报告核心观点 - 2025年为“十四五”收官之年，国防军工行业中短期拐点来临，中长期聚焦新质战斗力和新质生产力，行业景气有望持续上行，看好2025年军工投资机会 [3] - 内需有望触底反转，军贸打开增长及估值空间，推荐关注航空装备、发动机装备、海军装备、陆军装备等领域龙头 [4] 复盘2025上半年 国防军工指数表现 - 2025年初至5月30日，国防军工指数上涨1.89%，跑赢上证指数2.02pcts，跑赢创业板指8.82pcts，在31个申万一级行业中排第13名 [12] 一季度营收利润情况 - 2025年一季度，军工板块（剔除船舶）营收760亿元，同比减少5%，归母净利润41.1亿元，同比减少32%，整体净利率约为5.4%，同比减少2.2pcts [15][18] 机构持仓情况 - 2025年一季度，主动型基金军工板块持股占比为2.35%，低配比例为0.21%，持仓占比创2023Q1以来阶段新低 [22] 板块估值情况 - 预计国防军工板块2025年PE为38倍（剔除船舶），2025年PEG为0.9，当前申万国防军工指数PE - TTM（截至2025年6月3日）为75.6倍，处过去十年历史71%分位 [25][27] 历史复盘情况 - 2025年进入“十四五”末期，部分扰动因素逐步消除，国防军工行业有望迈入武器装备现代化建设的加速期，随着产业链上游及部分板块订单开始复苏，看好全年复苏趋势 [31] 展望2025下半年 政策方面 - 2024年以来，国家多次强调聚焦备战打仗、百年强军目标，2025年国防预算1.81万亿元，增长7.2%，重点发展新域新质作战力量等 [36] 经营端情况 - 2025年前一季度，军工板块（剔除船舶）合同负债显著增加至778亿元，各细分领域存货均呈向上趋势，反映军工企业对2025年需求端的信心 [38] 投资端情况 军贸主线 - 随着我国装备技术进步和在俄乌战争、印巴冲突中表现优异，预计军贸将迎来新一轮高峰，有望获得法国和俄罗斯份额 [41] 重组主线 - 2025年以来，兵装集团、泰豪科技、长盈通分别发布了资产重组进展、收并购方案公告，资产重组、大额订单是行情启动的重要催化剂 [43][44] 新域新质主线 - 新域新质可分为新质战斗力和新质生产力两大方向，2025年看好以无人机为代表的新质战斗力装备建设加速，以大飞机、低空经济、商业航天、可控核聚变为代表的新质生产力带来1 - 10变化 [50] 其他方面 中国武器装备竞争力 - 中国武器迭代创新快，体系化能力强，得到实战检验，未来出口潜力巨大，但飞机、导弹出口占比相比全球或美国仍有较大差距 [52] 俄乌战争和巴以冲突 - 俄乌战争和谈陷入僵局，战争长期化预期不变；巴以冲突进入白热化，交战对象不断扩大化，战争结束遥遥无期 [56] 全球军备竞赛 - 2025年地缘政治紧张态势催化各国国防预算显著增长，全球军备竞赛加剧，内需和军贸双轮驱动 [58] 各细分领域情况 - 船舶：供给出清背景下，中国市占率提升，行业龙头引领发展，订单进入上行周期，国内船舶企业业绩有望持续释放 [60] - 航空装备：军机受益新型航空装备放量和军贸出口；航发内需和外贸双驱动；大飞机C919批产提速，EASA取证将取得突破；无人机军民品双轮驱动 [66][70] - 商业航天：我国低轨星座进入实质组网阶段，火箭回收预计今年实现，高轨高通量卫星现阶段仍为商用主力 [74] - 低空经济：政策与技术同频共振，2025年看好场景驱动产业落地，关注低空整机、无人机等领域细分龙头 [77] - 可控核聚变：从实现“聚变反应”向“工程化”转化，聚变路径清晰，关注核心供应商 [78] - 3D打印：受军工、3C、人形机器人共同驱动，军工渗透率不断提升，关注设备及服务厂商 [84] - 陆军装备：远程火箭弹内需向战略威慑发展，外贸竞争力强；军用机器人市场规模增长，关注相关企业 [89] - 导弹及军工电子：板块拐点已现，关注季度营收/利润持续改善、毛利率筑底至合理区间的产业链核心公司 [90][91] 选股思路 三大主线选股 - 军贸方向推荐中航沈飞等，关注航天电子等；重组方向推荐洪都航空等，关注中航电测等；新域新质推荐铂力特等 [98] 各子领域景气度与预期差 - 边际景气度高的领域有无人机、船舶等；预期差大的领域有商业航天、大飞机等；边际景气和预期匹配的领域有机机、军工电子 [101] 八大领域核心逻辑 - 2025年国防装备现代化建设将步入加速期，船舶、航空装备等八大领域有望发力，国防军工多轮驱动，看好军品新质战斗力和民品新质生产力方向 [103] 重点推荐标的 中航西飞 - 预计2025 - 2027年归母净利润约11.6、13.8、16.0亿元，维持“买入”评级，公司及其产品战略意义和稀缺性被低估，具有高成长性 [107][108] 洪都航空 - 预计2025 - 2026年归母净利润0.8、1.2亿元，维持“买入”评级，公司产品持续迭代，营收有望保持增长 [112][113] 中国船舶 - 预计2025 - 2027年归母净利润约71.3、107.0、133.1亿元，维持“买入”评级，船舶行业进入中期景气上升期，南北船旗下船舶制造资产有望整合 [116][118] 中航沈飞 - 预计2025 - 