投资评级 - 报告对保隆科技维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 保隆科技2025年第三季度业绩环比好转，营收和利润实现环比增长，但整体业绩略低于预期 [5][7] - 公司空悬业务受益于理想i8、乐道L90等新项目开始爬坡，但爬坡节奏推迟导致收入增量低于预期 [7] - 公司降本增效成果显著，费用率持续改善，管理费用率在2025年以来持续下降 [7] - 展望未来，预计第四季度空悬业务将确定性放量，蔚来ES8、乐道L90、理想i8等订单饱满，单季度收入有望创新高 [7] - 长期看，公司全球产能与供应链开发布局加速，匈牙利园区建成将推动智能悬架、传感器业务订单获取 [7] - 公司作为老牌汽车传感器供应商，其底层能力与机器人有共通性，具备横向拓展潜力，有望打开估值空间 [7] - 考虑到下游客户出货节奏调整及短期盈利能力承压，报告小幅下调了公司2025-2027年的盈利预测 [7] 财务表现与预测 - 2025年前三季度实现营业收入60.48亿元，同比增长20.3% [5] - 2025年前三季度实现归母净利润1.98亿元，同比下降20.3% [5] - 2025年第三季度单季度实现营收20.98亿元，同比增长13.9%，环比增长2.6% [7] - 2025年第三季度单季度实现归母净利润0.63亿元，同比下降36.9%，环比增长60.0% [7] - 2025年第三季度单季度毛利率为21.3%，同比下降3.3个百分点，环比上升0.9个百分点 [7] - 2025年第三季度单季度归母净利率为3.0%，同比下降2.4个百分点，环比上升1.1个百分点 [7] - 2025年第三季度四费率合计16.6%，同比下降1.2个百分点 [7] - 预测2025年全年营业收入为86.61亿元，同比增长23.3% [6] - 预测2025年全年归母净利润为3.54亿元，同比增长17.0% [6][7] - 预测2026年归母净利润为4.93亿元，同比增长39.4% [6][7] - 预测2027年归母净利润为6.24亿元，同比增长26.5% [6][7] - 预测2025年对应市盈率为23倍，2026年为16倍，2027年为13倍 [6][7] 业务分析 - 空悬、传感器业务受益于国内市场增长继续放量 [7] - 传统业务表现相对稳健 [7] - 公司盈利能力承压主要受国内汽车市场价格战、客户返利及美国关税等因素影响 [7]

财务表现 - 2025年上半年收入同比下滑2.8%至30.13亿元，主要由于网约车服务收入下降[2][3] - 网约车服务收入由2024年上半年的24.28亿元减少5.4%至2025年上半年的22.98亿元，主要由于完单量减少[3] - 公司处于连年亏损状态，2022年至2025年上半年分别净亏损7.81亿元、6.04亿元、4.07亿元、1.15亿元，三年半累计亏损19.07亿元[2][5] - 2022年至2024年收入分别为47.29亿元、57.18亿元、63.95亿元，复合年增长率为16.3%[3] 运营数据 - 2025年上半年个人网约车服务订单从2024年上半年的1.08亿单下降至1.04亿单，GTV从26.99亿元下降至26.28亿元[4] - 2025年上半年月均活跃用户为126.607千名，注册司机数量为1,062,259名[4] - 2025年5月订单量环比下降6.4%，订单合规率下降1.9%；6月订单量环比下降4.8%，订单合规率下降1.3%[9] 业务依赖与风险 - 对聚合平台订单依赖严重，2022年至2025年上半年来自聚合平台的订单占比从91.84%一路攀升至98.08%[6] - 聚合平台收取的佣金逐年增加，2022年至2025年上半年分别为2.73亿元、3.29亿元、4.42亿元、2.32亿元[7] - 公司与聚合平台的协议期限通常为一年，存在协议到期后未续期的风险[6] 合规问题 - 