报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股指方面，A股市场多数指数回调，自6月以来中国资产表现偏强，可能存在政策变化，二季度基本面或为“弱现实、强预期”，市场风格中消费和科技可能占优，观点为震荡[1] - 国债方面，国债期货有涨有稳，6月债市关注点回归资金面，短期资金面紧张预期走弱，债市有望偏强震荡，观点为震荡[1][2] 根据相关目录分别进行总结 研究观点 - 股指：昨日A股多数指数回调，Wind全A下跌0.68%，成交额1.45万亿元，中证1000、中证500、沪深300、上证50指数均下跌，TMT板块回调明显；6月中国资产表现偏强，或因中美沟通进度超预期、长效消费刺激政策受关注、陆家嘴论坛或有深化资本市场改革举措；PPI数据显示我国经济通胀水平仍处低位；一季度A股上市公司全市场营收增速跌幅连续3个季度收窄，净利润同比4%左右回升，但ROE仍在筑底企稳阶段[1] - 国债：国债期货收盘，30年期主力合约涨0.08%，10年期和5年期主力合约涨0.01%，2年期主力合约基本持稳；央行开展1986亿元7天期逆回购操作，利率持稳于1.4%，今日公开市场有4545亿元逆回购到期，净回笼2559亿元；银行间市场DR001和DR007加权利率下行；6月债市关注点回归资金面，受同业存单到期压力和政府债发行放量影响，市场对资金面阶段性收紧担忧增加，上周四央行提前公布3个月期买断式逆回购操作量净投放5000亿元，缓解资金面担忧，债市呈小幅牛陡走势，短期资金面紧张预期走弱，债市有望偏强震荡[1][2] 日度价格变动 - 股指期货：IH、IF、IC、IM均下跌，跌幅分别为0.62%、0.69%、0.84%、0.88%[3] - 股票指数：上证50、沪深300、中证500、中证1000均下跌，跌幅分别为0.39%、0.51%、0.82%、0.92%[3] - 国债期货：TS跌0.01%，TF涨0.01%，T持平，TL涨0.02%[3] - 国债现券收益率：2年期、10年期国债收益率上升，5年期、30年期国债收益率下降[3] 市场消息 - 中国5月以美元计价出口同比增长4.8%，前值增长8.1%；进口同比下降3.4%，前值下降0.2%[4] - 2025年5月全国居民消费价格同比下降0.1%，1 - 5月平均比上年同期下降0.1%，其中城市持平，农村下降0.4%，食品价格下降0.4%，非食品价格持平，消费品价格下降0.5%，服务价格上涨0.5%[4] 图表分析 股指期货 - 展示IH、IF、IM、IC主力合约走势及各指数当月基差走势[6][7][9][10][11] 国债期货 - 展示国债期货主力合约走势、国债现券收益率、各期限国债期货基差、跨期价差、跨品种价差及资金利率走势[13][15][16][17] 汇率 - 展示美元、欧元对人民币中间价，远期美元、欧元兑人民币1M和3M价格，美元指数，欧元兑美元、英镑兑美元、美元兑日元汇率走势[20][21][22][24][25]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 股指期货贴水幅度反映市场对冲需求，取决于市场中是否存在明显的Alpha收益，预计6月消费和科技板块仍是市场关注主要方向，股指期货走势震荡 [1] - 国债期货走势震荡，进入6月债市关注点回归资金面变化，虽市场对6月资金面阶段性收紧担忧增加，但央行提前公布操作使资金面担忧缓解，短期债市有望偏强震荡 [1][3] 根据相关目录分别进行总结 日度价格变动 - 股指期货方面，2025年6月9日较6日，IH涨3.0点、涨幅0.11%，IF涨12.4点、涨幅0.32%，IC涨41.0点、涨幅0.72%，IM涨67.6点、涨幅1.11% [4] - 股票指数方面，上证50跌2.0点、跌幅0.08%，沪深300涨11.3点、涨幅0.29%，中证500涨43.6点、涨幅0.76%，中证1000涨66.1点、涨幅1.07% [4] - 