美股估值水平 - 91%的基金经理认为美股被高估 达到2001年以来最高比例 [1] - 现金配置比例降至3.9%的历史低点 通常预示股市可能回调 [1] - 45%的受访者认为"做多美股七巨头"是最拥挤交易 该选项自3月以来再次登顶榜首 [1] 投资者情绪与配置 - 基金经理乐观情绪升至2月以来最高点 [1] - 增持全球股票的基金经理比例达14% 为今年2月以来高点 但远低于去年12月49%的峰值 [1] - 对新兴市场股票兴趣显著升温 49%的受访者认为其被低估 比例为2024年2月以来最高 [1] 经济前景预期 - 68%的基金经理预计未来12个月最可能实现"软着陆" [1] - 22%认为"不会着陆" 仅有5%预测"硬着陆" [1] 潜在风险因素 - 主要尾部风险包括：贸易战引发全球衰退（29%）、通胀顽固阻碍美联储降息（27%）、债券收益率无序飙升（20%） [2] - 人工智能股票泡沫被14%的受访者视为尾部风险 美元贬值风险占6% [2] - 美股创纪录上涨得益于优于预期的企业财报季及对美联储降息的乐观预期 [2]

华尔街机构对美股风险的预警 - 摩根士丹利 德意志银行和EvercoreISI同步警告美股估值不再安全 短期内可能出现显著回调 [1] - 市场逼近无风险上涨错觉 机构罕见步调一致提醒风险 [1] 股市上涨与基本面错位 - 标普500指数自4月低点累计上涨超过20%并创历史新高 受人工智能热潮 通胀回落和美联储降息预期驱动 [3] - 7月非农就业数据远逊预期 失业率微升至4.2% 6月新增岗位被大幅下修至接近零 [3] - 企业和消费者承受高关税与高融资成本压力 企业利润走弱未体现在当前估值中 [3] 机构对回调幅度的预测 - 摩根士丹利预测标普500指数本季度可能出现最多10%下调 因涨幅过快过猛 [3] - EvercoreISI称回调幅度或达15% 提醒客户不应把任何下跌都视为买入机会 [3] - 德意志银行指出过去三个月单边上涨使短期调整迫在眉睫 投资者信心和仓位接近极端水平 [4] 市场结构脆弱性分析 - 估值抬升非基于广泛盈利增长 资金集中涌向少数科技权重股导致结构脆弱 [4] - 单一板块集中风险可能拖累整体市场情绪 多头拥挤成为回调前典型信号 [4] 宏观经济与政策风险 - 市场定价倾向年内至少一次降息 前提是经济温和放缓而非突然熄火 [5] - 若就业或消费数据继续恶化而美联储未行动 市场将重新评估软着陆可能性 [5] - 美联储9月会议前 宏观数据每次偏离预期都可能引发市场情绪拐点 [4][5] 投资策略建议 - 投资者需回归基本面审视持仓合理性 准备面对市场波动 [5] - 市场不会提前发出警报 波动可能发生在投资者最自信时 [5]

核心观点 - 7月经济数据显示下行压力，非农超预期但结构走弱，内需分项回落，通胀回升但斜率温和，市场预期"软着陆" [3][4] - 美股创历史新高，美债收益率高位回落，30年期、20年期、10年期、2年期美债收益率分别变动+25.3、+24、+23.9、+29.5个bps [4] - 10Y美债利率年内低点或突破4月3.8%的新低，达到3.6%，推荐TLT、TMF、10年期及以上美债期货 [3][7] 7月美国资本市场回顾 - 美股三大指数持续上涨，道琼斯、标普500和纳斯达克指数累计涨幅分别为0.09%、2.17%、3.7% [13] - 美债利率曲线呈现"熊陡"特征，10Y-2Y美债利差收于53.2个bps，30Y-10Y美债利差回落至53.9bps [15] - 7月美债发行总规模为2.51万亿美元，短期国库券（T-Bill）发行规模为2.37万亿美元，占总发行量比重超过90% [20] 美债市场宏观环境解读 - 6月新增非农14.7万人，高于预期10.6万人，私人部门消费明显走弱 [5] - 二季度GDP环比录得3%，主要由净出口大幅回升贡献，个人消费支出明显放缓 [5] - 6月CPI环比0.3%，核心商品、核心服务、能源项环比均不同程度回升，但上行斜率温和 [5][73] 8月美债市场展望 - 汇率对冲成本后的美债收益率不及欧日本国公债，降低对海外投资者的吸引力 [7] - 美债市场去杠杆结束+"去美元化"进程暂告一段落，美国经济下行压力显现 [7] - 财政部可能通过大量发行T-Bill进行"借新还旧"，压制长端收益率的期限溢价 [23] 美债市场流动性跟踪 - SOFR利率7月运行中枢回升至4.34%，较6月边际上行2个bps，货币市场流动性仍充裕 [48] - 商业银行准备金规模维持在3.3亿美元上下，ON RRP月内中枢回升至2000亿美元上下 [48] - 美联储缩表可能持续至2025年三季度，直至EFFR-IORB利差逐渐收敛至0 [49]