公司累计遭遇行政处罚共149条，处罚总金额为384.3万元，大多数处罚原因为司机或车辆不合规[2][10] - 平台上部分车辆及司机尚未取得必要的运输证或网络预约出租汽车驾驶员证，面临行政处罚风险[9] 成本控制与员工薪酬 - 行政开支由2023年的1.56亿元减少25.9%至2024年的1.16亿元，主要由于优化团队结构令员工开支减少[11] - 研发开支由2023年的1.70亿元减少49.6%至2024年的8540万元，主要由于优化团队结构促使员工开支减少[11] - 员工整体工资等福利开支呈缩减态势，工资、薪金及花红从2022年的3.14亿元降至2025年上半年的9738万元[12] - 在员工福利下降背景下，CEO倪立诚的薪酬总额从2024年上半年的89.3万元增长至2025年上半年的96.9万元[2][13]

财务业绩 - 2025年前三季度营业总收入122.84亿元，同比下降3.20% [1] - 国外营业收入97.65亿元，同比下降3.46%；国内营业收入25.19亿元，同比下降2.18% [1] - 利润总额10.49亿元，同比增长1.84%；归属于上市公司股东的净利润8.41亿元，同比增长7.13% [1] - 基本每股收益1.0418元/股，同比增长8.49% [3] - 经营活动产生的现金流量净额10.37亿元，同比增长69.35%，主要因销售商品、提供劳务收到的现金增加 [3] - 销售费用4.41亿元，同比增长2.16%；管理费用6.08亿元，同比下降7.10%；研发费用4.30亿元，同比下降4.30% [3] - 财务费用1399.07万元，同比增长232.67%，主要因汇兑收益减少 [3] 外销市场与订单 - 第四季度外销订单总体偏弱，预计外销需求低迷状态会持续一段时间 [4] - 销售区域以欧洲和北美为主，受美国关税政策及全球经济环境影响，该区域表现偏弱 [5] - 部分新兴市场增速较快，但目前体量贡献较小 [5] 产能布局与制造基地 - 印尼制造基地二期在建设中，已形成一定规模产能 [6] - 印尼基地设计产能达产后，预计能满足公司现有美国目标客户的大部分需求 [6] - 美国客户订单目前仍以在国内生产为主 [6] 产品与业务发展 - 商用电器是未来品类拓展方向之一，目前主要以商用咖啡机为主，销售规模占比不大 [7] - 公司未来会持续加强研发投入，扩展核心研究领域，逐步开拓更多商用电器产品 [7] - 国内ODM/OEM业务表现较为稳健，受益于海外ODM业务能力的反哺 [7] 国内市场与品牌策略 - 国内小家电市场需求处于底部盘整阶段，公司对未来内销业务有更加充足的信心 [7] - 公司会继续坚定每个自主品牌的定位，根据各品牌发展需要制定及调整销售策略 [7] - 国内自主品牌在推新力度及营销投放等方面会更加积极 [7]

涉及的行业或公司 * 中化国际（公司）[1] * 化工行业（行业），特别是化工新材料、添加剂、环氧树脂、工程塑料、芳纶等细分领域 [2][5][6] 核心观点和论据 整体财务与运营表现 * 公司前三季度营收357亿元，同比下降10%，但化工产业收入同比有所增长，结构趋向化工新材料主业 [3] * 归母净利润亏损13.31亿元，但扣除非经常性损益后，扣非归母净利润同比减亏7,900万元 [2][3] * 经营性现金流净流入16.29亿元，同比大幅增加157% [2][3] * 营运资金周转效率同比提升1.69次 [2][3] * 主要产品销量241万吨，同比增长14%，主要产品售价跑赢大市 [2][3] * 主要装置产能利用率为84.1%，同比提升9.7个百分点 [2][3] * 通过采购供应链降本实现总采购节降3.8%，物流费用同比下降9% [2][4] 各业务板块表现 * **添加剂板块**：防老剂销量同比增长7%，环比增长21% [2][5] 新产品研发加快，9月推出高端防老剂关键原料MIAK并达成首批出口交付 [5] 连云港促进剂项目试运行中 [5] * **环氧树脂板块**：仪征和连云港合计35万吨产能维持高开工率 [2][5] 出口量超过2万吨，国内头部客户订单增加7,000吨 [2][5] 前三季度环氧树脂毛利金额同比增长 [5] * **基础原料及中间体板块**：盈利承压，但生产成本同比下降，三季度亏损环比二季度略有收窄 [6] 碳三装置一体化产业链运行稳定，前三季度碳酸产业链产量123.63万吨，同比增长18.77% [4] 扬农瑞恒净亏损同比收窄 [4] * **工程塑料板块**：今年以来保持盈利，尼龙66销量同比增长10%，出口超过3,000吨 [2][6] 西班牙Alex工厂运营平稳，特种尼龙MXD6及PDCPD等新产品正逐步推进产业化 [2][6] * **芳纶板块**：整体销量同比增长33%，其中出口量增长50% [2][6] 高强产品毛利贡献占总毛利50% [2][6] 新成交客户115家，新客户销量增加400吨 [2][6] 重点项目进展与前景 * **连云港瑞腾项目**：是公司最大亏损来源，但也是业绩改善关键 [8] 产能负荷率已达80%至90%，采取满产满销策略 [3][8] 2025年将以营销为龙头，通过渠道和客户扩展提升销售 [3][8] * **南通新城资产并购（星光项目）**：旨在实现产业链协同与解决同业竞争 [10] 预计2026年初完成 [3][10] 南通新城在PPE领域全球前三，每年带来约1亿元利润，低密度小分子PPE迎来行业增长爆发点 [3][10] * **碳三业务**：公司认识到经营压力，希望通过提质增效及其他盈利业务弥补，认为最坏情况已过，态势向好 [18] 市场策略与未来规划 * 公司积极寻找局部机会，如原材料价格上涨或同行事故导致的供应紧张 [11] 通过灵活采购和销售策略应对市场波动 [11] * 计划增加资本开支扩展客户和产能，已成立特种材料事业部，采用轻资产、项目制模式 [11] 启动金泽项目应对复合材料市场迭代 [11] * 芳纶业务将加强研发，开发芳纶纸、预浸织基布等新应用，探索锂电池材料等领域 [12] 尼龙66采用跟跑策略，计划应用AI提升运营效率 [12] * 防老剂市场通过以价换量保持份额，并布局新型防老剂如7 PPD [17] 促进剂市场挑战大，公司专注于提升绿色清洁生产工艺 [17] 其他重要内容 市值管理与内部改革 * 市值管理是公司绩效考核重要部分，措施包括加强投资者互动、进行详细业务板块对标分析 [13][14] * 组织架构从法人管理调整为以产业链为逻辑的管理模式，以提升透明度和管理效率 [15] * 清理非主业关联投资，如宁波润沃模已卖给杜邦，淮安俊胜出表，宁夏旅店破产重整 [15][16] * 通过大股东注入优质资产（如南通新城）表明支持，并探索股权激励等方式 [15] 降本增效与技术应用 * 通过集采模式，大宗原料如苯、煤炭、丙烷等已实现近一半集采，成效明显 [19] * 未来降本增效将依靠智能化和AI技术，优化产线切换管理，降低停机检修成本和能耗 [20] * 管理费用上明确减事而非减人，专注于与经营直接相关且能带来收益的事务 [20] 资产减值预期 * 2025年四季度预计不会有进一步资产减值因素，因大部分非主业投资清理工作已完成 [16] * 扬州锂电与知名车企达成电池试制服务协议，将改善经营状况并减少亏损 [16]

纪要涉及的行业或公司 * 公司主体为山东高速股份有限公司[1] * 核心业务为路桥运营（高速公路）[2][4] * 其他业务包括轨道交通业务[2][13][14]、信息集团业务[4][15][19]、投资业务[4][5][17] 核心观点和论据 整体财务表现 * 公司前三季度实现营业收入168.41亿元，归属于上市公司股东净利润26.19亿元[4] * 前三季度路桥运营实现通行费收入78.77亿元，同比增长4.08%[2][4] * 2025年第三季度单季实现营业收入61.0602亿元，归母净利润9.23亿元，同比增长4.53%[4] 