行业规模与地位 - 义乌国际商贸城是全球最大的小商品集散中心，拥有超过7万家商铺，若每家店停留5分钟，逛完全部区域需一年多时间[2] - 全球约80%的圣诞用品来自义乌，圣诞用品集中在商贸城三楼，占据整整三个街区[2] - 商贸城从一区到五区距离达四公里，商品种类涵盖无人机、玩具车、中东香薰灯、北欧冰箱贴等无所不有的小商品[2] 经营环境变化 - 客流量显著下降，当前商铺日均客流量好的时候五六个，差的时候一个都没有，与过去店内排队四五拨人的盛况形成鲜明对比[4][5] - 美国订单净利率从市场开放初期的40%下滑至目前的15%左右，账期从现金交易延长至普遍六个月[4] - 商贸城下午五点半关门，但许多商铺在下午四点就已提前结束营业，反映出日常生意清淡[4][5] 市场竞争与挑战 - 行业内卷加剧，客户频繁比价导致价格战，部分厂家报价甚至低于其他厂家的成本价[7] - 产品仿制严重，新品开发后第二天即可被翻模仿造，迫使商家在商铺门口张贴“禁止拍照”和“同行免入”标语[8][9] - 为应对仿制，部分商家将新品移至线下展厅展示，仅接待十万元以上订单的客户[11] 外部环境影响 - 特朗普政府对华关税加征至145%，导致美国订单暂停或取消，部分工厂订单量骤减至过去的20%[15] - 战争冲突导致中东客户减少且欠账增多，航运需绕行冲突地区，运输时间延长且不确定性增加[17] - 国际关系影响清关速度，中国货品在多国清关效率偏低，进一步压缩工厂生产时间[17] 企业应对策略 - 部分企业通过开发高端产品规避价格战，如复杂镂空钢制花车水晶球开模费达十几万元[8] - 有企业提前布局海外仓，在美国洛杉矶和墨西哥建仓，成本一亿元起步，通过整合生产、物流和本地销售减少外部环境冲击[26] - 商家积极开拓多元化市场，通过参加国际展会、Facebook广告等方式吸引新客户，实现订单总量稳定[28] 订单结构变化 - 订单趋向小单化、碎片化，不同地区对产品款式有细微偏好，如欧美圣诞老人脸型细长、南美偏好宽脸，增加生产难度和成本[28] - 圣诞季结束时间提前，往年出货持续至十一月初，今年十月份订单已基本结束[11] - 非刚需产品订单锐减，如相框工厂规模从80人逐步缩减至最终改行，而圣诞用品作为必需品订单总量相对稳定[12] 代际传承与转型 - 年轻一代厂二代开始接班，多数学习电商或外贸专业，但部分对接班持现实态度，认为父母铺路是稳妥选择[33] - 老一辈商家坚守“守株待兔”的坐商模式，同时鼓励年轻一代借助跨境电商等新渠道拓展业务[32] - 商家通过零售化转型应对批发量下降，商贸城东扩四层专门开设零售区，吸引游客消费[32]

品牌焕新战略 - 品牌焕新是公司发展的重要里程碑 涉及品牌标识 愿景 使命 价值观和支柱的全面更新 [1] - 品牌焕新核心是传递公司全面转向新能源化的转型方向 [7] - 智能化和全球化是品牌焕新的重要方向 [7] 新能源转型与产品规划 - 公司规划了四大车系共22款新能源车型 覆盖混动和纯电等动力 是商用车中新能源车型覆盖最广的品牌 [1][7] - 公司新能源车型销量占比已达到41% 在所有传统商用车品牌中占比最高 [7] - 大拿产品序列月订单已超过3000辆 [7] 技术平台与无人驾驶产品 - 发布无人客货双子星产品大拿RoboVAN与大拿RoboBUS 均归属于新能源轻客序列品牌 [4] - 两款无人车型基于公司L4技术底座与超20亿公里真实数据训练 具备成熟感知与决策能力 [4] - 产品基于"鸿图"超级商用电动架构和星栈平台两大技术底座 "鸿图"架构聚焦商用车专属解决方案 星栈平台为皮卡提供技术支撑 [4] - 大拿RoboVAN支持24小时不间断运营 可自动接单并规划最优路线 计划明年批量投放 RoboBUS计划明年下半年投放 [4] - 基于"鸿图"架构 公司将陆续推出无人货运车 无人清扫车等"无人生态"车辆 [4] 战略合作与能源网络 - 公司与宁德时代达成深度战略合作 是双方首个无人换电合作 [3][6] - 合作将整合智能辅助驾驶 快充与换电技术 以构建全国能源网络 [6] - 两款无人车型均搭载宁德天行电池 支持换电模式 [6] - 宁德时代巧克力换电站目前已布局超800个 可支持多类商用车型 [6] 用户生态与商业模式 - 公司已跳出"单纯卖车"逻辑 深度绑定用户需求进行销量转化 [7] - 推出"星际计划"和"铃驹生态"等用户生态计划 "星际计划"通过电商直播帮助新农人销售产品 "铃驹生态"提供租车服务及链接货主和货源的渠道 [8] - 生态计划目的是让用户低成本租车 用车 养车 管车 形成一体化生态赋能 [9] 销量表现与业务整合 - 公司今年10月销量约为1.99万辆 同比增长47.86% 前10个月累计销量约为18万辆 同比增长16.63% [9] - 公司作为上汽集团商用车业务核心 整合了跃进 依维柯等轻型商用车品牌 并与红岩 申沃等共同组成完整商用车品牌体系 [3] 全球化战略 - 新的轻客 皮卡 MPV车型将向全球市场导入 助力中国新能源轻型商用车高质量出海 [7] - 全球战略是公司重要战略方向 [7]

核心观点 - 招商证券维持小米集团“强烈推荐”评级，看好公司在AI产业重构中作为端侧龙头的卡位优势，以及手机高端化、IoT出海、互联网稳健增长和汽车业务向全球前五目标进军的潜力 [1] 财务业绩 - 25Q3总营收1131亿元，同比增长22.3%，毛利率22.9%，同比提升2.5个百分点，经调整净利润113亿元，同比增长80.9% [1] - 智能电动汽车及AI等创新业务经营收益7亿元 [1] 手机业务 - 25Q3全球智能手机出货量4330万部，同比增长0.5%，市占率13.6%稳居全球前三，中国市场市占率16.7%排名第二 [2] - 小米17系列高端机型占比提升优化产品结构，公司将25年全年出货目标调整至1.7亿部 [2] - 预计25Q4及明年存储涨价影响持续，公司将从产品结构、库存管理等多角度应对成本压力 [2] 汽车业务 - 25Q3智能电动汽车及AI等创新业务收入290亿元，同比增长199%，环比增长36%，经营收益7亿元，首次实现单季度经营盈利 [3] - 9月及10月单月交付持续超4万台，全年完成35万台交付目标无虞 [3] - 预计购置税补贴影响将于26H1释放完毕，26/27年新车发布及海外进军节奏稳健 [3] IoT及互联网业务 - 25Q3 IoT业务营收276亿元，同比增长5.6%，海外市场增速较快，可穿戴、扫地机器人等产品增长显著，IoT业务毛利率23.9%，同比提升3.1个百分点 [4] - 25Q3互联网业务营收93.8亿元创历史新高，同比增长10.8%，毛利率维持76.9%的高水平 [4] - 全球月活用户数量达7.4亿，同比增长8.2%，广告及境外互联网业务收入持续增长 [4] AI及技术布局 - 公司9月推出Xiaomi-MiMo-Audio语音开源大模型，完成语言、多模态和语音的战略布局，11月推出智能家居方案Xiaomi Miloco及Xiaomi HAD增强版辅助驾驶系统 [1]

核心财务业绩 - 2025年第三季度总营收1131亿元，连续4个季度超过千亿，同比增长22.3%，环比下降2.4% [1] - 经调整净利润113亿元，同比增长80.9%，环比增长4.4% [1] - 毛利率达到22.9%，同比提升2.5个百分点，环比提升0.4个百分点 [1] - 智能电动汽车及AI等创新业务经营收益7亿元 [1] 手机业务 - 手机业务营收460亿元，同比下降3.1%，环比增长1.0% [2] - 智能手机全球出货量4330万部，同比增长0.5%，全球市占率13.6%稳居前三，国内市场市占率16.7%排名第二 [2] - 手机业务毛利率11.1%，同比下降0.6个百分点，环比下降0.4个百分点，主要受零部件价格波动和国内市场竞争影响 [2] - 公司调整2025年全年出货目标至1.7亿部，并计划通过产品结构优化、库存管理等多策略应对存储涨价带来的成本压力 [2] 智能电动汽车及AI创新业务 - 智能电动汽车及AI等创新业务收入290亿元，同比增长199%，环比增长36% [3] - 该业务毛利率25.5%，环比下降0.9个百分点，主要因核心零部件成本增加及SU7 Ultra交付占比减小 [3] - 业务经营收益7亿元，首次实现单季度经营盈利 [3] - 9月和10月单月交付持续超过4万台，全年完成35万台交付目标无虞 [3] IoT与生活消费品业务 - IoT业务营收276亿元，同比增长5.6%，环比下降28.8%，环比下滑主要受国内智能大家电销售下滑影响 [3][4] - 海外市场IoT业务收入创新高，可穿戴、扫地机器人等产品增速较高 [3][4] - IoT业务毛利率23.9%，同比提升3.1个百分点，环比提升1.4个百分点，受益于产品结构改善和境外市场收入占比增加 [4] 互联网服务 - 互联网业务营收93.8亿元创历史新高，同比增长10.8%，环比增长3.1% [4] - 互联网业务毛利率76.9%，同比微降0.5个百分点，环比提升1.5个百分点 [4] - 全球月活用户数量达7.4亿，同比增长8.2%，广告业务和境外互联网业务收入持续增长 [4] 战略布局与公司动态 - 公司创始人雷军以每股约38.58港元的平均价增持260万股公司B类普通股，彰显长期发展信心 [1] - 公司在AI端侧完成多领域布局，包括推出Xiaomi-MiMo-Audio语音开源大模型、智能家居方案Xiaomi Miloco和Xiaomi HAD增强版辅助驾驶系统 [1]

文章核心观点 - 汽车行业正处于智能电动化与机器人产业化交汇的变革期，投资主线围绕智能化、全球化及机器人量产进程展开 [3][11][16] - 小米集团2025年第三季度汽车业务首次实现单季度经营盈利，收益达7亿元，显示创新业务已进入收获期 [3][11][58] - 人形机器人产业化进程加速，小鹏机器人将于下月进入"ET0"阶段，特斯拉Optimus V3计划于2026年量产，行业迎来1-10的产业化阶段 [3][11][19] - 华为乾崑智驾技术取得突破，高速L3自动驾驶解决方案将于2026年规模商用，推动智能驾驶平权 [4][12][64] - 以旧换新等政策延续并扩大范围，有望刺激内需，带动乘用车及商用车市场复苏 [14][28][43] 本周行情 - A股汽车板块本周（11月17日-11月23日）下跌5.0%，表现弱于沪深300指数（-2.9%），在申万子行业中排名第20位 [1][33] - 细分板块普跌，商用载货车（-2.7%）、摩托车及其他（-4.0%）、商用载客车（-4.7%）、汽车零部件（-4.9%）、汽车服务（-5.9%）、乘用车（-5.9%） [1][33] 投资建议与核心组合 - 本月建议关注核心组合：吉利汽车、小鹏汽车、比亚迪、小米集团、理想汽车、伯特利、拓普集团、新泉股份、沪光股份、春风动力 [2][10] - 乘用车领域看好智能化、全球化加速突破的优质自主车企，推荐吉利汽车、小鹏汽车、比亚迪、小米集团、理想汽车、赛力斯 [5][15] - 零部件领域推荐两条主线：智能化（智能驾驶推荐伯特利、地平线机器人、科博达；智能座舱推荐继峰股份）和新势力产业链（H链、小米链、T链） [5][18] - 机器人领域推荐汽配机器人标的（如拓普集团、伯特利等）和汽车机器人主机厂（小鹏汽车、赛力斯） [5][21] - 其他细分领域推荐：摩托车龙头春风动力、隆鑫通用；轮胎赛轮轮胎、森麒麟；重卡潍柴动力、中国重汽 [6][7][29][32] 行业动态与公司要闻 - 小米集团2025Q3业绩亮眼，单季营收1,131亿元，同比增长22.3%；经调整净利润113亿元，同比增长80.9%；汽车交付108,796辆创历史新高 [3][11][58] - 小鹏汽车董事长何小鹏透露，小鹏全新一代量产机器人将于下月进入"ET0"阶段，计划2026年底规模化量产，预判2030年销量超100万台 [3][11][63] - 华为公布乾崑智驾多项成果：ADS Pro增强版将于2026年Q1向15万级车型推送城区NCA；明确高速L3自动驾驶2026年规模商用 [4][12][64] - 零跑汽车2025Q3营收194.5亿元，同比增长97.3%，净利润1.5亿元，实现扭亏为盈；三季度交付17.39万台，同比增长101.8% [60] - 东风汽车与华为联合发布新能源品牌"奕境"，首款车型计划于2026年北京车展亮相 [59] 政策与市场数据 - 2025年以旧换新政策延续，补贴范围扩大至国四排放标准燃油乘用车，报废购买新能源车补贴2万元，购买2.0升及以下燃油车补贴1.5万元 [14][43] - 2025年10月，重卡市场销售约9.3万辆，同比增长约40%；1-10月累计销量91.6万辆，同比增长约22% [28] - 2025年10月，行业整体折扣率由10月上旬的15.8%扩大至10月下旬的16.0% [47] - 2025年11月22日当周，国内半钢胎（PCR）开工率70.05%，全钢胎（TBR）开工率62.25% [31][53] - 2025年1-10月，250cc以上摩托车累计销量82.2万辆，同比增长29.7%；其中500cc-800cc排量段累计销量16.1万辆，同比大幅增长128.7% [25][26] 技术发展与产业趋势 - 机器人产业迎来多重催化：特斯拉Optimus V3将于2026年量产；宇树科技等国产主机厂密集进入IPO阶段；投资需关注客户、产品、资本、估值四大维度 [3][11][19][20] - 液冷技术因AI算力需求高增长而成为高密度散热必然选择，2024-2030年全球液冷市场年复合增长率预计达27.6%，2030年规模将达213亿美元 [22] - 智能驾驶进入"平权元年"，比亚迪全系车型将搭载高阶智驾，20万元价格带成为主要增长区间；特斯拉FSD累计里程突破30亿英里 [17] - 汽车零部件出海为大势所趋，国内自主车企份额持续提升，2025年有望超过70% [16]

行业背景与用户趋势 - 2025年长视频用户规模达7.52亿，创2018年以来新高 [2] - 用户结构呈现年轻化与高知化特点，20-29岁年轻群体和本科及以上学历用户对长视频的使用率约86%，较整体高出近20个百分点 [2] - 微短剧走俏为行业带来挑战与机遇，平台需在现有业务基础上抢占微短剧红利 [2] 公司财务与市场表现 - 2025年第三季度总收入为66.8亿元人民币，会员服务收入达42.1亿元，环比增长3%，成为拉动总收入的核心引擎 [3][5] - 财报发布后股价一度涨超5%，收盘时报2.18元，上涨6.34%，多家机构给出买入评级 [3] - 当季总成本为54.7亿元，同比下降3%，显示出降本增效成果 [9] 内容战略与IP生态 - 多部剧集与综艺成为爆款，如《生万物》开播65小时站内热度破10000，《朝雪录》霸榜多个榜单，电影《捕风追影》票房突破12亿元 [4][5] - 通过深度内容引发观众共鸣，打破单一“爽”感维度，提升用户粘性并带动会员收入增长 [4][5] - IP生态价值持续放大，IP消费品业务从单一授权升级为自营与授权并行，整体收入同比增长超100%，头部剧集收藏卡牌带动自营消费品收入环比增长超70% [6] - 线下乐园布局加速，继扬州、开封项目后，第三家乐园官宣落地北京，构建从线上到线下的完整生态闭环 [6][7] AI技术应用与创新 - AI技术深度融入平台运营、内容制作与用户体验，成为业务变革引擎 [8] - 设立“鲍德熹·爱奇艺AI剧场”并与谷歌、字节跳动联合举办AI短片创作大赛，吸引30多个国家作者参与 [8] - 