2027年归母净利润37.2、44.0、51.6亿元，维持“买入”评级，公司营收有望持续增长，业绩有望继续提升 [120][121] 航发动力 - 预计2025 - 2027年归母净利润6.1、9.3、11.9亿元，维持“买入”评级，航发与其他航空主机有显著区别，公司长期增收不增利情况将逐步改善 [125][126] 航发控制 - 预计2025 - 2026年归母净利润9.6、11.6亿元，维持“买入”评级，“十四五”国防装备放量增长，公司推进国企改革，经营管理持续改善 [129][130]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[4] 报告的核心观点 - “以旧换新”政策进入实质性落地阶段，对重卡市场构成支撑，2025下半年国四淘汰加速，政策带动效应放大，预计全年40 - 50万辆国四重卡具备替换条件，下半年重卡市场批发和终端销量双增长，天然气重卡销量有望回温，新能源重卡月度销量有望再攀新高，看好新能源重卡CR5核心企业：一汽解放（A股）、中国重汽（H股）、福田汽车（A股）[3][36] 根据相关目录分别进行总结 重卡行业总量数据跟踪 重卡大盘 - 5月重卡大盘总销量8.50万辆，同/环比8.97% / -3.08%，连续同比增长、环比小降；终端销量同/环比 +20% / -5%；出口批发销量同比下滑超10%，“以旧换新”政策发力促使销量同比增长、环比小降[1][9] - 5月房地产开发投资完成额当月同比 -12.37%，制造业采购经理人指数49.50%，公路货物周转累计同比增速4.8%，规模以上工业增加值累计同比6.3%，宏观经济低位运行，“以旧换新”政策红利推动市场阶段性改善[10] - 重卡市场竞争格局高度集中，5月中国重汽销量约2.3万辆居首，较去年同期上升13%，中国重汽/一汽集团/陕西重汽/东风汽车/北汽集团市占率分别为27%/16%/16%/18%/14%，CR5占比91%[18] 天然气重卡 - 5月天然气重卡实销1.5万辆，为近4年新低，同/环比 -28.59% / -12.28%，月度渗透率降至23%；补贴落地滞后、运价低迷与新能源替代致市场不及预期，油气价格比回落，6月销量降幅或收窄，下半年有望回温[2][20] - 市场高度集中，5月销量前五为一汽解放/东风公司/中国重汽/陕汽集团/福田汽车，市占率分别为30.10%/20.90%/18.40%/16.22%/11.00%，CR5为96.62%，头部企业普遍同比下滑超30%[23] 新能源重卡 - 5月新能源重卡销售1.51万辆，环比降4.85%，同比涨190%，渗透率23.92%，为史上销量和渗透率最高的5月，连续28个月同比增长、24个月跑赢大盘，2025年1 - 5月渗透率达21.44%，销售集中于上海、深圳等前十城市，占总销量39.80%[28] - 市场集中度低于整体重卡和天然气重卡，5月市占率前五为徐工汽车/三一集团/一汽解放/中国重汽/福田汽车，市占率分别为19.17%/15.87%/13.81%/10.44%/10.31%，CR5为69.61%；福田、联合重卡和创维汽车同比分别增长450%、498%和1492%，徐工、一汽解放与中国重汽等头部企业同比增速高于行业整体[33] 投资建议 - 看好新能源重卡CR5核心企业：一汽解放（A股）、中国重汽（H股）、福田汽车（A股）[3][36]

核心观点 - 社会服务行业线下大周期将至，OTA 成长性和盈利性持续兑现，酒店进入周期底部，看好战略调整和存量调改提升效率 [4] - 债券市场可关注长债及超长债非活跃券等利差挖掘机会，待活跃券有效向下突破后行情或加速 [5] - A 股市场近期将继续震荡，中线视角下权重指数走势良好，快速回调是机会，配置上守住大金融持仓结构 [6][7] - 能源金属行业锂行业“底部”明显，建议关注增量大且成本低的企业，钴行业关注政策催化下的投资机会 [8] - 航空机场行业供需反转在即，暑运旺季来临，看多板块，建议逢低布局 [9][10] - 涛涛车业与美国人形公司 K - Scale 签订战略合作，切入人形机器人赛道 [11] 各行业报告总结 社会服务行业 - 市场看法：线下弱于线上，本地及电商持续承压 [4] - 观点变化：认为线下调改后迎来新周期，电商竞争格局缓和 [4] - 驱动因素：消费意愿复苏，行业渗透率提升 [4] - 与市场差异：线下与线上有结构性机会，电商竞争格局缓释 [4] 债券市场 - 市场看法：6 月抢跑行情下，投资者做多长债及超长债，不局限于活跃券 [5] - 观点变化：看多 [5] - 驱动因素：债市抢跑 [5] - 与市场差异：观点及时更新 [5] A 股市场 - 市场看法：近期市场震荡，需整理化解内外压力 [7] - 观点变化：中线视角下权重指数走势好，快速回调是机会 [7] - 驱动因素：受中东地缘冲突和新消费、创新药回调影响，宽基指数下跌 [7] - 与市场差异：紧盯券商指数动向，关注前期反弹小的品种，回调中适当增配 [7] 能源金属行业 - 市场看法：锂钴镍行业处于调整阶段 [8] - 观点变化：锂行业 2026 年供需有望改善，给出关注企业名单，钴行业关注政策催化机会 [8] - 驱动因素：2025 年 3 月以来锂精矿价格下跌，锂价探底，锂行业公司 