路桥运营核心路产表现 * **济青高速**：前三季度通行费收入24.81亿元，同比增长1.5%；车流量增长5.7%[2][6] * **京台高速**：前三季度通行费收入14.86亿元，同比减少7.9%；车流量增长7.5%[2][6]；通行费下降主要因京台高速北京连接线自1月19日起免费运行[2][4] * **吉和高速**：前三季度通行费收入10.16亿元，同比增长178%；车流量增长18%[2][6]；高增长主要由于去年同期进行改扩建导致车流量基数较低[4] * **济菏高速**：恢复双向通行后，前三季度车流量同比大增170%[2][8]；全年预计通行费收入10-11亿元，但折旧和财务费用约7亿元，导致盈利水平下降[2][8] * **合宝高速**：收购后每年带来约1-1.2亿元收益，超出收购预期[11] 业务板块表现与分析 * **轨道交通业务**：营收增长高于利润增幅，可能与成本费用增长有关[2][13]；铁路高附加值货源减少，石油、石化产品运输利润下降，但通过降本增效弥补部分缺口[2][14]；制造板块受益于雄商高铁轨道板项目进入集中供应期，前三季度收入约9亿元，增长显著[14] * **信息集团业务**： * 智慧交通板块：前三季度收入约9亿元，同比下降，因内部项目占比高及降本增效导致新中标项目减少[4][19] * 智慧城市板块：前三季度收入约13亿元，保持稳定；净利润约1亿元，与去年同期持平[19] * 智慧政企板块：前三季度收入约1亿元，同比增长20%；净利润0.3亿元，同比增长[19] * 资产运营板块：前三季度收入0.5亿元，同比下降；净利润也有所下滑[19] 投资策略与收益 * 前三季度实现投资收益9.72亿元，同比增长0.64%[4] * 长期股权投资收益16.47亿元[5] * 公司逐步减少财务性投资，更倾向于股权投资，关注主业产业链上下游及清洁能源、新能源低碳领域[4][17] 成本费用控制 * 费用压降主要集中在财务费用上，通过LPR下行和发行超短融置换高息贷款降低成本[4][20] * 人工成本通过集约化运营控制，养护成本相对平稳，以预防性养护为主[20] 未来展望与规划 * **车流量预期**：预计四季度受雾天、雨雪天气增多影响，整体趋势可能微降[2][7] * **资本开支与项目**：资本开支主要集中在现有项目（如金牌七几段、维兰、G220等），暂无新的改扩建计划[10]；改扩建项目整体内部收益率（IRR）约5%[18] * **路产收并购**：积极关注经济发展良好地区及国高网干线上的路产收并购机会[12] * **股东回报**：未来将推出新的现金股东回报规划，具体时间和金额尚在研究[4][21] * **战略投资者**：引入皖通高速旨在优化股权结构，为后续资产注入腾出空间，并提升运营服务水平[23] 其他重要内容 * 客车占比大幅提升，暑期客车出行量大，对通行费增长贡献明显[2][6] * 济菏高速未来前景看好，因其是河南至山东的重要通道，也是西南方向到沿海港口的大动脉[8] * 周边路网加密可能带来分流影响，但预计有限，因公司干线经过经济带和物流园区，路线相对固定且划算[22] * 京台高速连接线免费后作为济南市城区道路，其改扩建方案涉及城市格局调整，仍在商讨中[9]

成本管控总体成效 - 2025年1至9月，公司变动生产成本较预算下降7.68% [1] - 公司机关10项节支费用较预算下降65% [1] - 通过控员提效节约人工成本近5000万元 [1] - 存量资产盘活和财务创效近3.5亿元 [1] 采购与供应链优化 - 公司物资采购成本同比下降5.67%，内部协同创效2.2亿元 [2] - 东华科技通过谈判使采购价格直降5%，并利用粉煤灰市场价格低点实现近2000吨“零元购”及低价补仓，创效近3000万元 [2] - 山东玻纤拓宽采购渠道并建立比价议价机制，累计节约成本1500余万元 [2] - 通过内部协同，东华科技使用齐翔腾达的粉煤灰作为燃料，年节省成本100万元 [2] - 齐翔腾达通过集中招标和长协采购锁定原材料价格，原料端同比创效超2亿元 [3] 能耗管理与过程控制 - 山东玻纤能耗占生产成本的32%，通过数智化监控和工艺创新，每座池窑年减少天然气消耗150多万立方米，窑炉余热再利用年节约蒸汽约210吨，能源利用效率提高25% [4] - 齐翔腾达推行“干毛巾计划”，财务与生产结合，实现月创效70余万元，全年增效800余万元 [4] - 东华科技采取避峰填谷措施，原料磨和煤磨系统避峰时长同比分别增加36.05小时和87.9小时，输配容电费同比下降28% [4] - 东华科技通过余热发电和低氮燃烧等措施，成功降低吨产品能耗 [4] 智能化与控员提效 - 在钙基新材料产业园实现全流程远程控制，1至9月人均创效同比增利163.84%，节约人工成本近300万元 [5] - 公司以“六定”管理为抓手，完成控员299人，节约人工成本近5000万元 [5] - 山东玻纤5号生产线通过数字化改造，用工从近300人降至150余人，人均产能提高3倍，年降人工成本1500万元 [6] - 齐翔腾达对标行业先进，机关职能部门总数压减25%，并深化“六能”机制激发组织活力 [6]

2025年第三季度业绩表现 - 2025年第三季度公司营业收入31.9亿元，同比增长22%，环比增长26% [3] - 2025年第三季度归母净利润3.7亿元，同比增长15%，环比增长47% [3] - 2025年第三季度扣非归母净利润3.5亿元，同比增长22%，环比增长44% [3] 核心客户与产品增长 - 2025年第三季度核心客户奇瑞和吉利产量环比分别增长28%和14%，这两个客户占公司收入贡献超过50% [4] - 配套吉利3.0平台的A7车型于6月上市，稳态月销量突破一万辆，贡献较多增量 [4] - 2025年前三季度智能电控产品销量473万套，同比增长42% [4] - 2025年前三季度盘式制动器销量289万套，同比增长27% [4] 盈利能力分析 - 2025年第三季度公司毛利率为20.6%，同比下降1.0个百分点，环比上升1.4个百分点 [5] - 2025年第三季度期间费用率为8.4%，同比下降0.3个百分点，环比下降0.4个百分点，销售及研发费用率降低较多 [5] 产能布局与业务拓展 - 2025年第三季度WCBS新增两条产线正在布局，EMB产线和空气悬架产线正在调试，预计年底前完成 [6] - 2025年前三季度新增定点项目总数413项，较去年同期增长37.21% [6] - 2025年1-9月新定点项目预计年化收入为71.03亿元 [6] - 在机器人领域，公司与浙江健壮传动科技有限公司共同设立控股子公司浙江伯健传动科技有限公司，推进人形机器人丝杠产品落地 [6] 未来业绩预测 - 维持公司2025-2027年营收预测为129.2亿元、155.0亿元、183.8亿元，同比增速分别为30%、20%、19% [7] - 维持2025-2027年归母净利润预测为14.4亿元、17.4亿元、20.8亿元，同比增速分别为19%、21%、20% [7] - 对应2025-2027年市盈率分别为21倍、18倍、15倍 [7]

业绩表现 - 2025年前三季度营业收入同比增长6.67%，第三季度单季营收同比增长10.45% [3] - 2025年第三季度毛利率达到21.06%，环比上一季度提升1.97个百分点，毛利率已连续三个季度恢复 [3] - 2025年第三季度利润总额环比增长5.91%，实现连续三个季度增长 [3] 产品出货与市场拓展 - 前三季度累计出货13.2万台激光器，同比增长6.94%，第三季度出货量环比增长1.6% [4] - 前三季度海外市场出货量同比大幅增长78.2%，万瓦以上高功率产品出货量同比增长27.87% [4] 业务进展与创新 - 金属3D打印激光器已完成研发定型并交付客户进行验证测试，正与国内头部3D打印设备商深度合作 [5] - 子公司上海国神2025年前三季度营业收入同比增长44%，公司正重点拓展高功率飞秒激光器的应用场景 [5] 投资者关系活动 - 公司于2025年10月30日通过网络远程方式召开第三季度业绩说明会，共有46家机构参与 [1][2] - 公司接待团队由财务负责人、董事会秘书邓先琨及证券事务代表刘禹征组成 [1][2]

