文章核心观点 - 介绍中证沪港深医药研发服务主题指数的行情、编制、持仓、样本调整等情况 [1][2] 指数行情 - 4月21日上证指数低开高走，中证沪港深医药研发服务主题指数报1344.91点 [1] - 该指数近一个月下跌20.89%，近三个月上涨1.05%，年至今下跌2.89% [1] 指数编制 - 在内地与香港市场选取不超50家为制药企业提供药物研究、开发和生产等服务的上市公司证券作样本，反映内地与香港市场医药研发服务行业上市公司证券整体表现 [1] - 以2017年12月29日为基日，以1000.0点为基点 [1] 指数持仓 - 十大权重分别为药明生物（18.47%）、药明康德（13.28%）、康龙化成（7.16%）、泰格医药（7.0%）、凯莱英（4.79%）、金斯瑞生物科技（4.51%）、博瑞医药（3.5%）、普洛药业（2.44%）、九洲药业（2.21%）、药明合联（2.2%） [1] - 持仓市场板块中，深圳证券交易所占比35.66%、上海证券交易所占比32.49%、香港证券交易所占比31.85% [1] - 持仓样本行业中，制药与生物科技服务占比86.14%、化学药占比11.95%、农用化工占比1.39%、生物药品占比0.52% [2] 样本调整 - 指数样本每半年调整一次，实施时间为每年6月和12月的第二个星期五的下一交易日 [2] - 权重因子随样本定期调整而调整，时间与指数样本定期调整实施时间相同，下一个定期调整日前一般固定不变 [2] - 特殊情况会临时调整指数，样本退市会剔除，样本公司发生收购、合并、分拆等情形参照计算与维护细则处理，港股通范围变动导致样本不满足互联互通资格时指数相应调整 [2]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：偶联药市场、ADC行业 - **公司**：耀明合联 纪要提到的核心观点和论据 公司业务模式与业绩亮点 - **业务模式**：耀明合联是全球唯一专注于服务偶联药市场的CRDMO，能覆盖偶联药的四个component，且每个component都能从早期研发到临床开发再到商业化生产[1] - **业绩亮点** - **项目与客户**：全球客户数接近500个，2024年签了53个ICMC项目，有194个active ICMC项目，一个客户项目获批上市，连续两年获神网联邀最佳CDMO奖励，项目交付成功率100%[2] - **财务指标**：2024年收入增长接近90亿，达40.52亿人民币，净利润增长277%，超10亿（10.7亿人民币）[2] 运营和业务指标 - **R端早期发现**：持续服务全球大量Biotech和Farma客户，2024年底有45个项目从早期研发推进到CMC阶段[3] - **CMC阶段**：有194个Active ICMC项目，各阶段均有项目推进，一个客户项目获批上市并完成工艺转移和PPQ，2024年赢得23个ICMC项目，帮助客户递交30个IND，全球排名第一[3] - **M阶段**：一个项目进入商业化阶段，八个项目在PPQ阶段，2024年完成多个项目的PPQ验证工作[4] 客户情况与赋能合作 - **客户数量与构成**：2024年底客户数接近500个，全球20家Farma中有13家是客户，占收入约32%[4] - **赋能合作成果**：跟踪统计中国大量出海ADC，超10亿美元规模的对外合作中60%是XTC客户，项目均处于active阶段，IND递交数全球第一[5] 收入分布 - **按IND阶段**：2022 - 2024年pre - IND和post - IND收入增长强劲，2024年post - IND比例接近60%[5] - **按区域**：2024年北美区域收入接近50%，中国和欧洲持续高速增长[6] 技术投入与产出 - **技术迭代**：投入偶联、链接子、载荷技术迭代更新，偶联技术从无锡DAR4迭代到DARX，链接子技术推出X - Link