成“一公里产业生态”，品控水平高，从代工迈向先进智能制造 [86] - 2023年中国工业增加值占全球比重约31.80%，制造业水平领先全球，增长韧性强 [97] AI大模型百花齐放，国产成本优势显著 - 大模型提升玩具交互与情感陪伴能力，包括多模态交互、个性化教育、情感陪伴、IP生态扩展、成本优化等方面 [101] - 国产大模型如Deepseek、豆包等具备明显成本优势，有望成为AI玩具主流底层大模型之一 [101] AI玩具市场规模测算 类比潮玩市场，AI玩具渗透率有望迎来爆发 - 2030年中国AI玩具规模或达850亿元，全球市场有望接近351亿美元，国内AI玩具中低端市场迭代快，叠加潮玩IP有望优先放量 [106] - 类比潮玩渗透率，预计2026/2028/2030年国内AI玩具渗透率达29%/41%/47%，全球渗透率达14%/20%/23% [107][110] 相关标的 奥飞娱乐：AI玩具核心制造商，融合语音交互与情感陪伴功能 - 打造全年龄段IP矩阵，IP授权+玩具制造构筑核心护城河，推出“AI智趣喜羊羊”智能产品 [117][118] - IP+实体业务双轮驱动，进行全球化战略布局，动画发行和衍生品营销网络覆盖范围广 [122] 汤姆猫：打造家族IP，布局高端情感陪伴产品 - 打造家族式产品矩阵，深挖“汤姆猫家族”IP潜力，上线首款汤姆猫AI语音情感陪伴机器人 [129][130] - 定增扩建AI交互终端产能，AI陪伴产品全技术链路自主可控 [136] 实丰文化：推出AI魔法星，发力儿童情绪感知领域 - 2024年营收和归母净利润增长，游戏业务突破，AI魔法星上线，打造原创IP产品 [143][144] - 全球化步伐加速，IP授权范围扩大，与广和通达成战略合作 [150] 广和通：推出AI大模型解决方案，集成模块不断优化 - 2024年营收与利润双增，产品矩阵丰富，推出多款5G模组产品 [156][157] - 发布AI轻量化大模型解决方案MagiCore，提升AI玩具交互能力 [161]

报告行业投资评级 - 看好：行业指数超越基准 [88] 报告的核心观点 - 卡游是国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类实现多元化发展，在泛娱乐产品及玩具行业排名第一，2022 年获红杉中国及腾讯投资，产品拓展至文具 [2] - “产研运销”一体打造核心竞争优势，较强 IP 运营、精湛工艺、全国销售网络和自建供应链构建竞争优势，有爆款 IP 时可快速响应带动销量 [2] - 中国卡牌产业处于发展早期，人均支出提升空间大，产业链商业模式清晰，2019 - 2024 年市场规模复合年增长率 56.6%，预计 2024 - 2029 年为 11.1% [2] - 品牌力带动 IP 授权正向循环，供应链及销售渠道优势保证爆款输出，截至 2024 年 12 月 31 日有 70 个 IP，前五大 IP 产品收入占比较高 [2] - 投资建议关注卡游、姚记科技等卡牌相关公司，卡游凭借丰富 IP 授权、强大供应链等易诞生爆款，后续自有 IP 研发和新玩法增加有望保持领先 [2] 根据相关目录分别进行总结 一、卡游：国内集换式卡牌龙头，积极开拓新品类 - 公司概况及发展历程：卡游是中国集换式卡牌业务先行者，在泛娱乐产品及玩具行业排名第一，2011 年成立，2018 年推奥特曼卡牌，2024 年营收 100.57 亿元，2025.04 小马宝莉卡牌全球首发 [8][9] - 股权架构及管理团队：IPO 前李奇斌和齐女士合计持股 83.5%，红杉中国持股 10.5%，腾讯持股 3%等；董事长李奇斌有超 20 年泛娱乐行业经验 [10][14] - 募集资金用途：45%用于扩建和升级生产设施，15%用于丰富 IP 矩阵和运营，10%用于产品设计开发，8%用于完善存货管理，7%用于业务运营数字化，5%用于品牌推广，10%用于运营资金及一般用途 [16] 二、核心业务：生产供应链、销售渠道布局较深打造核心产品矩阵 - 核心产品矩阵：巩固集换式卡牌地位，丰富玩具组合并拓展至文具，2022 - 2024 年分别推出 190、236、363 