涉及的行业或公司 * 天齐锂业 (Tianqi Lithium, 002466 SZ) 锂行业[1] 核心观点和论据 **财务表现** * 公司上半年净利润为8400万人民币 暗示第二季度基本盈亏平衡 为负1900万人民币[1] * 剔除外汇收益后 第二季度亏损应约为2.8亿人民币 表明锂行业动态进一步恶化[1] * 上半年自由现金流勉强达到收支平衡 为1000万人民币 其中营运现金流为18亿人民币 资本支出为18亿人民币[3] * 上半年净负债率为20% 高于2023年底的16%和2024年第一季度的15%[3] * 上半年锂辉石和锂业务的毛利率分别为54%和26%[2] * 锂辉石是上半年盈利的主要贡献者 占总毛利的67% 而2024年为53%[2] **市场与运营** * 第二季度锂辉石和碳酸锂价格均环比下降约13%[1] * 近期锂价反弹 锂和锂辉石的平均售价自季度以来已分别反弹15%和11%[1] * 公司可能重启代加工流程 这可能有助于其锂辉石库存的去库存化并增加销量[1] * 转换过程的利润微薄[2] * 其具有成本竞争力的格林布什锂辉石矿在一定程度上帮助其抵御了市场风暴[2] **估值与评级** * 花旗给予卖出评级 目标价为26.26人民币 预期股价回报为负40.3%[4] * 天齐锂业A/H股目前分别交易于2025年预期市净率的1.6倍和1.4倍[3] * 目标价基于2025年预期市净率1.0倍 较2021年以来的历史平均水平低约1.2个标准差 以反映当前市场状况[11] 其他重要内容 **风险因素** * 可能导致股价超越目标价的上行风险包括 强于预期的锂离子电池需求 以及政府宣布整顿锂行业的供应改革政策[12] **历史与预期财务数据** * 2023年实际净利润为72.97亿人民币 稀释后每股收益为4.446人民币 每股收益增长为负71.3%[6] * 2024年预期净利润为负79.05亿人民币 稀释后每股收益为负4.816人民币[6] * 2025年预期净利润为12亿人民币 稀释后每股收益为0.731人民币 每股收益增长为115.2%[6] * 2026年预期净利润为24.52亿人民币 稀释后每股收益为1.494人民币 每股收益增长为104.2%[6] * 2027年预期净利润为28.04亿人民币 稀释后每股收益为1.709人民币 每股收益增长为14.4%[6]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入同比下降24.71% [2] - 净利润扭亏为盈达8441.06万元 但扣非净利润仅132万元 [2] - 锂产品价格大幅波动 电池级碳酸锂价格在7-8万元/吨区间徘徊 较2022年高点下跌超80% [2] 战略转型方向 - 公司从"锂资源供应商"转向"新材料解决方案提供者" [3] - 重点布局固态电池及半固态电池等先进电池体系 [1][3] - 年产50吨硫化锂中试项目已实质落地并动工 [1] 行业环境与挑战 - 锂行业存在"内卷式"恶性竞争 行业协会呼吁加强自律 [4] - 政策层面推动淘汰落后产能 优化市场格局 [4] - 需与电池厂、整车厂建立协同研发关系 重塑客户关系 [4] 经营应对措施 - 通过长协订单与期货工具结合稳定经营 [2] - 持续挖掘新能源材料与下一代电池技术合作潜力 [2] - 聚焦电动汽车及储能应用领域 [2] 管理层与组织能力 - 新任董事长蒋安琪推动理念创新 [3] - 需建立适应快速技术迭代的研发体系与组织架构 [3] - 将资源优势转化为产品竞争力和盈利能力 [5]