PB 跌至低位 [8] - 与市场差异：认为商品价格性价比凸显，权益调整幅度有限 [8] 航空机场行业 - 市场看法：油价上涨，暑运航司盈利有压力 [9] - 观点变化：中长期供给趋紧，需求稳健增长，测算 25/26 年供需差，2025 年供需逆转，2026 年兑现票价弹性，短期高频数据拐点，建议逢低布局 [9][10] - 驱动因素：供给约束强化，高频数据改善，油价下跌，汇率升值 [10] - 与市场差异：认为行业今年跨越供需拐点，未来 3 年供需向好，建议逢低布局 [10] 涛涛车业 - 主要事件：全资子公司与美国 K - Scale 达成战略合作 [11] - 简要点评：整合双方核心资源，共拓发展机遇 [11] - 投资机会：切入人形机器人赛道 [11] - 催化剂：订单落地超预期，竞争格局优化 [11]

根据提供的研报内容，以下是量化模型与因子的详细总结： 量化模型与构建方式 1. **模型名称：知情交易者活跃度指标** - **构建思路**：通过监测市场微观结构中的知情交易行为，判断市场情绪和未来走势[16] - **具体构建过程**： 1. 基于高频订单流数据识别知情交易者的异常交易行为 2. 计算标准化后的净主动买入量作为活跃度代理变量 3. 零线以上表示知情交易者看涨，零线以下表示看跌[17] - **模型评价**：对短期市场情绪变化敏感，但需结合其他指标验证信号有效性[16] 2. **模型名称：价格分段体系** - **构建思路**：通过多时间维度价格趋势分解，识别不同周期下的市场状态[15] - **具体构建过程**： 1. 对上证综指日线和周线价格序列分别进行平滑处理 2. 计算差异指数（dea）衡量趋势偏离程度 3. 日线与周线重合时确认趋势共振信号[19] 量化因子与构建方式 1. **因子名称：分析师景气预期因子** - **构建思路**：利用分析师一致预测变化捕捉行业景气度边际改善[20] - **具体构建过程**： 1. 计算申万一级行业未来12个月ROE环比变化 2. 同步计算净利润增速FTTM环比变化 3. 标准化处理后构建综合景气评分： $$Score_{industry} = w_1 \cdot \Delta ROE + w_2 \cdot \Delta EarningsGrowth$$ 其中权重$w_1$和$w_2$根据历史IC动态调整[21] 2. **因子名称：融资融券资金流向因子** - **构建思路**：监测杠杆资金行业配置变化捕捉资金驱动行情[22] - **具体构建过程**： 1. 计算行业维度融资净买入与融券净卖出的差额 2. 按流通市值标准化净流入金额 3. 构建20日移动平均线过滤噪声[24] 3. **因子名称：BARRA风格因子** - **构建思路**：基于经典风险模型拆解市场风格收益来源[25] - **具体构建过程**： 1. 估值因子（EP）：每股收益/价格 2. 动量因子：过去20日收益率 3. 市值因子：ln(总市值) 4. 波动率因子：过去60日收益标准差[26] 模型回测效果 1. **知情交易者活跃度模型** - 2025年6月周频信号准确率：68%[17] - 最大回撤：-0.0030（2025/1/30）[17] 2. **价格分段体系** - 日线级别趋势捕捉成功率：72%[19] - 周线级别趋势延迟：平均2.3个交易日[19] 因子回测效果 1. **分析师景气预期因子** - 行业轮动组合年化超额：15.6%[21] - IC均值：0.32（2025年H1）[21] 2. **融资融券资金流向因子** - 多空组合夏普比率：1.8[24] - 月度胜率：63%[24] 3. **BARRA风格因子** - 估值因子IR：0.85[26] - 动量因子20日衰减率：-0.12[26]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 未来一周资金面主线转为跨月，政府债净缴款大幅抬升7000亿以上，关注央行季末OMO投放和25日MLF续作操作，资金面预计维持均衡偏松运行 [1] - 未来一周存单到期规模超万亿，供给压力不小，存单的发行压力预计边际减弱，临近跨月，资金面可能有所波动，存单收益率或持续呈现震荡走势 [1] - 基金仍然是利率债主要买盘，过去一周净买入规模约1412亿元，放量明显 [1] 周度流动性跟踪 资金复盘 - 统计期内7天期逆回购资金到期8582亿，1年MLF到期1820亿，央行投放7天期资金9603亿，全周资金累计净回笼799亿，OMO存量下降至9603亿，本周央行开展4000亿元6个月买断式逆回购操作 [10] - 统计期内人民币兑美元即期汇率受制于美国关税的不确定性和美联储降息预期的升温，贬值1.86个基点 [10] - 过去一周国债净融资1350.70亿，年初至今净融资32391.6亿，完成全年计划的48.6%；新增地方债发行697.22亿，年初至今发行20786.5亿，完成全年计划的40.0%；截至6月20日，置换隐债的特殊再融资债已发行1.74万亿，完成全年计划的86.8% [14] - 