核心观点 - 券商行业前三季度业绩表现突出但市场行情滞后 呈现业绩与行情背离现象 未来补涨行情可期 [1][5] 三季报业绩表现 - 13家可比券商前三季度归母净利润合计约467.26亿元 同比增长46.42% [3] - 3家券商前三季度归母净利润实现翻倍 8家增速介于50%至100%之间 [3] - 业绩高增长核心驱动来自市场活跃度提升与成交量放大 [3] 主要业务增长驱动 - 经纪业务：2025年前三季度日均成交额达1.6万亿元 同比增长103.1% 推动经纪业务净收入增长 [6] - 投资业务：股市上行支撑权益投资收益 债市波动带动投资业务收入同比提升 [6] - 信用业务：前三季度日均两融余额为1.9万亿元 同比增长29.9% 助力信用业务净收入同比增长 [6] 估值与市场表现 - 证券公司指数年内涨幅仅为6.99% 显著低于同期沪深300指数的19.24%和万得全A指数的26.92% [5] - 证券公司指数当前市盈率为19.94倍 处于近两年来的9.32%低位分位水平 估值具备较大修复空间 [5] - 历史上券商板块曾多次出现滞涨后补涨现象 市场普遍预期当前存在补涨逻辑 [5] 行业积极信号与发展前景 - 市场持续活跃：上证指数突破4000点 A股市值突破100万亿元 为券商各业务线打开长期成长空间 [9] - 政策预期升温："十五五"规划建议提出加快建设金融强国 积极发展直接融资 为证券行业指明发展方向 [9] - 业务创新拓展：中资券商推进国际业务多元化转型 业务模式从依赖行情转向主动管理实现资产扩张 [9]

核心目标与战略升级 - 将加快建设金融强国作为核心目标之一 [2] - 相较十四五规划，十五五规划在金融领域是全面的战略性升级，重点由深化金融供给侧结构性改革转向加快建设金融强国 [3] 金融体制改革核心举措 - 完善中央银行制度被列为首位重点工作，旨在提升金融体系服务实体经济的能力并增强宏观调控 [3][4] - 构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系 [2][4] - 畅通货币政策传导机制，解决宽货币向宽信用传导不畅的问题，优化政策利率到信贷利率的传导链条 [5] 货币政策与宏观审慎管理 - 未来货币政策将更突出价格型调控，通过结构性工具精准引导资金流向，并强化与宏观审慎政策的协同 [4] - 宏观审慎管理将更好覆盖宏观经济与金融风险关联、金融市场运行、系统重要性金融机构及国际风险外溢 [4] - 货币政策有望保持适度宽松，注重引导企业和居民融资成本下降以激发市场需求 [5] 金融强国内涵与具体部署 - 金融强国内涵包括强大的货币、强大的中央银行、强大的金融机构、强大的国际金融中心、强大的金融监管和强大的金融人才队伍 [3] - 具体部署包括大力发展金融五篇大文章、稳步发展数字人民币、加快建设上海国际金融中心 [6] - 要求全面加强金融监管，强化央地协同，构建风险防范化解体系 [6] 金融基础设施与政策协同 - 建设安全高效的金融基础设施是重要组成部分，旨在保障金融体系稳健运行并服务实体经济 [7] - 提升宏观经济治理效能，加强财政政策与货币政策的协同 [7] - 未来宏观调控将注重逆周期调节与跨周期设计，避免政策大放大收 [8]