罗素投资：预计非农新增10万个岗位 就业疲软但仍支持软着陆 金十数据8月1日讯，美国长债收益率在亚盘交易时段微升。接受《华尔街日报》调查的分析师预计美国 7月非农将新增10万个就业岗位，6月份为14.7万个。罗素投资公司投资策略师BeiChen Lin在一份报告中 表示："正如普遍预期的那样，劳动力市场略有疲软，仍符合我们的软着陆前景。"就业创造的广度将是 一个关键的观察点。近几个月来，新增就业岗位已开始更多地集中在医疗保健等人手不足的行业，就业 范围的扩大可能会在一定程度上为经济的弹性提供保证。 ...

周四（北京时间7月31日），在美联储维持利率不变、经济数据普遍向好、微软与Meta盘后股价大涨的背 景下，美国股市本应迎来一波上行行情。然而，标普500却在盘中冲高后快速回落，最终小幅收跌，反映 出市场对9月是否会降息的乐观情绪正悄然降温。鲍威尔在新闻发布会上的讲话，似乎正是打破这场"降息 憧憬"的关键。 尽管第二季度GDP初值表现强劲，经济增长好于预期，但从细节来看，消费增速回落、私人投资增长放 缓，显示出美国经济在高利率环境下逐步显现疲态。本以为这样的数据会推动美联储更快转向宽松，然而 鲍威尔的发言却释放出截然不同的信号。他强调通胀依旧"略高"，并表示就业市场仍具韧性，这种措辞削 弱了市场对9月开启降息周期的押注。 交易员们的反应是迅速的。美联储声明发布后，标普500指数盘中由涨转跌，尤其是与关税敏感的材料板 块出现明显下挫，Freeport-McMoRan大跌近10%，拖累整个板块。这不仅仅是对利率的担忧，更是对特朗 普新一轮关税政策所引发通胀压力的前瞻性反应。毕竟，若外部输入型通胀重新抬头，降息的空间就将受 到进一步压缩。 目前利率期货市场的定价显示，投资者仍有近65%的概率预期美联储将在9月开始降息 ...

美联储政策立场与经济情境分析 - 美联储维持利率不变 主席鲍威尔强调需保持政策灵活性以观察关税对经济的影响 未对9月会议作出承诺 [1] - 经济存在两种可能情境：一是劳动力市场疲软逐渐显现 二是AI投资与家庭财富支撑经济韧性 美联储需数月时间确认实际走向 [1][4] 劳动力市场风险迹象 - 当前4.1%失业率可能掩盖真实疲软 劳动力参与率异常低 零薪资增长劳动者比例畸高 仅半数行业新增岗位 [2] - 美联储理事沃勒警告就业市场下行风险 消费领域显现疲软迹象 服务消费连续三个月下滑为2008年来首次 [2] - 低收入家庭信用卡支出出现逾一年首降 消费者缩减非必需开支而刚性成本持续攀升 [2] 房地产与金融风险因素 - 房地产市场构成拖累因素 住宅投资持续萎缩 待售房源积压 高房贷利率抑制买家需求 [3] - 金融泡沫风险受关注 股市连日上涨与私募信贷繁荣现象与降息需求形成逻辑矛盾 [5] 经济韧性支撑因素 - AI投资热潮抵消利率敏感行业疲软 家庭财富积累支撑高收入群体消费 经济已穿越多次冲击 [4] - 美国家庭过去四年财富增长显著 除非长期国债收益率骤升 否则难以陷入全面衰退 [4] - 关税涨价可能为一次性影响 但7-8月通胀数据将体现其效果 或阻碍美联储9月降息 [4] 政策判断与历史教训 - 美联储需平衡降息时机 过早降息可能导致后续再度加息 过晚则伤害就业市场 [1] - 忽视"暂时冲击"存在风险 疫情教训表明短期冲击可能持续一两年并产生实质性影响 [5] - 理解关税影响尚处早期阶段 美联储选择继续观察学习 [5]