统计期内国股行融出规模上升，货基理财融出规模下降，非银系整体融入规模小幅下降；央行投放中长期流动性，DR系列走低，隔夜下穿政策利率运行，7天利率和政策利率利差收窄至10bp以下，因跨季需要，14天资金利率边际上行，R系列走势与DR系列基本同步，流动性分层仍处于低位；全周来看，资金面呈现“量升价跌”的情形，周四、周五体感边际收敛，央行呵护后，全周体感均衡 [17] 存单复盘 - 统计期内同业存单净融资规模为806.80亿元，发行总额达11023.20亿元，到期量为10216.40亿元，未来三周将分别有11378.10、2457.90、5105.20亿元的同业存单到期；一级发行利率小幅走低，平均发行利率为1.6556% [20] - 统计期中核心买盘货基/理财/基金保持增持，大行卖转买，保险/其他产品户持续增持，城农商行是最大的交易对手方，存单二级市场收益率周内震荡小幅下行，收益率曲线小幅走陡，其中1M/3M/6M/9M/1Y期限存单收益率分别变化 -0.02BP/-2.25BP/-2.50BP/-2.70BP/-3.34BP [21] 下周关注 - 过去一周周内资金面因临近跨季资金需要出现波动，周四资金面边际趋紧，日内利率转为上行，但央行当即转为净投放，呵护资金面，周五7天资金利率重回低位，DR007也降至1.50%以下。近期得益于央行投放的中长期流动性，大行融出规模明显提升，隔夜利率一直在政策利率之下运行，7天利率和政策利率利差收窄至10bp以下，资金面平稳度过税期。未来一周，资金面主线转为跨月，政府债净缴款规模大幅抬升7000亿以上，关注央行季末OMO投放和25日MLF续作操作，资金面预计维持均衡运行 [26] - 过去一周存单净融资保持为负，央行投放中长期流动性缓解银行负债压力，存单一级利率小幅下行。需求端，核心买盘需求边际转强，存单二级市场收益率周内震荡小幅下行；未来一周，存单到期规模超万亿，供给压力不小，存单的发行压力预计边际减弱，临近跨月，资金面可能有所波动，存单收益率或持续呈现震荡走势 [27] 周度机构行为跟踪 普信债拉久期趋势 - 在无风险利率长期窄幅震荡的判断下，市场对于信用利差策略的挖掘进一步下沉。从5月中旬以来，产业债成交久期快速拉升，最新成交久期趋近4年左右，长久期信用债的流动性确有改善；而城投债成交久期相对平稳，目前稳定在2.5年附近 [3][29] - 长久期信用下沉的风险点在于一旦市场调整，出于流动性有限的不足，踩踏抛售可能较为严重。目前二级市场主要参与方仍然是基金、保险、信托等产品，基金本轮拉久期的动机较强，后续演绎逻辑上，不排除提前抢跑止盈的可能性；但是利率债调整有限的判断下，当前长久期信用债还较为安全 [29] - 从利差角度看，目前3年 - 1年AAA中短票期限利差距离前低还有9 - 10bp空间，5年 - 3年AAA中短票期限利差距离前低还有7 - 8bp空间，信用债久期下沉情况已经较为极致；从收益分布角度看，目前3年以上普信债资产收益率多数集中在2.1%以下，可供挖掘的高息资产也较为有限 [3][30] 机构二级成交重点回顾 - 过去一周大行净买入3年以内国债的趋势延续，买入规模约517亿元 [35] - 基金仍然是利率债主要买盘，过去一周净买入规模约1412亿元，放量明显；农商行为主要卖盘之一，过去一周净卖出规模约1272亿元；20 - 30年国债方面，基金也维持了较强的买入力量，农商行和保险时主要的出券方 [35] - 存单主要买盘是理财及其他产品等；主要卖盘是城商行、农商行和券商等 [35] - 主要非银买盘净买入规模维持高增，基金、理财及其他产品是主要净买入方，其中基金增量最多，过去一周净买入规模达468亿元；3年以内信用债和5年以上超长信用债净买入规模均较为稳定，非银买盘放量较明显 [35] - 2年以下二级债基金继续净卖出，过去一周净卖出约51亿元，理财和其他产品净买入45亿元；2 - 5年二级债主要买盘小幅收敛，基金和其他产品净买入规模最多，分别为145亿元和122亿元；5 - 10年二级债方面，基金净买入规模小幅抬升，过去一周净买入45亿元 [35] 债市微观结构高频数据跟踪 - 6月20日，过去10日滚动平均中长期债基久期中位数为3.87年，环比明显抬升 [36] - 过去一周债市杠杆率为107.83%，环比继续抬升 [38] - 6月20日，10Y国开 - 10Y国债期限利差为3.74bp，利差震荡收敛；1Y国开 - R001利差为4.87BP，短债收益率与资金价格价差小幅走阔 [41]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本周市场走势偏弱，地缘冲突影响下市场风偏下行，阶段性调整下权益市场或将迎来做多窗口，虽中东地缘局势扰动全球风险偏好，A股短期震荡调整，但对国内是情绪短期冲击，影响A股核心因素是自身结构性问题，在政策呵护与预期支撑下，投资者风险偏好有望修复，市场有望延续“稳中有涨”结构行情 [1][2][8] - 可转债市场与权益市场共振，市场矛盾集中于政策与业绩兑现时滞，结构性机会主导交易节奏，后期有望维持中性偏强格局，在供需支撑与波段操作博弈下，估值中枢有望保持高位、条款与期权价值博弈交织 [1][2][9] - 权益市场配置建议关注红利风格和科技成长板块，风格结构呈现“红利 + 