报告核心观点 - 对等关税动摇长期美元信用基础，加大短期经济下行压力，9月后联储降息力度或超预期，强化弱美元趋势。美股EPS有下修压力，美债收益率阶段性回升，美元短期回拨但年内仍有贬值压力，黄金短期震荡、中长期战略看好。国内经济面临多重考验，静待增量政策对冲发力。海外弱美元与国内资产荒、国家队托底支撑，A股震荡慢牛，结构行情可期 [3] 海外宏观 政策 - 关注关税、减税、议息等，特朗普2.0政策组合或致三高（失业率、赤字率、CPI）一低（GDP增长） [4] - 关税方面，2025年7月向22个国家发关税信函推进政策，后续关注盟友谈判及IEEPA法庭审理结果，关税与减税有跷跷板效应 [25][28][29] 经济 - 通胀下半年先上后下，关注低基数和需求博弈，后续有失业人数和失业率上升压力，关税对经济冲击有延迟，预计下半年震荡下行 [4] 资产 - 美股EPS有下修压力，等待波动释放，左侧布局降息交易 [4][75] - 美债收益率阶段性回升，把握4.5%之上配置性价比 [4] - 弱美元周期开启，但短期看空情绪极致 [4] - 黄金短期震荡博弈，中长期战略看好 [4] 国内宏观 经济特征 - 整体偏强，总量趋缓，内外对冲，投资平衡 [5] 经济压力 - 出口逐步回落，受高基数、抢出口退潮、关税冲击影响 [128] - 消费后劲不足，618提前和国补管控影响后续消费 [131] - 地产量价齐跌，投资、销售、房价环比跌幅扩大 [135][138] - 物价延续负增，CPI同比转正、环比强于季节性，PPI同比降幅扩大 [139] 潜在支撑 - 货币有降准降息空间，外部联储降息重启，内部实际利率偏高，货币政策或提速宽松 [143][146] - 财政先用足存量后储备增量，估算需6134 - 14656亿财政增量对冲关税影响 [147][148] - 出口关注一带一路和东盟增量，加大开放力度，加快区域一体化 [157][159] - 消费关注下沉和新型消费、服务消费、育儿补贴等 [160] - 产业聚焦反内卷和十五五规划，反内卷推动供需新平衡，产业结构升级 [170][180] A股大势 DDM三因子 - 分子端贡献有限，分母端有望持续改善，关注流动性改善和风险偏好修复 [6] 大势研判 - 慢牛行情可期，三大支撑力拓宽分母端提升空间：弱美元使中国资产性价比显现；资产荒带来流动性利好；稳预期，国家队托底 [6] 节奏 - 预计7月上探后整固，9月前后行情更值得期待 [283] 风格 - 当前反内卷政策下相关行业龙头受益，PPI未转正前小盘机会仍值得关注 [288] 风格行业 红利缩圈 - 资产荒+国九条+机构低配，关注分红预期稳定的银行、家电等行业，年度分红密集区间与年中红利有短期止盈压力 [7] 中性策略 - 量化中性策略市值下沉，超额收益更优，但需关注股指期货信号、交易拥挤度和财报风险 [7] 行业轮动 - 2025H1行业轮动速率显著提升，2025H2把握金融创新、能源变革、产业催化机会，关注稳定币、核聚变、固态电池等主题 [7][320][328] 政策博弈 - 关注反内卷、新型政策性金融工具、十五五规划相关主题催化 [403][404][405]