国债期货方面，TS基本持平、涨跌幅0.00%，TF跌0.015点、跌幅0.01%，T涨0.075点、涨幅0.07%，TL涨0.36点、涨幅0.30% [4] 市场消息 - 中国5月以美元计价出口同比增长4.8%、前值增长8.1%，进口同比下降3.4%、前值下降0.2% [5] - 2025年5月全国居民消费价格同比下降0.1%，1 - 5月平均比上年同期下降0.1% [5] 图表分析 股指期货 - 展示IH、IF、IM、IC主力合约走势及各股指期货当月基差走势 [7][10][12] 国债期货 - 展示国债期货主力合约走势、国债现券收益率、各期限国债期货基差、跨期价差、跨品种价差及资金利率情况 [14][16][18] 汇率 - 展示美元对人民币、欧元对人民币中间价，远期美元、欧元兑人民币不同期限价格，美元指数，欧元兑美元、英镑兑美元、美元兑日元汇率走势 [21][22][25][26]

市场表现 - 国债期货收盘表现分化，30年期主力合约涨0.35%，10年期主力合约涨0.09%，5年期和2年期主力合约持平 [1] - 银行间主要利率债收益率涨跌不一，30年期国债"25超长特别国债02"收益率下行0.50bp报1.8700%，10年期国开债"25国开10"收益率上行0.30bp报1.6990%，10年期国债"25附息国债11"收益率上行0.25bp报1.6550%，2年期国债"25附息国债06"收益率下行0.20bp报1.4230% [1] 资金面 - 央行开展1738亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，单日净投放1738亿元 [2] - 银行间市场资金愈发宽松，存款类机构隔夜质押式回购利率下行超3bp跌破1.4%关口，七天质押式回购利率下行近2bp [2] - 央行呵护态度明确，半年末资金预期偏乐观，市场对后续投放仍抱期待 [2] 基本面 - 5月CPI环比下降0.2%，同比下降0.1%，核心CPI同比上涨0.6%涨幅比上月扩大0.1个百分点 [3] - PPI环比下降0.4%，同比下降3.3%降幅比上月扩大0.6个百分点，部分领域供需关系有所改善 [3] - 中国5月出口同比增长4.8%，进口下降3.4%，贸易顺差1032.2亿美元 [3] - 前5个月东盟为第一大贸易伙伴，美国为第三大贸易伙伴，中美贸易总值1.72万亿元下降8.1% [3] 操作建议 - 短期债市行情逻辑主线聚焦资金面、机构行为和中美关税谈判 [4] - 资金面关注银行同业存单利率边际下行和跨季资金松紧程度，若偏松债市可能抢跑7月初资金转松预期 [4] - 机构行为需跟踪大行买入短债持续性，若央行重启买债将打开短债利率下行空间 [4] - 中美谈判动向可能带来超预期行情波动，目前债市未脱离区间震荡但上行概率提升 [4] - 预计波动区间10年期国债利率1.60%-1.75%，30年国债利率1.80%-1.95%，建议在10年和30年利率波动至1.7%、1.9%以上时配置国债期货多单 [4] - 期现策略建议关注TS2509合约正套，曲线策略可关注做陡机会 [4]

交易策略 - 在顺大势下，真反转和假突破属于小概率事件，应严格执行大概率交易系统而非过度担忧小概率风险 [1] 债市动态 - 银行间资金面均衡宽松，DR001利率突破1.4%关口至1.38%，DR007维持在1.51% [2] - 央行单日净投放1739亿元逆回购，R001成交量达67710亿元占市场总量91.51%，R007成交量5249亿元占比7.09% [3] - 10年期国债利率日内震荡，开盘1.6575%后最低下探1.65%，尾盘回升至1.656% [4][5] - 债市多头支撑因素包括隔夜利率跌破政策利率1.4%，以及PPI同比跌幅创2023年8月以来新低 [5] 宏观经济 - 5月通胀数据符合预期但进出口表现偏弱 [2][4] - PPI环比连续6个月负增长，同比跌幅创近两年新低 [5] - 中美经贸会议在伦敦举行引发市场谨慎情绪，但美方谈判团队内部存在明显分歧 [5] 市场表现 - 股市表现偏强，上证指数多次站上3400点 [5] - 