投资评级 - 维持"买入"评级 [3][6] 核心观点 - 离岛免税销售降幅收窄，市内免税店陆续开业有望贡献增量 [1][3] - 公司具备品类、渠道、规模和运营管理先发优势，龙头地位稳固 [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为43亿/49亿/55亿 [3] 财务表现 - 2025H1实现营收281.51亿元/-9.96%，归母净利润26.00亿元/-20.81% [1] - 2025Q2单季营收114.05亿元/-8.45%，归母净利润6.62亿元/-32.21% [1] - 免税商品销售收入203亿元/-6.1%，有税商品销售收入72亿元/-21.5% [2] - 综合毛利率32.8%/-0.8 pct，其中免税毛利率39.0%/-0.5 pct，有税毛利率13.1%/-4.2 pct [2] - 归母净利率9.2%/-1.3 pct [2] - 销售/管理/研发/财务费用率分别为15.1%/3.0%/0.1%/-1.8% [2] 渠道表现 - 三亚市内店营收103.4亿元/-14%，归母净利润6.05亿元/+13% [2] - 海免营收18.3亿元/-9%，归母净利润0.57亿元/+13% [2] - 海口免税城营收30.6亿元/+0.4%，归母净亏损4.2亿元 [2] - 日上上海营收68.7亿元/-19%，归母净利润3.7亿元/+18% [2] 市场数据 - 2025年上半年海南离港旅客1831万人次/-1.6% [3] - 离岛免税购物转化率13.6%/-4.5 pct [3] - 2025年1-7月离岛免税购物金额183亿元/-9%，购物人次278万/-25.5%，客单价6594元/+22% [3] - 青岛、厦门、哈尔滨等市内免税店焕新开业，6家新增门店筹备推进 [3] - 广州、深圳首家市内免税店于8月26日正式开业 [3] 财务预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为600.26亿元/+6.29%、665.41亿元/+10.85%、714.10亿元/+7.32% [5] - 预计2025-2027年归属母公司净利润分别为42.85亿元/+0.43%、48.59亿元/+13.38%、54.51亿元/+12.19% [5] - 预计2025-2027年每股收益分别为2.07元、2.35元、2.63元 [5] - 预计2025-2027年市盈率分别为34.47倍、30.41倍、27.10倍 [5] 股价表现 - 收盘价71.41元，总市值1477.37亿元 [6] - 1个月绝对收益5%，3个月绝对收益19%，12个月绝对收益20% [9]

股价表现 - 中国中免H股跌超4% 截至发稿跌4.23%报62.2港元 成交额2.03亿港元 [1] 中期业绩表现 - 2025年中期收入281.51亿元人民币 同比减少9.96% [1] - 中期毛利89.9亿元人民币 同比减少12.23% [1] - 公司权益股东应占利润26.22亿元人民币 同比减少20.68% [1] 经营状况分析 - 二季度营收降幅较前期有所收窄 [1] - 盈利端显著承压 [1] - 免税消费需求整体面临压力 [1] 长期发展前景 - 海南自贸港2025年12月18日封关政策带来长期利好 [1] - 市内免税店陆续落地有望带来销售增量 [1] - 公司作为旅游零售龙头市场地位保持稳固 [1] 机构观点调整 - 东吴证券因消费需求承压下调公司盈利预期 [1]

股价表现 - 中国中免股价下跌4.23%至62.2港元 成交额达2.03亿港元 [1] 财务业绩 - 2025年中期收入281.51亿元 同比减少9.96% [1] - 中期毛利89.9亿元 同比减少12.23% [1] - 公司股东应占利润26.22亿元 同比减少20.68% [1] - 第二季度营收降幅呈现收窄态势 [1] 机构观点 - 东吴证券指出公司盈利显著承压 [1] - 免税消费需求持续承压导致盈利预期下调 [1] 行业前景 - 海南自贸港2025年12月18日封关政策带来长期利好 [1] - 市内免税店陆续落地有望带来长期销售增量 [1] - 中免集团作为旅游零售龙头市场地位保持稳固 [1]