Connector和自主知识产权的清水性链接子，载荷技术推出洗漱碱类新载荷并探索创新载荷技术[6][7] - **技术成果**：帮助45个早期研发项目推进到CMC，7个客户项目用DAX进入临床，包括一个进入Pivotal trial[6] 产能布局 - **国内基地**：在上海、长洲、无锡有基地，2024年在无锡夯实一站式生产，积极投产job product和偶联自剂[10][11] - **海外基地**：新加坡基地建设进展重要，2025年将实现全球双厂生产战略布局，DP3年中投入使用，产能翻倍，2027年DP5投产，产能超现有三倍以上，新加坡基地用于商业化生产[10][11] 财务表现 - **收入与利润增长**：2024年收入较2023年增长91%，毛利增加122%，达12亿人民币，净利润增长277%，达10.7亿人民币，经调整净利润增长171%，考虑利息收入同比增长185%[14] - **增长原因**：产线利用率高，新产线快速产能爬坡，集团运营和生产效率提高，成本控制严格[15] - **利润率波动**：利润率会有波动，受新产线启动、产能爬坡、产线改造、利率环境和外部环境不稳定等因素影响，但公司注重成本控制和利润率提升[16] - **在手订单与新签合同**：2024年底在手订单同比增长87%，达9.91亿美元，新签合同金额与未完成订单增数同步，北美地区未完成订单总额同比增长超100%[17] - **资本开支与现金状况**：2024年资本开支约15亿人民币，用于新加坡和无锡建设；2025年预计14亿人民币，用于新加坡和DP5建设；2023年底现金达40亿人民币，运营产生正向现金流，负债率低，利息保障倍数高于行业平均[18][19] 2025年重点工作 - 完美执行所有项目，包括多个PPQ项目 - DP3顺利投产，新加坡基地建成并开始运营 - 聚焦ICMC项目和后期项目，期待向中美监管机构递交BLA项目，推动临床到商业化转型[13] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **提问环节** - **在手订单问题**：backlog主要来自ICMC项目和生产项目，区域分布与收入分布类似，海外比例更高，商业化项目较少[22] - **业绩指引问题**：维持35%的业绩指引，半年报时再看是否更新[23] - **PPQ项目转化与产能竞争问题**：PPQ到商业化转化力高，ADC全球产能紧张，耀明合联作为行业leader有技术和经验优势，新加坡产能受客户关注[26][27][28] - **订单上下半年波动与利润率问题**：订单整体强劲，短周期有波动正常，预计2025年利润率与去年相对稳定，通过优化运营可能提升[31][32] - **出海项目商业化与技术平台布局问题**：出海项目距离商业化时间不同，难以确定具体转化时间，在核术偶联方面积极探索机会[36][38]

港股市场整体表现 - 恒生指数早盘收涨1.8%至20628.86点 [1] - 恒生科技指数收涨2.36%至4800.06点，盘中一度涨幅超过6% [1] 行业板块表现 - 消费电子板块领涨市场 [1] - 苹果概念股大幅上升 [1] - 贵金属板块走高 [1] - 药明系公司股价回暖 [1] - 农业股出现回调 [1] 重点个股表现 - 赤峰黄金(06693.HK)股价上涨近16% [1] - 药明合联(02268.HK)股价上涨近9% [1] - 比亚迪电子(00285.HK)和联想集团(00992.HK)股价均上涨超过6% [1] - 紫金矿业(02899.HK)和舜宇光学科技(02382.HK)股价上涨5.6% [1] - 美团(03690.HK)股价下跌超过1% [1]