不同期限国债收益率涨跌互现：250011涨0.35bp至1.656%，250210涨0.40bp至1.700%，2500002跌0.20bp至1.873% [5]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 资金宽松市场呈牛陡走势，1年期国债估值收益率下行，国有行增持放大央行重启国债买入想象 [3][84] - 买断式逆回购原则上每月开展一次，月初投放可使流动性短期充裕，央行有多种工具调节，无需纠结月内是否再开展 [3][85] - 机构行为分化，农商行止盈、券商快进快出、基金成最大买家，7 - 10年国债加仓成本有差异 [3][86] - 6月防御优先策略未变，但可逐渐左侧埋伏、拉长久期，推荐配置高流动性资产并适度拉长久期 [3][87] 根据相关目录分别进行总结 重要事项 - 5月制造业PMI回升至49.5%，生产、新订单等指数有改善 [6] - 6月5日央行公告6月6日开展10000亿元3个月买断式逆回购操作，投放方式优化提高透明度 [7] 货币市场 公开市场操作及资金利率走势 - 6月3 - 6日央行公开市场逆回购净回笼6717亿元，6月10 - 13日预计到期回笼9309亿元 [9][10] - 上周资金面宽松，隔夜资金价格低于1.5%，R001、R007、DR001、DR007较5月30日收盘有不同程度下行 [11] 存单利率走势及回购成交情况 - 上周同业存单净融出803.06亿元，发行主力为城商行，国股行提价好转，城农商行仍提价，后续三周到期高峰或推动发行量提升 [9] - 发行利率方面，上周同业存单发行利率较前一周有所提高，不同类型银行不同期限存单利率变化有差异 [21] - 二级市场上，上周各期限同业存单收益率整体下行，1Y - 3M利差处分位数水平为35.85% [23] 债券市场 - 一级市场上，国债供给节奏提速，10年期和30年期国债续发，2025年国债和地方债累计净融资规模较2021 - 2024年同期均值提升，地方债发行节奏缓于国债 [27] - 二级市场上，利率市场呈牛陡走势，各期限国债和国开债收益率有不同程度下行，10Y - 1Y国债和10Y - 1Y国开债到期收益率走扩，隐含税率小幅提升 [39] - 10年国债活跃券活跃度降低，10年国开债活跃券活跃度提升，两者活跃券与次活跃券利差倒挂程度加深 [43][45] - 期限利差整体走扩，长超期地方债和国债品种利差处于高位，超长期特别国债供给增加缓解利差走扩 [47][50] 机构行为跟踪 - 近1月市场日均杠杆交易规模约7万亿元，市场杠杆率或较4月提升，4月机构杠杆率整体降低但仍处同期相当水平 [56] - 现券市场成交规模方面，国有行增持5年以内国债，农商行止盈10年以内国债，券商和保险净买入力度减弱，基金大幅增持 [65] - 交易盘方面，券商和基金加仓推动10年国债加仓成本走高，农商行和其他产品成本约1.69%，券商和基金约1.68% [68] - 上周全部纯债基金平均久期约2.61年、绩优纯债基金约4.55年，均较前一周有所提升 [76] - 配置盘方面，因地方债和国债利差高，商业银行和保险公司投资地方债收益更高 [79] 高频数据跟踪 - 上周螺纹钢、南华玻璃等价格有跌有涨，CCFI、BDI指数上涨，猪肉批发价跌、蔬菜批发价涨，布伦特和WTI原油期货结算价上涨，美元兑人民币中间价7.18 [81] 后市展望 - 维持核心观点，即资金宽松、无需纠结逆回购、机构行为分化、6月防御与左侧埋伏结合 [84][85][86][87]

