报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司业绩高增长，产品市占率持续提升，产品研发、验证及放量进展良好，上调盈利预测，维持“买入”评级 [1][3][5] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为37.6%、20.2%、19.0%、9.4%，相对上证综指涨幅分别为35.2%、15.4%、17.8%、3.4% [2] 公司规模及股东情况 - 总市值237.7137亿元，3个月日均交易额4.2649亿元，主要股东Anji Microelectronics Co., Ltd.持股30.81% [3] 财务数据 - 2024年营收18.35亿元，同比+48.24%；归母净利润5.34亿元，同比+32.51%；24Q4营收5.23亿元，同比+53.90%，环比+1.52%；归母净利润1.41亿元，同比+61.58%，环比-11.03%；25Q1营收5.45亿元，同比+44.08%，环比+4.30%；归母净利润1.69亿元，同比+60.66%，环比+19.67% [3] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为7.48/9.48/11.78亿元，每股收益分别为5.79/7.34/9.12元，对应PE分别为31.8/25.1/20.2倍 [5] 业绩增长原因 - 2024年营收及归母净利润快速增长，因各产品持续拓展市场覆盖率，客户用量上升以及新产品、新客户导入；毛利率为58.45%（同比+2.64pct），因产品结构多元化、部分产品线生产效率同比提升；净利率为29.08%（同比-3.45pct）；期间费用率为26.37%（同比-2.53pct），财务费用率为 - 1.57%（同比-0.90pct），系汇率变动带来的汇兑收益和存款利息收入增加所致 [8] - 25Q1业绩同环比均增长，毛利率为55.70%（同比-2.75pct，环比-2.48pct），净利率为30.96%（同比+3.19pct，环比+3.98pct），因营收稳健增长，持续优化内部管理和提升经营效率，期间费用合计增长幅度低于营业收入增长幅度，净利润与扣非净利润仍保持稳健增长 [8] 产品情况 - 抛光液全球市占率稳步提升，新品验证稳步推进。2024年抛光液收入15.45亿元，同比增长43.73%；毛利率为61.16%，同比增长1.97pct。近三年抛光液全球市占率分别约为7%/8%/11%。多款产品验证、上量及销售进展顺利 [8] - 功能性湿电子化学品快速放量，电镀液及添加剂业务进展顺利。2024年功能性湿电子化学品收入2.77亿元，同比增长78.91%；毛利率为43.21%，同比增长10.48pct。2024年清洗液全球市占率约为4%，电镀液本地化供应进展顺利，开发及验证按计划进行 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 公司2024年年报和2025年一季报归母净利润同比分别增长45.85%和39.77%，2024年钴和铜产品出货量增长，通过布局镍资源丰富和优化产品结构，维持“增持”评级 [3] - 考虑公司深耕现有业务，加快资源回收和镍资源新业务开拓，结合年报和一季报，将2025 - 2027年预测每股盈利调整至0.99/1.31/1.66元，对应市盈率33.4/25.3/19.9倍，维持“增持”评级 [5] 报告各部分总结 公司基本信息 - 股票代码300618.SZ，市场价格为人民币33.12，板块评级“强于大市” [1] - 发行股数308320000股，流通股271320000股，总市值10211720000元，3个月日均交易额460750000元，主要股东梁杰持股16.00% [2] 业绩情况 年度业绩 - 2024年全年营收59.50亿元，同比增长24.25%；归母净利润2.02亿元，同比增长45.85%；扣非归母净利润2.31亿元，同比增长20.15% [8] - 2024年铜产品产量5.33万吨，同比增长6.94%；销量5.60万吨，同比增长17.01%；营收33.75亿元，同比增长22.36%；毛利率21.66%，同比下降2.44个百分点 [8] - 