A+H股上市趋势 - 2024年A股多家公司公布或完成H股发行计划，构建"A+H"双资本市场平台以助力全球突破战略 [1] - 港交所针对A股公司H股上市将优化审批流程，提升透明度和效率 [1] 家电行业国际化布局 - 美的集团2024年9月在香港上市，募资超310亿港元创港股近三年纪录，通过A+H平台推进国际化战略 [2] - 三花智控2024年1月递交H股上市申请，拟将募集资金用于全球研发、海外工厂扩建及数字化运营 [2] - 三花智控在美国、波兰、墨西哥等建立海外生产基地，应对贸易政策变动和汇率风险 [3] - 海尔智家通过H股上市深化全球化战略，利用中国工程师红利和供应链优势提升海外市场竞争力 [3] 消费电子产业链全球化 - 蓝思科技提交港交所上市申请，计划扩大越南、泰国、墨西哥等地的业务布局以增强全球交付能力 [4] - 蓝思科技在东南亚形成研发-生产-交付闭环体系，提升对贸易政策风险的抵御能力 [5] - 歌尔股份分拆子公司歌尔微电子赴港上市，募集资金用于智能传感交互解决方案的全球市场拓展 [5] - 歌尔微电子聚焦消费电子、汽车电子等领域，计划通过上市强化产业链合作与生态发展 [5] 企业战略与资金用途 - 家电企业通过H股募集资金主要用于海外生产基地建设、技术研发和数字化运营升级 [2][3] - 消费电子企业赴港融资目标包括全球化产能扩张、客户多元化及产业链协同效应 [4][5]

中国资产外资调研情况 - 4月以来236家A股公司接受外资机构调研 接受调研次数前十的公司为华明装备(81家)、宏发股份(51家)、立讯精密(50家)、安克创新(43家)、蓝晓科技(39家)、乖宝宠物、水晶光电、澜起科技、伟星新材、蓝思科技 [1] - 调研涉及板块包括出海板块、消费电子、宠物经济、人形机器人、芯片、电气设备等 [1] - 华明装备接受摩根士丹利、路博迈、瑞银资产管理、富兰克林邓普顿等81家外资机构调研 [1] 内需板块外资关注情况 - 乖宝宠物接受富达投资、千禧年基金、安联投资、Point72等32家外资机构调研 机构关注公司出口业务情况 [1] - 洽洽食品、苏泊尔、百亚股份、海大集团、佩蒂股份等内需相关公司接受外资调研家数从32家到6家不等 [1] - 百亚股份、乖宝宠物4月以来股价涨幅显著 [1] 科技板块外资调研情况 - 立讯精密、安克创新、水晶光电、澜起科技、蓝思科技、华测检测、天孚通信、中控技术、富瀚微、锐捷网络、深南电路等4月接受10家以上外资机构调研 [2] - 蓝思科技接受摩根大通、高盛、贝莱德、瑞银等机构调研 公司布局人形机器人、AI眼镜、XR头显等新领域 为首批进行相关关键核心部件量产及整机组装的企业之一 [2] 外资机构观点 - 富兰克林邓普顿新兴市场股票团队投资经理表示中国A股对外资依赖度低于亚洲其他市场 结构性特征增强A股韧性 看好内需导向型中资股 [3] - 路博迈集团表示海外投资者在中国股票资产持仓比例仍较低 中国经济和企业业绩出现惊喜可能性较高 对中国市场观点为超配 [3] - 摩根士丹利中国首席经济学家表示中国产业链整合能力较强 全球投资者会重新审视中国资产投资机会 [3]