股价表现与资金流向 - 8月27日盘中下跌2.00%至69.98元/股，成交额18.42亿元，换手率1.34%，总市值1447.79亿元 [1] - 主力资金净流出2.47亿元，特大单买卖占比分别为9.27%和17.65%，大单买卖占比分别为24.98%和29.98% [1] - 今年以来股价上涨6.09%，近5日、20日、60日分别上涨5.00%、5.58%、15.50% [1] 公司基本情况 - 主营业务为旅游商品零售，免税销售占比68.47%，有税销售占比30.27% [2] - 业务分为旅游零售（免税及有税商品销售）和旅游零售综合体开发两大板块 [2] - 所属申万行业为商贸零售-旅游零售，概念板块包括海南自贸区、免税概念等 [2] 财务与经营数据 - 2025年上半年营业收入281.51亿元，同比减少9.96% [2] - 归母净利润26.00亿元，同比减少20.81% [2] - A股上市后累计派现184.05亿元，近三年累计派现72.41亿元 [3] 股东结构变化 - 股东户数28.97万户，较上期减少4.30% [2] - 香港中央结算持股8266.00万股（增持1572.85万股），景顺长城新兴成长混合A持股2060.00万股（不变） [3] - 华夏上证50ETF增持127.86万股至1914.72万股，华泰柏瑞沪深300ETF增持149.79万股至1733.39万股 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 2025年中报营收降幅收窄 客流企稳 关注市内店开业增量 [1] - 中免集团作为旅游零售龙头市场地位稳固 海南自贸港2025年12月18日封关政策利好 市内免税店陆续落地 有望带来长期销售增量 [9] - 考虑到当前免税消费需求承压 下调公司盈利预期 预计25/26/27年归母净利润分别为43.3/50.0/55.2亿元（前值为46.8/53.5/59.8亿元） 对应PE 34/30/27倍 [9] 财务表现 - 25Q2营收114.05亿元 同比下降8.5% [9] - 25Q2归母净利润6.62亿元 同比下降32.2% [9] - 25Q2毛利率为32.4% 同比下降1.4个百分点 [9] - 25Q2归母净利率5.8% 同比下降2.0个百分点 [9] - 2025年预测营业总收入566.32亿元 同比增长0.28% [1] - 2025年预测归母净利润43.31亿元 同比增长1.49% [1] - 2026年预测营业总收入611.22亿元 同比增长7.93% [1] - 2026年预测归母净利润50.02亿元 同比增长15.49% [1] 业务运营 - H1免税商品收入203.4亿元 毛利率38.9% [9] - H1含税商品收入71.9亿元 毛利率13.2% [9] - 海南区域收入150.3亿元 毛利率20.4% [9] - 日上上海收入68.7亿元 毛利率24.8% [9] - 其他地区收入61亿元 毛利率71.2% [9] - 25Q2海南离岛免税销售额54.5亿元 同比下降4.1% [9] - 25Q2免税购物94万人次 同比下降23.3% 降幅环比收窄 [9] - 25Q2客单价5790元 同比增长25% [9] - 25Q2离岛人次729.3万 同比增长6.1% [9] - 25Q2渗透率13% 同比下降4个百分点 [9] - 25Q2连带率5.4 同比略有增加 [9] - 海南机场+港口游客吞吐量1459万人次 同比增长6.1% [9] 战略发展 - 中免中标多家口岸免税店经营权 [9] - 青岛 厦门等市内店已开业并布局离境退税 [9] - 6家新增市内免税店（近期广深两店同开）陆续开业 [9] - 市内免税业务有望带来销售增量 [9]

核心业绩表现 - 2025年上半年营业收入281.51亿元同比下降9.96% [2] - 归属于上市公司股东净利润25.99亿元同比减少20.81% [2] - 扣非净利润25.95亿元同比下滑19.84% [2] - 主营业务收入275.31亿元其中线下收入197.03亿元线上收入78.28亿元 [3] 海南离岛免税业务 - 离岛免税购物金额167.6亿元同比下降9.2% [3] - 免税购物人数248.2万人次同比下降26.2% [3] - 人均免税消费金额6754元同比上升23% [3] - 海南港口及机场旅客吞吐量3519.52万人次同比下降1.4% [3] - 公司在海南拥有6家离岛免税店市场占有率提升近1个百分点 [3] 业务拓展与战略布局 - 中标广州白云机场T3航站楼出境免税店及多家口岸店经营权 [4] - 首次进入越南市场开设河内内排与富国国际机场免税店 [4] - 青岛/厦门/哈尔滨市内店完成转型升级开业 [4] - 获得香港机场MCM快闪店及澳门M8市内店经营权计划下半年开业 [4] 运营效率提升 - 销售及推广费用47.94亿元同比减少8.11% [5] - 行政开支10.45亿元同比减少7.03% [5] - 员工成本15.45亿元同比减少11.21% [5] - 中免会员人数突破4500万用户转化率与会员复购率实现提升 [4] 创新发展战略 - 三亚国际免税城获评国家AAAA级旅游景区 [3] - 新引进超过60个品牌 [3] - 通过"免税+文旅"深度融合与数字化营销推动市场企稳 [3]