“十五五”规划金融战略方向 - 加快建设金融强国，规划建议17次提及金融 [1] - 明确完善中央银行制度、构建科学稳健货币政策体系等9项核心举措 [1] - 强调发展科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融五大方向 [2][11] 货币政策与传导机制 - 2025年实施适度宽松货币政策，5月推出新一揽子措施包括降准、降息 [9] - 9月末社会融资规模存量同比增长8.7%，广义货币供应量余额增长8.4% [10] - 企业贷款加权平均利率降至3.14%，融资成本处于历史低位 [10] - 未来将保持流动性充裕，推动社会综合融资成本下降 [10] 金融支持实体经济重点领域 - 9月末科技、绿色、普惠、养老、数字经济产业贷款同比增速分别为11.8%、22.9%、11.2%、58.2%、12.9%，均高于全部贷款增速 [12] - 健全乡村振兴多元投入格局，落实绿色低碳发展金融政策 [11] - 通过结构性货币政策工具支持科技创新、小微企业、稳定外贸等领域 [12] 金融风险防控体系 - 融资平台数量较2023年3月末下降71%，存量经营性金融债务规模下降62% [14] - 商业银行通过房地产融资“白名单”机制新增贷款2.2万亿元 [14] - 强化中小金融机构风险早期纠正机制，运用兼并重组等方式化险 [14] - 构建央地协同的风险防范化解体系，完善跨境风险监测机制 [13][15] 金融对外开放与人民币国际化 - 人民币成为我国第一大跨境收付币种，全球前三大贸易融资货币 [16] - 9月末外汇储备规模达3.3万亿美元，较2024年11月末增加728亿美元 [17] - CIPS跨境支付主渠道作用凸显，与9国实现二维码支付互联互通 [16] - 设立数字人民币国际运营中心，推进上海国际金融中心建设 [18][19] 金融基础设施与监管创新 - 加快建设安全高效金融基础设施 [6] - 推动金融机构专注主业、错位发展 [5] - 稳步发展数字人民币和资产证券化等创新工具 [4][7] - 健全分级分类监管框架，强化科技赋能监管效能 [15]

文章核心观点 - “十五五”规划建议明确提出加快建设金融强国的战略目标 货币政策部署聚焦完善中央银行制度 构建全面宏观审慎管理体系 畅通政策传导机制三大核心任务 [1] 完善中央银行制度 - 完善中央银行制度被列为金融强国建设的首位重点工作 金融强国内涵包括强大的货币 强大的中央银行等“六个强大” [2] - 改革注重制度设计的系统性与前瞻性 关键突破点在于机制创新 拟将宏观审慎评估（MPA）拆分为货币政策执行评估和宏观审慎金融稳定评估两部分 [2] - 构建科学稳健的货币政策体系需坚持稳字当头 精准发力 统筹总量调节与结构优化 引导金融资源向科技创新 绿色发展等重点领域倾斜 [3] - 未来五年央行将继续深化现代中央银行制度改革 优化和改善货币政策传导效率 [3] 覆盖全面的宏观审慎管理体系 - 构建覆盖全面的宏观审慎管理体系是防范化解系统性金融风险的关键举措 凸显金融安全的重要性 [4] - 宏观审慎管理体系建设将从四个方向推进 覆盖宏观经济与金融风险关联性 金融市场运行 系统重要性金融机构及国际金融风险外溢影响 [4] - 具体实施路径包括强化系统性风险监测评估 完善重点机构和领域风险防范 丰富宏观审慎管理工具箱 [4] - 正探索在特定情景下向非银机构提供流动性的机制性安排 意味着央行最后贷款人角色将拓展至非银机构 [4][5] - 需进一步健全跨市场 跨机构风险监测预警和处置机制 强化对系统重要性金融机构等的监管 [5] 畅通货币政策传导机制 - 畅通货币政策传导机制是提升金融服务实体经济效能的核心环节 当前在传导机制和中长期利率调控方面仍存挑战 [6] - 建议持续深化利率市场化改革 完善贷款市场报价利率形成机制 加强货币政策与财政政策 产业政策的协同 [6] - 未来货币政策有望保持适度宽松 更加注重政策利率的价格型调控作用 持续引导企业和居民融资成本下降 [6] - 未来宏观调控注重“跨周期设计” 财政和货币政策不会搞大放大收 以保持政策稳定性和连续性 避免留下高通胀和债务风险 [7]

文章核心观点 - “十五五”规划建议正式发布，提及金融多达17次，其金融部分主题为“加快建设金融强国”，延续了2023年底中央金融工作会议的政策框架 [1] 货币政策体系 - 提出完善中央银行制度，构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系，畅通货币政策传导机制 [3] - 央行表示将动态完善货币政策框架，加强货币政策执行和传导，深化人民币汇率形成机制改革，保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定 [3] 金融监管体系 - 提出全面加强金融监管，强化央地监管协同，丰富风险处置资源和手段，构建风险防范化解体系 [3] - 国家金融监管总局局长表示将加快金融法律和监管规制“立改废释”，健全分级分类监管框架，深化央地协同和部门联动 [3] - 中国证监会主席表示将增强风险“四早”防范处置能力，强化跨市场、跨行业、跨境风险监测，并对财务造假、操纵市场等行为依法严打 [4] 人民币国际化与开放 - 提出推进人民币国际化，提升资本项目开放水平，建设自主可控的人民币跨境支付体系 [4] - 国家外汇管理局表示将稳步扩大外汇领域高水平制度型开放，统筹推进人民币国际化与资本项目高质量开放 [4] 宏观审慎管理体系 - 宏观审慎管理聚焦具有系统性特征的风险，维护金融体系整体稳定，与货币政策、微观审慎监管各有侧重 [5][6] - 央行行长提出从四个方向构建覆盖全面的宏观审慎管理体系：覆盖宏观经济与金融风险关联性、金融市场运行、系统重要性金融机构、国际金融风险外溢影响 [7] - 央行下一步将重点推进四方面工作：强化系统性风险监测评估、完善重点机构和领域风险防范、丰富宏观审慎管理工具箱、健全协同高效的治理机制 [7]

