文章核心观点 - 美国政府停摆结束后市场出现下跌，其核心逻辑在于流动性本质是信心而非资金存量，停摆造成“信心冻结”并引发经济活动的“软暂停”[2][3] - 临时拨款法案重启政府的意义在于打破“不确定性循环”，为信心回归和沉淀流动性的激活铺路[16][17][29] - 市场重启后反而下跌是由于两个悬而未决的变量：降息预期降温以及未来再次停摆的风险，这导致资金从科技股轮动至防御板块[30][31][37][38] - 投资的锚在于穿透情绪看本质，短期可把握情绪修复带来的优质资产布局机会，长期应聚焦美联储政策逻辑和企业盈利韧性[52][62][63] 停摆的困局：信心冻结与经济活动“软暂停” - 43天停摆对美国经济造成广泛影响，最初冲击使数十万联邦雇员无薪上岗，数百万合同工面临失业，导致家庭收入中断和消费能力下降[3][4][5] - 影响迅速扩散至企业层面，企业暂停扩张计划，银行收紧信贷，居民削减开支，即便货币市场有大量闲置资金也失去流动动力[6][7][8][9] - 消费者信心指数骤降至50.3，62%受访者减少非必要开支，38%推迟购车、购房等大额消费，航空业受创严重，两天超1500个航班取消[11][12][13] 重启的逻辑：信心归位与流动性激活 - 政府重启缓解了现实运营危机，停滞的供应链恢复，拥堵的港口疏通，航空管制系统回归正常，经济活动重新步入正轨[18] - 政策连续性预期重建，企业不用再担心审批中断，投资者不用猜测政策突变，市场从“应对不确定性”转向“理性定价资产”[19] - 信心归位直接激活沉淀流动性，企业重启投资，银行放宽信贷，居民消费意愿回升，财政部万亿现金将逐步投放市场，美联储终结量化紧缩（QT），每月超800亿美元到期资金回流市场[20][21][22][23][24] 当下的担忧：降息预期降温与停摆风险 - 停摆导致关键经济数据延迟发布，美联储陷入“数据真空”，官员偏鹰派言论使12月降息概率从超70%骤降至50%左右[32][33][35][36] - 降息预期反转引发资金轮动，科技股和成长股遭抛售，纳斯达克指数下跌2.1%，而必需消费ETF上涨1.3%，防御板块成为资金“避风港”[37][38][39][40] - 临时拨款法案仅保障政府运作至2026年1月30日，未解决两党根本分歧，美国国会每年需通过十余项拨款法案目前仅完成3项，1月底可能再次面临停摆[41][42][43][47] 投资的锚：短期布局与长期聚焦 - 短期可逢低布局情绪修复机会，流动性冲击引发的下跌跌幅迅猛但修复快速，被错杀的科技股和成长股基本面未发生根本恶化，是布局优质资产的窗口期[53][54][55][58][59] - 长期投资应聚焦两个“确定锚”：美联储政策始终以经济数据为锚，只要就业稳定、通胀回落，降息大趋势不会改变；企业盈利韧性是根本保障，科技巨头AI投入、消费企业成本控制等核心竞争力不会因政策波动而消失[63][64][65][67][68][69]

文章核心观点 - 美国政府停摆结束后市场反而下跌的现象揭示了流动性的本质是信心而非资金存量[2] - 停摆造成的核心伤害是信心冻结导致资金流动停滞重启的意义在于打破不确定性循环[2][7] - 市场短期波动是情绪宣泄长期价值由政策确定性和企业盈利韧性决定[67][73] 停摆的困局：信心冻结导致流动性停滞 - 43天停摆给美国经济按下软暂停数十万公务员无薪上岗数百万合同工面临失业[3] - 消费者信心指数骤降至50.3 62%受访者减少非必要开支38%推迟大额消费[7] - 航空业受创严重1.3万名空管无薪坚守两天超1500个航班取消[7] - 名义流动性充裕但有效流动性不足资金失去流动动力形成一潭死水[6][7] 重启的逻辑：信心归位激活流动性 - 临时拨款法案打破43天不确定性循环政策连续性预期重建[9][12] - 企业重启投资计划银行放宽信贷居民消费意愿回升[16] - 美联储终结量化紧缩每月超800亿美元到期资金回流市场[17] - 财政部万亿现金逐步投放市场构成流动性安全垫[17] 