财务表现 - 2025年上半年公司实现营业收入281.51亿元 同比下降9.96% [1] - 归属于上市公司股东的净利润26亿元 同比下降20.81% [1] - 海南地区营业收入150.31亿元 较去年同期出现回落 [1] 业务运营 - 海南省拥有6家离岛免税店 海南离岛免税销售呈现企稳态势 [2] - 成功中标广州白云国际机场T3航站楼出境免税店及磨憨口岸、勐康口岸、猴桥口岸、打洛口岸、黑河口岸等项目 [2] - 首次进入越南市场 河内内排国际机场与富国国际机场免税店开业 [2] 市场环境 - 海南离岛免税市场持续调整 市场竞争日趋激烈 [1] - 消费需求呈现多元化趋势 传统门店面临客流与复购率压力 [1] - 免税市场整体调整背景下 尽管拥有较大市场份额但仍面临业绩挑战 [2] 战略举措 - 通过开店手段改善业绩 加速扩大境外业务布局 [2] - 采取加强宣传推广、推出促销活动等方式应对市场竞争 [2]

财务表现 - 报告期实现营业收入281.51亿元，同比下降9.96% [1] - 归属上市公司股东的净利润26亿元，同比下降20.81% [1] - 扣除非经常性损益后的归属于上市公司股东的净利润25.95亿元，同比下降19.84% [1] - 基本每股收益1.2566元 [1] 经营数据 - 营业收入与净利润均呈现同比下降趋势 [1]

核心财务表现 - 公司2025年中报主营收入281.51亿元，同比下降9.96% [1] - 归母净利润26.0亿元，同比下降20.81%；扣非净利润25.95亿元，同比下降19.84% [1] - 第二季度单季主营收入114.05亿元，同比下降8.45%；单季归母净利润6.62亿元，同比下降32.21% [1] 盈利能力指标 - 销售毛利率为32.77%，同比下降2.29个百分点 [8] - 净资产收益率为4.65%，同比下降22.11% [8] - 每股收益1.26元，同比下降20.80%；每股营业收入13.61元，同比下降9.96% [8] 季度业绩趋势 - 单季度归母净利润第二季度为6.62亿元，较2023年同期的15.64亿元和2024年同期的9.76亿元显著下降 [4] - 单季度扣非净利润第二季度为6.60亿元，较2023年同期的15.58亿元和2024年同期的9.38亿元持续下滑 [4][6] - 中报归母净利润从2023年的38.65亿元、2024年的32.82亿元降至2025年的26.0亿元 [4] 资本结构与现金流 - 资产负债率为18.61%，保持较低水平 [1] - 财务费用为-5.01亿元，体现净利息收入状态 [1] - 每股经营性现金流1.26元，同比大幅下降39.49% [8] 股东结构变化 - 中国旅游集团有限公司持股10亿股，占比50.30%，为控股股东 [12] - 香港中央结算(代理人)有限公司持股1亿股占比5.63%，香港中央结算有限公司持股8266万股占比4.00% [12] - 股东户数呈现下降趋势，从2021Q3的17.44万户降至最新报告的14.29万户 [14]

财务表现 - 营业收入281.51亿元 同比减少9.96% [1] - 归属于上市公司股东的净利润26亿元 同比减少20.81% [1] - 扣除非经常性损益净利润25.95亿元 同比减少19.84% [1] - 基本每股收益1.2566元 [1] 市场地位 - 海南离岛免税市场优势地位进一步稳固 [1] - 市场占有率同比提升近1个百分点 [1]