文章核心观点 药明康德自去年11月以来第三次减持药明合联股份，总计回笼资金超45亿港元，2025年减持将增厚净利润约31.44亿元；药明合联处于业绩快速增长期，但药明康德减持后其股价下跌；药明康德减持是为加速全球产能及能力建设 [1][2][3][4] 药明康德减持情况 - 4月2日，药明康德公告再度减持药明合联股份，这是自去年11月以来第三次减持 [1] - 本次通过大宗交易出售药明合联5080万股，约占总股本4.23%，成交金额约21.78亿港元，预计影响公司今年上半年净利润约18.47亿元 [2] - 前两次减持累计出售药明合联8600万股，约占总股本7.17%，累计成交金额约24.26亿港元 [2] - 三次减持总共回笼资金超45亿港元，2025年减持将增厚净利润约31.44亿元 [1][2] 药明合联业绩与股价表现 - 2024年，药明合联全年营业收入40.52亿元，同比增长90.8%；毛利润12.40亿元，增速121.6%；归母净利润同比大增277%至10.70亿元 [3] - 药明合联预计2025年收入将实现35%的增长 [3] - 自2024年7月下旬至2025年4月1日盘中高点，药明合联涨幅达251.56% [3] - 药明康德披露减持后，药明合联股价连续下跌，发布减持公告当日和次日分别下跌6.85%和3.97% [1][3] 药明康德减持原因及产能建设计划 - 药明康德减持理由是将出售股票资产获得的现金收益用于加速推进全球产能及能力建设等 [4] - 今年初JPM大会上药明康德宣布2025年D&M资本支出将翻番，达到70亿到80亿元 [1][4] - 药明康德目前在全球有6个在建基地，除慕尼黑基地外其余5个具备D&M能力和规模 [5] - 瑞士库威基地口服制剂产能将翻倍，美国特拉华米德尔顿生产基地2026年底投产 [5] - 新加坡研发及生产基地一期预计2027年投入运营，中国常州/泰兴多肽产能2025年度预计超100000L，小分子原料药反应釜总体积将超4000KL [5] - 药明康德已发布2024年分红预案、2025年特别分红方案及回购方案，支出约50亿元 [5]

文章核心观点 药明康德自去年11月以来第三次减持药明合联股份，回笼资金超45亿港元，2025年减持将增厚净利润约31.44亿元，药明合联处于业绩快速增长期，药明康德减持是为加速全球产能及能力建设 [1][2][3] 减持情况 - 4月2日晚间，药明康德公告通过大宗交易出售药明合联5080万股，约占总股本4.23%，成交金额约21.78亿港元，预计影响今年上半年净利润约18.47亿元 [2] - 前两次减持（去年11月及今年1月），累计出售药明合联8600万股，约占总股本7.17%，累计成交金额约24.26亿港元 [2] - 三次减持总共回笼资金超45亿港元，2025年减持增厚净利润约31.44亿元 [1][2] 药明合联情况 - 2024年实现全年营业收入40.52亿元，同比增长90.8%；毛利润达12.40亿元，增速121.6%；归母净利润同比大增277%至10.70亿元，2025年收入预计增长35% [3] - 自2024年7月下旬至2025年4月1日盘中高点，涨幅达251.56%，摩根士丹利预计药明系估值可进一步上升，里昂维持药明合联“跑赢大市评级” [3] - 药明康德披露减持后，股价连续2天下跌，分别下跌6.85%和3.97% [1][3] 药明康德情况 - 截至报告期末，账上货币资金183.22亿元，现金及现金等价物余额134.45亿元 [4] - 减持理由是将现金收益用于加速推进全球产能及能力建设等，强化一体化CRDMO业务模式 [4] - 2025年D&M资本支出预计翻番，达到70亿到80亿元，全球有6个在建基地，部分基地有增产计划 [5] - 结合分红预案、特别分红方案及回购方案，支出约接近50亿元 [5]

文章核心观点 药明康德在药明合联股价高位减持，是资本运作优化和全球战略深化，获现金流用于全球产能建设等，分拆减持策略提升竞争力，战略调整有望在未来创造更大价值 [3][5][7] 减持情况 - 4月2日药明康德通过大宗交易减持药明合联5080万股股票，约占总股本4.23%，成交金额约21.78亿港元 [1] - 自2024年11月以来第三次减持，累计减持金额达46亿港元 [3] 行业与公司挑战 - 全球医药外包行业竞争加剧，药明康德面临地缘政治和贸易政策多重挑战 [5] - 2024年美国“对等关税”政策将落地，药明康德约64%收入来自美国市场，或影响盈利能力 [5] 应对策略 - 