市场担忧变量：降息预期降温与停摆风险 - 停摆导致关键经济数据延迟发布美联储陷入数据真空[21][22] - 12月降息概率从超70%骤降至50%引发科技股抛售防御板块上涨[26][28] - 纳斯达克指数下跌2.1%必需消费ETF上涨1.3%凸显避险模式[29][30] - 临时拨款仅保障运作至2026年1月30日1月底可能再次停摆[32][37] 投资策略分析：穿透情绪聚焦本质 - 科技股和成长股抛售是情绪反应其基本面与成长逻辑依然稳固[46][48] - 短期波动是布局优质资产窗口期聚焦基本面扎实估值合理标的[51][52] - 长期投资需抓住美联储政策逻辑与企业盈利韧性两大确定锚[55][59] - 科技巨头AI投入消费企业成本控制等核心竞争力不受短期波动影响[60][62]

资金市场概况 - 11月10-14日资金利率显著上行，R001和R007周均值分别为1.47%和1.50%，环比分别上行10和4个基点[1] - 银行体系日均融出量降至3.84万亿元，较前一周的4.69万亿元大幅减少，主要受双十一备付金冻结影响[1][10] - 当周政府债净缴款规模达5075亿元，创二季度以来高点，单日（10日）缴款近2000亿元[1][11] - 央行在11月10-14日通过逆回购净投放6262亿元，逆回购余额从11月7日的4958亿元回升至11220亿元[23] 公开市场操作与到期 - 11月17-21日公开市场到期总额为12420亿元，其中逆回购到期11220亿元，国库定存到期1200亿元[3][23] - 央行计划在11月17日超额续作8000亿元6个月期买断式逆回购，11月买断式逆回购合计净投放5000亿元[2][23] - 11月作为传统小税期，过去三年平均征税规模约1.1万亿元，税期资金波动超季节性的概率不大[2] 票据与存单市场 - 截至11月14日，1个月期票据利率较前一周下行5个基点至0.80%，而3个月和6个月期分别上行3和2个基点至0.40%和0.63%[4][27] - 11月10-13日大行净买入票据515亿元，11月累计净买入1000亿元，低于去年同期的1884亿元[4][27] - 同业存单加权发行利率为1.63%，较前一周上行0.4个基点，净融资转为-174亿元[6][35] - 下周（11月17-21日）同业存单到期9209亿元，较前一周的7265亿元进一步提升，到期压力增大[6][40] 政府债发行 - 11月17-21日政府债净缴款规模为3629亿元，较前一周的5075亿元有所回落，其中国债和地方债净缴款分别降至2476和1152亿元[5][31]

央行流动性操作分析 - 央行于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，11月6个月期逆回购加量续作5000亿元，符合预期 [2] - 11月3个月期买断式逆回购等量续作7000亿元，结合两个期限操作，11月逆回购合计加量5000亿元，加量规模较上月高1000亿元且连续两个月扩大 [2] - 这是央行连续第6个月通过买断式逆回购向市场注入中期流动性，释放数量型货币政策工具持续加力的信号 [2] 流动性状况与政策工具运用 - 11月市场流动性相对宽松，隔夜和7天期利率位于年内低位波动，1年期同业存单利率维持在相对低位 [3] - 11月买断式逆回购预计累计净投放5000亿元，为今年2月以来单月最高净投放 [3] - 央行综合运用买断式逆回购和MLF等政策工具注入中期流动性，已重启公开市场国债买卖操作作为流动性补充方式 [3] - 央行通过逆回购调节短期流动性，通过买断式逆回购和MLF加强中短期流动投放，通过降准注入长期流动性，优化流动性期限结构 [3] 未来货币政策展望 - 在岁末年初之际，央行通过多种工具维持流动性充裕，引导金融机构加大信贷投放是及时必要的 [4] - 不排除年底前实施新一轮降准，释放长期流动性同时降低银行资金成本，促进银行保持息差稳定并降低社会综合融资成本 [4] - 降准可能性综合考虑外部环境波动、国内经济增长动能变化、物价走势及推动房地产市场止跌回稳等因素 [4] - 适度宽松货币政策还有一定实施空间，但边际效率已明显下降，需关注过度放松可能带来的资金空转等负面效果 [4]

