报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 2025年5月19日 - 2025年5月24日，A股维持震荡整理，风格转向防御与低位修复，TMT板块调整，消费稳健，主力资金净流出；可转债市场震荡，指数下行、成交缩量、估值分化，一级市场供给活跃，条款博弈谨慎，赎回扰动可控 [2][6] - 配置上建议均衡布局，关注基本面支撑、估值调整的中高价转债，兼顾高评级蓝筹转债的稳健配置价值 [2][6] 根据相关目录分别进行总结 市场周度回顾 A股市场 - 主要股指承压，上证指数跨周跌0.6%，创业板指跌0.9%，中证2000指数跌1.5%，沪深300指数仅小幅下跌0.2%，市场风格向低估值与稳增长方向切换 [10][21] - 行业表现分化，汽车、医药生物、家电等板块坚挺，TMT方向回调；市场成交收缩，日均成交额降至1.1万亿元，主力资金日均净流出扩大至171亿元 [10] 可转债市场 - 中证转债指数跨周微跌0.11%，日均成交额降至551亿元，活跃度走弱；大盘转债坚韧，低平价区间估值回调，中高平价区间分化，博弈情绪谨慎 [10] - 传媒、轻工制造、基础化工板块转债领涨，通信、社会服务等调整幅度较大；个券涨幅居前者多具低溢价、正股弹性强特征 [10] - 一级市场供给平稳，6家企业更新发行预案，交易所受理及以后阶段项目总规模维持在590亿元；10只转债预计触发下修，9只公告不下修，2只预计触发赎回，6只不提前赎回，1只宣布即将赎回，整体赎回压力有限 [10] 市场主题周度回顾 权益主题 - 主题风格高低切换显著，打板风格回暖，首板非ST指数、打板指数和连板指数跨周涨幅分别达14.3%、12.5%和12.2%；创新药、新能源整车等指数跟随回暖 [15] - 高估值成长赛道承压，TMT与泛AI方向普遍下行，AI算力指数、东数西算等指数跌幅超4% [15] 转债市场 - 可转债市场震荡整理，交投热度回落，资金偏好高确定性品种；中证转债指数下跌0.11%，大盘指数逆势上涨0.26%，日均成交额回落至551.4亿元 [18] - 估值结构分化，90元以下估值压缩明显；市场隐含波动率持平，中位数价格小幅回落；个券结构性弹性机会集中于低溢价、正股表现突出标的 [18] - 一级市场新增6家企业更新转债预案，潜在供给规模590亿元；条款博弈活跃，整体赎回压力有限，估值扰动可控 [18] 市场周度跟踪 主要股指 - 当周A股主要股指承压，上证指数、深证成指、创业板指等均有不同程度下跌，大盘蓝筹类较科创成长类更抗跌 [21] - 市场交投活跃度回落，日均成交额约1.1万亿元，较上周收缩0.1万亿元；主力资金日均净流出171亿元，较上周增加22亿元 [21] 行业表现 - 行业轮动加剧，资金博弈焦点从高弹性题材切换至低估值与基本面改善方向；汽车、医药生物等板块涨幅领先，计算机、电子等高估值TMT方向继续调整 [24][27] - 市场交投热度降温，电子、机械设备等板块资金活跃度减弱，医药板块回暖；部分传统防御与周期板块交投低迷 [27][29] 转债市场 - 可转债市场表现分化，整体交投活跃度走弱，资金偏向低风险、大盘转债；中证转债指数跨周跌幅为0.11%，万得可转债大盘指数上涨0.26% [35] - 按平价和市价区间划分，转债市场估值呈现分化走势，低平价区间估值回调，高平价区间估值拉伸；市场余额加权隐含波动率窄幅震荡，中位数小幅下行 [37][38][39] - 分板块转债行情显著分化，成交集中度上升；传媒、轻工制造和基础化工板块领涨，通信行业领跌；基础化工、农林牧渔和汽车占据行业成交额前三 [47] - 当周个券呈现分化态势，周期类板块表现较好；区间涨跌幅为正的可转债数量为208只，占全市场存续可转债总数的43.5% [52] 一级市场跟踪及条款博弈 发行预案 - 当周一级市场6家上市企业更新可转债发行预案，1家同意注册，1家上市委通过，4家股东大会通过；交易所受理及之后阶段的存量项目总规模达590.0亿元 [60][61] 下修公告 - 当周10只转债发布预计触发下修公告，市值加权平均正股PB为1.8；9只转债发布不下修公告，市值加权平均正股PB为2.0；无转债提议下修 [64][66] 赎回公告 - 当周2只转债公告预计触发赎回，6只转债公告不提前赎回，1只转债公告提前赎回 [67][68][70]