2024年钴产品产量1.62万吨，同比增长94.78%；销量1.54万吨，同比增长70.26%；营收23.48亿元，同比增长30.80%；毛利率10.58%，同比增长5.54个百分点 [8] 一季度业绩 - 2025年一季度营收15.01亿元，同比增长14.56%；归母净利润0.43亿元，同比增长39.77%；扣非归母净利润0.22亿元，同比下降63.59% [8] 财务指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |主营收入（亿元）|47.89|59.50|68.52|78.15|88.70| |增长率(%)| - 5.9|24.2|15.2|14.1|13.5| |EBITDA（亿元）|4.61|11.63|9.10|10.89|12.59| |归母净利润（亿元）|1.38|2.02|3.06|4.03|5.12| |增长率(%)| - 34.9|45.9|51.7|31.8|27.1| |最新股本摊薄每股收益（元）|0.45|0.65|0.99|1.31|1.66| |原先预测摊薄每股收益（元）| - | - |0.88|1.02| - | |调整幅度 (%)| - | - |13.1|28.2| - | |市盈率(倍)|73.9|50.6|33.4|25.3|19.9| |市净率(倍)|2.0|1.8|1.9|1.8|1.7| |EV/EBITDA(倍)|20.3|7.9|11.1|9.4|8.1| |每股股息 (元)|0.1|0.2|0.2|0.3|0.3| |股息率(%)|0.3|0.5|0.7|0.8|1.0| [7] 业务布局 - 2024年7月赣州5000吨电积钴和5000吨电积镍项目建成，5000吨电积镍项目转投为5000吨电积钴，赣州寒锐现有1.5万吨电积钴产能 [8] - 2024年在印度尼西亚建设年产2万吨镍金属量富氧连续吹炼高冰镍项目，完善镍资源和新能源材料板块布局，强化新能源汽车供应链地位 [8]

核心观点 - 5月金股组合包括顺丰控股、极兔速递 - W、皇马科技等10只股票 [1] - 央行降准降息或对冲关税对美国商品需求的抑制效应，美债和A股市场在贸易摩擦加剧阶段存在风险对冲关系 [2][5] - 全球新能源装机比例提升和新型用电场景涌现，电力设备产业链有望受益，主电网特高压建设提速，配电网变压器需求提升 [2][7] - 合合信息深耕AI文字识别和商业大数据领域，C端产品渗透率和付费转化率有望提升，B端业务稳健发展 [2][11] - 晶合集成2024年营收和利润高增，2025Q1营收环比增长，产品结构优化，DDIC代工巩固优势，CIS和电源管理培育新增长曲线 [3][15] - 海力风电2024年业绩受海上风电行业进度放缓影响承压，2025Q1业绩改善，未来随着海风装机需求释放将受益 [3][19] 各公司及行业研报要点 固定收益 - 央行5月宣布降准降息，或为对冲关税对美国商品需求的抑制效应，总量效应大于结构性政策工具 [2][5] - 美国进口商可能从去年底至今年1季度超量进口商品，4月美国商品零售数据关键，存在高关税抑制需求风险，美债和A股市场在贸易摩擦加剧阶段有风险对冲关系 [6] 电力设备 - 全球新能源装机比例提升和新型用电场景涌现，电网扩容升级需求提升，电力设备产业链有望受益 [7] - 主电网方面，特高压建设提速，预计“十五五”有20条以上特高压线路投入运行，柔性直流技术有望成主流，2021 - 2025年投资规模达3800亿元 [8] - 配电网方面，国内配网改造提速，欧盟投资5840亿欧元实现电网现代化，美国改造老旧电网，中国变压器企业竞争力强，有望受益海外市场需求增长 [9] - 海力风电2024年营收13.55亿元，同比 - 19.63%，归母净利润0.66亿元，同比 + 175.08%；2025年一季度营收4.36亿元，同比 + 251.50%，归母净利润0.64亿元，同比 - 13.27%，未来随着海风装机需求释放将受益 [3][19] 计算机 - 合合信息深耕AI文字识别和商业大数据领域，是有广泛C端基础的生产力工具软件A股上市公司之一，C端产品渗透率和付费转化率有望提升，B端业务稳健发展 [11] - 公司是AI文字识别领军企业，2018 - 2024年业绩良好，扫描全能王下载量排名靠前，2023 - 2030年中国智能文字识别服务市场规模年均复合增速有望达16.5% [12] - 