利率跌破1%根本不是最恐怖的，真正让人后背发凉的是这场"金融阳谋"正在偷走所有人的未来！ 看看银行现在玩的这套路：存款利率砍到活期0.05%，定存1%都成奢望，贷款端却扭扭捏捏只降10个基 点。明摆着告诉你——钱存银行就是慢性自杀，但想借钱？门都没有！这种既要逼老百姓花钱，又不给 正经投资渠道的骚操作，比直接抢钱还缺德。 全球比烂大赛冠军非咱莫属 当日本老太太拿着0.1%的存款利率骂街时，中国大妈看着自己0.95%的1年定存突然笑出了声。但别高 兴太早，隔壁越南存款利率2.5%、印度4%、土耳其8%的行情面前，咱们的"利率洼地"都快成马里亚纳 海沟了。更绝的是，欧洲央行降息7次好歹把CPI拉回2%，咱们这边降息降准组合拳打了三年，4月份 CPI还在0.1%玩蹦极。 银行柜台现在上演着21世纪最大黑色幽默：柜员求着你别存钱，客户经理追着你求贷款。100万存一年 利息不够买部iPhone，贷100万买房月供倒是能买半个卫生间。这种魔幻现实，连《黑镜》编剧都不敢 写。 存款大逃亡背后的全民恐慌 一季度9.22万亿存款砸进银行，表面看是中国人"储蓄美德"，扒开看全是血淋淋的生存恐惧。幼儿园涨 价通知比工资条来得勤快， ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 近期股指对利空反映钝化，市场成交量和情绪维持强势，因“资产荒”与“国家队”护盘使市场对权益资产配置意愿增强，“反内卷”和地产政策预期提振市场情绪 [7] - 短期内流动性和市场情绪尚可，但国内外实质利多因素平平，且股指近日贴水优势明显减少，策略上谨慎追涨 [7] 根据相关目录分别进行总结 宏观金融数据 - 央行开展2262亿元7天期逆回购操作，操作利率1.40%，当日1065亿元逆回购到期，单日净投放1197亿元 [3] - 本周央行公开市场有4257亿元逆回购到期，周二还有1000亿元MLF到期，近日流动性均衡中略有收敛，周一银行间隔夜质押式回购加权利率上行8.13bp至1.42%，七天银行间质押式回购利率上行14bp至1.49% [3][4] 利率与债券数据 |品种|收盘价|较前值变动（bp）| | ---- | ---- | ---- | |DR001|1.42|8.13| |DR007|1.54|6.42| |GC001|1.49|14.00| |GC007|1.56|5.50| |SHBOR 3M|1.56|0.40| |LPR 5年|3.50|0.00| |1年期国债|1.37|0.00| |5年期国债|1.52|0.25| |10年期国债|1.67|0.00| |10年期美债|4.43|8.00| [3] 股指数据 |品种|收盘价|较前一日变动（%）| | ---- | ---- | ---- | |沪深300|4018|0.07| |IF当月|4009|-0.1| |上证50|2758|0.04| |IH当月|2752|-0.1| |中证500|6021|-0.10| |IC当月|6008|-0.2| |中证1000|6462|0.02| |IM当月|6442|-0.2| |IF成交量|80048|-51.0| |IF持仓量|263468|-6.8| |IH成交量|41336|-54.4| |IH持仓量|未提及|-13.2| |IC成交量|66406|-46.3| |IC持仓量|227301|-6.1| |IM成交量|132782|-50.4| |IM持仓量|326601|-8.0| [5] 市场行情与热点 - 昨日收盘沪深300涨0.07%至4017.7，上证50涨0.04%至2757.8，中证500跌0.1%至6020.9，中证1000涨0.02%至6462.3，沪深两市成交额14588亿，较上周五缩量2534亿，行业板块涨多跌少，贵金属等板块涨幅居前，多元金融等板块跌幅居前 [6] - 6月中国以美元计价出口同比增5.8%，前值增4.8%，6月中美“对等关税”暂缓期，中美外贸明显恢复，对美出口额环比改善32.44%至381.7亿美元，占总出口额比重从5月的9.12%升至11.74%，对非洲出口增速亮眼，8月对等关税措施落地，中美贸易面临挑战 [6] 升贴水情况 |项目|当月合约|下月合约|当季合约|下季合约| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |IF升贴水|19.69%|6.32%|4.32%|3.59%| |IH升贴水|19.88%|3.81%|2.06%|0.65%| |IC升贴水|18.88%|13.16%|11.15%|9.45%| |IM升贴水|28.39%|15.69%|13.50%|12.21%| [8]