机构赚钱效应 - 北向重仓 50 领涨，北向重合 50 指数本周收益 0.68%，跑赢基金重仓系列，如基金重合指数本周收益 -0.43%[13] 市场动速 - 风格、行业轮动速度仍在较高位，但行业轮动速度有所下滑[19][20] 行业板块 - 医疗板块领涨行业，超额全 A 逾 2%，超额比例为 2.59%[22] - 能源龙头显著超额行业基准，能源板块龙头超额比例为 1.08%[22] 风格跟踪 - 低贝塔、低估值等防御型风格占优，长江低贝塔指数当周收益 0.86%，长江高贝塔指数当周收益 -3.23%；长江低估值指数当周收益 0.33%，长江高估值指数当周收益 -2.24%[27] 主题热点 - 乡村振兴 100、医美指数领涨主题，长江乡村振兴 100 指数本周收益 2.11%，长江医美指数本周收益 1.80%[29]

袁航的投资策略 - 袁航采用价值投资理念，聚焦具备竞争优势和长期增长前景的优质资产，通过复利积累实现股价上涨 [2] - 选股标准包括商业模式、护城河、长期增长前景及估值，淡化市场情绪波动和短期资金买卖 [2] - 2024年二季度重仓银行、食品饮料等高股息行业，全年净值增长16.71%，超额收益9.82% [2] 鹏华策略优选的持仓特点 - 核心持仓集中于护城河深厚、盈利质量高、估值合理的龙头企业，如招商银行、美的集团、贵州茅台 [2] - 2025年一季度股票仓位保持91.87%，前十大重仓股平均市盈率不足15倍，市净率仅1.8倍 [2] - 换手率极低，前十大重仓股中有9只持有超过2年，平均每只个股持有15.7个季度 [4] 低估值高股息策略 - 2025年配置方向与市场环境高度契合，高股息资产（如银行、消费）提供稳定现金流 [5] - 内需驱动型产业（如食品饮料、家电）受益于国内消费复苏政策 [5] - 前十大重仓股平均市净率1.8倍，行业股息率普遍超3%，构建“安全垫”效应 [5] 业绩表现 - 鹏华策略优选混合自2014年成立以来总净值增长216.63%，同期业绩比较基准85.97% [6] - 2024年净值增长25.57%，同期业绩比较基准12.52% [6] - 鹏华先进制造股票自2014年成立以来总净值增长218.30%，同期业绩比较基准31.73% [6]

银行板块市场表现 - 银行板块在2025年5月13日逆市走强，个股与ETF齐创历史新高 [1] - 银行ETF（512800）日线逆市5连阳，场内价格收涨1.45%，连续3个交易日刷新2017年上市以来新高 [1] - 4月7日关税风波以来，银行ETF（512800）区间场内价格累计5次创造历史新高 [2] 银行个股表现 - 42只银行股集体收红，整体涨幅中位数达1.39% [2] - 浦发银行、上海银行、江苏银行、中信银行、成都银行等10股齐创历史新高 [2] - 今年以来，33只银行股实现正收益，11股涨幅超两位数，22只银行股股价创历史新高，占比过半 [2] - 重庆银行区间涨幅达27.43%，青岛银行、渝农商行、上海银行、齐鲁银行涨幅均超19% [5] 银行板块估值与股息率 - 中证银行指数股息率为6.5%，较10年期国债收益率（1.69%）超额4.81个百分点 [5] - A股42只银行股除招商银行外均处于破净状态，中证银行指数市净率PB为0.67%，位于近10年36.2%分位点 [6] 资金配置与行业展望 - 年内险资已有13次举牌，其中6次举牌银行股，险资对银行股持股数量和市值在各行业中位居前列 [6] - 银行ETF（512800）最新基金规模升至80.87亿元，年内日均成交额达4.6亿元，为A股规模最大、流动性最佳的银行板块ETF [8] - 2011年以来，银行板块有10年跑赢沪深300，年度收益在全市场30个行业中排名前5名的年份有7年 [6][8] 银行ETF产品特点 - 银行ETF（512800）被动跟踪中证银行指数，成份股囊括A股42家上市银行 [8] - 近三成仓位布局工商银行、农业银行、交通银行等国有大行，七成仓位聚焦招商银行、兴业银行、江苏银行等高成长性股份行、城商行、农商行 [8]