加速推进全球化布局，建设美国米德尔顿基地，计划2026年底投入运营 [5] - 减持药明合联获现金流，用于加速全球产能建设、吸引人才、强化CRDMO业务模式 [5] 减持收益与用途 - 此次减持带来投资收益约18.47亿元人民币，占2024年净利润10%以上 [5] - 资金用于扩建和新建生产基地提升全球服务能力，完善人才激励机制，优化一体化CRDMO模式 [5][6] 药明合联业绩 - 2024年业绩亮眼，全年收益达40.52亿元，同比增长90.8%，净利润同比增长277.2% [6] 策略意义 - 药明康德减持实现高额投资收益，为ADC领域布局提供更多可能 [6] - 分拆与减持策略提升两家公司市场竞争力，为投资者提供多元化投资选择 [6]

文章核心观点 - 药明康德频繁减持药明合联股份，虽短期提振财务表现，但背后潜在风险不容忽视，投资者需关注药明合联股价、行业竞争及母公司主业盈利真实性 [1][6] 减持情况 - 4月2日药明康德通过大宗交易出售药明合联5080万股股票，套现约21.78亿港元，自2024年11月以来第三次减持，累计回笼资金约46亿港元 [1] - 三次减持合计出售药明合联约11.4%的股份（按总股本计算） [2] 对市场信心的影响 - 尽管药明合联2024年业绩亮眼且减持当日股价创新高，但母公司密集套现或传递消极信号，引发投资者对其增长可持续性担忧，加大股价高位回调风险 [2] 利润结构问题 - 此次减持为药明康德带来约18.47亿元投资收益，占2024年净利润超10%，推高2025年上半年净利润 [3] - 依赖股权出售增厚利润模式不可持续，无类似减持动作时净利润增速可能承压，且会削弱市场对其主营业务盈利能力的信任 [3] 行业竞争风险 - 药明合联在手订单同比增长71%，北美市场订单增速超100%，但XDC领域竞争激烈，区域集中度过高放大风险，ADC赛道新企业涌入带来价格竞争和客户分流压力 [4] 现金流与战略协同风险 - 药明康德预计2025年自由现金流为40 - 50亿元，此次减持贡献近半资金 [5] - 药明合联分拆上市后，母公司持续减持可能影响双方战略协同效应，在研发资源投入和长期合作稳定性上存在不确定性 [5]

文章核心观点 药明康德持续推进美国米德尔顿基地建设，自去年11月以来第三次减持药明合联股票，减持资金用于全球产能及能力建设等，美国“对等关税”或影响公司收入，此次减持将为2025年半年报贡献投资收益 [1][3] 药明康德减持情况 - 4月2日晚间公司再度发布减持药明合联股票消息，4月1日通过大宗交易出售5080万股，约占药明合联当前总股本的4.23%，成交金额约21.78亿港元，占公司2024年度经审计归属母公司股东净资产的3.43% [1] - 此次减持是自去年11月以来第三次减持，减持当日药明合联股价创上市以来新高，盘中每股最高达49.50元 [1] 减持资金用途及收益 - 减持资金用于加速推进全球产能及能力建设，吸引并保留优秀人才，强化一体化CRDMO业务模式 [3] - 出售药明合联股票将给公司2025年半年报贡献18.47亿元投资收益 [3] 药明合联相关信息 - 药明合联是从事抗体偶联药物等生物偶联药物的医药外包公司，由药明生物与合全药业联合成立，2023年11月17日在港交所挂牌上市 [1] 美国关税影响 - 美国“对等关税”靴子即将落地，药明康德2024年来自美国客户收入250.2亿元，占营收比例约64%，4月2日公司A股股价跌幅达3.20% [3] - 公司管理层称关税是全球性不确定因素，对业务具体影响需进一步观察 [3] 基地建设情况 - 为对冲地缘政治影响，公司持续推进美国米德尔顿基地建设，计划于2026年底投入运营 [1][3]