央行流动性操作 - 中国人民银行预告将于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作 [1] - 结合11月5日7000亿元操作，11月央行累计开展1.5万亿元买断式逆回购操作，当月实现净投放5000亿元，为连续第6个月加量续作 [1] - 操作采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式，自今年6月起调整为操作前发布招标公告以稳定市场预期 [1] 流动性支持背景与工具 - 5000亿元新型政策性金融工具投放完毕、5000亿元地方政府债务结存限额下达及同业存单到期量增加等因素收紧银行体系流动性，需要央行支持 [1] - 央行综合运用降准、公开市场操作、中期借贷便利（MLF）和再贷款再贴现等多种工具保持流动性充裕，10月保持了买断式逆回购与MLF的加量续作并重启国债买卖操作 [2] - 市场预计央行将继续加量续作11月到期的9000亿元MLF，并将综合运用买断式逆回购和MLF向市场注入中期流动性 [2] 政策导向与市场预期 - 央行报告提出下阶段将实施适度宽松的货币政策，保持社会融资条件相对宽松，综合运用多种工具保持流动性充裕 [2] - 市场机构更看重央行重启国债买卖操作的信号意义，预计通过买入国债大幅投放流动性的必要性不强 [2] - 分析认为无论是否重启国债买卖，央行均有能力维护银行体系流动性的充裕 [2]

央行流动性操作 - 央行将于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作 [1] - 11月央行通过两个期限的买断式逆回购合计加量续作5000亿元，加量规模较上月高1000亿元，为连续第二个月扩大 [1] - 此为央行连续第6个月通过买断式逆回购向市场注入中期流动性 [1] 操作背景与目的 - 操作旨在应对潜在的流动性收紧态势，保持资金面处于较为稳定的充裕状态 [2] - 主要原因为10月安排5000亿元地方政府债务结存限额，导致年底前将加发5000亿元地方债，11月政府债券净融资规模明显上升 [1] - 10月5000亿元新型政策性金融工具投放完毕，后续将带动配套中长期贷款较快投放，且11月银行同业存单到期量明显增加 [1] - 操作有助于助力政府债券发行，引导金融机构加大货币信贷投放力度，并释放数量型政策工具持续加力的信号 [2] 其他政策工具与展望 - 11月央行公开市场面临9000亿元MLF到期，买断式逆回购净投放增加可能用于缓解MLF续作压力 [2] - 未来央行预计会综合运用买断式逆回购和MLF两项政策工具，持续向市场注入中期流动性 [2] - 央行在第三季度货币政策执行报告中明确，下阶段将实施好适度宽松的货币政策，保持流动性充裕 [2] - 为平滑流动性压力，11月央行或将视市场情况适度加大国债买入规模 [3] - 不排除央行在年底之前实施新一轮降准，以向市场释放长期流动性，降低银行资金成本和社会综合融资成本 [3]

央行流动性操作核心观点 - 央行将于11月17日开展8000亿元6个月期买断式逆回购操作，当月累计操作量达1.5万亿元，实现净投放5000亿元 [1] - 此次操作是央行连续第六个月加量续作买断式逆回购，旨在应对银行体系流动性收紧压力 [1] - 央行综合运用多种货币政策工具保持流动性充裕，并明确下阶段将实施适度宽松的货币政策 [2] 具体操作分析 - 11月央行买断式逆回购操作包括11月5日的7000亿元3个月期操作和17日的8000亿元6个月期操作，合计1.5万亿元 [1] - 11月有累计1万亿元买断式逆回购到期量，通过加量操作实现净投放5000亿元 [1] - 央行自去年10月启用买断式逆回购以来持续操作，并于今年6月起调整为操作前发布公告以稳定市场预期 [1] 流动性环境与政策工具运用 - 