上线“跳看”功能，通过AI分析视频画面找出精彩点，解决用户平均注意力时长仅47秒的痛点 [10] - 推出“桃豆”个人智能助手实现精准推荐，AI“剧本工坊”可将50万字剧本的全面评估时间缩短至约30分钟，并在虚拟制作领域拥有20多项专利 [11] - “桃豆世界”推出多种AI互动玩法，已有近千名IP角色与用户进行超亿轮次对话，AI优化的视频广告点击率比非AI素材提升20% [12] 全球化拓展与海外市场 - 海外市场成为新增长极，爱奇艺国际版日均会员数创历史新高，会员收入同比增长超40%，巴西、墨西哥、印尼等市场涨幅超过100% [13][14] - 内容出海成果显著，泰语配音版《朝雪录》登顶13个市场热度榜，本土化剧集《灵魂重生》成为现象级作品 [15] - 在东南亚市场通过深度本地化合作站稳脚跟，推出多部爆款自制泰剧，并与韩国SBS的Studio Prism合作打造泰国版《Running Man》以巩固区域优势 [15][16]

行业调研与机构观点 - 四季度以来创新药企获密集调研，百济神州获88家机构调研，泽璟制药获36家，迈威生物和微芯生物获10家以上机构调研 [1] - 中国医药产业迈入“创新兑现+全球布局”关键阶段，人口与内需基数、全产业链制造能力构成核心支撑 [1] - 展望2026年，重点关注创新商业化、全球化突破、政策优化带来的新增量及行业并购整合机遇 [1] - 医保谈判稳步推进，2025年新增药品中国产占比超70%，集采降价幅度趋稳，ADC、GLP-1、双抗等技术领域持续突破 [1] - 行业基本完成新旧动能转换，创新药显著打开增长新曲线，恒瑞医药、翰森制药完成创新转型，百利天恒等公司以全球首创姿态崛起 [1] - 中国药企出海能力持续提升，成为跨国药企重要创新来源，医疗设备和供应链在全球市场崭露头角 [1] 市场表现与ETF数据 - 截至2025年11月24日14:01，中证香港创新药指数上涨3.05%，港股创新药ETF(513120)上涨2.23%，成交额超47亿元 [2] - 截至2025年11月21日，港股创新药ETF近半年累计上涨33.71% [2] - 前十大权重股合计占比70.31%，权重股三生制药上涨6.54%，翰森制药上涨5.71%，药明康德、信达生物等跟涨 [2] - 截至2025年11月21日，港股创新药ETF最新规模达241.02亿元 [2] - 近6天获连续资金净流入，最高单日净流入5657.52万元，合计净流入1.70亿元 [2] - 港股创新药ETF(513120)支持T+0交易，提高资金使用效率和流动性 [2]

港股医药板块市场表现 - 11月24日早盘港股医药板块走强，三生制药股价上涨超过7%，恒瑞医药和信达生物等公司股价上涨超过4% [1] - 受盘面提振，港股创新药ETF（159567）截至9:51上涨约2.2%，成交额超过3亿元人民币 [1] - 本月以来截至上周五，港股创新药ETF份额增长11.05亿份，当前份额为99.22亿份，即将突破百亿大关 [1] 行业发展趋势与展望 - 中国医药产业已迈入“创新兑现+全球布局”的关键阶段，人口与内需基数、全产业链制造能力构成核心支撑 [1] - 企业正积极探索多元化的出海路径 [1] - 展望2026年，可重点关注创新商业化、全球化突破、政策优化带来的新增量及行业并购整合的机遇 [1] 投资工具信息 - 港股创新药ETF（159567）跟踪国证港股通创新药指数，旨在反映港股通范围内创新药领域上市公司的运行特征 [1] - 场外投资者可通过港股创新药ETF联接基金（A类：023929，C类：023930）布局港股创新药板块 [1]

