公司战略目标 - 公司锚定成为东北亚一流强港企业的战略目标 [1] - 战略主线为做精主业和创新发展 [1] - 全面推进东北亚重要航运枢纽、东北海陆大通道重要枢纽、东北地区物流组织和资源配置中心建设 [1] 2025年第三季度财务业绩 - 前三季度实现营业收入84.26亿元，同比增长5.99% [1] - 实现归属于上市公司股东的净利润13.00亿元，同比增长37.51% [1] - 实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润12.85亿元，同比增长65.18% [1] 收入增长驱动因素 - 集装箱业务通过加强航线市场开发实现吞吐量稳步上升 [2] - 粮食业务受益于北粮南运增长及养殖行业回暖，量能与附加值同步增长 [2] - 油化品业务依托贸易油仓储和原油中转业务扩张，收入规模持续扩大 [2] - 三大板块共同带动营业收入同比增长5.99% [2] 盈利能力提升原因 - 通过收入结构优化夯实盈利基础，集装箱和粮食业务增长弥补了矿石等货种业务量的缺口 [2] - 依托精益运营深化成本管控，围绕三全三标管理体系降本增效 [2] - 营业成本在营收增长背景下有所下降，劳务外包、能源、设施维护等成本均有压降 [2] - 推动毛利率同比提升7.6个百分点 [2] 公司区位与发展优势 - 公司拥有环渤海港口群，是东北亚地区进入太平洋最为便捷的海上门户 [3] - 公司是我国主要的海铁联运及海上中转港口，背靠东北工业基地腹地，拥有独特区位优势 [3] - 吸收合并完成后，公司整合效应不断显现，发展效能不断提升 [3] 未来发展举措 - 做精港口主业，持续提升港口核心竞争力 [3] - 推动创新发展，通过绿色化、数智化、高端化创新延展主业增值服务能力，培育港口新兴产业 [3] - 加强与地方政府协同合作，通过央地合作构建供应链综合服务网络和港产城融合生态圈 [3]

行业市场前景 - 2024年全球功能性食品市场规模约1.09万亿元，预计至2030年将突破1.46万亿元 [1] - 中国市场保持高景气，功能性营养食品成为健康消费主力赛道 [1] - 未来两到三年，功效驱动、高端分层和场景创新等结构性因素将成为行业分化的关键指标 [2] 行业竞争趋势 - 领先品牌的竞争核心从营销领先转向功效领先 [1] - 功效导向有助于建立品牌壁垒，但对研发投入与科学验证提出更高要求 [1] - 零食化创新能拓展触达人群，但市场教育成本较高，回报周期较长 [1] 公司产品与品牌策略 - Swisse品牌策略强调科学功效与多场景触达 [1] - Swisse PLUS系列聚焦NAD+、麦角硫因等抗衰原料，定位35-50岁人群 [1] - Swisse Me主打软糖、直饮粉、微泡片等轻营养产品，贴合年轻消费场景 [1] 公司财务表现 - 2025年上半年，Swisse所在成人营养护理业务营收增长5.9%至34.4亿元，占集团营收近半 [1] - 该业务整体毛利率达62.5%，同比提升1.6个百分点 [1] 行业需求与挑战 - 高端化能满足消费者品质需求，提高产品粘性，但需精准把握健康消费节奏 [1] - 功效驱动是竞争起点，高端分层是需求来源，场景创新是潜在增量 [2]

公司战略方向 - 公司坚持高端化、数智化、专业化、国际化发展方向 [2] - 公司加快推动新旧动能转换，培育新的效益增长极 [2] - 公司聚力建设纤维及复合新材料产业集群 [2]