央行今年以来综合运用降准、公开市场操作、MLF和再贷款再贴现等多种工具保持银行体系流动性充裕 [2] - 截至10月，央行已连续八个月加量续作MLF，市场预计11月面对9000亿元到期量将继续加量续作 [2] - 10月央行重启国债买卖操作，但市场认为其信号意义大于实际流动性投放必要性 [2] 政策展望与市场解读 - 央行在《2025年第三季度中国货币政策执行报告》中明确下阶段将保持社会融资条件相对宽松 [2] - 分析师预计央行将继续通过买断式逆回购和MLF向市场注入中期流动性 [2] - 银行体系流动性收紧压力源于5000亿元政策性金融工具投放、5000亿元地方债限额下达及同业存单到期量增加 [1]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 金融市场和商品市场各领域走势受多种因素影响，呈现不同态势，投资者需关注各市场的特定因素和风险，采取相应投资策略 各目录总结 金融要闻及点评 宏观策略（黄金） - 全球最大黄金 ETF 持仓增加 4.3 吨，当前持仓量 1046.36 吨，金价震荡收涨于 4100 美金上方，市场有抄底配置迹象，美国政府停摆将结束，12 月降息成多空博弈点，短期地缘政治风险缓和、流动性紧张缓解，美联储快速扩表可能性低，黄金需更多利好开启新上涨，当前延续震荡 [11] - 投资建议：短期金价延续震荡走势 [12] 宏观策略（股指期货） - 央行发布 2025 年第三季度货币政策执行报告，实施适度宽松货币政策，保持社会融资条件宽松，完善货币政策框架，促进物价合理回升，推动社会综合融资成本下降；5000 亿元新型政策性金融工具资金已投放完毕，促进重点领域民间投资项目落地 [13][14] - 市场弱势震荡整理，高位科技股回调，市场核心要素是流动性是否紧缩，成交量 2 万亿元是标尺 - 投资建议：各股指多头均衡配置 [15] 宏观策略（外汇期货(美元指数)） - 法国央行预计第四季度经济“小幅”增长；美国政府停摆致部分 10 月经济数据可能丢失，ADP 数据显示美国劳动力市场放缓，10 年期美国国债期货上涨，收益率下跌约 4 个基点，美元指数走低 [16][17] - 投资建议：美元指数短期走弱 [18] 宏观策略（美国股指期货） - CoreWeave 三季度营收 13.6 亿美元超预期，但下调 2025 年全年营收预期上限至 51.5 亿美元，2026 年资本支出预计远超 2025 年两倍以上，盘后下挫 5.74%；10 月 ADP 私营部门就业人数减少 4.5 万 [19][20] - 投资建议：短期指数高位震荡，但仍以偏多思路对待 [21] 宏观策略（国债期货） - 央行公布 Q3 货政报告，实施适度宽松货币政策，开展 4038 亿元 7 天期逆回购操作，单日净投放 2863 亿元 [22][23] - Q3 货政报告强调完善货币政策框架，货币政策、流动性延续 Q3 状态概率高，资金面相对均衡，政府债发行平稳，社会融资条件宽松，但增量总量型政策有限，债市缺乏方向，需关注市场风险偏好变化和基金费率新规 [23][24] - 投资建议：近期部分品种 IRR 相对较高，建议适度关注正套、做阔基差等策略 [25] 商品要闻及点评 农产品（豆粕） - 巴西 11 月第一周出口大豆 117.7 万吨，日均出口量 23.55 万吨，ANEC 上调 11 月出口预估至 426 万吨；市场预计美豆单产将下调至 53.1 蒲/英亩 [26][27] - USDA 11 月 14 日公布月度供需报告，CBOT 大豆期价震荡，巴西 CNF 升贴水持稳，国内进口大豆成本变动不大，沿海油厂豆粕现货报价涨跌互现，成交增加 [28] - 投资建议：期价维持震荡概率较大，关注 USDA 月度供需报告及我国采购美豆情况和南美产区天气 [28] 黑色金属（焦煤/焦炭） - 长治沁源市场炼焦煤线上竞拍价格上涨，低硫瘦主焦煤成交均价 1602 元/吨，成交 3.5 万吨，较上期涨 32 元/吨 [29] - 