报告公司投资评级 - 维持对蓝思科技的“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 蓝思科技多元发展趋势良好，业绩增长动能强劲，资本结构持续优化，研发力度不断加大，系AI端侧核心个股，看好其在该领域的发展前景 [3] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 4月17日，蓝思科技发布2025年一季度报告，报告期内实现营业收入170.63亿元，yoy+10.10%；归母净利润达4.29亿元，yoy+38.71%；扣非归母净利润达3.78亿元，yoy+60.99%；销售毛利率/销售净利率分别达12.80%/2.66%，分别yoy+0.28pct/0.62pct [1] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|54,491|69,897|92,179|112,313|132,023| |增长率YoY %|16.7%|28.3%|31.9%|21.8%|17.5%| |归属母公司净利润(百万元)|3,021|3,624|5,251|6,913|8,651| |增长率YoY%|23.4%|19.9%|44.9%|31.6%|25.2%| |毛利率%|16.6%|15.9%|15.9%|16.2%|16.5%| |净资产收益率ROE%|6.5%|7.4%|9.9%|11.8%|13.1%| |EPS(摊薄)(元)|0.61|0.73|1.05|1.39|1.74| |市盈率P/E(倍)|34.44|28.71|19.81|15.05|12.03| |市净率P/B(倍)|2.25|2.14|1.96|1.77|1.58| [2] 点评 - 多元发展趋势良好，业绩增长动能强劲，得益于消费电子行业较高景气度和核心客户的持续增长，公司2025年第一季度业绩大幅增长，未来中国消费补贴有望持续且力度或加大，AI发展或拉动核心赛道成长，公司或迈入高速发展阶段 [3] - 资本结构持续优化，截至2025Q1，资产负债率达37.69%，下降到近年的新低；研发力度不断加大，第一季度研发费用达7.91亿元，同比增加37.6%，研发费用率同比+0.9pct达4.6%；合同负债方面，2025Q1达1913万，yoy+36.55% [3] - 盈利预测与投资评级：预计公司2025E/2026E/2027E营业收入分别为921.79/1123.13/1320.23亿元，yoy+32%/+22%/+18%；归母净利润分别为52.51/69.13/86.51亿元，yoy+45%/+32%/+25% [3] 财务报表 资产负债表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |流动资产(百万元)|28,081|30,773|37,230|44,728|53,821| |非流动资产(百万元)|49,389|50,243|51,886|53,134|54,353| |资产总计(百万元)|77,470|81,016|89,116|97,862|108,174| |流动负债(百万元)|19,056|23,065|26,706|29,699|32,683| |非流动负债(百万元)|11,892|9,105|9,083|9,083|9,083| |负债合计(百万元)|30,948|32,170|35,790|38,782|41,767| |少数股东权益(百万元)|183|189|296|438|614| |归属母公司股东权益(百万元)|46,339|48,657|53,030|58,642|65,794| |负债和股东权益(百万元)|77,470|81,016|89,116|97,862|108,174| [4] 利润表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|54,491|69,897|92,179|112,313|132,023| |营业成本(百万元)|45,447|58,789|77,543|94,130|110,254| |营业税金及附加(百万元)|471|542|701|854|1,003| |销售费用(百万元)|674|706|1,014|1,235|1,452| |管理费用(百万元)|2,543|2,825|3,595|4,324|5,017| |研发费用(百万元)|2,317|2,785|3,779|4,605|5,413| |财务费用(百万元)|244|-47|228|152|91| |减值损失合计(百万元)|-447|-926|-100|-100|-100| |投资净收益(百万元)|107|261|184|225|264| |其他(百万元)|822|238|257|317|376| |营业利润(百万元)|3,277|3,871|5,660|7,454|9,332| |营业外收支(百万元)|-23|-22|10|10|10| |利润总额(百万元)|3,254|3,849|5,670|7,464|9,342| |所得税(百万元)|212|172|312|411|514| |净利润(百万元)|3,042|3,677|5,358|7,054|8,828| |少数股东损益(百万元)|20|53|107|141|177| |归属母公司净利润(百万元)|3,021|3,624|5,251|6,913|8,651| |EBITDA(百万元)|8,431|8,981|9,963|11,969|13,997| |EPS (当年)(元)|0.61|0.73|1.05|1.39|1.74| [4] 现金流量表 |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流(百万元)|9,300|10,889|11,582|11,141|13,528| |投资活动现金流(百万元)|-5,367|-6,050|-5,484|-5,366|-5,508| |筹资活动现金流(百万元)|-5,137|-4,454|-1,624|-1,687|-1,888| |现金流净增加额(百万元)|-1,189|443|4,474|4,088|6,132| [4] 经营活动现金流 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流(百万元)|9,300|10,889|11,582|11,141|13,528| |折旧摊销(百万元)|4,991|5,153|4,065|4,352|4,564| |财务费用(百万元)|437|195|393|387|388| |投资损失(百万元)|-107|-261|-184|-225|-264| |现金流净增加额(百万元)|-1,189|443|4,474|4,088|6,132| [5]