成长”哑铃格局，主线不明确，短期波动需警惕外围与流动性扰动；可转债配置策略聚焦加强波段交易、构建防御底仓结合低价平衡型个券、强化条款博弈与事件驱动收益捕捉能力，以交易节奏、结构优化与精细择券为核心，动态把握相对收益机会 [2][8][9] 根据相关目录分别进行总结 市场观察 - 过去一周各宽基指数和转债指数走势下行，可转债能源指数、AAA指数、可转债低价指数、大盘指数走势较稳健，平衡性、股性估值压缩 [7] - 受地缘政治影响，本周市场走势弱，风险偏好回落，权益市场银行、通信、电子板块领涨，大盘风格占优，成长风格走弱；债市6月抢跑行情下，投资者预期做多长债及超长债，可关注长债及超长债非活跃券、20年地方债或长期限二永债等利差挖掘机会，待活跃券有效向下突破后行情或加速 [7] 可转债市场跟踪 可转债行情方面 - 展示了万得多个可转债指数近一周、近两周、3月以来、近一个月、近两个月、近半年、近一年的涨跌幅情况，如万得可转债能源指数近一周涨0.76%，万得可转债材料指数近一周跌0.95%等 [10] 转债个券方面 - 展示近一周个券涨跌幅前五名和后五名相关图表 [14] 转债估值方面 - 展示债性、平衡性、股性可转债估值走势，以及不同平价区间可转债的转股溢价率估值走势相关图表 [18][20][25] 转债价格方面 - 展示高价券、低价券占比走势，跌破债底个券占比走势，可转市场价格中位数走势相关图表 [28][34]

报告行业投资评级 - 看好 [1] 报告的核心观点 报告未明确提及核心观点相关内容 根据相关目录分别进行总结 价格表现 - 上证指数3360，周涨跌幅 -0.5%，年初至今涨跌幅 0.2%；沪深300指数3847，周涨跌幅 -0.5%，年初至今涨跌幅 -2.2% [3] - SW钢铁指数2077，周涨跌幅 -2.0%，年初至今涨跌幅 -1.2%；SW普钢指数2065，周涨跌幅 -2.3%，年初至今涨跌幅 -1.0%；SW特钢指数3756，周涨跌幅 -2.2%，年初至今涨跌幅 -0.1%；SW冶钢原料指数2370，周涨跌幅 -1.0%，年初至今涨跌幅 -3.9% [3] - 螺纹钢HRB400 20mm价格3070元/吨，周涨跌幅 0.0%，年初至今涨跌幅 -10.0%；SHFE螺纹钢2994元/吨，周涨跌幅 1.1%，年初至今涨跌幅 -9.6% [3] - 热轧4.75热轧板卷价格3210元/吨，周涨跌幅 1.6%，年初至今涨跌幅 -6.1%；SHFE热轧卷板3117元/吨，周涨跌幅 1.5%，年初至今涨跌幅 -8.9% [3] - 冷轧1.0mm价格3450元/吨，周涨跌幅 -0.9%，年初至今涨跌幅 -16.1%；高线6.5:HPB300价格3561元/吨，周涨跌幅 -0.2%，年初至今涨跌幅 -6.9% [3] - 中板普20mm价格3300元/吨，周涨跌幅 -1.2%，年初至今涨跌幅 -6.3%；冷轧不锈钢卷0.6mm价格8450元/吨，周涨跌幅 0.0%，年初至今涨跌幅 -0.6% [3] - 不锈钢无缝管φ6*1.15mm价格78600元/吨，周涨跌幅 0.0%，年初至今涨跌幅 0.1%；铁矿石普氏指数93美元/吨，周涨跌幅 -1.6%，年初至今涨跌幅 -7.0% [3] - 铁精粉鞍山(65%)价格725元/吨，周涨跌幅 0.0%，年初至今涨跌幅 -8.2%；PB粉矿澳洲青岛(61.5%)价格712元/湿吨，周涨跌幅 -0.8%，年初至今涨跌幅 -8.4% [3] - 铁矿石运价BCI C3价格23美元/吨，周涨跌幅 -13.8%，年初至今涨跌幅 31.8%；二级冶金焦价格1122元/吨，周涨跌幅 0.0%，年初至今涨跌幅 -27.0% [3] - 废钢价格1990元/吨，周涨跌幅 0.0%，年初至今涨跌幅 -8.7%；硅铁价格5680元/吨，周涨跌幅 0.0%，年初至今涨跌幅 -11.3% [3] 库存情况 - 五大品种钢材社会总库存912万吨，周涨跌幅 -1.5%，年初至今涨跌幅 20.3%；五大品种钢材钢厂总库存426万吨，周涨跌幅 -0.3%，年初至今涨跌幅 21.6% [5] - 铁矿石港口库存13897万吨，周涨跌幅 -0.3%，年初至今涨跌幅 -6.5% [5] 股票涨跌幅 - 本周股票涨跌幅前5股涉及宝地矿业、马钢股份等；涨跌幅后5股涉及华菱钢铁、三钢闽光等 [18][19]

报告核心观点 - 应流股份受益AIDC、航空科技和核聚变产业趋势，成长空间大，产能和产品价值量有望提升，预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长良好 [8] - 财政部Q3回补财政存款账户虹吸流动性可能是联储停止缩表的关键观察窗口，下半年应关注SLR调整和数量型货币政策及监管政策调整 [9] - 机械设备行业聚焦工程机械、人形机器人、出海链，工程机械出口、内需、更新情况向好，AI等因素驱动行业发展 [10][11] 市场总览 - 大势：周四上证指数、沪深300、科创50、中证1000、创业板指、恒生指数分别下跌0.8%、0.8%、0.5%、1.4%、1.4%、2.0% [5][7] - 行业：周四表现最好的行业是石油石化（+0.9%）、银行（-0.2%）等，表现最差的是纺织服饰（-2.4%）、美容护理（-2.3%）等 [5][7] - 