公司运营与业绩 - 预计2024年产值达170亿元，其中60%来自出口，整体增速预计超过10% [2] - 全球挖掘机市场销量冠军，全球市场占有率达15%，产品出口至100多个国家和地区 [1] - 在雅鲁藏布江下游水电工程中，70%的挖掘机与渣土车来自该公司 [1] - 出口额中，亚非拉市场与共建"一带一路"国家贡献了80% [2] 技术创新与产品研发 - 2017年攻克液压系统技术难题，目前主攻电动化与分布式独立控制系统 [2] - 率先完成全系产品电控化升级以符合国四排放标准，核心指标比肩国际巨头 [2] - 从2012年起推进遥控挖掘机研发，历经三代，实现全球首台产品化落地应用 [2] - 产品线覆盖20多个品类，最小1.6吨，最大400吨，微小挖机定制化率高达75% [3] - 1.6吨SY35U矿安机配置防爆系统和伸缩油缸，适用于矿井等极端工况 [3] - 400吨矿用挖掘机挖斗容量22立方米，可一小时挖出篮球场大小区域，已获海外意向订单 [4] 智能制造与生产效能 - 昆山产业园实现高度自动化，每17分钟有一台大型挖掘机下线 [1] - 通过数字化转型实施"五大战略"，实现"灯塔工厂"2.0升级，产能提升100% [4] - 微挖工厂部署E-MOVE全电动挖掘机器人等智能设备 [2] - 测试新一代模拟驾驶舱技术，并已少量导入工地无人化改造项目 [2] 市场战略与全球化布局 - 公司以"智能化、低碳化、全球化"战略为引领 [1] - 在印尼卡拉旺举办全球供应商大会，展现全球供应链的多元化与高度协同 [4] - 提供365×24小时服务承诺，通过每日"早餐会"快速协调解决全球客户问题 [5] 行业与政策背景 - "十五五"规划建议坚持发展实体经济，朝向智能化、绿色化、融合化方向 [1] - 昆山加速构建"2+3+3"新兴产业体系，推动高端装备制造等主导产业焕新 [1]

美股长期牛市的核心驱动力 - 美股自1980年代开启长期牛市，其本质是股市成长性（市值增速）超越经济成长性（名义GDP增速），美股市值占GDP比例从60%升至超过200%[1][3] - 长期牛市的核心在于资金将企业未来的庞大成长机会提前兑现为当前估值，表现为中短期难以证伪的扩张机会被持续流入的资金推高[3] - 美国历史上出现两次长期牛市，分别为1860-1900年代（铁路投资驱动）和1980年代至今（知识经济转型驱动）[3][6] 资产端：优质企业的培育 - 宏观产业政策推动经济结构转型，里根政府实施“腾笼换鸟”政策，清退落后产能（如每年削减约200亿美元补贴）并大力发展高科技制造业，扭转了经济效率下滑趋势[18] - 微观企业层面，1980年代后企业更加注重盈利质量和股东回报，高现金流企业表现开始优于低现金流企业，市场投资逻辑从增长叙事转向盈利兑现[23][24] - 金融政策改革促进企业市值管理，1982年SEC规则10b-18为股票回购提供安全港，1986年税改使债务融资更具吸引力，企业通过大规模回购提升每股收益和股价[28][29] 资金端：增量资金的持续流入 - 国内长线资金通过养老金体系改革（如IRA 401k计划）和金融技术进步大规模入市，居民间接持股比例较1980年代初大幅增加35个百分点[30][34] - 专业机构投资者（养老金、保险金、共同基金）崛起，其美股持仓占比在1980年代加速上行至40%，1982年机构持仓比例首次超过散户直接持仓[35][36] - 全球化推动“美元大循环”形成，海外资金成为美股重要买家，从1980年至2025年二季度海外投资者累计增持美股2.36万亿美元，远超本土投资者的6333亿美元[38][42] 政策与环境支持 - 美联储看跌期权为市场提供隐性保障，自1987年“黑色星期一”（道指单日暴跌22.6%）后，美联储在历次危机中均通过货币政策干预稳定市场，形成救市预期[47] - 美国货币政策对股市关注度显著提升，FOMC会议纪要中提及股市的次数在1980年代后明显增加，美联储往往在信用利差上行前便开启降息以维持市场风险偏好[47][51] - 全球化环境通过提升经济效率和加速美元循环，同时对资产端（助力结构转型）和资金端（吸引外资流入）起到关键支撑作用[2][18]