公募基金改革政策 - 证监会推动公募基金改革 重点发展"中低波动"产品并加速指数基金注册流程 ETF审批时间可缩短至5天 [1] - 政策落地后投资者需提升基金选择能力 不同策略产品长期收益差距显著 如沪深300年化0.28% vs 中证红利年化5.7% [1] 基金选择核心要素 - 编制规则决定指数基金表现 沪深300采用"市值加权"规则易导致追涨杀跌 中证红利采用"高分红+低估值"筛选规则实现更稳定收益 [3] - 市场估值水平影响买入时机 2021年核心资产泡沫期跟风买入明星基金导致亏损 需结合板块市盈率历史分位判断入场时机 [4] 有效投资策略 - 优选规则逻辑稳健的指数 侧重低估值 高分红等因子 新指数产品若规则可靠可适度配置 [6] - 采用逆向投资策略 沪深300市盈率低于12倍时加大配置 规避估值显著高于历史均值的板块 [6] - 新产品采用渐进式配置 避免一次性重仓 利用政策红利降低交易成本 [6]

财务表现 - 2024年公司收入30.1亿元同比下降0.6% 归母净利润5.4亿元同比下降5.2% [1][3] - 24Q4收入11.2亿元同比增长1.7% 归母净利润2.5亿元同比增长10.3% [3] - 25Q1收入5.4亿元同比下降17.8% 归母净利润0.6亿元同比下降54.1% 销售费用率同比上升9.6个百分点 销售费用绝对值增长2037万元 [3] - 2024年归母净利率同比下降0.9个百分点 其中毛利率同比提升0.4个百分点 销售/管理/研发费用率分别+1.5/-0.2/-0.4个百分点 [4] 股息政策 - 2024年宣派股息0.62元/股 派息比率95.8%同比增加0.8个百分点 按25日收盘价计算股息率7.4% [3] - 公司维持高派息比率95%以上 低估值高股息具备吸引力 [1][2] 渠道运营 - 2024年线上/直营/加盟渠道收入同比分别-7.4%/+1.8%/+1.4% 毛利率同比分别+2.3/-2.3/-0.6个百分点至50.3%/67.9%/55.6% [4] - 直营渠道净开店1家至485家 年均单店152万元同比增长1.6% 显示线下韧性 [4] - 加盟渠道净关店23家至987家 24年下半年关闭部分不良店铺 [4] 业绩展望 - 维持2025年EPS预测0.67元 下调2026年EPS至0.69元(原0.72元) 新增2027年EPS预测0.71元 [2] - 给予2025年13倍PE 合理目标价8.69元 维持"增持"评级 [2] 战略调整 - 线上渠道毛利率优化 品牌自播模块系统性升级 计划在稳固货架电商基础上增加直播电商投入 [4] - 宏观消费环境偏弱情况下 公司通过费用调控维持利润率稳定 [1][3]

报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][4][9] 报告的核心观点 - 根据24年年报、25年一季报，对25 - 26年下调收入、上调毛利率，预测公司25 - 27年每股收益分别为1.73、1.97、2.17元（原预测25 - 26年为1.79、1.88元），结合可比公司，认为目前公司合理估值水平为2025年的21倍市盈率，对应目标价为36.33元 [2][9] 根据相关目录分别进行总结 公司主要财务信息 - 2023 - 2027年营业收入分别为1257.58亿、1153.93亿、1214.13亿、1283.28亿、1371.95亿元，同比增长2.5%、 - 8.2%、5.2%、5.7%、6.9% [3] - 2023 - 2027年营业利润分别为118.73亿、101.82亿、129.25亿、146.93亿、162.59亿元，同比增长9.3%、 - 14.2%、26.9%、13.7%、10.7% [3] - 2023 - 2027年归属母公司净利润分别为104.29亿、84.53亿、110.18亿、125.17亿、138.25亿元，同比增长10.6%、 - 18.9%、30.3%、13.6%、10.5% [3] - 2023 - 2027年每股收益分别为1.64、1.33、1.73、1.97、2.17元 [3] - 2023 - 2027年毛利率分别为32.6%、33.9%、34.3%、34.0%、34.2% [3] - 2023 - 2027年净利率分别为8.3%、7.3%、9.1%、9.8%、10.1% [3] - 