资金：周四全A总成交额为12809亿元，南下资金净流入14.3亿港元 [5][7] 重要推荐 应流股份（603308） - 推荐逻辑：受益AIDC、航空科技和核聚变产业，成长空间大，AIDC等需求增长有望加速爆发 [8] - 驱动因素：加码叶片机匣加工涂层等项目，产能和产品价值量有望提升以应对需求增长 [8] - 盈利预测与估值：预计2025 - 2027年营业收入为3132/3858/4694百万元，增长率为25%/23%/22%，归母净利润为406/555/742百万元，增长率为42%/37%/34%，每股盈利为0.6/0.8/1.1元，PE为38/28/21倍 [8] - 催化剂：AIDC驱动需求向上，公司为国内叶片龙头、订单加速 [8] 重要观点 宏观专题研究 - 所在领域：宏观 [9] - 核心观点：财政部Q3回补财政存款账户虹吸流动性可能是联储停止缩表的关键观察窗口，下半年关注SLR调整 [9] - 市场看法：下半年降息空间可能收窄 [9] - 观点变化：持平 [9] - 驱动因素：美联储议息会议 [9] - 与市场差异：下半年美联储应更关注数量型货币政策和监管政策调整 [9] 机械设备半年行业策略报告 - 所在领域：机械 [10] - 核心观点：聚焦工程机械、人形机器人、出海链 [10][11] - 市场看法：工程机械出口全球化推进、内需预期改善、更新周期筑底向上 [10] - 观点变化：成长崛起，AI引领未来十年，供应全球 [11] - 驱动因素：AI、无人化、人形机器人、出海 [11] - 与市场差异：工程机械海外市占率提升、国内更新周期启动，AI等催化不断，有全球竞争力的出海型企业 [11]

报告核心观点 报告看好农林牧渔行业2025半年度投资机会，对生猪、肉禽、饲料、动保、种业等细分领域进行分析并给出投资建议，如关注德康农牧、牧原股份等生猪养殖企业，圣农发展、益生股份等肉禽企业，海大集团、邦基科技等饲料企业，科前生物、瑞普生物等动保企业，隆平高科、大北农等种业企业[1][3]。 各目录总结 生猪：一石激起千层浪 - 2025全年供应压力偏大，能繁母猪存栏从2024年5月开始增长，2024年11月达最高4080万头，此后缓慢下降，2025年4月为4038万头，环比降1万头，同比增1.3%；截止5月2日行业平均体重130kg，同比增加约3% [11] - 供给侧改革直击痛点，近期要求头部猪企暂停能繁母猪扩产、控制出栏体重与二次育肥调控，若实施将控制猪肉供应量，利好未来生猪价格 [14] - “低位 + 强催化”构成交易基础，强催化在于政策效果未被数据完全验证，市场乐观预期成主流，且若当前措施效果有限后续或出台更强力措施；低位时板块为存量博弈，低位布局估值修复动力强于逻辑驱动 [15] - 建议关注德康农牧、牧原股份、温氏股份、神农集团、巨星农牧 [18] 肉禽：黄鸡控成本为主，白鸡关注消费动力 - 白羽鸡供应持续增加，2024年祖代更新量接近历史最高，虽今年引种受限更新下降，但2025 - 2026年产业链产能仍充足；拓展市场需求、提升消费动力是关键，可开发新消费场景，关注圣农发展，其构建全渠道业务体系，C端零售2025Q1超30%同比高速增长，自研种鸡优化带动成本下行 [25][35] - 黄羽鸡产业深陷亏损，2025年第22周在产祖代存栏量达158万套创同期新高，商品代毛鸡均价13.85元/公斤，成本线14.1元/公斤；成本控制是盈利核心，看好立华股份，其产能扩张、成本控制领先，出栏量多年高增长，25年盈利有望提升 [38] 饲料：后周期渐入佳境 - 2024年能繁母猪存栏恢复奠定2025年出栏增加趋势，2025年养殖端盈利可观，猪料需求有望改善，关注邦基科技、禾丰股份，其猪料业务盈利能力有望修复 [42] - 25年消费复苏，餐饮回暖或提振特水鱼价格，特水料需求或增长；海大集团饲料销量逆势增长，2024年销量2652万吨，同比增约9%，海外市场高速增长，2024年海外饲料外销量236万吨，同比增约40%，水产料增长25 - 30% [51] 动保：重视宠物医疗新市场 - 传统经济动物业务后周期缓慢回暖，自2024年下半年养殖企业盈利、养殖量增长，对药品疫苗需求恢复，产品质量领先、资金充足的规模化头部企业成长性强，市占率有望提升 [56] - 新兴宠物业务国产替代 + 蓝海市场，宠物动保是新蓝海，宠物医疗市场份额稳步提升，国产品牌有望突围；2013 - 2023年我国宠物药产值从16亿元增至149亿元，占比从不到4%提升至21.4%，国家出台政策推进国产宠物药品上市 [62] - 投资建议关注科前生物、瑞普生物、生物股份、中牧股份、普莱柯 [64] 种业：外部不确定性放大主题机会 - 传统种子市场竞争激烈，商品粮价格低迷，种子供大于求，库存积压，价格预计下降，市场竞争将淘汰中小企业，加快行业洗牌 [72] - 2021 - 2024年我国转基因玉米产业化试点种植面积不断增加，2025年制种区域进一步扩大；关注转基因优先布局的龙头种企隆平高科、大北农等，以及高密、抗逆等性状传统玉米种子方向的康农种业、神农种业 [74][77]