行业投资评级 - 行业评级为看好 [1] 核心观点 - 包装纸提价持续加码，全产业链传导顺畅，旺季盈利修复逻辑持续强化 [3] - 纸浆供需优化，成本端压力稳步缓解，为纸企盈利释放创造有利条件 [3] - 企业转型成果显著，行业向高端化、国际化、绿色化加速升级 [3] - 造纸行业处于周期底部复苏阶段，供需格局逐步优化，板块估值与基本面共振，配置价值凸显 [3] 行业要闻 - 中国包装联合会纸制品包装专业委员会倡议全行业抵制内卷式恶性竞争，促进行业健康有序发展 [4] - 2025年1-9月造纸和纸制品业利润总额271.2亿元，同比下降15.6% [5] - 山鹰纸业多个基地上调原纸价格30-100元/吨，带动包装纸价格上涨 [5] - 浙江、湖南、江西、河南等地大量纸板厂发布涨价函，单次涨幅为3%-10% [6] 行业高频数据 - 纸浆期货库存均值降至22.43万吨，周环比减少1078.4吨 [6] - 纸浆期货收盘价均值为4880元/吨，较上周微升43.2元/吨 [6] - 国内TDI均价周环比上升60元/吨至1.34万元/吨，MDI均价周环比上升70元/吨至1.45万元/吨 [8] - 国内漂针浆均价周环比下降30元/吨至5507.5元/吨，国内漂阔浆均价为4262.5元/吨，与上周持平 [10] - 国际市场漂针浆均价为700美元/吨，漂阔浆均价为630美元/吨，均与上周持平 [10] - 箱板纸均价周环比上涨10元/吨至4400元/吨，瓦楞纸均价周环比上涨20元/吨至3710元/吨，白卡纸均价周环比上涨40元/吨至4400元/吨 [15] - 国内白板纸市场均价为3273元/吨，较上一工作日环比上涨0.89% [15] 公司重要事件及公告 - 中国海诚签约龙源纸业年产200万吨项目和五洲特纸年产449万吨项目，推动绿色环保与智能化生产 [21] - 广西金桂浆纸业拟将白卡纸生产线从年产190万吨增产至300万吨 [22] - 泰盛（贵州）三期建成后竹浆产能将达到75万吨/年，原纸产能达到50万吨/年，年营收预计将达到60亿元左右 [22] - 宜宾纸业竹浆模塑项目成功通电，旨在巩固公司在环保包装领域的产业链优势 [23] - 山鹰华中纸业拟建年产70.6万吨化学浆项目，总投资50亿元 [23] 投资策略 - 包装纸提价已形成顺畅传导路径，价格有望持续温和上行，可重点关注在包装纸领域具备规模优势、渠道控制力强的头部企业 [24] - 行业高端化、国际化、绿色化的产业升级趋势不可逆转，可关注长期成长确定性、绿色与智能化转型先锋 [24]

核心观点 - 公司展现出新能源销量与海外市场高速增长与盈利能力承压并存的局面 凸显传统车企转型中的机遇与挑战 [1] 三季度财务表现 - 第三季度营收422.36亿元 同比增长23.36% 前三季度累计营收1149.27亿元 同比增长3.58% [2][3] - 第三季度归母净利润7.64亿元 同比增长2.13% 但环比下滑18.6% 前三季度归母净利润30.55亿元 同比下降14.66% [2][3] - 第三季度扣非净利润5.42亿元 同比增长5.77% 前三季度扣非净利润20.18亿元 同比增长20.08% [2][3] - 前三季度经营活动产生的现金流量净额同比下降64.61% 公司现金流持续收缩 [3][5] - 前三季度毛利率提升至近15% 呈现逐季向好态势 [5] 利润影响因素 - 政府补助大幅减少 前三季度同比降低67.52% 计入当期损益的政府补助本期为4801.28万元 今年累计5.08亿元 [3][4] - 销售费用激增 前三季度达73.55亿元 同比激增56.26% 主要因新能源销量提升导致服务费增加及新品推广广告费用增加 [3][4] - 为清理海外市场（如俄罗斯）库存 对当期报表造成一定影响 [5] 销量表现 - 第三季度总销量71.11万辆 同比增长26.8% 前三季度累计销量206.61万辆 同比增长8.46% [7] - 第三季度新能源销量27.25万辆 同比增长81.22% 前三季度新能源车累计销量72.4万辆 同比增长59.72% [6][7] - 第三季度海外出口约16.6万辆 同比增长96.3% 前三季度海外出口46.5万辆 同比增长10.7% 主要得益于泰国罗勇新能源工厂投产及成功开拓俄罗斯、东南亚等市场 [7] 业务结构与战略布局 - 新能源矩阵形成清晰梯队效应 阿维塔（高端）连续数月销量破万 深蓝汽车（中端）前三季度累计销量超23万辆 长安启源（大众市场）9月单月交付量达4.1万辆 [7] - 高端化突破仍显吃力 例如深蓝S09车型月销量约2000台 阿维塔销量主要依靠定价较低车型 [7] - 公司持续高额研发投入 每年不低于营收5% 技术成果如金钟罩电池、智慧新蓝鲸平台等开始转化为产品竞争力 [5] - 公司明确向智能低碳出行科技公司转型 并在人形机器人、飞行汽车等前沿领域有所布局 [8]