焦煤现货供应偏紧，价格坚挺，山西主流大矿线上竞拍成交涨幅多在 50 - 100 元/吨；供应端山西部分煤矿产量受限，内蒙部分煤矿受环保因素干扰产量缩减；下游库存高位，铁水下滑对盘面有压力 [29] - 投资建议：短期震荡走势为主，关注铁水下降带来的压力 [29] 农产品（豆油/菜油/棕榈油） - 截至 2025 年 11 月 7 日，美国大豆压榨利润环比减幅 6.05%，同比减幅 35.87%，伊利诺伊州中部毛豆油卡车报价环比跌幅 0.62%，48%蛋白豆粕现货价格环比跌幅 0.12% [30] - 油脂市场反弹，菜油领涨，棕榈油 10 月报告落地后反弹但缺乏 11 月数据指引，菜油因中加关系虽有反弹迹象但恢复加菜籽采购预期悲观 [30] - 投资建议：棕榈油关注 11 月高频数据指引，菜油关注 1 - 5 正套 [31] 农产品（红枣） - 11 月 11 日，喀什、阿克苏、阿拉尔地区灰枣下树，收购价小幅松动，客商收购积极性增加，期货主力合约 CJ601 小幅收跌 [32][33] - 投资建议：谨慎观望待下树完毕，关注产区价格博弈情况和收购进度 [33] 黑色金属（螺纹钢/热轧卷板） - 10 月中国汽车产销同比分别增长 12.1%和 8.8%；泰国对原产于中国的 H 型热轧钢作出反倾销肯定性终裁，对不同企业征收不同反倾销税 [34][35] - 钢价回落，煤焦价格下跌，市场缺乏趋势性驱动，钢价估值不高，下方空间有限，但基本面有压力，去库放缓，铁水对成材有压制，需钢厂市场化减产 [35] - 投资建议：短期以震荡思路对待钢价 [37] 农产品（棉花） - 巴西棉花产量创纪录，价格跌至 16 年最低，10 月国内现货价格指数下跌 4.63%；10 月越南纺织服装出口额同比下降 1.0%，棉花进口量同比减少 11.9%；11 月 3 - 9 日，新疆棉花采摘接近结束，籽棉价格回落 [37][38][39] - 疆棉采收近尾声，成本固化，盘面上方面临套保压力，下游企业采购节奏慢，新棉上市流通压力体现，全国棉花商业库存季节性累积速度快 [40] - 投资建议：郑棉短期震荡运行，区间 13300 - 13800，长期谨慎偏乐观，等待回调做多机会 [40] 农产品（生猪） - 中粮家佳康 10 月生猪出栏量环比增长 25%，华统股份 10 月生猪销量同比增长 [41][43] - 养殖情绪带动出栏均重增加，累库逻辑持续，肥标价差季节性走扩，累库是否导致旺季不旺待观察，屠宰企业 11 月上旬宰量修复，后续价格或企稳反弹，四季度跌价压力大，10 月能繁母猪存栏环比下降 [43] - 投资建议：延续大幅反弹沽空 1、3 思路，关注逢低买入远月机会 [44] 黑色金属（动力煤） - 11 月 11 日，印尼 Q3800 到岸价约 494 元/吨，俄煤 Q5500 到岸价约 840 元/吨，国内港口煤价上涨为海外矿山报价提供支撑，沿海电厂采购谨慎，市场成交冷清 [45] - 季节性刚需支撑港口煤价，本周港口 5500K 报价温和上涨，坑口出现分化，前期补库结束，高价传导困难，坑口报价调降，发改委组织 2026 年长协签订，预计长协价格维持 675 元，煤价上方空间有限 [45] - 投资建议：冬季煤价维持高位，但 900 元压力位难以突破 [46] 黑色金属（铁矿石） - CSN 三季度铁矿销量创纪录，首次单季突破 1200 万吨，产量环比增长 2.8%、同比增长 4.3%，销量环比增长 4.8%、同比增长 4.3% [47] - 铁矿石价格震荡，100 美金附近估值有支撑，但供需偏弱，价格难止跌，11 月钢厂检修增多，铁水预计每周下行约 1 万吨，港口库存攀升，但抛售压力不明显 [48] - 投资建议：价格延续弱势震荡，等待需求端配合 [48] 有色金属（多晶硅） - 多家硅片企业降价，硅片市场供应格局因过量代工转差，11 月电池厂收紧需求并限价采购，二三线硅片企业恐慌性抛售 [49] - 现货承压，龙头一线厂家致密复投料价格维持 51 - 53 元/千克以上，二三线厂家 47 - 50 元/千克，颗粒料 50 - 51 