“十五五”规划宏观经济政策框架 - 规划建议未提出明确经济增速目标，而是要求“经济增长保持在合理区间”，并新增“居民消费率明显提高，内需拉动经济增长主动力作用持续增强”等表述，以实现高质量发展[3] - 财政政策和货币政策将保持较强稳定性和连续性，不搞大放大收，以避免留下高通胀、政府债务负担过重等风险隐患，并强调“强化逆周期和跨周期调节”[3] - 政策更注重制度设计的系统性与前瞻性，关键突破点在于机制创新，例如拟将宏观审慎评估（MPA）拆分为两部分，以厘清政策目标边界，提升调控精准度[8] 财政政策方向与挑战 - 规划建议对财政工作的第一句表述变为“发挥积极财政政策作用，增强财政可持续性”，这一转变反映应对国内外新形势的必然选择，以及当前逆周期调节的需求迫切[5] - 财政面临多重挑战，既要缓解短期财政尤其是地方财政的紧平衡问题，又要支持国家重大战略任务落地，需要将政策优化与财税体制改革相结合[6] - 截至2024年末，中国政府全口径债务总额为92.6万亿元，政府负债率为68.7%，债务风险总体安全可控[6] - 今年前三季度全国一般公共预算收入163876亿元，同比增长0.5%，全国一般公共预算支出208064亿元，同比增长3.1%[5] 货币政策与金融强国建设 - 金融强国的内涵为“六个强大”，包括强大的货币、强大的中央银行等，“十五五”规划建议据此部署，并提出构建“覆盖全面的宏观审慎管理体系”[7] - 畅通货币政策传导机制是“十五五”时期货币政策的重要任务，未来政策有望保持适度宽松，更加注重政策利率的价格型调控作用，持续引导融资成本下降[9] - 建议持续深化利率市场化改革，完善贷款市场报价利率形成机制，破除利率传导中的体制机制障碍，并加强货币政策与财政政策、产业政策的协同配合[4] 提振消费的政策协同与措施 - 消费是经济增长第一引擎，前三季度最终消费支出对经济增长贡献率达53.5%，比上年全年提升9个百分点，未来五年大力提振消费是宏观政策重要发力点[11][12] - 今年分四批向地方下达了3000亿元超长期特别国债资金支持消费品以旧换新，并实施个人消费贷款财政贴息政策，贴息范围涵盖单笔5万元以下日常消费及5万元及以上重点领域消费[12] - 规划建议明确提出加大直达消费者的普惠政策力度，清理汽车、住房等消费不合理限制性措施，落实带薪错峰休假，以构建长远消费信心[13]

文章核心观点 - “十五五”规划建议正式发布，金融被提及17次，主题从“十四五”的“深化金融供给侧结构性改革”转变为“加快建设金融强国” [1] - “十五五”时期金融工作规划主要延续2023年底中央金融工作会议的政策框架，对金融强国内涵及关键核心金融要素作出部署 [3] 加快建设金融强国的具体部署 - 完善中央银行制度，构建科学稳健的货币政策体系和覆盖全面的宏观审慎管理体系，畅通货币政策传导机制 [3] - 全面加强金融监管，强化央地监管协同，丰富风险处置资源和手段，构建风险防范化解体系 [5] - 推进人民币国际化，提升资本项目开放水平，建设自主可控的人民币跨境支付体系，推进全球经济金融治理改革 [6] 货币政策体系 - 央行将处理好短期与长期、支持实体经济增长与保持金融业自身健康性等关系，根据经济金融运行情况把握政策力度、时机和节奏 [5] - 动态完善货币政策框架，加强货币政策执行和传导，深化人民币汇率形成机制改革，保持人民币汇率在合理均衡水平基本稳定 [5] 宏观审慎管理体系 - 宏观审慎管理直接作用于金融体系本身，聚焦系统性风险，维护金融体系整体稳定，阻断风险跨机构、跨市场传染 [8] - 构建覆盖全面的宏观审慎管理体系需从四个方向推进：覆盖宏观经济运行与金融风险关联性、金融市场运行、系统重要性金融机构、国际金融风险外溢影响 [10] - 央行下一步将重点推进四方面工作：强化系统性金融风险监测评估、完善重点机构和领域风险防范举措、丰富宏观审慎管理工具箱、健全协同高效的治理机制 [10] 金融监管强化 - 国家金融监管总局将加快金融法律和监管规制“立改废释”，健全分级分类监管框架，深化央地协同和部门联动增强监管合力 [5] - 证监会将增强风险“四早”防范处置能力，强化跨市场、跨行业、跨境风险监测，健全长效化稳市机制，并对财务造假、操纵市场等违法违规行为依法严打 [6]

