宏观经济分析 - 中共中央政治局7月30日会议决定10月召开二十届四中全会，主要议程为研究制定"十五五"规划建议，强调战略上坚持长期主义，战术上应对短期波动 [5] - 2025年上半年中国经济实际GDP同比增长5.3%，生产端强劲，消费受补贴政策拉动，基建/制造业投资维持高增速，净出口贡献显著 [6] - 当前经济面临房地产产业链未企稳、平减指数偏弱等内需挑战，以及美国关税政策、美联储货币政策不确定性等外部风险 [6] - 下半年政策重点包括加快政府债券发行、促进融资成本下行、培育服务消费（如育儿补贴）、规范行业竞争秩序及推进地方融资平台出清 [7] 欧美贸易协定影响 - 美欧达成贸易协议核心条款包括：对欧盟输美商品征收15%关税（钢铁/铝除外），欧盟承诺对美投资6000亿美元并采购7500亿美元能源产品 [9] - 协议导致德国GDP预计一年内下降0.15%（65亿欧元损失），欧盟整体GDP下降0.1%，引发欧盟内部对战略自主性的质疑 [10] - 协定间接影响中美经贸谈判，美方维持对中国10%的"对等关税"，双方同意展期反制措施90天 [11] 市场与行业表现 - A股主要指数普遍下跌：上证综指跌1.18%，深证成指跌1.73%，创业板指跌1.66% [1] - 行业分化显著：计算机板块涨0.39%领涨，钢铁板块跌4.08%领跌，有色金属、房地产跌幅超3% [2] - 欧美协议落地与国内育儿补贴政策（年发放3600元/孩）形成共振，预计推动消费板块（婴童/乳品/零售）轮动 [11] 政策与投资策略 - "十五五"规划将聚焦制度/市场/产业/人才优势强化，同时通过产能治理、招商引资规范等措施应对"内卷化"问题 [5][7] - 建议关注9-10月财政政策加力空间，货币政策可能配合降准降息以增强政策一致性 [8] - 当前市场处于"强预期、弱现实"窗口期，需把握消费轮动与结构切换机会，但需保持审慎乐观态度 [12]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美联储7月FOMC会议维持联邦基金利率不变，理事鲍曼和沃勒投票反对并主张降息25基点，符合市场预期 [3] - 鲍威尔超预期鹰派表态降低市场对9月降息预期，会后美国2年期、5年期和10年期到期债利率分别上升6基点、5基点和2基点，9月、10月、12月降息概率分别降至43%、64%以及87% [3] - 美联储将继续保持数据依赖模式，当前政策处于“适度限制性”区间，9月前还有两轮完整就业和通胀数据，政策“边走边看”，为推迟降息预留空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 发布会重点信息及解读 - 关税对通胀影响表态偏鹰，强调传导处早期阶段，月度关税收入达300亿美元，仅小部分由出口商承担，评估全面影响尚需时日，“看穿”临时性通胀仅意味不加息非降息 [5] - 劳动力市场稳健但有下行风险，新增就业放缓但失业率低，离职率等相对稳定，不过劳动力供需同步下行 [5] - 鲍威尔淡化经济增长“有所放缓”表述，称GDP与最终私人消费走弱符合预期，重申聚焦“通胀和就业”双重目标，暗示就业市场稳定时增长放缓不触发政策转向 [6] - 认为不确定性水平与6月持平，虽关税水平估计收敛但未来不确定性仍高，会议声明删除“不确定性减弱”表述 [6] - 通胀驱动模式切换，预计排除关税因素通胀仍高于2%目标，粘性服务通胀缓解，关税推高部分商品价格 [6] - 鲍威尔坚决维护美联储独立性，强调不考虑政府财政需求，丧失独立性会使政府操控降息影响选举 [7]