元/千克，预计 11 月排产下降至 11.5 万吨，企业工厂库存 25.9 万吨，11 月进入政策面和基本面博弈临界点，终端需求走弱，下游库存充足，上游企业累积库存，基本面严峻 [50][51] - 投资建议：关注逢高布空机会 [51] 有色金属（工业硅） - 内蒙兴发工业硅项目有序推进，以高标准环保举措成为乌海市绿色化工地典范，项目主体工程包含 6 台 33000KVA 半密闭电炉，配套余热发电、环保治理等系统 [52][53] - 随枯水季到来，云南、四川开工减少，西南部分炉子计划 11 月中下旬限产，预计 11 月底开工炉数降至 20 台左右，北方生产稳定，关注环保、限电影响；SMM 工业硅社会库存环比-0.6 万吨，样本工厂库存环比+0.39 万吨，下游刚需采买 [53] - 投资建议：工业硅逢低做多性价比高，消息面刺激上行后高位适时止盈 [54] 有色金属（铅） - 11 月 10 日，【LME0 - 3 铅】贴水 12.3 美元/吨，持仓 151524 手减 1470 手；11 月 11 日，LME 铅库存增加 24525 吨或 12.13%，至 226725 吨 [55] - 外盘 LME 库存大增，0 - 3 现金升贴水震荡，伦铅高位震荡后上行；沪铅震荡上行，上期所仓单增加，11 合约持仓下降；再生铅利润高位，进入规模性复产阶段，下游接货偏向再生铅，供应端向平衡修复，现货市场采购力度转好，铅供需维持双强格局，社库企稳回升，需警惕中期交割风险 [56] - 投资建议：产业端中线逢高空头套保；月差观望；关注内外正套机会 [57] 有色金属（锌） - 11 月 10 日，【LME0 - 3 锌】升水 176.55 美元/吨，持仓 220666 手减 750 手 [58] - LME 库存增加 400 吨至 3.53 万吨，0 - 3 现金升贴水上涨，LME 锌中期面临现货挤仓风险；国内锌锭社库高位边际增加，贸易商出口体量增多 [58] - 投资建议：单边观察短期空头趋势，确立则右侧短线逢高沽空；套利关注中线正套；内外关注内外反套投机头寸 [58] 有色金属（镍） - 印尼能源与矿产资源部拟下调 2026 年镍产量目标，因全球及印尼国内镍供应过剩 [59] - 矿端价格坚挺，印尼大 K 岛进入雨季，菲律宾台风致部分港口停运，部分小厂有补货风险；镍铁方面，下游不锈钢大厂压价，镍铁跌幅有限；纯镍 10 月产量环比减产，11 月预计继续减产，精炼镍累库节奏放缓 [60] - 投资建议：短期观望，关注累库拐点后的逢低做多机会 [60] 有色金属（碳酸锂） - 10 月巴西锂精矿出口环比暴跌 85%，主要因该国最大锂辉石生产商 Sigma lithium 10 月未出口；赣锋锂业与 LAR 共同开发阿根廷 PPGS 锂盐湖项目取得关键进展，获当地《环境影响评估报告》，项目计划 2026 年上半年提交大型招商引资制度申请 [61][62] - 碳酸锂主力合约高位震荡，多空博弈加大，盘面高波运行；多头逻辑是需求旺盛和去库加速，以及江西云母矿成本增加预期；11 月预计去库超 1.5 万吨，但供应侧复产节奏不定，智利锂盐发运量和澳矿出口有抬升，现货不缺货，价格上涨后基差疲弱，成交萎缩 [63] - 投资建议：短期偏强震荡，中线关注需求环比走弱和项目复产节奏明朗后的逢高沽空机会 [64] 能源化工（原油） - 美国对俄罗斯卢克石油公司制裁波及欧洲业务，保加利亚汽油库存可维持约 35 天，柴油储备可维持 50 天以上 [65] - 油价反弹受美元走弱支撑，俄罗斯出口情况受关注，市场有规避制裁办法支撑出口量，俄罗斯境内炼厂受损致成品油出口量下降，支撑海外市场裂解价差 [66] - 投资建议：短期维持震荡走势 [67] 能源化工（碳排放） - 11 月 11 日，全国碳排放权交易市场 CEA 收盘价 60.94 元/吨，较前一日上涨 3.22%，挂牌协议交易成交量 1,106,016 吨，大宗协议交易成交量 3,096,862 吨 [67] - 全国碳市场成交量增长，价格反弹，配额 22、23 和 24 