2023 - 2027年净资产收益率分别为20.1%、15.8%、18.5%、18.3%、19.0% [3] - 2023 - 2027年市盈率分别为18.2、22.4、17.2、15.1、13.7 [3] - 2023 - 2027年市净率分别为3.5、3.6、2.9、2.7、2.5 [3] 公司业绩表现 - 24年实现营业收入1153.9亿元，同比 - 8.2%；归母净利润84.5亿元，同比 - 18.9%，计提商誉减值30.8亿、存货跌价损失12.3亿、固定资产减值3.7亿致利润承压，剔除商誉减值及出售子公司投资收益，实际归母利润90亿，同比 - 12% [8] - 25Q1实现营业收入329.4亿元，同比 + 1.5%；归母净利润48.7亿元，同比 - 17.7%，剔除24Q1出售子公司26亿投资收益，净利润实际增长31%，超市场预期 [8] - 公司拟派发现金红利每股1.22元（含税），现金分红总额77.3亿元，占24年度归母利润比例达91%，以25/4/29收盘价计算，当前股息率为4.2% [8] 各业务板块表现 - 液体乳24年收入750亿（yoy - 12.3%），销量、吨价分别同比 - 7.9%、 - 4.8%，25Q1收入196亿（yoy - 3.1%），增速降幅明显收窄，预计25年3月起发货低基数，收入增速回升 [8] - 奶粉24年收入297亿（yoy + 7.5%），销量、吨价分别 + 11.2%、 - 3.3%；25Q1收入88亿（yoy + 18.6%），预计珍护收入增长提速 [8] - 冷饮24年收入87亿（yoy - 18.4%），25Q1收入41亿（yoy - 5.3%） [8] 盈利水平分析 - 24年全年综合毛利率为33.9%，同比 + 1.3pct，净利率为7.3%（yoy - 0.8pct），剔除商誉、投资收益净利率为7.8%（yoy - 0.4pct），全年四费率为23.2%，同比变动 + 0.6pct，存货跌价损失12.3亿，拖累净利率1pct [8] - 25Q1毛利率为37.7%，同比变动 + 1.9pct；剔除投资收益，净利率实际同比增加3.4pct，一季度四费率为20.6%，同比变动 - 2.0pct，资产减值损失0.7亿（去年同期0.4亿），拖累净利率0.2pct [8] 可比公司估值 - 蒙牛乳业、李子园、光明乳业、中国飞鹤、妙可蓝多、熊猫乳品等可比公司2025年调整后平均市盈率为21 [10]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：工程机械、低估值业绩好公司、通用自动化、出口行业 - **公司**：三一重工、旗舰中工、正美机、巨星科技、银都股份、浙江鼎立、春风动力、杰昌驱动、区心科技 纪要提到的核心观点和论据 - **工程机械**：当前最稳定选择，基本面最好，企业交流普遍乐观 [1][2][3] - **论据**：1月挖机数据好，虽工作日比去年少三分之一，但受基建项目如市政、新能源、港口、农田水利带动 [1][3] - **推荐标的**：三一重工 [3] - **低估值业绩好公司**：有避嫌属性，建议重点关注 [4] - **旗舰中工**：受益水利和地下基建项目带动，回款情况逐渐改善，预计一季度业绩较好 [4] - **正美机**：过去一年煤基行业景气度随煤价下行，但企业通过产品多元化、控废和出口领域，预计一季度盈利较好 [4] - **通用自动化**：1月通用企业订单持平或微增微降，单工作日表现好于去年，但多数与机器人相关，有估值溢价，顺位靠后 [5] - **出口行业**：有非常大的预期差，长期向好 [6][7][10] - **论据**：特朗普提议加征关税，但部分企业产能全球化布局，加征关税影响有限，部分企业受益 [6][8] - **推荐标的**：巨星科技、银都股份、浙江鼎立、春风动力、杰昌驱动 [10] 其他重要但可能被忽略的内容 1月通用企业订单在工作日减少三分之一情况下，基本持平或微增微降，单工作日表现好于去年 [5]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [10] 报告的核心观点 - 当前格力兼具基本面向上、高分红、低估值等多重优势 