投资评级 - 报告对国博电子维持"增持"评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年第三季度业绩低于市场预期，营收与利润同比下滑，主要受下游需求周期性波动影响，T/R组件和射频模块收入减少 [4][7] - 公司新品量产取得进展，低轨卫星和商业航天多款产品已开始交付，与国内头部终端厂商共同研发的硅基氮化镓功率放大器芯片已成功量产并累计交付超100万只，有望带动未来营收恢复高增长 [7] - 公司背靠中电科五十五所，技术背景深厚，军民双线布局，未来将受益于相控阵雷达渗透率提升及民用市场需求释放 [7] - 基于下游需求波动的影响，报告下调了公司2025-2027年的盈利预测，但考虑到其行业龙头地位及盈利能力提升趋势，维持增持评级 [7] 财务业绩与预测 - **2025年前三季度业绩**：实现营收15.69亿元，同比下降13.5%；实现归母净利润2.47亿元，同比下降19.4% [4] - **2025年第三季度业绩**：实现营收4.98亿元，同比下降2.5%；实现归母净利润0.46亿元，同比下降26.0% [4] - **盈利预测**：预计2025年/2026年/2027年归母净利润分别为5.02亿元/6.93亿元/9.26亿元，对应同比增长率分别为3.6%/38.0%/33.7% [6][7] - **营收预测**：预计2025年/2026年/2027年营业总收入分别为28.06亿元/36.09亿元/47.12亿元，对应同比增长率分别为8.3%/28.6%/30.5% [6][9] 盈利能力分析 - **毛利率表现**：2025年前三季度毛利率为38.12%，较去年同期提升1.73个百分点，主要系产能释放及规模效应增强 [7] - **净利率表现**：2025年前三季度净利率为15.75%，较去年同期降低1.15个百分点；期间费用率为18.82%，与去年同期基本持平 [7] - **未来盈利展望**：预计随着规模效应持续增强和降本增效深化，公司盈利能力有望不断提升，预测毛利率将从2025年的33.0%逐步提升至2027年的34.5% [6][7] 运营与行业景气度 - **存货情况**：截至2025年第三季度末，公司存货为4.62亿元，较2025年上半年末的3.33亿元继续增加 [7] - **应付账款**：截至2025年第三季度末，公司应付账款为11.92亿元，较2025年上半年末增加19.92% [7] - **行业景气判断**：存货及应付账款环比提升反映公司加快排产，侧面印证下游需求旺盛，行业景气度维持高位 [7] 业务与战略布局 - **技术优势**：公司是国内射频及T/R组件核心企业，背靠中电科五十五所，技术背景深厚 [7] - **业务布局**：公司军民双线布局，军品T/R组件业务受益于相控阵雷达渗透率提升，民品硅基氮化镓功率放大器芯片等随下游需求释放快速增长 [7] - **产业链优势**：公司形成了从芯片到模块、组件的完整产业链布局，将充分受益于多领域需求释放 [7]

公司战略与业务聚焦 - 公司目前没有向肉制品深加工业务拓展的计划[1] - 未来公司聚焦主业，持续降本增效，提升发展质量[1] - 公司会探索海外发展、联农助农等业务，为公司开拓新的增长空间[1] 当前业务与客户构成 - 公司屠宰肉食业务服务的客户主要为大型农批经销商、连锁商超、连锁餐饮、食品加工企业、新零售企业等B端客户[1] 公司治理与股价回应 - 公司认为二级市场股价受多种因素影响[1] - 公司会持续做好经营管理，更好地为股东创造回报[1]