财务表现 - 2025年第三季度归母净利润为78.2亿元，同比下降32.6%，但环比增长23.1% [1] - 毛利率和单车盈利均有所提升，盈利能力呈现明确的向上趋势 [1] - 预计2025年全年归母净利润将达到350亿元，对应市盈率27倍 [1] 技术与产品战略 - 公司发布超级e平台，标志着纯电技术迎来重大革新，持续巩固电动化技术优势 [1] - 在智能化大战略下，公司的智能驾驶转型态度坚定 [1] - 通过腾势、仰望与方程豹等品牌，车型储备丰富，正加速布局高端市场 [1] 业务增长驱动力 - 技术与规模共同构建了超越行业平均的竞争力 [1] - 出海业务持续发力，海外销售渠道与车型矩阵预计将进一步完善 [1] - 下半年传统销售旺季有望提升规模效应，叠加出海与高端化放量，盈利能力预计将持续提升 [1]

投资评级与目标价 - 首次覆盖给予“强推”评级，目标价32元 [1][5][6] - 基于2026年每股盈利0.65元的预测，给予50倍市盈率估值 [5][6] 核心观点与投资逻辑 - 会稽山被视为黄酒行业复兴的领航者，中建信2022年入主后推动组织架构改革，机制灵活，经营效率大幅提升，近两年收入复合增速超过15%，高于同业，2025年前三季度收入已跃居行业第一 [5][11][14] - 公司战略清晰，执行得力，采取高端化、年轻化、全国化三箭齐发的策略 [5][11] - 短期增长由核心产品1743和兰亭系列驱动，1743在2025年增速有望达70%以上，兰亭系列动销改善且已提升出厂价 [5] - 参照白酒和啤酒行业的升级先例，会稽山股价可能经历三阶段行情，当前处于第二阶段，即核心升级产品起势放量驱动股价上行 [5] - 公司2022-2024年分红率分别达99.4%、98.4%、95.9%，股东回报优于同业 [36][37] 财务预测与业绩展望 - 预测营业总收入从2024年的16.31亿元增长至2027年的26.02亿元，复合年增长率超过15% [1][5][7] - 预测归母净利润从2024年的1.96亿元增长至2027年的4.21亿元，2025至2027年净利润同比增速预计分别为15.7%、36.3%、36.0% [1][5] - 预测每股盈利从2024年的0.41元增长至2027年的0.88元 [1][5] - 公司当前净利率不足15%，对标产品结构相似的中小白酒和预调酒公司，中性预计有10个百分点的提升空间 [5][7] 公司战略与业务驱动 高端化战略 - 高端化是主引擎，聚焦1743和兰亭两大单品 [5] - 1743定位40元价格带，在省内核心市场动销加速，2025年增速预计70%以上 [5][40] - 兰亭系列以兰亭大师（零售价2099元）、兰亭国潮（699元）和兰亭序（299元）构建产品线，提升品牌高度，2024年规模约1亿元，2025年预计达2亿元 [5][49][50] - 传统20元以内老品通过提价稳住基本盘，2025年4月提价传导顺利 [5][52] 年轻化战略 - 通过产品创新和线上营销吸引年轻消费者，2025年618期间气泡黄酒GMV突破5千万元 [5][54] - 已形成从需求捕捉到高效研发落地的系统性推新能力，线上销售收入从2023年的9029万元大幅增长至2024年的1.73亿元 [5][55][61] 全国化战略 - 2024年公司近九成收入来自江浙沪，全国化战略旨在拓展泛华东区域 [5][57] - 通过加强省外招商及线上发力，以兰亭为抓手进行渗透，山东等地表现突出 [5] - 经销商数量从2020年的1234家提升至2024年的1891家，非江浙沪地区经销商数量从435家提升至747家 [5][60] 行业比较与估值探讨 - 借鉴日本清酒发展路径，尤其是獭祭的成功经验，传统产业可通过高端化、文化绑定和企业主动突围实现复兴 [7][66][68] - 獭祭销售额从2014年的46亿日元增长至2024年的195亿日元，其通过技术突破、渠道改革、绑定KOL和出海策略实现跨越式发展 [7][72][76] - 参照2009年地产酒及近十年啤酒升级先例，会稽山可能重演估值先行、产品放量、盈利兑现的三阶段股价行情 [5] 公司治理与运营效率 - 中建信入主后实行事业部制扁平化运作，采取高考核高激励模式，2024年销售人员达608人，超过古越龙山，人均薪酬从2019年的8.83万元提升至2024年的14.84万元 [5][17][22][23] - 毛利率从2022年的42.8%提升至2024年的52.1%，产品结构升级成效显著，但扩张期销售费用率提升较快，扣非净利率稳定在11%左右 [5][14][25] - 公司酿造成本占收入比重为45.84%，低于古越龙山的61.53%和金枫酒业的55.66%，经营效率较高 [29][30]