商业大数据业务“启信宝”市占率排名前三，需求政策共振加速商业化落地，公司业务布局完善，B、C两端协同赋能，在智慧教育软件领域拓展或成新增长点 [13] 电子 - 晶合集成2024年营收92.49亿元，YoY + 28%，归母净利润5.33亿元，YoY + 152%；2025Q1营收25.68亿元，QoQ + 4%，YoY + 15%，归母净利润1.35亿元，QoQ - 47%，YoY + 71%，现金流显著改善 [15] - 2024年产品结构优化，CIS占比显著提升成第二大产品主轴，公司积极推进技术制程升级 [16] - DDIC代工巩固优势地位，全球晶圆代工业者营收排名第九，中国大陆企业中排名第三，CIS和电源管理培育第二增长曲线，有望受益于CIS国产化浪潮 [17] 市场表现 - 上证综指收盘价3352.00，涨0.28%；深证成指收盘价10197.66，涨0.93%；沪深300收盘价3852.90，涨0.56%；中小100收盘价6334.29，涨0.63%；创业板指收盘价2029.45，涨1.65% [4] - 申万一级行业中，通信涨2.60%、国防军工涨2.57%、电力设备涨1.62%等，美容护理跌0.96%、有色金属跌0.43%、钢铁跌0.38%等 [4]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][4][6] 报告的核心观点 - 公司发布2024年年报和2025年一季报，2024年业绩有所承压，2025年一季度归母净利润同比显著增长；公司是全球产销量最大的电池铝箔制造商，规模优势明显，未来营收和业绩有望增长；结合公司年报和一季报，考虑到铝箔加工费下降，调整公司2025 - 2027年的预测每股盈利，维持“增持”评级 [4][6] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为0.3%、12.3%、 - 1.8%、 - 25.5%，相对上证综指涨幅分别为 - 2.4%、5.7%、 - 3.3%、 - 32.6% [2] 公司基本信息 - 发行股数930.96百万，流通股929.27百万，总市值8,080.71百万人民币，3个月日均交易额186.27百万人民币，主要股东杭州鼎胜实业集团有限公司持股27.15% [3] 财务数据 - 2023 - 2027E主营收入分别为19,064、24,022、26,379、28,758、31,404百万人民币，增长率分别为 - 11.8%、26.0%、9.8%、9.0%、9.2%；EBITDA分别为1,197、1,263、1,424、1,615、1,819百万人民币；归母净利润分别为535、301、494、600、717百万人民币，增长率分别为 - 61.3%、 - 43.7%、63.9%、21.5%、19.5%；最新股本摊薄每股收益分别为0.57、0.32、0.53、0.64、0.77元，原先预测2025 - 2026年摊薄每股收益为0.66、0.84元，调整幅度分别为 - 19.6%、 - 23.7%；市盈率分别为15.1、26.8、16.4、13.5、11.3倍；市净率分别为1.2、1.2、1.1、1.1、1.0倍；EV/EBITDA分别为10.9、10.2、9.6、8.3、7.2倍；每股股息分别为0.2、0.1、0.1、0.1、0.2元，股息率分别为2.2%、0.7%、1.1%、1.5%、1.8% [8] 业绩情况 - 2024年全年实现营业收入240.22亿元，同比增长26.01%；归母净利润3.01亿元，同比减少43.70%；扣非归母净利润2.71亿元，同比减少43.57% [9] - 2025年一季度实现营收64.57亿元，同比增长26.08%；归母净利润0.85亿元，同比增长179.93%；扣非归母净利润0.75亿元，同比增长179.21% [9] 产品销售情况 - 2024年公司铝箔产品销量81.61万吨，同比增长29.00%，实现营收199.89亿元，同比增长29.06%，毛利率9.97%，同比减少2.79个百分点；铝板带销量13.39万吨，同比增长25.13%，实现营收29.69亿元，同比增长36.36%，毛利率3.12%，同比减少0.01个百分点 [9] 境外营收情况 - 2024年公司境外营业收入88.50亿元，同比增长55.35%。公司分别在江苏镇江、浙江杭州、内蒙通辽、泰国及欧洲建有生产基地，是国内率先完成海外布局的铝箔企业 [9]