财务表现 - 公司上半年归母净利润0.8亿元 同比增长101.6% [1] - 第二季度归母净利润-0.2亿元 同比下滑98.5% 环比下滑119% [1] - 预计2025-2027年归母净利润调整为4.5/8.6/14.4亿元 同比增长率分别为106%/93%/67% [1] 业务运营 - 化学级三号工厂预计年底完工 [1] - 锂盐端2025年销量预计与去年同期持平 [1] - 奎纳纳项目有望持续减亏 [1] 投资与收益 - 上半年SQM贡献稳定投资收益 [1] - 下半年随着销量增加 投资收益有望显著提升 [1] 市场环境 - 上半年矿价下跌 公司成本优势显著 [1] - 当前锂价仍位于底部区间 [1] 估值与评级 - 当前市盈率对应114倍/59倍/35倍 [1] - 公司资源禀赋优异 锂盐盈利将进一步改善 [1] - 维持买入评级 [1]

核心观点 - 公司2025年上半年实现归母净利润8441.06万元 同比大增101.62% 成功扭亏为盈 在全球锂行业普遍承压背景下表现亮眼 [1][2] - 公司扭亏为盈主要得益于定价周期优化、权益联营修复和汇兑费用贡献等系统性优势 [4][8] - 公司坚持"有序扩产"战略 以全球优质资源为依托 扩产紧扣核心资源优势并多层次对接下游需求 [11][15] - 公司在固态电池关键材料研发取得突破 启动年产50吨硫化锂中试项目 布局下一代电池技术 [19][20][22] - 锂电行业下游需求乐观 动力电池和储能电池双曲线需求提供持续增长支撑 [24][28][30][33] 财务业绩表现 - 2025年上半年归母净利润8441.06万元 同比增长101.62% [1] - 经营性现金流量净额18.20亿元 资产负债率31.44% 为在建项目提供资金缓冲 [8] - 重要联营企业SQM上半年净利润约2.26亿美元 相较去年同期约6.56亿美元净亏损明显改善 [8] 成本结构与定价机制 - 精矿成本定价周期缩短 从季度定价改为逐月定价 使锂精矿价格更贴合市场实际 [4] - 化学级锂精矿定价参考四家主流报价机构上一个月最新报价平均价 且享有股东折扣 [6] - 随着新购锂精矿入库和库存消化 生产成本中耗用的化学级锂精矿成本基本贴近最新采购价格 [4] 产能布局与扩张 - 已建成锂精矿产能162万吨/年 中期规划产能约214万吨/年 [11] - 锂化工产品已建成产能9.16万吨/年 规划产能约12.26万吨/年 [11] - 化学级锂精矿三号工厂预计2025年12月生产出第一批产品 [11] - 江苏张家港3万吨/年氢氧化锂项目已竣工进入试车阶段 可灵活切换生产碳酸锂或氢氧化锂 [11][13] - 重庆铜梁年产1000吨金属锂及配套原料扩建项目有序建设 [11] 研发创新与技术突破 - 拥有授权专利286件 创新实验研究院正式投入运营 筹备成立香港研发中心 [17] - 主要研究方向包括锂渣中钽铌回收、盐湖提锂效率提升、金属锂负极与硫化锂固态电解质产业化 [19] - 启动年产50吨硫化锂中试项目 布局硫化物固态电解质体系关键原料 [20] - 全球固态电池市场规模预计到2030年达150.7亿美元 2025-2030年年均复合增长率56.6% [20] 下游需求分析 - 2024年全球锂离子电池总体出货量1545.1GWh 同比增长28.5% [24] - 动力电池出货量1051.2GWh 同比增长21.5% 储能电池出货量369.8GWh 同比增长64.9% [24] - 2025年上半年中国新能源汽车销量693.7万辆 同比增长40.3% 渗透率提升至44.3% [28] - 2025年上半年全球新能源汽车销量910万辆 同比增长28% [28] - 2025年上半年全球电池储能系统新增装机容量86.7GWh 同比增长54% [30] 行业政策环境 - 中央财经委会议推进全国统一大市场 治理企业低价无序竞争 推动落后产能有序退出 [9] - 政策拉动多晶硅、焦煤、碳酸锂等大宗商品价格强势反弹 [9] - 行业向去低效、去同质化方向发展 提升集中度和质量 [9]