个玩具系列，含集换式卡牌和文具系列 [17] - 核心产品收入、销量及平均售价：收入上集换式卡牌占比高；销量上玩具 2023 年降 2024 年升，集换式卡牌有波动，非集换式产品稳步增；平均售价集换式卡牌相对稳定，其他玩具 2024 年增长 [26][27][31] - 生产端：有三个在营、一个待投产、两个在建生产基地，与 OEM 供应商合作；集换式卡牌 2024 年产能利用率 155.3%，文具 81.2% [33][36] - 销售端：销售网络覆盖全国，含经销和直销渠道，2024 年 12 月 31 日有 217 个经销商、39 名 KA 合作伙伴、351 个卡游中心、32 家线下旗舰店和 13 家线上自营店 [36] 三、品牌力带动 IP 授权正向循环，供应链及销售渠道优势保证爆款输出 - IP 矩阵及运营：截至 2024 年底大部分产品按非独家 IP 授权开发销售，有 70 个 IP，2023 年推原创 IP 卡游三国；2022 - 2024 年授权费用分别为 210.9、154.1、768.3 百万元，前五大 IP 产品收入占比高 [38][39][44] - 竞争优势分析：较强 IP 运营、精湛工艺、全国销售网络和自建供应链构建竞争优势，有爆款 IP 时可快速响应带动销量，如卡游哪吒 IP 卡牌销量好于集卡社 [46] 四、行业：我国集换式卡牌市场规模及产业链梳理 - 中国集换式卡牌市场规模：2019 - 2024 年市场规模由 28 亿元增至 263 亿元，复合年增长率 56.6%，预计 2024 - 2029 年达 446 亿元，复合年增长率 11.1%；2024 年美、中、日市场规模分别为 219、263、147 亿元，日本和美国人均支出分别是中国约六倍和三倍 [50][53] - 产业链概况：泛娱乐产业涵盖 IP 授权、设计、开发、生产及销售等环节，卡牌游戏品牌委托印刷、负责发行，通过分销商和零售渠道销售，分销商组织活动吸引玩家；以 10 元卡包为例分析各环节分成 [57][60] 五、财务：爆款 IP 带动公司营收，盈利能力增强 - 收入端：2022 年营收 41.31 亿元因奥特曼卡牌爆款增长，2023 年营收缩减，2024 年因小马宝莉卡牌爆款营收 100.57 亿元；集换式卡牌是基石，非集换式业务使营收结构更健康 [63] - 成本端：2022 - 2024 年销售成本分别为 1288.8、911.0、3291.5 百万元，包括直接材料、授权费用和直接劳动成本 [66] - 费用端：2022 - 2024 年销售费用分别为 375.0、416.4、613.3 百万元，行政费用分别为 666.6、803.6、2684.4 百万元，2024 年行政费用含股份支付非现金开支 1795.2 百万元 [70] - 利润端：集换式卡牌毛利率稳定在 71%上下，2022 - 2024 年整体综合毛利率分别为 68.8%、65.8%、67.3% [74]

行业格局变化 - 传统零食巨头如三只松鼠和来伊份股价大幅下跌，市值分别缩水60%和50% [2] - 量贩零食赛道崛起，万辰集团成为新龙头，市值突破200亿超越三只松鼠 [4][7] - 行业呈现"两超多强"格局，万辰系和鸣鸣很忙（零食很忙+赵一鸣合并）门店均超1.5万家，CR2达70% [21][47][48] 万辰集团业务转型 - 公司2022年从食用菌种植转型，通过创立"陆小馋"及收购好想来等品牌切入量贩零食 [14][15][16] - 量贩零食收入占比从2022年12%飙升至2024年98.33%，营收三年内从5.49亿增至323.3亿 [17][19] - 门店数量从2023年4,726家暴增至2024年14,196家，2024年净增9,470家 [20] 财务表现 - 2024年营收同比增247.9%至323.3亿，归母净利润扭亏为盈达2.94亿（2023年亏损8,293万） [12] - 毛利率仅10.76%，显著低于行业平均20.35%和三只松鼠24.25% [28] - 净利率约2%，赵一鸣同期净利率从3.2%下滑至2.7% [52] 行业竞争特征 - 价格战成主要竞争手段，品牌通过补贴（如毛利率补至15%）和迁址补贴（最高12万）争夺市场 [39][40][41] - 同质化严重导致"插店"现象普遍，万辰单店营收下滑至336万/店 [24][26] - 行业规模预计2025年达4.5万店、1,239亿市场，但800家以下区域品牌面临淘汰 [33][55] 战略升级方向 - 万辰推出300平"来优品省钱超市"，SKU翻倍；鸣鸣很忙升级3.0店型转向批发超市 [60][61] - 拓展潮玩业务，如8.8元哪吒IP盲盒，计划布局卡游专区对标泡泡玛特下沉市场 [63][65] - 当前估值84.95倍显著高于行业平均67.61倍和三只松鼠28.82倍 [65]

