行业与公司 * 纪要涉及的行业为航运业 涵盖油运 散货运输 集装箱运输 LNG运输和滚装运输等多个细分领域[2] * 纪要涉及的公司为招商轮船 是一家综合性航运企业 业务覆盖上述多个细分市场[2] 核心观点与论据 油轮市场运价上涨动因 * 近期油轮市场运价快速上升 主因包括巴西和西非长航线货量增加带动BLCC运价从4万多美元涨至6万多美元 OPEC宣布退出减产后船东信心增强 以及货主担忧旺季缺船而提前租船[3] * 美湾石油出口商愿意承担高成本租用高价期租船 以应对2025年旺季 此行为恢复了船东信心 反映出货主对未来需求不确定性的担忧及提前准备 进一步推高运价并显示船东在博弈中占优[7] 当前市场供需与未来预期 * 当前油轮市场供需结构相对平稳 9月中旬实际货量和船位数量未见明显缺口 但预计失调可能在9月下旬更明显 合规油市场增多而非合规油市场缩减影响运力结构[4] * 对未来油轮市场预期乐观 因合规油市场增长而非合规油减少 使得合规船队短期内无法调配 2025年旺季获利机会较大 后续贸易谈判等因素或继续提振BLCC市场[5][6] * 灰色船舶（非合规老旧船）因船龄 不良记录及涉疫风险难以回归合规市场 对主流船队竞争影响有限[10] * 老旧游轮出清缓慢 因当前行情好 真正出清契机是行业出现亏损或现金流紧张 或因无法满足航行条件及受制裁导致维修困难而退出[11] * 影子船队由20岁以上超老龄被制裁非合规船组成 即便制裁解除也难以通过大油公司安全检查 无法进入主流市场运营 单次航次收益极高 因此不会回归合规市场 对当前供给结构无实质影响[14] 干散货市场展望 * 预计传统旺季来临 未来两个季度VLOC平均运价将维持高位 但非连续上涨[9] * 预计2025年四季度特别是11月 12月传统旺季期间干散货市场表现值得期待 因上半年铁矿石贸易量未如预期大幅下滑 且铝土矿继续高速增长对K型干散货运输形成重要支撑 目前BDI指数已超过全年预期 四季度有进一步上升动力[12][13] * 在供应端变化平稳情况下 预计2026年干散货市场将保持相对平稳并能获得合理利润 但实现更大涨幅需需求端出现更强刺激因素[13] 公司各板块业绩表现 * 招商轮船2025年上半年油运和散货板块业绩优异 超市场指数10%以上[8] * 集运板块业绩符合预期 但因租入船只较多致经营杠杆较大 在市场稳定情况下毛利水平略低于拥有更多自有船只的同行 整体经营效果良好[8] * LNG板块保持稳定 滚装板块通过深化与国内主机厂商合作并开通欧洲和中南美洲航线 在2025年一 二季度维持了毛利水平[8] 公司运营与战略 * 招商轮船2025年计划接收17条新船 有效产能将大幅增加 新船主要集中在LNG船和散货船 还有汽车运输船 原计划无油轮接收 但新造VLCC可能提前至12月交付 另有一条阿芙拉油轮也可能提前交付 若完成则2025年将交付19条新船[17] * 集装箱业务在2025年一二季度延续回暖趋势 受益于亚洲区域内供应链向东南亚转移带来的物流增量 以及东南亚经济提升带来的当地消费需求增长 预计2025年下半年或四季度因2024年四季度基数高而无同比增长 但主营亚洲区域内航线业绩仍会有不错表现[18][19] * 公司对安通控股增持战略未变 相关公告已发布 战略想法从2024年到2025年保持一致 预计年底持有其股票会给公司带来盈利并在合并报表中体现[20] * 滚装业务受疫情期间贸易端和运输端紊乱及中国出口汽车高峰影响 2025年公司将交付一条甲醇双燃料9,600车位滚装船投入欧洲航线 从运价角度看可能会有回调 但因新运力毛利水平远高于旧盈利 业务仍具备提振业绩动力[21] 环保政策影响 * 环保政策加剧提高了航运业进入门槛 因法规要求更高的技术管理 船型选择和航线布局 使新进入者面临更多约束[22] * 环保政策增加了运营成本 