纪要涉及的公司 WuXi XDC（股票代码：2268.HK） 纪要提到的核心观点和论据 - **财务表现** - 2024年下半年营收/调整后净利润为23.87亿元/6.4亿元，同比增长111%/227%，主要受ADC外包市场增长和更多项目进入后期阶段推动[2] - 2024年下半年净利率为24.4%（2023年下半年/2024年上半年分别为9.4%/29.3%），毛利率为29.5%，与2023年下半年持平但低于2024年上半年（32.1%），可能是无锡新工厂投产稀释所致[2][3] - 管理层预计2025年利润率维持在与2024年相似水平（毛利率30.6%/调整后净利率29.0%），运营效率持续提升可缓解新产能爬坡和现有设施部分维护对利用率的不利影响[3] - 管理层维持2025年营收至少增长35%的指引（GS预计同比增长36.9%），源于在ADC/XDC不同领域的持续探索（共计4200个分子，其中ADC 2800个（包括约210个双特异性ADC和约20个双有效载荷ADC），XDC 1400个（DAC、AOC、APC、ACC））[3] - **订单与客户** - 积压订单同比增长71%至9.91亿美元，2024年下半年新订单达4.76亿美元，2024年上半年为4.91亿美元，可能是由于行业动态导致部分项目合同签订的短期波动[4] - 2024年下半年新增27个新项目，截至2024年底，有15个三期项目（较2024年上半年增加3个）和194个iCMC项目，累计客户总数增至499个（较2024年上半年增加80个）[18][20] - 收到的提案持续增加，同比增长38%，来自美国的提案同比增长43%，目前已签署8个PPQ项目（2024年上半年为9个），最早可能在2025年进入商业阶段（2024年有1个项目取得进展）[18][20] - 2024年下半年销售额中，52%/24%/14%/10%分别来自北美/中国/欧洲/其他地区，美国和中国市场增长显著，分别同比增长121%和195%[18][20] - 与20家全球顶级制药公司中的13家合作（与2024年上半年持平），占2024年总收入的32%（2024年上半年为29%），IND后项目占比57%（2024年上半年/2023年底分别为61%/56%），2024年为60%的大规模（交易规模>10亿美元）中国授权出海交易提供服务，在全球IND批准数量方面位居全球第一[18][20] - **产能扩张** - 2024年资本支出达15.4亿元，与此前指引相符，其中60%用于新加坡工厂建设，2025年资本支出预算为14亿元，略低于2024年，其中4亿元用于国内无锡工厂，8亿元用于新加坡工厂，其余用于维护[23][24] - 国内方面，mAB/DS双功能生产线已于2024年第四季度投产，DP3建设按计划将于2025年上半年投入运营（投产后产能为当前的2倍），新的DP生产线（DP5）正在设计中，目标是2027年下半年投入运营（投产后产能为当前的3倍以上）[23][24] - 新加坡工厂预计2025年底投入运营，模块制造已于2024年底完成，mAb产能达2000L，DS产能达2000L，DP产能超过800万瓶[23][24] - **估值与投资建议** - 因新产能释放和现有设施部分维护导致利润率波动，部分被更高的销售额抵消，将2025 - 2027年净利润预测分别下调2.2%/2.4%/3.5%[26] - 基于12个月远期市盈率29倍（按市值计价为28倍），并考虑滚动因素，12个月目标价从35.1港元上调至39.0港元[26] - 鉴于拟议的BIOSECURE法案存在不确定性，给予中性评级，关键上行风险为最终立法仅影响联邦资助项目或WuXi名称被排除在拟议法案之外；下行风险包括立法情景处于较高端（排除美国收入或中国以外收入）、生物科技资金疲软、全球同行竞争加剧、地缘政治不确定性、失去关键客户/后期项目、制造产能扩张延迟以及ADC候选药物的临床开发风险[27][28] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **GS因子分析**：GS因子分析通过将关键属性与市场和行业同行进行比较，为股票提供投资背景，包括增长、财务回报、估值倍数和综合指标，各指标计算方式有详细说明[32][33] - **并购排名**：对全球覆盖的股票进行并购框架分析，根据定性和定量因素赋予并购排名，1 - 3分别代表高（30% - 