欧美贸易协定影响 - 欧美贸易协定达成关键进展 美国将对欧盟输美商品征收15%关税 钢铁和铝产品原有关税政策维持不变 [2][3] - 协议核心内容包含能源条款 欧盟承诺对美投资6000亿美元并采购价值7500亿美元能源产品 [3] - 欧盟将开放总额约20万亿美元市场 首次全面接受美国汽车与工业标准 [3] - 15%关税将导致德国GDP一年内下降0.15% 相当于减少65亿欧元 欧盟整体GDP将下降0.1% [3] 中美经贸谈判动态 - 中美经贸会谈未取得突破性协议 但双方同意展期"对等关税"及反制措施90天 美国对中国加征的"对等关税"维持在10% [3] - 美方财政部长强调不想与中国脱钩 [3] A股市场影响 - 欧美协议落地与国内财政扩张形成共振 短期有望带动A股市场风格向消费方向轮动 [3] - 面向3岁以下婴幼儿家庭的现金补贴政策每年发放标准为3600元 婴童、乳品、零售等细分行业有望受益 [3] 投资建议 - 当前市场处于"强预期、弱现实"窗口期 需重视博弈节奏与结构切换的主线机会 [3]

核心观点 - 中共中央政治局会议肯定了开年以来国内经济"稳中有进"的表现，同时指出需应对"风险挑战"，政策基调延续"稳中求进"，强调存量政策的落实和细化[2] - 政策方向聚焦消费潜力释放、新兴支柱产业培育及重点行业产能治理，资本市场将增强吸引力和包容性[2] - 市场短期或面临预期兑现压力，但资金面和基本面弱修复支撑下中枢将逐级抬升，科技与消费为配置主线[2] 宏观政策定调 - 宏观政策延续"稳中求进"总基调，表述从"加紧实施更加积极有为"调整为"持续发力、适时加力"，更强调政策连续性和细化落地[2] - 财政货币政策要求"落实落细更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策"，目标为完成全年经济社会发展任务[2] 重点政策方向 - **消费领域**：提出扩大商品消费的同时培育服务消费新增长点，作为释放内需潜力的首要任务[2] - **产业创新**：明确加快培育具有国际竞争力的新兴支柱产业[2] - **行业治理**：调整"反内卷"政策措辞，从"治理低价无序竞争"转为"治理无序竞争"，覆盖范围聚焦重点行业而非全行业[2] - **资本市场**：强调增强吸引力和包容性，巩固回稳势头，增量资金引入和科创企业上市为主要发力点[2] 市场影响分析 - 6月下旬以来市场突破震荡平台加速上行，情绪指标修复至接近去年10月高点水平[2] - 政治局会议后短期或现预期兑现行情，但资金面支撑和盈利弱修复背景下下行风险可控，中枢将呈"进二退一"式抬升[2] - 配置建议关注盈利因子修复，科技与消费为下半年两大主线[2]

宏观经济表现 - 2025年上半年实际GDP同比增长5.3%，为实现全年5.0%目标奠定基础[3] - 生产端表现强劲，基建和制造业固定资产投资维持高增速[3] - 净出口对经济整体贡献较大[3] 政策导向 - "十五五"规划将聚焦制度、市场、产业、人才优势，应对战略机遇与风险挑战并存的环境[2] - 财政政策强调加快政府债券发行使用，货币政策保持流动性充裕并促进社会综合融资成本下行[3] - 未提及提高赤字率、降准降息等具体措施[3] 风险挑战 - 房地产产业链尚未止跌企稳，平减指数偏弱[3] - 美国关税政策影响或显现，美联储货币政策不确定性大[3] - 地方政府债务需有序推进平台出清，防范金融风险[4] 内需与消费 - 深入实施提振消费专项行动，培育服务消费新增长点（如育儿补贴）[4] - 高质量推动"两重"建设，激发民间投资活力[4] 改革与开放 - 推动市场竞争秩序优化，规范地方招商引资行为[4] - 12月海南"封关"将作为对外开放新举措[4]

7月金股组合 - 报告推荐的7月金股组合包括10只股票，涵盖多个行业如房地产、物流、化工、科技等 [2] - 滨江集团(002244 SZ) - 顺丰控股(002352 SZ) - 极兔速递-W(1519 HK) - 卫星化学(002648 SZ) - 安集科技(688019 SH) - 海优新材(688680 SH) - 合锻智能(603011 SH) - 黄山旅游(600054 SH) - 胜宏科技(300476 SZ) - 南亚新材(688519 SH) 市场指数表现 - 上证综指收盘3615 72点，上涨0 17% [4] - 深证成指收盘11203 03点，下跌0 77% [4] - 沪深300指数收盘4151 24点，微跌0 02% [4] - 