财务业绩表现 - 2025年上半年营业收入同比下降24.71% [2] - 净利润扭亏为盈达8441.06万元 但扣非净利润仅132万元 [2] - 锂产品价格大幅波动 电池级碳酸锂价格在7-8万元/吨区间徘徊 较2022年高点下跌超80% [2] 战略转型方向 - 公司提出从"锂资源供应商"转型为"新材料解决方案提供者" [3] - 重点布局固态电池及半固态电池等先进电池体系 [1][3] - 年产50吨硫化锂中试项目已实质落地并动工 [1] 行业环境状况 - 锂行业存在"内卷式"恶性竞争 行业协会发布健康发展倡议书 [4] - 政策层面开始治理低价无序竞争 加速低效产能出清 [4] - 行业洗牌进行中 头部企业具备资源和技术优势 [4] 经营应对措施 - 通过长协订单与期货工具结合稳定经营 减轻价格波动冲击 [2] - 持续挖掘新能源价值链战略布局机遇 聚焦电动汽车及储能应用 [2] - 需建立与电池厂、整车厂的前端协同研发关系 [4] 管理层变革 - 2024年4月蒋安琪接任董事长 带领团队秉持全新发展理念 [3] - 转型要求核心能力从资源获取转向技术研发和产品创新 [3] - 需要建立适应快速技术迭代的研发体系与组织架构 [3]

核心观点 - 公司2025年上半年营收下滑但净利润扭亏 正在进行从锂资源供应商向新材料解决方案提供者的战略转型 重点布局固态电池等下一代电池技术 [1][2][5] 财务表现 - 2025年上半年营业收入同比下降24.71% [2] - 净利润实现8441.06万元扭亏为盈 但扣非净利润仅132万元 [2] - 电池级碳酸锂价格在2025年上半年多数时间处于7-8万元/吨区间 较2022年高点下跌超80% [2] 战略转型 - 公司提出从"锂资源供应商"转型为"新材料解决方案提供者" [5] - 重点支持固态电池 半固态电池等先进电池体系发展 [5] - 年产50吨硫化锂中试项目已实质落地并动工 完成固态电池核心原材料产业化筹备 [1] - 将持续挖掘新能源材料与固态电池等下一代电池技术的合作潜力 [3] 行业环境 - 锂行业正陷入"内卷"泥潭 行业洗牌进行中 [1] - 中国有色金属工业协会发布倡议书 防止"内卷式"恶性竞争 [6] - 国家层面出台政策治理低价无序竞争 淘汰落后产能 [6] - 行业政策有助于加速低效产能出清 优化市场格局 [6] 经营策略 - 通过长协订单 期货工具结合的方式稳定经营 减轻价格波动冲击 [4] - 持续推出具备商业化潜力的新材料产品 打造面向未来的产品矩阵 [6] - 需要与电池厂 整车厂建立更深入 更前端的协同研发关系 [6] 管理层 - 蒋安琪于2024年4月接任董事长 带领团队秉持全新发展理念 [5] - 公司传统基因是重资产 周期性投资 需建立适应快速技术迭代的研发体系 [6]

投资评级 - 买入（维持）[1] 核心观点 - 矿端持续扩张 下半年盈利将进一步改善[1] - 格林布什矿成本优势显著 化学级三号工厂将于2025年12月完工 总产能将达214万吨[8] - 锂盐销量预计同比持平 奎纳纳有望持续减亏[8] - SQM下半年销量增加 投资收益有望显著提升[8] - 澳元走强导致汇兑收益大幅提升至4.9亿元[8] - 考虑锂价位于底部区间 下调2025-2027年归母净利润至4.5/8.6/14.4亿元 但维持买入评级[8] 财务表现 - 2025H1营收48.3亿元 同比-24.7% 归母净利润0.8亿元 同比+101.6% 毛利率39.7% 同比-12.1个百分点[8] - 2025Q2营收22.5亿元 同比-41.4% 环比-13% 