市场开盘表现 - 沪指平开 深证成指高开0.15% 创业板指涨0.65% [1] - 钛白粉概念 教育 证券 稀土永磁等板块涨幅居前 [1] 信达证券观点 - 市场表现与盈利脱钩特征类似2013-2015年 10年期国债利率仅为2014年一半且降幅相当 [1] - 当前房地产市场弱于2014年 资产荒可能更严重 保险资金已产生影响 居民资金可能加速流入 [1] - "反内卷"政策信号积极但力度弱于2014年地产政策拐点 预计下半年出现类似2014年行情但突破不顺畅 [1] 国泰海通观点 - 中国股市"转型牛"升势形成 核心动力来自贴现率系统性降低 [2] - 驱动因素包括经济结构转变 无风险利率下降 风险偏好提升 增量入市进入历史转折 [2] - 预期股指短期横盘整固蓄力新高 建议短期聚焦"反内卷" 金融行情未结束 成长题材轮动 [2]

银行理财规模变动 - 2025年6月末银行理财规模环比下降9500亿元至30.65万亿元 [1] - 规模下降主要源于季末支援母行季度考核的季节性回撤 [1] - 回撤幅度小于2018-2024年6月回撤均值1.25万亿元 [1] 短期规模修复预期 - 进入7月后理财规模大概率在一周之内修复完毕 [1] - 7月理财规模有望增长1.5万亿元以上 [1] 长期发展趋势 - 资产荒背景下"固收+"理财产品仍为大势所趋 [1] - "固收+"产品成为理财规模增长的重要发力点 [1] - 预计全年理财规模有望达到33万亿元以上 [1]

上市银行分红情况 - 30余家A股上市银行进入年度分红高峰期，工商银行7月14日派发A股现金股息约443.78亿元，每股约0.16元 [1] - 招商银行7月11日每股派发现金红利2元，共计派发A股现金红利约412.58亿元 [1] - 农业银行将于7月17日每股派发现金红利0.1255元，共计派发A股现金红利约400.65亿元 [1] - 长沙银行拟于2025年半年度进行中期分红，2018年-2024年累计现金分红金额达93.73亿元 [2] 银行股市场表现 - 厦门银行、浦发银行、青岛银行、兴业银行、浙商银行、民生银行等A股上市银行股价涨幅超30% [2] - 华夏银行、南京银行、平安银行、交通银行、邮储银行等银行股的股息率均超4.5% [2] - 国有大行加权平均股息率远超10年期国债到期收益率，利差有望进一步扩大 [2] 券商对银行股的展望 - 天风证券研报称，险资配置银行股的确定性增强 [3] - 银河证券认为银行板块股息率居行业前列，中长期收益具备确定性与稳健性，符合险资投资导向 [3] - 银行基本面积极因素持续积累，业绩拐点可期 [3] 银行股增持计划动态 - 华夏银行部分董事、监事、高级管理人员等计划增持股份，因定期报告窗口期与二级市场波动等因素暂未实施 [3] - 成都银行实际控制人计划增持股份，因股价超过增持价格上限17.59元/股暂未实施，股价曾创20.96元/股新高 [4]