报告核心观点 - 2024年年报业绩未改善，2025年一季报明显改善，两期营收改善偏慢，2025年全A非金融业绩增速节奏或呈"V"型，盈利大幅下行风险较低，利润转向中游及科技方向，科技制造是关注重点 [2] 全A2024年年报及2025年一季报概览 营收、业绩增速概览与展望 - 2024年年报业绩未改善，2025年一季报明显改善，全部A股/非金融2024年报累计归母净利润同比增速分别为-2.3%/ -12.9%，2025Q1累计业绩同比增速分别为3.6%/4.2%，单季业绩环比增速分别为90.3%/253.8% [2][9][10] - 全部A股/非金融2024年报累计营收同比增速分别为-0.9%/ -1.0%，2025Q1累计营收同比增速分别为-0.7%/ -0.7% [2][10] 全A非金融ROE分析 - 2025Q1净利润率低位回升，但周转率、负债率仍在下行，2025Q1全A非金融ROE（TTM）6.68%，创近年新低 [14] - 2025Q1毛利率提升0.02Pct，费用率降低0.01Pct，驱动业绩增速修复，但资产负债率及资产周转率未企稳，盈利回升趋势不稳固 [14] 全A非金融盈利展望 - 2025年全A非金融业绩增速节奏或呈"V"型，中性假设下全年累计盈利增速或录得-2.3%，三季报为盈利压力最大阶段，年报修复基础较夯实 [23] - 2025年全A非金融盈利大幅下行风险较低，原因包括对美营收敞口占比不高、地产和电新不再拖累、逆周期政策储备充足 [23] 行业业绩概览 大类行业利润结构 - 2025年一季报金融和上游利润占优趋势止步，消费盈利占比修复靠农林牧渔，中游制造和科技盈利修复是主要趋势 [28] 一级行业盈利贡献拆解 - 全A非金融2025Q1累计业绩同比增速为4.2%，剔除部分行业后为8.6% [33][34] - 盈利贡献归因于"两新"政策和基数效应，如电子等受益政策，房地产等受基数影响减亏或扭亏为盈 [35] 大类及一级行业ROE(TTM)概览 - 2025Q1大类行业ROE(TTM)改善方向为中游及TMT方向，如TMT行业提升0.31Pct，中游先进制造提升0.04Pct等 [39] - 2025Q1毛利率有明显改善的大类行业主要为中游传统制造方向，如钢铁、建材行业 [44] 大类及一、二级行业营收、业绩概览 - 上游资源行业2025Q1业绩整体承压，仅有色金属景气加速，石油石化和煤炭业绩下行 [49] - 中游传统资源加工行业2025Q1业绩表现好，钢铁毛利率修复，建材业绩增速转正，基础化工小幅改善 [50] - 下游消费中可选和必需消费2025Q1营收增速为负，农林牧渔景气回暖，医药营收下滑、净利润改善弱，食品饮料业绩下行 [52] - 可选消费中家电、纺织服装等部分行业受益政策和效应，营收平稳、盈利修复 [53] - TMT和中游先进制造2025Q1营收、盈利明显改善，计算机、传媒、通信等盈利修复，电子、汽车等行业回暖 [55][56] 行业筛选 - 第三个科技制造中周期，重点关注营收增速指标，2024Q4及2025Q1营收同比增速持续为正的科技制造行业主要为计算机、电子等 [2]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予买入评级 [3][5] 报告的核心观点 - 合合信息是稀缺的C端生产力软件龙头，AI与海外双轴驱动增长 [1][3] - 在用户需求和行业政策推动下，公司C端产品渗透率和付费转化率有望持续提升，B端业务迎来稳健发展 [3] - 考虑到公司产品渗透率和付费转化率有望提升，预期2025 - 2027年公司实现营业收入17.9/21.8/26.2亿元，归母净利4.9/6.0/7.4亿元，EPS4.88/6.02/7.35元，PE50.2/40.7/33.4倍 [5] 根据相关目录分别进行总结 AI文字识别领军企业，进军商业大数据领域 - 合合信息基于自主研发的智能文字识别及商业大数据核心技术，为全球C端和B端客户提供服务，2006年成立后专注文字识别研发，2009 - 2010年上线名片全能王和扫描全能王，2015年布局商业大数据推出启信宝，2024年9月在科创板上市 [16] - 