归母净利润-0.2亿元 同比-98.5% 环比-119% 毛利率34.5% 同比-19.7个百分点 环比-9.9个百分点[8] - 2025H1经营性净现金流18.2亿元 同比-18.6% Q2经营性现金流8.7亿元 同比+196% 环比-8.7%[8] - 2025H1资本开支18.1亿元 同比-25.5% Q2资本开支9.2亿元 同比-20.5% 环比+4.2%[8] - 2025H1末存货25.5亿元 较年初+11.2%[8] 业务运营 - 格林布什矿2025H1精矿销量77.8万吨 同比+9% Q2销量41.2万吨 环比+13% 同比-22%[8] - 文菲尔德2025H1收入42.6亿元 净利润17.4亿元 精矿不含税均价0.55万元/吨（760美元） 单吨盈利0.22万元（310美元） 贡献归母净利润5.8亿元[8] - 锂盐产能合计9.16万吨/年 江苏张家港3万吨氢氧化锂项目7月底竣工[8] - 预计2025年锂盐出货10万吨左右 同比基本持平[8] - 2025H1锂盐收入24亿元 同比-36% 毛利率26% 同比-17个百分点[8] - 奎纳纳上半年EBITDA亏损4840万澳元（2.2亿元） 已初步达到目标运行50%以上[8] 投资收益 - SQM 2025H1锂盐销量10.8万吨 同比+13% Q2销量5.3万吨 同比+2% 环比-3%[8] - SQM预计2025年智利盐湖锂盐销量同比+10% 约22万吨 Holland项目全年销售指引上调至2万吨LCE 总销量将达24万吨 同比+近20%[8] - SQM 2025H1营收149亿元 净利润16.2亿元 确认投资收益2.35亿元[8] 盈利预测 - 2025E营业总收入117.28亿元 同比-10.22% 2026E 137.71亿元 同比+17.42% 2027E 161.64亿元 同比+17.38%[1] - 2025E归母净利润4.47亿元 同比+105.66% 2026E 8.61亿元 同比+92.52% 2027E 14.35亿元 同比+66.77%[1] - 2025E EPS 0.27元/股 2026E 0.52元/股 2027E 0.87元/股[1] - 现价对应PE 2025E 113.77倍 2026E 59.09倍 2027E 35.43倍[1] 市场数据 - 收盘价42.58元 一年最低价24.44元 最高价47.10元[5] - 市净率1.67倍 流通A股市值628.42亿元 总市值698.83亿元[5] - 每股净资产25.54元 资产负债率31.44% 总股本16.41亿股 流通A股14.76亿股[6]

财务业绩表现 - 公司上半年实现归属于上市公司股东的净利润8441.06万元 同比增长101.62% [1] - 扣除非经常性损益后的净利润实现100.03%增长 主营业务重回盈利轨道 [1] - 营业收入48.33亿元 同比有所下降 但营业成本29.13亿元同比下降5.83% 成本降幅高于营收降幅 [1] - 锂矿业务毛利率保持在54.23%的高水平 虽同比下滑11.41个百分点 但在行业承压背景下仍显突出盈利能力 [1] - 经营活动产生的现金流量净额18.20亿元 同比下降18.58% 仍保持大规模正向流入 [2] - 筹资活动产生的现金流量净额由上年同期-24.12亿元转为26.11亿元 大幅增长208.23% [2] - 整体负债率控制在31.44%的健康水平 财务费用降至-2.68亿元 主要受益于澳元升值带来的汇兑收益 [2] 资源布局与产能扩张 - 格林布什锂辉石矿现有锂精矿产能合计约162万吨/年 总规划产能合计约214万吨/年 [3] - 报告期内泰利森生产锂精矿68.08万吨 其中化学级65.44万吨 技术级2.64万吨 [3] - 化学级三号工厂建设项目完成干法工厂建设 预计2025年12月生产出第一批锂精矿产品 [3] - 奎纳纳一期氢氧化锂项目初步达到目标运行率50%及以上 [3] - 江苏张家港年产3万吨氢氧化锂项目已竣工并进入联动试车阶段 [4] - 重庆铜梁正在建设年产1000吨金属锂及配套原料扩建项目 [4] - 基于市场环境决定终止投资建设奎纳纳二期氢氧化锂项目 [4] 研发创新与可持续发展 - 创新实验研究院2025年3月28日正式竣工投用 聚焦下一代高性能锂电池关键材料突破性研究 [4] - 2025年3月26日通过ISO56001创新管理体系国际标准认证和评级（优秀级）及ISO56005创新与知识产权管理能力分级评价 成为锂行业首家同时完成该体系认证的标杆企业 [5] - 高管薪酬与ESG指标挂钩 2024年达成率100% 获得Sedex环境贡献奖 CDP评级B级（管理良好） [5] - 研发体系形成矿产资源综合利用、新型提锂技术、下一代高性能锂电用新型锂材料、电池回收与资源回收四大研究方向 [5] 技术投资与战略布局 - 通过成都天齐持有北京卫蓝新能源约3%股权 通过天齐锂业香港持有SESAI Corporation约7.67%股权 跟踪固态电池前沿技术 [6] - 天齐创锂与北京卫蓝新能源设立合资公司天齐卫蓝固锂新材料 专注于预锂化负极材料等业务 [6] - 顺利完成下一代固态电池核心原材料硫化锂的产业化筹备工作 [6] - 年产50吨硫化锂中试项目已实质落地并动工 采用自主开发的新技术和新设备 [6] - 2025年上半年重点推进金属锂制备技术创新、稳态负极材料开发和精密加工技术突破三大方向 [6] 行业环境与竞争优势 - 2025年上半年碳酸锂与氢氧化锂现货主流价格运行区间在6万元/吨～8万元/吨 整体低于去年同期 [6] - 2024年全球锂资源供给量约144.9万吨LCE 同比增长33.5% 其中硬岩型锂资源供应97.3万吨LCE 同比增长34.6% 占总供应量约67% [7] - 凭借格林布什矿的低成本优势和SQM的优质盐湖资源 在行业下行周期中保持相对稳健经营 [8] - 对智利化工矿业公司（SQM）的投资收益较上年同期增加 有效对冲主营业务市场压力 [8] - 文菲尔德锂矿定价周期缩短 时间周期错配影响已大幅减弱 [8]

核心观点 - 锂价大幅回调背景下公司净利润同比大幅增长101.62% 实现逆势增长 [1] - 主营业务重回盈利轨道 扣非净利润增长100.03% [1] - 成本控制与资源优势支撑盈利能力 格林布什锂矿毛利率保持54.23% [2][8] - 全球资源布局与产能扩张策略灵活 终止奎纳纳二期项目避免资源浪费 [3][4] - 研发创新与可持续发展并重 聚焦固态电池等前沿技术领域 [5][6][7] - 行业供给增长33.5% 价格承压背景下龙头企业抗风险能力凸显 [8] 财务业绩 - 上半年归属于上市公司股东净利润8441.06万元 同比增长101.62% [1] - 扣非净利润增长100.03% 主营业务重回盈利轨道 [1] - 营业收入48.33亿元同比有所下降 但营业成本29.13亿元同比下降5.83% 成本降幅高于营收降幅 [2] - 锂矿业务毛利率保持54.23% 同比下滑11.41个百分点但仍处高位 [2] - 经营活动现金流量净额18.20亿元 同比下降18.58% 保持大规模正向流入 [2] - 筹资活动现金流量净额由-24.12亿元转为26.11亿元 大幅增长208.23% [2] - 整体负债率控制在31.44% 财务费用降至-2.68亿元 受益澳元升值汇兑收益 [2] 资源与产能 - 格林布什锂辉石矿现有锂精矿产能162万吨/年 总规划产能214万吨/年 [3] - 