创业板指表现最差，下跌1 62%至2367 68点 [4] 行业表现 - 钢铁行业涨幅最大，达2 05% [5] - 石油石化行业上涨1 84% [5] - 电力设备行业跌幅最大，达2 22% [5] - 计算机行业下跌1 59% [5] 电力设备行业专题研究 核聚变电源核心观点 - 核聚变电源是聚变装置核心部件，成本占比高达30%-50% [3][6] - 电源通过优化加热温度、能量约束时间提升聚变"三乘积"，推动聚变点火 [6] - 我国聚变装置"三乘积"已达1020量级，距离5×1021的聚变自持条件仍有差距 [6] 电源技术要求 - 磁体电源响应时间需控制在0 3ms以内，电压波动率不超过3% [7] - 加热电源呈现大功率化趋势，需使用高频率射频技术 [7] - 我国已具备回旋管、速调管、四极管等核心零部件国产化能力 [7] 不同技术路线电源需求 - 直线型装置要求等离子体加速到250km/s，线圈放电速度需控制在亚微秒级别 [7] - Z箍缩装置需要研发50 MA级别的"电磁驱动大科学装置" [7] - 仿星器磁场位形完全依赖磁场线圈电流，电源设计复杂 [7] 行业壁垒与发展前景 - 电源行业具有高客户壁垒和技术壁垒 [8] - 需要紧密配合客户需求进行定制化研发 [8] - 多技术路线并进推动聚变电源需求释放 [8]

行业投资评级 - 电力设备行业评级为"强于大市" [1] - 核聚变电源子行业同样获得"强于大市"评级 [1] 核心观点 - 核聚变电源是聚变装置核心部件 成本占比高达30%-50% [3] - 电源技术迭代可提升"三乘积"指标 推动实现聚变点火条件 [5] - 我国核聚变投资景气度上行 多技术路线并进带动电源需求释放 [3][5] - 2030年前规划核聚变装置投资额约500亿元 电源需求超50亿元 [64] 电源技术特性 - 磁体电源强调稳定性 响应时间需<0.3ms 电压波动率≤3% [23][27] - 加热电源向大功率化发展 需应用40-160GHz射频技术 [32][33] - 直线型装置要求电源放电速度达亚微秒级 成本占比50% [45] - Z箍缩需50MA级电磁驱动装置 成本占比30% [48][50] 国产化进展 - 已实现回旋管 速调管 四极管等核心零部件国产化 [38][39] - 140GHz回旋管输出功率达700千瓦 运行3000秒 [38] - C波段500kW速调管建成测试平台 [39] - 兆瓦级电子管实现批量供货 国际唯二供应商 [39] 市场空间 - BEST项目电源价值量超14亿元 [64] - 爱科赛博等企业已进入EAST HL-2M等项目供应链 [52] - 电源存在持续迭代空间 领先厂商具备卡位优势 [65] - 超级电容集成提升技术壁垒 功率密度达5-10kW/kg [56][57] 重点公司 - 爱科赛博参与EAST HL-2M等项目 2024年营收9.72亿元 [81][89] - 英杰电气布局磁约束 加热 控制系统等关键环节 [53] - 旭光电子兆瓦级电子管国内独供 国际唯二 [53] - 王子新材超级电容已应用于HL-2M项目 [53][56]

策略研究——中概股回归路径分析 - 中概股回归在政策引导与市场需求推动下持续深化，主要受中美关系紧张及美国监管趋严影响 [5] - 回归路径包括：1）港股二次上市/双重主要上市（港交所灵活机制+同股不同权政策支持） 2）私有化退市后通过港股/A股IPO 3）CDR发行（保留境外架构前提下在A股融资） [5][6] - 中资券商将受益于跨境投行业务增长，具备跨境能力的券商市场份额有望提升 [6] - 壳公司市场价值重估，成为中概股快速回归载体，但需关注估值泡沫风险 [6][7] 医药生物——集采政策优化影响 - 医保局在第11批集采中明确"反内卷"原则，优化规则包括：1）取消最低价单一标准 2）要求低价企业公开说明报价合理性 3）设置价差计算新锚点 [8][9] - 历史集采影响：国家层面已开展10批集采覆盖435种药品，但"以价换量"模式导致企业盈利承压 [9] - 