公司股权结构相对集中，董事长镇立新为实控人，上市后截至2024年年报，镇立新直接持股24.19%，前十大股东持股比例合计60.56% [18] - 2018 - 2024年，公司营收从1.96亿元提升至14.38亿元，年均复合增速39.39%，归母净利从 - 0.79亿元扭亏至4.01亿元，毛利率从72.54%提升至84.28%，净利率在2024年提升至27.85% [21] - 公司主营智能文字识别和商业大数据业务，2024年智能识别系统业务收入12.16亿元，占比84.53%，大数据类业务收入2.14亿元，占比14.87% [22] - 2018 - 2024年，智能识别系统业务收入从1.12亿元增长至12.16亿元，年均复合增速接近50%，商业大数据业务收入从0.39亿元增长至2.14亿元，年均复合增速32.9% [29] 智能文字识别：扫描全能王是拳头产品，领军地位稳固 - 智能文字识别技术由OCR演变而来，融合多项AI技术，具备更多认知与理解能力，可适应复杂场景，是个人文档管理和企业数字化转型的关键 [37] - 该技术能解决个人和企业实际场景难题，在金融、物流运输行业市场规模占比高、增速快，且符合国家科技创新战略和相关产业政策 [38][40] - 2023年全球智能文字识别服务市场规模为125.6亿美元，2030年有望增长至329.0亿美元，年均复合增速约14.8%，中国市场2023年规模约10.6亿美元，2030年将增长至30.9亿美元，年均复合增速约16.5% [43] - 面向C端的智能文字识别APP有扫描全能王、名片全能王等，扫描全能王和名片全能王月活量高于其他可比公司，在占领用户心智方面有优势 [45][47] - 名片全能王针对常规多语言名片字符识别率为99.43%，扫描全能王针对常规印刷体文档字符平均识别率为99.77%，手写体文档字符平均识别率为97.00%，合合AI开放平台对中文证照条目识别率和复杂场景文字识别率超过国内其他企业 [49] 扫描全能王：智能文字识别核心产品，付费率逐年提升 - 扫描全能王是智能文字识别核心产品，集多种功能于一体，在中国区App Store效率类免费APP中排名第七，付费APP中排名第一 [57][61] - 扫描全能王有免费版、付费版、高级会员和企业版，不同等级会员功能不同，付费模式有多种时长可选 [62][68] - 2021 - 2023年，扫描全能王付费用户数量和月活用户数量逐年上涨，付费用户比例总体呈增长态势，2023年新增付费转化率若调整统计口径则继续提高 [70][71] - 扫描全能王主推年费VIP，2023年年VIP续费率达到51.62%，较2022年提升12.20个百分点，2023年因推广半年度VIP产品，ARPPU有所下降 [77][79] 名片全能王：用户付费意愿和付费能力均较强 - 名片全能王可扫描读取名片信息并进行人脉管理，用户可通过APP或微信小程序渠道使用，2023年微信小程序渠道月活量超过APP端 [80][84] - 收费模式有月度、年度等不同时限，高级会员功能更丰富，企业版可帮助企业管理员工名片和客户资源 [87] - 2023年名片全能王付费用户数量和比例上升，付费运营主推年费VIP，老用户续费率水平较高 [89][94] B端：场景化解决方案收入持续增长，持续打造标杆客户 - 智能文字识别B端服务包括基础技术服务、标准化服务和场景化解决方案，竞争格局不同，主营智能文字识别业务的企业拓展B端业务更具优势 [102][103] - 2021 - 2024年，合合信息智能文字识别B端业务收入分别为0.68/0.71/0.67/0.75亿元，2023年收入下降，2024年增长11.3%，场景化解决方案收入占比从2021年的28.78%提升至2023年的37.47% [105] - 2021 - 2023年，基础技术服务和标准化服务收入占比下降，场景化解决方案收入规模和占比持续提升，其主要针对大型企业，能提升企业作业效率 [107][113] 商业大数据：新兴大数据服务，政策推动下发展空间较大 - 商业大数据是数据产业重要领域，将企业原始数据转变为数据资产，为客户提供附加价值，面向C端和B端客户，C端市场集中度较高 [117][118] - 2022年中国商业信息查询C端市场中，企查查、天眼查和启信宝市占率排名前三，CR3超过85%，启信宝市占率约7% [118] 启信宝：行业排名靠前，用户粘性较强 - 