宏观经济压力与积极因素并存 - 四季度以来宏观经济面临外需放缓、内需动能减弱等压力和挑战，但积极因素也在不断集聚，完成全年经济增长目标仍具备诸多有利因素 [2] - 1至10月份规模以上工业企业利润同比增长1.9%，自8月以来累计增速连续三个月保持增长 [2] - 社会用电量、铁路货运量、快递业务量、挖掘机产销量等多项实物量指标积极向好，反映经济运行状况 [2] 工业企业效益结构优化 - 1至10月份规模以上工业企业利润同比增长1.9%，但10月单月利润同比下降5.5% [3] - 1至10月份规模以上工业企业营业收入同比增长1.8%，为盈利恢复创造有利条件 [3] - 高技术与装备制造业是主要拉动力量：1至10月份装备制造业利润同比增长7.8%，拉动全部规上工业利润增长2.8个百分点；高技术制造业利润同比增长8.0%，高于全部规上工业平均水平6.1个百分点 [4] - 传统产业提质升级成效显现，部分细分行业利润高速增长：石墨及碳素制品制造利润增长77.7%，生物化学农药及微生物农药制造利润增长73.4%，文化用信息化学品制造利润增长19.1%，生物基化学纤维制造利润增长61.2%，再生橡胶制造利润增长15.4% [4] 多项实物量指标表现亮眼 - **社会用电量**：10月全社会用电量8572亿千瓦时，同比增长10.4%，创今年月度增速新高，反映经济活跃度提升 [5] - **铁路货运量**：1至10月国家铁路累计发送货物33.78亿吨，同比增长3%，创历史同期新高；日均装车18.6万车，同比增长4% [5] - **快递业务量**：前10个月全国快递业务量达1626.8亿件，同比增长16.1%，其中陕西、宁夏、新疆等多地增速超过30% [5] - **挖掘机销量**：1至10月主要制造企业共销售挖掘机19.2万台，同比增长17%；其中国内销量9.8万台，同比增长19.6%；出口量9.4万台，同比增长14.4% [6] - **其他工程机械**：10月装载机、平地机、汽车起重机、履带起重机内销同比分别增长33.2%、22.9%、41.7%、54% [6] 稳增长政策持续加力 - 近期国常会研究深入实施“两重”建设，“两重”指国家重大战略实施和重点领域安全能力建设，是扩大有效投资、培育新质生产力的重要抓手 [7][8][9] - 去年和今年分别安排7000亿元、8000亿元超长期特别国债支持“硬投资”项目建设，共支持2914个项目 [9] - **基础设施REITs扩围**：发行范围已涵盖12大行业的52个资产类型，其中10个行业领域的18个资产类型已实现首单发行上市，正在积极推动扩围至城市更新设施、酒店、体育场馆、商业办公设施等更多领域 [9][10] - **地方债发行加速**：11月地方新增专项债发行规模预计为4922亿元，较上月增长超2000亿元；从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，其中3000亿元用于化债，2000亿元用于稳投资 [10] - **新型政策性金融工具**：5000亿元资金已全部投放完毕，共支持2300多个项目，项目总投资约7万亿元，重点投向数字经济、人工智能、消费基础设施及交通、能源、地下管网等城市更新领域 [11] - 机构预计今年全年基建投资增速有望达到5.0%左右 [11]