有助于确立大型船舶公司的优势 推动行业集中度提高 并会促使部分船舶转向新技术和新能源应用[22] * 国际海事组织（IMO）推进的全球碳排放收费框架面临美国等国家的阻挠 目前尚无法预判能否顺利推行[23] * 低硫油政策实施后并未对行业产生重大波动 反而刺激了脱硫塔安装[24] * 双燃料船舶路线选择主要考虑燃料来源稳定性 技术门槛及未来发展潜力 目前集装箱运输公司倾向于选择LNG双燃料作为替代过渡方案[25] 其他重要内容 * 当前市场状况显示出一个较为景气的大周期概率在提升 运费涨至临界点（有些行业达10万元 有些在7万至8万元间） 若后续出现旺季 大周期可能持续更长时间[15] * 影响运费市场的因素包括中东增产 西非 美湾 大西洋地区货盘增加 以及欧洲和美国消费旺季过后的电厂检修期 OPEC+自愿减产国退出减产 其出口量上升可能要到10月份才能看到 若中东10月份货盘增加几十万桶甚至上百万桶 当前运费可能只是起点[16]

股价表现 - 辽港股份股价单日涨幅达13.33%至1.02港元 成交额8917.58万港元 [1] 股东增持 - 大连港通过集中竞价累计增持1.49亿股A股 占总股本0.63% 增持金额2.52亿元人民币 [1] 财务业绩 - 2025年上半年营业收入56.93亿元人民币 同比增长5.93% [1] - 归母净利润9.56亿元人民币 同比大幅增长110.78% [1] - 基本每股收益0.040027元 [1] 业绩驱动因素 - 油品和集装箱业务收益增加推动业绩增长 [1] - 合联营企业投资收益增加贡献利润 [1] - 收回长期款项转回信用减值损失对盈利产生正面影响 [1]

股价表现 - 辽港股份H股(02880)股价涨超10% 截至发稿涨13.33%至1.02港元 成交额达8917.58万港元 [1] 股东增持 - 大连港通过集中竞价累计增持公司A股1.49亿股 占总股本0.63% 增持金额2.52亿元 增持计划已实施完毕 [1] 财务业绩 - 2025年上半年营业收入56.93亿元 同比增长5.93% [1] - 归母净利润9.56亿元 同比大幅增长110.78% [1] - 基本每股收益0.040027元 [1] 业绩驱动因素 - 业绩增长主要源于油品和集装箱业务收益增加 [1] - 合联营企业投资收益增加带来积极贡献 [1] - 收回长期款项转回信用减值损失对利润产生正面影响 [1]

公司分析：招商轮船 **涉及的行业或公司** 招商轮船（航运行业） 涉及油运 干散货运输 集装箱运输 LNG运输等多个细分领域[2][4][5] **核心观点和论据** **公司经营与财务表现** 公司2025年上半年实现净利润21.2亿元 同比下降15% 其中第二季度盈利12.6亿元 同比转正且环比一季度增长超四成[21] 油运板块表现突出 实现净利超过8亿元 同比基本持平但环比大增60%[21] 干散货板块二季度受澳洲天气影响同比下降4% 但环比回升超6成[21] 集装箱业务通过扩大控制规模 同比增长15%[21] 公司通过多元化布局在行业周期波动中展现出相对稳定的经营能力 多板块经营使得业绩稳健[3][5][22] 公司VLCC油轮队伍具备全球领先地位 作为全球第一大船东将充分受益于行业景气[14][22] 公司通过分红与回购积极回报股东 分红比例达40%[22] **业务发展策略** 集装箱业务以小仓为主 运营区域集中在东南亚和东北亚等近洋区域 近期开发了墨西哥航线进行扩张[4] 公司拥有滚装轮团队并参股LNG业务 到明后年将独立运营LNG船舶[4] 公司通过租入等方式灵活提升可经营运力 以进一步提高业绩贡献[20] 行业分析：油运市场 **核心观点和论据** **市场动态与趋势** 全球油运市场自2022年俄乌冲突爆发以来经历显著变化 贸易格局重构导致平均行距增加 到2024年上半年行距增长约7%[6] 