“十五五”规划政策基调 - 规划未提出明确经济增速目标 而是要求经济增长保持在合理区间 并新增居民消费率明显提高等表述以实现高质量发展[2] - 明确要发挥积极财政政策作用 增强财政可持续性 加快建设金融强国 并强化逆周期和跨周期调节[1][2] - 财政和货币政策将保持较强稳定性和连续性 避免大放大收以防范未来风险[2] 财政政策方向 - 规划建议对财政工作的表述转向为“发挥积极财政政策作用 增强财政可持续性” 反映应对新形势和逆周期调节的迫切需求[4] - 积极财政政策强调根据经济形势变化作相应优化 增强财政可持续性是保障政策发挥作用的前提[4] - 今年前三季度全国一般公共预算收入163876亿元 同比增长0.5% 支出208064亿元 同比增长3.1%[4] - 截至2024年末中国政府全口径债务总额92.6万亿元 负债率为68.7% 风险总体安全可控[5] - 未来五年需将政策优化与财税体制改革相结合 支撑国家重大战略落地[5] - 因经济处于换挡期和内外风险挑战增加 继续实施积极财政政策是必要的[6] 货币政策与金融强国建设 - 完善中央银行制度被列为金融强国建设的首位重点工作 内涵包括强大的货币和中央银行等“六个强大”[7] - 下一步要加快完善中央银行制度 健全货币政策体系 畅通货币政策传导机制 并健全宏观审慎管理体系[7] - 拟将宏观审慎评估（MPA）拆分为两部分 分别聚焦货币政策执行评估与宏观审慎评估 以提升调控精准度[7] - 未来货币政策将保持适度宽松 注重政策利率的价格型调控作用 引导融资成本下降[8] - 需持续深化利率市场化改革 完善LPR形成机制 加强货币政策与财政、产业政策协同[3] 促进消费的政策协同 - 规划建议提出“居民消费率明显提高” 消费的定位相较“十四五”有明显提升[9] - 将通过政策协同、制度优化和产业升级形成长效机制 提升居民消费能力和意愿[9] - 今年前三季度最终消费支出对经济增长贡献率达53.5% 比上年全年提升9个百分点[10] - 今年分四批下达3000亿元超长期特别国债资金支持消费品以旧换新[10] - 个人消费贷款财政贴息政策覆盖单笔5万元以下日常消费及5万元及以上汽车、养老等重点领域 直接降低借贷成本[11] - 将加大直达消费者的普惠政策力度 清理不合理限制性措施 以构建长远消费信心[11][12]