文章核心观点 - 看好国内集换式卡牌及泛娱乐产品市场增长趋势，建议关注卡游核心业务集换式卡牌的IP、产品、渠道丰富及盈利能力提升 [1] 卡游情况 - 卡游是中国泛娱乐产品领域龙头公司，集换式卡牌是核心产品，发展历经3个阶段，截至2024年底IP数量达70个，股权集中，获头部投资机构和互联网龙头投资 [2] - 卡游构建覆盖“外部授权&自有开发”双类别IP矩阵，形成“IP采购 - IP开发 - IP运营”全链路布局，奥特曼系列贡献主要收入，持续丰富品类、推进自有IP开发、挖掘中国文化价值IP [5] - 卡游以经销商渠道为主，直营渠道稳步拓展，零售渠道2024年扩张较快，2024年营收100.57亿元（yoy + 278%），集换式卡牌收入占比81.5%，经调整净利润44.66亿元，同比增长近4倍，账上现金充足叠加IPO募资可支持业务拓展 [5] 泛娱乐产品行业情况 - 我国泛娱乐产品行业中IP授权重要，大IP受众基础广易获认可，产品矩阵丰富可放大延续IP价值，集换式卡牌市场有望加速增长 [1][3] - 2024年美国、日本、中国集换式卡牌市场规模分别为219亿元、263亿元和147亿元，人均支出分别为64.0、119.3、18.7元，中国市场处于早期，ARPU值增长潜力大 [3] - 按2024年GMV计，卡游在中国泛娱乐产品、玩具、集换式卡牌行业均位列Top1，成为泛娱乐文具行业Top1 [3] 不同公司对比情况 - 卡游聚焦卡牌，泡泡玛特在盲盒、毛绒品类强势，乐高主做拼搭积木，产品形态和规模不完全可比 [4] - 卡游主力IP靠外采，泡泡玛特有较强自主IP体系，卡游在生产端自建产能投入重，零售端更依赖经销商体系，过去2年在中国本土市场扩张速度更快 [4]

核心观点 - 《哪吒2》IP商业价值显著提升，授权费从500万元飙升至900万元，预计衍生品收入达100亿至150亿元，IP总商业价值或达300亿至350亿元[1][5] - 电影带动20余个品牌跨界合作，覆盖食品、美妆、汽车、潮玩等多个品类，联名产品销售额表现亮眼（如蒙牛联名款销售超1200万、兔头妈妈牙膏销售额破2000万）[4][5] - 淘宝平台周边销售额超3亿元，打破国产影视IP纪录，其中潮玩类商品成交占比超2亿元[7] - 泡泡玛特盲盒线上8天销售额破千万，隐藏款溢价近10倍，盗版周边问题凸显[8][9] 庞大的哪吒商业帝国 - IP授权合作品牌数量从《哪吒1》的少数消费品牌扩展至《哪吒2》的20余个，类型涵盖互联网平台、消费品牌、潮玩品牌[4] - 蒙牛通过导演定制广告+社交媒体营销，联名款成为店铺销量第一；兔头妈妈借势IP实现儿童牙膏两个月销售额破2000万[4] - 库迪咖啡达成"现制咖啡饮品"独家合作，IP授权费涨幅达80%（500万→900万），片方授权收入预估1.5亿元[5] "钞能力"表现 - 衍生品销售创纪录：淘宝平台周边销售额超3亿元，200万人购买，潮玩类占比67%（2亿元/3亿元）[7] - 泡泡玛特盲盒现象级表现：线上日均销售额125万元，隐藏款闲鱼溢价10倍（69元→700元），预售排期至6月[8] - 盗版冲击正版市场：电商平台现未经授权手办、挂件，技术含量低的衍生品领域盗版泛滥[9] IP联名策略与挑战 - 规避同质化方法：技术升级增加仿制难度（如AR人物卡）、创意脑洞开发增量市场（如库迪从10余种方案中筛选）[11] - 泡泡玛特联名开发细节：历时1年半，投入3-4个月专研2D设计，基于前作用户调研优化产品力[11] - 行业专家建议：平台需打击无授权商家，保护IP正向成长[9]