挂牌价回调至 60 元/吨以上，履约高峰期刚性需求支撑碳价，价格反弹幅度大，需关注成交量变化，今年供需结构均衡偏松，CEA 价格中枢预计低于去年，短期宽幅震荡，关注政策变化 [67] - 投资建议：CEA 短期下方支撑较强 [68] 能源化工（纸浆） - 进口木浆现货市场价格延续涨势，部分进口针叶浆和阔叶浆贸易商报价上调，进口本色浆和化机浆市场交投无显著变化，价格横盘整理 [69] - 投资建议：纸浆盘面相对偏强，但继续上行风险增加 [70] 航运指数（集装箱运价） - 赫伯罗特对运往肯尼亚蒙巴萨港和坦桑尼亚达累斯萨拉姆港的货物征收旺季附加费，每标准箱 600 美元，适用于 11 月 16 日起装载的货物 [71][72] - 欧线提前换月，市场对 EC2502 合约交割分歧大，MSK W48 开舱价格降幅超出预期，欧线走势先强后弱，不能排除 02 合约提前交割可能性，12 月宣涨基本成定局但落地情况有博弈空间，1 月继续宣涨可能性高 [72] - 投资建议：关注逢低布局 02 多单机会 [72]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 关注央行政策操作 [1] - 市场不担心流动性问题，但缺乏交易热点，短期难改震荡之势，中期多单继续持有 [2] 盘面点评 - 周二期债高开，早盘一度冲高，此后回落，午后维持窄幅震荡，仅TS微跌，其余微涨 [1] - 资金面持续偏紧，DR001升至1.51%，公开市场逆回购4038亿，净投放2863亿 [1] 重要资讯 - 国办印发《关于进一步促进民间投资发展的若干措施》 [2] - 发改委召开民营企业座谈会，称将为经营主体创造更好的发展条件 [2] 行情研判 - 今日消息面清淡，A股收跌，债市受益不明显 [2] - 资金面持续偏紧，虽公开市场加大投放，但资金利率仍上行，现券短端收益率略升，中长端受影响不大 [2] - 目前市场不担心流动性问题，但缺乏交易热点，短期难改震荡之势，明日关注货币、信贷数据 [2] 国债期货日度数据 合约价格与涨跌 - TS2512价格102.46，较昨日跌0.006 [5] - TF2512价格105.935，较昨日涨0.005 [5] - T2512价格108.495，较昨日涨0.01 [5] - TL2512价格116.34，较昨日涨0.04 [5] 合约持仓与变动 - TS合约持仓85266手，较昨日增34手 [5] - TF合约持仓166730手，较昨日减5972手 [5] - T合约持仓288671手，较昨日减2623手 [5] - TL合约持仓183726手，较昨日减1121手 [5] 基差与变动 - TS基差（CTD）为 -0.0211，较昨日增0.0056 [5] - TF基差（CTD）为 -0.0235，较昨日增0.0015 [5] - T基差（CTD）为0.0202，较昨日减0.0003 [5] - TL基差（CTD）为0.1186，较昨日减0.0801 [5] 主力成交与变动 - TS主力成交28422手，较昨日增3493手 [5] - TF主力成交48332手，较昨日减777手 [5] - T主力成交52193手，较昨日减6637手 [5] - TL主力成交73470手，较昨日减22627手 [5]

货币政策与流动性观点 - 2025年10月央行公开市场国债买卖净投放200亿元，规模显著小于2024年单月1000-3000亿元的净买入规模，主要因操作在10月27日才宣布恢复且当月最后几日无国债发行，故买入的为存量国债 [1][8] - 央行对3个月期买断式逆回购等量续作7000亿元，后续可能通过净投放更长期限的6个月或1年期MLF，或增加国债净买入来补充稳定的中长期流动性 [1][8] - 自2025年6月起，大型银行在二级市场大幅增持3年及以内期限国债，单月净买入规模均超过2300亿元，参考2024年央行偏好，2025年仍可能净买入短期债券 [1][8] - 