报告行业投资评级 - 看好（维持） [5] 报告的核心观点 - 零售贷款弱复苏，企业贷款阶段性冲高，信贷月度波动大，预计全年信贷小幅多增，下半年尤其是Q4或同比多增 [2][3][4] - 社融同比多增主要靠企业短贷，可持续性待察，政府债券是主要支撑，外币贷款需求回升 [5][6] - 520降息后存款未大规模流失，M1增速提升，资金活化程度提升 [6][7] - 建议用牛市思维参与银行股行情，A股推荐经济发达地区改善型银行，港股关注价值型央企背景银行 [7] 根据相关目录分别进行总结 零售贷款情况 - 6月居民中长贷新增3353亿，同比多增151亿，短贷新增2621亿，同比多增150亿，增量或靠经营贷，按揭贷款改善幅度减弱，消费改善可持续性待察 [2] 企业贷款情况 - 6月企业短贷新增1.2万亿，同比多增4900亿，或为季末冲量；企业长贷新增1.0万亿，同比多增400亿，化债影响减弱；票据融资负增4109亿，同比多减3716亿 [3] 信贷趋势 - 今年信贷月度波动大，或因化债资金提前还款及企业短贷波动，7月人民币贷款可能同比少增 [3] 全年信贷展望 - 预计全年信贷小幅多增，随着化债影响弱化，下半年信贷或同比多增，因去年Q4企业贷款基数低 [4] 社融情况 - 6月社融新增4.2万亿，同比多增约9000亿，余额同比增长8.9%，增速环比提升0.2pc，政府债券是主要支撑，外币贷款需求回升 [5][6] M1/存款情况 - 6月人民币存款新增3.2万亿，同比多增7500亿，M1同比增速为4.6%，增速环比提升2.3pc，或受去年手工补息治理低基数影响 [6][7] 投资建议 - 用牛市思维参与银行股行情，A股推荐浦发银行、上海银行等，港股关注价值型央企背景银行 [7]

债券定价核心因素 - 基本面：当前宏观环境变化是影响债券定价的首要因素 [1] - 政策面：货币政策和财政政策对经济短期调控产生直接影响 [2] - 流动性：货币政策宽松背景下资金面价格低且流动性宽松 [2] - 情绪面：投资者短期情绪扰动会影响资产定价 [3] 短端债券投资机会 - 跟踪货币政策变化：央行根据经济形势进行短期调节 [4] - 结构性转型背景下货币政策维持宽松：引导融资成本下行激发需求 [4] - 下行空间存在：取决于央行降准、降息或国债买卖等操作 [4] 长端债券投资机会 - 关键定价因子：基本面和国内通胀情况 [4] - 三季度特征：债券供给淡季叠加"资产荒"逻辑强化 [5] - 配置价值：可获得票息收益及资本利得交易机会 [5] 十年期国债配置价值 - 债市基准地位：类似股市沪深300的压舱石作用 [6] - 双重收益：稳定票息+货币政策宽松带来的资本利得 [6] - 配置窗口期：十年国债ETF(511260)兼具稳健性和超额收益潜力 [6] 下半年债券市场展望 - 整体乐观：短端品种受益货币政策宽松 [5] - 三季度关键：长端品种配置和交易机会显著 [5] - 宏观背景：经济筑底阶段+货币政策宽松+财政政策观察期 [6]

市场趋势与增量资金 - 6月市场从存量转向增量市场 A股机构偏好板块短期涨幅较大进入高位震荡 低位制造板块受价格因素主导 "反内卷"成为类似"一带一路"的长期叙事 增量资金有助于撬动低位板块 [1] - 港股估值洼地特征再现 保险资金投资范围扩圈趋势下南下资金有望回暖 建议增配港股 A股有色/AI硬件/创新药/游戏/军工板块轮动 低位制造板块受流动性和政策推动修复 [1] - 上证指数突破推升风险偏好 赚钱效应扩散形成"牛市氛围" 四季度牛市条件加速积累但三季度可能反复 算力链机会取决于中美谈判成果 [2] 政策与产业逻辑 - "反内卷"政策推动中游制造基本面预期锚定2026年 美国财政刺激降低衰退风险 提升中国2026年供需格局可见度 周期品短期弹性大但中游制造是长期重点 [2] - "反内卷"行动细则落地缓解物价压力 A股半年报业绩向好率高于去年 建议关注高景气TMT/全球竞争力中游制造/内需领域 [3] - 股市"转型牛"动力来自贴现率系统性降低 包括经济结构转变/无风险利率下降/风险偏好提升 短期聚焦"反内卷"与金融行情 [4] 行业配置主线 - 投资主线降维为三大方向：科技AI+(DeepSeek突破与开源引领)/消费股估值修复/低估红利崛起 AI产业趋势决定红利高度 消费板块低估值下复苏周期抬头 [5] - A股资本回报企稳三大来源："反内卷"/海外制造业>服务业/债务停止收缩 推荐上游资源品/资本品/中间品 股权优于债权 关注非银金融及新消费个股 [6] - 三条配置主线：低利率下稳定红利资产/涨价相关资源品(小金属/工业金属)/新技术成长方向(军工/AI算力/固态电池) [8] 历史比较与资金动向 - 当前市场与2013-2015年盈利脱钩特征类似 10年期国债利率仅为2014年一半 资产荒比2014年更严重 保险资金已产生影响 居民资金可能加速流入 [7] - 沪指站上3500点后大金融/"反内卷"/科技主题轮动 融资资金和陆股通成交占比回升 估值回到中位数后需成交量配合突破 [8] - 市场突破核心动力：政策预期升温/"反内卷"主题/成交额边际改善 7月配置TMT+非银+军工 半年报业绩线索驱动资金布局 [9] 时间窗口与策略 - 8-9月风险较大但7月仍是窗口期 TMT领域受美股标杆标的映射效应带动估值修复 交易型资金从新消费/创新药回流TMT [9] - 8月前宏观无显著风险 情绪改善和增量资金推动指数震荡偏强 "反内卷"政策落实或引发戴维斯双击 关注稳定币/有色/半年报超预期标的 [10]

金融债市场现状 - 当前金融系统经历"借钱"大潮，半年增逾6万亿元，创同期新高 [1] - 银行以5.38万亿元发行量领跑，券商5998.19亿元，保险机构733.7亿元且增速达136.77% [3] - 2025年金融机构发债总量达6.05万亿元，同比增长17.34% [3] 发行主体与品种 - 金融债发行主体包括政策性金融机构、商业银行和非银行金融机构 [6] - 商业银行债券品种涵盖普通金融债、次级债券、二级资本工具等 [6] - 非银行金融债券发行主体包括证券公司、保险公司、消费金融公司等 [6] 发债驱动因素 - 商业银行净息差降至1.43%历史新低，农商行同比下降14个基点 [7] - 部分金融债利率低于同期限存款，如3年期票面利率2.14% vs 存款利率2.35% [7] - 发债可降低隐性成本、补充资本、提升市场影响力 [7] 不同类型机构策略 - 证券公司通过发债匹配资产负债期限，减少错配风险 [7] - 保险公司发债补充资本提高偿付能力，优化监管指标 [8] - 政策性银行绿色金融债获央行利率优惠，吸引长期资金 [9] 市场投资动态 - 42家A股上市银行中37家债券投资收益正增长，5家中小银行收益翻倍 [11] - 中资大型银行债券投资余额49.54万亿元，年内增2.65万亿元 [13] - 中资中小银行债券投资余额46.41万亿元，年内增3.6万亿元 [13] 政策与监管环境 - 央行保持流动性充裕，引导金融机构加大信贷投放 [16] - 央行完善交易商考核，加强利率风险管理，优化市场结构 [23] - 政策支持绿色金融债、科创债等专项债券发展 [16] 经济功能与转型 - 金融债用于置换地方政府或企业高成本债务，缓解偿债压力 [15] - 绿色金融债支持环保、清洁能源领域，推动低碳转型 [16] - 科创债为科创企业提供融资渠道，促进产业升级 [16] 未来趋势与挑战 - 金融债发行利率呈下行趋势，受流动性和市场利率影响 [18] - 需关注信用风险、流动性风险和市场利率波动风险 [21] - 机构需控制发行节奏，投资者需注重主体资质和风险评级 [22]