工业经济效益总体情况 - 1至10月份规模以上工业企业利润同比增长1.9%，自8月份以来累计增速连续三个月保持增长[3] - 10月份规模以上工业企业利润同比下降5.5%，主要受上年同期基数抬高和财务费用增长较快影响[4] - 1至10月份规模以上工业企业营业收入同比增长1.8%，为盈利恢复创造有利条件[4] 行业利润结构性亮点 - 装备制造业利润同比增长7.8%，拉动全部规模以上工业企业利润增长2.8个百分点[4] - 高技术制造业利润同比增长8.0%，高于全部规模以上工业平均水平6.1个百分点[4] - 传统产业新质生产力发展成效显现，利润明显高于行业平均水平[4] - 石墨及碳素制品制造行业利润增长77.7%，生物化学农药及微生物农药制造增长73.4%，文化用信息化学品制造增长19.1%[5] - 生物基化学纤维制造行业利润增长61.2%，再生橡胶制造增长15.4%[5] 实物量指标积极向好 - 10月全社会用电量8572亿千瓦时，同比增长10.4%，创今年月度用电量增速新高[7] - 1至10月国家铁路累计发送货物33.78亿吨，同比增长3%，创历史同期新高[7] - 前10个月全国快递业务量达1626.8亿件，同比增长16.1%，陕西、宁夏、新疆等地增速超30%[8] - 1至10月挖掘机销量19.2万台，同比增长17%，其中国内销量9.8万台增长19.6%，出口量9.4万台增长14.4%[8] 稳增长政策支持力度 - 去年安排7000亿元、今年安排8000亿元超长期特别国债支持"两重"项目建设[11] - 基础设施REITs发行范围已涵盖12大行业52个资产类型，其中10个行业领域18个资产类型实现首单发行[12][13] - 5000亿元新型政策性金融工具已全部投放完毕，支持2300多个项目，总投资约7万亿元[14] - 11月地方新增专项债发行规模预计4922亿元，较上月增长超2000亿元[13] - 从地方政府债务结存限额中安排5000亿元下达地方，其中3000亿元用于化债，2000亿元用于稳投资[13]

人民币汇率表现 - 11月26日在岸人民币对美元汇率盘中最高升至7.0767，创去年10月15日以来新高 [1] - 11月26日离岸人民币对美元汇率最高升至7.0753，为去年10月14日以来新高 [1] - 11月25日在岸、离岸人民币对美元汇率涨幅分别为0.17%、0.34% [1] - 11月26日人民币对美元中间价较前一交易日调升30个基点报7.0796，创2024年10月15日以来新高 [2] 汇率走强驱动因素 - 央行稳汇率政策保持一定力度，叠加年末、季末临近结汇需求或阶段性释放 [1] - 今年出口超预期，7月份以来国内资本市场走强，带动结汇需求增加并提振市场信心 [1] - 近期人民币对美元中间价持续向偏强方向调整，汇市调控向推动人民币对一篮子货币汇率指数适度上行方向发力 [1] 政策导向与展望 - 央行政策思路包括做好跨境资金流动监测分析，坚持底线思维，防范汇率超调风险，保持人民币汇率基本稳定 [2] - 长期来看，2026年美元指数或延续偏弱运行，叠加国内经济基本面支撑，人民币汇率整体或呈现温和升值态势 [2] - 短期内人民币仍将以稳为主，保持与美元反向波动、波幅相对较小的运行格局，年底前快速升值可能性不大 [2]

人民币汇率近期表现 - 11月25日，离岸与在岸人民币兑美元汇率均升破7.09关口，触及逾一年盘中新高 [1] - 同日人民币中间价报7.0826，较前一交易日调升21个基点，年内涨幅约1000个基点 [1] 人民币汇率走强的原因 - 近期人民币升值主要因中间价持续向偏强方向调整，旨在推动CFETS等一篮子货币汇率指数适度上行，为外贸企业提供稳定环境 [3] - 今年中国出口超预期，且7月以来国内资本市场走强，带动结汇需求增加并提振市场信心 [3] - 美元整体偏弱的外部环境及国内权益市场表现亮眼吸引外资流入，共同支撑人民币稳中有升 [3] 人民币汇率指数表现 - 截至11月21日当周，CFETS人民币汇率指数报98.22，按周涨0.39，创2025年4月以来新高 [4] - BIS货币篮子人民币汇率指数报104.66，按周涨0.5，创2025年4月以来新高 [4] - SDR货币篮子人民币汇率指数报92.6，按周涨0.34，创2025年3月以来新高 [4] 未来汇率走势展望 - 短期内人民币对美元汇率仍将处于偏强运行状态，并有望在2026年保持温和升值 [3] - 预计人民币汇率将以稳为主，大体保持与美元反向波动、波幅相对较小的格局，年底前快速升值进入7.0以上区间的可能性不大 [4] - 美元指数因美联储未来可能继续降息及特朗普政府关税政策冲击，上行空间有限，但年初以来跌幅巨大，后期有较强抗跌韧性 [3] 经济基本面对汇率的支撑 - 四季度外部波动对中国出口影响逐步显现，但逆周期调节政策适时加力，如10月5000亿元新型政策性金融工具投放完毕及安排5000亿元地方政府债务结存限额，将确保经济运行基本稳定 [4] - 充足的政策空间意味着经济基本面将为人民币汇率提供重要的内在支撑 [4]