报告基本信息 - 报告行业：国债 [1] - 报告日期：2025年6月9日 [2] - 研究员：何卓乔（宏观贵金属）、黄雯昕（国债集运）、聂嘉怡（股指） [3] 核心观点 - 6月基本面有韧性，政策处于真空期，交易围绕海外贸易环境和资金面短期因素开展 [11][12] - 5月关税冲突缓和，但7月豁免到期临近，6月关税冲突或边际升温，提振7月政策加码预期 [12] - 资金方面年中季节性走高、同业存单到期规模大，但政府债供给减弱或缓和压力，央行加大呵护概率高 [12] - 6月债市调整风险有限，利率下行催化动力累积，关注长端博弈机会，短端等存单资金利率见顶回落信号 [12] 行情回顾与操作建议 当日行情 - 央行开展1万亿买断式逆回购，资金面走松，国债期货全线上涨 [8] 利率现券 - 银行间各主要期限利率现券收益率全线回落，短端下行约2bp，长端下行约1bp，10年国债活跃券250011收益率报1.656%下行1.15bp [9] 资金市场 - 央行公开市场净回笼1561亿元，开展1万亿元3个月买断式逆回购，本月有5000亿元3个月和7000亿元6个月买断式逆回购到期 [10] - 银行间短端资金利率跌涨互现，7天回落1.86bp至1.53%附近，中长期资金持稳，1年国股大行存单利率维持在1.7%附近 [10] 行业要闻 - 习近平与特朗普通话，强调双方遵守协议，增进各领域交流合作 [13] - 韩正会见中美高级别二轨对话美方代表团，希望推动中美关系稳定健康发展 [13] - 李强与加拿大总理卡尼通话，指出中加合作潜力大，要深化传统领域合作，拓展新兴领域合作 [13] - 美国法官暂停特朗普对哈佛外国学生的入境禁令 [14] - 日本与美国开启新一轮贸易谈判，试图争取美国关税豁免 [14] - 5月全球制造业采购经理指数为49.2%，较上月上升0.1个百分点，连续3个月收缩，亚洲重回扩张区间，美洲、非洲和欧洲收缩 [14] 数据概览 国债期货行情 - 包含国债期货主力合约跨期价差、跨品种价差、走势等数据，来源为Wind和建信期货研究发展部 [16][19] 货币市场 - 包含SHIBOR期限结构变动、走势，银行间质押式回购加权利率变动，银存间质押式回购利率变动等数据，来源为Wind和建信期货研究发展部 [28][32] 衍生品市场 - 包含Shibor3M利率互换定盘曲线（均值）、FR007利率互换定盘曲线（均值）等数据，来源为Wind和建信期货研究发展部 [34]

报告行业投资评级 - 推荐（维持） [1] 报告的核心观点 - 本期跨月逆回购余额回落，6月超4万亿存单到期、1.2万亿买断式逆回购到期，政府债缴款力度预计不低，资金面压力大，央行开展1万亿买断式逆回购操作有望缓解压力，维稳预期，下期财政缴款压力不大但存单到期约1.2万亿，预计央行呵护下资金面维持平稳 [5][12] - 5月末票据利率冲高但低于存单利率，预计5月信贷同比少增，6月以来票据利率回落，大行票据转贴现净买入，需关注后续趋势 [5][11] - 本期存单到期超6000亿，净融资为负，下期到期1.2万亿，央行开展1万亿买断式逆回购操作有望维持资金面平稳过渡，存单发行期限偏短，发行利率略有回升，主动负债成本仍有压降空间 [5][14][15] 根据相关目录分别进行总结 本期观察：央行万亿回购呵护资金面 本期跟踪 - 票据方面，本期末1M、3M和半年票据利率分别为0.97%、1.02%、1.09%，较上期末变动-13bp、-14bp、1bp；截至6月6日，6月国有行、股份行、城商行、农商行票据转贴现和直贴累计净买入规模分别为1191.69亿元、271.22亿元、451.3亿元、734.18亿元 [11][18] - 央行动态方面，央行开展9309亿元7天逆回购操作，利率1.40%，逆回购到期16026亿元，净回笼6717亿元，下期有9309亿元逆回购到期；6月5日央行公告6月6日开始开展1万亿元3M买断式逆回购操作，6月全月买断式逆回购到期1.2万亿 [12][32] - 资金利率方面，本期末DR001、DR007、DR014分别为1.41%、1.53%、1.58%，较上期变动-0.2bp、-7.4bp、-9.9bp；Shibor报价1M、3M、6M、9M、1Y分别为1.62%、1.65%、1.67%、1.68%、1.70%，较上期变动+0.4bp、+0.4bp、-0.1bp、-0.1bp、+0.3bp；NCD利率期末1M、3M、6M、9M、1Y