政策转向将改善行业盈利：1）药品价格竞争回归良性 2）企业研发管线进入收获期 3）创新药海外BD加速体现全球竞争力 [9][10] 市场数据 - 主要指数表现：创业板指领涨1.86%，上证综指涨0.33%，沪深300涨0.39% [3] - 行业涨幅前三：通信（+3.29%）、钢铁（+2.59%）、医药生物（+2.06%）；跌幅前二：农林牧渔（-1.36%）、银行（-1.19%） [4] 7月金股组合 - 推荐标的涵盖快递物流（顺丰控股、极兔速递）、化工（卫星化学）、半导体（安集科技）、新能源材料（海优新材）等10只个股 [4]

报告核心观点 中概股在中美关系紧张和美国监管趋严背景下面临退市压力，中国通过政策支持建立多元化回归路径，中概股回归有港股二次上市、双重主要上市、私有化退市再上市、CDR发行等方式，中资券商和壳公司市场将受益，投资者可构建“中资券商 + 壳资源”双轮配置组合[2][3]。 中概股从美退市危机与多元回归路径的背景 “对等关税”的波及：中概股潜在从美退市危机加剧 - 美国财政部长表态使中概股退市问题成中美经贸谈判筹码，近年来美国对中概股监管趋严，数百家中概股或面临挂牌成本上升甚至被摘牌风险[9]。 - 截至2025年3月7日，286家中概股在美国交易所上市，总市值达1.1万亿美元，较2024年初增长2500亿美元，中概股集中于科技、消费和新能源等行业，近年较多回流中国香港[10]。 - 从政策实操性等维度分析，中概股全面大规模退市可能性不高，美国行政当局无权直接命令企业退市，大规模强制退市将冲击全球资本市场，且不符合美国现阶段经济金融战略核心利益[12][15]。 特朗普新政下的中概股退市危机 - 中概股在中美战略博弈中被“工具化”，《外国公司问责法》针对中国企业，2025年中概股审计监管问题仍未解决，中美存在制度分歧[16][17]。 - 近年来中概股赴美上市数量下降，2021 - 2025年5月15日，赴美上市数量分别为50家、13家、不到30家、39家、21家，受中美监管环境、政治经济博弈等因素影响，同时中国香港和内地资本市场吸引力增强[20][21]。 国内政策改革为中概股回归创造条件 - 内地注册制改革提升上市效率与包容性，《境内企业境外发行证券和上市管理试行办法》增强中概股回归路径选择的灵活性与合规性，港股市场优化上市制度，“沪港通”等机制促进境内外资本市场融合[30]。 - 中国香港资本市场自2018年进行制度改革，引入同股不同权机制等，为中概股回归提供灵活、可预期的制度保障，近三年部分代表性企业完成港股二次上市或双重主要上市[34][36]。 中概股回归的N条潜在路径 政策催化中概股回归潮，港股或成首选港湾 - 中国监管层完善中概股回归制度安排，香港资本市场推进制度改革，中概股回归形成多路径格局，包括港股二次上市、双重主要上市等多种模式[37]。 中概股回归后在港二次上市 - 香港交易所为二次上市变更为双重主要上市提供制度指引，有三种途径，完成转换后企业可能获得港股通资格，但需承担更高监管成本[38][43]。 - 部分已在港二次上市的中概股寻求“二次上市→退美→主要上市”路径，港交所为此准备了合规通道，有望强化中国香港市场国际资本市场枢纽地位[47][48]。 - 《关于深入推进深圳综合改革试点 深化改革创新扩大开放的意见》提出允许在港上市的大湾区企业在深交所上市，腾讯等企业或受益，将推动深港资本市场协同效应显现[49][50]。 私有化退市再上市的破旧立新之路 - 中概股“在美私有化退市→港股IPO”路径常见，包括美股私有化及退市、港股上市前重组、港股IPO三个步骤，先声药业是成功案例[51][52][54]。 - “私有化退市—直接发行CDR登陆A股”模式有制度设计优势，但目前尚无企业完全实现，面临技术性安排等阻碍[62][65]。 - 中概股“私有化 + 拆红筹 + IPO”回归A股流程复杂，中芯国际是成功经验，随着监管优化，该路径有望为更多中概股提供回归机会[66][71][74]。 - 中概股在美国市场私有化退市后借壳上市回归中国香港暂无成功案例，此路径程序简便、成本低，但面临监管要求严格等挑战[75][77]。 - 中概股在美私有化退市后通过A股借壳上市可避开传统IPO繁琐程序，三六零是典型案例，但企业需谨慎选择壳公司[80][83][86]。 潜在回归公司细分与可能路径 - 测算有32家、总市值达1.94万亿港元的中概股或有资格在中国香港双重主要上市或第二上市，可分为平台型头部企业、科技成长型企业、教育与内容企业、中小市值滞留企业四类[87][89]。 - 平台型头部企业倾向双重主要上市，科技成长型企业适合第二上市，教育与内容型企业根据能否满足主板要求选择上市方式，小市值边缘型企业可考虑借壳上市或小额融资 + 技术通道[94][95]。 中概股回归催化下的双主线布局 投资主线一：中资券商的跨境红利 - 中概股回归为中资券商带来估值与业务双重重塑机遇，当前券商板块估值回落至历史合理区间，具备估值修复空间，政策利好提升市场对券商板块未来α的定价预期[96][99]。 - 具备中国香港市场布局的中资券商在中概股回归中发挥重要作用，如中金公司、中信证券国际等，投资者可关注具备“港股投行业务、境外私有化承接经验以及活跃股权融资项目储备”的中资券商[100][102][105]。 投资主线二：壳公司市场的价值重估 - 借壳上市成为部分中概股回归境内资本市场的高效替代路径，港股、小市值A股及北交所等板块的“壳资源”受市场重新估值，筛选壳公司应关注轻业务结构、清洁壳公司和预期驱动三个因素[107][110][111]。 - 投资壳公司存在估值虚高、资产注入失败、炒作落空等风险，应建立止盈止损机制，关注市场监督风向[113]。 中概股回归的市值变动与估值溢价 - 中概股回归港股后市值变化受多种因素影响呈现分化趋势，部分企业在港股有估值溢价，原因包括南向资金推动、高质量科技资产稀缺、双重上市机制等[114][118][119]。 - 中概股回归映射资本市场结构性演进与行业周期错位下的估值体系重构逻辑，回归行业集中在信息技术、非日常消费品和金融科技等新兴板块，有望实现价值重估[124][125]。 策略总结：构建“中资券商 + 壳资源”双轮配置组合 - 构建“中资券商 + 壳资源”双轮配置组合，中资券商从回归流程中获投行业务收入，壳公司可进行资产注入和并购重组，后期估值提升[127]。 - 市场初期加大对券商配置，后期适当配置壳公司，采用“重仓主线，跟踪替代”策略，在不同市场阶段抓住收益[128][129]。

行业投资评级 - 强于大市：预计医药行业指数在未来6-12个月内表现强于基准指数 [1][10] 核心观点 - 医保局在第11批集采中明确"反内卷"原则，优化采购规则，不再以最低价作为唯一参考，旨在稳定临床需求、保障药品质量并防止围标行为 [1][4] - 过去10批集采覆盖435种药品，但"以价换量"模式导致企业盈利受损和药品质量风险，新规则下价格竞争有望回归良性，行业盈利能力将逐步改善 [4] - 医药行业政策面转向叠加研发管线进入收获期，海外BD加速凸显创新药全球竞争力，板块估值重塑机会显现 [4] 投资主线与标的 主线1：稳健增长领域 - 医疗器械与药品板块集采影响逐步出清，重点关注医疗耗材新产品放量机会 - 器械标的：佰仁医疗、三友医疗、康为世纪、大博医疗、爱康医疗、威高骨科 [4] - 药品标的：恒瑞医药、信立泰、京新药业、仙琚制药、康辰药业 [4] 主线2：反转预期领域 - CXO板块受益于国内投融资及财政政策回暖，推荐阳光诺和、益诺思、昭衍新药、美迪西 [4] - 医疗设备板块关注联影医疗、迈瑞医疗、开立医疗 [4] 主线3：创新兑现领域 - 24年医保谈判落地后，聚焦进入放量阶段的创新药企及出海潜力标的：信达生物、康方生物、科伦博泰、百利天恒、贝达药业、迈威生物、诺诚健华 [4] 其他细分领域 - 中药：同仁堂、昆药集团、天士力、马应龙 [4] - 原料药：华海药业、司太立、普洛药业 [4] - 医疗服务：爱尔眼科、通策医疗、海吉亚医疗、三星医疗 [4] - 疫苗：百克生物、智飞生物、康希诺 [4] - 零售药店：健之佳、大参林、益丰药房 [4]