投资评级 - 维持对蓝思科技的"买入"评级，看好其在AI端侧领域的发展前景 [3] 核心观点 - 2025年第一季度营业收入达170.63亿元，同比增长10.10%，归母净利润4.29亿元，同比增长38.71%，扣非归母净利润3.78亿元，同比增长60.99% [1] - 销售毛利率和净利率分别提升至12.80%和2.66%，同比增加0.28pct和0.62pct [1] - 预计2025E/2026E/2027E营业收入分别为921.79/1123.13/1320.23亿元，同比增长32%/22%/18%，归母净利润分别为52.51/69.13/86.51亿元，同比增长45%/32%/25% [3] 财务表现 - 2025Q1研发费用达7.91亿元，同比增长37.6%，研发费用率提升至4.6% [3] - 资产负债率优化至37.69%，为近年新低 [3] - 2025Q1合同负债达1913万元，同比增长36.55% [3] - 2025E毛利率预计为15.9%，2027E提升至16.5%，ROE从2023A的6.5%提升至2027E的13.1% [2][4] 行业与业务发展 - 2025Q1全球智能手机出货量同比增长1.5%，苹果和小米分别增长10.0%和2.5%，中国市场增长3.3% [3] - 公司业务多元化，涵盖手机、电脑、可穿戴、汽车、机器人等领域，技术底蕴深厚且与核心客户合作紧密 [3] - AI发展有望重新定义消费电子终端，拉动自动驾驶、机器人等核心赛道成长 [3] 现金流与资本结构 - 2025Q1经营活动现金流为11.582亿元，投资活动现金流为-5.484亿元，筹资活动现金流为-1.624亿元 [4] - 2025E资本支出预计为49.90亿元，长期投资保持稳定 [4] - 货币资金从2023A的105.19亿元增长至2027E的258.94亿元 [4]

数字新基建与重大项目进展 - 长沙42个项目入选湖南2025年"数字新基建"标志性项目，推动新质生产力发展 [1] - 浏阳经开区一季度新开工9个项目、竣工18个项目，建设进度显著 [1] - 蓝思智能装备研发生产基地项目占地400亩，主体全部封顶，室内外装修完成90%，设备安装完成25% [2] - 惠科Mini-LED背光/直显模组项目占地109亩，从签约到建设启动仅用不到一个月 [2] - 浏阳顶立智能热工装备研发基地总投资10亿元，达产后年产值15亿元，新增就业400个 [3] - 长沙方恒智能前沿结构材料项目预计6月试生产，解决国内关键材料进口依赖问题 [3] - 比扬医疗智能制造产业园二期主体封顶，聚焦智慧医疗技术全球化布局 [3] - 湖南雅圆精密制造项目引进国际先进CNC设备，提升本地关键零部件配套水平 [4] 产业链升级与协同效应 - 蓝思科技与长沙惠科光电协同发力，完善新型显示产业从材料到终端产品的全链条布局 [2] - 浏阳经开区新型显示产业通过"强链补链"推动长沙及湖南产业提质升级 [2] 政务服务与营商环境优化 - 浏阳经开区上线审批可视化系统，企业可通过App实时查询审批进度 [6] - 雨花经开区构建"1+N"政策体系，提供全生命周期服务，鸿鹏航空从签约到揭牌仅51天 [7] - 望城经开区协调金融机构为湖南恩智测控提供1亿元授信，支持其20亿元产值项目 [8] - 长沙全球量子研发中心一年内发布国内首台套光腔锁频仪，园区提供中试基地和人才公寓支持 [8] 资金支持与创新生态 - 雨花经开区打造"基金丛林"体系，通过母基金、科创基金等提供多渠道融资 [7] - 望城经开区"1+8+N"产业基金体系累计提供股权融资超30亿元，促进技术转化与产业升级 [8]