50%）、中（15% - 30%）、低（0% - 15%）被收购概率，WuXi XDC并购排名为3，对目标价格无影响[35] - **量子数据库**：Goldman Sachs的专有数据库，可用于深入分析单个公司或比较不同行业和市场的公司[36] - **评级分布与投资银行关系**：展示了Goldman Sachs投资研究全球股票覆盖范围的评级分布和投资银行关系，包括买入、持有、卖出评级的占比以及各评级类别中接受投资银行服务的公司比例[40] - **监管披露**：包含公司特定监管披露、美国法律法规要求的披露、其他司法管辖区法律法规要求的披露等，涉及投资银行服务补偿、所有权、利益冲突、分析师薪酬等多方面内容[38][43][47] - **评级与覆盖范围定义**：明确了买入、中性、卖出评级的定义，以及总回报潜力、价格目标等相关概念，还说明了未评级、早期生物科技、评级暂停、覆盖暂停、未覆盖等情况的含义[51][54] - **全球产品与分发实体**：Goldman Sachs全球投资研究在全球范围内为客户生产和分发研究产品，不同地区由不同实体负责，如澳大利亚的Goldman Sachs Australia Pty Ltd、巴西的Goldman Sachs do Brasil Corretora de Títulos e Valores Mobiliários S.A.等[55] - **一般披露**：研究仅供客户使用，基于当前公开信息但不保证准确性和完整性，信息、意见、估计和预测可能随时更改，Goldman Sachs与众多公司有业务关系，可能存在观点和投资决策不一致的情况等[59][60][61]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 2024年药明合联业绩表现亮眼，未完成订单充沛或保障未来业绩高增长，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 当前股价45.700港元，一年最高最低为46.900/14.080港元，总市值548.87亿港元，流通市值548.87亿港元，总股本12.01亿股，流通港股12.01亿股，近3个月换手率29.76% [1] 财务数据 - 2024年实现营收40.52亿元，同比增长86.82%；归母净利润10.70亿元，同比增长277.24%；经调整净利润9.92亿元，同比增长171.30% [4] - 截至2024年底，未完成订单总量达9.91亿美元，同比增长约71.2% [4] - 预计2025 - 2027年归母净利润为14.33/19.32/27.81亿元（原预计9.85/13.99亿元），EPS为1.2/1.6/2.3元，当前股价对应PE为35.3/26.4/18.6倍 [4] - 2023 - 2027年营业收入分别为21.69/40.52/54.71/73.40/98.49亿元，同比增速分别为114.3%、86.8%、35.0%、34.2%、34.2% [8] - 2023 - 2027年净利润分别为2.84/10.70/14.33/19.32/27.81亿元，同比增速分别为82.1%、277.2%、34.0%、34.8%、44.0% [8] 业务发展 - 在“赋能、跟随并赢得分子”策略下，截至2024年底，综合项目数达194个，同比增长35.7%；新签综合项目53个 [5] - 临床前与I期项目合计160个，II期及后期项目合计34个，其中8个为PPQ项目，1个为商业化阶段项目；临床阶段新型偶联药XDC综合项目已达12个 [5] 产能建设 - 在无锡、常州和上海设有三个运营基地，已形成地域集中的产品研发和供应链体系；无锡基地实现同一园区“一站式”生产 [6] - 2024年3月新加坡生产基地正式开工，预计2025年底投入运营 [6] 收入地区分布 - 2024年来自北美/中国/欧洲/其他地区的收入分别为20.30/10.48/6.39/3.35亿元，同比分别增长138.32%/58.54%/28.42%/196.03% [6]