报告期内生产锂精矿68.08万吨 其中化学级65.44万吨 技术级2.64万吨 [3] - 化学级三号工厂完成干法工厂建设 预计2025年12月生产首批锂精矿产品 [3] - 奎纳纳一期氢氧化锂项目达到目标运行率50%及以上 [3] - 江苏张家港年产3万吨氢氧化锂项目竣工进入试车阶段 重庆铜梁年产1000吨金属锂项目在建 [4] - 终止奎纳纳二期氢氧化锂项目 基于市场环境和经济可行性分析 [4] 研发与创新 - 创新实验研究院竣工投用 聚焦下一代高性能锂电池关键材料研究 [6] - 通过ISO56001和ISO56005认证 成为锂行业首家完成该体系认证的标杆企业 [6] - 持有北京卫蓝新能源约3%股权和SESAI Corporation约7.67%股权 跟踪固态电池前沿技术 [7] - 设立天齐卫蓝固锂新材料公司 专注预锂化负极材料等业务 [7] - 完成硫化锂产业化筹备工作 年产50吨中试项目已动工 [7] - 研发聚焦矿产资源综合利用、新型提锂技术、新型锂材料、电池回收四大方向 [6] 行业与市场 - 2025年上半年碳酸锂与氢氧化锂现货价格运行区间6万～8万元/吨 低于去年同期 [8] - 2024年全球锂资源供给量约144.9万吨LCE 同比增长33.5% [8] - 硬岩型锂资源供应97.3万吨LCE 同比增长34.6% 占总供应量约67% [8] - SQM投资收益增加 有效对冲主营业务市场压力 [8] - 文菲尔德锂矿定价周期缩短 时间错配影响大幅减弱 [8] - 公司具备30余年行业经验 拥有垂直一体化低成本优势和稳定供应链体系 [9]

指数表现与成分股涨跌 - 中证稀有金属主题指数下跌2.08% [1] - 株冶集团领涨7.77%，金钼股份上涨4.91%，中国稀土上涨4.82% [1] - 宁波韵升领跌，正海磁材、云南锗业跟跌 [1] - 稀有金属ETF近1周累计上涨5.36%，涨幅排名可比基金第一 [1] ETF流动性与规模 - 稀有金属ETF盘中换手7.74%，成交1.68亿元 [3] - 近1周日均成交2.14亿元，排名可比基金第一 [3] - 最新规模达22.00亿元，创成立以来新高 [3] - 最新份额达28.14亿份，创成立以来新高 [3] - 最新资金净流入8195.64万元，近5个交易日内有4日资金净流入，合计吸金3.13亿元 [3] 历史业绩与收益 - 稀有金属ETF近1年净值上涨90.48%，指数股票型基金排名368/2990，居于前12.31% [3] - 自成立以来最高单月回报为24.02%，最长连涨月数为4个月，最长连涨涨幅为58.56%，上涨月份平均收益率为8.77% [3] - 近3个月超越基准年化收益为13.90% [3] 行业需求与价格动态 - 稀土产业链进入传统消费旺季，下游需求回升带动采购增加，稀土、钨、钴等小金属价格持续上涨 [4] - 反内卷政策引导行业有序竞争，对能源金属价格形成支撑 [4] - 钨行业出口管制及钨矿指标同比下降，供给侧趋紧预期增强 [4] - 光伏钨丝、核聚变及PCB微钻等新兴需求提振钨产品价格 [4] 政策影响与监管 - 工信部等三部门发布《稀土开采和稀土冶炼分离总量调控管理暂行办法》，强化地方监管并提升政策执行效率 [4] - 稀土监管层级和范围全面升级，原料和指标双重紧缺格局强化，稀土价格中枢有望持续抬升 [4] 指数权重结构 - 中证稀有金属主题指数前十大权重股合计占比57.58% [4] - 北方稀土权重8.47%，盐湖股份权重8.51%，洛阳钼业权重7.95%，华友钴业权重6.76% [6] - 赣锋锂业权重5.12%，天齐锂业权重4.46%，中国稀土权重3.62% [6] - 西部超导权重3.16%，中矿资源权重3.13%，厦门钨业权重2.68% [6]