AAA级NCD到期收益率分别为1.63%、1.66%、1.65%、1.68%、1.68%，较上期变动-1.5bp、-4.0bp、-5.4bp、-3.5bp、-3.3bp；国债利率本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y分别为1.41%、1.44%、1.55%、1.65%、1.88%，较上期末变动-5.3bp、-6.5bp、-2.9bp、-2.9bp、-3.0bp [13][41] - 财政方面，本周政府债累计净融资1101.28亿元，预计下期净缴款约-587.10亿元；本周政策银行债累计净融资837.00亿元 [14][56] - 同业存单方面，本期总发行规模5850亿元，到期6666亿元，净融资-816亿元；9M及以上长期存单发行占比36%，加权平均发行期限0.58年；加权融资成本1.71%，期末加权平均存量利率1.85%，较发行成本高14bp；已有316家银行公布备案，合计规模33.26万亿元，累计已提额6.35万亿元，国有行、股份行、城商行、农商行存单备案使用率分别为72.6%、63.1%、63.5%、41.7% [14][15][74] - 银行体系融入方面，本期商业银行体系合计发行债券规模5940亿元，净融资规模-726亿元；债券加权融资成本为1.72%，期末加权平均存量利率为2.27%，较发行成本高56bp；本期末同业存单平均存量期限为0.37年 [16] - 银行体系融出方面，2025年6月银行间累计净融出规模为4518亿元，低于季节性 [16] - 银行挂牌利率方面，74家银行基本完成挂牌利率下调，6月6日，3M、6M、1Y、2Y、3Y、5Y定期存款挂牌利率与同期限国债收益率差值分别为-75bp、-56bp、-46bp、-38bp、-19bp、-25bp [16] 下期关注 - 下期存单到期1.2万亿，需关注资金面波动；进入5月金融数据公布窗口期，预期5月社融余额增速8.8%，环比上月回升0.04pct [17] 票据：跨月后票据利率回落 - 价方面，本期末1M、3M和半年票据利率分别为0.97%、1.02%、1.09%，较上期末变动-13bp、-14bp、1bp [18] - 量方面，截至6月6日，6月国有行、股份行、城商行、农商行票据转贴现和直贴累计净买入规模分别为1191.69亿元、271.22亿元、451.3亿元、734.18亿元 [11][18] 货币：万亿买断式逆回购呵护资金面 央行动态 - 本期央行开展9309亿元7天逆回购操作，利率1.40%，逆回购到期16026亿元，净回笼6717亿元，下期有9309亿元逆回购到期；6月5日央行公告6月6日开始开展1万亿元3M买断式逆回购操作，6月全月买断式逆回购到期1.2万亿 [12][32] 利率走廊 - 资金利率本期末DR001、DR007、DR014分别为1.41%、1.53%、1.58%，较上期变动-0.2bp、-7.4bp、-9.9bp [41] - Shibor报价1M、3M、6M、9M、1Y分别为1.62%、1.65%、1.67%、1.68%、1.70%，较上期变动+0.4bp、+0.4bp、-0.1bp、-0.1bp、+0.3bp [41] - NCD利率期末1M、3M、6M、9M、1Y AAA级NCD到期收益率分别为1.63%、1.66%、1.65%、1.68%、1.68%，较上期变动-1.5bp、-4.0bp、-5.4bp、-3.5bp、-3.3bp [41] - 国债利率本期末1Y、3Y、5Y、10Y、30Y分别为1.41%、1.44%、1.55%、1.65%、1.88%，较上期末变动-5.3bp、-6.5bp、-2.9bp、-2.9bp、-3.0bp [41] 财政：6月政府债融资节奏为历史中游 - 政府债融资方面，本周累计净融资1101.28亿元，预计下期净缴款约-587.10亿元 [56] - 政金债融资方面，本周政策银行债累计净融资837.00亿元 [56] 存单：本期存单大额到期 - 存量方面，截至本期末，同业存单存量规模为21.27万亿元，国有行、股份行、城商行、农商行存量规模分别为7.81万亿元、6.31万亿元、5.87万亿元、1.09万亿元 [74] - 净融资方面，本期总发行规模5850亿元，到期6666亿元，净融资-816亿元；国有行、股份行、城商行、农商行发行规模分别为1519亿元、1616亿元、2229亿元、445亿元，到期规模分别为2632亿元、2193亿元、1265亿元、489亿元，净融资规模分别为-1113亿元、-578亿元、964亿元、-44亿元 [74] - 定价方面，本期加权融资成本为1.71%，期末加权平均存量利率为1.85%，较发行成本高14bp；国有行、股份行、城商行、农商行加权融资成本分别为1.69%、1.69%、1.73%、1.73%，期末加权平均存量利率分别为1.84%、1.84%、1.89%、1.88%，较发行成本分别高出15bp、15bp、15bp、15bp [75][76] - 备案方面，316家银行公布备案，合计规模33.26万亿元，累计已提额6.35万亿元，国有行、股份行、城商行、农商行存单备案使用率分别为71.6%、64.3%、64.6%、41.6% [76]

公开市场操作 - 央行6月6日开展1350亿元7天期逆回购操作，利率1.40%，投标量与中标量均为1350亿元 [2] - 当日逆回购到期2911亿元，单日净回笼1561亿元 [2] 资金面 - 存款类机构隔夜质押式回购利率微幅上行至1.4%附近，七天质押式回购利率下行近2个bp [4] - 美国隔夜融资担保利率为4.28% [4] 同业存单 - 全国和主要股份制银行一年期同业存单最新成交在1.68%附近，较上日略有下行 [6] 银行间主要利率债收益率 - 1年期国债收益率1.4100，下行2.50bp；10年期国债收益率1.6540，下行1.35bp [8] - 1年期国开债收益率1.4950，下行2.50bp；10年期国开债收益率1.6960，下行1.15bp [8] - 1年期口行债收益率1.4950，下行1.75bp；10年期口行债收益率1.7960，下行1.15bp [8] - 1年期农发债收益率1.4975，下行2.25bp；10年期农发债收益率1.7950，下行1.30bp [8] - 1年期地方债收益率1.5300，下行1.50bp；10年期地方债收益率1.8550，下行0.75bp [8] 国债期货收盘 - 30年期主力合约涨0.35%，10年期主力合约涨0.17%，5年期主力合约涨0.08%，2年期主力合约涨0.02% [11] 中央企业发展规划 - 国务院国资委建立三级规划体系，推动国有资本向国家安全、国民经济命脉、前瞻性战略性新兴产业等领域集中 [12] 财政部立法工作 - 财政部推进资产评估法、预算法修改，制定增值税法实施条例，研究修订全国社会保障基金境内投资管理办法等规章 [12] 全球宏观 - 美国法官暂停特朗普对哈佛外国学生的入境禁令 [14] - 日本与美国开启新一轮贸易谈判，可能涉及汽车生产和稀土领域合作 [14][15] 债券大事 - 央行官网开设中央银行各项工具操作情况栏目 [17] - 科创债发行超两千亿，市场热度持续升温 [17] - 胜蓝股份可转债申请获审核通过 [17] - 碧桂园第三次延长境外债务重组支持协议同意费期限 [17] 节目预告 - Wind与上海银行合作推出【债市深度谈】栏目，每周一下午3点播出 [19] - 每天下午4点半有实时债市解盘栏目 [19]

市场表现 - 本周A股主要宽基指数震荡上涨，小盘表现相对占优，上证综指上涨1 13%，上证50上涨0 38%，沪深300上涨0 88%，中证500上涨1 60%，中证1000上涨2 10%，创业板指上涨2 32%，北证50指数上涨1 30% [3] - 市场交易情绪仍处缩量区间，主要宽基指数量能择时指标维持谨慎信号 [3][4] - 主题快速轮动特征明显，建议维持"红利+小盘"杠铃组合 [3] 行业估值 - 创业板指处于估值分位数"安全"等级，其余宽基指数处于"适中"等级 [3] - 建材、轻工制造、电力设备及新能源、国防军工、纺织服装、计算机、综合金融行业处于估值分位数"危险"等级 [3] - 