启信宝主营企业信息查询，汇集大量企业大数据，为多行业用户提供数据服务 [119] - 会员类型包括VIP、SVIP等，收费模式复杂，推广主推年费VIP/SVIP会员 [122] - 2021 - 2024年，启信宝个人版APP收入分别为0.73/0.76/0.70/0.64亿元，2023 - 2024年收入下降，采取差异化竞争策略，主推年费VIP和SVIP会员提升ARPPU [128][129] B端：技术壁垒更高，企业数字化转型拉动大数据需求 - 商业大数据B端业务技术壁垒更高，市场参与者包括本土大数据企业、垂直领域服务商和跨国企业子公司，B端服务市场集中度低于C端 [135] - 2021 - 2024年，合合信息商业大数据B端业务收入分别为0.68/0.98/1.15/1.50亿元，收入规模稳步增长 [136] - 公司商业大数据B端业务包括基础数据服务、标准化服务和场景化解决方案，2021 - 2023年，基础数据服务收入占比逐年提高，同比增速均超过35% [137]

报告公司投资评级 - 报告对颐海国际（01579.HK）的投资评级为“增持”，原评级也是“增持”，板块评级为“强于大市” [2] 报告的核心观点 - 颐海国际2024年第三方实现稳健增长，建议关注其他B端及海外市场带来的增量，考虑当前消费环境及公司业绩表现，调整盈利预测，维持“增持”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 市场价格为港币13.76，发行股数和流通股均为1036.70百万股，总市值为14264.99百万港币，3个月日均交易额为82.83百万港币，主要股东UBS Trustees (B.V.I.) Limited持股比例为31.39% [2][3][4] 业绩表现 - 2024年公司营收65.4亿元，同比+6.4%，归母净利7.4亿元，同比 - 13.3%；第三方及关联方营收增速分别为+10.4%、 - 1.8% [4] - 预计2025 - 2027年公司EPS分别为0.83、0.94、1.03元/股，对应PE分别为14.7X、13.0X、11.9X [4] 第三方业务 - 2024年第三方业务营收45.7亿元，同比+10.4%，营收占比69.8% [7] - 火锅调味料营收23.3亿元，同比+6.4%，销量、吨价增速分别为+14.1%、 - 6.8%，牛油、番茄火锅底料同比增速分别为+12.1%、+8.6% [7] - 复调第三方业务营收7.2亿元，同比+21.7%，核心单品小龙虾复合调味料营收2.2亿元，同比+31.5% [7] - 方便速食营收14.5亿元，同比+11.1%，酸辣粉产品营收1.4亿元，同比+56.7% [7] 关联方业务 - 2024年关联方业务营收19.7亿元，同比降1.8%，营收占比30.2% [7] - 火锅调味料业务营收17.5亿元，同比降7.7%，销量、销售单价增速分别为+5.8%、 - 13.0% [7] - 中式复调、方便速食业务营收增速分别为126.8%、87.8%，毛利率为14.3%，同比降3.2pct [7] 渠道拓展 - 积极开发小B端客户，其他B端有望在低基数下实现较快增长 [7] - 较早布局东南亚市场，2025年海外拓展及渠道建设为重点，海外市场收入占比有望提升 [7] 盈利指标 - 2024年毛利率为31.3%，同比降0.3pct，净利率为11.3%，同比降2.6pct [7] - 销售费用率同比+2.2pct至11.8%，管理费用率为4.2%，同比降0.2pct [7] 财务预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|6148|6540|7259|8020|8781| |增长率（%）|0.0|6.4|11.0|10.5|9.5| |归母净利润（百万元）|853|739|860|973|1064| |增长率（%）|14.9| - 13.3|16.3|13.2|9.3| |EPS（元/股）（摊薄）|0.82|0.71|0.83|0.94|1.03| |原先摊薄每股收益（元/股）| - | - |0.93|1.04| - | |变动幅度（%）| - | - | - 10.8| - 