报告核心观点 关注供给冲击，看好新材料进口替代，化工行业机会更多来自供给端，推荐粘胶短纤、涤纶工业丝、改性塑料等多个细分行业及相关重点公司 [1][48] 行业回顾 景气下行，价格持续回落 - 2025年前4月，化学原料与制品行业营收2.95万亿同比增长3.1%，利润1150亿同比下滑4.4%，利润率3.9%降至历史低位 [12] - 截至6.16化工CCPI价格指数降至4108点，年初至今下跌5.19%，同比降13.7%，5月PPI为 -4.1% [12] 地产探底，家电汽车平稳增长 - 2025年前5月，我国商品房销售面积3.53亿平同比下降2.9%，30大城市商品房销售面积1季度后再度下滑 [13] - 2025年前4月，彩电产量同比下滑3.9%，空调同比增长7.2%，冰箱下滑0.7%，洗衣机增长10.9% [13] - 2025年前5月，汽车销量1274.8万辆同比增长13.1%，新能源汽车产量560.8万辆同比增长40.8% [13] - 2025年前4月，纺服行业收入同比增速仅1.6%，纺织出口同比增长2.5%，服装出口同比下滑0.5% [13] 出口增速企稳 - 2025年5月人民币计价出口2.28万亿元同比增长6.3%，1 - 5月累计出口10.67万亿元同比增长7.2% [20] - 2025年5月人民币计价进口增速 -2.1%，1 - 5月累计进口增速 -3.8% [20] - 2025年中国化工行业出口增速企稳，化学原料及制品、化学纤维和塑料橡胶制品前4月分别增长 -3.4%/4.4%/1.9% [20] 投资增速放缓，开工率降至低位 - 2025年前4月化学原料与制品行业固定资产投资完成额同比增长1.3%，化学纤维同比增长17.6% [25] - 2025年Q1行业开工率降至73.5%，同环比降3个百分点，较21年高位下降6.5个百分点 [25] - 2025年Q1欧盟化工行业开工率降至74.1%，低于81.4%的长期平均水平 [25] 制造业持续去库存 2025年4月工业企业产成品存货同比增速较3月下降0.3个百分点至3.9%，化学原料与制品行业产成品存货0.46万亿同比增长5.3% [30] 行业展望 外需：25年外需或将放缓，油价有下行压力 - 中美关税虽有所下降，但仍可能对出口造成一定压力，当前美国对从中国进口商品征收的平均关税降至51.1% [35] - OPEC + 持续增产，近日宣布7月每日增油41.1万桶，油价或有下行压力 [35] 内需：一揽子增量政策下，内需有望企稳回升 - Q1中国GDP实际增速为5.4%，浙商宏观团队预测Q2 - Q4GDP实际增长有望分别实现5.2%、4.8%和4.7%，全年实现5%左右GDP增长目标难度较低 [44] - 外需下行，内需弱稳背景下，化工机会更多来自供给端，如资源品、牌照类、产能出清集中度高的子行业及进口替代新材料 [47][48] 安全生产敲响警钟 - 近几年化工行业事故次数和死亡人数逐渐降低，2024年发生事故113起，死亡144人，中毒和爆炸是主要致死原因 [50] - 5月27日山东友道化学爆炸事故后，山东启动3个月安全大检查，硝化装置审批和检查力度将趋严 [50] 估值：整体处于历史底部 截至2025年6月16日，申万基础化工整体板块PE(TTM)、PB分别为22.29倍、1.82倍，PB处于历史12.1%分位数水平 [53] 投资策略 粘胶短纤：连续多年无新增产能，看好行业盈利修复 粘胶短纤行业集中度高且近年无新增产能，2025年以来保持高开工，推荐三友化工，关注中泰化学 [67] 涤纶工业丝：供需反转，看好行业盈利修复 - 前期新增产能及宏观环境冲击使单吨毛利下滑，2024年以来无新增产能，未来无新规划 [79] - 下游汽车产业链高增长，需求有望增加，2025年年初以来单吨毛利持续修复，推荐海利得 [79] 改性塑料：机器人、低空驱动新需求，看好行业龙头高速成长 - 以旧换新政策带动家电、新能源车等消费提升，驱动改性塑料需求稳增长 [90] - 低空经济、机器人发展带来需求新增量，高性能材料使用比例将提升 [90] - 国内改性塑料龙头市占率低，有望替代外资并提升海外份额，推荐金发科技，关注多家公司 [90] 制冷剂：需求稳步增长，配额限制下价格持续上行 - 国内氟制冷剂需求量预计稳步提升，空调产销和新能源汽车渗透率提升支撑需求 [92] - 二代配额加速收缩，三代制冷剂产能集中，供需紧平衡下价格中枢有望上行，建议关注多家公司 [92] 供需改善：民爆 - 民爆行业受管控，具有高准入、强监管、区域性等特征，分为民爆物品和爆破服务两大类 [96] - 行业供需共振，上下游一体化发展，下游需求或超预期，竞争格局改善，建议关注江南化工等 [96] 磷化工：磷矿石高景气维持，上市公司业绩出彩 - 磷矿石供需紧张价格高位，磷化工板块企业利润增长，后续新建产能释放慢，需求端增长使供需仍紧张 [103] - 2025Q1部分企业业绩增长，云天化、兴发集团虽受非磷业务拖累但整体仍优秀 [103] 钾肥：大合同价格略超预期，地缘扰动下半年钾肥有望高位运作 - 2025年全球钾肥供需紧张，我国钾肥价格先涨后回落，6月12日钾肥大合同价格处于历史较高位置 [108] - 中东不稳定因素使钾肥供不应求，易涨难跌，为下半年价格埋下高价基调 [108] 农药：海外去库完成，景气有望逐步修复 - 海外渠道库存去化基本结束，需求恢复有利于企业盈利 [110] - 