基金规模与仓位变化 - 雷志勇在管3只基金总规模达55.31亿元，较上季度36.09亿元增长53% [5] - 大摩数字经济混合规模52.33亿元，较去年末33.79亿元增长55%，净申购7.63亿份 [5] - 大摩科技领先规模1.43亿元（增幅17%），大摩万众创新规模1.55亿元（增幅超40%） [5] - 三只基金股票仓位均超90%，大摩数字经济仓位从90.18%提升至90.43% [6] 持仓结构调整 - 大摩数字经济前十大重仓股新增科泰电源、蓝思科技、胜宏科技、潍柴重机，调出中际旭创等4只个股 [7] - 英雄克（5.46%）、润泽科技（5.05%）、科泰电源（4.93%）为前三大持仓，海光信息等6只个股获增持 [7][8] - 大摩科技领先前十大新增科泰电源、振华科技、蓝思科技，减持润泽科技、歌尔股份、英雄克 [8][9] 投资方向与业绩表现 - 持续聚焦数字经济板块，增配国产智算基础设施贡献净值，海外算力链下跌拖累业绩 [9] - 二季度继续看好智算基础设施及AI应用，优选质地与股价匹配的公司 [9] - 2025年仅大摩万众创新实现浮盈，其余两只基金收益率为负，因坚守科技赛道策略 [10]

文章核心观点 - 蓝思科技定增募资项目延缓且腾挪资金补流，又拟港股募资，募投资金必要性存疑；港股上市前夕现金分红力度达历史顶峰，超六成流入实控人口袋；公司依赖苹果客户，财报呈“两高一低”特征，行业景气度下行或客户变故时业绩面临“三杀”风险 [1] A股上市公司港股二次上市热潮情况 热潮现状 - 2025年以来，超30家A股上市公司递表或发布港股筹划上市公告，如蓝思科技、江波龙、先导智能等 [1][2] 热潮原因 - 港股是国际化资本市场，有助于公司全球化业务布局，如蓝思科技、大族数控公告提及“助力全球化发展” [2][3] - 政策支持，2024年4月国务院出台意见，证监会与香港合作推出措施，支持内地行业龙头企业赴港上市 [3] 蓝思科技募资情况 业绩与上市计划 - 2025年一季度营收170.63亿元，同比增10.10%；归母净利润4.29亿元，同比增38.71%；扣非归母净利润3.78亿元，同比增60.99%；经营性现金流净额26.30亿元，同比增29.59% [5] - 3月12日公告筹划发行H股并在港交所上市，有望7、8月完成，拟筹资10 - 15亿美元；3月31日递表 [5] 资金状况与定增问题 - 近年资产负债率降至37.69%，一季度货币资金与交易性金融资产超110亿元 [6] - 2020年12月定增募资净额149亿元，2024年变更募投项目资金并延期，补流资金占比超31%，变相腾挪定增资金补流是否违规存疑 [7][8][9] 分红情况 - 港股上市前夕加大分红力度，2024年现金分红近20亿元，股利支付率54.74%，超12亿元流入实控人周群飞家族口袋 [10] 蓝思科技大客户依赖问题 客户依赖情况 - 2022 - 2024年，前五大客户收入占比分别为83.3%、83.1%、81.1%，苹果销售额占比分别为71.0%、57.8%、49.5%，大客户依赖特征显著 [13] 财务特征 - 毛利率从2020年的29.44%降至2024年的15.89%，2025年一季度降至12.8%，公司称因销售业务结构变化，组装业务放量拉低整体水平 [15][17] - 历年资本性支出维持在五六十亿水平，2024年长期资产折旧摊销46.71亿元，占同期净利润超120% [17][19] - 2025年一季度末有息债务超137亿元，2024年财务费用3.84亿元，占当期净利润超10% [21]

苹果供应链业绩表现 - 蓝思科技2025年一季度营业收入170.63亿元同比增长10.10% 净利润4.29亿元同比增长38.71% 经营性现金流净额26.30亿元同比增长29.59% [1] - 水晶光电2025年一季度营收14.82亿元同比增长10.2% 净利润2.209亿元同比增长23.67% 毛利率27.95%同比上升3.95个百分点 [2] - 歌尔股份2025年一季度净利润4.69亿元同比增长23.53% [2] - 工业富联2025年一季度预计营业收入1590-1610亿元同比增长34.0%-35.6% 预计净利润52-53亿元同比增长24.4%-26.8% [2] 苹果出货量及市场表现 - 苹果2025年第一季度全球智能手机出货量5790万部同比增长10% 全球市场份额19% [2] - 苹果2025年第一季度全球PC出货量同比增长17% [3] - 全球PC出货量6140万台同比增长6.7% [3] 行业动态及驱动因素 - 苹果为规避美国关税政策提前备货带动供应链业绩增长 [1][3] - 蓝思科技智能手机和电脑类产品是一季度业绩增长主要驱动力 [1] - 水晶光电成立美国西雅图办事处以更好服务大客户并开拓海外市场 [2] - PC厂商赶在美国加征关税前加速出货以及Windows 10终止支持背景下AI PC加速普及推动PC市场增长 [3] 公司未来展望 - 蓝思科技表示国内外客户订单指引按计划推进且短期有上调 对全年业绩保持乐观 [1] - 美国政府暂停对中国进口智能手机征收关税为美国企业提供暂时喘息空间 [3]