10.9| - | |市盈率(倍)|14.8|17.1|14.7|13.0|11.9| |市净率（倍）|2.62|2.77|2.77|2.77|2.77| [6]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [2][3][5] 报告的核心观点 - 新相微发布2024年年报和2025年一季报，2025Q1营收同比高增，归母净利润同比扭亏为盈；公司扩充产品矩阵，拟对爱协生进行并购重组构建产业生态 [3] - 考虑2024年公司毛利率显著下滑，且DDIC行业未现明显盈利修复信号，下调新相微2025/2026年EPS预估至0.06/0.17元，预计2027年EPS为0.33元 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 市场价格为人民币18.45元，总市值约85亿元，发行股数45953万股，流通股31901万股，3个月日均交易额10708万元，主要股东New Vision Microelectronics Inc.(BVI)持股16.68% [2] 业绩表现 - 2024年营收5.07亿元，YoY+6%；毛利率14.9%，YoY-6.1pcts；归母净利润0.08亿元，YoY-69% [8] - 2025Q1营收1.50亿元，QoQ-9%，YoY+50%；毛利率14.4%，QoQ+0.9pct，YoY+1.0pct；归母净利润0.02亿元，同比扭亏为盈 [8] 财务预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(百万元)|480|507|787|1150|1542| |增长率(%)|12.5|5.6|55.2|46.0|34.2| |EBITDA(百万元)|9|-28|12|63|130| |归母净利润(百万元)|28|8|28|77|151| |增长率(%)|-74.6|-69.4|226.2|179.4|96.0| |最新股本摊薄每股收益(元)|0.06|0.02|0.06|0.17|0.33| |原先预估摊薄每股收益(元)|||0.17|0.24|| |调整幅度(%)||| -64.7|-29.2|| |市盈率(倍)|307.9|1005.4|308.3|110.3|56.3| |市净率(倍)|5.3|5.4|5.3|5.1|4.6| |EV/EBITDA(倍)|683.0|-270.8|638.8|122.2|59.0| |每股股息 (元)|0.0|0.0|0.0|0.0|0.0| |股息率(%)|0.3|0.0|0.0|0.0|0.0| [7] 产品情况 - 2024年整合型显示驱动芯片营收4.21亿元，YoY-5%；分离型显示驱动芯片营收0.86亿元，YoY+905% [8] - 新产品如AMOLED显示驱动芯片、触控芯片、时序控制芯片、微显示相关产品等已陆续开发并将逐步导入市场 [8] 战略布局 - 2025年3月15日拟对爱协生进行并购重组，增强研发技术储备，双方产品底层技术相通，研发侧重不同，具有互补性和协同效应 [8]

报告公司投资评级 - 公司评级为增持，原评级也是增持，板块评级为强于大市 [1] 报告的核心观点 - 恒玄科技发布2024年年报和2025年一季报，2024年营收和利润高增，耳机蓝牙音频芯片稳健增长，新产品BES2800巩固领先地位，智能手表芯片贡献第二增长极，智能家居和AIoT市场蓄势待发，维持增持评级 [3] - 考虑到蓝牙音频芯片业务显著复苏，智能手表业务贡献较快增长，上调公司2025/2026年EPS预估至6.97/9.54元，预估2027年EPS为12.10元，鉴于当前估值水平，维持增持评级 [5] 各部分总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月绝对涨幅分别为35.4%、35.8%、9.6%、237.4%，相对上证综指涨幅分别为33.0%、27.9%、8.4%、231.2% [2] - 发行股数和流通股均为120.05百万股，总市值52,097.37百万元，3个月日均交易额941.92百万元，主要股东汤晓冬持股11.3% [2] 财务数据 营收利润 - 2023 - 2027E主营收入分别为21.76亿、32.63亿、46.40亿、58.58亿、70.34亿元，增长率分别为46.6%、49.9%、42.2%、26.3%、20.1% [7] - 2023 - 