与此同时，美国经济数据也传来利好。美国经济分析局（BEA）最新公布的初步数据显示，美国2025年第二季度实际 GDP年增长率为3.0%，大超市场预期。 美股市场的业绩主线突然爆发。 美联储利率决议发布前夕，美股三大指数小幅走强。受财报超预期影响，美股绩优股全线暴涨，其中 LendingClub一 度暴涨超31%，Wingstop一度暴涨超29%。 数据发布后，美国总统特朗普点评称，第二季度GDP刚刚公布，比预期好得多。白宫国家经济委员会主任哈塞特也表 示，GDP数据显示美国经济增长强劲，预计第三季度经济将增长4%。 全线暴涨 北京时间7月30日晚间，美股开盘后，三大指数小幅震荡，截至发稿，道指跌0.04%，纳指涨0.34%，标普500指数涨 0.14%。 美股大型科技股多数上涨，英伟达涨1.8%，摩根士丹利将英伟达目标价从170美元上调至200美元；博通涨超1%，微 软、谷歌、Meta、台积电ADR、特斯拉均小幅上涨。 受业绩利好刺激，美股绩优股全线暴涨，具体来看： 美国餐饮运营商Wingstop股价盘初一度暴涨超29%，股价创2022年以来的最高水平。财报显示，该公司第二季度调整 后每股收益超出市场预期。 ...

全球货币政策协作 - 美联储2024年6月启动首轮降息25个基点，欧洲央行同步降息25个基点，形成政策协同[3] - 中国通过下调政策利率和MLF操作进行结构性调整，保持中美利差稳定，避免资本大规模流出[5] - 三国央行形成隐性协作机制，中国主动压低汇率吸引力以维持全球金融系统稳定[9][10] 人民币汇率策略 - 2024年7月初人民币对美元汇率稳定在7.2区间，外汇储备环比持平于32242亿美元[7][13] - 采取"偏弱但可控"的汇率策略，通过牺牲短期收益换取长期系统稳定性[5][9] - 区别于欧洲放任欧元升值，中国主动干预汇率预期减少资本外流冲动[7][11] 国际资本流动格局 - 美国降息后欧洲高等级债券市场吸引1200亿美元流入，亚洲新兴市场仅获250亿美元[7] - 资本主要流向欧洲和日本寻求套利，对中国市场呈现"视而不见"状态[1][7] - 日本虽面临日元升值压力，但仍持续干预汇率市场控制节奏[11] 货币政策效果评估 - 美联储降息顺利落地，美股美债未出现剧烈波动，实现"软着陆"目标[13] - 中国金融系统保持稳定，未出现大规模抛售或挤兑等连锁反应[13] - 全球未出现预期中的资金"巨震"，主要经济体形成事实上的风险共担机制[15][16]

投资者情绪变化 - 59%投资者认为不太可能出现经济衰退 [1] - 与4月调查相比出现重大转变 当时42%受访者认为可能发生经济衰退 [1] 经济前景预期 - 65%投资者预计经济将实现软着陆 即通胀放缓同时经济不会显著减速 [1] - 仅有9%投资者预计会出现硬着陆 即通胀放缓同时经济放缓或衰退 [1]

美联储主席潜在接替人选分析 核心观点 - 现任美联储理事克里斯托弗·沃勒是接替鲍威尔的"最稳妥"选择 因其数据导向的货币政策立场和卓越的经济判断力获得广泛认可 [1] - 沃勒的政策立场既非极端鹰派也非鸽派 能平衡市场信任与特朗普政府降低国债收益率的需求 [1][4] - 沃勒支持7月降息的鸽派言论被视为向特朗普政府示好 其提名可能被债券市场积极定价 [1] 沃勒的政策判断力 - 2021年通胀加速时 沃勒率先识别二手车价格飙升等关键数据 预警通胀失控风险 [2] - 2022年提出通过加息控制通胀同时避免大规模失业的"软着陆"理论 两年后验证其准确性 [2] - 2023年认为关税推高通胀的影响短暂 支持7月降息 预测核心PCE通胀峰值在3%-5%后逐步回落 [3] 市场与政治接受度 - 采用情景分析沟通政策 被经济学家评价为"值得信赖的政策制定者" [4] - 作为特朗普2020年任命的美联储理事 既保持央行独立性 又不排斥降息 符合特朗普政策需求 [4] - 其他潜在人选如沃什因反对量化宽松 贝森特和哈塞特因经验不足 均存在明显缺陷 [4][5] 战略价值 - 沃勒与鲍威尔关系良好 提名有助于实现美联储领导层平稳过渡 [6] - 沃勒担任主席可维持市场信任 避免长期利率因政策不确定性飙升 符合特朗普低利率目标 [6]