国内财政与宏观经济 - 10月一般公共预算支出同比增速为-3%，较上月回落0.8个百分点，创近一年新低[6] - 10月政府性基金收入同比-18.3%，较上月大幅下降23.7个百分点；土地出让收入同比-27.5%，较上月大幅下降26.6个百分点[6] - 10月广义财政支出出现明显下滑，与基建投资减速指向一致[9] - 10月经济数据显示经济下行压力增加，经济自发修复动能放缓[11] 国内政策与市场展望 - 在12月中央经济工作会议之前，权益市场偏震荡的格局或将延续，但市场单边向下风险有限[2][11] - 货币政策宽松有望延续，但下调基准利率的可能性在下降；财政政策进一步发力的空间有限[11] - 债券市场短期或将转入震荡，中期调整过程或许尚未结束[12] 海外经济与市场 - 美国9月新增非农就业为11.9万人，较上月初值大幅回升9.7万人；失业率为4.4%，较上月小幅回升0.1个百分点[15][16] - 美联储12月降息25个基点的概率大幅攀升至69.5%[16] - 美股单边下行的风险有限，仍处于有利的环境中[2][18]

货币政策操作 - 央行今日进行1万亿元中期借贷便利操作[1] - 此为连续第9个月加量续作中期借贷便利[1] 政策工具与目标 - 央行通过多种货币政策工具维持流动性充裕[1] - 政策目标为引导金融机构加大信贷投放以支持稳增长和稳预期[1] - 预计将综合运用买断式逆回购和中期借贷便利等工具持续注入中期流动性[1] 未来政策展望 - 不排除年底前后实施新一轮降准的可能性[1] - 考虑到外部环境波动和国内经济增长动能变化 或将出台新一轮稳增长政策[1] - 政策旨在稳定四季度及明年一季度宏观经济运行态势[1]

央行流动性操作分析 - 11月央行开展10000亿元MLF操作，当月有9000亿元MLF到期，实现MLF净投放1000亿元 [3] - 11月央行同时开展5000亿元买断式逆回购净投放，中期流动性净投放总额达6000亿元，与上月相同，连续4个月维持年内较高水平 [3] - 流动性投放主要应对三大需求：10月安排的5000亿元地方政府债务结存限额将加发地方债、5000亿元新型政策性金融工具投放完毕将带动配套贷款、11月银行同业存单到期量明显增加 [3] 流动性操作模式与历史回顾 - 央行中短期流动性投放方式基本固定：每月5日前后开展3个月期买断式逆回购、15日前后开展6个月期买断式逆回购、25日开展MLF操作 [4] - 自5月降准释放10000亿元长期流动性后，近6个月中期流动性持续处于净投放状态 [5] - 2025年第三季度买断式逆回购和MLF操作合计净投放1.5万亿元，为市场流动性提供有力支撑 [5] 未来政策走向预测 - 适度宽松货币政策虽有一定实施空间，但边际效率已明显下降，下一阶段将淡化规模、优化结构 [5] - 政策将更注重引导金融资源向科技创新、提振消费、绿色低碳等重点领域配置，增强精准性 [5] - 年终前后可能出台新一轮稳增长政策，核心是财政加力、货币宽松及推动房地产市场止跌回稳，中期流动性净投放规模可能较每月6000亿元水平有所回落 [5] - 央行将审慎对待利率变化，引导市场减少资金空转套利，增强政策有效性和协同性 [5]