“十五五”规划文件关联与定位 - 四中全会公报是“十五五”规划最简要版本[3] - 《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》是编制规划《纲要》的顶层依据[3] - 《关于<建议>的说明》代表最高决策层对重要观点和重大举措的顶层思考，是理解规划的重中之重[3] - “十五五”时期（2026-2030）处于承前启后关键位置，总体要求是“夯实基础、全面发力”[5] “十五五”时期经济社会发展目标 - 2035年基本实现社会主义现代化的重要标志是人均GDP达到中等发达国家水平[8] - “十五五”规划可能会明确定量经济增速目标，提出“经济增长保持在合理区间”[8] - 明确扩大内需、特别是扩大居民消费需求是实现经济目标增速的重要抓手[8] - 2024年居民消费率为39.9%，仅比2019年提高0.6个百分点，低于大多数发达经济体[8] - 提高居民消费率需提升居民收入在国民收入分配中的比重及居民消费支出占可支配收入的比重[9] - 供给端提出清理汽车、住房等消费不合理限制性措施、落实带薪错峰休假、强化消费者权益保护等要求[9] 做强国内大循环与畅通双循环 - 坚持扩大内需这个战略基点，打通内循环在消费环节的堵点[11] - 要求坚决破除阻碍全国统一大市场建设卡点堵点，优化生产和流通环节，综合整治内卷[11] - 做强国内大循环需在加强总量政策、优化产业政策、调整地方考核、加快财税改革等多方面同时用力[11] - 《建议》提出“加快建设金融强国”，定位相比“十四五”有所提级[12] - 对资本市场发展着墨较多，要求提高制度包容性、适应性，健全投资和融资相协调的功能[13] - 积极发展股权、债券等直接融资，稳步发展期货、衍生品和资产证券化[13] 推动高质量发展与科技自立自强 - 将高质量发展确定为“十五五”时期经济社会发展主题[14] - 推动高质量发展最重要是加快高水平科技自立自强，积极发展新质生产力[14] - 传统产业需优化提升，巩固提升矿业、冶金、化工、轻工等产业全球地位和竞争力[14] - 需培育壮大新能源、新材料、航空航天、低空经济等战略性新兴产业[14] - 需布局量子科技、生物制造、氢能和核聚变能、脑机接口等未来产业[14] - 强调因地制宜发展新质生产力，防止一哄而上，引导地方结合自身禀赋条件科学开展工作[14] 统筹发展和安全 - 背景是不确定难预料的风险因素明显增多的外部环境[15] - 重点表述包括完善涉外国家安全机制，加强反制裁、反干预、反“长臂管辖”斗争[15] - 维护战略通道安全，推进国家战略腹地建设和关键产业备份[15] - 加强新兴领域国家安全能力建设，涉及网络、数据、人工智能、生物、太空、深海等[15]

行业投资评级 - 报告未明确给出行业投资评级 [1][4] 核心观点 - 十五五规划建议稿的核心在于构建兼具韧性、效率、包容性与安全性的现代金融体系，以适配经济高质量发展需求 [4] - 规划目标与完善中央银行制度、优化金融机构体系、加强金融监管联动，统筹发展与安全 [4] - 规划旨在推动金融业深化改革、提升服务实体经济质效，同时守住不发生系统性金融风险底线 [4] 宏观制度与监管 - 宏观制度层面改革旨在强化中央银行在宏观调控与金融稳定中的核心支柱作用 [4] - 科学稳健的货币政策体系强调逆周期调节和精准导向 [4] - 覆盖全面的宏观审慎管理聚焦于防范化解系统性风险，解决金融风险顺周期性积累 [4] - 银行业尤其是系统重要性银行或将面临更严格的附加监管要求，如逆周期资本缓冲、恢复与处置计划等 [4] - 央行正研究拆分宏观审慎评估（MPA）为货币政策执行情况评估以及宏观审慎和金融稳定评估双模块 [4] 业务转型与增量空间 - “五篇大文章”（科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融）是金融供给侧结构性改革的集中体现，也是银行增量业务的主要来源 [4] - 科技金融领域，银行需从抵质押贷款转向信用贷款并构建“股债贷投保租”全生命周期的综合服务生态 [4] - 绿色金融、普惠金融和养老金融为银行带来信贷和中间业务扩容机会，例如养老理财 [4] - 数字金融作为底层支撑，加速银行数字化转型和 AI 赋能，但需高度重视数据安全、模型治理和伦理合规 [4] 银行差异化发展与监管 - “优化金融机构体系”旨在构建多元有序健康的金融生态，避免同质化竞争 [4] - 国有大行重点服务国家战略、开展综合化经营；股份行可聚焦于零售财富；区域性银行应深耕地方经济 [4] - “全面加强金融监管，构建风险防范化解体系”继续为银行业经营的核心约束，监管预计将更趋严格、穿透和高效 [4] - 房地产、地方债务和中小金融机构等重点领域风险化解继续推进，加快存量不良资产出清 [4] 投资建议与个股推荐 - 十五五规划推动银行业从同质化竞争转向差异化发展，“五篇大文章”促进结构调优和模式升级，打开增量业务空间 [4] - 宏观审慎管理与监管协同深化将优化行业生态，加速风险出清 [4] - 报告建议关注银行业转型变革进展及基本面修复机会 [4] - 个股层面推荐工商银行（601398）、农业银行（601288）、邮储银行（601658）、江苏银行（600919）、杭州银行（600926）、招商银行（600036） [4]