经营方面国补长期化利好高端空调，24Q4以来格力零售份额显著提振 公司拟推出晶弘空调进军下沉市场，有望打造第二成长曲线 京海互联近期增持标志着渠道利益初步理顺，打消市场疑虑，彰显对格力长期发展的信心 建议关注低估值下格力的反弹机会 [1] 根据相关目录分别进行总结 国补利好高端市场，格力市场份额显著反弹 - 国补政策长期化，高端空调显著受益，格力份额反弹明显 国补对高能效空调补贴力度更大，一级能效产品补贴比例高达20%，刺激了消费者对高性能空调的需求，格力更为受益 奥维云网数据显示，2024Q1 - Q3格力市场份额同比下降，降幅分别为-3.85pct、-0.86pct和-1.47pct 国补后，格力Q4零售份额转增2.00pct，2025年1 - 2月，格力份额同比增幅进一步扩大至4.63pct 国补长期化趋势下，格力的市场份额仍将维持强势 [2] 产业链排产整体积极，空调基本面稳中有升 - 2025年全球空调需求整体稳健，内外销均有驱动 预计2025年家用空调内销同比增长1.9%至10380万台，国际市场受益于新兴市场空调渗透率提升，预计外销量同增4.1%至9480万台 上游暖通阀件市场亦将稳中有进，高基数上续增3.0% 格力空调占比较高，有望受益于行业需求上行趋势 [7] 经销商集团增持，彰显发展信心 - 2025年3月4日格力电器经销商集团京海互联宣布增持，当前持有格力电器6.86%股份，并计划在未来六个月内，通过集中竞价方式增持格力电器股份，金额在10.5亿元至21亿元之间 此次大额增持预示着渠道改革之后，经销商大商与上市公司利益关系的基本理顺，并彰显经销商集团对格力电器未来发展的坚定信心 [8] 酝酿推出晶弘空调，多层级拓展细分市场 - 格力旗下晶弘子品牌将推出空调品类，主打工程与低价市场 近年来，美的、海尔、海信等公司通过子品牌抢占下沉市场，叠加小米空调异军突起，格力在下沉市场的份额持续受到挤压 2024年线上零售市场中小米、华凌、奥克斯、统帅等品牌占据约30%的市场份额 晶弘空调推出后，有望借助格力优质品牌赋能，满足价格敏感型消费者的使用需求，在中低端市场实现扩张，为格力电器贡献新的增长动力 [9] 维持稳健分红政策，具备高股息配置价值 - 2024年格力电器分红2.38元/股，共131.42亿元，分红率45.29%，对应股息率超过6% 公司作为护城河深厚的优质龙头，在当前重视高股息的投资环境下具有持续配置价值 截止2024年三季度末，格力账面现金1114亿，账面现金充沛，经营现金流良好，分红可持续性得到保证 [10] 重要财务指标 |年份|营业收入(百万元)|YoY(%)|净利润(百万元)|YoY(%)|毛利率(%)|净利率(%)|ROE(%)|EPS(摊薄/元)|P/E(倍)|P/B(倍)| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|188,988.38|0.60|24,506.62|6.26|26.04|12.97|25.33|4.38|10.39|2.63| |2023|203,979.27|7.93|29,017.39|18.41|30.57|14.23|24.84|5.18|8.77|2.18| |2024E|206,671.79|1.32|31,831.23|9.70|30.91|15.40|23.35|5.68|8.00|1.87| |2025E|220,601.47|6.74|34,624.29|8.77|31.00|15.70|21.98|6.18|7.35|1.62| |2026E|232,403.65|5.35|37,297.65|7.72|31.20|16.05|20.68|6.66|6.83|1.41|[3] 主要数据 - 股票价格绝对/相对市场表现（%）：1个月为-2.81/-3.18，3个月为-2.14/0.83，12个月为8.33/-1.58 - 12月最高/最低价（元）：51.50/37.16 - 总股本（万股）：560,140.57 - 流通A股（万股）：551,544.63 - 总市值（亿元）：2,382.28 - 流通市值（亿元）：2,345.72 - 近3月日均成交量（万）：4592.21 - 主要股东：珠海明骏投资合伙企业(有限合伙)持股16.11% [4]