本周政府债供给增加，单周净缴款达3692亿元，为近两个月最高，但考虑到7天期逆回购到期量不高、税期未至、央行政策明确转向概率低，资金面预计延续宽松状态 [2][9] - 当前同业存单利率低位震荡，本周起单周到期量回升至7000亿元以上，需观察1年期存单利率是否有提价可能，当前1.63%的收益率性价比依然不高 [2][9] 地方政府债发行进度与供给 - 置换债累计发行19938亿元，进度达99.69%；新增一般债累计发行7026亿元，进度达87.82%；新增专项债累计发行41492亿元，进度达94.30% [17][46] - 5000亿元特殊再融资债发行不足五分之一，11月计划发行规模为7045亿元，12月计划发行规模仅为117亿元 [17][46] - 11月3日至11月9日，地方债发行916.07亿元，净融资-336.41亿元；预计11月10日至11月14日，地方债发行2850.66亿元，净融资2427.92亿元 [39] - 政府债净缴款方面，11月3日至7日为367.88亿元，预计11月10日至14日将大幅上升至3691.83亿元 [45] 地方政府债二级市场表现与策略 - 10月下旬以来地方债二级市场情绪积极，保险、基金、其他产品类等机构是主要净买入方，保险明显加大15-20年期净买入，基金在参与15-30年超长端的同时也净买入较多3-5年期品种 [2][17][53] - 年末通常出现“抢跑行情”，目前农商行尚未启动，但基金可能已在参与，需注意当前利率判断偏震荡且地方债利差仅略高于中位数，抢跑行情带来的利率下行幅度可能不及以往，从配置角度参与或是更好选择 [2][17][53] - 10年期地方债与国债利差在20个基点左右，持续在20-25个基点区间波动，当前10年期国债收益率为1.81%，10年期地方债收益率在2%附近 [3][18][53] - 11月新发个券的隐含税率基本在3%及以下，多只个券与二级市场定价偏离较大，交易性机构偏好的期限隐含税率已低于3%，15年期新券性价比偏低 [3][18][54] - 从曲线形态看，4-5年期中等及弱地区老券曲线依然平坦，4年、8年老券及3年新券是曲线凸点，超长端15年期位置较陡，20年期地方债理论上配置价值不错，但需注意2024年以来30年期与20年期利差持续在5个基点以内 [3][18][54] - 与国债利差方面，建议关注3年期、10年期和30年期地方债，其与国债的利差均在20个基点出头，处于2024年以来70%及以上分位点位置 [4][19][54] - 报告从流动性角度列出了各期限值得关注的具体个券，例如5年期关注25江苏债42等，10年期关注25青海债10等，15年期关注25广东债56等，20年期关注25贵州债31等，30年期关注25广东债60等 [20][54] 货币市场与同业存单 - 11月3日至7日，资金利率小幅上行，DR001从1.31%上行至1.33%，R001从1.36%上行至1.39%，DR007在1.41%-1.44%间波动，资金面整体宽松 [21] - 同期票据利率从月末低位大幅上行，3个月期国股贴现利率从0.01%上行至0.40%，半年期国股转贴利率从0.20%上行至0.61% [27] - 11月3日至7日同业存单发行5270亿元，净融资1501亿元；未来一周到期规模为7265亿元，续发压力加大；各期限存单发行利率继续下降，1年期利率为1.65% [62][63] - 二级市场方面，除1个月期利率反弹上行外，其余期限同业存单收益率变化不大，1年期收益率维持在1.63%，曲线小幅变平 [79] 公开市场操作与超储率 - 截至11月7日，央行公开市场操作总余额为134648亿元，其中质押式逆回购余额4958亿元，买断式逆回购余额65000亿元，MLF余额60500亿元 [31] - 11月3日至7日，央行质押式逆回购净回笼15722亿元；11月10日至14日，将有质押式逆回购到期4958亿元和买断式逆回购到期7000亿元 [31] - 2025年9月末超储率为1.40%；11月3日至7日，央行公开市场净回笼及政府债净缴款合计减少超储规模约9090亿元 [83][84]