2024年下半年油运景气度下降 主因地缘政治因素导致原油价格高企 中国原油需求增长不及预期 以及伊朗增产削减了合规市场货盘[7] 2025年上半年景气度改善 因OPEC增产及供需定价回归正常轨道导致原油价格中枢回落 提高了炼厂开工率和贸易恢复 同时美国升级对伊朗影子船队的制裁使伊朗原油出口明显回落[7] OPEC从2025年4月起计划两年内恢复220万桶/天的自愿减产量 但实际进展更快 到2025年9月已完成目标 并计划10月继续增产13万吨/天 以逐步恢复第二阶段166万桶/天左右的减产量[8][9] 这一超预期增产行动将显著提升全球原油贸易量 反映出沙特等国希望通过增产夺回市场份额[8][9] 油价中枢回落主要由于增产导致供给过剩 当期限价差达到一定水平后将驱动商业补库[10] 南美地区将在2025年下半年进入强增长周期 提升产量并增加出口至亚洲的航距 大大超过全球原油海运平均航距 从吨海里角度进一步提升全球油运需求[11] 近期油运价格快速上行因部分增产量已经释放 以及美国加强对俄罗斯制裁 对印度加征50%关税 使印度减少从俄罗斯进口原油 转而更多从中东和美湾进口[12][13] **供给端与前景** 供给端刚性凸显 2025年全年净新增仅3艘船 而老旧船占比高达20% 且影子团队运营空间逐步压缩 预计老旧船拆解将带来供给刚性[14] 预计未来两年整个行业景气将持续[14] 展望未来四季度 看好传统旺季和增产效应带来的机会 以及南美地区增产释放和航距提升对整体行业的积极影响[14] 行业分析：干散货市场 **核心观点和论据** **市场动态与趋势** 从2020年至今 干散货运价经历几次快速上行的波动 主因全球性事件催化 如疫情导致的集装箱运输转向干散货运输 以及红海冲突和巴拿马运河枯竭等事件[16] 过去几年干散货市场需求增长相对较弱 年均增长率约为3%[17] 目前整个干散货船队在手订单仅占总量的11% 处于历史低位 由于未来市场前景不明朗和造船成本上升 船东下单意愿不高 限制了供给增速[17] 预计从2025年到2027年 运力交付水平将维持在平均每年3%左右[17] **需求驱动因素** 西芒杜项目将于2025年11月开始投产 并计划在未来30个月内逐步提升至每年6000万吨 这一产量约占全球铁矿石海运量的4% 将显著提升全球铁矿石海运量 利好KPI船需求[2][18] 从新几内亚到中国的航程比从澳大利亚到中国更长 增加航程需求[18] 根据BBI预测 从2020年至2024年全球铁矿石复合年增长率为1.2% 而从2025年至2029年的增速将提升至2.5%[19] 这一扩展周期带来的价格压力和贸易驱动 以及航程变化 将成为推动干散货需求的重要因素[19] 行业分析：集装箱运输 **核心观点和论据** **区域市场表现** 东南亚和东北亚区域贸易量增长显著 其中东南亚贸易增速达到两位数水平[20] 由于东南亚港口基建限制 大型船舶难以进入 使得该区域供需相对独立[20] 在经济崛起和产业链转移驱动下 该区域有望继续保持良好表现[20] 其他重要内容 公司参股LNG业务 并计划明后年独立运营LNG船舶[4] 红海冲突导致部分游轮绕行 欧洲更多转向从美国进口原油 这种结构变化对油运市场产生影响[10] 巴西铁矿石进口也会影响整体运量[18]