央行流动性操作 - 11月25日开展10000亿元中期借贷便利（MLF）操作，因当月有9000亿元MLF到期，实现净投放1000亿元 [1] - 11月通过MLF和5000亿元买断式逆回购合计净投放中期流动性6000亿元，规模与上月相同，连续4个月维持年内较高水平 [1] - 近6个月中期流动性持续处于净投放状态，2025年第三季度买断式逆回购和MLF操作合计净投放1.5万亿元 [2] 流动性投放动因 - 应对年底前加发5000亿元地方债导致的政府债券净融资规模上升 [1] - 配合10月5000亿元新型政策性金融工具投放完毕后带动的配套中长期贷款较快投放 [1] - 对冲11月银行同业存单到期量明显增加对银行体系流动性的收紧效应 [1] 政策操作模式与市场预期 - 央行中短期流动性投放方式基本固定，每月5日前后开展3个月期、15日前后开展6个月期买断式逆回购，25日开展MLF操作 [2] - 操作模式延续MLF续作与买断式逆回购搭配，进一步强化市场对流动性充裕的预期 [2] 未来政策走向 - 货币政策预计将淡化规模、优化结构，更注重引导资源向科技创新、提振消费、绿色低碳等重点领域配置 [3] - 政策需加强与财政政策协同，在地方化债、新型工具落地背景下保持流动性合理充裕 [3] - 央行将审慎对待利率变化，引导减少资金空转，畅通货币政策传导 [3] - 未来可能综合运用买断式逆回购和MLF工具注入流动性，但加量规模或从每月6000亿元高水平回落 [3] - 年终前后或出台财政加力、货币宽松及稳楼市新政，中期流动性净投放规模可能相应收敛 [3]

央行流动性操作分析 - 央行于11月25日开展10000亿元MLF操作，本月有9000亿元MLF到期，实现净投放1000亿元，为连续第九个月加量续作[1] - 结合本月5000亿元买断式逆回购净投放，11月中期流动性净投放总额达到6000亿元，与上月相同，连续四个月处于年内较高水平[1] 流动性投放原因 - 10月安排5000亿元地方政府债务结存限额，预示年底前加发5000亿元地方债，11月政府债券净融资规模明显上升[1] - 10月5000亿元新型政策性金融工具投放完毕，后续将带动配套中长期贷款较快投放[1] - 11月银行同业存单到期量明显增加，以上因素均会收紧银行体系流动性[1] 政策目标与效果 - 央行注入中期流动性有助于保持资金面处于稳定充裕状态，助力政府债券发行和金融机构加大货币信贷投放[2] - 操作释放数量型政策工具持续加力信号，显示货币政策延续支持性立场，有助于稳增长、稳预期[2] - 通过MLF等工具加大资金投放，可稳定市场预期和债市情绪，保持中长端市场利率相对稳定[3] 未来政策展望 - 年终前后可能实施新一轮降准，核心是财政加力、货币宽松及更大力度推动房地产市场止跌回稳[2] - 新一轮稳增长政策旨在稳定四季度及明年一季度宏观经济运行，推动"十五五"实现良好开局[2]