农药价格指数处于近5年底部，部分品种已涨价，建议关注扬农化工等 [110] 轮胎：短期关税影响，看好全球化布局胎企 - 2025年1 - 4月我国轮胎出口累计同比增加5.6%，半钢开工率处近年同期高位，全钢有提升空间 [120] - 2025年以来原材料和海运费指数回落，成本缓解，推荐赛轮轮胎等 [120] 涤纶长丝：供需逐步改善，看好下半年旺季行情 - 2025年供给端产量增长有限，需求端下半年为采购旺季，油价上升支撑价格，推荐桐昆股份等 [131] 消费电子持续复苏，国内OLED面板产能加速扩张 - 2024年消费电子终端需求复苏，2025年延续，Q1国内智能手机出货量同比 +3.3%，AI应用引领新成长 [144] - 国内OLED面板产能加速扩张，带动上游材料发展，推荐东材科技等，关注多家公司 [144] AI带动高频高速材料需求高增 AI发展使服务器需求增长，带动PCB及上游高频高速树脂、电子级硅微粉需求放量，推荐东材科技等，关注联瑞新材 [145] 国内半导体快速发展，材料国产替代正当时 国内IC产业和晶圆产能快速扩张，半导体材料国产化率低，进口替代空间大，推荐新宙邦等 [145] 重点公司推荐 万华化学：聚氨酯龙头持续成长，石化原料优化提升竞争力 - 作为全球聚氨酯龙头，资本开支转向核心产品，稳步扩张产能，扩大领先优势 [151] - 进行原料改造和产品高端化，提升石化板块盈利能力 [152] 宝丰能源：快速成长的煤制烯烃龙头，成本护城河持续拓宽 - 作为煤制烯烃龙头，积极推动双基地建设，2023 - 2025年新产能弹性充足 [154] - 依托多方面优势，煤制烯烃成本领先同行，内蒙古项目增强竞争优势 [154] 新和成：韧性十足，新材料驱动未来成长 - 蛋氨酸成本优势明显，价格上涨，维生素价格下行保证业绩韧性 [165] - 2025 - 2026年HDI、IPDI和己二腈等新材料将投产，成为新增长点 [165] 卫星化学：乙烷裂解具成本优势，乙烯三四期驱动成长 - 乙烷路线具长期成本优势，美国乙烷供过于求价格有望低位维持，中长期看好供应安全 [172] - 新增300万吨/年乙烯项目，向下布局高附加值新材料，提升盈利水平 [172] 云天化：磷矿石高景气保障公司业绩，背靠云南国资分红力度高 - 是最大磷矿石生产企业之一，拥有原矿产能1450万吨，参股子公司获磷矿资源，保障后续发展 [176][181] - 在可比化工龙头企业中分红率领先 [180] 亚钾国际：氯化钾价格触底回暖，公司后续在建产能大 - 中国钾肥资源稀缺，亚钾国际在老挝拿下大量资源，已建成产能300万吨，规划700 - 1000万吨 [187] - 公司具备高成长属性，业绩有较大弹性 [187] 金发科技：改性塑料龙头持续成长，绿色石化效益加速改善 - 是全球改性塑料龙头，优势明显，将努力实现“333战略”目标 [194] - 绿色石化业务采取措施减亏扭亏，有望为业绩带来向上弹性 [194] 新宙邦：电解液触底，氟化工有望爆发 - 是锂电电解液和电子化学品龙头，进入国际巨头供应链，3M退出后氟化液有望放量 [205] - 电解液盈利见底，当前估值处于历史低位，氟化工业务盈利能力高 [205] 扬农化工：多品类产品布局蓄势待发，综合性农药龙头扬帆起航 - 业绩持续稳步增长，2016 - 2024年营收和归母利润CAGR分别为17%和13.4% [216] - 葫芦岛项目试生产，产能扩张打开业绩增量空间 [216] 圣泉集团：合成树脂护城河深厚，PPO、多孔碳打造成长新曲线 - 依托产业链布局五大业务板块，合成树脂竞争优势明显，盈利领先同行 [217] - 电子化学品PPO等驱动新成长，新能源硅碳负极多孔碳有望成新增长极 [217] 江南化工：收购整合加速兑现，民爆龙头价值重估 - 打造民爆“链长”核心单位，炸药产能领先，爆破工程服务跻身第一梯队 [226] - 业绩稳步增长，产能提升和服务深化将推动业绩持续增长 [226] 川恒股份：精细磷化工龙头企业，多矿扩量后续增长大 - 形成一体化生产基地，按权益测算拥有磷矿产能300万吨，在建矿山产能大 [228] - 持续向新能源领域转型，是磷化工行业磷矿石产能丰富的上市公司之一 [228] 嘉化能源：循环经济铸核心优势，分红回购并举强化股东回报 - 以热电联产为核心，构建循环产业体系，核心优势明显，经营稳中向上 [235] - 重视股东回报，高分红与回购并举，股息率 + 回购注销率有望近10% [235] 芭田股份：复合肥龙头企业，磷矿放量业绩增长快 - 以贵州磷矿资源为原点，发挥上下游一体化优势，实现多项项目达产达标 [236][237] - 2024年下半年磷矿石扩产，产能爬坡有望使2025年业绩大幅增长 [237] 东材科技：AI高速树脂需求快速增长 - 是功能膜及电子树脂细分领域龙头，AI算力拉动高速树脂需求，新产能投产将使收入增长 [246] - 环氧树脂减亏，光学基膜产品升级，盈利能力有望提升 [246] 呈和科技：成核剂国产替代有望加速 - 全球成核剂市场前三大厂商占61%份额，中国和日本合计占40%，2023年国产替代率仅30% [252] - 关税问题使国产成核剂有望跟涨、国产化率加速提升，南沙项目投产承接新订单 [252]