有色金属、电力及公用事业、家电、食品饮料、农林牧渔、非银行金融、交通运输行业处于估值分位数"安全"等级 [3] 资金动态 - 股票型ETF本周收益中位数1 32%，资金净流出25 59亿元，港股ETF收益中位数2 40%，资金净流出37 16亿元 [5] - 南向资金净流入149 28亿港元，其中沪市港股通净流入159 57亿港元，深市港股通净流出10 29亿港元 [5] - 机构调研关注度最高个股为天准科技（389家）、中控技术（312家）、汇川技术（205家） [5] 基金行为 - 基金抱团分离度环比小幅下降，抱团股超额收益上升，抱团基金超额收益下降 [6]

报告核心观点 - 上周央行释放呵护信号，大行增持短端利率债，市场做多情绪回暖，短端利率下行带动长端利率走低，曲线陡峭化 [1] - 半年末需关注关税与基本面演绎、资金面及银行等机构行为，预计短期中美关税谈判抬升风险偏好，基本面对债市有支撑，资金面冲击幅度有限，大行买短债或助推曲线走陡，半年末银行兑现OCI浮盈券无需过度担忧 [1] - 债市多空力量相对均衡，难打破震荡格局，建议适度博弈曲线陡峭化等，本周关注中美关税谈判、5月通胀、贸易、金融数据 [1] 本周策略观点 上周债市表现 - 上周资金面均衡偏松，买断式逆回购提前操作，中美会谈扰动债市情绪，收益率小幅下行，短端下行更多，曲线陡峭化 [14] - 全周来看，10年国债和10年国开债活跃券收益率较前一周分别下行2BP至1.65%和1.70%，30年国债收益率下行2BP至1.88%，10 - 1年国债期限利差走阔，信用利差小幅走阔 [14] 半年末债市关注要点 关注点一：关税谈判与基本面 - 市场对中美关税预期波动剧烈，当前情绪相对乐观但较钝化，未来特朗普关税政策虽不确定但逻辑渐清，市场反应将更趋钝化 [2][16][17] - 上周领导人通话，关税谈判进入第二阶段，本周谈判大概率有积极进展，市场风险偏好抬升，对债市略有压制 [2][17] - 基本面方面，抢出口行情温和推进但强度需理性看待，内需走弱亟待提振，外需强于内需格局未改，对债市形成支撑 [2][20][22] 关注点二：半年末资金面 - 今年一季度资金面偏紧，3月跨季流动性受波及，当前货币政策稳中偏松，资金面冲击幅度预计低于3月末 [3][27][28] - 央行近期操作传递对资金面的呵护态度，但存款下调后银行负债管理难度加大，资金利率分化，央行也未必支持资金面过度宽松 [3][28] - 预计半年末资金面冲击幅度相对有限，长端、超长端国债发行前央行或有呵护动作，但R007等分层效应仍在，中枢偏高，需提防时点冲击 [3][31] 关注点三：大行行为 - 5月底以来，大行持续以低于资金成本的价格增配短久期利率债，可从流动性管理与政策预期驱动、久期管理的被动对冲需求、对央行货币政策工具的前瞻布局三方面解读 [32][33] - 后续影响需关注短债利率与资金倒挂加深、长端收益率下行幅度有限、曲线形态从“极度平坦”转向结构性修复三方面 [35] - 临近半年末，银行减持OCI账户浮盈券无需过度担忧，原因包括卖券调节利润是惯例、会计操作有限制、调节利润手段多元、对冲业绩诉求弱化 [42] 本周操作建议 - 债市多空力量均衡，难打破震荡格局，关税谈判进展抬升风险偏好，对债市略有压制，本周数据或显示基本面对债市有支撑，资金面大概率维持平衡 [42] - 关注大行买短债操作持续性、银行理财整改对私募债和ABS估值的影响、信用债ETF规模增长及相关指数基金获批情况 [43] - 中期来看，广谱利率下行对债市有传导作用，年内十年国债低点预计在1.5%，上限在1.7% - 1.8%，后续债市调整可考虑入场配置 [46] - 操作上，短期适度参与收益率曲线陡峭化博弈，配置3 - 5年期中高等级信用债及二永债，关注长端、超长端地方债，寻找长端利率债曲线凸点并逢调整买入，年金等机构可关注偏长久期私募债、ABS调整后的买入机会 [46] 本周核心关注 - 关注5月CPI和PPI、5月贸易数据、5月金融数据（不定）、美国5月CPI和PPI、美国6月密歇根大学消费者信心指数 [47]