投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [6] 核心财务业绩 - 2025年前三季度，公司实现营业收入428.30亿元，同比增长5.36%；实现归母净利润16.29亿元，同比增长24.27%；实现扣非后归母净利润12.06亿元，同比增长22.17% [2][5] - 2025年第三季度单季，公司实现营业收入156.00亿元，同比增长2.70%；实现归母净利润5.73亿元，同比增长20.15%；实现扣非后归母净利润3.94亿元，同比增长14.01% [2][5] - 公司预计2025-2027年归母净利润分别为25.18亿元、27.22亿元和30.13亿元，对应市盈率（PE）分别为12.75倍、11.79倍和10.66倍 [8] 收入表现与市场背景 - 2025年第三季度收入增长2.70%，增速较缓，主要由于“国补”政策拉动效应边际减弱，内销市场对整体形成一定拖累 [8] - 根据奥维云网数据，2025年第三季度中国彩电市场零售量为615万台，同比下降12.1%；零售额为252亿元，同比下降8.1% [8] - 2025年1-9月累计，中国彩电市场零售量为1991万台，同比下降2.9%；零售额为814亿元，同比增长2.1% [8] 盈利能力与经营效率 - 2025年前三季度公司毛利率为15.66%，同比提升0.84个百分点；第三季度单季毛利率为14.44%，同比提升0.51个百分点，主要得益于大屏化、高端化战略推进，以及Mini LED等高毛利产品渗透率提升和新显示业务盈利能力改善 [8] - 2025年前三季度公司销售/管理/研发/财务费用率分别为6.34%/1.78%/4.13%/0.06%，保持稳定 [8] - 2025年前三季度公司经营利润为13.20亿元，同比增长17.43%，经营利润率为3.08%，同比提升0.32个百分点；第三季度单季经营利润为4.85亿元，同比增长37.30%，经营利润率达3.11%，同比提升0.78个百分点 [8] - 公司现金流充足，前三季度经营活动产生的现金流量净额为34.31亿元，同比增长16.26% [8] 公司战略与投资亮点 - 电视行业大屏化、高端化及新型显示等结构性需求涌现，为有技术沉淀和品牌优势的显示企业带来市场份额提升机会 [8] - 公司股东海信电子控股通过引入战投实现混合所有制改革并推出股权激励，体制机制实现优化 [8] - 公司通过多品牌策略、世界级体育赛事营销以及ULEDX产品体系积累，在大屏高端化市场具备优势，实现国内外市场份额持续提升和经营效率优化 [8] - 公司正迎来规模增长提速和经营利润率提升的新阶段 [8]