投资评级 - 招商港口投资评级为"强推"并维持该评级 [1] - 目标价为25.69元 较当前价20.52元存在25%上行空间 [2][5] 核心观点 - 2025年上半年业绩稳健增长 营业收入84.68亿元同比增长6.19% 归母净利润26.27亿元同比增长3.13% [5] - 海外港口业务成为核心增长引擎 海外收入增速达15.38% 毛利率58.69%显著高于国内业务 [5] - 海外港口集装箱吞吐量表现亮眼：LCT增长19.3% TICT增长24.6% Kumport增长16.9% [5] - 公司作为"一带一路"先行者 拥有稀缺的海外港口布局能力 全球港口组合贡献业绩稳定性与成长性 [5] - 泛红利资产具备三大特色：业绩高景气、海外资产布局、提升分红比例 或驱动估值弹性提升 [5] 财务表现 - 2025H1财务指标：营业收入84.68亿元(+6.19%) 归母净利润26.27亿元(+3.13%) 扣非净利润25.19亿元(+16.38%) [5] - 季度表现：Q1营收42.14亿元(+8.99%) Q2营收42.54亿元(+3.54%) Q1归母净利润10.91亿元(+5.21%) Q2归母净利润15.36亿元(+1.71%) [5] - 盈利能力提升：毛利率45.73%同比上升0.78个百分点 期间费用率20.11%同比下降3.58个百分点 [5] - 投资收益贡献显著：上半年投资收益36.53亿元(+6.25%) 其中上港集团贡献22.53亿元(-4.4%) 宁波舟山港贡献5.99亿元(+15.52%) [5] - 财务预测：2025-2027年归母净利润预测分别为46.1亿元、48.7亿元、51.2亿元 对应EPS为1.84元、1.94元、2.05元 [5] 经营数据 - 集装箱吞吐量：2025H1完成10120.7万TEU同比增长5.7% 其中内地增长6.2% 港台下降3.9% 海外增长5.0% [5][9] - 散杂货吞吐量：2025H1完成6.3亿吨同比下降0.7% 其中内地下降0.8% 海外增长2.3% [5][9] - 季度吞吐量变化：Q1集装箱吞吐量增长7.1% Q2增长4.4% Q1散杂货吞吐量下降3.0% Q2增长1.5% [9] 估值指标 - 当前估值水平：市盈率11倍 市净率0.8倍 总市值513.31亿元 [2][3] - 预测估值：2025-2027年PE分别为11倍、11倍、10倍 PB分别为0.8倍、0.8倍、0.7倍 [2][11] - 每股指标：每股净资产25.00元 每股经营现金流预测2025-2027年分别为2.55元、2.46元、2.49元 [3][11]

核心财务表现 - 上半年营业收入84.68亿元 同比增长6.19% [1] - 归属于上市公司股东的净利润26.27亿元 同比增长3.13% [1] - 海外业务收入30.75亿元 同比增长15.4% [1] - 海外收入占比达36.3% 同比提升2.9个百分点 [1] 集装箱业务表现 - 总集装箱吞吐量突破1亿TEU [1] - 内地港口项目完成7918.9万TEU 同比增长6.2% [1] - 海外港口项目完成1920.9万TEU 同比增长5.0% [1] 行业背景与战略 - 全球贸易不确定性驱动货主采取"提前出货"策略 [1] - 集装箱运输需求阶段性提振 带动全球主要枢纽港业务量上行 [1] - 海外战略推动全球布局稳步推进 拓增量与优存量并举 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入84.68亿元，同比增长6.2% [2] - 归母净利润26.27亿元创历史新高，同比增长3.1% [2] - 扣非归母净利润25.19亿元，同比大幅增长16.4% [2] - 港口业务毛利率达46.6%，同比提升0.9个百分点 [7] 港口主业运营 - 集装箱吞吐量突破1亿TEU，其中国内项目7918.9万TEU（+6.2%），海外项目1920.9万TEU（+5.0%）[3] - 深圳西部母港吞吐量839万TEU，同比增长11.0%，占深圳外贸市场份额超50% [3] - 参股港口上港集团、宁波港分别实现5.9%和10%的吞吐量增长 [3] 全球布局战略 - 海外业务收入30.75亿元，同比增长15.4%，收入占比提升至36.3% [4] - 收购巴西原油码头Vast项目股权拓展拉美市场 [4] - 印尼NPH新增箱量38.7万TEU [4] - 汉班托塔港集装箱量18万TEU（增长超5倍）[5] - 巴西TCP吞吐量80.3万TEU（+2.9%），等泊效率居区域前列 [5] - 多哥LCT吞吐量95.7万TEU（+19.3%），成功服务24000TEU级船舶 [5] 运营效率提升 - 管理费用同比下降6.1%，财务费用下降16.0% [7] - COE机制推动资源优化和生产流程改进 [6] - 新一代CTOS系统在巴西TCP上线，土耳其Kumport完成测试 [8] - "招揆"AI大模型实现智能堆场调度商业化应用 [8] 可持续发展进展 - 深西港区新增两座换电站及185台电动拖车 [8] - 获WIND万得ESG"AAA"评级，居行业第一 [8] - 推进港口业务向数智化与低碳化转型 [8]

财务表现 - 公司收入64.57亿港元 同比增长11.42% [1] - 股东应占溢利35.84亿港元 同比减少19.5% [1] - 每股盈利0.854港元 中期股息0.25港元 [1] 集装箱业务 - 集装箱总吞吐量7485万TEU 同比增长4.3% [1] - 中国内地、香港及台湾地区吞吐量5564万TEU 同比增长4.0% 主要受珠三角和长三角地区带动 [1] - 海外地区吞吐量1921万TEU 同比增长5.0% [1] 散杂货业务 - 散杂货总吞吐量2.63亿吨 同比下跌4.2% [1] - 中国内地港口散杂货吞吐量2.58亿吨 同比下跌4.4% [1]

财务业绩 - 公司中期收入64.57亿港元 同比增长11.42% [1] - 股东应占溢利35.84亿港元 同比减少19.5% [1] - 每股盈利0.854港元 中期股息0.25港元 [1] 集装箱业务 - 集装箱总吞吐量7485万TEU 同比增长4.3% [1] - 中国内地及港澳台地区吞吐量5564万TEU 同比增长4.0% 主要受珠三角和长三角地区带动 [1] - 海外地区吞吐量1921万TEU 同比增长5.0% [1] 散杂货业务 - 散杂货总吞吐量2.63亿吨 同比下跌4.2% [1] - 中国内地港口散杂货吞吐量2.58亿吨 同比下跌4.4% [1]

核心财务表现 - 营业收入56.93亿元 同比增长5.93% [1][2] - 归属于上市公司股东净利润9.56亿元 同比大幅增长110.78% [1][2] - 扣非净利润同比增长113.82% [1] - 基本每股收益0.04元/股 较去年同期0.02元/股增长111.74% [2] - 总资产577.31亿元 归属于上市公司股东净资产400.50亿元 较2024年末增长0.64% [2] 主营业务板块表现 - 油品业务收入同比激增112.5% 营收占比从9.6%提升至19.3% 毛利率从3.5%飙升至52.5% [3] - 原油吞吐量2166.9万吨 同比增长14.2% [3] - 散粮总吞吐量930.6万吨 同比增长17.4% 其中玉米吞吐量698.2万吨 同比激增73.4% [3] - 散粮业务收入同比增长17.3% 毛利率提升7.7个百分点至28.1% [3] - 集装箱吞吐量547.5万TEU 同比增长4.0% 毛利率提升6.8% [3] - 汽车业务收入同比增长9.8% 毛利率提升8.0% [4] 战略与运营优化 - 资产负债率从27.4%降至24.2% 下降3.2个百分点 [5] - 现金及现金等价物余额52.23亿元 未动用银行授信额度208.9亿元 [5] - 主体信用评级维持AAA级 评级展望稳定 [5] - 完成对"两长公司"合并 新设大连港油码头有限公司 [5] - 大窑湾二期13-14泊位转让实现2亿元增值收益 15泊位年租金收入5350万元 [5] - 完善"三通道、四维度"综合物流体系 培育港口信息服务及保税仓储等增值业务 [5]