核心观点 - "碰一下"服务已覆盖全国超400个城市，千万级商家接入，累计支付用户规模突破亿级[2] - 支付宝宣布将持续投入百亿规模资金与资源支持生态发展，预计未来三年相关设备年需求量保持在亿级水平[2] - "碰链"产业链形成千亿级国产化生态，概念股总市值达数千亿元，与AR眼镜、服务机器人等新兴硬件形成协同效应[4][5] 市场覆盖与用户规模 - "碰一下"服务321天内覆盖全国400多个城市，触达亿级用户[4] - 目前上亿用户中一半为30岁以下年轻人[8] - 用户从零到突破1亿仅用321天，速度快于扫码支付的30个月和刷脸支付的1年3个月[10] 产业链生态 - "碰链"产业链涵盖终端制造、芯片研发、光学零部件生产到商家收银、数字营销全流程[4] - 产业链实现全流程国产化，从芯片到终端完全自主可控[4] - 相关概念股总市值接近3000亿元，其中蓝思科技市值跨越千亿门槛[4][5] 技术设备 - 蓝思科技研发的终端采用全金属一体式机身设计，配备6.5英寸高清显示屏和3mm极窄边框[7] - 支付宝选择国产芯片定制化产品，复旦微电子研发BoostTag芯片实现微秒级响应和99.99%交互成功率[7] - 新一代芯片预计出货量达千万级[7] 应用场景 - 已布局全国超400个城市，5000+品牌接入，场景延伸至点餐、开门、骑行、入住等多种细分场景[8] - 上海静安大悦城首批近200家商户覆盖率达92%，90后用户占比65%[7] - 公共服务领域体现普惠价值，视障用户支付时间压缩至5秒，外国人使用交易笔数环比增长4倍[10] 资本市场反馈 - 硬件创新呈现服务机器人、AR眼镜和新型交互终端三大主线，"碰链"与之形成技术共振[5] - 部分"果链"企业已获得"碰链"相关订单[5] - 行业分析认为硬件生态协同发展或开启比智能手机时代更广阔的产业空间[8]

行业集中度特征 - 2025年以来已有17家A股公司正式递表港交所，而2022年至2024年赴港上市的A股公司分别仅有4家、1家和3家，2025年呈现“井喷”态势 [1][3] - 已递表的17家公司中，消费品公司与科技企业是主导，涉及食品饮料、新能源、电子、医药生物等行业 [3] - 这17家公司大部分是A股中的行业领头羊，总市值低于200亿元的仅有2家，总市值超过千亿元的则达到6家，例如宁德时代总市值达10430亿元，恒瑞医药总市值达3262亿元 [4] 投行选择特征 - 赴港上市的A股公司在选择保荐机构时，普遍采用“国际大行+国内大行”的组合模式 [7] - 例如恒瑞医药同时选择了内资背景的华泰国际和外资背景的摩根士丹利、花旗，海天味业选择了中金公司、摩根士丹利和高盛 [7][8] - 内资券商更熟悉境内企业的业务模式和监管环境，外资投行则拥有广泛的国际投资者网络，这种组合能扩大投资者覆盖范围，提升发行成功率 [10] 国际化战略需求 - 多家公司境外收入占比极高，例如百利天恒境外收入占比达91.61%，蓝思科技、均胜电子、江波龙的境外收入占比分别为58.63%、74.09%、71.15% [12][13] - 即使境外收入占比为30.48%的宁德时代，其境外业务收入的绝对值已超过1100亿元 [12] - 公司明确表示赴港上市是为了国际化战略，例如蓝思科技旨在扩大全球业务布局（越南、泰国、墨西哥等地），东鹏饮料则为东南亚等海外市场扩张铺路 [15]