展会核心信息 - 2025中国国际商用车展(CCVS)将于11月10日至13日在武汉国际博览中心B3馆举行 [1] - 东风商用车以"智绘绿境 驭见未来"为主题参展 [1] 公司参展内容 - 公司将重磅呈现6款深度融合前沿技术的整车产品及7项核心技术成果 [1] - 展品覆盖氢燃料、纯电、混动、智能等多种技术路线，包括醇柴、氨柴发动机及多款自主控制器 [8] - 公司旨在通过沉浸式盛宴全景呈现其在高端化、智能化、绿色化赛道上的领先实力 [1] 行业发展趋势 - 2025年中国商用车市场正经历由绿色化与智能化双轮驱动的产业变革 [3] - 行业竞争维度从单一性能比拼转向智能化、电动化、系统化的综合较量 [3] - 产业正从政策驱动的培育期迈入以低碳、高效、智能为核心的市场主导新阶段 [3] 公司市场表现与战略 - 公司作为新能源重卡代表，在今年1-9月实现了同比100%以上的增长 [3] - 公司以技术创新和系统化解决方案构建差异化优势，诠释"一切源于可靠"的品牌理念 [3] 展会互动与体验 - 展台设置多重沉浸式互动环节，包括"头版头条"趣味玩法和智能机器人表演 [9] - 智能机器人表演每日有特定场次，11月10日4场，11月11-13日每日3场 [9] - 公司通过深度融合布展与互动，打造可感知、可体验的"绿境"智慧展区 [3] 线上参与渠道 - 无法亲临者可通过东风商用车抖音号、东风卡车之友视频号同步参与 [11] - 11月10日上午10:40在抖音号有"探秘智慧展区"主题直播，下午14点在视频号有云端展车体验 [11] - 线上直播设置多轮互动问答与惊喜福袋，将线下沉浸感搬到线上 [11]

公司近期业绩表现 - 公司1-9月净利润20.1亿元，其中第三季度净利润约7.3亿元 [2] - 第三季度整体收入基本持平，饮料业务收入同比下滑低个位数，10月压力持续上升 [2] - 公司维持全年销售增长6%-8%的目标 [3] 饮料业务分析 - 饮料是公司营收主力，1-6月饮料业务收入107.88亿元，占总营收170.9亿元的约63% [4][5] - 茶饮料收入50.68亿元，为最大事业部；奶茶收入34亿元；果汁收入18.2亿元 [5] - 1-6月无糖茶产品收入增速超50%，但受到外卖平台价格战及竞争影响，尤其茶饮领域促销挤压传统饮料巨头空间 [6][8] - 现制茶饮兴起导致即饮市场转向存量博弈，无糖茶赛道竞争激烈，东方树叶占据半壁江山 [9] 食品业务分析 - 1-6月食品业务收入53.82亿元，增速达8.8%，较去年0.9%大幅跃升，7-9月实现中低个位数增长 [11] - 公司以“三强带一新”策略发力产品，汤达人全面升级，老坛酸菜强化正宗标签，红烧牛肉面优化技术，茄皇6个月销售突破10亿元 [12][13] - 高端化趋势显著，5元以上产品占比已升至44%以上 [13] - 食品板块净利率仅为3.5%，低于竞争对手康师傅约7%的净利率 [15] 战略调整与未来展望 - 公司目标五年内营收翻倍至500亿元，需保持每年8-12%成长，但过去两年增速仅为1.18%和6.09% [17][18] - 公司进行人事调整，由零售背景的郭庆峰接任集团总经理，以提升渠道力，加速整合零售与食品板块 [19][20] - 统一超商板块盈利能力较强，占集团总营收58%，此次调整旨在推动公司从“制造”向“服务”转型 [20]