2027E归母净利润分别为1.24亿、4.60亿、8.37亿、1.145亿、1.453亿元，增长率分别为1.0%、272.5%、81.8%、36.8%、26.9% [7] - 2024年营收32.63亿元，YoY + 50%；毛利率34.7%，YoY + 0.5pct；归母净利润4.60亿元，YoY + 272%；2025Q1营收9.95亿元，QoQ + 26%，YoY + 52%；毛利率38.5%，QoQ + 0.8pct，YoY + 5.5pcts；归母净利润1.91亿元，QoQ + 11%，YoY + 590% [8] 盈利指标 - 2023 - 2027E市盈率分别为421.4、113.1、62.2、45.5、35.9倍，市净率分别为8.5、8.0、7.4、6.6、5.9倍，EV/EBITDA分别为169.9、80.9、59.2、41.1、32.3倍 [7] - 2023 - 2027E每股股息分别为0.2、1.2、2.2、3.0、3.8元，股息率分别为0.1%、0.4%、0.5%、0.7%、0.9% [7] 其他指标 - 2024年研发费用6.17亿元，YoY + 12%，年末研发人员总数623人，占比86% [8] - 2024年智能蓝牙音频芯片营收14.97亿元，YoY + 28%；普通蓝牙音频芯片营收5.23亿元，YoY + 45% [8] - 2024年智能手表/手环芯片营收10.45亿元，YoY + 116%，合计出货量超4000万颗 [8] 业务分析 - 耳机蓝牙音频芯片稳健增长，新产品BES2800采用6nm FinFET工艺，性能、功耗和技术创新大幅提升，巩固业内技术领先地位 [8] - 智能手表芯片成为营收增长最大动力，随着智能腕表应用升级，行业有望开启新一轮增长周期；智能家居是重要战略方向，第二代Wi - Fi/BT双模AIoT SoC芯片已量产出货，竞争力强 [8]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [1][3][5] 报告的核心观点 - 公司 2024 年及 2025 年一季度经营向好，基本盘存储、MCU 产品持续稳健，且逐步完善多元化产品条线，有望进一步打开成长天花板，调整盈利预测并维持“增持”评级 [5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 发行股数 664.06 百万，流通股 662.99 百万，总市值 86,560.12 百万元，3 个月日均交易额 2,887.55 百万元，主要股东朱一明持股 6.89% [2][3] 股价表现 - 今年至今绝对涨幅 26.6%，相对上证综指涨幅 24.1%；1 个月绝对涨幅 25.1%，相对上证综指涨幅 17.1%；3 个月绝对跌幅 5.9%，相对上证综指跌幅 7.1%；12 个月绝对涨幅 55.1%，相对上证综指涨幅 48.9% [2] 财务数据 - 预计 2025/2026/2027 年分别实现收入 92.04/111.44/134.90 亿元，归母净利润分别为 15.95/20.41/25.27 亿元，对应 2025 - 2027 年 PE 分别为 54.3/42.4/34.3 倍 [5] - 2024 年全年实现收入 73.56 亿元，同比 +27.69%，归母净利润 11.03 亿元，同比 +584.21%，扣非归母净利润 10.30 亿元，同比 +3660.79%；25Q1 实现营收 19.09 亿元，同比 +17.32%/环比 +11.88%，归母净利润 2.35 亿元，同比 +14.57%/环比 -13.24%，扣非归母净利润 2.24 亿元，同比 +21.83%/环比 -11.52% [8] - 2024 年毛利率 38%，同比 +3.58pcts，归母净利率 14.99%，同比 +12.19pcts，扣非归母净利率 14.01%，同比 +13.53pcts；2025Q1 毛利率 37.44%，同比 -0.72pct/环比 +4.27pcts [8] 业务发展 - 以市占率为中心，积极开拓市场，2024 年产品出货量达 43.62 亿颗，同比增长 39.72%，闪存、MCU、传感器产品营收及出货量均实现同比良好增长 [8] - 积极拥抱端侧 AI，多元业务线稳步迈进，FLASH、利基 DRAM、MCU、模拟等业务均有积极进展 [8]