报告投资评级 - 行业投资评级为“看好” [2] 报告核心观点 - 报告认为钢价上行仍可期，钢铁板块配置正当时 [1][2] - 在“稳增长”政策支持下，房地产、基建等行业用钢需求有望边际改善，普钢公司业绩改善空间较大 [3] - 行业“反内卷”背景及供给总量趋紧的预期下，钢铁行业供需形势有望维持平稳，板块存在结构性投资机遇，尤其是高毛利率的优特钢企业和成本管控力强、具备规模效应的龙头钢企 [3] 本周市场表现总结 - 本周钢铁板块下跌7.02%，表现劣于大盘（沪深300下跌3.77%）[10] - 钢铁三级板块中，长材板块下跌9.67%，板材板块下跌7.38%，特钢板块下跌6.05%，铁矿石板块下跌3.79%，钢铁耗材板块下跌7.74%，贸易流通板块下跌9.345% [10][11][14] - 个股方面，周涨跌幅前三分别为大中矿业(上涨10.79%)、南钢股份(下跌1.43%)、图南股份(下跌2.68%) [12][13] 供给情况总结 - 样本钢企高炉产能利用率为88.6%，周环比下降0.22个百分点 [2][25] - 样本钢企电炉产能利用率为51.6%，周环比下降1.62个百分点 [2][25] - 五大钢材品种产量为741.2万吨，周环比增加15.12万吨，增幅2.08% [2][24][25] - 日均铁水产量为236.28万吨，周环比下降0.60万吨，降幅0.25%，同比增加0.14% [2][25] 需求情况总结 - 五大钢材品种消费量为894.2万吨，周环比增加33.56万吨，增幅3.90% [2][30][35] - 主流贸易商建筑用钢成交量为10.0万吨，周环比增加0.02万吨，增幅0.24% [2][35] - 30大中城市商品房成交面积为178.1万平方米，周环比增加17.0万平方米 [35] - 地方政府专项债净融资额为61,085亿元，累计同比增加50.08% [35] 库存情况总结 - 五大钢材品种社会库存为1029.4万吨，周环比下降31.98万吨，降幅3.01%，同比增加28.99% [2][41][43] - 五大钢材品种厂内库存为403.7万吨，周环比下降12.27万吨，降幅2.95%，同比增加3.13% [2][42][43] 钢材价格与利润总结 - 普钢综合指数为3438.3元/吨，周环比增加15.98元/吨，增幅0.47%，同比下降5.59% [2][49] - 特钢综合指数为6584.3元/吨，周环比增加2.37元/吨，增幅0.04%，同比下降3.15% [2][49] - 螺纹钢高炉吨钢利润为-30元/吨，周环比下降1.0元/吨，降幅3.45% [2][55] - 建筑用钢电炉平电吨钢利润为-112元/吨，周环比增加43.0元/吨，增幅27.74% [2][55] - 247家钢铁企业盈利率为37.66%，周环比下降1.3个百分点 [55] 原燃料情况总结 - 日照港澳洲粉矿现货价格指数（62%Fe）为793元/吨，周环比上涨7.0元/吨，涨幅0.89% [2][72] - 京唐港主焦煤库提价为1790元/吨，周环比下跌40.0元/吨 [2][72] - 一级冶金焦出厂价格为1935元/吨，周环比持平 [2][72] - 独立焦化企业吨焦平均利润为19元/吨，周环比增加53.0元/吨 [72] - 铁水废钢价差为170.1元/吨，周环比增加44.3元/吨 [72] 投资建议与关注方向 - 建议关注设备先进、环保水平优的区域性龙头企业，如山东钢铁、华菱钢铁、首钢股份、沙钢股份、三钢闽光等 [3] - 建议关注布局整合重组、具备成长性的公司，如宝钢股份、南钢股份、马钢股份、新钢股份、鞍钢股份等 [3] - 建议关注受益于能源周期、国产替代、高端装备制造的优特钢企业，如中信特钢、久立特材、方大特钢、常宝股份、武进不锈、友发集团等 [3] - 建议关注具备突出竞争优势的高壁垒上游原料供应企业，如首钢资源、河钢资源、方大炭素等 [3] 行业重要资讯总结 - 海关总署数据显示，10月钢材出口量为978万吨，同比下滑12.3%；1-10月累计出口量为9.774万吨，同比增加6.6% [79] - 生态环境部印发《2024、2025年度全国碳排放权交易市场钢铁、水泥、铝冶炼行业配额总量和分配方案》 [79] - 山东德州、安徽淮北市启动重污染天气橙色预警，实施工业源减排、停工限产等强制性措施 [79] - 江苏徐州、连云港等7市启动重污染天气黄色预警 [79]